2021-2022细胞和基因疗法CDMO行业研究报告.pptx

2021-2022细胞和基因疗 法 CDMO行业 研究报告 核心观点 ： 1、需求：细胞和基因治疗行业到底有多火爆 ？ 1）疗效验证 ： CAR-T强生存获益已获验证。 Yescarta和 Kymriah3-5 年 真实世界数据展示患者强大生存获益，临床价值凸显。 2）上市加快： 2023-2025年有望迎来爆发。 3） MNC： 2017 年开始，传统大药企加快布局，尽显高热度 。 4）高景气度：细胞和基因治疗行业投融资持续火 爆 。 2、技术 ：细胞和基因疗法生产瓶颈在哪？ 1）现状： AAV和 LV临床应用最广。 现在 AAV和慢病毒载体临床试验数量 占比最多 ， AAV主要用于体内治疗的基因药物，慢病毒主要用于体外治疗的细胞治疗药物 。 2）难点：病毒载体开发 与生产是 难点。 细胞和基因疗法核心在于质粒和病毒载体开发不大规模生产，已上市 的 Kymriah和 Yescarta的成本中 病毒载体 几乎占据了三分之一。 3）技术：悬浮培养技术逐步成为主流 。 病毒载体生产工艺丌断优化，悬浮细胞培养 逐步成为 病毒载体生产主流斱式，连续性生产技术有可能成为未来行业突破斱向。如果能将连续性培养技术应用到 GMP商业 化生产将极大地缓解目前病毒载体生产产能紧缺的状况 。 4）缺口：载体产能缺口至少 10-100倍。 根据我们 测算： 全球商业化单个适应症对 AAV和 LV病毒载体的需求至少有 10-100倍缺口。 5） CDMO：高壁垒大缺口铸就好赛 道。 据 J.P.Morgan 统计， CGT CDMO行业外包率预计超 过 65%，高壁垒，病毒载体等供应大缺口铸就 CGT CDMO好 赛 道。 3、空间：看好 CGT CDMO十年十倍投资空间。 1）集中度：相对较高。 据我们测算前四企业市占率达到 54%。其中 Lonza市占率最高， Catalent其次，药明康德第四。 2）对比：大、小分子龙头十年十倍即将验证 。 据我们测算，大 、 小分子 CDMO龙头药明康德、凯莱英和药明生物收入从 10亿到 100亿大致需要 6-8年，即将验证。 3）对比： 更高 景气 度和投资前景。 相比小分子和大分 子 CDMO行业， CGT CDMO行业（从壁垒角度和生产工艺开发和放大难度来 讲 CGT CDMO 大分子 CDMO小分子 CDMO）有可能会具有会更快的增速水平和更好的投资前景 。 4）测算：全 球规 模望十年十倍 。据我们测算， 2030年全球 CGT CDMO市场规模相比 2020年预计将实现 10倍附近增长（达到 276亿美 元），具备十年十倍的潜力。 5）测算：国内成长空间更大 。 我们预测 2030年国内本土 CGT CDMO市场规 模有望达到 123亿人民币。 2020-2025CAGR为 50%， 2025-2030年 CAGR为 31%。如果考虑到国内部分头部 CGT CDMO企业可 2 能承接海外离岸的订单，我们预计实际增速可能比我们预计的还要快 。 6）分析： CGT CDMO行 业 十年十倍确定性高 。 核心观点 ： 3 6、 风险提示 ： 政策风险 、 研发失败风险 、 竞争风险 、 业绩丌达预期风险 、 汇兑风险等 。 4、 格局 ： CGT CDMO头部企业格局逐步确立 。 1） 药明康德 ： 国际第一梯队 ， 看好收入十年十倍以上空间 。 据我们测算 ， 药明康 德 CGT CDMO业务实现较 2020年 十倍增长可能只需 6-7年 ， 2021年有望实现 121亿人民币收入 。 2） 和元生物 ： 溶瘤病毒生产龙头 ， 国内第一梯队 ； 3） 金斯瑞生物科技 ： 覆盖 CDMO服务产品开发全周期 。 4） 博腾股份 ： 能力持续搭建 ， 估值弹性大 。 5） 康龙化成 ： 平台加速布局 ， 一体化持续完善 。 6） Lonza： 全球龙头 ， 可实现 2000L商业化生产 。 7） Catalent： 国 际第一梯队 ， 全球多地产能 。 8） Thermo Fisher： 原 材料供货及生产一体化龙头 。 9） Oxford Biomedica： 慢 病毒生产龙头 ， 服务 +创新研发一体 。 5、 投资建议 ： 重点推荐细胞和基因疗法 CDMO 行业龙头企业 ： 1） 药明康德 ： 国际第一梯队 ， 看好 CGT CDMO收入 十年十倍以上空间 ， 看好 CGT CDMO业 务 业绩 逐 步验 证 后带 来 估值 弹 性 ； 2） 博腾股份 ： CGT CDMO能力持续搭建 ， 估值弹性大 ； 3） 康龙化成 ： 加速布局 CGT CDMO平台 ， 一体化持续完善 ， 看好能力边界持续突破 。 建议关 注 和元生 物 、 金斯瑞生物科技 等 。 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 6月 29日 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 600259.SZ 药明康德 157.97 1.21 1.67 2.15 131 95 73 买入 300759.SZ 康龙化成 214.52 1.48 1.84 2.45 145 117 88 买入 300363.SZ 博腾股份 83.1 0.60 0.75 1.01 139 111 82 买入 01 02 目 录 03 C O N T E N T S 需求 ： 细胞和基因治疗行业到底有多火爆 ？ 技术 ： 细胞和基因疗法生产瓶颈在哪 ？ 空间 ： 看好 CGT CDMO十年十倍 4 风险提示 04 05 06 投资建议 格局 ： CGT CDMO头部企业格局逐步确立 需求 ： 细胞和基因治 疗行 业 到底 有 多火 爆 ？ 01 5 1.1 疗效验证 ： CAR-T强生存获 益 已获验证 1.2 上市加快 ： 2023-2025年有 望迎来爆发 1.3 MNC： 加快布局 ， 尽显高 热 度 1.4 高景气度 ： 投融资持续火爆 疗效验证 ： CAR-T强生存获益已获验证 1.1 6 资料来源 ： ASH， 各公司官网 ， 证券研究所 表 ： Yescarta和 Kymriah长期随访数据验 证 临 床 价值 基 因治 疗 是继小 分 子 、 大 分子靶 向 疗法 之 后的新 一 代精 准 疗法 ， 通 过将 治 疗性基 因 导入 人 体靶细 胞 等方 式 ， 纠正 基 因缺 陷 或 直 接 发 挥 作 用 ， 进 而 治 疗 和 治 愈 疾 病 。 基 因 治 疗 为 肿 瘤 、 罕 见 病 、 慢 病 及 其 他 难 治 性 疾 病 提 供 了 全 新 的 治 疗 理 念 和 手 段 ， 具 备 了一 般 药物可 能 无法 企 及的长 期 性 、 治 愈性疗 效 。 CAR-T药物真实世界数据展示强大 生 存 获 益 。 作 为 最早 受 益 CAR-T药物 临 床 治疗 的 患者 Emily， 在 急 性 淋巴 性 白血 病 多次复 发后进行 CAR-T药 物 治 疗 ， 目 前已 成 功无 癌 生 存 9年 ， 展 现 出细 胞 治疗 药 物强 大 治疗 前 景 。 而 从最 早 上市 的 两 个 CAR-T药物 2- 5年真实世界 随 访 数 据 可 以 看 到 对 于 多 线 治 疗 后 复 发 的 淋 巴 瘤 患 者 ， DLBCL患 者 单 次 输 注 Yescarta后仍 保 持 着 4年 总 生 存 率 达 44%， Kymriah中位随访期 为 60.7个 月 （ 5年 ）， 58%的患 者对 CAR修 饰的 T细 胞 疗 法有 缓 解 ， 46%的患 者达 到 完全 缓 解 。 0.76 2.78 4.74 2.64 4.56 Yescarta销售额 （ 亿美元 ） 5.63 0 1 2 3 4 15 5 6 2018 2019 2020 Yescarta（ Gilead/Kite） Kymriah（ 诺华 ） 临床试验编号 ZUMA-1 ELARA 适应症 DLBCL NHL 2年随访数据 ORR83%， CR58% PFS率 33%， OS率 40% 3年随访数据 OS率 36%， CR56% 4年随访数据 25.8月 mOS， OS率 44% 5年随访数据 ORR58%， CR46% Kymriah销售额 （ 亿美元 ） 8.24 17.24 20.97 20.52 3.61 9.2 0 5 10 20 25 2017 2018 2019 2020 资料来源 ： 各公司年报 ， 证券研究所 Spinraza销售额 （ 亿美元 ， 寡核苷酸药物 ） Zolgensma销售额 （ 亿美元 ） 图 ： Yescarta和 Kymriah销售额持续放量 图 ： 基因治疗 药 物 上 市 后 快速 放 量 1.1 疗效验证 ： CAR-T强生存获益已获验证 7 表 ： FDA和 EMA批准细胞和基因疗法药物 资料来源 ： FDA， 各公司官网 ， 证券研究所 本文我们重 点讨 论 的细 胞 和基 因 疗法 药 物主 要是 CAR-T/TCR-T等细胞治 疗 药 物和 基 因递 送 药物 等 ， 寡 核 苷酸 药 物 、 干 细胞治 疗 药物 和 溶瘤病 毒 药物 并 未涉及 。 正因为细胞 和基 因 治疗 药 物有 希 望彻 底 治愈 疾 病的 前 景 ， 伴 随 着 2017年 两款 CAR-T药物 Kymriah和 Yescarta陆续获批 上 市 ， 吸引越来越 多的 创 新药 物 企业 开 始陆 续 布局 ， 相关 领 域投 融 资也 持 续火 爆 。 目 前 获 FDA批准 上 市细 胞 和基 因 疗法 药 物共 有 7 款 ， 其中 CAR-T药 物 5款 ， 2款 基 因治 疗 药物 。 商品名 药企 定价 获批适应症 FDA获批情况 EMA获批情况 Kymriah 诺华 47.5万美元 3L r/r DLBCL， 25岁以下 r/r ALL 2017年 8月 2018年 8月 Yescarta 吉利德 /Kite 37.3万美元 3L r/r DLBCL， 3L+ r/r FL 2017年 10月 2018年 8月 Luxturna Spark/罗氏 85万美元 Leber先天性黑蒙 2017年 12月 2018年 11月 Zynteglo Bluebird bio 177万美元 （ 5年价格 ） 12岁及以上 地中海贫血的血 液 疾病 - 2019年 5月 Zolgensma 诺华 212.5万美元 治疗 SMA 小于 2 岁的儿童 2019年 5月 2020年 5月 Tecartus 吉利德 /Kite - r/r MCL 2020年 7月 2020年 12月 Breyanzi BMS/Juno 41.03万美元 3L r/r DLBCL 2021年 2月 Glybera uniQure 121万美元 脂蛋白脂肪酶缺乏 - 2012年 （ 2017年暂停销售 ） Abecma BMS/Bluebird 5L r/r MM成人患者 2021年 3月 - 上市加快 ： 2023-2025年有望迎来爆发 1.2 8 192 261 314 341 381 383 376 475 550 595 591 685 63 68 82 92 94 152 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2015 2016 2017 2018 2019 2020 图 ： 2015-2020年处于临床阶段细胞和基因疗法药物数量 I期 II期 III期 资料来源 ： Alliance for Regenerative Medicine (ARM)年报 ， 证券研究所 资料来源 ： Alliance for Regenerative Medicine (ARM)年报 ， 证券研究所 图 ： Lonza预测到 2025年将有 70-90个 CGT药物上市 资料来源 ： Lonza官网 ， 证券研究所 截止 2020年全 球 细 胞 和 基因 疗 法处 于 临床 阶 段的 管 线数 量 约 为 1220个 ， 其中 处 于 III期 152个 ， 如 果按 照 50%-70%上市概 率 ， 可以预见未 来 3-5年 内 有 望上 市 的细 胞 和基 因 疗法 药 物数 量 有望 达到 76-110个 。 而 目前 FDA批 准 上市 的 细胞 和 基因 疗 法药 物 数 量仅为 7个 （ FDA官 网显 示 批准 了 22个广 义 细胞 和 基因 治 疗药 物 ， 不 计 算干 细 胞疗 法 和 、 溶 瘤病 毒 药物 和 寡核 苷 酸药 物 的细 胞和基因治 疗药 物 仅 有 7种 ）。 根据 FDA官网 数 据 预 测 2025年 每 年 将 会 有 10-20个 细 胞 和 基 因 疗 法 药 物 获 批 上 市 ， 根 据 Lonza官 网 预 测 ， 到 2025年 全 球 会有 70-90个细胞和基因 疗法 药 物获 批 上市 。 这也 就 意味 着 未 来 5年 有望 看 到细 胞 和基 因 疗法 药 物进 入 大规 模 上市 期 。 641 536 135 Cell therapy Gene therapy Tissue-Based 图 ： 2020年分别处于临床阶段细胞和基因疗法药物数量 9 图 ： 细胞和基因疗法项目 （ 包括临床前 ） 数目在近 5 年来出现爆发式增长 资料来源 ： the Pharma R 系统给药可导致全 身炎症反应 ， 已有致死病例 高安全性 代表药物 Kymriah、 Zynteglo（ 基因治疗 药物 ）、 Breyanzi、 Abecma Yescarta、 Tecartus Zolgensma（ AAV9） 、 Luxturna（ AAV2）、 Glybera（ AAV1） 应用场景 主要 ex vivo（ CAR-T等细胞治疗药物常用载体 ） 主要 in vivo（ 基因治疗药物常用载体 ） 15 25 20 18 14 3 2 7 6 6 2 3 4 2 5 2 0 5 10 15 2016 2017 2018 2019 2020 AAV Lentivirus Non-viral CRISPR 30 27 26 30 35 2.1 现状 ： AAV和 LV临床应用最广 现 在 AAV和慢病毒载体临床试验数量占 比 最 多 ， 公 开披 露 的交 易 并购 活 动也 最 多 。 从 数据 来 看 ， AAV和 LV（ 慢 病毒 载 体 ） 技 术 仍然是临 床应 用 和技 术 交易 的 主流 技 术 ， 目前 88%在 研 的 基因 治 疗药 物 递送 系 统使 用 病毒 载 体 ， 其 中 AAV和慢 病 毒使 用 最 多 （ 两者相 关临 床 项目 数 量占 比 达 到 71%）。 AAV和慢病毒载体技术资本关注 度 最 高 。 从 载体 技 术平 台 的交 易 来看 ， 也是 以 AAV载 体为 主 要投 资 方向 。 我们 认 为这 跟 AAV 和 慢病 毒 载体在 基 因疗 法 和细胞 疗 法药 物 递送中 较 好的 相 关性能 直 接相 关 。 图 ： 细胞和基因治疗领域交易载体技术以 AAV和 LV居多 资料来源 ： Gene, Cell, & RNA Therapy Landscape， 2021Q1 report ， An Analysis Of The Gene Therapy Viral Vector Landscape， 证券研究所 图 ： 细胞和基因治疗管线中以 AAV和 LV载体研究居多 图 ： 细胞和基因治疗管线中病毒载体研究仍是主流 2.2 难点 ： 病毒载体开发与生产是难点 16 细 胞和 基 因 疗 法 核 心在 于 质 粒 和 病 毒载 体 开 发 与 大 规模 生 产 ： 从 AAV病毒 载体 生 产流 程 可以 看 出 ， 需 要经 过 质粒 构建 -细胞 转染 -病毒 包装 （ 载体 生 产 ） -纯化 -制 剂 化 等流 程 ， 一 般 AAV转染 采用三质粒 系统 （ 慢病 毒 一般 采 用四 质 粒系 统 ）， 然 后 在 HEK293-T/HEK293等 细胞 系 中进 行 病毒 包 装 。 目前 ， 细胞 和 基 因疗 法 药 物 开发 主 要瓶 颈 之 一 在于 病 毒载 体 工 艺 及大 规 模 GMP生产 的 难 度极 高 、 工 艺复 杂 、 产 能 短 缺 和 制 备周期较长 ， 这 也限 制 了 整 个行 业 的发 展 。 据 报 道 ， 已 上市 的 Kymriah和 Yescarta的成本中病 毒 载 体几 乎 占据 了 三分 之一 。 更 大规 模 的生产 病 毒载 体 （ 提高 产 率和 收 率 ） 不 仅 能够 降 低细胞 和 基因 疗 法的成 本 ， 也 能 加快药 物 放量 ， 这是创 新 药企 业 和 CDMO企业最关注的方 向 。 Cell & Gene Therapy Insights数据显 示 GMP级质 粒 DNA (pDNA)占 GMP生产成本的很大 一 部分 （ 每 g约 10万美 元 ） 。 图 ： AAV病毒载体生产流程 资料来源 ： Journal of Pharmaceutical Sciences， 证券研究所 2.3 主流 ： 悬浮培养技术逐步成为主流 17 悬 浮细 胞 培 养 逐 步 成为 病 毒 载 体 生 产主 流 方 式 ： 目前病毒载 体 GMP放大生 产经 历 了四 个 发 展 阶 段 ： 从最 开 始实 验 室小 规 模生 产 常用 的 滚瓶 培 养 -细 胞 工 厂 -固定 床反 应 器培 养 -悬 浮 培养 技 术 ， 每 一 个新 的 培养方 式 都明 显 放大了 病 毒载 体 培养规 模 。 目前固定床 反应 最 大面 积 达 到 500m2（ iCELLis500） ， 悬浮 培 养较 为 常规 的 体积 达 到 2000L。 悬 浮培 养 技术 也 因为 更 高的 流 程 优 化潜 力 而更受 药 企关 注 。 表 ： 贴壁培养和悬浮培养主要技术对比 资料来源 ： Cell & Gene Therapy Insights， 证券研究所 贴壁系统 悬浮系统 滚瓶培养 多层 堆叠 细 胞工 厂 （ CF） 固定 床培 养 技术 (FBR) 悬浮 细胞 培 养 （ STR ） 可扩展性 人力依赖 可重复性 供应链 生产规模 未来应 用 前 景 优势 滚瓶培 养 技术 最 为传 统和 成熟 1、 允许小批量 、 具有 成 本效益 ； 2、 简单 ， 适合概念证 明 和小规模 临床试验 1、 下游处理更容易 ； 2、 与传统贴壁细胞培 养 相比 ， FBR 的全 封闭降 低 污染 风 险 1、 几乎完全不含血清 ， 适合大 规 模生 产 和 监管合 规 ； 2、 易于过程监控 ， 可 重 复性 高 ； 3、 具有最大的过程改 进 潜力 ； 4、 可与灌注系统结合 直 接进行 连 续处 理 ； 5、 可大规模生产 劣势 1、 缺 乏 过程 监 控 ， 易造 成污染 2、 可重复性差 ， 终端 产 品不均 一 1、 放大规模受限 ； 2、 依赖动物源成分 ， 成 本增加 ； 3、 缺乏过程监控 ， 可 重 复性差 1、 固定床设计会导致 不 均匀的 细 胞密度 分布 ； 2、 异质性 、 可扩展性 、 过程监 控 、 耗材 成本方面 ， 并非最佳 不适合 某 些需 要 少量 病毒 颗粒的 适 应症 2.3 主流 ： 悬浮培养技术逐步成为主流 18 悬浮培养逐 渐 成 为主 流 。 Repligen的 数 据 显 示 ， 60%的基 因 治 疗 公 司 已 经 从 贴 壁 培 养 技 术 过 渡 到 了 悬 浮 培 养 ， 30%的公 司 会 同 时应用两种 技术 ， 10%的 公司 仍 使用 贴 壁培 养 。 但 是 考虑 到 有一 些 罕见 病 对基 因 药物 需 求并 不 是很 大 ， 采 用 贴壁 培 养成 本 优势可 能 更为 明 显 ， 因 此 目前 一 些基因 治 疗药 物 仍采用 转 瓶培 养 的模式 。 资料来源 ： 证券研究所 连续性生产 技 术 有可 能 成 为 未来 行 业突 破 方 向 。 连 续 性生 产 技术 （ Continuous Manufacturing） 也因 更低 的 固定 资 产占 用 、 更大 的 生产 体 积 、 流 线 型操 作 模块 、 更 强的 批 次稳定 性 和较 低 的资本 开 支而 备 受细胞 和 基因 疗 法药物 开 发企 业 的关注 。 相比 于 悬浮培 养技术采用 连续 性 培养 工 艺生 产 LV病 毒载 体 可以 将 每批 次 产量 提 升 1-2个 数 量 级 。 如 果能 将 连续 性 培养 技 术应 用 到 GMP商业 化生 表 ： 目前上市基因疗法药物采用培养技术情况 产 将极 大 地缓解 目 前病 毒 载体生 产 产能 紧 缺的状 况 。 病毒载体生 产下 游 环 节 QA/QC样品损耗 大 ， 目前 预 计整 体 对产 品 的损 耗 率达 到 25%-30%附近 ， 限 制 了 更高 的 产量 ， 需要 更 优的 纯化方式以 及更 低 损耗 的 QA/QC检测手 段 。 产品 血清型 开发时间 生产工艺 AAV生产细胞系 培养技术 分离纯化 Glybera（ uniQure） AAV1 7年 重组杆状病毒感 染 SF9昆虫细胞 悬浮培养 超离心 Luxturna AAV2 10年 贴壁 HEK293-3质粒 滚瓶 层析 /超离心 Zolgensma（ AveXis） AAV9 5年 贴壁 HEK293-3质粒 固定床 /细胞工厂 层析 /超离心 19 2.4 缺口 ： 载体产能缺口至 少 10-100倍 需 求爆 发 式 增 长 ， 供给 端 不 足 限 制 行业 发 展 。 正 如 我 们 前 文 分 析 的 未 来 3-5年 有 望 迎 来 细 胞 和 基 因 疗 法 药 物 管 线 爆 发 式 增 长 阶 段 ， 但 是受 限 于目前 病 毒载 体 等开发 工 艺进 化 速度较 慢 ， 导 致 全球病 毒 载体 需 求虽然 呈 现爆 发 式增长 ， 供给 端 有有明 显 滞后 ， 限制 行 业发 展 。 根据我们测 算 ： 全球 商 业 化 单个 适 应症 对 AAV和 LV病毒载体的需 求至少 有 1-2个数 量 级 缺口 。 我 们 按照 最 大的 生 产力 计 算 ， 实 际上 全球能够实 现 2000L生产 的 设施 并 不多 （ 据 BioPlan报 道目 前 全球 50%生产产能在 1000L以 下 ， 约 40%产能 只有 不 到 100L体 量 ）， 这 就意味着 LV和 AAV病 毒 针对 单 个适 应 症的 产 能目 前 仍有 至少 10- 100倍的需求缺 口 。 表 ： AAV和 LV年生产量测算 图 ： 单个适应症对 AAV和 LV年需求量测算 资料来源 ： Cell & Gene Therapy Insights， 证券研究所 LV（ 慢病毒 ） AAV（ 腺相关病毒 ） 总产率 25% 50% QC耗损率 20% 20% CF10平均批次产量 （ 0.632 m2） 0.83 1011 TU 3 1014 vg STRs平均批次产量 （ 2000L） 2 1013 TU 1 x 1017 vg FBRs平均批次产量 （ 500m2） 3 1013 TU 1.1 x 1017 vg 一年培养批次 10 10 最大产量 /年 1.5 1013 TU 1.1 x 1017 vg 2.5 CDMO： 病毒载体等供应缺口大铸就好赛道 20 专业壁垒高 ， 病 毒载 体 等 供 应缺 口 大铸 就 CDMO好赛道 ： 据和元生物 招 股 书 显 示 ： 基 因 治 疗 初 创 新 药 企 业 在 药 物 开 发 、 临 床 申 报 至 商 业 化 生 产 过 程 中 ， 由 于 受 到 工 艺 开 发 能 力 、 GMP 生 产经 验 、 临床 申 报相 关 法规知 识 的限 制 ， 高度 依 赖专 业 的研发 和 生产 外 包服务 。 据 J.P.Morgan 统计 ， 相比小 分子 和 大 分 子 CDMO行业 外 包 率 （ 目 前 约 在 40%附近 ）， CGT CDMO行业具有更高外 包 率 （ 预 计 超过 65%）。 我们认 为 CGT CDMO行业更高的外包 率可 能 体 现 了细 胞 和基 因 治 疗 药物 研 发的 高 壁 垒 以及 工 艺开 发 上 的高 难度 。 我们 也 认 为未 来 细 胞 和基 因 疗 法 CDMO行业保 持 高 增长 的 动力 主 要 来 自于 行 业高 景 气 下 管线 数 量快 速 增 长 带来 的 业 绩 弹性 ， 同 时 也 来 自于 产 能 受 限下 外 包率 持 续 提 升 ， 这 也铸 就 了 CGT CDMO成为好赛道 。 图 ： 细胞治疗药物开发流程 资料来源 ： 和元生物官网 ， 证券研究所 空间 : 看好 CGT CDMO行业十年十倍 03 3.6 分析 ： 行业十年十倍确 定 性高 21 3.1 集中度 ： 相对较高 3.2 对比 ： 大 、 小分子龙头 十 年十 倍 即 将验证 3.3 对比 ： 更高景气度和投资前景 3.4 测算 ： 全球规模望十年 十 倍 3.5 测算 ： 国内成长空间更大 3.1 集中度 ： 相对较高 22 120 70 49 31 0 20 40 60 80 100 120 140 Lonza Catalent Thermo Fisher 药明康德 资料来源 ： 各公司公告 （ 以上均为我们推测值 ）， 各公司官网 ， 证券研究所 2019年服务 CGT项目数 40 23 17 11 6 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 Lonza Catalent Thermo Fisher 药明康德 Oxford BioMedica 2019年 CGT CDMO业务收入 （ 亿元人民币 ） 目前全球细 胞 和 基因 疗 法 CDMO行业集 中度 较 高 ， 初 步 估 算前 四 企业 市 占 率 达 到 50%附近 （ 按 照 2019年 全 球 市 场 规 模 23亿 美 元 计 算 ， 具 体 测 算 过 程见 后 文 ） ： Lonza： 2019年细胞和 基 因 疗 法 CDMO业务收 入体 量 约 在 35亿 人 民币 （ 市占 率 约在 20%附近 ）， 服 务 CDMO项目 数 达 到 120个 以 上 ； Catalent： 我们预 计 2019年细胞 和 基 因 疗法 CDMO业务收 入 体 量 约在 23亿 人 民 币 附 近 （ 市 占 率 约在 13%附 近 ） ； Thermo Fisher： 收购 Brammer Bio后收 入 体 量约 在 17亿 人民 币 （ 市 占 率约 在 10%附 近 ）； 药明康德 ： 细 胞 和基 因 疗法 CDMO业务整 体收 入 约 在 11亿 人民 币 （ 市 占 率约 在 6%附近 ）， 全球市占率 第四 名 。 图 ： Lonza等细胞和基因疗 法 CDMO服务收入体量对比 图 ： Lonza等细胞和基因疗法 CDMO服务项目数量对比 3.2 对比 ： 大小分 子 CDMO龙头收入十年十倍即将验证 23 10.63 12.67 16.37 21.09 26.99 37.52 52.82 74.27 103.48 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 20 40 60 80 100 120 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 9.92 16.21 25.37 39.84 56.17 87.68 125.72 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 20 40 60 80 100 120 140 2016 2017 2018 2019 图 ： 药明康德小分子 CDMO业务收入从 10亿突破 100亿需要 8年 药明康 德 小分子 CDMO收入 （ 亿 元 ， 左轴 ） YOY（ 右轴 ） 2020 2021E 2022E 资料来源 ： Wind， 证券研究所 药明生 物 大分子 CDMO收入 （ 亿 元 ， 左轴 ） YOY（ 右轴 ） 据我们测算 ， 大 、 小 分 子 CDMO龙头收 入 从 10亿 到 100亿 大 致需 要 6-8年 ： 1） 药明康德 小 分 子 CDMO业务 从 2014年 的 10.63亿 收入 突 破到 100亿 收 入体 量 大致 需 要 8年 （ 2022年实 现 100亿 收入 ） ； 2） 凯莱英 从 2016年 11亿 收入 突 破至 100亿 大致 需 要 8年 （ 我 们预 计 2024年收 入 突破 100亿 ）； 3） 药明生 物 从 2016年 9.92亿 突 破 至 100亿 收 入 仅 需 要 6年 （ 按 照 Wind一 致 预 测 计 算 ）。 图 ： 药明生物大分子 CDMO业务收入从 10亿突破 100亿需要 6年 3.3 对比 ： CGT CDMO可能具有更高的景气度和投资前景 24 对比目前 CDMO行业中 景气 度 最高 的 生物药 CDMO行业 ， 我 们 发现 从 1986年 第一 个 抗体 药 物 （ 莫 罗莫 那 -CD3 /Muromonab- CD3） 上市 ， 至 今 约 35年 才 真正 实 现了 第 100个 抗体 类 药物 （ 2021年 4月 GSK的 抗 PD-1单 抗 dostarlimab） 上市 。 而第 一 个真正 意义上在欧 美获 批 上市 的 细胞 和 基因 疗 法药 物是 2017年 获 FDA批 准 的 Kymriah（ 诺华 ， CART-药 物用 于 治疗 B-ALL）。 细胞和基因 治 疗 药物 实 现 从 1到 100个上 市 品 种 可能 仅 需十 几 年 。 根据 前 文中 FDA、 Lonza官网 预 测数 据 以及 我 们根 据 临 床 III期 项 目推演结 果 ， 我 们预 计 细胞 和 基因 治 疗药 物 实现 从 1到 100个 上 市药 物 的突 破 可能 仅 需 要 10年 附 近时 间 （ 2020年 处 于 III期临床 的 细胞和基 因 治 疗 药 物 达 到 152个 ， 如 果 按 照 50%-70%上市概 率 ， 可 以 预 见 未 来 3-5年 内 有 望 上 市 的 细 胞 和 基 因 疗 法 药 物 数 量 有 望 达到 76-110个 ） 。 相比 小 分 子 和大 分子 CDMO行业 ， 细 胞 和 基因 疗 法 CDMO行业 （ 从壁 垒 角度 和 生 产 工艺 开 发和 放 大 难 度 来 讲 CGT CDMO 大分 子 CDMO小分子 CDMO） 有可能 会具 有 会更 快 的 增 速水 平 和更 好 的 投 资前 景 。 接下来我们 对 全 球和 中 国 本 土 CGT CDMO市场规模进行了 测算 。 3.4 测算 ： 全 球 CGT CDMO市场规模空间望十年十倍 我们对全 球 CGT CDMO行业市场规模进 行了 测 算 ， 作 如 下 假设 ： 1） 临床前项 目 数 ： 我 们 假设 2020年 临 床前 项 目数 与 临床 阶 段项 目 数相 同 ， 根 据 ARM数 据 2020年 处 于临 床 阶段 CGT 管线数量为 1220， 考虑 到 2018-2020年 CGT行业 投 融 资 金 额 高 增 长 ， 我 们 预 计 2021-2023年 临 床 前 项 目 数量 YOY有可能会提速 ， 参 考 2015-2020 年复合增速 在 15%附 近 ， 我们 假 设 2021-2023、 2024-2026、 2027-2029年临 床前 项 目 YOY分别为 30%、 25%和 20%。 临床 I-III期项目数 ： 参考 ARM年报 中处 于 临 床 I-II-III期项目数量和历史 复合 增 速 （ 我 们对 处 于临 床 II期 数 量 进行 下 调 ， 主 要是 考 虑 到 II 期临床数量 不应 该 会 比 I期数 量高 出 很多 ） ， 考 虑 到临 床 前到 临 床阶 段 失败 率 问题 ， 我们 假 设 2021-2023、 2024-2026、 2027-2029年 临床 I期项目 YOY为 20%、 25%（ 主要是考虑 到 2021-2023年 临床 前 项目 高 增长 ， 兑现 到 I期 需 要 1-3年 时 间 ， 所 以 2024-2026年 临床 I 期项目增长 会加 快 ） 和 20%； 临 床 II期 YOY分别为 10%、 15%和 10%， 临床 III期分别 为 25%（ 2021-2023年 YOU增速较高 是考 虑 到 2020年存量的 II期项 目 数 量比 较 多 ， 有 可能 会 密集 进 入 III期 ） 、 20%和 15%。 商业化项目 数 量 ： 参 考 The Pharma R&D Annual Review 2021 中统计的 2020年 商 业 化 项 目 数 量 约 为 当 年 处 于 临 床 III期项 目 数 量 的 4%） 对应关系 ， 我 们 对通 过 对 2021-2030年 处 于 临床 III期项目 数量 进 行推 演 ， 得 到 每年 新 增商 业 化项 目 数量 ， 然后 我 们进 行 适当 调整 ， 趋势 是未 来 每年 获 批数 量 稳定 增 长 ， 这 个数 据 基本 跟 前文 提 到 的 FDA官 网 预测 和 Lonza官 网 预测 一 致 。 CDMO项目单价 ： 按照 2020年药 明 康德 服 务 CGT CDMO临床项目数量及 收 入 计算 ， 预计 单 个临 床 项目 收 入体 量在 3000万人 民 币附 近 ， 我们根 据 临 床 I-II-III期患者招募人数 去假 设 临 床 I-II-III期单个 CDMO项目单价分别 为 800-4000-8000万人民 币 。 考 虑 到 小 分子 CDMO项目临床前订单 单价 与 临床 阶 段也 有 较大 差 距 ， 我 们假 设 临床 前 CDMO订单单 价 为 临 床 I期 的 1/10即 80万 。 商业 化 CMO订单 单价预计会 高 于 III期单价 ， 我 们假 设 是 III期单 价 的 5倍 ， 即 4亿元 人 民币 （ 大致 对 应 6000万美 元 ， 参 考 Oxford CDMO业务收入体 量 25 ， 我们预计其 承 接 Kymriah慢病毒 载 体 CDMO单价相 当 ） ， 考 虑 到 CGT进入 快速 上 市和 放 量期 ， 给予 一 定商 业 化订 单 单价 涨 幅 。 26 3） 外包率 ： 参考 J.P. Morgan提供外包率数 据 65%， 我 们 假 设临 床前 /临 床 项 目 CGT CDMO整体外包率 在 60%附近 ， 后续每 年均 略有提升 ， 主要 考 虑到 全 球产 能 紧缺 以 及 CGT 药物开发和 生 产 高壁 垒 ， 我 们 预计 外 包率 有 持续 提 升趋 势 ， 假 设 峰值 为 70%； 商 业化项目外 包率 假 设比 临 床阶 段 低 ， 主 要考 虑 目前 很多 CAR-T药物 细 胞 制剂 都 是药 企 自己 生 产 ， 我 们假 设 2020年 外包 率 40%。 4） 商业化 CGT年度销 售 额 ： 参 考 2020年 已经 上 市的 细 胞和 基 因治 疗 药物 销 售额 ， 我们 推测 2020年 全 球已 上 市细 胞 和基 因 治疗 药 物整 体 销售额 约 在 20-25亿美元 （ Kymriah5.63亿 、 Yescarta4.74亿 、 Zolgensma