2021年下半年A股投资分析报告.pptx

2021年下半年 A股投资 分析报告 2021年上 半年行 情 回 顾 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 钢铁 有色金属 电气设备 化工 采掘 综合 电子 汽车 机械设备 建筑装饰 轻工制造 公用事业 医药生物 建筑材料 纺织服装 银行 计算机 休闲服务 通信 交通运输 商业贸易 国防军工 食品饮料 房地产 传媒 农林牧渔 非银金融 家用电器 2021/01 申万一级行业涨跌幅 5900 5800 5700 5600 5500 5400 5300 5200 5100 5000 2021/03 2021/05 2021/07 万得全 A 市场整 体 ： 一季度 末 A股迎来第二波 主升浪 ， 万 得全 A涨 6% 结构特 征 ： 成长好于价 值 、 中小盘优 于 大盘 行业表 现 ： 周期板块领 涨 ， 上游资源 品 表现 最 优 2021/04 2021/05 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 2021年上 半年结 构 性行情 表 现 创业板指 上证指数 1.05 1.00 0.95 0.90 0.85 0.80 0.75 2021/01 2021/02 2021/07 1.50 1.45 1.40 1.35 1.30 1.25 1.20 1.15 1.10 1.05 2021/01 2021/02 2021/03 2021/06 2021/07 2021/03 2021/04 中证 1000 沪深 300 2021/05 2021/06 中证 500 沪深 300 宏观经 济 表现并 不 差 6.3 6.0 5.9 5.8 -6.8 3.2 4.9 6.5 5.0 5.5 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 出口金 额 :人民币 2020/03 2020/06 固定资产投资完成额 2020/09 2020/12 社会消费品零售总额 2021/03 2021/06 GDP： 不变价 ： 当季同比 (%) 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 2021/06 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 4 二季度 A股 利润增 速 预计小 幅 下 行 80 60 40 20 0 -20 -40 20 15 -03 20 15 -09 20 16 -03 20 16 -09 20 17 -03 20 17 -09 20 18 -03 20 18 -09 20 19 -03 20 19 -09 20 20 -03 20 20 -09 20 21 -03 全部 A股归母净利润增速 利润增速 （ 预测 ） 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 5 二季度非金 融 企业盈利 迎来 下 行 拐点 ， 利润 同 比增速较 一季 度 的 峰值会有明显下降 金融板块的 利 润增速将 会较 一 季 度有显著提升 基于工业企 业 利 润等 高 频 变 量 对 A股利润增速的预测 前一年行业 利润占比 2021Q2累计 增速预测值 2021Q1利润增速 实际增速 预测值 全部 A股净利润 100% 53.4% 53.6% 70.3% 金融行业 57.1% 15.2% 5.8% 7.7% 其中 ： 银行 47.3% 16.7% 4.6% 8.0% 非金融行业 42.9% 104.9% 172.2% 237.7% 其中 ： 工业企业 29.9% 131.0% 192.2% 319.4% 房地产 和建筑业 8.1% 13.2% 29.1% 35.2% 交运仓 储业 3.6% 448.4% 247.4% -45.0% 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 6 盈利表 现 ： 资源 周 期品 ， 量 价齐 升 资源周 期 品行 业通 胀上行 期 表现 情况 汇总 行业 逻辑 销售净利率表现 营 收 增 速 表 现 ROE 表 现 采掘 量价齐升 2007-2008： 销售净 利 率 与 PPI同步提升 ， 提 升幅度最为明 显 ， 高点与 PPI高点同时出现 ； 2009-2011： 销售净利率高位回落 ； 2015-2017： 销售净利率同步提升 ， 高点出现在 PPI高点右侧 三 轮 通 胀 中 均 出 现 了 显 著提升 显著提升 钢铁 量价齐升 2007-2008： 销售净利率领先于 PPI提升 ， 高点出现在 PPI高点左侧 ； 2009-2011： 销售净利率 与 PPI同步提升 ， 高点出现在 PPI之前 ； 2015-2017： 销售净利率同步提升 ， 高点出现在 PPI高点右侧 三 轮 通 胀 中 均 出 现 了 显 著提升 显著提升 有色金属 量价齐升 2007-2008： 销售净利率领先于 PPI提升 ， 高点出现在 PPI高点左侧 ； 2009-2011： 销售净利率 与 PPI同步提升 ， 高点与 PPI同时出现 ； 2015-2017： 销售净利率同步提升 ， 高点出现在 PPI高点右侧 三 轮 通 胀 中 均 出 现 了 显 著提升 显著提升 建筑材料 量价齐升 2007-2008： 销售净利率领先于 PPI提升 ， 高点略领先于 PPI高点 ； 2009-2011： 销售净利率 与 PPI同步提升 ， 高点与 PPI同时出现 ； 2015-2017： 销售净利率同步提升 ， 高点出现在 PPI高点右侧 三 轮 通 胀 中 均 出 现 了 显 著提升 显著提升 农林牧渔 量价齐升 2007-2008： 销售净利率领先于 PPI提升 ， 高点领先于 PPI高点 ； 2009-2011： 销售净利率维持平稳 ； 2015-2017： 销售净利率同步提升 ， 高点几乎与 PPI高点同时出现 三 轮 通 胀 中 均 出 现 了 显 著提升 显著提升 资料来源 : Wind、 证券经济研究所整理 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 7 盈利表 现 ： 重化 工 制造业 ， 以需求 为 主 导 表 2： 重化工制造业通胀上行期表现情况汇总 行业 逻辑 销售净利率表现 营收增速表现 ROE表现 化工 量价齐升 2007-2008： 销售 净利 率领 先 于 PPI提 升 ， 高 点领 先 于 PPI高 点 出现 2009-2011： 销 售 净 利 率领先 于 PPI提 升 ， 高 点领先 于 PPI高 点 出 现 2015-2017： 销售净利率领先于 PPI提升 ， 高点出现在 PPI高点右侧 后两轮 通 胀 中 均出现 了 显 著 提升 显著提升 机械设备 以需求为主导 2007-2008： 销售 净利 率领 先 于 PPI提 升 ， 高 点领 先 于 PPI高 点 出现 2009-2011： 销 售 净 利 率领先 于 PPI提 升 ， 高 点领先 于 PPI高 点 出 现 2015-2017： 销售净利率没有显著提升 2009-2010 年 营收增 速 显 著 提升 前两 轮 显 著 提升 电气设备 以需求为主导 2007-2008： 销售 净利 率领 先 于 PPI提 升 ， 高 点领 先 于 PPI高 点 出现 2009-2011： 销 售 净 利 率领先 于 PPI提 升 ， 高 点领先 于 PPI高 点 出 现 2015-2017： 销售净利率基本维持平稳 前两轮 营 收 增 速提升 更 为 明 显 前两 轮 显 著 提升 通信 以需求为主导 2007-2008： 销售 净利 率领 先 于 PPI提 升 ， 高 点几 乎 与 PPI高 点同时 出现 ； 2009-2011： 销售净利率持续下降 ； 2015-2017： 销售净利率基本维持平稳 前两轮 营 收 增 速领先 于 通 胀 显著提升 前两 轮 显 著 提升 汽车 以需求为主导 2007-2008： 销售 净利 率领 先 于 PPI提 升 ， 高 点领 先 于 PPI高 点 出现 2009-2011： 销 售 净 利 率领先 于 PPI提 升 ， 高 点领先 于 PPI高 点 出 现 2015-2017： 销售净利率基本维持平稳 前两轮 营 收 增 速出现 了 显 著 提升 前两 轮 显 著 提升 国防军工 以需求为主导 2007-2008： 销售 净利 率领 先 于 PPI提 升 ， 高 点领 先 于 PPI高 点 出现 2009-2011： 销 售 净 利 率领先 于 PPI提 升 ， 高 点领先 于 PPI高 点 出 现 2015-2017： 销售净利率基本维持平稳 前两轮 营 收 增 速出现 了 显 著 提升 前两 轮 显 著 提升 资料来源 : Wind、 证券经济研究所整理 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 盈利表 现 ： 生活 资 料制造 业 ， 趋势 大 于周 期 表 3： 生活资料制造业通胀上行期表现情况汇总 行业 逻辑 毛利率表现 营收增速表现 ROE表现 食品饮料 趋势大于周期 整体呈现上升趋势 三轮通胀中均出现了显著提升 前两轮显著提升 医药生物 趋势大于周期 整体呈现上升趋势 三轮通胀中均有提 升 ， 第二轮 提升幅度最为显著 前两轮 提 升较 为 显著 纺织服装 趋势大于周期 整体呈现上升趋势 2009-2010提升幅度最为显著 前两轮 提 升较 为 显著 轻工制造 趋势大于周期 2012年前趋势下降 ， 2012后持续回升 三轮通胀中均有提 升 ， 第二轮 提升幅度最为显著 前两轮 提 升较 为 显著 家用电器 通胀上 行 毛 利 率 下 降 ， 但 营 收 扩 张 弥 补企业盈利 毛利 率 与通 胀 负 相 关 ， 通 胀 上行 ， 毛 利率下降 三轮通胀中均出现了显著提升 显著提升 计算机 趋势大于周期 2010年后趋势上升 三轮通胀中均有提 升 ， 第二轮 提升幅度最为显著 前两轮 提 升较 为 显著 电子 趋势大于周期 2014年前持 续 上 升 ， 2014年 后 趋势 下 降 三轮通胀中均有提 升 ， 第三轮 提升幅度最为显著 前两轮 提 升较 为 显著 资料来源 : Wind、 证券经济研究所整理 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 盈利表 现 ： 服务 运 输及其 他 ， 敏感 程 度普遍 较 低 表 4： 服务运输及其他行业通胀上行期表现情况汇总 行业 逻辑 销售净利率表现 营收增速表现 ROE表现 商业贸易 通胀敏感性较低 基本维持稳定在 1%3% 三轮通胀中均出现了 显著提升 前两轮显著提升 休闲服务 通胀敏感性较低 基本维持稳定在 7%左右 三轮通胀中均出现了 显著提升 前两轮显著提升 传媒 通胀敏感性较低 基本趋势向上 前两轮营收增速有所 提升 前两轮显著提升 交通运输 以需求为主导 2007-2008： 销售 净利 率领 先于 PPI提 升 ， 高点 领先于 PPI高点出现 ； 2009-2011： 销售净 利 率 领先于 PPI提升 ， 高 点领先 于 PPI高 点出 现 ； 2015-2017： 销售净利率维持平稳 三轮通胀中均出现了 显著提升 前两轮显著提升 建筑装饰 通胀敏感性较低 基本维持稳定在 1%3% 第一轮通胀中营收增 速提升 第一轮显著提升 房地产 通胀敏感性较低 2009年达到高点后开始趋势下行 三轮通胀中均出现了 显著提升 第一轮显著提升 综合 通胀敏感性较低 与通胀相关性不大 后两轮营收增速有所 提升 第二轮显著提升 公用事业 不抗通胀 三轮 PPI上 升 阶 段 ， 公 用事 业 行业 的 销 售 净 利 率 都有不同程度的下降 三轮通胀中均有提升 除 第 二 轮 显 著 提 升 外 ， 其 余 两 轮 通 胀 ROE 均 趋 势 下降 资料来源 : Wind、 证券经济研究所整理 股市流 动 性下半 年 有望持 续 改 善 10000 0 100 20 17 -02 20 17 -06 20 17 -10 20 18 -02 20 18 -06 20 18 -10 20 19 -02 20 19 -06 20 19 -10 20 20 -02 20 20 -06 20 20 -10 20 21 -02 20 21 -06 20500 18500 16500 14500 12500 10500 8500 6500 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 20 19 -11 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 20 21 -01 20 21 -03 20 21 -05 20 21 -07 融资融 券 余额 单 位 ： 亿 元 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 20 19 -09 20 19 -11 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 20 21 -01 20 21 -03 20 21 -05 20 21 -07 陆股通 （ 当月 ） 港股通 （ 当月 ） 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 20000 250 新增投 资 者数量 期末投资者数 量 (右 ) 单 位 ： 万 人 资金流 入 净额 单 位 ： 亿 元 A股 市场新增投资者数量去 年 来稳 步 两融余 额 代表的市场成 交 热度同样 在 当 前外 资 持续净 流 入趋 势 并未改变 增长 200 18000 150 16000 14000 攀升 50 12000 海内外 市 场利率 仍 在持续 回 落 市场利 率 春节以来持续 回 落 ， 央行降 准 进一 步 释放较 为 积极 政 策信号 G7国家利率依然 处 于 历史 较 低位 美联储 表 态依然较为温 和 ， 资产负债 表 当前 仍 在持续 扩 张 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 20 19 -07 20 19 -09 20 19 -11 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 20 21 -01 20 21 -03 20 21 -05 20 21 -07 中债国债到期收益率 :1年 中债国债到期收益率 :10年 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20 18 -06 20 18 -09 20 18 -12 20 19 -03 20 19 -06 20 19 -09 20 19 -12 20 20 -03 20 20 -06 20 20 -09 20 20 -12 20 21 -03 20 21 -06 美国存 款 机构 总 资产 （ 亿 美元 ） 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 20 16 -07 20 16 -10 20 17 -01 20 17 -04 20 17 -07 20 17 -10 20 18 -01 20 18 -04 20 18 -07 20 18 -10 20 19 -01 20 19 -04 20 19 -07 20 19 -10 20 20 -01 20 20 -04 20 20 -07 20 20 -10 20 21 -01 20 21 -04 20 21 -07 G7国家 10年国债加权平 均 利率 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 12 A股市 场整 体估值 并 不 高 10 30 50 70 90 110 130 全部 A股市盈率中位数 历史中枢值 基金重 仓 股相对 估 值较 高 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 前 100名重仓股市盈率中位数 全部 A股市盈率中位数 历史中枢值 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 企业盈 利 驱动力 彻 底改 变 传统自上而下 的 投资分析框架 在 失 效 ， 是因为 名 义经济增速波 动 性减小 后 ， 影 响 企业盈 利 弹 性 的 最 大 变 量 不 再 是 总 需求 供 给侧 变 量成为 盈 利最 大 的驱动 力 ， 这 种 变化导 致 部分 行 业走出 长 期超 额 收益 集 中度 提 升 、 消 费 升级 、 科技创新 名 义经 济 增速 周 期向上 盈 利周 期 向上 大 盘看多 投 资顺 周 期板块 周 期 、 汽 车 、 金融 周 期向下 盈 利周 期 向下 大 盘看空 投 资逆 周 期板块 消 费 、 医 药 、 公用 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 消费股 大 行情 ， 自 上而下 分 析困 境 0% 5% 10% 15% 20% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 25% 日常消费 日常消费 -中证 800 日常消费 -非中证 800 板块 ROE “ 内需 、 科技 、 绿 色 ” 结 构 性方向 明 确 39 22 60 25 90 37 0 20 40 60 80 100 光伏 风电 十 三 五 十 四 五 （ 下 限 ） 十 四 五 （ 上 限 ） 内 需 ： 十 四五规 划 强调 要 形成强 大 国内 市 场 ， 构 建 新 发 展 格局 科 技 ： 举 国之力 布 局尖 端 科技领 域 ， 把 握 下一 轮 科技变 革 先机 绿 色 ： 新 的能源 变 革中 国 站到了 行 业的 最 前列 ， 以光伏 、 风电 为 代表的 中 国新 能 源产 业 ， 成果 卓 越 ， 技 术领先 十三五 规 划预 期 完成 情况 和十四 五 规划 展 望 数据来源 ： Wind， 证券经济研究所整理 风电光 伏十三五建设成果与十四五规划展 望 （ GW） 36 90 210 82 0 50 100 150 200 250 2020 2021-2025 2026-2035 2036-2050 国 内光伏 中 长 期 年 均 新 增 装机 （ GW） 资料 来源 :证 券经 济 研究 所 预测 单位 （ GW） 光伏 风电 十 二五 发 展成果 43.18 130.75 十 三五 规 划目标 110 210 十 三五 发 展成果 240 240 十 四五 规 划目 标 （ 预 期 ） 600 365 十 三五 期 间年 均 新增 容 量 39.4 21.9 2020年预期新 增容量 35-40 31-33 十 四五 年 均新 增 容量 （ 预期 ） 60-90 25-37 历次股 市 大跌基 本 情况描 述 股市泡 沫时期 驱动力 催化剂 备注 美国 （ 1972.11- 1974.9） 基本面 下 行 ， 利 率上行 ， PPI大 幅飙升 1973年 1月 12日 ， 美联储宣布加 息 ， 当年连续加息 7次 ， CPI从 3.4%升到 8.9%。 1972年核心 CPI受工资和价格管控 影 响得 到 控制 ， 但 PPI价格年底开始大幅飙升 ， 使得 利 率持 续 上行 。 1973 年 ， 越南停战 ， 美元贬 值 。 10月 6日 第四 次 中东 战 争爆 发 ， 第 一 次石 油 危机 到来 。 美国 （ 1987.8- 1987.11） 通胀预 期 开始上 行 ， 美 元汇率 下行 ， 利 率上行 1987年 10月 19日 ， 上任不久的美 国证券 交 易委 员 会主 席讲 话说在关 键时刻 可 能讨 论 暂时 关闭 交易所 ， 引发当 天 市场 抛 售情 绪 ， 全天标普 500下跌 20.5% 1.1987年两伊战争持续 ， 由 于伊 朗 导弹 袭 击悬 挂 美国国 旗邮轮 ， 美国于 1987年 10月上旬 袭 击伊 朗 海上 平 台 ， 投 资者产 生 避险 情 绪 。 2.后期股市总体加 速 上涨 的 主要 领 头羊 就 是并 购 标的的 热门股 ， 所以在 10月 14号开盘 前 ， 美 国 国会 宣 布要 立 法 取消与 企 业收 购 融资 的相 关税收 优 惠政 策 后 ， 相关 收购 标 的 快 速 带 动 股 市 向 下 。 3.10.14上午发布的 美 国贸 易 逆差 数 据超 预 期 ， 美 元快速 走弱 美国 （ 2000.2- 2002.9） 通胀持 续 上行 ， 美联储 连 续加 息 ， 美国经 济 二季度 转向衰退 2000年 2月美国 CPI超出市场预期 上升到 3.2%， 3月 份 CPI进一步上 升到 3.8%， 作为 应 对 ， 美 联储在 2000年 3月 21日加息 0.25%， 5月 16日加息 0.5%。 连 续 的加 息 成为 纳斯达 克 指数 下 跌的 重要 原因 1.微软反垄断案判 决 对整 个 纳斯 达 克市 场 都产 生 了不利 影响 。 2.2000年的二季度同时也 是 美国 经 济的 一 个转 折 点 ， 自 此走入了长达 3年的衰退 期 。 GDP增速一度 从 2000年 Q2 的 5.3%一路下行 至 2001年 Q4的 0.15%。 3.2000年 3月互联网公司披 露 的一 季 报财 报 业绩 低 于预 期 ， 市 场 开始 质 疑高 科技 公司高 增 长的 持 续性 和高 估值 的合理 性 。 美国 （ 2007.10- 2009.2） 基本面 快 速下 行 ， PMI和零售数据 直线下 滑 ， 失业 率达到 两 年来高 值 ， 通 胀 飙 升 ， 油价快 速 上涨 2007年 2月 ， 汇丰银行宣布北美住 房贷款 业 务遭 受 巨额 损失 ， 拉开次 贷危机 序 幕 。 此 后 ， 多家 美国次级 抵押贷 款 公司 陆 续停 业 ， 金融机构 报出巨 大 亏损 。 2008.9.7美国联邦政 府 宣布 接 管房 利 美和 房 地美 ， 9.15 雷曼兄 弟 申请 破 产保 护 ， 美股开 市 新一 轮 下跌 。 历次股 市 大跌基 本 情况描 述 股市泡 沫时期 驱动力 催化剂 备注 中国 （ 2007.10- 2009.2） 通货膨胀加速上 行 ， 利率快速上 行 2007年先后 10次上调存款准备金率共 5.5 个百分点 ， 先后 6次上调基准利率 ， 一年 期存款基准利率从年初 2.52%提高至年末 4.14% 2007年 12月中央经济工作会议提出了从紧 的货币政策 ， 将实施了十年之久的稳健货币 政策取代为从紧 ， 发出了货币政策收紧的最 强烈信号 。 2017年 12月 CPI单月同比增速飙 升至 6.5% 中国 （ 2015.5-2 016.1） 经济下行 ， 行政 化去杠杆导致的 流动性收紧 2015年 6月 2日 ， 中国证监会发布 证券公 司融资融券管理办法 （ 征求意见稿 ） ， 旨在解决前期杠杆资金肆虐导致的市场过 快上涨 ， 建立逆周期的市场调节机制 ， 要 求券商清理场外配资相关业务 ， 从而引发 市场恐慌 2015年 ， 6月 18日 ， 两融余额升至历史峰值 2.27万亿元 。 8月 11日人民币汇改启动 ， 汇 率中间价瞬间贬值幅度超过 3%， 同时海外 股市的暴跌也加剧了 A股的第二轮回调 。 日本 （ 1989.12- 1990.9） 基本面下行 ， 利 率上行 日本 1989年将官方贴现率提高到 3.25%， 又于 1989年底进一步提高到 4.25%。 1990 年 8月 ， 为防止海湾战争可能导致的石油 价格上涨导致通货膨胀 ， 日本中央银行又 采取了预防性紧缩政策 ， 将官方贴现率提 高到 6.0%。 突然逆转的货币政策使投资者 的信心遭受严重打击 ， 泡沫破灭 。 日本 CPI指数在 87年见底后开始反弹 ， 到 89 年一季度 CPI指数超过 2， 日本开始意识到 资产价格膨胀的严重性 ， 迫使其采取一系列 紧缩政策 ， 大幅提高存款准备率和再贴现率 中国台湾 （ 1990. 1-1990.9） 基本面下行 ， 利 率上行 1989年 4月贴现率从维持了一年的 4.5%提 高到 7.75%。 1988年 9月 ， 台湾相关部门出台准备征收资 本利得税的政策 。 指数从 8813点连跌 19天 到 4645点 ， 几乎是腰斩 。 随后 ， 管理层在投 资者的巨大压力下宣布取消征收资本利得税 的计划 。 1989年上半年指数才得以回升 ， 又 创新高 。 若不是政府随后取消该政策 ， 股市 泡沫可能被提早戳破 。 历次市 场 大跌的 经 验规律 总 结 结 论一 ： 高 估 值 是 大跌 的 重 要 信 号 ， 历 次 大 跌 估 值 “ 新 高 ” 或 “ 前 高 ” 这 里说 的 高估值 是 指宽 基 指数的 整 体估 值 高 高 估值 不 是下跌 的 充分 条 件 结 论二 ： 大 跌 的 充 分条 件 ， 基 本 面 拐点 或 流 动 性 拐 点必 有 其 一 8次大跌中 ， 有 6次 是 两个 条 件同 时 满足 1987年美股只 有 流 动 性 条件 ， 2007年 美股 只 有基 本 面条件 结 论三 ： 历 次 大 跌 的高 点 都 是 在 基 本面 下 行 周 期 中 出现 的 。 只有一次例 外 ， 美 股 1987年 股 灾外 结 论四 ： 股 市 高 点 多 数 同 步 或 滞 后 基本 面 高 点 ， 意 味着 有 判 断 时 间 例外只有一 次 ， 2000年 美股 那 次股 市 明显 领 先 。 结 论五 ： 股 市 高 点 多数 不 在 “ 第 一 次 ” 加 息 后 （ 不 止一 次 加 息 ） ， 两次 例 外 ： 1973年第一次 加 息 后 开 跌 ， 流 动性 拐 点和 基 本面 拐 点时 间 重叠 美股 1987年股 灾 （ 1987年股 灾 几乎 揉 合了 各 种 “ 例 外 ” ） 结论 当 前 A股基 本面 不 差 ， 经济 及 企业盈利保 持 强劲增 长 ， 流 动性较为宽 裕 ， 利 率在下 行 ， 整体估值水平不高 ， 基金持仓相对估值较高 名义经 济 增 速 波动降 低 后 ， 传统的 传 统 自 上而下 的 投 资 分析 框 架在 失 效 ， 供 给侧变 量 代 替 总需求 成 为 盈 利最大 的 驱 动力 ， 产 业 趋 势 投资 逻 辑带 来 长期 超 额收益 “ 内需 、 科 技 、 绿色 ” 方 向 非常明 确 ， 在 目前没 有 系 统 性风 险 的情 况 下 ， 我 们看好新能 源 、 半导体 、 医药等行业机会 股市泡 沫 历 史 经验显 示 ， 高 估值是 市 场 大 跌的重 要 信号 ， 但 估 值本 身 不会 成 为决定 股 价 拐 点的因 素 ， 市 场转向 会 伴 随 经济基 本 面 的 下滑 或 者流 动 性的 收 紧 ， A股目 前并 未出现上述 信 号 ， 向上趋 势 没有结 束 ， 不 排除有轮动 和 补 涨 可能性 感谢观赏 Thanks for Watching 22