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海外 行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海外互联网 证券 研究报告 2022 年 03 月 30 日 作者 孔蓉 分析师 SAC 执业证书编号： S1110521020002 王梦恺 分析师 SAC 执业证书编号： S1110521030002 海外互联网： 高质量增长策略明确 ， 中期盈利兑现具备支撑 美团 （ 3690.HK） 21Q4 整体业绩： 业务韧性与精细化成本管控能力 得进一步验证 ， 核心业务 盈利 和新业务亏损改善 明显 超预期 21Q4 公司 收入同比 +31%， 略 好 于彭博预期 ； Non-IFRS EBITDA 约 -20 亿元，明显好于彭博预期（约 -49 亿元）， 亏损 环比 收窄 20.5 亿元 ； Non-IFRS 净亏损 约 39 亿元 ， 明显好于彭博预期（约 -58 亿元）， 亏损 环比收窄 16 亿元。 21Q4 公司毛利率 24.2%， 同比微降 0.7pct， 环比提升 2.1pct， 环比改善 判断主要由于骑手激励减少以及新业务毛利率改善。 21Q4 公司经营费用率 36.9%，同比 +2.9pct，环比 -1pct， 销售费用率环比 改善主要来自外卖用户激励减少。 21Q4 末 美团 ATU 环比 21Q3 末 增长 2300 万， 边际有所放缓，反映新市场环境下社区团购的均衡发展策略； 年活跃商家数环比 21Q3 末增长 50 万 ， ATU 平均交易频次 同比 +27%，环比+4%， 继续 保持健康增长。 21Q4 美团经营活动现金流回正 至 +16 亿元 ， 投资活动现金流收窄至 -185 亿元，现金、现金等价物及短期投资余额约 1168 亿元， 无短期应付票据，流动性相对充足。 整体来看，行业新常态和短期宏观因素下，公司更加注重高质量增长 ， 21Q4 的靓眼表现进一步验证了核心业务韧性和公司成本管控能力。 餐饮外卖 业务： 控费提效支撑 利润水平，局部疫情得到控制后或可较快恢复 21Q4 公司餐饮外卖 GTV 同比 +21%，环比 -4%；订单量同比 +17%，环比 -3%，略好于彭博预期，宏观消费走弱和局部疫情反复下，增速维持较高水平。 21Q4 外卖综合货币化率 13.85%， 同比 +0.07pct，环比 +0.41pct。 其中 广告变现率 1.71%，同比 +0.15pct，环比 +0.06pct。 21Q4 公司 外卖配送成本 183 亿元，配送服务收入 143 亿元， 对应 1P 每单 配送 收入 缺口约 1.5 元。 新口径下， 剔除尚未覆盖成本的配送服务， 21Q4 外卖佣金 率 约 4.12%。 21Q4 外卖经营 利润同比环比均接近翻倍， 超彭博预期 15%，分部 经营 利润率 6.6%，同比+2.5pct，环比 +3.3pct，盈利水平 较 明显改善主要来自广告变现率提升、 用户激励和 骑手季节性激励减少。 21Q4 外卖每单 OP 约 0.44 元， 2021 年全年外卖业务每单 OP 约 0.43 元，对比2019/2020 年 (0.16/0.28 元 )提升明显。 展望后续 ： 2021 年餐饮外卖 ATU 同比 +13%，平均交易频次同比 +25%， 餐饮行业加速线上化，我们 预计供给增长将继续带动中高频次用户订单增加。 短期来看， 我们 预计 局部疫情的封控措施下， 部分 场景（如办公楼）需求 收缩 、商户和骑手减少将对 3 月开始的单量造成拖累，佣金率 或 受 到 纾困措施的一定 影响 。然而， 在 当前 清晰的高质量增长策略下 ， 我们预计 部分负向 影响 或将被 广告变现率提升、 骑手和用户激励减少所抵消。 参考 2020H2 的复苏 节奏 ，我们对局部疫情得到控制后 ， 外卖业务 快速 恢复保有 较强 信心 ，持续关注重点地区疫情防控政策变化。 中长期来看，我们认为公司拥有较多途径继续促进 UE 改善，包括广告变现率提升、补贴率下降、用户配送服务付费提升等。 潜在骑手 成本方面， 公司正在积极配合职业伤害保障 试点筹备 ， 预计 潜在 UE 影响有限。 骑手社保 方面 ， 2022 年 1 月人社部等 4 部门对美团等 11 家平台企业保障新就业形态劳动者权益开展行政指导 ，肯定了头部平台企业贯彻落实前期政策取得的阶段性成效， 后续关注政策推进 。 到店 &酒旅 业务： 21Q4 利润率创新高，中长期竞争壁垒或相对稳固，短期关注高能级城市疫情变化 21Q4 到店 &酒旅收入同比 +22%，环比 +1%，与彭博预期基本一致 ；其中广告收入同比 +31%，继续保持较高增长 。 21Q4 到店 &酒旅经营利润同比 +38%，环比 +3%，当期经营利润超彭博预期 9%；经营利润率 44.7%， 创历史新高，广告占比提升推动经营利润率 同比 +5.1pct， 环比来看 经营利润率 +0.8pct， 部分由于酒旅业务推广控费 。 21Q4 到店 GTV 和年度活跃商家数创新高，到综业务 的休闲娱乐、健身、养老服务、医疗及宠物服务等品类增长势头强劲，同时手工活动、录音棚、光影互动馆、减压体验馆等品类成为新消费趋势。 持续丰富的供给和节假日的促销活动进一步巩固了美团作为本地生活服务首选平台的消费者认知。 酒旅方面， 受局部疫情和出行管控影响， 21Q4 国内酒店间夜量同比 -4%。 2021 全年国内酒店间夜量同比 +34.5%，高星级酒店占比超过 16.5%。 行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 展望后续：短期来看，预计 重点城市 疫情和出行管控的影响将从 3 月开始显现， 阶段性收入增速或有所放缓，高质量增长策略下， 或可 通过纪律性的费率投放平衡部分 利润率压力，重点关注高能级城市疫情变化情况。中长期来看，我们认为本地生活市场广阔，线上化率趋势较明确，美团 凭借 领先的执行效率、 广泛的 用户认知、 庞大的 UGC 点评内容池、 完整的 供给 -履约体系构筑相对稳固的竞争壁垒， 2021 年底美团和快手 达成互联互通战略合作，补充流量渠道。整体来看，我们预计 美团到店 &酒旅业务盈利增速中枢有望维持较高水平 。 新业务 ： 以零售为核心 加强核心能力 建设 和底层资源协同复用 ， 投资将更具纪律性，UE 打磨进行时 21Q4 公司新业务收入同比 +59%，环比 +7%。 21Q4 公司新业务经营亏损 102 亿元 ，环比收窄7 亿元 ，明显好于彭博预期的 亏损 114 亿元； 21Q4 新业务经营亏损率 69.5%，环比 回升 9.9pct。 美团优选方面， 根据 晚点 LatePost 报道 2021 年 GMV 约 1200 亿元。 面对新的市场环境，持续优化各节点运营，改善 UE，次日提货三级仓配物流网络体系已覆盖全国 30 个省份的大部分社区和农村；农鲜直采 计划可以通过集采、以销定采的模式高效匹配生产与需求。 美团闪购方面， 2021 年 12 月单日单量峰值超过 630 万，鲜花、超市及便利店等品类继续保持高增长势头 ， 高质量的外卖用户持续转化为闪购用户，进一步释放存量用户和骑手价值。 美团买菜方面，完成四个一线城市覆盖后，更多聚焦商品供给丰富和结构优化、仓储和物流能力、前置仓运营，促进 UE 改善。 2021 年美团战略 由“ Food+Platform” 升级“零售 +科技” 。根据晚点 LatePost报道，10 月 美团 成立特别小组负责零售相关业务，优选、快驴、买菜业务整合 交由一位高管负责，或可促进 仓储、物流方面协同和复用。 根据开曼 4000，美团优选 组合内部亦有调整，总部人员规模控制提升人效，地方 省区 合并，总部 与 地方 权责调整， 适当调低增长预期，改善毛利率水平。 整体来看，美团将继续实施“零售 +科技”的战略升级，新业务以零售为核心，闪购业务有望撬动外卖业务基建的价值进一步释放，优选、快驴、买菜业务加强支持能力和底层资源协同。预计未来投资节奏将更有纪律性， 新业务 控费提效， 亏损 有望 持续改善。 投资建议： 整体来看，我们认为美团 21Q4 业绩靓眼表现，验证了其在行业进入新常态 后以及短期外部不利因素下 ，高质量增长的决心和降费提效兑现盈利的能力 。短期 1-2 个季度外卖和到店业务虽然 受到 疫情因素影响， 业务增长 动能和利润率改善轨迹仍较明确，如局部疫情得到控制，外卖和到店业务弹性有望较快恢复 。 中期 来看， 本地生活市场潜力强劲，美团的核心能力和用户认识处于领先位置， 预计 到店业务盈利增速中枢 保持 相对平稳， 2023 年外卖业务每单OP 或可提升至 0.6 元 ，进一步兑现 利润。 新业务 方面，持续关注核心能力建设、底层资源协同和复用、存量用户转化、 UE 打磨。 当前股价对应彭博预测 2022/2023 年 PS 分别为 3.5x/2.6x；若仅考虑外卖、到店 &酒旅业务，当前股价对应 2022/2023 年彭博预测 PE 为 33x/23x。 我们预计局部疫情得到控制后，公司核心业务增长修复以及利率兑现 有望 回归原有轨迹。建议关注美团 -W。 风险 提示 ： 国内局部疫情反复和出行管控影响本地生活业务 ； 潜在骑手社保政策可能对于外卖业务成本造成影响 。 行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 附录 图 1： 美团 财务摘要 资料来源： 美团 财报、彭博、 天风证券研究所 4 Q 2 0 1 Q 2 1 2 Q 2 1 3 Q 2 1 4 Q 2 1 彭博预期 v . s . 彭博预期收入（百万元） 3 7 , 9 1 8 3 7 , 0 1 6 4 3 , 7 5 9 4 8 , 8 2 9 4 9 , 5 2 3 4 9 , 3 2 4 0%餐饮外卖 2 1 , 5 3 8 2 0 , 5 7 5 2 3 , 1 2 5 2 6 , 4 85 2 6 , 1 2 7 2 5 , 85 9 1%到店&酒旅 7 , 1 3 5 6 , 5 84 8, 6 0 2 8, 6 2 1 8, 7 2 2 8, 7 5 6 0%新业务及其他 9 , 2 4 4 9 , 85 6 1 2 , 0 3 2 1 3 , 7 2 3 1 4 , 6 7 4 1 4 , 7 81 - 1 %收入y o y 35% 1 2 1 % 77% 3 8 % 3 1 % 3 0 %餐饮外卖 37% 1 1 7 % 5 9 % 2 8% 2 1 % 2 0 %到店&酒旅 1 2 % 1 1 3 % 89 % 33% 22% 2 3 %新业务及其他 5 2 % 1 3 6 % 114% 6 7 % 5 9 % 60%毛利（百万元） 9 , 4 5 6 7 , 2 0 0 1 2 , 5 1 3 1 0 , 7 7 8 1 1 , 9 83 毛利率 2 4 . 9 % 1 9 . 5 % 2 8.6 % 2 2 . 1 % 2 4 . 2 % 2 2 . 3 % 1 . 9 %总经营开支（百万元） - 1 2 , 8 7 5 - 1 2 , 4 2 1 - 1 6 , 8 0 2 - 1 8 , 4 9 1 - 1 8 , 2 5 7 经营费用率 3 4 . 0 % 3 3 . 6 % 3 8.4 % 3 8.4 % 3 6 . 9 %经营利润（百万元） - 2 , 8 5 3 - 4 , 7 6 7 - 3 , 2 5 2 - 1 0 , 1 0 3 - 5 , 0 0 6 餐饮外卖 882 1 , 1 1 6 2 , 4 4 7 87 6 1 , 7 3 6 1 , 5 0 6 1 5 %到店&酒旅 2 , 82 2 2 , 7 4 8 3 , 6 6 4 3 , 7 84 3 , 89 7 3 , 5 86 9%新业务及其他 - 6 , 0 0 3 - 8, 0 4 4 - 9 , 2 3 8 - 1 0 , 9 0 6 - 1 0 , 2 0 5 - 1 1 , 3 9 4 1 , 1 89 未分配项目 - 5 5 4 - 5 87 - 1 2 4 - 3 , 85 7 - 4 3 3 经营利润y o y （扣除未分配项目） / / / / /餐饮外卖 83 % / 9 5 % 14% 9 7 %到店&酒旅 2 1 % 3 0 4 % 94% 3 6 % 3 8%新业务及其他 / / / / /经营利润率（扣除未分配项目） - 6 . 1 % - 1 1 . 3 % - 7 . 1 % - 1 2 . 8 % - 9 . 2 %餐饮外卖 4 . 1 % 5 . 4 % 1 0 . 6 % 3 . 3 % 6 . 6 % 5 . 8% 0 . 8%到店&酒旅 3 9 . 5 % 4 1 . 7 % 4 2 . 6 % 4 3 . 9 % 4 4 . 7 % 4 0 . 8% 3 . 9 %新业务及其他 - 6 4 . 9 % - 81 . 6 % - 7 6 . 8% - 7 9 . 5 % - 6 9 . 5 % - 7 7 . 5 % 8.0 %N o n - I F R S :经调整E B I T D A （百万元） - 5 8 9 - 2 , 3 8 3 - 1 , 2 4 0 - 4 , 0 6 2 - 2 , 0 1 0 - 4 , 9 4 1 2 , 9 3 1 经调整E B I T D A 率 - 1 . 6 % - 6 . 4 % - 2 . 8% - 8.3 % - 4 . 1 %经调整净利润（百万元） - 1 , 4 3 7 - 3 , 8 9 2 - 2 , 2 1 7 - 5 , 5 2 7 - 3 , 9 3 6 - 5 , 7 9 1 1 , 85 5 经调整净利润率 - 3 . 8% - 1 0 . 5 % - 5 . 1 % - 1 1 . 3 % - 7 . 9 %经营数据：交易用户T T M （百万） 5 1 1 5 6 9 6 2 8 668 691 环比净增 34 59 59 39 23 活跃商户T T M （百万） 6 . 8 7 . 1 7 . 7 8 . 3 8 . 8 环比净增 0 . 3 0 . 3 0 . 6 0 . 6 0 . 5 每位交易用户平均年交易笔数2 8 . 1 3 0 . 5 3 2 . 8 3 4 . 4 3 5 . 8 y o y 3% 16% 2 8% 2 8% 2 7 %餐饮外卖G M V （百万元） 1 5 6 , 2 8 7 1 4 2 , 7 3 5 1 7 3 , 6 0 3 1 9 7 , 0 9 8 1 8 8 , 6 2 1 1 8 6 , 6 6 6 1%y o y 3 9 % 100% 60% 2 9 % 2 1 % 19%餐饮外卖交易笔数（百万） 3 , 3 3 1 2 , 9 0 3 3 , 5 4 1 4 , 0 1 3 3 , 9 1 1 3 , 8 6 9 1%y o y 33% 111% 5 9 % 2 5 % 1 7 % 16%餐饮外卖A S P 4 6 . 9 4 9 . 2 4 9 . 0 4 9 . 1 4 8 . 2 y o y 5% - 5 % 0% 4% 3%国内酒店间夜量（百万） 1 1 9 . 7 1 0 1 . 0 1 4 0 . 8 1 1 9 . 8 1 1 5 . 3 1 2 9 . 7 - 1 1 %y o y 9% 1 3 6 % 81 % 5% - 4 % 8%餐饮外卖综合t a k e r a t e 1 3 . 7 8 % 1 4 . 4 2 % 1 3 . 3 2 % 1 3 . 4 4 % 1 3 . 8 5 % 1 3 . 8 7 % - 0 . 0 2 %配送服务/ G MV （新口径） 8 . 1 0 % 7 . 4 5 % 7 . 5 6 %佣金t a k e r a t e （新口径） 3 . 8 6 % 4 . 1 0 % 4 . 1 2 %广告t a k e r a t e 1 . 5 6 % 1 . 5 4 % 1 . 5 9 % 1 . 6 5 % 1 . 7 1 %每单收入 6 . 4 7 7 . 0 9 6 . 5 3 6 . 6 0 6 . 6 8 每单O P 0 . 2 6 0 . 3 8 0 . 6 9 0 . 2 2 0 . 4 4 行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 2： 美团收入同比增速和 Non-IFRS 经营利润 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 图 3： 美团毛利率、经调整经营利润率、经调整 EBITDA 率、经调整净利润率 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 图 4： 美团活跃用户和环比变动 图 5： 美团活跃商户和环比变动 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%140% -12,000 -10,000 -8,000 -6,000 -4,000 -2,000 - 2,000 4,000 6,000 8,0001Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21餐饮外卖经营利润（百万元） 到店 &酒旅经营利润（百万元） 新业务及其他经营利润（百万元）Non-IFRS经营利润（百万元） 收入 yoy-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21毛利率 经调整 EBITDA率 经调整净利润率 经调整经营利润率11 11 13 15 -2 9 19 34 59 59 39 23 -10 - 10 20 30 40 50 60 70 - 100 200 300 400 500 600 700 800环比净增（百万）（右轴）交易用户 TTM（百万） (0.20) (0.10) - 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 - 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0环比净增（百万）（右轴）活跃商户 TTM（百万） 行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图 6： 美团每位交易用户平均年交易笔数 图 7： 美团现金、现金等价物及短期投资 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 图 8： 美团外卖 GTV、日均订单、客单价同比增速 图 9： 美团 餐饮外卖综合货币化率和收入同比增速 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 图 10： 美团餐饮外卖经营利润及经营利润率 图 11： 美团到店 &酒旅业务收入及同比增速 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 24.8 25.5 26.5 27.4 26.2 25.7 26.8 28.1 30.5 32.8 34.435.8 20.0 22.0 24.0 26.0 28.0 30.0 32.0 34.0 36.0 38.0每位交易用户平均年交易笔数 - 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 -40,000 -20,000 - 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000融资活动现金流净额（百万元）投资活动现金流净额（百万元）经营活动现金流净额（百万元）现金、现金等价物及短期投资（百万元）（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%客单价 yoy 日均订单 yoy GTV yoy-20%0%20%40%60%80%100%120%140%12.60%12.80%13.00%13.20%13.40%13.60%13.80%14.00%14.20%14.40%14.60%餐饮外卖综合 take rate（右轴）餐饮外卖收入 yoy-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0% -500 - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000餐饮外卖经营利润（百万元）餐饮外卖经营利润率-40%-20%0%20%40%60%80%100%120% - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000到店 &酒旅收入（百万元） 到店 &酒旅收入 yoy 行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图 12： 美团到店 &酒旅经营利润及经营利润率 图 13： 美团国内酒店间夜量 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 资料来源： 美团财报、 天风证券研究所 图 14： 美团 新 业务收入及同比增速 图 15： 美团新经营利润及经营利润率 资料来源： 美团 财报、 天风证券研究所 资料来源： 美团 财报、 天风证券研究所 图 16： 美团 前瞻 PS 资料来源： 彭博、 天风证券研究所 ；注：前瞻 PS 为彭博 12 个月远期混合预测 PS 20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0% - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500到店 &酒旅经营利润（百万元）到店 &酒旅经营利润率 - 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0国内酒店间夜量（百万）0%50%100%150%200%250%300% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000新业务及其他收入（百万元）新业务及其他收入 yoy-90.0%-80.0%-70.0%-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0% -12,000 -10,000 -8,000 -6,000 -4,000 -2,000 -新业务经营利润（百万元） 新业务经营利润率024681012142018/9/212018/10/212018/11/212018/12/212019/1/212019/2/212019/3/212019/4/212019/5/212019/6/212019/7/212019/8/212019/9/212019/10/212019/11/212019/12/212020/1/212020/2/212020/3/212020/4/212020/5/212020/6/212020/7/212020/8/212020/9/212020/10/212020/11/212020/12/212021/1/212021/2/212021/3/212021/4/212021/5/212021/6/212021/7/212021/8/212021/9/212021/10/212021/11/212021/12/212022/1/212022/2/212022/3/21 行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本 报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的 投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及 /或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不 一致的市场评论和 /或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及 /或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期 标普500 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期 标普500 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益 -10%-10% 卖出 预期股价相对收益 -10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅 -5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅 -5%以下 天风 证券研究 北京 海口 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编： 100031 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编： 570102 电话： (0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编： 200086 电话： (8621)-65055515 传真： (8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编： 518000 电话： (86755)-23915663 传真： (86755)-82571995 邮箱：
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