国防军工：景气依旧、攻防兼备.pdf

请阅读正文之后的信息披露和重要声明 国防军工 投资评级 强于大市 维持 评级 行业表现 （ 2021-7-7） % 1M 3M 12M 相对收益 3.43 3.26 7.81 绝对收益 0.75 3.26 17.89 资料来源： Wind，万和证券研究所 作者 王轶铭 分析师 SAC 执业证书： S0380521010003 联系电话： 0755-82830333(108) 邮箱： 相关报告 国防军工： 新型号持续服役，行业景 气无忧 2021-06-22 景气依旧、攻防兼备 投资要点 2021 年上半年申万国防军工指数下跌为 11.5%。 同期沪深 300 指数微涨 0.2%。 A 股 军工板块在 2021 年上半年跑输沪深 300，在 28 个一级行业指数中排第 26 位 。 2021 年军工板块在经过 2020 年 下半年的快速上涨后，进入调整期。申万国防军工指数最 大跌幅一度为 -23%。 从 2021 年 4 月底开始，军工板块重新进入上升通道。 2020 和 2021Q1 业绩变化 和关联交易增长 显示国防军工行业景气度持续提升 。万和 证券根据军品收入占比、产业链相关度、大股东 性质三个维度选择了 A 股市场上 76 家国防军工上市公司作为样本。 2020 年 国防军工 扣非后 净利润增速为 43%， 2021Q1 扣非后 净利润增速为 219%。其中有 航空主机厂，宇航级碳纤维、军工电子 的景气度 高 。 2021 年相关公司的关联交易数据也显示核心军工资产高景气度可期。 美国将中国视为体系性的竞争对手 ， 中国需要实现国防发展与经济发展 相 匹配 。拜登 上台以后，美国 将中国视为最严峻的竞争者 。 军事方面 ，美国 在 南海、 台湾 等方向 上 不断试探中国的底线。 科技领域 ，美国 采取“小院高墙”策略 遏制中国高科技发展。 作为应对，中国需要实现国防发 展与经济发展相匹配。 我们一直向投资者强调这样一 个观点：由于整体安全形势的变化，以及中国先进武器装备的陆续定型，中国武器装 备采购从原来的装备维持型向作战任务型转变。核心军工资产订单景气的强度和时间 长度都会超出投资者的历史经验。 中国有能力提升国防支出， 不断增长的国防开支是军工行业景气度的保障 。 2021 年 中国国防开支预算为 13,553 亿元，增速为 6.8%，高于 2020 年的增速 6.6%。 从世界 经验来看，军费支出占 GDP 的比例一般在 2% 4%的区间 时，国防建设与经济建设 的关系能够总体保持协调。目前中国的比例低于 2%，中国有能力根据需要将国防开 支占 GDP 的比重提升至 2%以上 。 军工板块 估值合理、业绩无忧、短期有催化 。经过调整后的军工板块估值低于行业历 史估值中枢，市场已经逐渐认可军工板块基本面良好、高科技属性强的投资逻辑。 目 前，申万军工指数 PE 在 63 倍左右。 新型号批量入列 使得行业业绩有保障。 2021 年 下半年珠海航展、自主可控、中美地缘政治博弈等催化因素不仅没有消失，还在不断 强化。 投资建议：维持行业“强于大市”的投资评级 。长期来看，在当前复杂的国际局势下， 为了加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一，确保 2027 年实现 建军百年奋 斗目标，国防军工需求将持续景气。中短期来看， 板块估值合理、业绩无忧、还有催 化因素。我们认为， 2021 年下半年，国防军工行业上涨概率大，下跌空间有限，属于 攻防兼备的投资赛道。有 新型号和新订单的核心军工资产最受益，相关标的为：主机 厂： 中航西飞（ 000768）、航发动力（ 600893） 、 洪都航空（ 600316）、中航沈飞（ 600760） ； 关键零部件： 景嘉微（ 300474）、中航高科（ 600862）、航天电器（ 002025）、北摩高 科（ 002985） 。 风险提示 ： 1、新型号研制 交付 出现延迟； 2、疫情严重导 致珠海航展取消。 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 国防军工 (申万 ) 沪深 300 2021 年 7 月 8 日 证券研究报告 |行业研究 |中期策略 行业 研究报告 2 正文 目录 前言 .4 一、 2021 年上半年国防军工板块市场回顾 .4 （一） 2021 年上半年申万国防军工指数下跌 11.5% .4 （二）整体估值在相对低位，二级行业估值分化 .5 （三）国防军工板块 2021 上半年个股涨跌幅比较 .6 二、 国防军工行业景气依旧 .6 （一 ）国防军工 2020 年和 2021Q1 整体经营概要 .6 （二）航空装备在景气周期中 .8 1、航空主机制造商的景气度持续 .8 2、军用碳纤维产业维持高景气 .10 3、航空装备系统和零部件业绩增速 加快 . 11 （三）航空发动机：曙光在前方 .12 （四）航天装备：关注航天核心元器件 .13 （五）军工电子：景气上升 +自主可控的投资机会 .15 三、 军强才能国安、行业景气有保障 .16 （一 ）拜登政府认为中国是最严峻和体系性的竞争者 .17 （二）中国有能力持续增加国防投入 .20 （ 三 ） 国防军工是 “硬科技 ”的核心 .21 四、 2021 年下半年国防军工投资要点 .23 （一）军工板块估值目前仍在较低水平 .23 （二）核心资 产全年增长可期 .24 （三）主题投资机会犹存 .24 五 、 投资建议 ： 维持 “强于大市 ”的投资评级 .25 风险提示 .25 图 表 目录 图 1 2020H1 申万各行业指数与沪深 300 涨跌幅比较 . 4 图 2 2021H1 申万国防军工指数和沪深 300 涨跌幅变化 . 5 图 3 2021H1 申万国防军工各子板块涨跌幅变化 . 5 图 4 申万军工指数过去 10 年估值 PE（ TTM）变化 . 5 图 5 军工各子板块估值 PE（ TTM）水平 . 5 图 6 2021 上半年军工涨幅前 15 家公司 . 6 图 7 2021 上半年军工跌幅前 15 家公司 . 6 图 8 航空工业主机上市公司的重点型号和新订单 . 9 图 9 2020 年中国 /全球碳纤维应用对比 . 11 图 10 2020 年航空航天领域碳纤维需求结构 . 11 图 11 A 股市场航空发动机上市公司及主要业务 . 13 图 12 1970-2020 年我 国航天发射数量统计 . 15 图 13 长征 5 号火箭和中国空间站 . 15 图 14 新时代中国国防的目的 . 17 图 15 中国面临非常复杂的周边安 全环境 . 17 图 16 冷战后美国战略的变化 . 18 图 17 2021 年美军飞机在我国周边海域飞行架次 . 18 图 18 2016-2020 年 美军闯入南海岛礁领海或 12 海里次数 . 18 行业 研究报告 3 图 19 2007-2020 年美军穿越台湾海峡次数统计 . 19 图 20 2020 年美私人公司 CL-604 侦察机中国南海侦察情况 . 19 图 21 2021 年上半年解放军南海演习频次统计 . 19 图 22 2021 年解放军战机在台海地区飞行训练天数 . 19 图 23 中国 1998-2020 年军费开支情况 . 20 图 24 2018 年全球主要国家军费占 GDP 比重 . 20 图 25 中国军费占 GDP 比重变化趋势（统计局 +SIPRI 口径） . 20 图 26 中、美、俄军费占 GDP 比重变化趋势对比 . 20 图 27 美国出口管制改革法重点监控和关注的 14 项关键技术 . 22 图 28 航空航天、军工电子是提升制造业核心竞争力 的重要抓手 . 22 图 29 军工 行业整体估值（ TTM,整体法）大幅回调 . 23 图 30 申万军工整体估值相对沪深 300 整体估值的倍数 . 23 图 31 申万军工整体估值相对中小板指数整体估值的 倍数 . 23 图 32 申万军工整体估值相对创业板指数整体估值的 倍数 . 23 图 33 航空装备类上市公司 2021 年关联销售同比增速 . 24 图 34 航空装备类上市公司 2021 年关联采购同比增速 . 24 图 35 2010-2020 年申万军工指数月度涨跌幅 . 25 表 1 A 股国防军工板块 2020 年经营数据 . 7 表 2 A 股国防军工板块 2021 年 1 季度经营数据 . 7 表 3 航空装备样本公司（主机厂） 2020 年财务数据 . 9 表 4 航空装备样本公司（主机厂） 2021Q1 财务数据 . 9 表 5 航空装备样本公司（碳纤维） 2020 年财务数据 . 10 表 6 航空装备样本公司（碳纤维） 2021Q1 财务数据 . 10 表 7 航空装备样本公司（系统及部件） 2020 年财务数据 . 11 表 8 航空装备样本公司（系统及部件） 2021Q1 财务数据 . 12 表 9 航空发动机板块样本公司 2020 年财务数据 . 12 表 10 航空发动机板块样本公司 2021Q1 年财务数据 . 12 表 11 航天板块样本公司 2020 年财务数据 . 14 表 12 航天板块样本公司 2021Q1 财务数据 . 14 表 13 军工电子板块样本公司 2020 年财务数据 . 15 表 14 军工电子板块样本公司 2021Q1 财务数据 . 16 行业 研究报告 4 前言 “以史为鉴、开创未来，必须加快国防和军队现代化。强国必须强军，军强 才能国安 。 ” 习近平 庆祝中国共产党成立 100 周年大会 习近平总书记在 2021 年 7 月 1 日庆祝中国共产党成立 100 周年大会上，再一次庄 严 宣告： “ 必须加快国防和军队现代化建设。强国必须强军，军强才能国安 ” 。 军工板块作为 国之重器，是维护国家安全和发展的压仓石。 美国全面遏制中国发展的战略已经确立， 美国 及其盟友 将不断试探中国国家安全底线， 在中国周边 主动 挑起冲突的概率在上升。为了维护 我们的安全与发展，中国必然不断 加强国 防力量建设，这为 投资国防军工行业 提供了历史机会。 一、 2021 年上半年国防军工板块市场回顾 从长期来看，投资国防军工行业就是投资中国的安全与发展。从中短期的角度来看， 为 了 给投资者 更好 的 展望 2021 年下半年 军工行业投资机会，我们回顾一下 2021 年上半年 A 股市场 国防军工板块的市场表现。 （一） 2021 年上半年申万国防军工指数 下跌 11.5% 我们选择申万国防军工指数作为国防军工板块的代表。 2021 年上半年（截止到 2021 年 6 月 30 日），申万国防军工指数 下跌 为 11.5%，同期沪深 300 指数 微涨 0.2%。 A 股军工板 块在 2021 年上半年 跑输 沪深 300，在申万 28 个一级行业指数中排第 26 位。 图 1 2020H1 申万各行业指数与沪深 300 涨跌幅比较 资料来源： WIND、万和证券研究所 行业 研究报告 5 2021 年上半 年军工板块行情演变的具体趋势为：经过年初的短暂上涨后，板块进入较 快的下行通道。在 4 月底，军工板块最大跌幅一度达到 23%左右。然后国防军工板块重新进 入上升区间。 申万军工 4 个二级指数 2021 年上半年的表现 分别为 ： 航空装备指数下跌 -12%；航天装 备指数下跌 -9%；兵器装备指数下跌 -16%；船舶制造指数下跌 -9%。 图 2 2021H1 申万国防军工指数和沪深 300 涨跌幅变化 图 3 2021H1 申万国防军工各子板块涨跌幅变化 资料来源： WIND、万和证券研究所 资料来源： WIND、万和证券研究所 我们认为， 2021 年上半年，军工板块跑输市场的主要原因是： 1、 2020 年下半年，国防 军工板块已经积累了较大的涨幅（申万军工指数 2020 下半年上涨了 49%）； 2、 市场对军工 行业长期增长趋势与短期增速之间存在较大的预期差。 （二） 整体估值在相对低位， 二级 行业 估值 分化 截止至 2021 年 6 月 30 日，申万军工指数的整体估值约为 63 倍左右。与历史估值水平 相比，依然在相对底部。其中二级行业的估值依然呈现分化态势： 图 4 申万军工指数过去 10 年估值 PE（ TTM）变化 图 5 军工各子板块估值 PE（ TTM） 水平 资料来源： WIND、万和证券研究所 资料来源： WIND、万和证券研究所 1、 航空装备子板块的估值维持在 67 倍左右，股价上涨主要 动力开始由原来的主题投资 向基本面变化带来的 业绩增长驱动 转变 。 2、 航天装备板块 的估值为 62 倍，目前 A 股航天装备板块主要以航天装备零部件和民 用装备为主，资产证券化和基本面驱动是航天装备板块的主要投资逻辑 。 行业 研究报告 6 3、 船舶板块 方面的估值为 126 倍，我们认为船舶板块高估值的主要原因是船舶行业， 特别是民船整体还在底部，尽管订单已经出现增长趋势，但反应到利润增长还需要一定时间。 4、 地面兵装板块的目前估值在 32 倍 左右 ， 地面兵装估值较低的主要原因是，与空军、 海军、火箭军等军兵种相比，陆军装备支出在军费 支出 占比相对下降。 （三）国防军工板块 2021 上半年个股涨跌幅比较 2021 年上半年军工板块 个股涨幅前 15 的上市公司主要集中在 军工电子、复合材料及一 些新的主题投资概念领域 。 2021 年上半年军工板块 个股跌幅前 15 位的上市公司主要集中在 航空主机厂 、 船舶板 块、 业绩表现不佳的民参军标的 。 图 6 2021 上半年军工涨幅前 15 家公司 图 7 2021 上半年军工跌幅前 15 家公司 资料来源： WIND、万和证券研究所 资料来源： WIND、万和证券研究所 整体而言， 在军工行业长期增长逻辑的背景下，市场对部分主机厂短期业绩增速有过分 乐观的估计。当出现短期预期差后，叠加 2020 年下半年国防军工板块短期涨幅较大的因素， 2021 年上半年军工板块出现明显的调整。 我们认 为，尽管 2021 年上半年军工板块的调整幅度较大，但是在美国全面遏制中国安 全和发展的战略大背景下，解放军需要不断提升维护国家安全与发展的能力，投资国防军工 板块的大逻辑没有改变。于此同时， 经过多年积累，军工核心资产的新型号和新订单不断出 现 。需求旺盛 +供给能力的提升将 带动 A 股市场上 核心军工资产 业绩 的 持续增长 。 下 面我们 梳理 A股市场上主要军工上市公司 2020年和 2021年 1季度的业绩增长情况， 帮助投资者把握 收入和利润增速较快 的 赛道和上市公司 的投资机会 。 二、 国防军工行业景气依旧 （一）国防军工 2020 年和 2021Q1 整 体经营概要 序号 股票代码 股票简称 20 21 -1-1 20 21 -6-3 0 涨幅 1 603698.S H 航天工程 11.59 17.34 49.6% 2 300474.S Z 景嘉微 69.81 97.92 40.3% 3 300747.S Z 锐科激光 87.86 114.06 29.8% 4 300722.S Z 新余国科 46.08 56.85 23.4% 5 600151.S H 航天机电 8.65 9.80 13.3% 6 300101.S Z 振芯科技 16.12 17.91 11.1% 7 000801.S Z 四川九洲 6.16 6.77 9.9% 8 600760.S H 中航沈飞 55.68 60.30 8.3% 9 000519.S Z 中兵红箭 10.02 10.72 7.0% 10 300762.S Z 上海瀚讯 27.02 28.25 4.6% 11 600271.S H 航天信息 12.60 13.03 3.4% 12 600862.S H 中航高科 30.10 30.78 2.3% 13 002338.S Z 奥普光电 19.11 19.42 1.6% 14 002179.S Z 中航光电 77.86 79.02 1.5% 15 600343.S H 航天动力 9.76 9.89 1.3% 序号 股票代码 股票简称 20 21 -1-1 20 21 -6-3 0 跌幅 1 688311.S H 盟升电子 119.90 73.00 -39 .1% 2 002389.S Z 航天彩虹 33.19 21.83 -34 .2% 3 600316.S H 洪都航空 56.87 38.48 -32 .3% 4 000547.S Z 航天发展 27.50 18.87 -31 .4% 5 000768.S Z 中航西飞 36.57 26.28 -28 .1% 6 000697.S Z 炼石航空 11.67 8.43 -27 .8% 7 002933.S Z 新兴装备 34.11 25.57 -25 .0% 8 002025.S Z 航天电器 64.93 50.17 -22 .7% 9 688011.S H 新光光电 51.09 39.50 -22 .7% 10 002935.S Z 天奥电子 27.65 21.45 -22 .4% 11 300065.S Z 海兰信 14.39 11.17 -22 .4% 12 600764.S H 中国海防 36.21 28.30 -21 .8% 13 600685.S H 中船防务 26.58 20.80 -21 .7% 14 002189.S Z 中光学 20.57 16.25 -21 .0% 15 002544.S Z 杰赛科技 16.78 13.34 -20 .5% 行业 研究报告 7 目前 A 股市场上有军工概念的上市公司已经超过了 120 家。为了 更好的把握 A 股市场 军工板块的核心投资逻辑 。 万和证券研究所 根据下面三个维度： 1、军品收入占比； 2、产业 链相关度； 3、大股东性质 ， 选择了 76 家上市公司作为分析 A 股军工板块的样本公司 （后续 国防军工板块即指代选择的 76 家样本公司） ，并将其分为 7 个子版块，分别是： 航空装备、航空发动机、航天装备、兵器装备、船舶装备、军工电子、民参军 &地方军 工。 我们重点 通过分析 营业收入和扣非后净利润 两个指标 ，向投资者揭示行业景气的变化程 度 。 选择扣非后净利润，是为了 更好观察军工上市公司主业经营的基本面情况，剔除政府补 贴等非经常性损益的影响。 整体而言， 76 家样本公司 2020 年实现收入 4696 亿元，同比增速 7%，扣非后净利润 135 亿元，同比 上升 43%。 2021 年 1 季度实现收入 941 亿元，同比 上升 26%， 扣非后净利 润 40.5 亿元，同比增长 219%。 表 1 A 股国防军工板块 2020 年经营数据 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 变化 国防军工 4,696 7% 267 34% 135 43% 5.7% 1.2% 军工电子 307 25% 34 113% 28 158% 11.0% 4.5% 航空装备 1,655 8% 93 29% 73 28% 5.6% 0.9% 航空发动机 364 10% 18 12% 13 14% 4.9% 0.1% 航天装备 786 -13% 53 2% 29 12% 6.8% 1.0% 兵器装备 297 11% 13 14% 10 5% 4.5% 0.1% 民参军 &地方军工 162 3% 14 -7% 10 2% 8.8% -1.0% 船舶装备 1,110 18% 44 49% -24 -60% 4.0% 0.8% 资料来源： WIND、 万和证券研究所 从经营数据来看，国防军工板块 2020 年没有受疫情影响，收入和业绩进入景气周期， 利润增速快于收入增速。 2021 年 1 季度的数据表明，行业景气度持续提升。 表 2 A 股国防军工板块 2021 年 1 季度 经营数据 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 变化 国防军工 941 26% 54.5 11% 40.5 219% 5.8% -0.8% 航天装备 154 20% 11.9 637% 6.2 2290% 7.7% 9.5% 军工电子 55 60% 5.4 259% 4.2 322% 9.7% 5.4% 兵器装备 51 44% 2.7 253% 2.2 282% 5.2% 3.1% 民参军 &地方军工 30 16% 2.9 233% 2.3 154% 9.7% 6.3% 船舶装备 207 17% 2.7 -91% 0.7 134% 1.3% -15.7% 航空装备 383 33% 27.0 67% 23.6 102% 7.1% 1.5% 航空发动机 57 18% 2.3 19% 1.8 37% 4.0% 0.0% 资料来源： WIND、 万和证券研究所 从子板块来看，航空装备子板块在 2020 年、 2021 年 1 季度的营业收入增速分别为 8%、 33%。扣非净利润同比增速分别为 28%、 102%。 航空 装备 子板块的经营持续保持景气。 行业 研究报告 8 航空发动机子板块在 2020 年营业增速 10%，扣非净利润增速为 14%。 2020 年 1 季度 航空发动机营业收入 增速 18%,扣非净利润增速 为 37%。 在航空发动机板块上市公司的 2020 年报披露后，市场一度对行业前景持悲观预期。但 2021 年 1 季度的经营数据揭示了行业景 气度还是在逐渐提升。 我们 认为， 中国的航空发动机行业已经开始 新型号 的 突破 ， 航空发动 机板块的业绩增速将会加快。 航 天 装备子板块 2020 年的营业收入增速为 -13%，扣非后净利润 增速 为 12%， 2021 年 1 季度营业收入增速为 20%，扣非后净利润 增速为 2290%。 主要原因是航天装备 板块中核 心军工资产占比 不高，大部分上市公司从事民用产品生产， 2020 年 1 季度生产经营受疫情 冲击较大 ，去年的低基数效益叠加 2021 年航天活动的活跃使得航天装备今年 1 季度利润增 速波动大 。 军工电子板块 2020 年 营业收入同比 增加 25%，扣非净利润同比保持了 158%的增长。 2021 年 1 季度收入增速 60%,扣非净利润同比增长了 322%。 受益于解放军信息化建设的日 益深化，以及自主可控战略的不断实施，军工电子板块在 A股国防军工行业中的地位越来越 重要 。 兵器装备子板块 2020 年营业收入增速为 11%，扣非后净利润增速为 5%。 2021 年 1 季 度营业收 入增 速为 44%，扣非后净利润同比 增速为 282%。兵器装备子板块面临的情况与航 天装备子板块类似， 兵器装备大部分上市公司的主营业务与核心军品资产关联度低，所以 2021 年 1 季度 收入增速高主要是由于去年同期 受疫情影响 的低基数效应 。 船舶装备子板块 2020 年实现营业收入 1110 亿元，同比增速为 18%，扣非净利润 -24 亿，同比 下降 -60%。 2021 年 1 季度船舶工业的营业收入增速 和扣非净利润 分别为 17%和 134%。船舶行业 2020 年和 2021 年 1 季度的经营数据表明： 除了军船的景气外，民用船舶 经过长达 10 余年的下降周期后， 有可能正在逐步迎来一个新的上升周期 。 尽管从历史上看， 民参军和地方军工的 上市公司由于产品类型相对单一，业绩波动较大， 主要的投资逻辑 一般 是 主题投资 。 该子 板块 2020 年 营业 收入增加了 3%，扣非净利润同比 增加 2%， 2021 年 1 季度，该 子 板块营业收入同比 增加 16%，扣非净利润同比 增加 154%。 受益军工行业整体景气提升和去年低基数原因， 民参军和地方军工 2021Q1 利润增速较高 。 （二） 航空装备 在景气周期中 1、 航空主机制造商的景气度 持续 A 股的国防军工上市公司中，航空主机厂的资产 证券化程度最高 。历史上， 每一次国防 军工 的行情都不能忽视航空主机厂的投资机会 , 在某种意义上来说，航空主机厂是 A 股国防 军工板块的行业龙头。 目前 A 股 的航空主机厂主要包括： 研制生产大中型飞机的中航 西飞 （ 000768）、 中国 歼 击机 主要研制生产单位 的中航沈飞（ 600760）、 研制生产各种类型 直升机的中直股份（ 600038） 以及 研制 教练机 和空对面导弹 的洪都航空（ 600316）。从 2020 年和 2021 年 1 季度的经营 数据中发现，航空工业主机厂的新型号和新订单保证了公司收入和利润的持续增长，是 A 股 投资者需要重点关注的投资方向 。 行业 研究报告 9 表 3 航空装备样本公司（主机厂） 2020 年财务数据 股票代码 股票简称 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 变化 600316.SH 洪都航空 50.7 14.7% 1.34 60.1% 0.32 342.1% 0.6% 0.5% 600038.SH 中直股份 196.5 24.4% 7.58 28.8% 7.37 31.0% 3.8% 0.2% 600760.SH 中航 沈飞 273.2 15.0% 14.84 68.5% 9.40 11.3% 3.4% -0.1% 000768.SZ 中航西飞 334.8 -2.4% 7.77 36.6% 3.71 -15.9% 1.1% -0.2% 航空主机 855.2 9.3% 31.53 48.6% 20.80 12.1% 3.7% 1.0% 资料来源： WIND、 万和证券研究所 2020 年航空装备主机厂整体实现营业收入 855.2 亿元，同比增长 9.3%。实现净利润 31.53 亿元，同比增长 48.6%。扣非后净利润为 20.80 亿 元，同比增长 12.1%。净利润率为 3.7%， 比 2019 年增加 1 个百分点。 2021 年 Q1 航空装备主机厂整体实现营业收入 162.3 亿 元，同比增长 13.3%。实现净利润 6.73 亿元， 微降 -0.5%。扣非后净利润为 5.51 亿元，同 比增长 57.4%。 表 4 航空装备样本公司（主机厂） 2021Q1 财务数据 股票代码 股票简称 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 变化 600038.SH 中直股份 32.0 63.9% 1.58 226.2% 1.61 222.1% 5.0% 2.5% 000768.SZ 中航西飞 66.8 3.4% 1.35 225.5% 1.06 120.3% 1.6% 0.8% 600316.SH 洪都航空 5.6 163.2% 0.34 386.8% -0.05 61.8% -0.8% 5.0% 600760.SH 中航沈飞 57.9 1.6% 3.45 -42.4% 2.89 9.3% 5.0% 0.4% 航 空主机 162.3 13.3% 6.73 -0.5% 5.51 57.4% 4.1% -0.6% 资料来源： WIND、 万和证券研究所 航空主机厂收入和利润持续增长 。根据 2020 年和 2021Q1 的经营数据可以看出，航空 主机厂的收入和扣非净利润均保持了持续的增长。主要原因是 由于中国航空工业近几年新型 号不断列装，各主机厂的新订单保持了持续增长。图 8 列举了 4 大主机厂研制生产的重点型 号。可以发现，这些重点型号涉及 战略运输、电子对抗、反潜作战、提升进攻能力、训练体 系建设 等各个方面，均是解放军提升体系作战能力的重点发 展方向。 图 8 航空工业主机上市公司的重点型号和新订单 资料来源：新浪军事、百度、公司网站、万和证券研究所 行业 研究报告 10 我们认为 航空装备主机厂的 新型号 订单饱满，经营效率 不 断提高，业绩成长的幅度和 时 间长度均有可能 超出市场预期 。主要受益标的为 ：中航 西飞 （ 000768）、洪都航空（ 600316）、 中航沈飞（ 600760）、中直股份（ 600038）。 2、 军用 碳纤维产业 维持高景气 A 股市场上主要的航空碳纤维产业链的上市公司为：光威复材（ 300699）、中航高科 （ 600862）、中简科技（ 300777）。航空装备 碳纤维 子板块 2020 年 整体实现营业收入 54.2 亿元，同比增长 22.5%。扣非后净利润为 11.51 亿元，同比增长 37.9%。 表 5 航空装备样本公司（ 碳纤维 ） 2020 年 财务数据 股票代码 股票简称 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 变化 300777.SZ 中简科技 3.9 66.1% 2.32 70.1% 2.17 73.5% 55.7% 2.4% 600862.SH 中航高科 29.1 17.7% 4.30 -23.8% 3.68 46.6% 12.6% 2.5% 300699.SZ 光威复材 21.2 23.4% 6.41 22.8% 5.66 23.3% 26.7% 0.0% 碳纤维 54.2 22.5% 13.03 6.5% 11.51 37.9% 24.1% -3.6% 资料来源： WIND、 万和证券研究所 2020 年 1 季度碳纤维子板块继续高景气度。 碳纤维子板块整体实现营业收入 16.9 亿 元 ，同比增长 29.6%。实现净利润 4.87 亿元，同比增长 26.7%。扣非后净利润为 4.62 亿元， 同比增长 31.9%。 表 6 航空装备样本公司（ 碳纤维 ） 2021Q1 财务数据 股票代码 股票简称 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 变化 600862.SH 中航高科 9.9 28.5% 2.37 27.8% 2.27 35.9% 23.0% 1.2% 300699.SZ 光威复材 6.2 28.1% 2.18 27.3% 2.08 32.0% 33.3% -20.5% 300777.SZ 中简科技 0.7 64.2% 0.32 16.4% 0.26 4.3% 35.7% 1.0% 碳纤维 16.9 29.6% 4.87 26.7% 4.62 31.9% 28.9% -0.6% 资料来源： WIND、 万和证券研究所 航空航天领域，中国碳纤维运用与美国等西方发达国家相比还有较大差距 。 在 2020 年 全球航空航天碳纤维应用领域中，商用飞机 需求位列第一占比为 53%，其次是公务机占比为 13%、军用飞机、直升机、无人机占比分别为 16%、 9%、 4%。 中国在航空航天领域的碳纤 维仅占全球用量的 10%左右。 新型军用飞机和商业飞机的突破将保证中国碳纤维领域维持高景气 。 中国目前国产碳纤 维在航空航天领域的需求主要是军用飞机、直升机、无人机。未来 5-10 年中，在军用领域 ， 中国新型军用飞机型号（包含直升机、无人机型号）的碳纤维使用占比会更高；在民用领域， 伴随中国商用飞机产业的发展，以及中国对基础先进材料自主可控日益重视，碳纤维在中国 商用飞机领域的应用也将迎来快速 增长。 行业 研究报告 11 图 9 2020 年 中国 /全球碳纤维应用对比 图 10 2020 年航空航天领域碳纤维需求结构 资料来源： 2020 年全球碳纤维复合材料市场报告 、万和证券研究所 资料来源： 2020 年全球碳纤维复合材料市场报告 、万和证券研究所 整体而言，我们看好航空材料领域碳纤维的成长空间， 相关受益标的为 中航高科 （ 600862）、中简科技（ 300777） 、光威复材（ 300699） 。 3、 航空装备系统和 零部件 业 绩 增速加快 2020 年 航空装备系统和部件子板块整体实现营业收入 745.5 亿元，同比增长 5.3%。实 现净利润 48.93 亿元，同比增长 25.2%。扣非后净利润为 40.48 亿元，同比增长 35.3%。净 利润率为 6.6%，比 2019 年增加 1.0 个百分点。 表 7 航空装备样本公司（系统及部件） 2020 年财务数据 股票代码 股票简称 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 YOY（ %） 2020 变化 600372.SH 中航电子 87.5 4.7% 6.55 13.3% 5.48 139.3% 6.3% 3.5% 300696.SZ 爱乐达 3.0 64.9% 1.37 75.2% 1.33 93.4% 43.7% 6.4% 688586.SH 江航装备 8.3 23.2% 1.94 71.3% 1.57 78.6% 18.9% 5.9% 002985.SZ 北摩高科 6.9 65.9% 3.44 62.0% 3.08 47.3% 44.8% -5.7% 002179.SZ 中航光电 103.1 12.5% 15.31 31.7% 13.79 33.4% 13.4% 2.1% 600973.SH 宝胜股份 341.4 2.6% 2.55 34.4% 1.62 21.0% 0.5% 0.1% 002013.SZ 中航机电 122.2 0.8% 11.45 8.1% 9.07 13.8% 7.4% 0.9% 600765.SH 中航重机 67.0 11.9% 4.26 33.0% 2.72 5.7% 4.1% -0.2% 300775.SZ 三角防务 6.1 0.2% 2.04 6.4% 1.83 3.4% 29.7% 0.9% 系统 及部件 745.5 5.3% 48.93 25.2% 40.48 35.3% 6.6% 1.0% 资料来源： WIND、 万和证券研究所 航空系统和零部件在 2021 年 1 季度整体实现营业收入 204.1 亿元，同比 上 升 53.7%。 实现净利润 15.42 亿元，同比增长 178.0%。扣非后净利润为 13.48 亿元，同比增长 189.3%。 今年 1 季度的数据显示航空系统和零部件公司的收入保持 50%以上的增速，而净利润增速 远高于收入增速，这表明由于新型号的列装，高 利润率产品占比在提高。 行业 研究报告 12 表 8 航空装备样本公司（系统及部件） 2021Q1 财务数据 股票代码 股票简称 营业收入（亿元） 净利润（亿元） 扣非后净利润（亿元） 净利润率 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 YOY（ %） 2021Q1 变化 002179.SZ 中航光电 33.9 88.1% 6.61 301.1% 6.15 312.2% 18.2% 9.9% 002013.SZ 中航机电 35.8 72.5% 2.24 304.9% 1.93 255.5% 5.4% 2.8% 600973.SH 宝胜股份 89.5 39.0% 1.18 136.0% 0.92 134.2% 1.0% 0.4% 600372.SH 中航电子 19.6 59.5% 1.45 89.4% 1.18 130.9% 6.0% 1.9% 300775.SZ 三角防务 1.9 31.3% 0.75 99.5% 0.71 123.7% 37.4% 15.5% 300696.SZ 爱