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公司简评 报告 证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 主业稳健，“水泥 +”业务增长显著 华新 水泥（ 600801.SH） 2021年年报点评 | 2022.03.30 评级： 买入 核心观点 公司发布 2021年年报。 2021年，公司实现营收 324.64亿元（ +10.59%）；归母净利润 53.64亿元（ -4.74%），扣非归母净利润 53.05亿元（ -4.48%）。2021年 Q4，公司实现营收 100.10亿元（ +11.91%），归母净利润 18.00亿元（ +12.08%），扣非归母净利润 17.81亿元（ +14.63%） 。 量稳价增，但成本大幅提升下，吨利润受到侵蚀。 2021 年，公司水泥销量 7,014万吨（ -1.72%），销售收入 240.68亿元（ +1.84%），营业成本159.25 亿元（ +10.72%），吨收入为 343.14 元（ +12.02 元），吨成本为227.04元（ +30.70元），吨毛利为 116.10元（ -18.68元）。熟料销量 512万吨（ +10.34%），销售收入 16.06亿元（ +22.36%），营业成本 13.14亿元（ +45.59%），吨收入为 313.74 元（ +30.81 元），吨成本为 256.66 元（ +62.13元），吨毛利为 57.08元（ -31.32元）。 2021年煤炭价格大幅上涨导致成本端承压 ，价格虽有提升但未能完全传导成本端压力，单吨利润有所削弱。 短期来看，下游地产随着政策逐渐改善，但基本面已处于筑底阶段，水泥需求将主要受益于基建投资复苏，边际或得到改善。 预测 2022年水泥需求总体平稳，稳中趋降。 预计公司 2022年水泥和熟料销量维持稳定，单吨利润或有所恢复 提升。 骨料业务增速明显，吨毛利有提升，混凝土吨收入下降但销量近乎翻倍使得销售收入大幅增加。 2021年，公司骨料销量 3497万吨（ +51.71%），销售收入 20.54 亿元（ +73.57%），营业成本 7.06 亿元（ +59.52%），吨收入为 58.72元（ +7.39元），吨成本为 20.19元（ +0.99元），吨毛利为38.53元（ +6.41元）。混凝土销量 905万方（ +96.31%），销售收入 31.75亿元（ +68.94%），吨收入为 350.87元（ -56.84元），吨成本为 284.92元（ -8.49元），吨毛利为 65.96元（ -48.35元） ，混凝土销量增加主要是因为公司 布局 一体化发展战略， 不断扩大市场 ，吨收入下降 主要是公司 采用低成本 低 销售价格 策略 抢占市占率 所致 。后水泥时代骨料矿山的争夺对水泥企业尤为重要，华新水泥已获得采矿许可证的资源储量总量达到36亿吨。此外，公司在阳新的亿吨机制砂项目等 10个在建骨料项目稳步推进中，项目全部投产后，骨料产能可达 2.7亿吨 /年 。华新主营地湖北拥有 长江黄金水道的 低成本 物流优势 ，在区位、成本等多方面占有先机，看好骨料业务的业绩贡献有望稳步提升 。 华新水泥“走出去”战略加 快实施，海外总产能达千万吨 ， B股转 H股完成加速推进国际化进程 。 2021年 12 月 24 日，华新完成豪瑞赞比亚、马拉维水泥的收购，在马拉维增加 25 万吨 /年的水泥粉磨产能，在赞比亚增加 150 万吨 /年的水泥产能及 60 万吨 /年的骨料产能 ； 2022 年 1 月8日 ， 尼泊尔纳拉亚尼 2800吨 /日水泥熟料生产线项目 顺利 投产 。目前王嵩 首席分析师 SAC执证编号： S0110520110001 电话： 86-10-81152629 焦俊凯 研究助理 电话： 86-10-81152671 市场指数走势（最近 1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元） 17.92 一年内最高 /最低价（元） 28.02/14.40 市盈率（当前） 7.27 市净率（当前） 1.51 总股本（亿股） 20.97 总市值（亿元） 375.71 资料来源：聚源数据 -40%-30%-20%-10%0%10%20%华新水泥 沪深 300 公司简评 报告 证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 华新已在中亚、东南亚及非洲八个国家实现产能扩张，截止到 2021年底，公司海外水泥粉磨产能达到 1083万吨 /年，海外熟料产能排名全国第二。 在 “能耗双控” 背景下，国内水泥产能只有缩减不会增长，华新水泥积极加快海外 产能 扩张可弥补 国内水泥产能减少带来的收入影响，看好 2025年华新国外产能翻两番。 2022年 3月 28日，公司 H股在香港交易所主板上市并挂牌交易，进一步推动海外业务发展。 2022年 3月29日收盘时，华新水泥 A股（ 600801.SH）股价为 17.92元人民币，港股（ 6655.HK）股价为 13.40港币， 港股折价较为严重约为 A股股价的六折，港股 2021年对应股息率（税前）接近 9.18%，投资价值显著。 投资建议： 公司水泥主业经营稳健，但骨料、混凝土及环保等“水泥 +”业务发展迅速，同时海外业务稳定增加，看好公司在上述几项业务上面的持续加码，公司业绩 有望稳定增长 。 预计 2022-2024年，公司营收分别为 363.40、 407.27和 475.69亿元，归母净利润分别为 59.44、 67.63和80.00亿元，对应 PE 分别为 6.32、 5.56和 4.70倍， 提升 评级 为“买入” 。 风险提示： 基建和地产需求不及预期，煤炭价格大涨 ，骨料业务拓展不及预期，海外产能扩张不及预期 等。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 324.64 363.40 407.27 475.69 营收增速 10.59% 11.94% 12.07% 16.80% 归母 净利润（亿元） 53.64 59.44 67.63 80.00 归母 净利润增速 -4.74% 10.82% 13.78% 18.29% EPS(元 /股 ) 2.56 2.84 3.23 3.82 PE 7.00 6.32 5.56 4.70 资料来源： Wind，首创证券 公司简评 报告 证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 16,126.72 21,740.64 29,656.67 38,786.95 经营活动现金流 7,594.96 8,755.46 9,407.70 10,683.55 现金 8,836.44 13,708.63 20,748.50 28,514.74 净利润 5,363.53 5,943.92 6,763.27 8,000.14 应收账款 956.58 1,049.00 1,175.61 1,373.11 折旧摊销 2,180.08 1,994.98 1,835.39 1,688.06 其它应收款 356.01 398.52 446.62 521.66 财务费用 278.75 323.00 238.94 179.72 预付账款 339.32 378.70 423.76 493.83 投资损失 -27.45 -247.71 -247.71 -247.71 存货 3,541.95 3,944.08 4,413.40 5,143.06 营运资金变动 -687.30 250.47 258.63 400.22 其他 1,239.02 1,386.96 1,554.36 1,815.50 其它 45.94 1.63 2.56 4.73 非流动资产 36,422.90 34,759.13 33,204.88 31,797.86 投资活动现金流 -6,794.06 -82.29 -32.29 -32.29 长期投资 523.61 523.61 523.61 523.61 资本支出 -6,229.45 -330.00 -280.00 -280.00 固定资产 21,326.03 19,778.68 18,317.56 16,985.04 长期投资 2,314.99 0.00 0.00 0.00 无形资产 8,031.55 8,031.55 8,031.55 8,031.55 其他 -2,879.60 247.71 247.71 247.71 其他 1,380.72 1,380.72 1,380.72 1,380.72 筹资活动现金流 -632.25 -3,800.98 -2,335.54 -2,885.03 资产总计 52,549.62 56,499.78 62,861.55 70,584.81 短期借款 642.95 642.95 642.95 642.95 流动负债 12,713.54 12,494.93 13,633.42 15,403.46 长期借款 916.81 -1,213.65 0.00 0.00 短期借款 642.95 642.95 642.95 642.95 其他 -442.59 -2,264.33 -2,096.60 -2,705.31 应付账款 7,112.30 7,937.84 8,882.40 10,350.92 现金净增加额 168.64 4,872.19 7,039.87 7,766.24 其他 -58.15 -64.90 -72.63 -84.64 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动负债 10,458.24 10,458.24 10,458.24 10,458.24 成长能力 长期借款 5,081.92 5,081.92 5,081.92 5,081.92 营业收入 10.59% 11.94% 12.07% 16.80% 其他 664.86 664.86 664.86 664.86 营业利润 -3.31% 10.82% 13.78% 18.29% 负债合计 23,171.78 22,953.17 24,091.66 25,861.70 归属母公司净利润 -4.74% 10.82% 13.78% 18.29% 少数股东权益 2,647.93 3,137.10 3,693.71 4,352.11 获利能力 归属母公司股东权益 26,729.91 30,409.50 35,076.18 40,371.00 毛利率 34.10% 34.30% 34.40% 34.55% 负债和股东权益 52,549.62 56,499.78 62,861.55 70,584.81 净利率 16.52% 16.36% 16.61% 16.82% 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E ROE 20.07% 19.55% 19.28% 19.82% 营业收入 32,464.08 36,340.29 40,726.57 47,568.63 ROIC 16.35% 17.02% 16.87% 17.44% 营业成本 21,392.49 23,875.57 26,716.63 31,133.67 偿债能力 营业税金及附加 604.61 676.80 758.49 885.92 资产负债率 44.10% 40.63% 38.32% 36.64% 营业费用 1,331.21 1,490.16 1,670.02 1,950.58 净负债比率 13.20% 10.13% 9.11% 8.11% 研发费用 71.40 79.93 89.57 104.62 流动比率 1.27 1.74 2.18 2.52 管理费用 1,634.70 1,829.88 2,050.75 2,395.27 速动比率 0.99 1.42 1.85 2.18 财务费用 170.26 323.00 238.94 179.72 营运能力 资产减值损失 -62.76 -62.76 -62.76 -62.76 总资产周转率 0.62 0.64 0.65 0.67 公允价值变动收益 -4.50 -4.50 -4.50 -4.50 应收账款周转率 35.38 31.41 31.70 32.31 投资净收益 252.21 252.21 252.21 252.21 应付账款周转率 3.16 2.90 2.90 2.96 营业利润 7,444.36 8,249.91 9,387.12 11,103.80 每股指标 (元 ) 营业外收入 23.18 23.18 23.18 23.18 每股收益 2.56 2.84 3.23 3.82 营业外支出 94.55 94.55 94.55 94.55 每股经营现金 3.62 4.18 4.49 5.10 利润总额 7,373.00 8,178.54 9,315.75 11,032.44 每股净资产 12.75 14.50 16.73 19.26 所得税 1,568.06 1,745.45 1,995.87 2,373.90 估值比率 净利润 5,804.94 6,433.10 7,319.88 8,658.54 P/E 7.00 6.32 5.56 4.70 少数股东损益 441.41 489.18 556.61 658.40 P/B 1.41 1.24 1.07 0.93 归属母公司净利润 5,363.53 5,943.92 6,763.27 8,000.14 EBITDA 9,398.50 10,567.88 11,461.45 12,971.58 EPS（元） 2.56 2.84 3.23 3.82 公司简评 报告 证券研究报告 分析师简介 王嵩，房地产行业首席分析师， 华南理工大学工科硕士， 香港城市大学金融工程硕士， 八 年房地产研究经验，曾就职于国海证券、中信建投证券， 2020年 11月 加入首创证券。 焦俊凯，建材行业研究助理，清华大学工学硕士 ， 2020年 12月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必 要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及 /或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见 、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 /或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及 /或其相关人员 可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1. 投资建议的比较标准 评级 说明 投资评级分为股票评级和行业评级 股票投资评级 买入 相对沪深 300 指数涨幅 15以上 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 增持 相对沪深 300 指数涨幅 5 -15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅 5 -5之间 减持 相对沪深 300 指数跌幅 5以上 2. 投资建议的评级标准 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现
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