内房板块专题报告：政策压力边际趋缓“房住不炒”仍是主基调.pdf

1 政策压力边际趋缓，“房住不炒”仍是主基调 内房板块专题报告 2021年 10月 27日 山证国际研究部 分析师：高景东 中央编号： AYP093 电话： 852 2501 1037 电邮： .hk 2 摘要 调控加码以防范 、 化解房地产金融风险 ： 近 年来 ， 中央对房地产市场调控政策不断升级 ， 从房企 融资端 、 银行 放贷端 、 土地 供应端 三 个主要维度 ， 多措并举 ， 其中包括 实施 房企融资新规 “ 三线 四档 ” 政策 、 房贷集中度 “ 两条红线 ” 政策 、 “ 双集中 ” 土地供应 政策 等 ， 进一步落实 “ 稳地 价 ” 、 “ 稳房价 ” 、 “ 稳预期 ” 之目标 ， 并且防范 化解 房地产金融风险 。 受疫情扰动和调控升级所影响 ， 全国房地产市场持续降温 ： 房地产月度累计开发投资完成额和新 开工面积同比增长势头在 2021年 3月开始下滑 ， 首 9个月累积同比分别增长约 8.8%和 -4.5%。 此外 ， 全国 整体 商品房 今 年首 9个月累计销售 增 长 持续 回落至约 16.6%；其中 ， 住宅类房 屋期 内累计销售 增长约 17.8%， 表现明显优于办公楼 (约 0.5%)和商业营业房 (约 0.5%)。 政策压力边际趋缓 ， “ 房住不炒 ” 仍是主基调 ： 人民银行分别在 9月 27日和 29日先后提及房地产 “ 两维护 ” ： “ 维护房地产市场的健康发展 ， 维护住房消费者的合法权益 ” ， 或表明央行对房 地产市场下行以及部分房企引发的风险事件有所关注 ， 并释放维稳的信号 ， 预计针对刚需群体的 住房按揭贷款政策压力 短期内 将边际趋缓 。 基于行业整体库存仍处于合理水平以及更进一步 防范 、 化解 房地产金融风险 ， 预计中央 未来 将继续坚持 “ 房住不炒 ” 的政策主基调 ， 不会明显放松 行业 调控 力度 ， 并将积极稳妥推进房产税立法和改革 ， 扩大房产税试点 ， 建设好 房地产市场长效 管理 机制 。 此外 ， 房企融资环境仍将趋紧 ， 加剧房企分化表现 ， 并加速行业优胜劣汰 ， 而经营稳健的 优质房企将有望得益于行业集中度提升 。 严选经营稳健的优质房企 作为中长线投资标的： 经过对 38家香港主要上市内房企业 间多项指标对 比分析后 ， 认为 中海外 (688.HK)、 华润置地 (1109.HK)、 龙湖 (960.HK)当前财务安全边际 相对 较高 ， 可 作为中长线投资标的 ， 建议投资者可多加关注 。 3 目 录 1 2 3 内房企业持续优化债务结构，属“绿档”之房企不断增多 严选经营稳健的优质房企 作 为中长线投资标的 政策压力边际趋缓，“房住不炒”仍是主基调 4 第一章 政策压力边际趋缓，“房住不炒”仍是主基调 中央对房地产实施调控政策呈松紧交替情况 2008年以来，随着经济下行与楼市过热不同程度变化，中央对房地产实施调控政策呈松紧交替情况 ： 在 2008年第四季全球金融危机爆发后，中央政府推出四万亿刺激经济方案，房地产市场受到降息、降准等措施 刺激在 2009年表现恢复强势，部分地方楼价更呈现非理性涨幅。中央在 2009年第四季开始为了防止房地产市场 过热，而开启 了十 多 年 的新一轮调控之门 ； 2010至 2015年，中央政府因应房地产市场的强弱表现而调节调控政策松紧程度 。 随后一直到 2014年的“ 930房贷 新政”才迎来房地产市场放松的时期，也带动了房地产市场显著回升 ； 2016年后，国家坚持“房住不炒”定位，不再将房地产作为短期刺激经济手段，对房地产调控延续趋紧方向。 宏观 背景 刺激 政策 2008年： 受到全球金融危机影响，中国 经济增长明显放缓 国务院办公厅关于促进房地 产市场健康发展的若干意见 受到降息、降准等措施刺激在 2009年表现恢复强势，部分地 方楼价更呈现非理性涨幅 2009年至 2011年： “国四条”、“国十一条”、 “国十条”、“国八条” 2012年： 受到歐債危机影响，中国经济 表现疲软 實施 “宽松”货币政策 ： 降准、降息各两次 2012年下半年楼市 表现 开始好 转 ，并在 2013年上半年再度火 热 2013年： “新国五条” 2014年： 低线城市房屋库存承压 银监会关于进一步做好住房 金融服务工作的通知 、棚改 货币化安置方案 商品房 月均 销售 表现 在 2015年 4月开始 同比 录得正增长 ， 升 势延续至 2017年下半年 2016年： 国家 坚持“房住不炒”定位 推出限购等措施 楼市 表现 收紧 政策 房地产近十年政策简介 及影响 数据源： 国务院 官方网站、人民银行网站、公开讯息、山证国际研究部整理5 -40 -20 0 20 40 60 80 100 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 3Q2021 出口金额同比表现 (%) 商品房累计销售额同比表现 (%) 2008年至今，中央对房地产实施调控政策呈松紧交替情况，基本上与相应时期的外贸 形势 存在一定 反向 的关系。 当外贸出口表现走弱时，实施刺激政策，提振楼市表现回升，支撑整体经济保持稳定增长。外贸出口 表现 在 2016年以来 持续 回暖，有助房地产长效管理机制逐步落实，促进房地产市场平稳健康发展 。 2008年 12月 刺激政策： 关于促进 房地产市场 健康发展的 若干意见 2009年 12月 收紧政策： “国四条” 中国商品房销售额同比表现以及楼市政策和外贸出口同比表现关系图 2010年 1月 收紧政策： “国十一条” 2010年 4月 收紧政策： “国十条” 近年外贸表现持续回暖有助 房地产长效 管理 机制 逐步 落实 2011年 1月 收紧政策： “国八条” 2012年 2月 刺激政策： 开始降准 2012年 6月 刺激政策： 开始降准 全年降准、 降息各两次 2013年 2月 收紧政策： “新国五条” 2014年 9月 刺激政策： 关于进一 步做好住房 金融服务工 作的通知 2015年 6月 刺激政策： 进一步做好 城镇棚户区和 城乡危房改造 及配套基础设 施建设有关工 作的意见 2016年：“房住不炒”政策主基调 2016年至今： 调控政策包括限价、及限贷等推出频率大幅增加 刺激政策： 收紧政策： 数据源： WIND、国家统计局、 国务院官方网站 、山证国际研究部整理6 “ 三线四档 ” 房企融资 管控新规 “双集中” 供地政策 要求买地金额 不得超 年度销售额 40% 房贷集中度 “两 条 红线” 政策 上调 房贷利率 全面收紧 经营贷监管 限房价、限地价 推行二手住房 成交参考价格 发布机制 调整 增值税 免征年限 调控 加码以 防范 、 化解房地产 金融 风险 中央 近年对 房地产行业 密集出台 之主要 调控政策 数据源： 国家信息中心 、中国人民银行网站、山证国际研究部整理 中国人民银行党委书记、银保监会主席郭树清 2020年 11月发表文章 完善现代金融监管体系 指出 ， 坚决抑制 房地产泡沫。房地产与金融业深度关联。上世纪以来，世界上 130多次金融危机中， 100多次与房地产有关 。 2008年次贷危机前，美国房地产抵押贷款超过当年 GDP的 32%。目前，我国房地产相关贷款占银行业贷款的 39%， 还有大量债券、股本、信托等资金进入房地产行业 。 房地产是现阶段我国金融风险方面最大的“灰犀牛” ； 近年来， 中央对房地产市场调控政策不断升级，从房企融资端、银行放贷端、土地供应端三个主要维度，多措 并举，其中包括 实施房企融资新规“三线四档”政策、 房贷集中度“两条红线”政策，“双集中”土地供应政 策等，进一步落实“稳地价”、“稳房价”、“稳预期”之目标，并且防范 、 化解房地产金融风险 。 中国人民银行党委书记、银保监会 主席郭树清 2020年 11月 发表文章 完善现代金融监管体系 指出 坚决抑制房地产泡沫 。房地产与金融业深度 关联。上世纪以来，世界上 130多次金融危 机中， 100多次与房地产有关 2008年次贷危机前，美国房地产抵押贷款超 过当年 GDP的 32%。目前， 我国房地产相关 贷款占银行业贷款的 39%，还有大量债券、 股本、信托等资金进入房地产行业 房地产是现阶段我国金融风险方面最大的 “灰犀牛” 7 受疫情扰动和调控升级所影响，全国房地产 市场持续 降温 房地产月度 累計 开发投资完成额 同 比 表现 数据源： WIND、山证国际研究部整理 受疫情扰动和调控升级所影响，房地产月度累计 开发投资完成额 和新开工面积同比增长势头在 2021年 3月开始下 滑 ，首 9个月累积同比分别增长约 8.8%和 -4.5%； 其中，住宅类房屋之相关增长表现均明显优于办公楼和商业营业用房。 8 房屋 月度累计 新开工面积 同比 表现 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 20 12 -02 20 12 -07 20 12 -12 20 13 -05 20 13 -10 20 14 -03 20 14 -08 20 15 -01 20 15 -06 20 15 -11 20 16 -04 20 16 -09 20 17 -02 20 17 -07 20 17 -12 20 18 -05 20 18 -10 20 19 -03 20 19 -08 20 20 -01 20 20 -06 20 20 -11 20 21 -04 20 21 -09 房地产累计开发投资总完成额同比表现 (%) 住宅累计开发投资完成额同比表现 (%) 办公楼累计开发投资完成额同比表现 (%) 商业营业用房累计开发投资完成额同比表现 (%) -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 20 12 -02 20 12 -07 20 12 -12 20 13 -05 20 13 -10 20 14 -03 20 14 -08 20 15 -01 20 15 -06 20 15 -11 20 16 -04 20 16 -09 20 17 -02 20 17 -07 20 17 -12 20 18 -05 20 18 -10 20 19 -03 20 19 -08 20 20 -01 20 20 -06 20 20 -11 20 21 -04 20 21 -09 房屋累计新开工总面积同比表现 (%) 住宅累计新开工面积同比表现 (%) 办公楼累计新开工面积同比表现 (%) 商业营业用房累计新开工面积同比表现 (%) 百城住宅平均 房价 2021年 3季度环比下跌城市数急升 百城住宅平均价格指数 之 环比 表现 数据源： WIND、山证国际研究部整理 2021年 3季度 ， 百城住宅平均房价 指数环比 涨幅明显回落， 由 6月 份约 0.36%回落 至 9月份约 0.14%； 同期，百城住宅平均房价指数 环比下跌城市数 由今年 6月份的 20个大幅上升 至 9月份的 43个；另一方面， 百城住 宅平均房价指数环比 上升 城市 数 则显著回落，由 6月份的 77个下 降至 9月份的 52个。 2020-08, 89 2021-05, 80 2021-09, 52 2020-08, 10 2021-05, 17 2021-09, 43 -1.5 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 -20 0 20 40 60 80 100 右标：百城住宅价格指数环比变化 (%) 左标：百城住宅价格指数之环比上涨城市数 (个 ) 左标：百城住宅价格指数之环比持平城市数 (个 ) 左标：百城住宅价格指数之环比下跌城市数 (个 ) 9 不同级别城市之百城 住宅平均房价 2021年 3季度环比涨幅 显著 回落 百城住宅平均价格指数 按城市级别之 环比 表现 数据源： WIND、山证国际研究部整理 2021年 3季度， 不同级别城市之 百城住宅平均房价指数 环比 涨幅 均 显著回落； 其中 ， 一线城市之百城 住宅 平均 房价指数环比涨幅由 6月份 约 0.4%显著回落至 9月份约 0.03%；另一方面， 三 线城 市之百城住宅平均房价指数环比涨幅 表现较为波动 ， 相关涨幅在 7月至 9月分别约为 -1.0%、 0.16%和 0.1%。 10 -2 -1 0 1 2 3 4 百城住宅价格指数之一线城市环比变化 (%) 百城住宅价格指数之二线城市环比变化 (%) 百城住宅价格指数之三线城市环比变化 (%) -100 -50 0 50 100 150 200 商品房月度累计销售额之同比变化 (%) 商品房月度累计住宅销售额之同比变化 (%) 商品房办公楼累计销售额之同比变化 (%) 商品房月度累计商业营业用房销售额之同比变化 (%) 2021年首 9个 月 全国 商品房累计销售 增速持续回落 至约 16.6% 数据源： WIND、山证国际研究部整理 受疫情扰动和调控升级所影响 ， 今年 9月份，被 视为房地产传统销售旺季 的 “金九” 销售表现强差人意； 2021年首 9个 月全国整 体 商品房 累计 销售 增长持续 回落 至约 16.6%；其中，住宅类房屋期 内累计销 售增长约为 17.8%，表现明显优于办公楼 (约 0.5%)和商业营业房 (约 0.5%)。 商品房月度累计销售 总 额 和按商品房类别销售额 同比 表现 11 百强内房企业 2021年 3季度 权益销售 明显倒退 百强内房企业近年首 3季权益销售总额 同比表现 (%) 百强内房企业近年首 3季权益销售总额 (亿元人民币 )对比 数据源： WIND、克而瑞、山证国际研究部整理 5,566 4,428 5,968 5,714 6,858 8,778 6,641 6,174 6,890 5,089 3,951 6,756 6,661 7,231 9,061 6,409 6,297 7,811 4,262 2,475 5,716 6,589 7,840 10,273 7,966 7,957 9,470 7,111 6,173 8,729 8,456 8,985 10,398 6,940 6,268 6,034 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 2018年 2019年 2020年 2021年 12 -8.6% -10.8% 13.2% 16.6% 5.4% 3.2% -3.5% 2.0% 13.4% -16.2% -37.4% -15.4% -1.1% 8.4% 13.4% 24.3% 26.4% 21.2% 66.8% 149.4% 52.7% 28.3% 14.6% 1.2% -12.9% -21.2% -36.3% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 2019年 2020年 2021年 权益销售额数据说明： 1.数据口径：以企业股权占比为口径，即若某项目为多家房企合作，则该项目业绩按股权占比计入相应企业。 2.企业范畴：主营业务在中国内地的房地产开发企业。 3.项目属性：成交数据为商品房数据。 4.数据来源：涉及的销售额及销售面积均为合同签约数据， 不含大定或认购数据。 5.时间跨度：不作特殊说明，其统计时间段均为 所示之年度或月份的数据 。 6.百强各房企月单月销售表现是基于克而瑞公布 的各月度累积数据相减 推算得出 。 41家 首五十强内房企业 2021年 9月 权益销售 录得负增长 数据源： WIND、克而瑞、山证国际研究部整理13 首五十 强内房企业 2021年 1-9月 权益销售 同比表现 (%) 90.6% 229.4% 72.5% 19.3% 16.6% 4.5% -10.8% -16.8% -31.1% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 首五十 强内房企业 期内 权益销售 同比录得正 /负增长数 首五十 强内房企业 期内 权益销售 同比表现中位数 1 1 2 11 10 21 33 33 41 49 49 48 39 40 29 17 17 9 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 同比负增长 同比正增长 权益销售额数据说明： 1.数据口径：以企业股权占比为口径，即若某项目为多家房企合作，则该项目业绩按股权占比计入相应企业。 2.企业范畴：主营业务在中国内地的房地产开发企业。 3.项目属性：成交数据为商品房数据。 4.数据来源：涉及的销售额及销售面积均为合同签约数据， 不含大定或认购数据。 5.时间跨度：不作特殊说明，其统计时间段均为 所示之年度或月份的数据 。 6.百强各房企月单月销售表现是基于克而瑞公布 的各月度累积数据相减 推算得出 。 公司名称 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 碧桂园 2 2 . 2 % 1 2 6 . 4 % 1 5 . 3 % 6 . 3 % -2 . 2 % -1 0 . 1 % -4 . 5 % -2 4 . 2 % -3 3 . 1 % 中国恒大 4 7 . 0 % -3 5 . 9 % 8 . 0 % 2 . 4 % 7 . 3 % -7 . 8 % -3 2 . 2 % 0 . 7 % -9 1 . 3 % 万科地产 2 3 . 8 % 6 5 . 3 % 1 1 . 7 % 1 4 . 8 % -5 . 4 % -6 . 1 % -1 5 . 1 % -3 5 . 4 % -3 3 . 5 % 保利发展 1 3 9 . 8 % 1 9 . 5 % 9 0 . 0 % 2 5 . 6 % 4 7 . 9 % -1 8 . 8 % -2 4 . 2 % 1 3 . 3 % -3 5 . 4 % 融创中国 8 6 . 7 % 1 6 7 . 3 % 4 6 . 2 % 5 2 . 7 % 3 8 . 8 % 2 6 . 6 % -1 8 . 4 % -3 9 . 2 % -4 5 . 5 % 中海地产 3 5 . 7 % 7 0 . 8 % 3 7 . 8 % 2 6 . 3 % 2 7 . 2 % -1 0 . 6 % 0 . 3 % -8 . 2 % -4 4 . 0 % 绿地控股 8 9 . 2 % 5 . 3 % 4 6 . 2 % -2 . 9 % 2 . 3 % 2 2 . 2 % 6 1 . 7 % 7 . 1 % -5 5 . 5 % 世茂集团 9 5 . 7 % 1 6 2 . 1 % 5 0 . 1 % 1 8 . 8 % 3 1 . 9 % 2 . 6 % -2 4 . 0 % -1 8 . 4 % -2 9 . 9 % 华润置地 1 3 8 . 8 % 1 9 7 . 2 % 9 . 2 % 7 8 . 6 % 9 . 2 % 5 6 . 9 % -2 9 . 1 % -9 . 0 % -1 0 . 9 % 招商蛇口 7 6 . 1 % 8 4 4 . 4 % 3 9 . 7 % 5 5 . 5 % 3 5 . 3 % 2 0 . 1 % -1 7 . 0 % -4 6 . 3 % -1 6 . 5 % 金地集团 9 5 . 4 % 4 9 3 . 5 % 1 0 7 . 3 % 8 8 . 8 % 2 5 . 6 % -0 . 6 % 2 4 . 6 % -1 1 . 7 % -1 6 . 6 % 龙湖集团 4 8 . 9 % 2 1 8 . 1 % 6 . 3 % 8 . 1 % 2 5 . 0 % 6 . 4 % -9 . 9 % -1 7 . 5 % -3 3 . 2 % 新城控股 4 2 . 1 % 1 6 0 . 3 % 2 3 . 0 % 2 . 9 % 1 0 . 9 % -6 . 3 % -3 3 . 9 % -1 6 . 6 % -2 2 . 4 % 中国金茂 9 1 . 3 % 7 0 5 . 8 % 7 2 . 4 % 2 6 . 2 % 1 5 . 8 % -4 6 . 9 % -1 8 . 3 % -3 3 . 3 % -1 3 . 8 % 旭辉集团 7 7 . 2 % 4 7 9 . 6 % 1 8 7 . 2 % 1 1 8 . 3 % 4 2 . 9 % 1 1 . 4 % 1 . 8 % -3 4 . 1 % -9 . 8 % 绿城中国 1 8 0 . 0 % 9 6 6 . 7 % 8 8 . 8 % 8 7 . 3 % 8 1 . 8 % 1 0 . 6 % 1 0 . 8 % 5 6 . 5 % 9 8 . 4 % 阳光城 2 6 . 6 % 2 9 8 . 1 % 3 3 . 7 % -7 . 4 % -2 . 5 % -5 . 0 % -1 3 . 0 % 1 . 4 % 2 0 . 1 % 金科集团 3 4 . 4 % 3 2 4 . 0 % -6 . 0 % 8 8 . 2 % 1 4 . 5 % -3 2 . 7 % -2 5 . 3 % -1 8 . 7 % -3 5 . 9 % 龙光集团 1 6 4 . 6 % 3 4 9 . 4 % 8 1 . 2 % 1 1 . 9 % 0 . 3 % 2 3 . 5 % -1 7 . 8 % -1 7 . 0 % -2 5 . 2 % 建发房产 2 7 7 . 5 % 3 8 4 4 . 4 % 2 2 3 . 5 % 1 5 7 . 4 % 9 7 . 1 % 7 9 . 7 % -1 6 . 6 % 2 3 . 4 % -2 0 . 2 % 中南置地 1 0 4 . 8 % 1 4 0 . 5 % 8 2 . 5 % 1 9 . 7 % 1 . 0 % -1 6 . 6 % -3 . 2 % -3 1 . 4 % -3 4 . 2 % 中梁控股 9 3 . 0 % 4 9 7 . 5 % 1 4 0 . 0 % 1 1 . 0 % 4 . 2 % -1 9 . 8 % -4 . 3 % -2 8 . 9 % -3 3 . 5 % 佳兆业 1 0 1 . 2 % 2 5 4 . 6 % 1 7 8 . 5 % 7 4 . 0 % 3 0 . 6 % 1 0 . 5 % 5 . 9 % -6 . 1 % -3 9 . 6 % 荣盛发展 -1 0 . 0 % 3 1 7 . 0 % 1 4 3 . 1 % -2 0 . 6 % 2 1 . 0 % 3 8 . 5 % 7 5 . 7 % -1 3 . 1 % 5 1 . 9 % 融信集团 7 9 . 6 % 3 0 8 . 8 % 1 3 6 . 7 % 4 . 1 % -3 2 . 7 % 1 2 5 . 8 % 2 7 . 4 % 1 4 . 4 % 2 . 0 % 富力地产 5 9 . 5 % 1 9 7 . 0 % 1 1 . 4 % -6 . 7 % -5 . 3 % -2 7 . 9 % -2 8 . 8 % -2 7 . 8 % -3 3 . 2 % 美的置业 1 3 6 . 3 % 2 7 0 . 6 % 1 0 9 . 5 % 5 5 . 9 % 3 1 . 5 % 1 3 . 5 % -0 . 6 % -3 9 . 2 % -3 7 . 1 % 雅居乐 1 4 8 . 8 % 5 1 0 . 1 % 5 1 . 6 % -2 1 . 9 % -3 1 . 9 % 1 8 . 8 % -3 7 . 2 % -3 3 . 4 % -3 6 . 8 % 越秀地产 2 1 7 . 0 % 3 1 6 . 4 % 1 4 7 . 9 % 3 2 . 4 % -2 3 . 8 % -2 9 . 7 % -3 3 . 9 % 8 2 . 5 % -2 4 . 8 % 奥园集团 8 9 . 9 % 2 9 6 . 7 % 5 2 . 1 % 1 1 . 2 % 3 . 9 % -2 2 . 0 % -1 3 . 3 % -1 7 . 7 % -2 2 . 9 % 卓越集团 1 4 4 . 1 % 1 1 0 . 1 % 1 2 7 . 8 % -1 5 . 2 % 7 0 . 3 % 1 6 8 . 0 % 2 7 . 6 % 2 9 2 . 2 % -1 6 . 8 % 中国铁建 1 9 6 . 8 % 2 2 1 . 3 % 3 7 6 . 9 % 1 8 7 . 1 % 9 4 . 5 % 0 . 1 % -9 . 5 % -5 1 . 7 % -1 7 . 8 % 祥生集团 6 7 . 6 % 1 6 5 . 4 % 5 9 . 7 % 4 3 . 0 % -0 . 2 % 2 0 . 7 % -4 1 . 2 % 2 2 . 5 % -6 4 . 7 % 正荣集团 5 9 . 6 % 2 0 9 . 0 % 1 0 0 . 0 % 5 2 . 4 % 1 5 . 4 % -6 6 . 5 % -3 0 . 1 % -1 4 . 6 % 2 6 8 . 5 % 滨江集团 1 1 8 . 3 % 7 9 6 4 . 7 % 8 1 . 7 % -1 0 . 6 % -3 9 . 1 % 7 1 . 9 % -5 6 . 8 % -1 . 6 % 1 3 . 8 % 中骏集团 1 1 8 . 5 % 5 3 7 . 0 % 2 4 6 . 8 % 5 9 . 8 % 1 0 . 3 % 2 9 . 8 % 2 3 7 3 . 7 % 7 . 2 % -6 2 . 3 % 时代中国 1 8 . 3 % 2 0 9 . 5 % 5 7 . 3 % 4 8 . 0 % 6 . 6 % 0 . 1 % -7 . 1 % -2 6 . 8 % -3 6 . 2 % 宝龙地产 3 0 8 . 9 % 1 6 3 . 0 % 1 9 7 . 1 % 4 6 . 0 % 2 7 . 8 % 1 . 9 % 2 6 . 2 % 1 8 . 0 % -1 8 . 3 % 远洋集团 4 1 . 5 % 7 1 . 3 % 2 2 . 1 % 1 8 . 8 % 2 1 . 7 % 1 3 . 5 % 1 5 . 6 % 1 5 . 2 % 1 . 3 % 路劲集团 7 9 . 3 % 1 5 3 . 2 % 3 8 . 2 % 9 . 9 % 5 7 . 4 % 5 2 . 6 % 1 2 4 . 0 % 2 8 . 3 % -2 7 . 4 % 首开股份 9 7 . 7 % 1 0 0 . 7 % 7 2 . 6 % 1 7 0 . 1 % 3 . 7 % 4 0 . 4 % -1 1 . 8 % 1 3 . 7 % -3 . 4 % 华发股份 1 1 4 . 7 % 8 . 2 % 1 6 5 . 4 % 5 5 . 3 % 1 0 0 . 2 % -1 8 . 2 % -3 0 . 1 % -3 9 . 7 % -4 9 . 0 % 合景泰富 4 4 . 8 % 2 0 1 . 0 % 7 5 . 0 % 1 3 6 . 3 % 4 1 . 0 % 3 5 . 1 % -1 3 . 3 % -2 8 . 1 % -5 7 . 6 % 禹洲集团 1 6 9 . 1 % 2 3 7 . 4 % 6 2 . 3 % -0 . 5 % 2 . 5 % -9 . 8 % -1 4 . 7 % -2 7 . 2 % -3 2 . 3 % 金辉集团 7 1 . 8 % 9 8 5 . 5 % 3 2 . 8 % 9 . 5 % 2 9 . 2 % -2 4 . 5 % -1 2 . 2 % -4 4 . 7 % -7 3 . 1 % 海伦堡 8 4 . 7 % 1 6 9 . 9 % 1 5 2 . 1 % -9 . 8 % -1 4 . 3 % -1 8 . 3 % 3 6 . 2 % -1 8 . 1 % 2 2 . 1 % 华侨城 1 7 3 . 5 % 4 2 9 3 . 3 % 1 4 4 . 3 % 7 6 . 2 % 8 1 . 1 % 1 6 7 . 4 % 9 6 . 4 % 1 9 . 9 % 5 9 . 0 % 新希望地产 1 3 1 . 5 % 9 0 2 . 4 % 2 9 4 . 0 % 1 6 . 4 % 6 0 . 4 % 2 5 . 3 % -6 . 1 % -6 1 . 8 % -4 0 . 4 % 敏捷集团 1 3 . 3 % 3 6 7 . 4 % 2 . 3 % -5 . 0 % 8 5 . 5 % 5 6 . 3 % 3 3 . 6 % 8 1 . 1 % -4 1 . 4 % 新力地产 1 0 2 . 7 % 3 1 0 . 9 % -1 2 . 3 % -2 1 . 0 % 1 7 . 3 % -1 0 . 4 % 1 8 . 2 % -1 7 . 6 % -1 2 0 . 9 % 政策压力边际趋缓，“房住不炒”仍是主基调 数据源： WIND、山证国际研究部整理 人民银行分别在 9月 27日 和 29日 先后提 及房地产“两维护”：“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的 合法权益” ，或表明央 行对 房地产 市场下行 以 及 部分房企引发的 风险事件有所关注， 并 释放维稳 的 信号，预计 针对刚需群体的住房按揭贷款政策压力短期内将边际趋缓 ， 尤其是 在 提高个人 首次置业、“卖一买一”改善型 需求 的按揭贷款额度 ， 缩短按揭放贷周期 等 ，支持居民合理的购房消费 权益 ， 确保 正常房地产交易平稳运行 ， 同时也有望加快房企 整体销售回款 ，缓和经营层面流动 性问题。 此外， 金融机构 出于对 资金安全 性的 考虑 ， 或 更 倾向 与财务优质的房企合作，因此相关房企将 受惠程度相 对较大； 基于行业整体库存仍处于合理水平以及 更进一步 防范 、 化解 房地产金融风险，预计中央未来将继续坚持“房住 不炒”的政策主基调，不会明显放松行业调控力度， 并将 积极稳妥推进房产税立法和改革，扩大房产税试点， 建设好房地产市场长效管理机制。 此外， 房企融资环境仍将趋紧，加剧房企分化表现，并加速行业优胜劣汰， 而经营稳健的优质房企将有望得益于行业集中度提升。 全国 商品房 库存量去化周期表现 14 0 20 40 60 20 12 -02 20 12 -07 20 12 -12 20 13 -05 20 13 -10 20 14 -03 20 14 -08 20 15 -01 20 15 -06 20 15 -11 20 16 -04 20 16 -09 20 17 -02 20 17 -07 20 17 -12 20 18 -05 20 18 -10 20 19 -03 20 19 -08 20 20 -01 20 20 -06 20 20 -11 20 21 -04 20 21 -09 去化周期 (月 ) 平均值 (月 ) 低于一标准差 (月 ) 高于一标准差 (月 ) 0 10 20 30 40 20 12 -02 20 12 -07 20 12 -12 20 13 -05 20 13 -10 20 14 -03 20 14 -08 20 15 -01 20 15 -06 20 15 -11 20 16 -04 20 16 -09 20 17 -02 20 17 -07 20 17 -12 20 18 -05 20 18 -10 20 19 -03 20 19 -08 20 20 -01 20 20 -06 20 20 -11 20 21 -04 20 21 -09 去化周期 (月 ) 平均值 (月 ) 低于一标准差 (月 ) 高于一标准差 (月 ) 全国 商品 住宅库存量去化周期表现 15 第 二 章 内房企业持续优化债务结构，属 “ 绿档 ” 之房企不断增多 “ 345”新规，重点房企按负债率为核心指标 进行监管 数据源：公开讯息、观点网站、山证国际研究部整理 2020年 8月 20日， 中国人民银 行、住建部、银保监会召开了房企座谈会，与会 12家 房企代表包括碧桂园、恒大、 万科、融创、中梁、保利、新城、华侨城、绿地、华润、中海和阳光城。根据 8月 23日央行、住建部官网披露， 会议形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则 ，市场称之为“ 345”新规。 “ 345”新规 具体是 将重点房企直接纳入监管体系按负债率为核心指标进行监管 ， 依据杠杆水平高低设置三道红 线，剔除预收款后负债率大于 70%、净负债率超过 100%、现金短债比小于 1 倍，将房企分为四档设置信贷增长 规模 。根据观点网站， 监管部门 在 9月 26日 提出将 要求试点房企在 2023年 6月 30日之前完成降负债目标。 红档 (0%) 橙档 (年增速 5%) 黄 档 (年增速 10%) 绿档 (年增 速 15%) 剔除预收款 后负债率大于 70%红线一 净负债率超过 100%红线二 现金短债比小于 1 倍红线三 三条 红线 触发 二条 红线 触发 一条 红线 触发 没有 红线 触发 “ 3”条红线 “ 4”档分层管控 每档 对应有息负债增速 相差“ 5” % “ 345”新规说明图 16 内房企业 近年持续优化债务结构，属绿档之房企不断增多 香港上市主要内房企业近年踩红线情况 数据源：公司公告、山证国际研究部整理 在我们观察的 38家 香港主要上市内房企业 中 ，内房企业近年持续优化债务结构，属绿档之房企 由 2020年上半年 底的 4家 不断增 加至 2021年上半年底的 19家。 4 18 19 28 18 17 3 13 2 1 1H2020 FY2020 1H2021 0条 (绿档 ) 1条 (黄档 ) 2条 (橙档 ) 3条 (红档 ) 17 中国恒大和富力地产 2021年上半年底分别触发两条和三条红线 数据源：公司公告、山证国际研究部整理 在我们观察的 38家香港主要上市内房企业中， 19家没有触发红线， 被视作绿档 ； 17家 房企均触发一条红线， 被视作黄档 ； 中国恒大触发两条红线， 被视作橙档 ； 富力地产均触发全部三条红线， 被视作红档 。 香港上市主要内房企业触发 红线 的情况 没有触发红线 (19) 中国海外发展 (0688.HK)、 龙湖集团 (0960.HK)、 华润置地 (1109.HK)、 世 茂集团 (0813.HK)、龙光集团 (3380.HK)、 中国金茂 (0817.HK)、 雅居乐集团 (3383.HK)、 深圳控股 (0604.HK)、 越秀 地产 (0123.HK)、宝龙地产 (1238.HK)、 合生创展集团 (0754.HK)、 佳兆业集 团 (1638.HK)、 建发国际 (1908.HK)、 远洋 集团 (3377.HK)、中骏集团控股 (1966.HK)、 融信中国 (3301.HK)、 弘阳 地产 (1996.HK)、 大发地产 (6111.HK)、 景业名邦集团 (2231.HK) 触发一条红线 (17) 万科企业 (2202.HK)、 碧桂园 (2007.HK)、 融创中国 (1918.HK)、 旭辉控股集团 (0884.HK)、新城发 展 (1030.HK)、合景泰富集团 (1813.HK)、 时代中国控股 (1233.HK)、中国奥园 (3883.HK)、 美的置业 (3990.HK)、正荣地产 (6158.HK)、中梁控股 (2772.HK)、 绿城中国 (3900.HK)、 禹洲集团 (1628.HK)、 新力控股集团 (2103.HK)、 建业地产 (0832.HK)、 花样年控股 (1777.HK)、 德信中国 (2019.HK) 触发两条红线 (1) 中国恒大 (3333.HK) 触发三条红线 (1) 富力地产 (2777.HK) 18 19 19家香港上市主要内 房企业之资产 负债 率 (剔除预收款后 )仍高于 70% 香港上市主要内房企业 2021年上半年底三条红线之各项财务比率表现 数据源：公司公告、山证国际研究部整理 公司名称 现金短期负债比 净负债比率 资产负债比率 现金短期负债比 1 0 0 % 资产负债比率 7 0 % 踩红线数量 富力地产 ( 27