资源描述
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 44.37 元 目标价格（ 人民币）： 62.00 元 市场数据 (人民币 ) 总股本 (亿股 ) 49.06 已上市流通 A股 (亿股 ) 45.14 总市值 (亿元 ) 2,176.89 年内股价最高最低 (元 ) 82.67/42.82 沪深 300 指数 4254 深证成指 12264 相关报告 1.壁垒夯实，成长空间广阔 -顺丰控股深度报告， 2022.3.30 郑树明 分析师 SAC 执业编号： S1130521040001 zhengshuming 盈利能力 逐季 修复，国际业务 未来 可期 公司基本情况 (人民币 ) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 153,987 207,187 286,529 335,968 391,113 营业收入 增长率 37.3% 34.5% 38.3% 17.3% 16.4% 归母净利润 (百万元 ) 7,326 4,269 7,595 11,048 14,470 归母净利润增长率 26.4% -41.7% 77.9% 45.5% 31.0% 摊薄每股收益 (元 ) 1.61 0.87 1.55 2.25 2.95 每股经营性现金流 净额 2.32 2.94 2.90 6.37 5.99 ROE(归属母公司 )(摊薄 ) 13.0% 5.1% 8.6% 11.3% 13.1% P/E 54.9 79.2 28.7 19.7 15.0 P/B 7.1 4.1 2.5 2.2 2.0 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩 2022 年 3 月 30 日， 顺丰控股 发布 2021 年 年度报告 。 2021 年公司实现收入2072 亿元，同比增长 35%； 归母 净利 为 43 亿元，同比 下降 42%。其中 Q4公司实现 收入 713 亿元，同比增长 61%； 归母 净利 为 25 亿 元，同比 增长43%；扣非归母净利为 15 亿元，同比增长 46%。 2021 年归母净利位于业绩预告中枢，基本符合我们先前预期。 分析 盈利能力 逐季 修复 ， 嘉里 并表 Q4 营收大增 。 受 2021 年初 资源投入加大、低毛利率 经济快递 占比提升、税费减免优惠结束 等 因素 影响， 公司 2021 年业绩同比下降 42%。 自 Q2 起 公司 优化 经营举措， 聚焦核心业务， 收入端主动调优产品和客户结构，成本端推 进四网融通，精益化成本控制，改善整体效益， 毛利率逐季修复 。 2021 年公司毛利率为 12.4%，同比下降 4pct，其中 Q4 毛利率回升至 14.5%，同比增长 2.5pct。 Q4 营收和 业绩同比明显增长 ， 其中因 嘉里物流并表 贡献 的营收为 203 亿元，归母 净利 为 3.7 亿元 。 快递 营收 稳步增长 ，新业务 占比 及盈利能力 明显 提升 。 2021 年公司 快递业务收入 为 1284 亿元，同比增长 16%； 业务 量 同比增长 29.7%，基本与行业持平 ，在 2020 年高基数下维持高增长 。 2021 年公司 非 快 递业务 收入 为 788亿元，同比增长 81%， 营收 占比 提升 10pct 至 38%， 继续向综合物流服务商转变，其中 快运、同城、供应链及国际分部 净利率分别同比提升 2.2pct、4.6pct、 0.8pct 至 -1.9%、 -11.0%和 1.5%。 与嘉里物流协同发展 ， 国际业务将成为新业绩增长点 。 公司与嘉里物流将协同发展，共同提升国际业务竞争力：（ 1）嘉里物流作为国际领先货代公司，具备货量优势，将协助提升顺丰航空机队的装载率；（ 2） 顺丰 有望借助 嘉里物流 在东南亚本土 的运营实力 ， 扩展国际快递业务， （ 3） 顺丰 的空运 能力 将协助 嘉里 继续做强货代业务 。 国际业务有望成为顺丰业绩的第二增长曲线 。 投资建议 预计公司 盈利能力将进一步 改善 。维持公司 2022-23 年 EPS 1.55 元、 2.25元， 新增 2024 年预测 2.95 元。维 持“买入”评级 ， 维持 目标价 62 元。 风险提示 宏观经济波动风险 、 人工成本大幅上涨风险 、 产能利用率提升不及预期风险 、 新业务发展不及预期风险 、 股东减持风险。 02000400060008000100001200042.8250.7258.6266.5274.4282.32210331210630210930211231人民币 (元 ) 成交金额 (百万元 ) 成交金额 顺丰控股 沪深 300 2022年 03月 31 日 资源与环境研究中心 顺丰控股 (002352.SZ) 买入 （ 维持评级 ） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 112,193 153,987 207,187 286,529 335,968 391,113 货币资金 18,521 16,418 35,315 27,159 31,589 36,505 增长率 37.3% 34.5% 38.3% 17.3% 16.4% 应收款项 14,190 19,509 34,998 37,182 42,677 48,611 主营业务成本 -92,650 -128,810 -181,549 -246,929 -287,358 -331,542 存货 882 987 1,547 1,624 1,811 1,998 %销售收入 82.6% 83.7% 87.6% 86.2% 85.5% 84.8% 其他流动资产 9,305 14,763 22,253 22,969 16,256 17,117 毛利 19,544 25,177 25,638 39,600 48,610 59,571 流动资产 42,897 51,677 94,112 88,934 92,332 104,230 %销售收入 17.4% 16.3% 12.4% 13.8% 14.5% 15.2% %总资产 46.4% 46.5% 44.8% 42.1% 41.8% 43.4% 营业税金及附加 -280 -379 -479 -659 -773 -900 长期投资 10,120 12,333 20,675 20,775 20,875 20,975 %销售收入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 22,020 27,737 45,497 52,208 58,494 65,130 销售费用 -1,997 -2,252 -2,838 -3,868 -4,468 -5,124 %总资产 23.8% 25.0% 21.7% 24.7% 26.5% 27.1% %销售收入 1.8% 1.5% 1.4% 1.4% 1.3% 1.3% 无形资产 15,869 16,412 28,950 28,632 28,472 28,451 管理费用 -9,699 -11,600 -15,030 -20,716 -24,223 -28,121 非流动资产 49,638 59,483 115,788 122,323 128,751 135,756 %销售收入 8.6% 7.5% 7.3% 7.2% 7.2% 7.2% %总资产 53.6% 53.5% 55.2% 57.9% 58.2% 56.6% 研发费用 -1,193 -1,742 -2,155 -2,951 -3,427 -3,950 资产总计 92,535 111,160 209,900 211,257 221,083 239,986 %销售收入 1.1% 1.1% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 短期借款 8,145 10,942 26,733 26,158 20,137 18,007 息税前利润（ EBIT） 6,375 9,204 5,137 11,406 15,718 21,477 应付款项 16,725 23,016 34,988 38,607 44,145 50,031 %销售收入 5.7% 6.0% 2.5% 4.0% 4.7% 5.5% 其他流动负债 6,111 7,851 14,301 12,289 14,330 17,151 财务费用 -683 -853 -1,563 -2,291 -2,057 -1,765 流动负债 30,982 41,809 76,022 77,055 78,611 85,189 %销售收入 0.6% 0.6% 0.8% 0.8% 0.6% 0.5% 长期贷款 6,540 1,866 3,511 3,511 3,511 3,511 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 12,520 10,726 32,452 27,071 25,611 24,637 公允价值变动收益 350 134 99 0 0 0 负债 50,042 54,400 111,985 107,637 107,734 113,336 投资收益 1,076 851 2,407 1,000 1,050 1,103 普通股股东权益 42,420 56,443 82,943 88,498 97,927 110,778 %税前利润 14.5% 8.5% 33.7% 8.4% 6.5% 5.2% 其中：股本 4,415 4,556 4,906 4,906 4,906 4,906 营业利润 7,409 10,136 7,248 11,915 16,212 21,314 未分配利润 19,737 25,708 28,246 34,222 43,651 56,501 营业利润率 6.6% 6.6% 3.5% 4.2% 4.8% 5.4% 少数股东权益 74 317 14,972 15,122 15,422 15,872 营业外收支 18 -97 -115 0 0 0 负债股东权益合计 92,535 111,160 209,900 211,257 221,083 239,986 税前利润 7,426 10,039 7,134 11,915 16,212 21,314 利润率 6.6% 6.5% 3.4% 4.2% 4.8% 5.4% 比率分析 所得税 -1,802 -3,107 -3,214 -4,170 -4,863 -6,394 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 24.3% 30.9% 45.1% 35.0% 30.0% 30.0% 每股指标 净利润 5,625 6,932 3,919 7,745 11,348 14,920 每股收益 1.31 1.61 0.87 1.55 2.25 2.95 少数股东损益 -172 -394 -350 150 300 450 每股净资产 9.61 12.39 16.91 18.04 19.96 22.58 归属于母公司的净利润 5,797 7,326 4,269 7,595 11,048 14,470 每股经营现金净流 2.00 2.32 2.94 2.90 6.37 5.99 净利率 5.2% 4.8% 2.1% 2.7% 3.3% 3.7% 每股股利 0.27 0.33 0.18 0.33 0.33 0.33 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.66% 12.98% 5.15% 8.58% 11.28% 13.06% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 6.26% 6.59% 2.03% 3.60% 5.00% 6.03% 净利润 5,625 6,932 3,919 7,745 11,348 14,920 投入资本收益率 6.98% 7.98% 1.90% 4.89% 7.09% 9.03% 少数股东损益 -172 -394 -350 150 300 450 增长率 非现金支出 4,618 5,273 12,572 8,594 10,122 11,895 主营业务收入增长率 23.37% 37.25% 34.55% 38.30% 17.25% 16.41% 非经营收益 -732 -33 -353 -289 1,154 833 EBIT增长率 31.33% 44.39% -44.19% 122.03% 37.81% 36.63% 营运资金变动 -664 -1,579 -1,732 -1,841 8,610 1,724 净利润增长率 27.23% 26.39% -41.73% 77.90% 45.47% 30.97% 经营活动现金净流 8,847 10,593 14,405 14,209 31,234 29,372 总资产增长率 29.35% 20.13% 88.83% 0.65% 4.65% 8.55% 资本开支 -6,372 -12,203 -19,048 -14,024 -15,350 -17,600 资产管理能力 投资 -5,854 -1,176 -6,123 -100 -100 -100 应收账款周转天数 31.6 34.2 41.7 41.0 40.0 39.0 其他 -2,762 -2,304 8,040 1,000 1,050 1,103 存货周转天数 3.3 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 投资活动现金净流 -14,988 -15,683 -17,131 -13,124 -14,400 -16,598 应付账款周转天数 23.6 38.9 39.2 38.0 37.0 36.0 股权募资 204 687 23,795 0 0 0 固定资产周转天数 61.5 53.0 65.1 51.8 47.6 44.0 债权募资 9,625 2,648 17,220 -1,627 -6,022 -2,129 偿债能力 其他 -2,436 -2,072 -19,894 -4,486 -3,823 -3,555 净负债 /股东权益 9.06% -2.58% 0.20% 7.51% -2.36% -7.67% 筹资活动现金净流 7,393 1,262 21,121 -6,113 -9,844 -5,684 EBIT利息保障倍数 9.3 10.8 3.3 5.0 7.6 12.2 现金净流量 1,252 -3,828 18,395 -5,029 6,989 7,090 资产负债率 54.08% 48.94% 53.35% 50.95% 48.73% 47.23% 来源：公司年报、 国金证券研究所 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 2 19 30 47 101 增持 1 3 7 16 9 中性 0 2 4 6 9 减持 0 0 0 0 0 评分 1.33 1.29 1.37 1.41 1.23 来源： 聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.012.0=增持 ； 2.013.0=中性 3.014.0=减持 历史推荐和目标定价 (人民币 ) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-03-30 买入 42.82 62.00 62.00 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 15%以上 ； 增持：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 5% 15%； 中性：预期未来 6 12 个月内变动幅度在 -5% 5%； 减持：预期未来 6 12 个月内下跌幅度在 5%以上 。 05001,0001,5002,00042.8255.1867.5479.9092.26104.62200331200630200930201231210331210630210930211231成交量 人民币 (元 ) 历史推荐与股价 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出 任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国 金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级 (含 C3级）的投资者使用；非国金证券 C3 级以上 (含 C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海 北京 深圳 电话： 021-60753903 传真： 021-61038200 邮箱： 邮编： 201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼 电话： 010-66216979 传真： 010-66216793 邮箱： 邮编： 100053 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 电话： 0755-83831378 传真： 0755-83830558 邮箱： 邮编： 518000 地址：中国深圳市福田区中心四路 1-1 号 嘉里建设广场 T3-2402
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