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此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 把握政策与市场双重驱动， 聚焦 数字经济底座工程 2021 年 12 月 28日 评级 同步大市 评级变动 ： 维持 行业涨跌幅 比较 邓睿祺 分析师 执业证书编号： S0530520120001 18042686813 相关报告 1 计算机：计算机行业 12 月月报：板块表现回暖，重提数字基建重要性 2021-12-03 2 计算机：计算机行业三季报综述：板块营收增长恢复，关注行业升级迭代机会 2021-11-10 3 计算机：计算机行业 11 月月报：三季报营收增长较好，重视行业升级迭代的影响 2021-11-08 重点股票 2020A 2021E 2022E 评级 EPS PE EPS PE EPS PE 金山办公 1.90 136.63 2.58 100.62 3.49 74.38 推荐 奇安信 -0.49 -174.98 -0.36 -238.17 0.34 252.18 推荐 景嘉微 0.69 232.46 1.19 134.79 1.83 87.65 推荐 中科创达 0.69 221.74 0.85 180.00 1.06 144.34 推荐 四维图新 -0.16 -90.06 0.02 720.50 0.12 120.08 谨慎推荐 资料来源： Wind， 财信 证券 投资要点： 行业 表现 偏弱 ，估值处于 2016 年以来 历史 低位 。 2021 年初至 12 月24 日 ， 上证指数上涨 4.17%，沪深 300 指数下跌 5.56%，创业板指上涨 11.15%，中小板指上涨 2.78%，申万计算机指数下跌 0.30%，落后上证指数 4.47 个百分点，领先沪深 300 指数 5.26 个百分点，在申万一级行业中排名第 21 位。计算机 指数 PE（ TTM，剔除负值）为 43.97倍，位于 2016年以来历史后 13.73%分位； PE（ TTM，中位数）为 48.61倍，位于 2016 年以来历史后 20.59%分位 ； 相对沪深 300 指数的估值（中位数）为 4.63倍，高于 2016 年以来历史中位数 2.51倍。 板块 营收 增速有所恢复 ，估值处于 相对合理区间 。 计算机板块整体营收增速基本恢复，板块整体增速稍高于个股增速均值，板块内大型公司年内业绩表现 相对更好 。受毛利率下滑和费用增长双重影响，计算机板块扣非净利润同比增速有所恢复，但近两年复合增速表现较差，整体规模仅恢复至 2019 年同期水平 。板块研发费用保持快速增长，结合支付给员工的现金增长来考虑，板块内研发人员数量或在扩张。 政策推动与市场需求交织 。 政策层面， “十四五”规划纲要中提出我国数字经济核心产业增加值占 GDP 比重要 在 2025年 提升至 10%。 纲要中还以“加快数字化发展 建设数字中国”这一篇章专门阐述数字经济的建设重点 。 市场层面，由于智慧终端数量的大幅提升带动数据总量膨胀，而 存储 于 核心 的 数据占比预计在 2021-2022 年 前后 超越创造 于 终端 的 数据 占比 ，这将标志着 数据由终端生成汇集到中心节点存储的数据传递链条完全形成 。由于 IT 系统建设通常稍滞后于数据的积聚，因此我们预计更大规模的政企服务需求将要到来。 投 资 观点。 计算机行业有望在政策自上而下的推动与数据膨胀带来的内生需求组成的双重驱动中恢复增长态势 ， 因此 我们建议 关注 在本轮数字经济建设中密切跟踪站在数字中国建设前沿、有望为打造数字经济底座作出坚实贡献的产业链， 以及具有未来属性代表长期发展方向的领域，建议重点关注以下两个核心赛道： 信创与网安，自动驾驶 。维持行业“同步大市”评级。 风险提示： 宏观经济不及预期风险；政策不及预期风险；芯片等上游供应紧张导致成本上升风险。 -10%0%10%20%2020-12 2021-04 2021-08 2021-12计算机 沪深 300行业定期策略 计算机 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 内容目录 1 市场回顾 . 4 1.1 计算机行业表现偏弱，超额收益聚焦于数字经济底座与未来场景 . 4 1.2 行业估值处于 2016年以来低位 . 6 1.3 机构持仓比重上升 . 7 2 板块营收增速初步恢复，研发薪酬持续增长 . 8 2.1 营收恢复平稳增长 ，毛利率有所下滑 . 8 2.2 净利润短期承压，研发费用加码助力未来成长 . 9 2.3 现金流出明显，验证短期投入提高 . 11 3 行业转变：政策推动与市场需求交织，聚焦数字经济底座建设 . 12 3.1 “十四五 ”规划明确建设数字中国，需求逐步升级 . 12 3.2 终端设备与数据 “量变 ”持续推进，数据处理需求释放拐点临近 . 13 3.3 投资观点：做好打造数字经济底座的重大工程 . 14 4 信创与网安：信创进一步深化，安全建设已成硬性要求 . 15 4.1 信创：自主可控进一步深化，行业信创逐步打开 . 15 4.2 网络安全：安全刚需不断显现，政策明确推动建设步伐 . 18 5 自动驾驶：智能化渗透率持续提升，全球竞争加剧 . 21 5.1 L2级智能化渗透率快速提升，大规模网联化时代临近 . 21 5.2 多款中高端车型开始逐步为 L4 需求军备竞赛 . 21 5.3 政策加速落地，全球自动驾驶竞争加剧 . 22 6 重点标的推荐 . 24 6.1 金山办公 . 24 6.2 奇安信 . 24 6.3 景嘉微 . 25 6.4 中科创达 . 26 6.5 四维图新 . 27 7 风险提示 . 28 图表目录 图 1： 2021 年 1 月 1 日 -12 月 24 日申万一级子行业涨跌幅榜（ %） . 4 图 2： 2021 年申万计算机指数走势（周线） . 4 图 3： 2020-2021 年申万计算机指数月涨跌幅 . 4 图 4： 2016 年以来指数绝对估值 PE（ TTM，中 位数） . 6 图 5： 2016 年以来指数相对估值 PE（ TTM，中位数） . 6 图 6： 2016 年以来指数绝对估值 PE（ TTM，剔除负值） . 6 图 7： 2016 年以来指数相对估值 PE（ TTM，剔除负值） . 6 图 8：计算机板块机构持股情况 . 7 图 9： 2018Q4-2021Q4 每季度末计算机板块外资持股情况 . 7 图 10： 2021 年 1-9 月板块营收情况（亿元） . 9 图 11： 2021 年 1-9 月板块毛利率情况 . 9 图 12： 2021 年 1-9 月板 块整体净利润情况（亿元） . 10 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 13： 2021 年 1-9 月板块销售费用、管理费用、研发费用情况（亿元） .11 图 14： 2021 年 1-9 月主要流入流出对板块经营性现金流量净额的影响（亿元） .11 图 15： “十三五 ”与 “十四五 ”规划中对数字经济发展的要求 . 12 图 16：中国物联网连接量 . 13 图 17：数据生成和存储的分布比例概况 . 14 图 18：党政办公信创发展历程及预测 . 16 图 19： “2+8+N”信创发展进程 . 17 图 20：国内新增信息安全漏洞数量 . 18 图 21：中国网络安全产业规模预测 . 20 图 22：我国网安行业集中度情况 . 20 图 23：国内前装标配 L2 级辅助驾驶汽车上险量 . 21 图 24： 2021 年广州车展部分车型智能化配置方案 . 22 表 1： 2021 年 1 月 1 日 -12 月 24 日计算机行业个股涨跌幅榜 . 5 表 2： 2021 年 1 月 1 日 -12 月 24 日计算机行业新上市个股 . 5 表 3：计算机行业外资持仓前五 . 8 表 4： “十三五 ”与 “十四五 ”规划中主要 ICT 领域篇章 . 13 表 5：党政信创替换市场规模测算 . 17 表 6： “十一五 ”到 “十四五 ”主要网络安全法律法规 . 19 表 7： 2021 年 国内发布的关于自动驾驶领域的主要政策文件 . 23 此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 1 市场回顾 1.1 计算机行业表现 偏弱 ，超额收益 聚焦于数字经济底座与未来场景 2021 年初至 12 月 24 日 ， 上证指数上涨 4.17%，沪深 300 指数下跌 5.56%，创业板指上涨 11.15%，中小板指上涨 2.78%，申万计算机指数下跌 0.30%，落后上证指数 4.47个百分点，领先沪深 300 指数 5.26 个百分点，在申万一级行业中排名第 21 位 。 图 1： 2021 年 1月 1 日 -12 月 24 日 申万一级子行业涨跌幅榜（ %） 资料来源： Wind， 财信证券 与 2020 年相比，计算机板块 今年 的行情 走势 明显 偏弱 。 周线 走势小幅震荡， 基本 保持 在 4500-5000 点 区间内。 按月度走势来看， 除了正在进行时的 12 月， 今年 计算机板块仅 在 5-6 月、 11 月的行情中 走出上涨行情， 5 月、 11 月涨幅也较弱，仅分别上涨 8.34%、7.60%， 其他月份均表现疲弱 。 图 2： 2021年申万计算机指数走势（周线） 图 3： 2020-2021年申万计算机指数月涨跌幅 资料来源： Wind， 财信证券 资料来源： Wind， 财信证券 -0.30-30-20-1001020304050煤炭电力设备有色金属公用事业基础化工钢铁石油石化汽车环保建筑装饰电子机械设备综合轻工制造国防军工建筑材料交通运输美容护理纺织服饰通信计算机食品饮料银行传媒商贸零售农林牧渔医药生物房地产社会服务非银金融家用电器30003500400045005000550060002021/1/8 2021/4/8 2021/7/8 2021/10/8计算机 上证指数 沪深 300-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2020 2021 此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 2021 年计算机行业 股 平均 涨跌幅为负数 ，超额收益 标的所属赛道相对 分散 。 剔除被实施退市风险警示的公司后， 年初至 12 月 24 日 ， 申万计算机行业 280 只股票中 113 只上涨， 167 只下跌，个股涨幅中位数为 -4.69%，明显 低于 行业指数 （ -0.30%） 。 剔除 今年发行上市的新股后，涨幅 前十 的股票分别为 佳创视讯、 卫士通、润和软件、朗新科技、启明信息、 龙软科技、 赛意信息、数码视讯、维宏股份、德赛西威 ，它们的平均涨幅为133.79%（上年 涨幅 前十 公司 的平均涨幅为 276.02%） ；跌幅前十的股票分别为光云科技、城地香江、华宇软件、中新赛克、博睿数据、万达信息、汉邦高科、紫晶存储、竞业达、福昕软件 。 我们发现 涨幅前十的 股票主要集中在三个 大 行业 ，其中卫士通、润和软件属于 信创和自主可控 方向 ， 朗新科技、龙软科技 、赛意信息 、 维宏股份属于传统产业赋能 ，佳创视讯、启明信息、数码视讯、德赛西威则 属于 新型应用 领域， 面向具有长远目标的元宇宙、自动驾驶等领域 。 不难 看出， 今年计算机板块的细分赛道虽然分散， 但其中多数与可信可控或赋能传统产业有关，与实现自主可控及智能制造的政策指引方向相匹配，反映出计算机产业 逐步成为 数字 经济底座的趋势 ， 而虚拟现实与智能汽车等赛道 则更直接地体现出计算机行业契合 人们对 未来数字化社会 想象的科技属性 。 表 1： 2021 年 1月 1 日 -12 月 24 日 计算机行业个股涨跌幅榜 行业涨幅前 十 名 行业 涨幅后十 名 股票名称 涨 跌 幅 (%) 关注点 股票名称 涨跌 幅 (%) 关注点 卫士通 220.37 数据安全 光云科技 -48.99 电商 SaaS 佳创视讯 189.87 虚拟现实 博睿数据 -48.44 运维 润和软件 177.53 智能物联 /华为 华宇软件 -48.11 政法信息化 朗新科技 158.32 能源 IT 紫晶存储 -46.62 光存储 龙软科技 141.31 智慧矿山 /华为 城地香江 -45.51 IDC 启明信息 118.28 智能网联汽车 佳华科技 -44.32 智慧城市 数码视讯 110.71 虚拟现实 中新赛克 -44.06 网络可视化 延华智能 107.53 智慧城市 福昕软件 -42.90 国产软件 赛意信息 104.60 智能制造 /华为 万达信息 -41.03 医疗信息化 德赛西威 88.30 智能网联汽车 卓易信息 -39.92 国产固件 资料来源： Wind， 财信证券 计算机板块 2021 年 IPO 表现较弱。 2021 年 年初至 12 月 24 日 申万计算机板块新上市公司 20 家 ，少于 2020 年的 32 家和 2019 年的 23 家 。 这 20 家公司年内的平均涨跌幅仅为 -14.29%，表明 计算机板块 新股的平均受追捧程度较低 。 表 2： 2021 年 1月 1 日 -12 月 24 日 计算机行业 新上市 个股 股票名称 年内 涨 跌 幅(% ) 关注点 股票名称 年内涨跌 幅(% ) 关注点 盈建科 -65.15 建筑行业软件 中科通达 -41.83 公共安全 新炬网络 -30.07 运维 和达科技 53.17 水务信息化 创识科技 -19.18 电子支付 正元地信 -25.03 地理信息化 罗普特 -46.14 安防监控 安联锐视 -23.39 视频安防 中望软件 -16.41 CAD 海天瑞声 -38.22 数据资源 青云科技 -37.96 云计算 亚康股份 -5.19 服务器 此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 品茗股份 -41.09 建筑行业软件 天亿马 -16.84 智慧城市 信安世纪 38.75 信息安全 新点软件 -9.61 智慧城市 普联软件 -27.29 石油石化 IT 鸥玛软件 -15.45 考试软件 税友股份 99.95 财税信息化 嘉和美康 -18.83 医疗信息化 资料来源： Wind，财信证券 1.2 行业估值处于 2016 年以来低位 至 2021 年 12 月 24 日，计算机 指数 （申万） PE（ TTM，剔除负值）为 43.97 倍，位于 2016 年以来 历史后 13.73%分位； PE（ TTM，中位数）为 48.61 倍，位于 2016 年以来历史后 20.59%分位。计算机 指数 相对沪深 300 指数的估值（中位数）为 4.63 倍，高于2016 年以来 历史中位数 2.51 倍。 由于 疫情及宏观经济不景气的干扰，难言 行业估值 与 业绩 增速 是否 充分 匹配 。如果 以 计算机技术是打造数字经济底的核心工具之一 作为 基本认识， 当前 较低 的估值或许 可以解释为 计算机行业 泡沫消退、去伪存真的一种结果 。 图 4： 2016年以来 指数 绝对 估值 PE（ TTM， 中位数 ） 图 5： 2016年以来 指数 相对估值 PE（ TTM，中位数 ） 资料来源： Wind， 财信证券 资料来源： Wind， 财信证券 图 6： 2016年以来 指数 绝对估值 PE（ TTM，剔除负值 ） 图 7： 2016年以来 指数 相对估值 PE（ TTM，剔除负值 ） 资料来源： Wind， 财信证券 资料来源： Wind， 财信证券 0204060801001201402016-1-82016-5-82016-9-82017-1-82017-5-82017-9-82018-1-82018-5-82018-9-82019-1-82019-5-82019-9-82020-1-82020-5-82020-9-82021-1-82021-5-82021-9-8全 A 沪深 300 SW计算机 中位数0.001.002.003.004.005.006.002016-1-82016-5-82016-9-82017-1-82017-5-82017-9-82018-1-82018-5-82018-9-82019-1-82019-5-82019-9-82020-1-82020-5-82020-9-82021-1-82021-5-82021-9-8SW计算机 /沪深 300 中位数01020304050607080902016-1-82016-5-82016-9-82017-1-82017-5-82017-9-82018-1-82018-5-82018-9-82019-1-82019-5-82019-9-82020-1-82020-5-82020-9-82021-1-82021-5-82021-9-8全 A 沪深 300 SW计算机 中位数0.002.004.006.008.0010.0012.002016-1-82016-5-82016-9-82017-1-82017-5-82017-9-82018-1-82018-5-82018-9-82019-1-82019-5-82019-9-82020-1-82020-5-82020-9-82021-1-82021-5-82021-9-8SW计算机 /沪深 300 中位数 此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 1.3 机构持仓比重上升 近三年计算机行业的机构持仓情况在全行业中排名较为落后。 计算机板块的机构 持股 市值 于 2020 年 Q2 时进入 准 万 亿元 区间 ， 此后 维持 在 8500-10500 亿元区间 波动， 至2021 年 Q3 末计算机板块机构持股市值约为 9275 亿元，较上季度末减少约 1266 亿元。虽然机构持仓市值的稳定在较高区间， 但 机构持仓占 流通 A股 的比例 却处于过去三年较低区间震荡 ， 2021 年 Q3 末计算机板块机构持仓占流通 A股比例仅为 30.50%。 图 8： 计算机板块机构持股情况 资料来源： Wind，财信证券 外资 （含陆股通） 持有 计算机 行业的市值逐步 增长 ， 自 2018 年 末 以来 保持抬升 ，至2021 年 12 月 19 日已达到约 1182 亿元 ， 尽管占整个计算机板块流通市值的比例尚只有不到 4%，但显示出良好的提升态势。尽管 2021 年计算机指数的疲软 ，外资持仓比例与持仓市值仍在提升，显示出对行业的长期看好 。 图 9： 2018Q4-2021Q4每 季度末 计算机板块外资持股情况 资料来源： Wind，财信证券 9275 30.50%28.00%29.00%30.00%31.00%32.00%33.00%34.00%35.00%020004000600080001000012000每期持股市值（亿元） 占流通 A股比例1182 3.80%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%0200400600800100012001400外资持仓市值（亿元） 占流通市值比例 此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 外资持仓 明显集中在 各赛道 龙头公司， 且外资 持仓最多的公司与 2020 年末有 一定 变化 ， 2021 年末持仓市值 最大 的 前五家 公司 分别 为广联达、 恒生电子、 用友网络 、 中科创达及 科大讯飞 ；按 自由流通值 比例算，外资持有最多的公司为 宝信软件、 启明星辰 、 广联达、 朗新科技 和 恒生电子 。 表 3： 计算机行业 外资持仓 前五 2020 年 12月 31日 2021 年 12 月 19日 按持仓市值排名前五大公司 上市公司 持仓市值 （亿元） 占自由流通值比例 上市公司 持仓市值 （亿元） 占自由流通值比例 广联达 180.11 24.35% 广联达 148.49 23.68% 海康威视 163.20 9.73% 恒生电子 133.94 18.00% 恒生电子 95.69 11.02% 用友网络 83.16 14.30% 用友网络 48.41 6.78% 中科创达 70.99 15.98% 启明星辰 46.48 24.43% 科大讯飞 68.84 7.61% 按 占自由流通值比例 排名前五大公司 上市公司 持仓市值 （亿元） 占自由流通值比例 上市公司 持仓市值 （亿元） 占自由流通值比例 启明星辰 46.48 24.43% 宝信软件 55.31 26.42 广联达 180.11 24.35% 启明星辰 50.20 25.47 安恒信息 12.20 13.51% 广联达 148.49 23.68 中科创达 36.11 11.74% 朗新科技 28.81 21.45 德赛西威 18.56 11.31% 恒生电子 133.94 18.23 资料来源： Wind， 财信证券 2 板块 营收 增速初步 恢复， 研发薪酬持续增长 我们 以 2021 年新版申万行业分类中近三年（ 2019-2021）三季报数据完整、财报具备可比性、计算机业务营收占主导地位、目前未被实施退市风险警示的上市公司（共 250家）为样本进行 比较 。 2.1 营收恢复平稳增长，毛利率有所下滑 计算机板块整体营收增速基本恢复，板块整体增速 稍高于 个股增速均值 ， 头部公司优势更大 。 在营收增长的同时， 以实施类业务为主的 IT应用类公司及以硬件为业务载体的公司 也 因 缺芯等因素 导致成本上升 ， 使 板块毛利率短期承压。 2021 年 1-9 月板块整体营收实现较快增长，实现营业收入合计 5360.89 亿元，同比增长 20.13%，相对 2019 年同期的复合增长率约为 11.10%；板块营收增速中位数为 16.62%，较 2019 年同期增速中位数降低 0.95 个百分点 ，近两年三季报复合增速的中位数约为10.04%。 此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 10： 2021 年 1-9 月板块营收情况（亿元） 资料来源： Wind，财信证券 板块整体毛利率有所下滑， 2021 年 1-9 月板块毛利率为 32.92%，较上年同期降低 0.32个百分点，较 2019 年同期降低 0.53 个百分点。毛利率中位数下降较多， 1-9 月 仅为 37.57%，与 2017-2019 年同期约 40%的毛利率水平相比明显偏低。 图 11： 2021 年 1-9 月板块毛利率情况 资料来源： Wind，财信证券 2.2 净利润短期承压，研发费用加码助力未来成长 受毛利率下滑和费用增长双重影响， 计算机板块 扣非净利润同比增速有所恢复，但近两年复合 增速 表现较差，整体规模仅恢复至 2019 年同期水平 ， 头部公司恢复相对较好 。 此报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 我们认为出现这种分化的主要原因是，一方面是在订单减少的环境中，大型公司能够以相对较低的边际成本和费用获取订单；另一方面是上游缺芯等因素导致上游硬件产品的供应不足，行业内部竞争上游货源，中小公司 利润率 受到的侵蚀更为严重。 本轮费用增长主要来自研发费用和销售费用，基于技术驱动的行业特征，当下研发费用的投入将助力板块未来的业绩增长，而销售费用的增长与营收增长相匹配 ，预计不必对业绩产生较大拖累。 2021 年 1-9 月板块实现归母净利润合计 344.41 亿元，同比增长 7.29%，近两年复合增速约为 -7.43%；个股归母净利润增速中位数为 -1.87%，近两年复合增速的中位数约为-13.28%。 为排除部分大额非经常性损益的干扰， 以 扣非净利润进行观察 ， 1-9 月板块实现扣非净利润合计 276.41 亿元，同比增长 15.80%，近两年复合增速约为 -0.80%；个股扣非净利润增速中位数为 3.29%，近两年复合增速的中位数约为 -19.82%。 图 12： 2021 年 1-9 月板块整体净利润情况（亿元） 资料来源： Wind，财信证券 2021 年 1-9 月板块整体销售费用合计 500.42 亿元，同比增长 23.74%，近两年同期的复合增长率约为 11.80%；销售费用率为 9.33%，与 2019 年同期基本持平。 板块整体管理费用合计 324.61 亿元，同比增长 16.62%，近两年同期的复合增长率约为 8.03%；管理费用率为 6.06%，较 2019-2020 年同期分别降低 0.34、 0.18 个百分点。 板块整体研发费用合计 588.82 亿元，同比增长 24.30%，近两年同期的复合增长率约为 17.16%；研发费用率为 10.98%，较 2019-2020 年同期分别提高 1.10、 0.36 个百分点。 此报告仅供内部客户参考 -11- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 13： 2021 年 1-9 月板块销售费用、管理费用、研发费用情况（亿元） 资料来源： Wind，财信证券 2.3 现金流出明显，验证短期投入提高 板块经营性现金流量净额承压明显 。一方面，板块现金回流速度降低，营收的现金含量有所降低；另一方面，现金流出大幅增加，过去两年支付给员工及为员工支付的现金增量是现金流出的主要增长点 。 由于 支付给职工以及为职工支付的现金 增长明显高于营收增长 ，如果 考虑到 全国软件业大约每年 5%的人均薪酬涨幅，那么计算机板块的上市公司很可能在提升员工薪酬的同时扩大人员规模，板块未来的业务开展能力有望上升。 现金流入方面， 2021 年 1-9 月 销售商品、提供劳务收到的现金 总和为 5517.53 亿元，同比增长 14.52%，低于同期营收增速；近两年同期的复合增长率为 10.95%，与营收的复合增速基本匹配。板块整体销售收现率为 104.00%，较 2019-2020 年同期分别降低 0.94、6.33 个百分点。 现金流出方面， 1-9 月 购买商品 、接受劳务支付的现金 总和为 4136.61 亿元，同比增长 21.04%，近两年同期的复合增长率为 12.16%； 支付给职工以及为职工支付的现金 总和为 1436.57 亿元，同比增长 25.85%，近两年同期的复合增长率为 17.03%。 图 14： 2021 年 1-9 月主要流入流出对板块经营性现金流量净额的影响（亿元） 资料来源： Wind，财信证券 此报告仅供内部客户参考 -12- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 3 行业转变 ： 政策推动与市场需求交织 ，聚焦数字经济底座建设 3.1 “十四五”规划明确建设 数字中国 ，需求逐步升级 我国在 2021 年 3 月出台 的 “十四五”规划 纲要 中明确提出 ，“十四五” 时期发展 的主要目标之一是 我国数字经济核心产业增加值占 GDP 比重 要从 2020 年的 7.8%提升至2025 年 的 10%。与“十三五”规划相比，“十四五”规划在数字经济的目标更为具体 。以此推算， 2020 年我国 GDP 约为 101.4 万亿元，其中数字经济产业增加值约为 7.9 万亿元，假设 2020-2025 年期间我国 GDP 年均复合增速为 4.5%，则对应 2025 年我国数字经济产业增加值目标约为 12.6 万亿元，对应 2020-2025 年复合增速约为 9.8%。 图 15： “十三五”与“十四五”规划中对数字经济发展的要求 资料来源： 中国政府网 ，财信证券 整理 纲要中还 以“ 加快数字化发展 建设数字中国 ” 这一篇章专门 阐述数字经济的 建设重点 ，明确打造数字经济新优势、加快数字社会建设步伐、提高数字政府建设水平、营造良好数字生态四大方向 。 对比“十三五”规划中 ICT 领域相关的主要篇章，我们发现“十 此报告仅供内部客户参考 -13- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 三五”规划中的 ICT 相关篇章是以“互联网 +”为出发点， 其中构建网络及相关设施的部分在“十四五”规划中融入建设现代化基础设施体系 这一章节 中， 而 “十四五”规划 还增加了大量关于数据资源要素配置的内容， 这是由 数字经济基础设施建设逐渐 延伸至 数字经济中上层建筑的信号。 表 4：“十三五”与“十四五” 规划 中主要 ICT领域 篇章 “十三五”规划 “十四五”规划 第六篇 拓展网络经济空间 第二十五章 构建泛在高效的信息网络 第二十六章 发展现代互联网产业体系 第二十七章 实施国家大数据战略 第二十八章 强化信息安全保障 第三篇 加快发展现代产业体系 巩固壮大实体经济根基 第十一章 建设现代化基础设施体系 第五篇 加快数字化发展 建设数字中国 第十五章 打造数字经济新优势 第十六章 加快数字社会建设步伐 第十七章 提高数字政府建设水平 第十八章 营造良好数字生态 资料来源： 中国政府网， 财信证券 整理 3.2 终端 设备 与数据“量变” 持续推进 ， 数据 处理需求 释放拐点 临近 实现 数字化 主要分为 电子化与数据化两个方面，其中电子化 为数据的采集和运算提供物理基础，数据化则 负责借助 软件 技术去 进行实际的 数据 处理 然后进行赋能、赋值、赋智 ，因此一定程度的电子化是实现数据化的必要条件 。 近年来， 全社会的 电子化程度在持续 提高， 不必说几乎无处不在的 PC 终端 和智能手机 ， 制造业 使用的 各种工业机器人、无人工厂 早已 屡见不鲜 ，而智能可穿戴设备、 食品溯源 、智能家居、智能网联汽车也在不断 出现或 融入人们的衣食住行 。 据 艾瑞咨询测算 ， 2021 年中国物联网连接量约为 88亿个，同比增长 19.4%，相对 2016 年增长近 9 倍 ；预计到 2025 年时，中国物联网连接量将达到 156 亿个，相对 2020 年的 年均 复合增长率约为 16.1%。 可以看出 ，万物互联的时代大幕已然 拉开 ，物联网设备连接量的持续增长将为数据化进程持续提供“燃料”，使数据持续积聚的“量变”走向进一步应用赋能的“质变”。 图 16： 中国物联网连接量 资料来源：艾瑞咨询，财信证券 注 ： 此处物联网连接设备指智能穿戴 、 车联网 、 工业互联网 、 安防 、 城市公共服务等场景下的传感设备 此报告仅供内部客户参考 -14- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 设备数的快速增长带来了数据量的膨胀， 据 IDC 与希捷 的 预测 ， 2025 年时全球每年产生的数据总量将达到 175.8ZB（ 1ZB约合 109TB），相当于 2015 年 18.2ZB的 9.7 倍 ，年均复合增速约为 26%。 由于大多数智能终端数据处理 能力天然有限，以及万物互联改变了过去数据堆积的格局，数据必将汇聚于政府、企业、组织等机构级单位，从而使机构级单位在数据的存储和应用中将逐步占据绝对主导地位。 IDC 与希捷预测， 2025 年时存储于 中心节点 及边缘 节点 的数据约占数据总量的 80%，其中核心部分约占总量的 70%。这一变化将推动机构级单位大幅提高数据处理能力，而这种能力的扩张将要求机构级单位不能仅仅依靠独立终端或零散的 IT 系统来处理，因此将推动面向政企服务的企业级的IT 系统领域成长。 我们注意到，预测中存储 在 中心节点 的 数据 比重 预计将在 2021-2022年 前后超过创造于 终端 的 数据 比重 ， 这一方面 将标志着 数据 由 终端 生成 汇集 到 中心节点存储的 数据 传递链条完全形成 ， 绝大部分的数据处理与存储职责将 以云计算 的形式 移交给大型人工智能、工业互联网等服务 供应商 ；另一方面也在一定程度上 印证 了 以边缘和终端为主 各类中小型智能 设备 的繁荣（大多数中小型智能 设备 的数据处理及存储能力很弱），这种繁荣将使得提供这些 智能设备 产品的企业需要处理更多的数据来实现智能化的服务 。 由于 IT 系统建设 通常稍 滞后于数据的积聚 ， 因此我们预计更大规模的政企服务需求将要到来 。 图 17： 数据生成和存储的分布比例概况 资料来源： IDC，希捷公司官网，财信证券整理 3.3 投资 观点 ： 做好 打造数字 经济 底座 的 重大工程 结合政策和市场两方面来看， 社会环境中 既有创造新的经济增长动能的要求，也有利用日渐膨胀的数据资源中提高效率的意愿 。 自上而下的政策引导与自下而上的市场内0%10%20%30%40%50%60%70%80%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025终端生成 边缘生成 中心生成终端存储 边缘存储 中心存储 此报告仅供内部客户参考 -15- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 生需求都在指向 数字经济这个大方向， 未来 较长时间内 计算机行业 首要职责就是做好打造数字经济底座这一重大工程 。 我们从 板块业绩 来观察 ， 发现已有部分迹象表明 计算机板块 正在逐步实现前述职责。自 2020 年疫情以来 计算机板块 受到了较大影响 ， 特别是那些依赖政府投资细分领域 ， 在2021 年也承受着较大压力 ，市场走势的疲软也是这种承压的直接表现。 但 通过拆分细分板块的增长数据（详见 计算机行业三季报综述：板块营收增长恢复，关注行业升级迭代机会 ），不难发现整个计算机行业的增长重心正在由 2018-2020 年间快速成长的通用软件、硬件外设等“终端 -机构 级” 软硬件产品 ，逐步转向智慧能源、智能制造、智能汽车等“机构 -平台级” IT 技术 集成 应用 ，前者 专注 处理 从 单台 PC 到 小型组织 量级的数据，后者则需要处理大型企业乃至城市量级的数据 。尽管这种转移趋势仍需假以时日来 验证 ，但 这种趋势在理论上可与 数据总量膨胀的影响 相互印证 。而 研发费用 及为职工支付的现金 的 增长 ， 或可说明板块 内 研发人员数量 在短期业绩增速 平平 的 基础上 保持扩张 。 对于高度依赖人力的计算机行业来说，这种 扩张 既能在一定程度上显示出板块的实际景气度，也能反映 上市公司对在手订单和 未来 需求 有 不错的 信心 ， 印证了 产业 对数字化建设的乐观态度 。 但我们 同时 也必须注意宏观环境，特别是国际关系的变化。近年来我国与部分国际势力之间的摩擦不断升级，自华为、中兴以来 越来越多的 国内科技企业 与院校 被列入实体清单，对我国建设现代化、数字化、智能化社会形成阻碍。“十四五”规划纲要中再次强调，“ 坚持自主可控、安全高效，推进产业基础高级化、产业链现代化 ”， 明确了 “制造强国” 必须要 “自主可控 ，安全高效” ，而 2021 年中央经济工作会议中更强调了“ 外部环境更趋复杂严峻和不确定 ”，表明外部产品与服务的供应更趋不可靠 。 因此，尽管目前国产软硬件仍有生态薄弱、产品性能有待进一步提高等问题，但 遵循“好软件是用出来的”这一原则，预计我国将继续推动信创与安全产业发展，使信创与安全常态化、标准化。 综上所述 ，我们认为 计算机行业 有望 在 政策 自上而下的 推动与 数据膨胀带来的 内生需求 组成 的双重驱动 中恢复增长态势。 我们建议在本轮数字经济建设中， 密切跟踪站在数字中国建设前沿 、有望为打造数字经济底座作出坚实贡献 ，以及具有未来属性代表长期发展方向 的 领域 ，建议重点关注以下 两个 核心 赛道 ： 1、信创与网安， 2、自动驾驶。维持行业“同步大市”评级。 4 信创与 网安 ： 信创进一步深化，安全建设已成硬性要求 4.1 信创 ： 自主可控进一步深化， 行业信创逐步打开 “
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