2021风电行业中报总结：成本风险释放需求或超预期.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 成本风险释放，需求或超预期 2021 风电行业中报总结 电气设备 Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：苏晨 执业证书编号： S0740519050003 Email： 分析师：花秀宁 执业证书编号： S0740519070001 Email： 分析师：张哲源 执业证书编号： S0740520120002 Email： Table_Profit 基本状况 上市公司数 268 行业总市值 (亿元 ) 66865 行业流通市值 (亿元 ) 56392 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2019 2020 2021E 2022E 2019 2020 2021E 2022E 日月股份 34.5 0 0.95 1.01 1.28 1.91 36.3 34.2 27.0 18.1 1.0 增持 金风科技 17.1 5 0.51 2 0.7 0.88 1.04 33.5 24.5 19.5 16.5 0.8 买入 天顺风能 14.9 1 0.42 0.59 0.7 0.84 35.5 25.3 21.3 17.8 1.1 买入 明阳智能 24.1 5 0.53 0.73 1.24 1.33 45.6 33.1 19.5 18.2 0.3 增持 备注：股价为 9 月 5 日收盘价 报告摘要 20201H21 招标超预期。 回顾 2020 年全国装机情况，陆风补贴最后一年带来的抢装 潮下，全国装机迎爆发， 2020 年同比增长 169%。分区域来看，三北地区新增并网容 量 41.59GW，同增 194%；中东部地区新增装机 27.90GW，同增 139%。 1H21 国内风电 新增并网容量 10.84GW，同降增 72%。 1H21 风电招标达 31.4GW，同比增加 185%，相 较 1H19（ 2020 抢装潮前一年）招标量的 32.3GW，仅下降 3%。 招标均价呈下降趋势。 从招标结构来看， 2021 年上半年的全部招标均为陆上风电机 组招标；从招标价格来看，投标均价呈下降趋 势：（ 1） 3S 级别机组近一年来招标 均价下降 25%， 2021 年 6 月 3S 机组招标均价为 2616 元 /KW； （ 2） 4S 级别机组近一 年来招标均价下降 -29%， 2021 年 6 月 4S 机组招标均价为 2473 元 /KW。 1H21 风电板块利润同增 64.21%，板块周转提速。 1H21SW 风电设备实现营收 515.06 亿元，同增 10.12%；毛利率 24.83%，同增 4.06 PCT；归母净利润 53.22 亿元，同 增 64.21%。从营运能力来看， 1H21 应收账款周转率增加、存货周转率上升，表明风 电板块周转已提速。 各板块利润均高增。 从扣非净利润角度看， 1H21 风电板块扣非净利润 117.15 亿元， 同增 38.93%，净利率 12.72%，同增 2.0PCT。风电板块扣非净利润实现上升，主要 原因是所有环节扣非净利润均实现增长所致。 从资本投入角度看， 1H21 风电板块资 本开支 213.43亿元，较去年同期增加 5.35亿元，同增 2.57%， 1H21末在建工程 289.01 亿元，较去年同期增加 25.82 亿元，同增 9.81%。此外， 1H21 末风电板块货币资金 456.32 亿元，较去年同期减少 11.74 亿元，同降 2.51%。从营运能力角度看， 1H21 风电板块应收账款 963.10 亿元，较去年同期增加 202.92 亿元，同增 26.69%， 1H21 末存货 369.72 亿元，较去年同期增加 61.69 亿元，同增 20.70%。从研发支出角度 看， 1H21 风电板块研发支出 22.80 亿元，较去年同期增加 4.67 亿元，同增 25.80%， 研发支出比率（研发支出 /营业收入）为 2.47%，同增 0.16PCT。 投资建议： 我们预计 2021 年需求或达 50GW 以上（产业链需求口径同比持平） ,2022 年需求或增长 20%以上，风电产业链中零部件环节业绩高增、整机环节弹性大，此 外本轮风电景气周期出现明显大型化的趋势，对产业链影响深远，同时零部件竞争 格局稳定，具备长期增长属性。 当前行业 2021 年估值中位数 18 倍，性价比较高， 重点推荐： 日月股份、金风科技、天顺风能、明阳智能等 。 风险提示： 政策风险，消纳改善和新增装机不及预期，补贴拖欠超预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告 内容目录 1、回顾： 1H21 招标超预期，利润大幅提升 . - 3 - 1.1 行业回顾： 1H21 招标超预期 . - 3 - 1.2 财务回顾： 1H21 利润大幅增加 . - 4 - 2、产业链环节回顾：整机环节毛利率上升较快 . - 5 - 2.1 主轴：原材料价格冲击下，毛利率小幅上涨 0.05PCT . - 8 - 2.2 叶片：营收同增 1.2%，毛利率同降 1.5PCT . - 8 - 2.3 整机：营收同增 5.6%，毛利率同增 6.4PCT . - 8 - 2.4 铸锻零部件：营收小幅上升 0.04%，毛利率同降 1.4PCT . - 9 - 2.5 风塔：营收下降 7.2%，毛利率同降 7.2PCT . - 10 - 2.6 电站：营收高增 37.4%，毛利率同增 2.7PCT . - 10 - 3、 财务分析：各板块利润均高增 . - 11 - 3.1 净利润：各细分板块利润均高增 . - 11 - 3.2 资本投入：资本支出上升 2.57%，在建工程同增 9.81% . - 12 - 3.3 营运能力： 板块应收周转与存货增加 . - 14 - 3.4 研发支出：研发支出比率小幅上升 . - 15 - 4、龙头公司分析：盈利能力回升 . - 16 - 4.1 金风科技：业绩符合预期，盈利能力提升 . - 16 - 4.2 日月股份： 注塑机销量高增，业绩符合预期 . - 16 - 4.3 天顺风能：叶片业务放量，业绩符合预期 . - 17 - 4.4 明阳智能：海风销量高增，业绩超预期 . - 18 - 5、展望及投资建议：零部件龙头穿越周期 . - 20 - 5.1 展望： 2021 年风电新增装机预计 50GW . - 20 - 5.2 投资建 议：零部件龙头有望穿越周期 . - 21 - 6、风险提示 . - 22 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 1、回顾： 1H21 招标超预期，利润大幅提升 1.1 行业回顾： 1H21 招标超预期 1H21 招标超预期。 回顾 2020 年全国装机情况，陆风补贴最后一年带来 的抢装潮下，全国装机迎爆发， 2020 年同比增长 169%。分区域来看， 三 北地区新增并网容量 41.59GW，同增 194%；中东部地区新增装机 27.90GW， 同增 139%。 1H21 国内风电新增并网容量 10.84GW，同降增 72%。 1H21 风 电招标达 31.4GW，同比增加 185%，相较 1H19（ 2020 抢装潮前一年）招 标量的 32.3GW，仅下降 3%。 图表 1： 2020 抢装潮下，大部分省份装机同比大增（ GW） 2020 2019 同比 指标名称 2020 2019 同比 华东 7.71 3.02 155% 南方 6.19 2.42 156% 上海 0.01 0.10 -90% 广东 1.22 0.86 42% 江苏 5.06 1.76 188% 广西 3.56 0.79 351% 浙江 0.19 0.12 58% 海南 0.00 0.00 安徽 1.35 0.28 382% 贵州 1.23 0.71 73% 福建 1.10 0.76 45% 云南 0.18 0.06 200% 西北 14.48 4.77 204% 华中 14.00 6.26 124% 西藏 0.00 0.00 江西 2.24 0.61 267% 陕西 3.49 1.27 175% 河南 7.24 3.26 122% 甘肃 0.76 0.15 407% 湖北 0.97 0.74 31% 青海 3.81 1.95 95% 湖南 2.20 0.79 178% 宁夏 2.61 1.05 149% 重庆 0.34 0.14 143% 新疆 3.81 0.35 989% 四川 1.01 0.72 40% 华北 24.67 8.10 205% 东北 2.44 1.27 92% 北京 0.00 0.00 辽宁 1.49 0.71 110% 天津 0.25 0.08 213% 吉林 0.20 0.43 -53% 河北 6.35 2.48 156% 黑龙江 0.75 0.13 477% 山西 7.05 2.08 239% 全国 69.49 25.79 169% 山东 3.80 2.08 83% 三北 41.59 14.14 194% 内蒙古 7.22 1.38 423% 中东部 27.90 11.65 139% 来源：能源局，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度报告 图表 2： 1H21 国内风电并网 10.84GW，同降 72% 图表 3： 1H21 招标超预期 (GW) 来源：能源局，中泰证券研究所 来源：金风科技业绩演示材料（公司官网），中泰证券研究所 招标均价呈下降趋势。 从招标结构来看， 2021 年上半年的全部招标均为 陆上风电机组招标；从招标价格来看，投标均价呈下降趋势：（ 1） 3S 级别机组近一年来招标均价下降 25%， 2021 年 6 月 3S 机组招标均价为 2616 元 /KW； （ 2） 4S 级别机组近一年来招标均价下降 -29%， 2021 年 6 月 4S 机组招标均价为 2473 元 /KW。 图表 4：招标均价呈下降趋势 (元 /kW) 来源：金风科技业绩演示材料（公司官网），中泰证券研究所 1.2 财务回顾： 1H21 利润大幅增加 1H21 风电板块利润同增 64.21%，板块周转提速。 1H21SW 风电设备实现 营收 515.06 亿元，同增 10.12%；毛利率 24.83%，同增 4.06 PCT；归母 净利润 53.22 亿元，同增 64.21%。从营运能力来看， 1H21 应收账款周转 率增加、存货周转率上升，表明风电板块周转已提速。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业深度报告 图表 5： SW 风电设备 1H21 量利同升 1H13 1H14 1H15 1H16 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 营收 25.32 134.74 175.71 192.94 191.26 195.87 344.06 467.73 515.06 营收同比 -43.20 29.60 34.94 9.80 -7.24 -1.82 36.95 35.95 10.12 毛利率 13.43 22.08 24.21 26.13 26.53 25.84 21.17 20.77 24.83 管理费用率 11.19 7.12 6.74 7.62 8.82 6.88 4.79 3.62 3.39 财务费用率 5.24 4.86 2.89 2.76 3.03 3.37 3.29 2.50 1.70 销售费用率 10.56 5.99 6.50 6.78 5.87 4.92 6.80 6.50 5.89 归母净利 -4.48 3.15 6.47 14.67 21.52 17.31 18.54 32.41 53.22 归母净利同比 -648.61 228.59 162.63 126.81 24.44 -25.32 -7.13 75.17 64.21 扣非归母净利 -5.24 2.21 4.40 12.12 13.34 13.76 12.83 29.69 54.50 应收账款 115.72 286.94 300.26 328.75 332.87 358.16 460.17 385.65 517.99 应收账款周转率 0.21 0.48 0.61 0.62 0.59 0.58 0.81 1.20 1.53 存货 98.68 169.47 160.68 118.55 111.20 127.27 225.73 290.60 399.44 存货周转率 0.23 0.65 0.88 1.22 1.34 1.18 1.36 1.42 1.44 经营活动现金流净额 -13.21 -33.08 -9.00 -28.65 -21.83 -33.68 -29.67 57.83 -44.56 ROE（摊薄） -2.78 0.98 1.88 3.98 4.63 3.33 2.66 4.55 5.84 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：亿元、 % 2Q21 风电板块利润高增。 2Q21SW 风电设备实现营收 304.85 亿元，同降 4.60%；毛利率 24.77%，同增 4.90PCT，环比降低 0.15PCT；归母净利润 28.08 亿元，同增 47.65%。 图表 6： SW 风电设备 2Q21 利润高增 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 营收 126.94 210.33 204.19 284.12 148.19 319.54 395.12 430.68 210.21 304.85 营收同比 56.69 24.79 34.44 26.51 10.81 51.93 93.51 51.58 41.85 (4.60) 营收环比 -38.49 57.27 -2.92 39.14 -47.84 115.63 23.65 9.00 (51.19) 45.03 毛利率 23.25 20.06 20.67 19.61 22.72 19.87 20.14 17.67 24.92 24.77 管理费用率 6.19 4.05 3.92 3.52 5.27 2.85 2.38 2.53 4.24 3.31 财务费用率 4.89 2.42 2.31 2.77 4.10 1.76 1.54 1.23 2.23 2.09 销售费用率 6.15 7.06 6.53 8.17 7.17 6.18 6.25 2.01 4.99 6.04 归母净利 3.98 14.46 8.97 -19.66 13.39 19.02 29.34 28.51 25.14 28.08 归母净利同比 1,188.60 -28.20 -15.33 -2,427.3 228.52 31.86 227.05 244.99 87.72 47.65 归母净利环比 552.90 254.91 -38.00 -319.25 168.09 42.10 54.24 (2.83) (11.82) 11.73 净利率 3.47 6.84 4.37 -6.95 9.37 6.05 7.40 0.00 0.00 0.00 应收账款 347.50 460.17 452.94 390.78 381.37 385.65 414.98 437.29 458.84 469.46 经营活动现金流净额 -29.53 1.00 60.76 134.27 10.33 47.50 15.71 40.40 (58.08) 13.52 ROE（摊薄） 0.62 2.08 1.27 -2.84 1.89 2.67 3.87 3.46 2.75 3.00 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：亿元、 % 2、产业链环节回顾：整机环节毛利率上升较快 本文对风电产业链 2021 年中报进行全面总结分析，为了更好地剖析风电 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 行业深度报告 产业链中各细分环节的经营情况（主要毛利率），我们根据产业链环节 划分为 6 个细分行业： 主轴、铸锻零部件、叶片、风塔、整机、电站 ， 将主要公司各细分环节经营数据摘取进行分析。 图表 7： 2021 年风电行业中报经营情况分析标的 细分行业 代码 股票名称 细分行业 代码 股票名称 主轴 主轴企业 A 整机 002202.SZ 金风科技 主轴企业 B 601615.SH 明阳智能 铸锻零部件 603218.SH 日月股份 600416.SH 湘电股份 601218.SH 吉鑫科技 叶片 002080.SZ 中材科技 603985.SH 恒润股份 600458.SH 时代新材 电站 002202.SZ 金风科技 风塔 002531.SZ 天顺风能 002531.SZ 天顺风能 300129.SZ 泰胜风能 某 A 股风电运营企业 塔筒企业 A 600163.SH 中闽能源 002487.SZ 大金重工 合计 18 来源： Wind，中泰证券研究所 1H21 风电板块量利齐升。 1H21 风电设备板块实现营收 515.06 亿元，同 增 10.12%；毛利率 24.83%，同增 4.06 PCT；归母净利润 53.22 亿元， 同增 64.21%， 就各细分板块来说， （ 1） 1H21 收入增速顺序： 电站 风电板块 整机叶片铸锻零部件 0主轴风塔 ； （ 2） 1H17-1H21 收入 CAGR 顺序： 叶片整机 风电板块 铸锻零部件 风塔电站主轴 0； （ 3） 1H21 毛利率同比变化顺序： 整机 风电板块 电站主轴铸锻零 部件 0叶片风塔； （ 4） 1H17-1H21 平均毛利率顺序 ：电站主轴 风电板块 铸锻零部件 风塔整机叶片 0； （ 5） 1H17-1H21 毛利率的标准差顺序： 铸锻零部件主轴整机风塔 风电板块 叶片电站 0。 从 1H21 收入增速角度来看，除主轴、风塔外其他环节营业收入同比均有 所增加，从 1H21 毛利率变化角度来看，除叶片、风塔外其他环节毛利率 同比亦有所增加。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 行业深度报告 图表 8： 1H21 风电板块及产业链各环节经营情况汇总 主轴 铸锻零部件 叶片 风塔 整机 电站 风电板块 收入 1155.8 3401.8 5628.4 4774.6 28624.7 5902.6 49487.7 YOY -6.6% 0.04% 1.2% -7.2% 5.6% 37.4% 5.8% 1H17-1H21CAGR 17.1% 24.2% 37.0% 20.1% 27.1% 19.4% 25.7% 毛利 457.9 1000.2 893.3 896.0 5841.6 4011.3 13100.4 YOY -6.5% -4.4% -7.7% -33.1% 53.3% 43.0% 25.3% 毛利率 39.6% 29.4% 15.9% 18.8% 20.4% 68.0% 26.5% 同比 0.0 PCT -1.4 PCT -1.5 PCT -7.24 PCT 6.4 PCT 2.7 PCT 4.1 PCT 1H17-1H21 平均毛利率 38.6% 24.7% 15.7% 22.7% 18.5% 64.9% 25.9% 1H17-1H21 毛利率标准差 4.4% 6.1% 3.0% 3.2% 4.2% 2.2% 3.0% 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 图表 9： 1H21 风电板块收入同增 5.8% 图表 10： 1H21 风电板块毛利率同增 4.11PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 收入 收入 YOY 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 毛利 毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 行业深度报告 2.1 主轴：原材料价格冲击下，毛利率小幅上涨 0.05PCT 1H21 主轴环节毛利率同增 0.05PCT，内部分化程度加剧。 1H21 主轴环节 营收 11.56 亿元，同降 6.6%，毛利 4.58 亿元，同降 6.5%，毛利率 39.62%， 同增 0.05PCT。就不同企业而言， 1H21毛利率最大值 44.8%，最小值 30.3%， 企业间标准差为 7.2%，标准差较 1H20 上升 6.2PCT，这表明该环节内部 分化加剧。 图表 11： 1H21 主轴环节收入同降 6.6% 图表 12： 1H21 主轴环节毛利率同增 0.05PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 2.2 叶片：营收同增 1.2%，毛利率同降 1.5PCT 1H21叶片环节收入小幅增加。 1H21叶片环节营收 56.28亿元，同增 1.2%， 毛利 8.93 亿元，同降 7.7%，毛利率 15.9%，同降 1.5PCT。就不同企业 而言， 1H21 毛利率最大值 21.8%，最小值 9.0%，企业间标准差为 6.4%， 标准差较 1H20 下降 0.4PCT，这表明该环节内部分化有所缓解。 图表 13： 1H21 叶片环节收入同增 1.2% 图表 14： 1H21 叶片环节毛利率同降 1.5PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 2.3 整机：营收同增 5.6%，毛利率同增 6.4PCT -0.4 -0.2 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 收入 收入 YOY 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 50.0% 0 100 200 300 400 500 600 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 毛利 毛利率 -0.2 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 收入 收入 YOY 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 20.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 毛利 毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 行业深度报告 1H21 整机环节收入、毛利均增加。 1H21 整机环节营收 286.25 亿元，同 增 5.6%，毛利 58.4 亿元，同增 53.3%，毛利率 20.4%，同增 6.4PCT。就 不同企业而言， 1H21 毛利率最大值 21.2%，最小值 12.4%，企业间标准 差达到 3.9%，标准差较 1H20 下降 0.6%，这表明该环节内部分化程度有 所缓解。 图表 15： 1H21 整机环节收入同增 5.6% 图表 16： 1H21 整机环节毛利率同增 6.4PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 2.4 铸锻零部件：营收小幅上升 0.04%，毛利率同降 1.4PCT 1H21 铸锻零部件环节营收小幅上升 0.04%。 1H21 铸锻零部件环节营收 34.0 亿元，同增 0.04%，毛利 10.00 亿元，同降 4.4%，毛利率 29.4%， 同降 1.4PCT。就不同企业而言， 1H21 毛利率最大值 39.8%，最小值 26.1%， 企业间标准差为 6.3%，标准差较 1H20 增加 1.8%，这表明该环节分化加 剧。 图表 17： 1H21 铸锻零部件收入同增 0.04% 图表 18： 1H21 铸锻零部件毛利率同降 1.4PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 收入 收入 YOY 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 毛利 毛利率 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 收入 收入 YOY 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 毛利 毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 行业深度报告 2.5 风塔：营收下降 7.2%，毛利率同降 7.2PCT 1H21 风塔环节收入、毛利均有所下滑。 1H21 风塔环节营收 47.75 亿元， 同降 7.2%，毛利 8.96 亿元，同降 33.1%，毛利率 18.8%，同降 7.2PCT。 就不同企业而言， 1H21 毛利率最大值 22.5%，最小值 14.7%，企业间标 准差为 3.0%，标准差较 1H20 上升 0.5PCT，这表明该环节分化加剧。 图表 19： 1H21 风塔环节收入同降 7.2% 图表 20： 1H21 风塔环节毛利率同降 7.2PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 2.6 电站：营收高增 37.4%，毛利率同增 2.7PCT 1H21 电站环节收入、毛利均增加。 1H21 电站环节营收 59.03 亿元，同 增 37.4%，毛利 40.11 亿元，同增 43.0%，毛利率 68.0%，同增 2.7PCT。 就不同企业而言， 1H21 毛利率最大值 75.0%，最小值 60.8%，企业间标 准差为 5.2%，标准差较 1H20 下降 1.0PCT，这表明该环节内部分化有所 缓解。 图表 21： 1H21 电站环节收入同增 37.4% 图表 22： 1H21 电站环节毛利率同增 2.7PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 -0.2 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 收入 收入 YOY 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 毛利 毛利率 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 收入 收入 YOY 56.0% 58.0% 60.0% 62.0% 64.0% 66.0% 68.0% 70.0% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 1H17 1H18 1H19 1H20 1H21 毛利 毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 行业深度报告 3、财务分析：各板块利润均高增 除了对毛利率进行分业务分析外，我们对 6 个细分行业（ 主轴、铸锻零 部件、叶片、风塔、整机、电站 ）的公司进行整体分析，主要围绕 4 个 方面：净利润、资本投入、营运能力和研发支出。由于不同公司的业务 多样性，我们选取在各细分环节标的主要考虑该业务占比较高的公司。 图表 23： 1H21 风电板块财务分析标的 细分行业 代码 股票名称 细分行业 代码 股票名称 主轴 主轴企业 A 整机 002202.SZ 金风科技 主轴企业 B 601615.SH 明阳智能 铸锻零部件 603218.SH 日月股份 600416.SH 湘电股份 601218.SH 吉鑫科技 电站 某 A 股风电运营企业 603985.SH 恒润股份 叶片 002080.SZ 中材科技 002202.SZ 金风科技 600458.SH 时代新材 002531.SZ 天顺风能 风塔 002531.SZ 天顺风能 600163.SH 中闽能源 300129.SZ 泰胜风能 塔筒企业 A 合计 18 002487.SZ 大金重工 来源： Wind，中泰证券研究所 3.1 净利润：各细分板块利润均高增 1H21 风电板块扣非净利润高增，各细分板块利润亦高增。 1H21 风电板 块扣非净利润 117.15 亿元，同增 38.93%，净利率 12.72%，同增 2.0PCT。 从 1H21 扣非净利润增速角度来看，风电板块扣非净利润实现上升，主要 原因是所有环节扣非净利润均实现增长所致。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 行业深度报告 图表 24： 1H18-1H21 风电各细分环节净利润情况 产业环节 项目 1H18 1H19 1H20 1H21 平均值 主轴 营业收入 2,022.77 2,278.73 3,102.21 3,672.97 YOY 17.01% 12.65% 36.14% 18.40% 扣非净利润 132.61 195.74 349.88 433.92 YOY -29.49% 47.61% 78.75% 24.02% 净利率 6.56% 8.59% 11.28% 11.81% 10.08% 铸锻零部 件 营业收入 1,529.17 2,087.41 3,075.77 3,286.29 YOY 2.68% 36.51% 47.35% 6.84% 扣非净利润 16.51 230.07 500.87 515.43 YOY -88.56% 1293.75% 117.70% 2.91% 净利率 1.08% 11.02% 16.28% 15.68% 11.27% 叶片 营业收入 10,288.09 11,187.41 13,324.20 16,986.03 YOY 5.91% 8.74% 19.10% 27.48% 扣非净利润 416.03 604.31 802.25 945.74 YOY 15.95% 45.26% 32.75% 17.89% 净利率 4.04% 5.40% 6.02% 5.57% 4.71% 风塔 营业收入 2,879.43 5,032.62 6,717.70 7,355.13 YOY 8.46% 74.78% 33.48% 9.49% 扣非净利润 266.69 492.27 908.52 1,071.96 YOY -19.36% 84.58% 84.56% 17.99% 净利率 9.26% 9.78% 13.52% 14.57% 12.83% 整机 营业收入 14,832.55 21,227.85 31,287.51 34,057.28 YOY 34.91% 43.12% 47.39% 8.85% 扣非净利润 1,548.57 1,290.66 1,675.21 2,869.28 YOY 40.25% -16.65% 29.79% 71.28% 净利率 10.44% 6.08% 5.35% 8.42% 8.39% 电站 营业收入 19,193.27 20,015.74 20,842.17 26,759.50 YOY 13.60% 4.29% 4.13% 28.39% 扣非净利润 3,804.14 3,765.23 4,195.69 5,878.76 YOY 32.84% -1.02% 11.43% 40.11% 净利率 19.82% 18.81% 20.13% 21.97% 19.04% 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 3.2 资本投入：资本支出上升 2.57%，在建工程同增 9.81% 1H21 风电板块资本开支、在建工程均增加。 1H21 风电板块资本开支 213.43 亿元，较去年同期增加 5.35 亿元，同增 2.57%， 1H21 末在建工 程 289.01 亿元，较去年同期增加 25.82 亿元，同增 9.81%。此外， 1H21 末风电板块货币资金 456.32 亿元，较去年同期减少 11.74 亿元，同降 2.51%。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 行业深度报告 图表 25： 1H18-1H21 风电各细分环节资本投入情况 产业环节 项目 1H18 1H19 1H20 1H21 主轴 货币资金 1,620.22 1,873.00 1,828.93 1,495.59 YOY -13.11% 15.60% -2.35% -18.23% 货币资金 /营业收入 80.10% 82.20% 58.96% 40.72% 资本开支 396.16 355.03 298.79 346.02 资本开支 /营业收入 19.58% 15.58% 9.63% 9.42% 在建工程 714.41 492.29 456.27 442.89 在建工程 /营业收入 35.32% 21.60% 14.71% 12.06% 铸锻零部件 货币资金 1,026.95 1,255.97 2,611.66 3,900.16 YOY -12.75% 22.30% 107.94% 49.34% 货币资金 /营业收入 67.16% 60.17% 84.91% 118.68% 资本开支 322.44 368.17 468.01 227.49 资本开支 /营业收入 21.09% 17.64% 15.22% 6.92% 在建工程 394.69 287.61 594.86 254.41 在建工程 /营业收入 25.81% 13.78% 19.34% 7.74% 叶片 货币资金 2,566.18 2,519.36 3,316.23 4,234.35 YOY -27.78% -1.82% 31.63% 27.69% 货币资金 /营业收入 24.94% 22.52% 24.89% 24.93% 资本开支 961.55 994.43 1,728.64 1,101.85 资本开支 /营业收入 9.35% 8.89% 12.97% 6.49% 在建工程 1,634.48 2,010.09 3,679.63 2,959.64 在建工程 /营业收入 15.89% 17.97% 27.62% 17.42% 风塔 货币资金 1,668.73 2,935.87 3,379.56 4,032.07 YOY -11.21% 75.93% 15.11% 19.31% 货币资金 /营业收入 57.95% 58.34% 50.31% 54.82% 资本开支 1,511.79 522.13 833.16 643.05 资本开支 /营业收入 52.50% 10.37% 12.40% 8.74% 在建工程 1,378.57 1,618.40 1,681.82 586.92 在建工程 /营业收入 47.88% 32.16% 25.04% 7.98% 整机 货币资金