十问稀土：再次共同见证“中国有稀土”的年代维持行业“增持”评级.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Author 分析师： 谢鸿鹤 联系人 ： 郭中伟 联系人： 安永超 电话： 021-20315185 电话： 0755-22660869 电话： 0755-22660869 邮件： 邮件： 邮件： 执业证书编号： S0740517080003 、 十问稀土 ： 再次 共同见证“中国有稀土”的年代 ，维持行业“增 持”评级 有色金属 证券研究报告 /行业 深度 报告 2021 年 10 月 11 日 Table_Summary 投资要点 9 月份以来，稀土板块整体波动较大，原因不外于 市场担忧 价格上涨的持续性、需求边际变化如何等因素，本篇报告梳理 了市场关心的 10 个问题进行逐一回答 。 这 也 承接 我们历史 两篇稀土深度 内容，即 稀土：本轮上行周期与之前有什么 不同？ 20201126 与 稀土：是时候重塑对稀土的认识了 20210201 ， 在 2011 年 10 年后的今天 ， 让我们再次见证 “中国有稀土”的年代！ 1、 稀土增量看中国，而 国内稀土指标后续如何变化 ？ 1）轻稀土有序放开，中重稀土继续严控 。 以 2021 年度 生产指令 性计划为例， 稀土矿总量控制指标分别为 168000 吨 REO，较 2020 年增加 28000 吨，其中轻稀土矿增加 28000 吨 REO，中重稀土离子矿较 2020 年持平，继续严控 。 2）指标会更加倾向于北方稀土。 北方稀土全年获得稀土矿指标 100350 吨 REO，增加 26800 吨 REO（折算氧化镨钕约 5360 吨），占增量指标的 96%。 由于资源禀赋、产能、环 保及扩产行政审批等因素，预计未来稀土指标仍将延续这一趋势。 2、海外 真没有 新增供给？未来 3 年难有新增供给。 1） 缅甸矿 ， 由于资源的问题，产能 中 周期见顶，短期由于疫情和政 局因素，进口清关中断，影响轻稀土供应 10%，中重稀土 40%-50%供给 。 2） 澳大利亚矿， Lynas 目前致力于解决 矿石放射性问题，以及在美国分离厂的扩建计划，预计增产时间表仍需时日 。 3） 美国矿 ， MP 设计年产能为 4 万吨 REO，主要通过盛和资源包销到国内，目前产能已经爬坡至满产阶段， MP 公司制定了其稀土矿 -分离厂 -磁材的发展 战略，目前战略重心在自有分离厂的建设上 （规划 2023 年建成） 。 3、稀土高价是否影响了需求？ 成本数据显示， 下游承接能力较强。 从成本占比来看，稀土作为一种添加剂材料，成本 占比较低，按照目前氧化镨钕 60 万元 /吨、氧化镝 250 万元 /吨价格进行计算，风电领域稀土成本占比约 5.5%， 若 氧 化镨钕价格涨至 100 万元 /吨，成本占比提升至 9.1%。 新能源汽车、消费电子等领域成本占比不足 1 个点。 且因为 能耗标准的提升， 空调领域类似 2011 年的“ 铁氧体 反替代”效应或已不存在。 4、需求结构正在发生什么变化？ 新能源车需求拉动已经不能忽视。 全球新能源车销量已经达到 500-600 万辆，是 15 年的 10 倍左右， 未来 3 年 新能源汽车在稀土需求的占比有望从 10%提升至 20%以上 ，这与 2015-2020 年新能源汽 车对碳酸锂影响类似 。 若计入风电、以及工业电机在“双碳”内生 需 求下的永磁 直驱 化 ， “ 绿电 ” 将占据绝对主导地 位。 5、当前行业库存水平如何？行业维持低库存局面。 国内生产商氧化镨钕库存从 2020 年初的 11025 吨逐渐去化至当前 的 3000 吨左右，库存水平处于历史低位；与此同时，对于磁材企业而言，一般正常备货在 3 个月左右，目前中小磁 材企业库存在 1 个月左右 ，甚至以及出现了零库存周转 。 6、国家对稀土行业政策导向如何？ 1）稀土是重要的战略资源。 稀土是先进装备制造业、新能源、新兴产业等高新技术 产业不可或缺的原材料，中美欧等多国都将稀土列为 战略矿产目录。 2） 稀土管理条例规范行业发展。 2021 年 1 月 15 日，工信部发布稀土管理条例（征求意见稿），明确国内或将继续实行稀土总量指标控制 。 为保护环境及稀 土战略性资源，国内稀土开采和分离实施“年度指令性计划”措施，未取得核准任何单位或者个人不得投资建设稀 土开采、稀土冶炼分离项目。 7、美国 232 调查有何影响 ？ 1） 对稀土永磁 直接出口 几乎无影响 。 2020 年我国对美国直接出口 4924 吨稀土永磁，占总 出口比例的 14%，占国内总产量的 2.5%左右。 2） 232 调查更加凸显稀土永磁的战略地位。 钕铁硼永磁材料广泛应用于 战斗机、导弹制导系统等关键国家安全系统，电动汽车、风力电机等关键基础设施， 不可替代； 我国 则 占据了全球稀土 永磁 85%以上的供给，海外也仅有日本信越化学、日立金属、 TDK 以及德国 VAC 几家企业， 产业链缺失是海外稀土永 磁市场 及下游应用 的客观情况 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业 深度 8、 稀土 价格后续如何判断？ 1） 判断 1：短期价格仍具备上行动力。 当前供需格局为 “需求增 +供给缩 +低库存 ”，价格 易涨难跌。 9 月份稀土价格高位盘整 主要是由于磁材企业由于资金压力，放慢采购节奏导致的，随着 Q4 旺季订单的 到来，稀土价格仍具备上行动力。 2）判 断 2： 中期 价格有望 亦将 维持高位 、稳步上涨 ，周期振幅变小。 从历史上看， 稀土价格总是暴涨暴跌，主要是由于供给端黑色稀土、海外供给激增导致的。往后看，供给格局重塑，需求端，新 能源汽车、风电、消费电子等领域带动下，稀土需求有望步入中长期景气周期，未来三年都是供不应求的局面。另 外一方面，稀土整合大幕已经拉开，预计未来稀土供应管理更加有序，更加有利于对稀土价格进行管理，平抑价格 波动 。 9、磁材企业是否受益于涨价周期？ 稀土价格持续一个季度及以上的上涨，钕铁硼也会进入一轮涨价周期，并且利润 也会不断改善。 磁材价格一般按照前一月稀土原料成本和毛利率水平核定售价，并且采用月度或者季度调价的模式， 即钕铁硼价格变动略滞后于稀土价格一个季度左右时间，且受益于稀土原材料库存的影响，磁材企业在稀土价格上 行周期，毛利率同样会放大。 10、龙头公司估值如何？从纯周期向成长切换，估值有望重塑。 预计未来指标仍将倾向于北方稀土，其市占率将从 22% 40%，轻稀土龙头地位进一步强化，量年均复合增速达到 30-40%，而价格也将稳步上涨，“量价齐升”估值有望 重塑，估值重塑的过程可参考 2015-2020 年的锂龙头。当前北方稀土 22 年业绩对 应 PE 仅为 17X， 亦 处于历史低位 且明显低于可对比产业链公司 ，合理 PE 估值或应回归 30-40X。 风险提示事件： 产业政策变动风险、供给端超预期释放风险、国内疫情反复和国外疫情失控风险、需求测算偏差风险、 研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业 深度 内容目录 1、稀土增量看中国，而国内稀土指标后续如何变化？ . - 5 - 2、海外真没有新增供给？ . - 6 - 3、稀土高价是否影响了需求？ . - 8 - 4、需求结构正在发生什么变化？ . - 9 - 5、当前行业库存水平如何？ . - 11 - 6、国家对稀土行业政策导向如何？ . - 11 - 7、美国 232 调查有何影响？ . - 12 - 8、价格后续如何判断？ . - 13 - 9、磁材企业是否受益于涨价周期？ . - 15 - 10、龙头公司估值如何？ . - 16 - 风险提示 . - 19 - 图表 1：中国 2021 年稀土矿指标增长情况（单位：吨 REO） . - 5 - 图表 2：中国稀土矿指标半年度分解情况（单位：吨 REO） . - 5 - 图表 3： 2021 年轻稀土矿指标增长情况（吨 REO） . - 6 - 图表 4： 2021 年中重稀土矿指标增长情况（吨 REO） . - 6 - 图表 5： 稀土矿资源量分布 . - 6 - 图表 6： 2019 年稀土矿产量分布 . - 6 - 图表 7： 缅甸矿历年进口情况（吨 REO） . - 7 - 图表 8： 缅甸矿月度进口情况（吨 REO） . - 7 - 图表 9： 美国矿历年进口情况（吨 REO） . - 7 - 图表 10： MP 稀土矿产量（吨 REO） . - 7 - 图表 11： Lynas 稀土矿产量（吨 REO） . - 8 - 图表 12： Lynas 氧化镨钕产量（吨 REO） . - 8 - 图表 13：氧化镨钕价格走势 . - 9 - 图表 14：氧化镝、氧化铽价格走势 . - 9 - 图表 15：稀土成本占比测算 . - 9 - 图表 16：新能源汽车领域钕铁硼需求量测算 . - 9 - 图表 17：高性能磁材消费结构变化 . - 10 - 图表 18：碳酸锂消费结构 变化 . - 10 - 图表 19：氧化镨钕库存水平（吨） . - 11 - 图表 20：金力永磁存货周转天数持续下降 . - 11 - 图表 21：多国将稀土列为关键矿产资源 . - 12 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业 深度 图表 22：稀土管理条 例（征求意见稿）主要内容 . - 12 - 图表 23：稀土永磁产能分布 . - 13 - 图表 24： 2020 年磁材出口分布（按国别） . - 13 - 图表 25：美国稀土永磁出口占国内总产量 2.5%左右 . - 13 - 图表 26：稀土价格历史走势回顾 . - 14 - 图表 27：氧化镨钕供需平衡表 测算（吨） . - 14 - 图表 28：磁材成本构成（ 2020 年） . - 15 - 图表 29：钕铁硼主要成分 . - 15 - 图表 30：钕铁硼毛坯盈利测算 . - 15 - 图表 31：正海磁材毛利率 VS 稀土价格 . - 16 - 图表 32：国内稀土资源储量分布 . - 17 - 图表 33：北方稀土市占率计算 . - 17 - 图表 34：北方稀土财务预测及估值 . - 17 - 图表 35：北方稀土市值 金属矿产铁、铬、铜、铝、金、镍、钨、锡、钼、 锑 、钴、锂、 稀土 、锆 ;非金属矿产磷、钾盐、晶质石墨、萤石 美国 铝（矾土）、 锑 、砷、重晶石、铍、铋、铯、铬、钴、萤石、镓、锗、石墨（天然）、铪、氦、铟、锂、镁、锰、铌、铂族金属、钾盐、 稀土元素族 、铼、铷、钪、锶、钽、碲、锡、钛、钨、铀、钒和锆 欧盟 锑 、萤石、镁、金属硅、重晶石、镓、天然石墨、钽、铝土矿、锗、天然橡胶、钛、铍、铪、铌、钒、铋、 重稀土元素 、铂族金属、钨、硼酸盐、铟、磷酸盐类、锶、钴、锂、磷、焦煤、 轻稀土元素 、钪 日本 锂、铍、硼、钛、钒、铬、锰、钴、镍、镓、锗、硒、铷、锶、锆、铌、钼、钯、铟、 锑 、碲、铯、钡、铪、钽、钨、铼、铂、铊、铋、 稀土元素 资料 来源： 政府官网等、 中泰证券研究所 2021 年 1 月 15 日 ，为依法规范稀土开采、冶炼分离等生产经营秩序， 有序开发利用稀土资源，推动稀土行业高质量发展，工信部发布稀土 管理条例（征求意见稿），明确国内或将继续实行稀土总量指标控制 。 为保护环境及稀土战略性资源，国内稀土开采和分离实施“年度指令性 计划”措施；稀土管理条例（征求意见稿）明确未 取得核准任何单位 或者个人不得投资建设稀土开采、稀土冶炼分离项目 ，并为后续国内稀 土开采和分离确立了一个总基调，即继续实行总量指标控制。 图表 22：稀土管理条例（征求意见稿）主要内容 类别 主要内容 项目核准 未取得核准，任何单位或者个人不得投资建设稀土开采 、稀土冶炼分离项目 总量指标控制 依据稀土行业发展规划、矿产资源规划及国家产业政策，综合考虑环境承载能力、资源潜力、市场需求以及开采、冶炼分离 技术水平等因素，研究拟定稀土开采总量指标和稀土冶炼分离总量指标 储备管理 国家实行稀土资源地和稀土产品战略储备；收储的稀土产品应当纳入稀土冶炼分离总量指标，未经批准不得动用 无指标超指标开采、分 离 稀土开采企业、稀土冶炼分离企业违反总量指标使用方案从事稀土开采、稀土冶炼分离或者加工非法开采的稀土产品的，由 自然资源、工业和信息化主管部门依据职责分工责令停止违法行为，没收稀土产品和违法所得，处违法所得 1 倍以上 5 倍以 下的罚款；没有违法所得的，处 10 万元以上 100 万元以下的罚款；情节严重的，责令停产，直至由市场监督管理部门依法 吊销营业执照 来源：工信部，中泰证券研究所 7、美国 232 调查有何影响 ？ 美国拟对稀土永磁采取 232 调查，对下游需求影响有限。 据财联社报道， 美国商务部宣布，该部门已对钕铁硼永磁进口是否损害美国国家安全启动 “ 232 调查”。这是拜登政府上任以来启动的首个“ 232 调查”。 1） 何为 232 调查？ 1962 年的贸易扩展法第 232 节授权美国商务部负 责对特定进口商品进行全面调查以确定该进口商品对美国国家安全产 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 行业 深度 生的影响，并在立案之后 270 天内向总统提交报告， 美国总统在 90 天内做出是否对相关产品进口采取最终措施的决定。 2）对稀土永磁需求影响有限。 2020 年我国对美国直接出口 4924 吨 稀土永磁 ，占总出口比例的 14%，占国内总产量的 2.5%左右。 3） 232 调查更加凸显稀土永磁的战略地位。 钕铁硼永磁材料广泛应用 于战斗机、导弹制导系统等关键国家安全系统，电动汽车、风力电机 等关键基础设施，以及电脑硬盘、音频设备、磁共振设备等领域。我 国占据了全球稀土永磁 85%以上的供给，美国本土几无稀土永磁生产， 海外也仅有日本信越化学、日立金属、 TDK 以及德国 VAC 几家企业， 产业链缺失是海外稀土永磁市场及下游应用的客观情况 。 图表 23： 稀土永磁 产能分布 资料 来源： 公司公告等、 中泰证券研究所 图表 24： 2020 年磁材出口分布（按国别） 图表 25： 美国稀土永磁出口占国内总产量 2.5%左右 来源： 百川 、华经产业研究院、找磁材 ，中泰证券研究所 来源： 百川 、华经产业研究院、找磁材 ， 中泰证券研究所 8、价格后续如何判断 ？ 判断 1：短期价格仍具备上行动力 。基于上述分析，当前供需格局为“需 求增 +供给缩 +低库存”，价格易涨难跌。 9 月份稀土价格高位盘整主要是 由于磁材企业由于资金压力，放慢采购节奏导致的，随着 Q4 旺季订单 日本 , 10% 欧洲 , 1% 美国 , 0% 中科三环 , 6.6% 金力永磁 , 5.6% 正海磁材 , 4.0% 英洛华 , 3.6% 京瓷股份 , 3.5% 厦门钨业 , 2.9% 宁波韵升 , 2.8% 大地熊 , 1.3% 中国其他 , 58.7% 中国 , 89% 德国 , 16% 日本 , 14% 美国 , 14% 韩国 , 10% 越南 , 9% 其他 , 37% 2.48% 2.50% 2.52% 2.54% 2.56% 0 10 20 30 2018 2019 2020 美国稀土永磁出口量（万吨） 国内稀土永磁产量（万吨） 美国出口占比（ %，右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 14 - 行业 深度 的到来，预计稀土价格仍将继续上行。 判断 2： 中期 价格有望 亦将 维持高位 、稳步上涨 ，周期振幅变小 。 1）从 历史上看， 稀土价格总是暴涨暴跌，主要是由于供给端黑色稀土、海外 供给激增导致的。 2）往后看， 假设未来每年稀土指标增量与 21 年持平 （即每年新增 28000 吨 REO），全部按照北方稀土矿配分进行测算，即 每年新增氧化镨钕 5600 吨；而需 求端，在 “ 碳中和 ”政策目标下 ，稀 土永磁节能优势显著，新能源汽车、风电、消费电子等领域带动下，稀 土需 求有望步入中长期景气周期，未来三年都是供不应求的局面 。 3）另 外一方面，稀土整合大幕已经拉开，预计未来稀土供应管理更加有序， 更加有利于对稀土价格进行管理，平抑价格波动。 图表 26：稀土价格历史走势回顾 资料 来源： 百川等、 中泰证券研究所 预测 图表 27： 氧化镨钕供需平衡表测算（吨） 单位：吨 2020 2021E 2022E 2023E 全球氧化镨钕需求量 71,370 81,259 90,289 99,450 yoy change 14% 14% 11% 10% change 8,845 9,889 9,030 9,161 全球氧化镨钕供应量 66,250 72,425 81,397 90,249 yoy change 7% 9% 12% 11% change 4,250 6,175 8,973 8,852 供需平衡 -5,120 -8,835 -8,892 -9,201 供需缺口比例 -7% -11% -10% -9% 补库需求 1,742 7,064 2,243 2,213 考虑补库后需求 73,112 88,324 92,533 101,663 供需平衡（ -不足 /+过剩） -6,862 -15,899 -11,135 -11,414 供应缺口比例 -10% -20% -12% -11% 资料 来源： 安泰科、百川等、 中泰证券研究所 预测 注：假设 2022-2023 年国内稀土矿指标每年增加约 2.8 万吨 REO，废料回收每年增加约 2000 吨 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 0 20 40 60 80 100 120 140 氧化镨钕 (万元 /吨） 氧化镝（万元 /吨，右轴） 2010-2011：对黑 色产业链进行打 击，叠加收储， 出口实行配额制 度等一系列措施 之下，囤货等行 为导致稀土价格 暴涨 2017年：环保督 察、打黑等刺激 稀土价格上行 2019年：缅甸封关导 致国内稀土矿供给偏 紧 2020年 3月份以 来，氧化镨钕价 格上涨主要受高 性能钕铁硼需求 拉动 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 15 - 行业 深度 9、 磁材企业是否受益于涨价周期？ 从钕铁硼材料配分 来看 ，钕铁硼主要成分为镨钕（ 29%-32.5%）、铁 （ 63.95%-68.95%）、硼（ 1.1-1.2%）等，原材料成本约占 80%左右， 其中稀土元素（镨钕、镝、铽）占原材料成本的 90%以上，稀土元素的 价格上涨会对钕铁硼企业的原料成本产生直接影响 。 图表 28： 磁材成本构成（ 2020 年） 图表 29： 钕铁硼主要成分 来源： 金力永磁公告 ，中泰证券研究所 来源： 中国知网 ， 中泰证券研究所 但我们发现，稀土价格持续一个季度及以上的上涨，钕铁硼也会进入一 轮涨价周期，并且利润也会不断改善。 1） 2010-2011 年上行周期，稀 土价格较钕铁硼提前约一个季度上涨，钕铁硼价格由 10.75 62.8 万元 / 吨，涨幅接近 5 倍，钕铁硼企业单吨利润最高点接近 20 万元 /吨； 2） 2017 年 6 月 -2017 年 9 月稀土上行周期，钕铁硼价格上涨同样滞后于稀土价 格约 3 个月左右，钕铁硼由 13.5 17.5 万元 /吨，涨幅约 30%，由于稀 土上行周期持续较短，磁材价格上涨持续性同样较差； 3） 2020 年 10 月 -至今稀土上行周期，与之前周期类似，钕铁硼价格由 11.35 24.0 万 元 /吨，涨幅为 111%，随着磁材价格的上涨，钕铁硼企业单吨利润也逐 渐得到扩大。 这是因为，磁材价格一般按照前一月稀土原料成本和毛利率水平核定售 价，并且采用月度或者季度调价的模式，即钕铁硼价格变动略滞后于稀 土价格一个季度左右时间，且受益于低价稀土原材料库存的影响，磁材 企业在稀土价格上行周期，毛利率同样会放大（例如正海磁材 2011 年 和 2017 年 Q2-Q3 毛利率变动） 。 图表 30： 钕铁硼毛坯盈利测算 直接材料 82% 直接人工 7% 制造费用 6% 其他 5% 铁 , 65% 镨钕 , 30% 硼 , 1.10% 其他 , 4% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 16 - 行业 深度 资料 来源： 百川资讯、 中泰证券研究所 图表 31： 正海磁材毛利率 VS 稀土价格 资料 来源： 公司公告、百川资讯、 中泰证券研究所 10、龙头公司估值如何 ？ 稀土指标分配 更加 倾向于北方稀土 。 资源储量分布方面， 北方稀土稀土 矿资源量占了国内总资源的 80%以上，且是白云鄂博铁矿的伴生品，相 较于原生矿开采成本低、环保压力小；此外，国内其他地区稀土分离产 能处于满负荷运行状态，叠加环保等因素限制，矿山扩产、新建冶炼分 离产能等均需要相关部委进行核准和审批，预计未来轻稀土指标分配仍 将继续向北方稀土倾斜。 从 纯 周期向成长切换，估值有望重塑。 预计未来指标仍将倾向于北方稀土， 其市 占率将从 22% 40%，轻稀土龙头地位进一步强化，量年均复合增 速达到 30-40%，而价格也将稳步上涨，“量价齐升”估值有望重塑，估 -10 -5 0 5 10 15 20 25 0 20 40 60 80 100 120 140 单吨利润（万元 /吨，右轴） N35钕铁硼（万元 /吨） 氧化镨钕（万元 /吨） 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 20 40 60 80 100 120 20 10 Q4 20 11 Q1 20 11 Q2 20 11 Q3 2011Q4 20 12 Q1 20 12 Q2 20 12 Q3 20 12 Q4 20 13 Q1 20 13 Q2 20 13 Q3 20 13 Q4 20 14 Q1 20 14 Q2 20 14 Q3 20 14 Q4 20 15 Q1 20 15 Q2 2015Q3 20 15 Q4 20 16 Q1 20 16 Q2 20 16 Q3 20 16 Q4 20 17 Q1 20 17 Q2 20 17 Q3 20 17 Q4 20 18 Q1 20 18 Q2 20 18 Q3 20 18 Q4 20 19 Q1 20 19 Q2 20 19 Q3 20 19 Q4 氧化镨钕均价 正海磁材毛利率（ %,右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 17 - 行业 深度 值重塑的过程可参考 2015-2020 年的锂龙头。当前北方稀土 22 年业绩 对应 PE 仅为 17X，亦处于历史低位且明显低于可对比产业链公司 。对 标行业内估值水平，我们认为 合理 PE 估值或应回归 30-40X。 图表 32：国内稀土资源储量分布 来源： 前瞻产业研究院 ，中泰证券研究所 图表 33： 北方稀土市占率计算 单位：吨 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 全球氧化镨钕供应量 66,250 72,425 81,397 90,249 97,849 105,449 北方稀土矿对应镨钕产量 14,710 20,070 25,670 31,270 36,870 42,470 北方稀土市占率 22% 28% 32% 35% 38% 40% 来源： 工信部、自然资源部 ，中泰证券研究所 注： 1）北方稀土氧化镨钕产量仅计算了稀土指标部分，未考虑回收料、外购矿的产量； 2）假设未来稀土指标每年增量 28000 吨 REO，全部给到北方稀土。 图表 34： 北方稀土财务预测 及估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 18092 21246 29518 38528 46314 增长率 yoy% 30% 17% 39% 31% 20% 净利润 616 833 4940 9468 12570 增长率 yoy% 6% 35% 493% 92% 33% 每股收益（元） 0.17 0.23 1.36 2.61 3.46 每股现金流量 0.24 0.16 1.48 1.00 4.23 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 18 - 行业 深度 净资产收益率 0.06 0.08 0.32 0.41 0.37 P/E 261 193 33 17 13 PEG 1.79 1.38 0.31 0.12 0.09 P/B 16.66 15.41 10.35 6.99 4.74 来源： Wind，中泰证券研究所 注：财务预测数据为北方稀土半年报点评： Q2 业绩创历史新高，好的开始才开始 20210826，股价为 2021 年 10 月 8 日收盘价 图表 35： 北方稀土市值 &forward 12m Net profit 图表 36： 北方稀土 forward 12m PE 处于历史低位 来源： Wind，中泰证券研究所 来源： Wind， 中泰证券研究所 图表 37： 赣锋锂业 Forward 12m PE（ PE 体系拐点在 2017 年） 来源： Wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 19 - 行业 深度 图表 38： 华友钴业 Forward 12m PE（ PE 体系拐点在 2020 年） 来源： Wind，中泰证券研究所 风险提示 下游需求不及预期的风险。 稀土下游需求结构较为分散，涉及新能源汽 车、风电、变频空调、消费电子等领域，各个行业需求变动受多方面因 素影响，下游需求不及预期或对价格造成冲击。 产业政策变动风险。 稀土行业对政策变动较为敏感。 政府对开采、冶炼、 进出口、收储、打黑的相关政策出台可能 对行业供需结构造成冲击 。 国内疫情反复和国外疫情失控风险 。 海外疫情蔓延和国内疫情反复是全 球经济复苏最大不稳定因素。 需求测算偏差风险： 报告 需求测算均基于一定前提假设，存在实际达不 到、不及预期风险 ，可能会导致供需结构发生转变，从而导致对主要产 品价格的误判。 研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险 。研究报告中行业信息 均使用公开资料进行整理归纳分析，相关数据存在更新滞后的风险 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 20 - 行业 深度 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 涨幅在 -10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内 相对同期基准指数 跌幅在 10%以上 行业评级 增持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 涨幅在 -10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内 对同期基准指数 跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市 转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、 客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议 做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券 股份 有限公司”所有。 未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形 式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改。