如何从财报分析上市银行的财富管理？.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 专题如何从财报分析上市银行的财富管理？ 行业名称 银行 证券研究报告 /专题研究报告 2021 年 10 月 19 日 评级： 增持 （ 维持 ） 分析师 戴志锋 执业证书编号： S0740517030004 Email： 分析师 邓美君 执业证书编号： S0740519050002 Email： 分析师 贾靖 执业证书编号： S0740520120001 Email： Table_Profit 基本状况 上市公司数 41 行业总市值 (百万元 ) 9,624,070 行业流通市值 (百万元 ) 6,660,029 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 招商银行 52.88 0 7 3.80 4.71 5.42 6.19 13.9 7 11.22 9.76 8.55 增持 平安银行 19.57 7 5 1.45 1.90 2.25 2.64 13.5 49 10.32 8.71 7.42 增持 宁波银行 37.49 2.38 2.96 3.53 4.21 15.7 59 12.67 10.64 8.90 增持 江苏银行 6.12 1.02 1.23 1.44 1.68 6.00 4.98 4.25 3.65 买入 备注 投资要点 本文基于 28 家上市大行、股份行和城商行的财富管理数据进行详细拆解，对财富管理 业务的核心要素 客户数、 AUM 和费率情况进行紧密跟踪。 零售客户和私行客户规模及增速跟踪： 1、上市银行零售客户数 300 万起步，环比 增速在 4.3%、同比增 14.1%。 上市银行零售客户数基本与其线下网点数量呈正相关 关系，线下渠道初步奠定零售客户基础数量。根据客户规模情况，上市银行零售客 户数可分为三档， 第一档为 大行的工行、农行和邮储银行，三家银行以 6 亿 +客户数 量远超其他同业，占据第一梯队。 行业间 增速 稍有分化： 股份行和城商行由于低基 数、增速相对较快。 2、私行客户数 5000 亿户起步，环比增速 13%、同比增 22.6%。 私行的客户数量与银行的基础客群数、自身资源禀赋、网点区域分布有一定的相关 关系。上市银行私行客户数也基本可分为三档：第一档为大行中的工行、建行、农 行和中国银行，以及股份行中的招商银行，客户规模在 10 万户以上。招行凭借其优 秀的财富管理能力留存客户，跻身第一档。 私行客户增速高于零售客户，中小银行 集中发力抢占高净值客群 。 3、零售客户升级情况：财富客户 /零售总客户 占比普遍 在 1%-3%左右， 银行 通过财富管理实现客户账户集中度提升、客户资产增值等路径 实现客 户升级还有比较大的空间。 零售 AUM 和私行 AUM 规模及增速跟踪： 1、 零售 AUM 在 1000 亿 -16.6 万亿，环 比增速在 9%、同比增 16.5%。 零售 AUM 规模基本与零售客户数匹配，招行先发优 势显著，凭借 1.65 亿零售客户（处于客户数第二档），实现近 10 万亿零售 AUM 沉 淀。 2、 私行 AUM 在 500 亿 -3 万亿，环比增速 11.5%、同比增 21.3%。 3、 AUM 当前所处阶段： AUM/总资产 。 行业当前 AUM 占比总资产平均在 46%， 行业整体 相较海外银行还处在较为初期的发展阶段 ；招行与海外头部银行比较接近 。美国 4 家 银行管理客户总资产占比总资产平均在 147%，美国银行、摩根大通、富国银行 平均在 110%-120%左右，招行在 112%,。 AUM 市占率及客群结构：低集中竞争、客户经营分层。 1、 行业 处在相对低集中竞 争阶段 。我们用 AUM 占比居民可投资金融资产情况来观测行业市占率情况，截至 1 H21，上市银行零售 AUM CR5 在 26.4%、 CR8 在 33.6%；私行 AUM CR5 在 4. 6%。 2、 上市银行在零售和私人银行客群 的 经营上有一定的分层 。我们用客均 AU M 这一指标来跟踪各家银行经营的客群情况。 行业费率水平跟踪： 1、 上市银行财富 管理综合费率平均在 0.5%左右 。 2、 银行代 销各类产品费率情况：费率水平代销保险 信托 基金， 分别为 10%、 1.7%和 1.4%。 3、 综合费率差异的背后是 AUM 结构的差异所致： 目前行业 AUM 的主体构成还是 居民存款和非保本理财。 截至 1H21， 行业 AUM 中居民存款占比平均在 53%，非保 本理财占比平均在 36%。 客户数、 AUM 及费率的综合体现：财富管理收入。行业 21 年中财富管理收入平均 同比增 24%，增速高于零售 AUM（同比增 16.5%）。 1、 预计产品结构改善贡献， 1 H21 行业 储蓄存款占比 AUM 在 53%，而 2020 年储蓄存款占比 AUM 在 54.2%，储 蓄存款占比有所下降。 2、增速变动看， 2020 年财富管理收入同比增 28%， 21 年 中较 20 年全年同比增速边际有所放缓，预计与今年上半年资本市场行情不如 20 年 有关。 3、行业间增速也有明显的分化。 东部发达地区的城商行增速更快 ，与其客户 数、 AUM 增速更高匹配。 投资建议： 板块目前安全边际是比较高的，资产质量构筑银行股的安全边际。 1、银 行股的核心投资逻辑是宏观经济，详见我们相关深度报告 价格上行时，银行股表 现如何？ 中国、美国银行股多轮表现的总结对比。我们预计上市银行的资产质 -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 20- 10 20- 12 21- 02 21- 04 21- 06 21- 08 21- 10 银行 (申万 ) 沪深 300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告 量未 来几年都会处于稳健状态，会构筑银行股的安全边际。 2、银行两条选股主线。 一条是我们长期建议的持续拥抱银行核心资产：招商银行、宁波银行、平安银行 。 它们业绩持续性强，且较稀缺。优质银行景气上行是确定和长期的。一是这些稀缺 的优质银行具有“市场化基因”，是在“躺着挣钱”的行业“跑着赚钱”的；所以在 银行业分化的时代，它们成长性可以永续估值的。二是这些银行占据了金融行业的 朝阳赛道：财富管理和零售；我们深度报告测算未来十年财富管理利润增速 21%（详 见“财富管理行业”的收入、利润和市值详细测算： 10 万亿市值的黄金赛道）。 另一条是选择低估值、资产质量安全、有望转型成功的银行，看好邮储银行、江苏 银行、南京银行和兴业银行 。 风险提示事件： 经济下滑超预期。疫情影响超预期。预测基于一定假设，企业可能 由于经营不及预期等导致数据最终存在一定误差。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题研究报告 内容目录 一、财富管理业务核心要素：客户数、 AUM 以及费率 . - 4 - 二、客户数、 AUM 规模及增速跟踪 . - 4 - 2.1 客户数规模及增速 . - 4 - 2.2 AUM 规模及增速 . - 8 - 2.3 AUM 市占率及客群结构：低集中竞争、客户经营分层 . - 11 - 三、费率水平和财富管理收入跟踪 . - 13 - 3.1 行业综合费率水平情况 . - 14 - 3.2 代销各类产品及资产管理经营情况细拆 . - 15 - 3.3 AUM 结构拆解：综合费率差异的原因 . - 15 - 3.4 财富管理收入增速跟踪：同比增 24% . - 16 - 四、财富管理对业绩的贡献跟踪 . - 17 - 4.1 带来低成本稳定存款 . - 17 - 4.2 业务高盈利拉升综合 ROE . - 18 - 五、数字化转型引领：金融 科技投入跟踪 . - 19 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 专题研究报告 一、财富管理业务核心要素：客户数、 AUM 以及费率 银行财富管理业务收入主要来自两块，一个是资产端留存的理财产品管 理费，一个是资金端渠道流量优势带来的代销收入，即银行财富管理收 入 =管理规模 *管理费率 +代销规模 *销售费率 。概括而言， 财富管理盈利 模式可简化为“财富管理业务收入 =客户数 *客均 AUM*利润率 ”， 即触达 的客户类型决定了服务模式、管理资产规模、服务模式对应的收费水平。 图表： 银行财富管理业务收费模式 收费模式 代销产品 基金 认申购费 基于交易金额 赎回费 基于交易金额 管理费 -客户维护费 基于保有量 销售服务费 基于保有量 保险 代销收入 基于交易金额 信托 代销收入 基于交易金额 理财 认申购费、销售管理费 基于交易金额 银行理财 管理费 /固定管理费 /投资管理费 基于保有量 超额业绩报酬 /浮动管理费 基于保有量 资料来源：中泰证券研究所 二、客户数、 AUM 规模及增速跟踪 2.1 客户数规模及增速 客户无疑是财富管理的核心 ，满足客户财富管理各类需求是业务开展的 最底层逻辑。 在财富管理 产业 链条 ，上游的起源点就是居民财富，由居 民财富出发而衍生的渠道触达、产品配臵以及投顾服务 。 图表：财富管理链条 资料 来源：中泰证券研究所 居民财富 配置 ： 金融资产 / 非金融资产 客群 ： 高净值 / 财富客户 / 大众 客户 财富管理机构 机构 ： 银行 / 券商 / 蚂蚁 / 天天基金 目标 ： 财富保值增 值 / 传承转移 / 财务 税务规划 / 其他增 值服务 资产管理机构 银行理财 / 公募 基金 / 私募基金 / 资管 / 信托 主动 / 被动管理 底层资产 权益 / 固收 / 货币衍 生品 / 另类 / 海外 标准化 / 非标 一级市场 / 二级市 场 产品销售 / 资产配置 财富效应 产品创设 / 组合 / 管理 产品筛选 / 遴选 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 专题研究报告 1、零售客户 规模与增速：客户数 300 万起步，环比增速在 4.3%、同比 增 14.1% 上市银行零售客户数 基本与其线下网点数 量 呈正相关关系，线下渠道初 步奠定零售客户基础数量。根据客户规模情况，上市银行零售客户数可 分为三档， 第一档为 大行的工行、农行和邮储银行，三家银行以 6 亿 + 客户数量远超其他同业，占据第一梯队。第二档为交行和股份行中的招 行、中信、浦发、民生、光大和平安银行，这 7 家银行零售客户规模均 在 1 亿以上。第三梯队则是兴业、华夏、浙商以及几家上市城商行，客 户数量在 300 万户 -8000 万户之间。 上市银行客户数环比年初增速平均在 4.3%左右，行业间稍有分化： 股 份行和城商行由于低基数、增速相对较快。 大行由于基础客户数量庞大、 在 6 亿以上，因而增速相对较慢，环比增速在 2%以下。股份行和城商 行增速相对较高，股份行平均增速在 4.9%，城商行在 5.6%。 图表： 上市银行零售客户数及环比增速（ 1H21） 注： 1、 建行、中行、成都、郑州、西安和苏州银行未披露零售客户数。 2、宁波和杭州银行为 2020 年底数据。 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 100,000 工商银行 农业银行 交通银行 邮储银行 招商银行 中信银行 浦发银行 民生银行 兴业银行 光大银行 华夏银行 平安银行 浙商银行 北京银行 南京银行 宁波银行 江苏银行 贵阳银行 杭州银行 上海银行 长沙银行 青岛银行 零售客户数（万户） 环比增速（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 专题研究报告 图表： 上市银行零售客户数与网点数量的相关关系（ 1H21） 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 2、私行客户规模与增速： 客户数 5000 亿户起步，环比增速 13%、同 比增 22.6% 上市银行私行客户数也基本可分为三档： 私行的客户数量与银行的基础 客群数、自身资源禀赋、网点区域分布有一定的相关关系。 第一档为大 行中的工行、建行、农行和中国银行，以及股份行中的招商银行，客户 规模在 10 万户以上。 招行凭借其优秀的财富管理能力留存客户，跻身 第一档 。第二档为交行、股份行中的中信、浦发、民生、兴业、光大和 平安银行，以及城商行中的南京和江苏银行，客户规模在 2-7 万户。第 三档则是华夏以及几家城商行，客户规模在 5000 亿 -2 万户之间。不过 由于各家对私行管理资产规模定义不一，客户数不完全可比，其中招行 对私行客 户管理资产规模标准是最高的。 私行客户增速高于零售客户，中小银行集中发力抢占高净值客群：上市 银行平均环比增速在 13%。 城商行私行客户数量增长最快，环比年初增 速在 23%，大行和股份行环比年初增速分别为 9.8%和 9%。 y = 0.3432x - 936.44 R = 0.7523 -5,000 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 0 10,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 专题研究报告 图表： 上市银行私行客户数及环比增速（ 1H21） 注： 邮储 、贵阳、杭州、成都、长沙、郑州、西安和苏州银行未披露 私行 客户数。 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 图表： 几家上市银行对私行客户标准 私行客户数（万户） 私行客户标准 2019 1H20 2020 1H21 工商银行 15.83 16.91 18.20 19.80 月日均金融资产达 600 万元及以上 招商银行 8.17 9.10 10.00 11.19 AUM 1kw 以上 中信银行 4.19 4.67 5.11 5.44 月日均管理资产在 600 万元（含） 以上的客户 浦发银行 / 2.20 2.40 2.50 月日均金融资产 800 万以上（含） 民生 银行 3.13 3.50 3.49 3.70 金融资产 600 万以上 华夏银行 0.98 1.09 1.14 1.27 管理个人金融资产总量月日均 600 万以上 平安银行 4.38 5.11 5.73 6.48 AUM 600w 以上 浙商银行 0.85 1.07 1.15 1.19 月日均金融资产 600万元及以上 南京银行 2.58 2.89 3.03 3.35 AUM 300w 以上 江苏银行 4.00 5.00 5.50 6.30 财富客户、私行客户总数 ,AUM 200w以上 上海银行 0.38 0.41 0.44 0.54 月日均 AUM 800 万元及以上 青岛银行 0.89 1.00 1.18 1.43 资产管理规模 200万元以上 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 私行客户数环比增速行业间的标准差要大于零售客户数的增长， 即在私 行客户的揽取上行业分化更大， 背后反映的一个是中小银行基数低，集 中发力，可以获取相对较高的增速。另一个则是银行的资源禀赋决定了 其获客能力，如股份行中的招行、光大和平安银行，在客户基数不低的 背景下仍实现环比两位数的增长。 3、 零售客户升级情况：财富客户 /零售总客户 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 0 5 10 15 20 25 工商银行 建设银行 农业银行 中国银行 交通银行 招商银行 中信银行 浦发银行 民生银行 兴业银行 光大银行 华夏银行 平安银行 浙商银行 北京银行 南京银行 宁波银行 江苏银行 上海银行 青岛银行 私行客户数（万户） 环比增速（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 专题研究报告 客户升级：财富客户的转化仍 有较大的空间。 我们统计了财富客户占比 零售总客户的情况，截至 1H21，上市银行占比普遍在 1%-3%左右， 银 行 通过财富管理实现客户账户集中度提升、客户资产增值等路径实现客 户升级还有比较大的空间。另银行对财富客户的定义普遍是管理资产规 模在 20-50 万起步。 图表： 上市银行财富客户数占比零售总客户 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 2.2 AUM 规模及增速 AUM 规模是客户数量变现的 首要 观测指标。 从中长期维度看，财富管 理行业从代销为主的卖方模式转向与客户利益站在一起的买方投顾模式 是大趋势，即收费模式由 flow-based 转向 AUM-based。海外财富管理 机构收入来源中，基于客户资产收费 是大头。 如摩根士丹利 2020 年顾 问渠道的客户资产占比达 79%，基于客户资产收费的客户资产 （ fee-based client assets）占比达 37%，自主渠道占比仅 21%。 图表：摩根士丹利客户资产拆分及费率情况；十亿美元， %， bps 资料 来源：公司公告，中泰证券研究所 1、零售 AUM 规模及增速：零售 AUM 在 1000 亿 -16.6 万亿，环比增速 在 9%、同比增 16.5% 2020 1 H 2 1 (1H21-2020) 财富客户定义 交通银行 0 .9 7 % 1 .0 5 % 0 .0 8 % 季均资产 5 0 万元至 6 0 0 万元的客户 邮储银行 0 .4 6 % 0 .5 5 % 0 .0 9 % 综合资产在人民币5 0 万元及以上 招商银行 1 .9 0 % 2 .0 1 % 0 .1 1 % A UM 5 0 w -1 k w 中信银行 0 .8 3 % 0 .8 3 % 0 .0 1 % 日均管理资产在 5 0 万以上-6 0 0 万以下的客户 民生银行 1 .1 5 % 金融资产月日均 3 0 万元（含） 以上客户 华夏银行 2 .5 1 % 2 .5 8 % 0 .0 7 % 管理个人金融资产总量月日均2 0 -6 0 0 万 平安银行 0 .8 7 % 0 .9 0 % 0 .0 3 % A UM 5 0 -2 0 0 w 宁波银行 5 2 .6 8 % 贵阳银行 2 .7 6 % 2 .6 4 % -0 .1 1 % 上海银行 3 .3 8 % 3 .6 0 % 0 .2 2 % 月日均 A UM 3 0 -8 0 0 万元 长沙银行 4 .4 0 % 4 .7 6 % 0 .3 5 % 青岛银行 3 .9 0 % 3 .9 9 % 0 .0 9 % 金融资产 2 0 万元以上 财富客户/ 零售客户 规模 占比 费率（b p s ） 规模 占比 费率（b p s ） 总客户资产 3,999 100% 57 2,700 100% 70 顾问渠道 3,167 79% - 2,623 97% - 基于资产收费的客户资产 1,472 37% 70 1,046 39% 73 单独管理 359 9% 14 279 10% 15 统一管理 379 9% 99 257 10% 100 投顾 177 4% 85 137 5% 86 投资组合经理 509 13% 94 353 13% 95 现金管理 48 1% 5 20 1% 6 自主渠道 832 21% - 77 3% - 2020 2019 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 专题研究报告 零售 AUM 规模基本与零售客户数匹配，招行先发优势显著，凭借 1.65 亿零售客户（处于客户数第二档），实现近 10 万亿零售 AUM 沉淀。 根 据零售 AUM 规模可细划分四档， 第一梯队为大行的工行、建行、农行、 中行和邮储银行，以及招商银行，零售 AUM 规模在 9 万亿以上 。第二 梯队包括交行，股份行中的中信、浦发、民生、兴业、光大和平安银行， 零售 AUM 在 2 万亿 -4 万亿左右。 第三梯队则是东部经济发达地区的城 商行为主 ，包括江苏、上海、北京、宁波、南京和杭州银行，以及华夏 和浙商银行，零售 AUM 在 4000 亿 -1 万亿之间。第四梯队的城商行零 售 AUM 基本在 1500-2500 亿之间，包括长沙、成都、青岛、贵阳、苏 州、郑州和西安银行。 零售 AUM 较年初增速高于零售客户数的增长，一定程度反映客群在逐 步的升级，行业零售 AUM 平均环比增速在 9%（零售客户数环比增 4%）。 板块间增速同样是城商行 股份行 大行 ，分别环比增 10.4%、 8.5%和 6.2%。 城商行处于低基数集中发力阶段。股份行基数相对较高，但仍有 两位数环比增长的银行包括招行、浦发和平安银行 ，分别环比增 11.7%、 12.3%和 13.6%。 图表： 上市银行零售 AUM及环比增速（ 1H21） 注： 中行、贵阳、成都、郑州、西安和苏州银行未披露零售 AUM，因此用非保本理财 +储蓄存款 +基金保有量三者之和进 行测算。 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 2、私行 AUM规模及增速：私行 AUM在 500亿 -3万亿，环比增速 11.5%、 同比增 21.3% 私行 AUM 也可细分为 4 档：招行以 3.1 万亿规模处于领先第一梯队 。 第二梯队私行 AUM 在 1-2 万亿，分别包括工行、建行、农行、中行和 平安银行。平安私行客户数远小于大行，反映公司私行以超高净值客户 为主 。第三梯队私行 AUM 在 4000 亿 -1 万亿之间，包括交行、中信、 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 工商银行 建设银行 农业银行 中国银行 交通银行 邮储银行 招商银行 中信银行 浦发银行 民生银行 兴业银行 光大银行 华夏银行 平安银行 浙商银行 北京银行 南京银行 宁波银行 江苏银行 贵阳银行 杭州银行 上海银行 成都银行 长沙银行 青岛银行 郑州银行 西安银行 苏州银行 零售 AUM（ 亿元） 环比增速（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 专题研究报告 兴业、民生、浦发和光大银行。第四梯队 AUM 在 500-2000 亿左右，包 括华夏、浙商、南京、宁波、上海和青岛银行。 私行 AUM 较年初增速在 11.5%，增速略低于私行客户数（环比 +13%）， 主要 为大行的资产规模增速慢于客户数的增长，预计行业在发力期，以 客户数扩张为主 。 板块间增速 也 是城商行 股份行 大行 （股份行剔除浙 商负增长） ，分别环比增 23%、 9.2%和 8.7%（私行客户数城商行、股份 行和大行分别为 23%、 9%和 9.8%）。 图表： 上市银行私行 AUM及环比增速（ 1H21） 注： 邮储 、北京、江苏、贵阳、杭州、成都、长沙、郑州、西安和苏州银行未披露 私行 AUM。 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 3、 AUM 当前所处阶段： AUM/总资产 行业当前 AUM 占比总资产平均在 46%， 行业整体 相较海外银行还处在 较为初期的发展阶段 ；招行与海外头部银行比较接近 。美国 4 家 银行管 理客户总资产占比总资产平均在 147%，美国银行、摩根大通、富国银 行平均在 110%-120%左右，招行在 112%，与海外头部银行较为接近。 第二梯队为平安银行，占比在 63%，其余银行差距不太大、普遍分布在 30%-50%（邮储占比在 99%，但邮储储蓄存款占比相对较高）。 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 工商银行 建设银行 农业银行 中国银行 交通银行 招商银行 中信银行 浦发银行 民生银行 兴业银行 光大银行 华夏银行 平安银行 浙商银行 南京银行 宁波银行 上海银行 青岛银行 私行 AUM（ 亿元） 环比增速（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 专题研究报告 图表： 上市银行 AUM 占比总资产情况（ 1H21） 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 图表： 美国几家银行管理客户总资产 占比总资产情况（ 1H21） 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 2.3 AUM 市占率及客群结构：低集中竞争、客户经营分层 行业 AUM 市占率情况：行业还处在相对低集中竞争阶段 。我们用 AUM 占比居民可投资金融资产情况来观测行业市占率情况，截至 1H21，上 市银行零售 AUM CR5 在 26.4%、 CR8 在 33.6%；私行 AUM CR5 在 4.6%。其中零售 AUM 市占率前五的银行包括工行、建行、邮储、农行 和招行，分别为 6.8%、 5.8%、 5%、 4.6%和 4.1%。私行 AUM 已披露 数据中市占率前五的银行为招行、工行、中行、建行和农行。 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 工商银行 建设银行 农业银行 中国银行 交通银行 邮储银行 招商银行 中信银行 浦发银行 民生银行 兴业银行 光大银行 华夏银行 平安银行 浙商银行 北京银行 南京银行 宁波银行 江苏银行 贵阳银行 杭州银行 上海银行 成都银行 长沙银行 青岛银行 郑州银行 西安银行 苏州银行 零售 AUM/总资产 120.6% 109.8% 110.1% 391.3% 0.0% 50.0% 100.0% 150.0% 200.0% 250.0% 300.0% 350.0% 400.0% 450.0% 美国银行 摩根大通 富国银行 摩根士丹利 Client Assets/总资产 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 专题研究报告 图表： 上市银行 AUM占比 居民可投资金融资产 情况（ 1H21） 注：居民可投资金融资产为招行私人财富报告 2020 年底数据 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 客群结构：上市银行在零售和私人银行客群 的 经营上有一定的分层 。我 们用客均 AUM 这一指标来跟踪各家银行经营的客群情况。 在私人银行 经营层面，招行的客群对应超高净值客户，管理的户均资产规模为 2800 万左右，远超其他同业 。其次为浦发、平安、华夏和上海银行，管理的 私行客均 AUM 在 1600-2000 万左右。第三梯队为 大行 、股份行和城商 行中的宁波银行，私行客均 AUM 在 1000-1500 万。南京和青岛银行两 家地方城商行定义的私行客群 范围 更广，户均资产规模在 500 万左右。 零售客群也有差异，招行以及东部发达地区城商行经营的零售客户客均 AUM 更高 （零售客均 AUM 剔除了私行数据） ，招行、浙商、北京、宁 波、江苏、杭州和上海银行客均 AUM 在 3 万 -4 万元左右。其余银行零 售客均 AUM 在 1 万 -2 万元左右。 零售A U M 市占率 私行A U M 市占率 工商银行 6 .8 9 % 0 .9 4 % 建设银行 5 .8 1 % 0 .8 0 % 农业银行 4 .5 6 % 0 .7 7 % 中国银行 3 .9 7 % 0 .8 3 % 交通银行 1 .7 2 % 0 .3 9 % 邮储银行 4 .9 9 % 招商银行 4 .1 4 % 1 .3 0 % 中信银行 0 .9 3 % 0 .3 1 % 浦发银行 1 .4 6 % 0 .2 1 % 民生银行 0 .8 4 % 0 .2 1 % 兴业银行 1 .1 2 % 0 .2 8 % 光大银行 0 .8 4 % 0 .1 9 % 华夏银行 0 .3 9 % 0 .0 8 % 平安银行 1 .2 4 % 0 .5 6 % 浙商银行 0 .2 3 % 0 .0 7 % 北京银行 0 .3 4 % 南京银行 0 .2 2 % 0 .0 7 % 宁波银行 0 .2 5 % 0 .0 5 % 江苏银行 0 .3 6 % 贵阳银行 0 .0 9 % 杭州银行 0 .1 7 % 上海银行 0 .3 5 % 0 .0 4 % 成都银行 0 .1 0 % 长沙银行 0 .1 0 % 青岛银行 0 .1 0 % 0 .0 3 % 郑州银行 0 .0 7 % 西安银行 0 .0 6 % 苏州银行 0 .0 7 % 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 专题研究报告 图表： 上市银行管理户均 资产规模情况（ 1H21） 注：零售客均 AUM 不含私行数据 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 三 、 费率水平和财富管理收入跟 踪 费率是在客户数、 AUM 之后的第三个核心要素，背后反映的是财富管 理业务收入 模式 。 国内机构综合费率普遍低于海外 ，海外机构收入大头 是基于客户资产收取的 fee-based 收入，收入来源更具稳定性和核心竞 争力，国内银行则是以理财、基金、保险等产品销售佣金为主，收入依 赖交易规模、波动性更大，同时在渠道端的服务目前还是处于同质化竞 争阶段。 零售客均A U M （元） 私行客均A U M （万元） 工商银行 2 0 ,7 8 9 1 ,1 4 1 建设银行 1 ,0 9 9 农业银行 1 0 ,5 1 3 1 ,1 5 9 中国银行 1 ,4 1 6 交通银行 1 7 ,5 6 8 1 ,3 9 8 邮储银行 1 9 ,0 9 5 招商银行 4 1 ,5 7 9 2 ,7 9 6 中信银行 1 4 ,0 5 2 1 ,3 7 9 浦发银行 2 2 ,7 3 5 2 ,0 0 0 民生银行 1 3 ,9 4 2 1 ,3 9 0 兴业银行 2 5 ,8 6 8 1 ,2 8 5 光大银行 1 1 ,8 8 7 1 ,0 0 7 华夏银行 2 3 ,8 4 0 1 ,6 0 3 平安银行 1 4 ,3 9 8 2 ,0 7 3 浙商银行 4 5 ,3 7 3 1 ,4 3 0 北京银行 3 3 ,6 3 9 南京银行 1 6 ,1 3 1 507 宁波银行 3 6 ,2 2 4 1 ,1 4 9 江苏银行 3 6 ,4 4 3 贵阳银行 1 9 ,3 1 5 杭州银行 1 0 3 ,9 9 1 上海银行 4 0 ,0 4 1 1 ,6 4 9 长沙银行 1 6 ,1 0 5 青岛银行 2 4 ,6 1 8 445 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 14 - 专题研究报告 图表：财富管理盈利模式对比；国内单位为亿元，海外单位为亿美元 资料 来源：公司公告，中泰证券研究所 3.1 行业综合费率水平情况 上市银行财富管理综合费率平均在 0.5%左右 。我们用代理 +理财业务收 入比上期初期末 AUM 平均，粗测银行的财富管理综合费率，计算得行 业整体平均在 0.5%，但测算有一定的误差，行业的代理收入和 AUM 的 统计口径不完全匹配，如有的银行 AUM 包含股票账户，有的将客户的 负债（贷款）也纳入 AUM 统计口径，因而测算的综合费率仅供参考。 财富管理综合费率相对较高的银行有招行、兴业、华夏，以及大部分的 城商行，包括北京、南京、宁波、江苏、上海、青岛、郑州和苏州银行， 均在 5%以上。 图表： 上市银行财富管理综合费率情况 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 招商银行 中信证券 东方财富 蚂蚁集团 摩根大通 摩根士丹利 嘉信理财 财富管理收入 285.24 99.71 29.60 169.52 142.40 190.55 116.91 营业收入 2,904.82 543.80 82.39 1,206.19 1,195.43 481.98 116.91 营收占比 9.8% 18.3% 35.9% 14.1% 11.9% 39.5% 100.0% 结构 代销基金( 3 6 % ) 代销信托( 2 7 % ) 代销保险( 2 1 % ) 受托理财( 1 4 % ) 代理贵金属( 1 % ) 代销金融产品( 2 0 % ) 资产管理净收入(25 %) 基金管理净收入（55% ） 代销基金: 基金认申赎费( 4 5 % ) 尾佣及销售服务费(55 %) 货基( 5 3 % ) 货基以外产品 代销( 4 7 % ) 利息净收入( 2 4 % ) 资产管理及佣金收入 (75%) 其他( 1 % ) 利息净收入( 2 1 % ) 资产管理( 5 7 % ) 交易收入( 1 9 % ) 其他( 2 % ) 利息净收入( 5 2 % ) 资产管理( 3 0 % ) 交易收入( 1 2 % ) 其他( 6 % ) AUM or 代销规 模 89,418 85,000 12,978 33,981 27,160 39,990 66,917 综合费率 0.44% 0.14% 0.23% 0.50% 0.56% 0.57% 0.22% 平均A U M o r 代 销规模 64,310 71,500 12,978 33,981 25,220 33,500 53,653 国内 海外 1H 20 1H 21 工商银行 0.3 2% 0.3 0% 建设银行 0.3 1% 农业银行 0.2 6% 中国银行 0.3 7% 交通银行 0.4 1% 0.4 7% 邮储银行 0.1 2% 0.2 1% 招商银行 0.4 8% 0.5 4% 兴业银行 0.7 4% 0.7 5% 光大银行 0.4 0% 0.4 2% 华夏银行 0.5 5% 0.5 3% 平安银行 0.4 3% 0.3 6% 浙商银行 0.0 9% 0.2 4% 北京银行 0.6 3% 0.5 4% 南京银行 0.6 2% 0.8 3% 宁波银行 1.2 9% 1.1 9% 江苏银行 0.6 3% 贵阳银行 0.3 5% 0.2 1% 上海银行 0.4 0% 0.6 5% 成都银行 0.1 6% 0.2 0% 长沙银行 0.2 1% 0.2 0% 青岛银行 1.0 5% 0.6 0% 郑州银行 1.0 4% 0.6 6% 苏州银行 0.4 8% 0.6 7% 财富管理综合费率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 15 - 专题研究报告 3.2 代销各类产品及资产管理经营情况细拆 银行代销各类产品费率情况：费率水平代销保险 信托 基金。 截至 1H21， 根据已披露数据银行计算，银行代销保险平均费率有 10%，代销信托费 率平均在 1.7%，代销基金费率平均在 1.4%。 图表： 上市银行代销各类产品费率情况 代销基金 代销保险 代销信托 2020 1H21 2020 1H21 2020 1H21 农业银行 7.79% 交通银行 9.43% 招商银行 1.54% 1.96% 6.59% 14.54% 1.50% 1.76% 民生 银行 1.21% 5.67% 青岛银行 0.96% 15.03% 1.63% 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 我们统计了 20 家理财子经营数据：截至 1H21，理财子年化平均 ROE 在 16.6%、高于行业整体 ROE（上市银行整体平均在 13%），净利率平 均在 60%。 个体间分化比较大，如招行、中信、兴业、光大、平安和杭 州银行，理财子 ROE 在 20%以上，而部分银行则在 10%以下。 图表： 上市银行理财子经营情况 资料来源： 公司公告， 中泰证券研究所 3.3 AUM 结构拆解：综合费率差异的原因 综合费率差异的背后是 AUM 结构的差异所致： 目前行业 AUM 的主体 成立日期 备注 2020 1H 21 2020 1H 21 2020 1H 21 工银理财 2 0