机场有税商业专题报告：奢侈品进驻有望重塑机场有税价值.pdf

1/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 行 业 研 究 类 模 板深度报告机 场 行 业报告日期：2021年10月17日奢 侈 品 进 驻 有 望 重 塑 机 场 有 税 价 值机场有税商业专题报告行业研究机场：李丹执业证书编号：S1230520040003：021-80108129： table_invest行 业 评 级机场看好 Table_relate相 关 报 告1白云机场重大推荐：安全边际充足，困境反转可期2021.9.32白云机场免税专题：拆分品类结构，再谈白云机场免税空间2020.5.273上海机场：从生意模式、财务质量，再谈上海机场投资价值2020.4.22 table_research报告撰写人：李丹联系人：李丹 报 告 导 读在国人旺盛的消费需求支撑下，贝恩预计2025年中国有望成为全球最大奢侈品消费市场。在发现机场有税渠道价值后，奢侈品牌对国内机场空前重视，比如LV计划在2022年底前在中国机场再新开3家门店（已开3家）。白云机场当前重奢布局几近于无，与其国内客流量TOP3的地位不匹配，结合主观意愿和客观条件，我们认为白云机场有望于近期在重奢布局上实现0的突破，中短期有望增厚利润1-2亿元。投 资 要 点 奢 侈 品 ： 稀 缺 性 带 来 高 溢 价 ， 需 求 价 格 弹 性 低 ， 09-19 年 全 球 规 模 CAGR为 6.7%奢侈品的直接特点为价格高昂，其象征价值高于使用价值，这赋予了其具有想象力的溢价空间。也可以说，奢侈品的高溢价力是建立在稀缺性和独特性上的， 消费者主要为品牌买单。2009-2019年全球奢侈品市场规模持续正增长，CAGR约为6.7%。2020年全球奢侈品市场因新冠疫情罕现萎缩，贝恩咨询预计在2022年底至2023年初期间，全球奢侈品消费规模能够恢复到2019年水平。 国 内 市 场 ： 本 土 消 费 需 求 旺 盛 ， 奢 侈 品 发 展 势 不 可 挡疫情前中国人贡献全球约1/3的奢侈品消费，但消费外流高达7成。根据麦肯锡数据，2012-2018年，全球奢侈品市场超过一半的增幅来自中国，但2019年内地奢侈品市场规模仅约全球的1/10。境外消费因疫情受阻，中国奢侈品市场2020年消费规模逆势上涨48%。2020年全球奢侈品市场规模萎缩23%，但是中国市场消费规模逆势上扬48%达到3460亿元，远高于2016-19年的年均复合增速26%，国人境内消费占比从3成提升至7成左右。贝恩预计中国有望在2025年成为全球最大的奢侈品消费市场。从消费地域角度看，中国内地奢侈品消费占全球规模的比重从2019年的11%提升至2020年 20%。贝恩预计中国内地规模增长趋势将会延续，到2025年有望成为全球最大的奢侈品消费市场。 重 奢 转 变 发 展 战 略 ， 对 国 内 机 场 有 税 渠 道 空 前 重 视机场购物场景较优。2018-2019年间，奢侈品机场店销售额虽然只占整体份额的约7%，但增速达到11%，为增长最快的渠道。相比较市内商场而言，我们认为机场渠道是消费空间（控制货品重叠度，与市内店协同发展）+消费能力（机场旅客消费能力经过机票筛选，与奢侈品目标消费群体重叠度高）+消费冲动（候机楼相对封闭，我国大型机场2019年延误时间约为30分钟，旅客在焦躁心情下面对实物将产生较强的消费冲动）共振的优质购物场景，且能够有效覆盖低线城市高净值人群，维持规模增长。机场渠道价值逐渐凸显。1）奢侈品机场店坪效表现优异：根据澎湃新闻，LV上海市内店坪效约为50万元/平米/年；根据开云集团数据，Gucci门店2018 table_page 行 业 深 度 报 告 2/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 年坪效约为30万元/平米/年。基于LV仁川机场店2014年销售额4.12亿元，我们预计奢侈品机场店坪效约为市内店的1.5-4倍。2）国内出行需求已恢复，新冠疫情仍影响境外出行，短期内奢侈品消费回流趋势将较为明显，机场渠道价值提升。2021年8月国际旅客仅为2019年同期的2%，仅6.7万人次。重奢对国内机场有税渠道空前重视。大兴机场（2019）、天府机场（2021）投产时分别有36、14个奢侈品牌同步开业。顶级奢侈品集团LVMH近年在开设机场店的频次明显加快，2021年公开表态旗下LV决定从韩国市内免税店撤柜，未来将更重视机场渠道，并计划2022年底前在中国新增3个机场门店。 白 云 机 场 潜 力 空 间 较 大 ， 若 引 进 重 奢 边 际 改 善 将 较 为 显 著白云机场潜力空间较大，改善预期持续增强。1）通过梳理现有奢侈品牌布局，我们发现白云机场在较高端的奢侈品牌上挂零，远不如北上深机场，与其国内客流量TOP3的地位不匹配。2）深圳机场2020年通过招商引入卡地亚、宝格丽、Burberry等多家奢侈品牌，并拿下Prada国内机场首店。在主观意愿和客观条件均具备的情况下，我们认为白云机场亦有望于近期在重奢布局上实现0 的突破。白云机场若引进重奢，边际改善将较为显著。1）广州白云机场商铺硬件基础坚实（可布局高端有税零售的面积在5000平以上），但作为成熟机场，升级改造速度势必慢于新机场，我们预计近期引入奢侈品牌数量上限约在10个，店铺面积在2500平左右。2）参照市内高端商场面积，以广州太古汇2020年零售销售额80亿元基准（云集180余个国际知名品牌，包括约60个奢侈品牌），我们粗略估计得，在上述假设下，中期这部分高端有税零售销售规模有望达到10亿元，每年贡献利润约1-2亿元。 投 资 建 议1、推荐白云机场：1）低位标的，安全边际足，盈利现边际修复。我们认为公司利空已基本出尽，当前1.47倍PB处在历史相对低位，疫情前中枢在2-2.3倍PB。2）有税商业重奢布局有望实现0的突破，打造第二增长曲线。3）免税刚起步，潜力空间大，我们预计中期弹性不改。假设疫情在2023年基本恢复，考虑免税成长潜力及有税商业价值重估，维持“买入”评级。 2、推荐上海机场：当前国内出行市场已基本恢复正常秩序，局部疫情以及恶劣天气扰动有限。国际及地区航线方面，随着国内外疫苗接种持续推进，以及新冠口服特效药数据优异，我们认为明年国际航班管控政策有望出现松动信号，维持“买入”评级。3、建议关注深圳机场：公司2020年联合第一太平戴维斯，对有税商业店铺进行重新招商，收获颇丰，已确定引入卡地亚、宝格丽、Prada（国内机场首店）、Burberry、菲格拉慕、Gucci腕表等多家奢侈品牌；此外，公司免税经营权已于去年到期，料即将启动新一轮招标，我们预计业绩边际改善将较为明显。卫星厅即将于今年底投产，对短期业绩将有所拖累，维持“增持”评级。 风 险 提 示 ：疫情恢复不及预期，行业需求恢复不及预期，重奢入驻机场情况不及预期。证券研究报告 table_page 行 业 深 度 报 告 3/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 正 文 目 录1. 奢 侈 品 ： 高 净 值 人 群 的 “ 刚 需 品 ” ， 行 业 规 模 稳 定 增 长 .51.1.属性：稀缺性、高溢价力、低需求价格弹性.51.2.规模：09-19年全球个人奢侈品市场规模CAGR约6.7%. 82. 中 国 市 场 ： 本 土 消 费 需 求 旺 盛 ， 奢 侈 品 发 展 势 不 可 挡 . 102.1.中国人消费实力强劲.102.2.贝恩预计2025年中国成为全球最大的奢侈品消费市场.113. 战 略 转 变 ： 重 奢 对 机 场 空 前 重 视 ， 白 云 机 场 业 态 改 善 空 间 大 .133.1.国内机场重奢布局开始起步.133.2.机场渠道价值渐显，料重奢对机场将愈加重视.164. 重 奢 入 驻 机 场 能 带 来 多 大 贡 献 ？ .19 4.1.市内顶级高奢商场：北上规模破百亿，坪效约10万/年.194.2.机场引入奢侈品牌贡献的业绩增量测算.205. 投 资 建 议 .236. 风 险 提 示 .24图 表 目 录图1：中国消费者购买奢侈品目的统计.5图2：品牌是中国奢侈品消费者最注重的因素.6 图3：奢侈品牌等级划分金字塔.6图4：奢侈品集团估值水平普遍较高.7图5：奢侈品集团毛利率水平较高.7图6：全球奢侈品市场规模（单位：十亿欧元）及发展阶段划分.8图7：贝恩预计2022年底-2023年初全球奢侈品市场将恢复至2019年水平.9图8：2017-2019年奢侈品集团TOP100销售额增速高于全球市场整体增速.9图9：我国居民人均可支配收入、消费支出均持续增加.11图10：2010-2019我国公民出境旅游人次及增速. 11图11：2018年中国城市人口中宽裕小康及以上人口（家庭可支配收入大于13.8万元）占比约49%.11图12：2019年中国人奢侈品消费占全球规模比例超过1/3. 12图13：中国消费者奢侈品消费渠道细分.12图14：2020年中国境内奢侈品消费预计逆势上涨48%至3460亿元.12 图15：2020年中国消费者境内奢侈品消费占比提升至7成左右（单位：%，亿欧元）.13图16：2020年中国内地奢侈品消费占比翻番至20%.13图17：2019年奢侈品市场各销售渠道份额占比.14图18：开云集团机场渠道销售额占比6%.14图19：LV北京大兴国际机场店（LV国内首家机场店）.15图20：成都天府机场T2锦奢汇商业店铺布局.15 table_page 行 业 深 度 报 告 4/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 图21：Prada深圳机场店（国内首家机场店）正在装修. 16图22：深圳机场卡地亚门店2020年8月开业.16图23：首都机场客群中25-34岁人群占比高达45%.17图24：80后、90后（20-40岁）是奢侈品消费主力军.17图25：奢侈品中箱包行业2018-2020年投放广告中户外各媒体所占比例.17图26：2019年我国一线机场准点率情况.18图27：2019年亚太大型航司到港准点率TOP10.18图28：线下是购买高端奢侈品的主战场.18图29：我国奢侈品消费逐渐向下沉市场渗透.18图30：上海机场国内旅客吞吐量较2019年的同比.19图31：2021年8月上海机场国际旅客较2019年下降98%.19图32：广州太古汇销售额2013-20年CAGR约18.4%.20 图33：成都IFS销售额2014-20年CAGR约25%.20图34：高奢商场坪效情况（万元/平米）. 20图35：2012-2014年仁川机场LV免税店销售额.21图36：2012-2014年仁川机场LV免税店年坪效.21图37：成都天府国际机场T2航站楼奢侈品店面积占比28%.22图38：大兴机场服饰店铺数量占比12%.22表1：高奢品牌包包制作时间成本.5表2：价格是奢侈品牌差异化定位的重要手段（单位：元人民币）.7表3：全球奢侈品集团排名（单位：亿美元）.10表4：重奢品牌在机场开店的频次加快.14表5：亚洲主要机场奢侈品牌精品店分布及入驻时间（截至2021年9月）.15 表6：广深机场入驻奢侈品牌情况比较（截至2021年9月）.16表7：一线城市及部分准一线城市高奢商场零售额及客流情况.19表8：奢侈品机场店与市内店面积（平方米）.21表9：上市机场商业面积（万平米）.22 table_page 行 业 深 度 报 告 5/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 奢 侈 品 ： 高 净 值 人 群 的 “ 刚 需 品 ” ， 行 业 规 模 稳 定 增 长1.1. 属 性 ： 稀 缺 性 、 高 溢 价 力 、 低 需 求 价 格 弹 性“奢侈品的象征价值高于使用价值，这为其赋予了具有想象力的溢价空间。换言之，奢侈品的高溢价是建立在稀缺性上的。”根据中国经济周刊报道，香奈儿首席财务官Philippe Blondiaux曾在采访中如此表示。奢侈品起源于欧洲贵族阶级，在现代是一种社交资本，能够彰显个性、传递价值观，有助于消费者实现身份认同。购买奢侈品本质是一种炫耀性消费，希望通过某些外部公认的象征性符号来诠释身份地位、体现个人品味，象征价值极高。根据麦肯锡中国奢侈品报告2019，大多数受访者表示购买奢侈品是为了“感受独特和彰显自我，而非泯然众人”。 图 1： 中 国 消 费 者 购 买 奢 侈 品 目 的 统 计 资料来源：贝恩&天猫奢品中心，浙商证券研究所；注：图中数据为，“在关于购买奢侈品目的的描述中，最认同的三个选项”问题中不同年龄段提及的比例。奢侈品是非生活必需品，具有稀缺性和独特性特征。奢侈品牌以独特设计风格、稀有材质、精湛的制作工艺满足目标群体与众不同的消费追求，塑造品牌高级形象。此外，为了抓住消费者对稀缺资源的消费欲望，顶级奢侈品牌往往以纯手工制作为卖点，控制供给速度，以饥饿营销标榜稀缺性来巩固品牌定位，这也是畅销款经常断货以及部分品牌热门款引入配货机制的重要原因。以爱马仕为例，其皮具为100%手工制作，整个制造工厂一个月仅能生产15个包包，每个的款式和质地都不同。表 1： 高 奢 品 牌 包 包 制 作 时 间 成 本重奢代表性产品工匠人数 （个）制作1个包耗时（小时）单位工匠月产量（个）爱马仕Birkin 1 72 6.7香奈儿2.55 6 10 8迪奥Lady Dior 5 72-120 0.8-1.3BV Cabat编织袋2 48 5Loewe Amazona手袋4 6.5 18.5G ucci竹节包3 13 12.3资料来源：爱马仕官网、摩登先生，浙商证券研究所；注：以每月工作20天计算月产量。 table_page 行 业 深 度 报 告 6/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 奢侈品个人价值突出，功能性价值弱化。品牌是奢侈品消费者最看重的因素。根据麦肯锡中国奢侈品报告2019，无论对哪个年龄段的中国奢侈品消费者来说，品牌都是其最看重的因素，是体现其个人品味的符号；调研显示，72%的“80后”消费者坦言购买奢侈品时最看重的一项购买因素是品牌，在“90后”和“65后+70后”消费者中，这一比例分别为68%、94%。图 2： 品 牌 是 中 国 奢 侈 品 消 费 者 最 注 重 的 因 素 资料来源：麦肯锡中国奢侈品报告2019，浙商证券研究所奢侈品以价格歧视为直接手段，内部差异化明显，直接拉开与大众的距离，强调价值取向。基于定价水平和品牌定位（比如打折频率和折扣程度），结合市场认知，安永绘制了奢侈品牌等级划分金字塔，将各品牌划分为高档商品、轻奢、重奢三档，并列出代表性品牌，如下图所示。我们以奢侈品包包为例，通过比较重奢品牌与轻奢品牌的畅销款官网定价，可以发现不同层级的奢侈品价格差距较为明显，并且都显著高于日常消费品定价。图 3： 奢 侈 品 牌 等 级 划 分 金 字 塔 资料来源：安永，浙商证券研究所 table_page 行 业 深 度 报 告 7/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 2： 价 格 是 奢 侈 品 牌 差 异 化 定 位 的 重 要 手 段 （ 单 位 ： 元 人 民 币 ）重奢（顶级）代表性产品价格是否进驻奥莱？轻奢代表性产品价格是否进驻奥莱？爱马仕Birkin 25 69000Burberry军旅背包（小）10800Kelly 28 73500 The Belt（小）15900香奈儿Cf经典黑金（小）51600Coach Georgie（小）3250Leboy（小）38500经典托特包2080Dior Lady Dior 27000+Marc Jacobs Snapshot 3000Saddle 29000+托特包（小）3800LV Speedy 10200Tory Burch Eleanor（小）6800Noe 10200 Lee Radziwill 11000资料来源：品牌官网、小红书，浙商证券研究所；注：表中价格均为参考定价，非实际可购买价格，比如爱马仕热门箱包款式需额 外配货才有购买资格、同一包型不同皮质价格不同。奢侈品品牌溢价能力强。奢侈品牌拥有较强的定价权，往往具有较高的毛利率水平，2019财年，LVMH、开云集团、历峰集团、爱马仕、Burberry集团的毛利率在60%以上，也就是说，奢侈品定价通常在生产资料成本的2.5倍以上，具有高溢价属性，这也解释了为什么奢侈品集团普遍具有较高估值水平。图 4： 奢 侈 品 集 团 估 值 水 平 普 遍 较 高 图 5： 奢 侈 品 集 团 毛 利 率 水 平 较 高 资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：公司公告，浙商证券研究所注：除贵州茅台为A股外，其他4家公司均为美股，跨市场之间存在估值折价，不能完全对比，仅作为大致参考。奢侈品价格需求曲线缺乏弹性，价格对消费者决策的影响作用较小。1）人们在消费中展现出的价值意识高低与他们对奢侈品的价格敏感度不成正比，在中国消费者中，约70%-75%具有较强的价值意识，但在服饰领域仅有不到7%对价格表现敏感。2）奢侈品消费者对价格不敏感是奢侈品频繁涨价的重要原因，奢侈品牌必须通过持续涨价来维持其目标客群范围，进而保证其稀缺性价值；BCG通过对来自16个国家的4万名消费者采访后指出，仅14%的Z时代消费者被认为对价格敏感，在56岁以上人群中该比例仅为3%。根据新浪财经报道，奢侈品牌每年正常的调价频率一般为1-2次，整体涨幅约为10%， 而疫情期间涨价频率和幅度远超以往，以LV为例，其2020年平均涨幅约为18%，2021年前三季度已提价6次，热门产品经典老花包近两年涨幅达55%。3）奢侈品消费者具有区别于日常消费的“追涨杀跌”的特殊心态，比如已经购买某热门产品的消费者，得知涨价后往往会认为自己的消费决策得到市场肯定，认为自己购买的产品未来将变得更加 table_page 行 业 深 度 报 告 8/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 高档，这恰恰符合奢侈品消费者的心理需求。根据澎湃新闻报道，在疫情、七夕、涨价传闻等背景下，2020年8月LV上海恒隆广场店销售额达到1.5亿元，以往单月销售额约为8000-9000万元。1.2. 规 模 ： 09-19 年 全 球 个 人 奢 侈 品 市 场 规 模 CAGR 约 6.7%2009-2019年全球奢侈品市场规模持续正增长，CAG R约为6.7%。根据贝恩数据，1996-2019年，全球个人奢侈品市场规模CAGR约6%。1996-2014年是奢侈品牌在全球范围内实现阶级和地理扩张的阶段，此期间全球奢侈品消费者翻了三番达到3.3亿人，奢侈品消费规模CAGR为6.1%，全球GDP年均复合增速为5.3%。值得一提的是，2010-2014年是中国消费者崛起的时期，如果扣除中国人的消费额，2012-2015年全球个人奢侈品消费规模实际出现萎缩，而非增长2%。 2020年全球奢侈品市场因新冠疫情遇冷。2020年，受新冠疫情影响，全球个人奢侈品消费规模下降23%至2170欧元，这是2009年以来首次出现规模萎缩，也是有史以来最大的降幅。图 6： 全 球 奢 侈 品 市 场 规 模 （ 单 位 ： 十 亿 欧 元 ） 及 发 展 阶 段 划 分 资料来源：贝恩，浙商证券研究所贝恩预计2021年全球个人奢侈品市场消费规模将出现较大幅度反弹。根据贝恩2021年奢侈品调研，2021H1全球个人奢侈品市场较2019年同期小幅增长，虽然海外新冠疫情形势尚不明朗，但在强势的中国市场拉动下，贝恩预计截至2021底全球奢侈品市场规模将达到2500亿-2950亿欧元（同比+15%+36%）；早在2020年11月中旬，贝恩预计在2022年底至2023年初期间，全球奢侈品消费规模能够恢复到2019年水平。 table_page 行 业 深 度 报 告 9/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 7： 贝 恩 预 计 2022 年 底 -2023 年 初 全 球 奢 侈 品 市 场 将 恢 复 至 2019 年 水 平 资料来源：贝恩2020世界奢侈品研究报告，浙商证券研究所；注：报告发布于2020年11月。奢侈品牌全球竞争格局相对固化，赢家通吃。奢侈品牌往往具有深厚的文化底蕴，品牌形象的打造需要历史的沉淀，且头部品牌往往拥有贵族背景，品牌壁垒较高，行业并购较为普遍，集团化趋势使得格局相对固化。根据德勤发布的2020全球奢侈品力量，基于2019年财年销售数据，LVMH、开云集团、历峰集团、香奈儿集团销售规模位于行业前四位，合计销售额占比约25.8%；在销售规模排名前100位的奢侈品集团整体数据上，将奢侈品集团销售额分为奢侈品销售额和其他产品销售额，其中2019年奢侈品销售额增速为8.5%，超过全球个人奢侈品市场规模增速，市场集中化趋势凸显。 图 8： 2017-2019 年 奢 侈 品 集 团 TOP100 销 售 额 增 速 高 于 全 球 市 场 整 体 增 速 资料来源：德勤，浙商证券研究所；注：图中数据为2019财年数据。 table_page 行 业 深 度 报 告 10/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 3： 全 球 奢 侈 品 集 团 排 名 （ 单 位 ： 亿 美 元 ）排名奢侈品集团代表性奢侈品牌2019年奢侈品销售额2019年总销售额2016-2019年奢侈品销售额CAGR1 LVMH LV、Dior、Fendi、宝格丽、泰格豪雅、Loewe、Marc Jacobs 374.68 600.69 16.5%2开云集团Gucci、圣罗兰、BV、巴黎世家、亚历山大麦昆、宝诗龙177.77 177.77 23.3%3历峰集团卡地亚、梵克雅宝、江诗丹顿、Chole、万宝龙、积家、万国、伯爵138.22 161.88 2.4%4香奈儿集团Chanel 122.73 122.73 12.5% 5依视路陆逊梯卡雷朋、欧克利太阳镜106.24 194.63 /6 PVH集团CK、Tommy Hilfiger 80.76 96.57 8.7%7 Swatch集团Omega、Harry Winston、宝玑、浪琴、宝柏、80.14 82.94 2.9%8爱马仕集团爱马仕77.04 77.04 9.8%9劳力士集团劳力士、Tudor 67.41 67.41 8.1%10 Ralph Lauren Ralph Lauren 63.13 63.13 -5.2%11 Tapestry集团Coach、Kate Spade、Stuart Weitzman 60.27 60.27 10.3%12 Capri H oldings Michael Kors、Jimmy Choo、Versace 52.38 52.38 3.6%13 Tiffany & Co. Tiffany 44.42 44.42 2.7%14 Prada集团Prada、Miu Miu 36.10 36.10 -3.1% 15 Burberry集团Burberry 35.68 35.68 2.7%16 H ugo Boss集团Hugo Boss 32.28 32.28 2.3%17乔治阿玛尼集团EmporioArmani 24.17 24.17 -5.1%18菲格拉幕集团菲格拉幕15.36 15.41 -1.2%19华伦天奴集团华伦天奴13.74 13.74 1.6%20 Tods集团Tods、Hogan、Roger Viver 10.38 10.38 -3.8%资料来源：德勤2020全球奢侈品力量，浙商证券研究所；注：销售数据为2019财年数据，本表排名略去主打香化产品的集团（比如雅诗兰黛、欧莱雅等），涵盖精品类、腕表类、珠宝类集团。2. 中 国 市 场 ： 本 土 消 费 需 求 旺 盛 ， 奢 侈 品 发 展 势 不 可 挡2.1. 中 国 人 消 费 实 力 强 劲 中国是最大的国际旅游消费客源市场，2018年消费规模占全球的1/5，消费实力强劲。2019年，全国居民人均可支配收入为30733元/+6%，出境旅游人次达1.6亿/+3%。根据联合国世界旅游组织数据，2018年，全球出境游人次达14亿，中国籍占比超11%；国际旅游总收入1.4万亿美元，其中中国人境外旅游消费为2773亿美元/+5%，占全球总量的19%，同年我国国际旅游收入仅1271亿美元，旅游贸易逆差超1500亿美元。 table_page 行 业 深 度 报 告 11/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 9： 我 国 居 民 人 均 可 支 配 收 入 、 消 费 支 出 均 持 续 增 加 图 10： 2010-2019 我 国 公 民 出 境 旅 游 人 次 及 增 速资料来源：国家统计局、浙商证券研究所资料来源：文化和旅游部、浙商证券研究所 中国人消费水平持续提升。根据麦肯锡数据，2018年，在中国城市人口中，每年家庭可支配收入超过13.8万元的人口占比约49%，而2010年这个比例仅为8%；每年家庭可支配收入超过20万元的人口占比约11%，2010年这个比例仅不到3%。图 11： 2018 年 中 国 城 市 人 口 中 宽 裕 小 康 及 以 上 人 口 （ 家 庭 可 支 配 收 入 大 于 13.8 万 元 ） 占 比 约 49% 资料来源：麦肯锡，浙商证券研究所；注：阶层以家庭可支配收入分类，全球富裕（39万元），富裕（29.7万-39万元），大众富裕（19.7万-29.7万元），宽裕小康（13.8-19.7万元），小康（7.9-13.8万元），新晋小康（4.9-7.9万元），温饱（4.9万元）。2.2. 贝 恩 预 计 2025 年 中 国 成 为 全 球 最 大 的 奢 侈 品 消 费 市 场疫情前中国人贡献全球约1/3的奢侈品消费，但外流近7成，而内地奢侈品消费规模仅约为全球的1/10。根据麦肯锡数据，2012-2018年，全球奢侈品市场超过一半的增幅来自中国。根据贝恩咨询，2019年，全球奢侈品个人消费市场规模共2810亿欧元/+8%，其中中国人消费占比35%。中国人成为全球最大的奢侈品买家，但2019年内地奢侈品消费规模仅300亿欧元/+26%，占全球规模11%，消费外流比例高达70%。 table_page 行 业 深 度 报 告 12/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 12： 2019 年 中 国 人 奢 侈 品 消 费 占 全 球 规 模 比 例 超 过 1/3 图 13： 中 国 消 费 者 奢 侈 品 消 费 渠 道 细 分资料来源：贝恩咨询、麦肯锡、浙商证券研究所资料来源：贝恩咨询、浙商证券研究所 境外消费因疫情受阻，中国奢侈品市场2020年消费规模逆势上涨。根据贝恩咨询2020年奢侈品市场：势不可挡，2020年全球奢侈品市场规模萎缩23%，但是中国市场表现尤为突出，预计逆势上扬48%达到3460亿元，远高于2016-19年的年均复合增速26%，主要因为国人境外奢侈品消费受到疫情阻碍，2020年国人境内消费占比从3成提升至7成左右，当然，随着出入境放开，该比例不可避免将下降，但随着消费习惯逐渐养成，贝恩预计到2025年仍将保持在55%以上。图 14： 2020 年 中 国 境 内 奢 侈 品 消 费 预 计 逆 势 上 涨 48%至 3460 亿 元 资料来源：贝恩，浙商证券研究所 table_page 行 业 深 度 报 告 13/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 15： 2020 年 中 国 消 费 者 境 内 奢 侈 品 消 费 占 比 提 升 至 7 成 左 右 （ 单 位 ： %， 亿 欧 元 ） 资料来源：贝恩，浙商证券研究所贝恩预计中国有望在2025年成为全球最大的奢侈品消费市场。从消费地域角度看，中国内地奢侈品消费占全球规模的比重从2019年的11%提升至2020年20%。贝恩预计中国内地规模增长趋势将会延续，到2025年有望成为全球最大的奢侈品消费市场。图 16： 2020 年 中 国 内 地 奢 侈 品 消 费 占 比 翻 番 至 20% 资料来源：贝恩，浙商证券研究所3. 战 略 转 变 ： 重 奢 对 机 场 空 前 重 视 ， 白 云 机 场 业 态 改 善 空 间 大3.1. 国 内 机 场 重 奢 布 局 开 始 起 步 table_page 行 业 深 度 报 告 14/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 奢侈品机场渠道市场份额提升。从销售渠道来看，根据贝恩报告，2018-2019年间，奢侈品机场店销售额虽然只占整体份额的约7%，但增速达到11%，为增长最快的渠道，而百货等传统线下店销售规模出现萎缩。以开云集团为例，2018年机场渠道销售额占比6%，这一比例在近4年均相对稳定，而百货渠道销售额贡献率从2015年的25%跌至2018年20%。图 17： 2019 年 奢 侈 品 市 场 各 销 售 渠 道 份 额 占 比 图 18： 开 云 集 团 机 场 渠 道 销 售 额 占 比 6% 资料来源：贝恩，浙商证券研究所资料来源：开云集团、界面新闻，浙商证券研究所顶级奢侈品集团LVMH近年在开设机场店的频次明显加快，2021年公开表态旗下LV决定从韩国市内免税店撤柜，未来将更重视机场渠道，并计划2022年底前在中国新增3个机场门店。根据穆迪大卫和DFE 2021年6月报道，顶级奢侈品集团LVMH表示，LV正逐步退出市内免税店的大部分业务，包括其有一定规模的7家韩国市内免税店；今后业务重心将放在机场渠道，包括快速增长的中国国内机场航站楼，LVMH坚信机场旅游零售板块会在服务中国客户中扮演重要角色，并计划在2022年底前在中国开设6家LV机场店铺（截至2021年8月已于北京、上海、成都机场开业3家）。表 4： 重 奢 品 牌 在 机 场 开 店 的 频 次 加 快 重奢（顶级）类型具体内容LVMH表态2021年表示今后业务重心将放在机场渠道，包括快速增长的中国国内机场航站楼，LVMH坚信机场旅游零售板块会在服务中国客户中扮演重要角色。开店动作2011年，在韩国仁川机场开设首家机场店；2014年，在英国希斯罗机场T3开设第二家机场店；2017年，在英国希斯罗机场T5增设一家精品店；2018年，在英国希斯罗机场T4、法国戴高乐机场、新加坡樟宜机场开设店铺；2019年，在伊斯坦布尔机场、大兴机场开设门店；2020年，在罗马达芬奇机场、上海虹桥机场T2有税区开店；2021年，在成都天府机场开设直营店；2022年底前，预计在中国机场有税区至少开设3家门店。 G ucci 2019年CEO Pinault在2019年股东大会上表示，Gucci门店的规模数量将会保持稳定，但将增加旅游零售点的比例。开店动作Gucci在2018年门店数量净增长11家，其中大多数新店开在了包括机场在内的旅行零售渠道。顶奢开店2016年至2018年全球顶尖奢侈品牌一共新开了33家机场店。资料来源：界面新闻、DFE、第一太平戴维斯，浙商证券研究所 table_page 行 业 深 度 报 告 15/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 奢侈品牌对机场渠道、中国市场的重视程度均显著提升。我们将国内外机场奢侈品入驻情况进行比较，分别选取国内北上广深一线机场、2021年新投产的成都天府机场、港台机场与亚洲周边新日韩机场，梳理情况如下表所示，我们发现2019年起国内大型机场奢侈品业态开始出现明显的改善，尤其是近年新投产的大兴机场（2019）和天府机场（2021）招商表现尤为出色，我们可以看出奢侈品牌对国内机场渠道愈发重视。表 5： 亚 洲 主 要 机 场 奢 侈 品 牌 精 品 店 分 布 及 入 驻 时 间 （ 截 至 2021 年 9 月 ）机场LV古驰迪奥爱马仕Burberry Prada巴黎世家BV圣罗兰卡地亚宝格丽广州白云上海虹桥2020 2020 2010上海浦东 北京首都20192019 2019 2019北京大兴2019 2019 2019 2019 2019深圳宝安2016前2020装修中2020 2020成都天府2021 2021 2021预计2021 2021 2021 2021 2021香港机场2008 2008 20162014 2014前2018 2019 2016前台北桃园2012前2020 2018前2020 2013前韩国仁川2011 2011 2018 20162015 2016 2017 2013新加坡樟宜2017 2008 2018 2013前2013 2013 2016 2015前日本成田2007前20052016 2016 2005 2017前资料来源：品牌官网/公众号、机场官网，浙商证券研究所；注：仅指精品类门店，不包含同品牌美容、配饰店。 以2021年6月底正式投用的成都天府国际机场为例，有税商业区建设了面积2700平米的名品购物区锦奢汇，截至21年8月，共有13家奢侈品品牌及1家高端腕表品牌（Omega）开业，其中Dior、圣罗兰、华伦天奴、亚历山大王为国内机场首店；LV、Dior、Gucci三家店铺均为品牌方直营；此外，根据商业地产志报道，爱马仕也将以直营店的形式于年内入驻天府机场。图 19： LV 北 京 大 兴 国 际 机 场 店 （ LV 国 内 首 家 机 场 店 ） 图 20： 成 都 天 府 机 场 T2 锦 奢 汇 商 业 店 铺 布 局 资料来源：WWD国际时尚特讯，浙商证券研究所资料来源：WWD国际时尚特讯，浙商证券研究所深圳机场高端商业布局迎来突破，Prada国内机场首店正在装修。2020年底，深圳机场与第一太平戴维斯合作，对机场卫星厅100余个商业网点进行招商。根据时尚头条网报道，此轮招商后深圳机场将引进Vivienne Westwood、EmporioArmani、菲格拉幕、宝格丽等奢侈品牌，而由拉格代尔运营的卡地亚（150平米）和Burberry（134平米）已 table_page 行 业 深 度 报 告 16/25请务必阅读正文之后的免责条款部分 经率先进入T3航站楼；根据小红书照片，深圳机场Prada门店正在装修，这是国内首家机场店。图 21： Prada 深 圳 机 场 店 （ 国 内 首 家 机 场 店 ） 正 在 装 修 图 22： 深 圳 机 场 卡 地 亚 门 店 2020 年 8 月 开 业 资料来源：小红书，浙商证券研究所资料来源：拉格代尔集团，浙商证券研究所广州机场改善空间较大。截至2021年9月，我们将广州机场与同一区域的深圳机场有税商业布局进行对比，结合表1和表2，我们可以发现广州白云机场当前有税商业入驻品牌的高端程度不够，与其国内三大国际航空枢纽之一（客流量TOP3）的地位不匹配，亟待升级，一旦出现边际改善，对广州机场的业绩促进程度将较为显著。表 6： 广 深 机 场 入 驻 奢 侈 品 牌 情 况 比 较 （ 截 至 2021 年 9 月 ）品类广州机场深圳机场箱包、皮具MCM、TUMI、Coach、菲格拉幕MCM、Coach、TORYBURCH、菲格拉幕、Kenzo、Prada（装修中） 成衣Max Mara、 Zegna、 BALLY Burberry、HUGO BOSS、Max Mara、乔治阿玛尼珠宝潘多拉宝格丽、卡地亚腕表泰格豪雅浪琴、万宝龙、Gucci墨镜Gucci鞋履Jimmi Choo STUARTWEIZMAN、Jimmi Choo资料来源：机场官网，浙商证券研究所3.2. 机 场 渠 道 价 值 渐 显 ， 料 重 奢 对 机 场 将 愈 加 重 视机场客流是已经过筛选的具有强购买力的高端商旅客，疫情后国人消费购买力仍然强劲。通过机票价格筛选后，机场旅客往往具有高附加值。我们以上海机场免税销售情 况作为大致参照，2019年，浦东机场国际及地区旅客吞吐量3851万人次，不及仁川、樟宜、泰国、迪拜等海外国际机场，但上机人均免税消费额约为358元，彰显强劲的消费购买力。根据商业地产志数据，跟有税顶级商业中心比