资源描述
请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 年报点评报告 2022 年 03 月 31 日 抚顺特钢 （ 600399.SH） 2021 年实现归母净利润同比增长 42.02%，同时发布新扩产计划 事件： 公司发布 2021 年 年 报告 ， 2021 年公司实现营收 74.14 亿元，同比+18.21%； 归母净利润 7.83 亿元，同比 +42.02%； 扣非归母净利润 6.85亿元，同比 +34.33%。 单季度来看， 2021Q4 实现营收 18.46 亿元，同比+18.48%，环比 +2.53%； 归母净利润 0.98 亿元，同比 -33.22%，环比-61.42%。 根据三季报， 2021Q4 单季度业绩下滑主要受国家限制钢业产能政策、限电政策、能源和原材料成本上升等阶段性因素影响。 1、收入 方面：总体来看 2021 年公司特钢产品销量及单价均有上涨。 1）量： 在重要生产项目和技改项目尚未投产的情况下， 公司通过 优化生产组织模式 、 调整技术工艺参数 、 保证设备运行质量等措施，实现了一炼模铸、二炼非真空感应炉、三炼感应炉、电渣炉、自耗炉、锻造主机等工序的全面提产提效， 2021 年 实现钢产量 69.15 万吨，同比提高 7.76%；钢材产量 55.06万吨，同比提高 9.12%。 分产品看， 合金结构钢销量 31.55 万吨，同比增加0.54%； 工具钢销量 7.24 万吨，同比增长 15.48%；不锈钢销量 7.49 万吨，同比增长 15.60%；高温合金产量 0.60 万吨，同比增长 4.30%。 2）价： 2021 年公司产品平均售价出现上涨，其中合金结构钢平均售价 0.96万元 /吨，同比增长 15.53%；工具钢平均售价 1.59万元 /吨，同比增长 6.46%；不锈钢平均售价 1.86 万元 /吨，同比增长 8.68%；高温合金平均售价 21.70万元 /吨，同比增长 8.80%。 图表： 2021 年抚顺特钢分产品经营情况 经营指标 2021 年 2020 年 增减情况（ %） 合金结构 钢 产量（万吨） 31.48 31.96 -1.49% 销量（万吨） 31.55 31.38 0.54% 平均售价（元 /吨，不含税） 9582.69 8294.37 15.53% 收入（亿元） 30.04 26.03 15.39% 毛利率（ %） 16.73 19.00 -11.95% 工具钢 产量（万吨） 7.28 6.27 16.15% 销量（万吨） 7.24 6.27 15.48% 平均售价（元 /吨，不含税） 15883.55 14919.62 6.46% 收入（亿元） 11.43 9.36 22.10% 毛利率（ %） 7.07 10.31 -31.43% 不锈钢 产量（万吨） 8.19 6.25 31.11% 销量（万吨） 7.49 6.48 15.60% 平均售价（元 /吨，不含税） 18556.13 17073.77 8.68% 收入（亿元） 13.81 11.06 24.92% 毛利率（ %） 22.09 23.15 -4.58% 高温合金 产量（万吨） 0.59 0.55 7.16% 销量（万吨） 0.60 0.58 4.30% 平均售价（元 /吨，不含税） 216993.07 199434.87 8.80% 收入（亿元） 13.04 11.60 12.42% 毛利率（ %） 42.65 40.38 5.62% 资料来源 ： 公司公告，国盛证券研究所 2、盈利能力 ：原材料成本上升导致毛利率下滑，降本增效明显净利率实现提升。 2021 年 公司实现毛利率 20.10%，同比 -1.89pct，主要系原材料占收入比高达 53.01%，较 2020 年提升 5.68pct，此外规模效应下 2021 年公司折旧和制造费用占营收比分别下降 0.04 和 3.19pct。 2021 年公司净利率10.57%，同比 +1.78pct，主要是公司降本增效措施下费用率下降明显， 2021年公司销售 /管理 /财务 /研发费用率分别同比下降 0.01/2.46/0.11/2.32pct，期间费用率合计下降 4.90pct。 面临原材料等成本大幅上涨的不利因素，公司有诸多措施来应对。 1）原材料： 仍是公司主要成本（ 2021 年占营业成本 66%） ， 镍、钴、铬等价格上涨对公司业绩产生一定影响， 但是一方面， 中长期看我们预计镍、钴、钼等合金原材料价格终会回落； 另一方面， 公司在订单确认后锁定相应原材料价格，以原材料采购成本、加工费等作为定价基础， 可 根据原材料价 买入 （ 维持 ） 股票信息 行业 特钢 前次评级 买入 3 月 30 日 收盘价 (元 ) 14.83 总市值 (百万 元 ) 29,246.24 总股本 (百万 股 ) 1,972.10 其中自由流通股 (%) 100.00 30 日日均成交量 (百万股 ) 44.03 股价走势 作者 分析师 余平 执业证书编号： S0680520010003 邮箱： 相关研究 1、抚顺特钢（ 600399.SH）：多举措施降本提效， 2 月份低耗能低成本生产运行取得实效 2022-03-19 2、抚顺特钢（ 600399.SH）：为什么我们仍然坚定看好抚顺特钢？ 2022-01-16 3、抚顺特钢（ 600399.SH）：预计 2021 年归母净利润同比增长 31.98%47.74% 2022-01-14 -46%-23%0%23%46%69%91%114%137%2021-03 2021-07 2021-11 2022-03抚顺特钢 沪深 300 2022 年 03 月 31 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 格情况相应调整产品售价 ，目前涨价已经逐步落地； 此外，为应对原材料价格的上涨， 抚钢多使用库存返回钢，尽力高效回收返回钢中铬、镍、钴、钼等高价主元素，多消化积压返回钢。 2）能源成本： 占比较小（ 2021 年占营业成本 12%）， 按照电费上涨 20%计算，加上节能措施以及使用绿电等， 预计电费上涨仅 影响费用几千万级别。此外 抚钢继续强化用电管控，避“峰”就“谷”用电 ， 2022 年 2 月抚钢综合用电量同比降低 1.34%， 能源总费用支出 环比 减少 5.1%。 3） 提升 成材率： 公司 按照“金属平衡”原理，主要从锭型优化、缩减削皮余量、优化切断，减少过程切损、提高加长电渣锭使用量及限锭重控制、执行最优锭型提料 等方面开展工作，实现成材率提升 。比如 2021 年公司通过系统开展锭型优化设计，通过减小帽口率，采用内置帽口，调整锭型尺寸等方面，共优化 27 个锭型，使模铸材的成材率整体提升 2.26%。 4）规模效应： 2022 年随着 新产能投放，在 设备增多 的情况下， 批产后的规模效应将快速显现。 3、 未来 随着 重要生产项目和技改项目 持续 进展，新增产能将带来更大产量 ，预计 2022 年“ 三高一特 ” 核心产品 产量达到 7.58.5 万吨 。 1） 此前项目： 为了提升公司特钢产能，公司于 2020 年 3 月 1 日和 2021年 3 月 1 日分别公告投资建设生产项目 和 投资建设技术改造项目 公告，多个项目预计 2022H1 开始陆续进入投产。 图表： 2020 年和 2021 年抚顺特钢相关扩产公告情况 项目 公告日期 内容 均质高强度大规格高温合金、超高强度钢工程化建设项目 2020/3/31 1） 30 吨真空感应炉： 22 年 5 月开始安装、 11 月热试 2） 30 吨真空自耗炉 ： 22 年 4 月安装完、 10 月投产 锻造厂新建 70MN 快锻机技术改造工程 2020/3/31 一台 70MN 快锻机、 60 吨操作机、 20 吨无轨车等：目前建设安装完成，计划 22 年 5 月热试 高温合金、高强钢产业化技术改造项目（ 1期） 2021/3/31 一台 12 吨真空感应炉和一台 200kg 真空感应炉； 五 台 12吨真空自耗炉：计划 22H1 运达公司生产现场并开始安装调试，预计 22H2 陆续投入生产 抚顺特钢提升产能及产品质量技术改造项目 2021/3/31 1） 2MN 精锻机生产线：预计 22H2 施工完成，主机设备预计 2023H2 运达现场并安装调试，计划 2024H1 投产 2） 林公司新建高合金小棒材生产线：轧机预计 23 年 4 月投产，预计 23 年底完成 抚顺特钢节能环保技术改造项目 2021/3/31 1） 第一炼钢厂新建机械真空泵系统：已完成 1 台设备改造 2） 第二炼钢厂新建机械真空泵系统： 22 年 5 月投入运行 3） 第一炼钢厂新建除尘器项目：建设完成 4） 物资管理处废钢置厂封闭改造工程项目： 22 年底完成 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2）新扩产项目： 为突破公司重点产品产能瓶颈，进一步提高公司产品交付能力及产品质量，公司拟继续投资建设相关技术改造项目，计划投资总额 10.76 亿元 ，主要投入 提升产能及产品质量技术改造项目 、 节能环保技术改造项目 、 信息化建设项目 三大项目，建设周期均为 20222023 年，将进一步提升公司产能、绿色发展水平以及 高端化、信息化、智能化发展 水平，提升公司效率。 图表： 2022 年抚顺特钢相关扩产公告情况 大项目 项目名称 项目内容 投资金额 （万元） 提升产能及产品质量技术改造项目 进一步提升军品产能技术改造项目 新建 1 台 12 吨真空感应炉（进口）， 3 台 12 吨真空自耗炉（进口），同时增加配套辅助工艺设备及辅助设施。增加感应钢产能 0.48 万吨 /年；增加自耗钢产能 0.54 万吨 /年 14963 连轧厂提升产能技术改造项目 连轧厂轧线及冷床区域提升生产能力技术改造；精整后部提升生产能力技术改造。增加产能约 20万吨 /年 21685 第三炼钢厂新建 12 台保护气氛电渣炉技术改造项目 新建 12 台 3 吨保护气氛电渣炉及配套厂房设备设施。增加电渣钢产能 2.88 万吨 /年 8500 第三炼钢厂新建 8 台电渣炉技术改造项目 新建 1 台 30 吨三工位双支臂恒熔速保护气氛电渣炉； 3 台 15 吨单支臂保护气氛恒熔速电渣炉；4 台 3 吨恒熔速电渣炉，同时新建配套厂房和辅助设备设施。增加电渣钢产能 2.7 万吨 /年 10375 其他 中心实验室高档品种检验能力提升项目、第二炼钢厂新建铸线及更新三台铸钢车项目、 66KV 变电所新建工程等。对目前设备进行提升、改造以提升产品质量。 10122 节能环保技术改造项抚顺特钢超低排放技术改造项目 治炼系统除尘系统升级改造项目、轧钢系统除尘器改造项目等 31000 2022 年 03 月 31 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 目 物资管理处节能环保技术改造项目 物资管理处 8、 9、 10 道及新建废钢置场封闭改造工程 4100 第二炼钢厂精炼炉机械泵技术改造项目 新建一套机械真空泵系统及配套设备设施 3180 其他 第二炼钢厂 VD 炉机械真空泵改造、初轧厂原 650厂房改造项目等 2050 信息化建设项目 信息中心 2022年信息化建设项目 产品物流跟踪管控系统、数据采集服务器升级、互联网安全完善等项目 840 其他 工程项目管理信息系统建设项目、安全生产管控 系统建设项目、质量大数据中心系统等 828 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 我们认为抚钢的 长期逻辑并未改变，今年看季度利润环比向上确定性较高。 1）长期看，高温合金的需求旺盛，仍然供不应求；高壁垒、竞争格局不会变化；长期增长的基本盘具备高确定性。 需求端，航空发动机耗材属性 +维修市场启动 +远期商发、燃气轮机等提供更大市场 ， 抚钢也 有望 切入商发的科研及供应体系 ；供给端，高温合金供应要 2 步，走完科研 -验证流程、批量供货，前者时间周期很长，后者对质量稳定性、成材率要求很高，我们认为 “ 十四五 ” 抚钢 占据军用高温合金、高强钢主导地位不会变化，现在核心问题是产能问题。总之长期看抚钢核心竞争力没有变化，其卡位优势仍显著。 2）业绩： 一方面 2021 年末公司存货为 21.87 亿元，较期初增长 37.92%，存货大幅增长 为 后面 公司的成 长奠定基础 。另一方面，我们预计后续随着镍价 回落，同时公司开始 逐步完成涨价订单， 2022 年 季度 业绩环比向上仍然是高确定性的，尤其是看 2023 年产能释放业绩大幅增长也是可以预期的 。公司预计 2022 年实现净利润 58 亿元，但是我们对比过去几年的净利润目标和实际净利润金额，发现每年实际完成金额均大幅高于年初目标，由于需求不愁，因此我们认为核心还是看公司扩产情况和成本端变化。 抚顺特钢历年经营计划和实际金额 单位：亿元 2019 2020 2021 2022E 年初计划营收 5060 5565 6570 8088 实际营收 57.41 62.72 74.14 - 年初计划净利润 12 2.53.5 57 58 实际净利润 3.02 5.52 7.83 - 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 投资建议： 抚顺特钢是我国军工装备放量建设的基石企业，三高一特产品在航发、军机、导弹等高壁垒领域拥有很高的市占率且有望长期保持，意味着拥抱抚钢则是拥抱军工行业的高景气度。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 9.48、 15.19、 21.23 亿元，对应估值 31X、 19X、 14X，维持“买入”评级。 风险提示 ： 公司扩产进程等不及市场预期 、 原材料 及能源 价格波动 。 财务 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万 元 ） 6,272 7,414 8,749 10,149 11,468 增长率 yoy（ %） 9.3 18.2 18.0 16.0 13.0 归母 净利润（百万 元 ） 552 783 948 1,519 2,123 增长率 yoy（ %） 82.6 42.0 21.0 60.2 39.7 EPS 最新摊薄 （ 元 /股 ） 0.28 0.40 0.48 0.77 1.08 净资产收益率 （ %） 11.0 13.4 13.9 18.2 20.3 P/E（倍） 53.0 37.3 30.8 19.3 13.8 P/B（倍） 5.8 5.0 4.3 3.5 2.8 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 3 月 30 日 收盘价 2022 年 03 月 31 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（ 百万元 ） 利润表 （ 百万元 ） 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4993 5679 6271 6793 7344 营业收入 6272 7414 8749 10149 11468 现金 861 1153 1279 1408 1588 营业成本 4893 5924 7130 7967 8853 应收 票据及应收账款 450 345 479 611 620 营业税金及附加 76 69 72 73 63 其他 应收款 14 16 20 22 25 营业费用 54 63 66 71 63 预付 账款 200 90 252 144 304 管理费用 171 192 201 203 183 存货 1586 2187 2354 2720 2919 研发费用 407 309 306 335 321 其他流动资产 1881 1888 1888 1888 1888 财务费用 81 88 83 47 23 非流动资产 4230 4544 5194 5802 6312 资产减值损失 -65 -88 -61 -71 -126 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 37 77 33 33 48 固定 资产 3390 3269 3931 4577 5153 公允价值变动收益 9 14 5 12 19 无形资产 783 757 708 660 612 投资净收益 32 34 10 21 36 其他非流动资产 58 518 554 565 547 资产处置收益 0 3 0 0 0 资产 总计 9224 10224 11465 12595 13656 营业利润 588 862 1001 1590 2191 流动负债 1378 1641 2495 2582 2967 营业外收入 17 8 8 18 26 短期 借款 0 0 0 0 0 营业外支出 54 86 21 26 6 应付 票据及应付账款 913 1117 1327 1404 1631 利润总额 551 784 988 1582 2211 其他 流动 负债 464 523 1168 1178 1336 所得税 -1 1 40 63 88 非流动 负债 2815 2724 2488 2207 1816 净利润 552 783 948 1519 2123 长期借款 2409 2409 2174 1893 1502 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他 非流动负债 406 314 314 314 314 归属母公司净利润 552 783 948 1519 2123 负债合计 4193 4365 4983 4789 4783 EBITDA 878 1127 1216 1835 2483 少数 股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.28 0.40 0.48 0.77 1.08 股本 1972 1972 1972 1972 1972 资本 公积 2178 2178 2178 2178 2178 主要 财务比率 留存收益 870 1694 2643 4162 6284 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属 母公司股东 权 益 5030 5859 6482 7806 8872 成长能力 负债 和股东权益 9224 10224 11465 12595 13656 营业收入 (%) 9.3 18.2 18.0 16.0 13.0 营业利润 (%) 97.7 46.6 16.1 58.9 37.8 归属于母公司净利润 (%) 82.6 42.0 21.0 60.2 39.7 获利能力 毛利率 (%) 22.0 20.1 18.5 21.5 22.8 现金 流量 表 （ 百万元 ） 净利率 (%) 8.8 10.6 10.8 15.0 18.5 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 11.0 13.4 13.9 18.2 20.3 经营活动现金流 620 340 1048 1389 2311 ROIC(%) 8.8 10.7 10.1 14.0 16.6 净利润 552 783 948 1519 2123 偿债能力 折旧摊销 194 219 189 226 261 资产负债率 (%) 45.5 42.7 43.5 38.0 35.0 财务费用 81 88 83 47 23 净负债比率 (%) 37.1 25.3 24.4 15.8 7.7 投资损失 -32 -34 -10 -21 -36 流动比率 3.6 3.5 2.5 2.6 2.5 营运资金变动 -269 -747 -156 -371 -41 速动比率 1.8 1.5 1.1 1.2 1.1 其他经营 现金流 94 32 -5 -12 -19 营运能力 投资活动 现金流 74 -54 -822 -802 -716 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.8 0.9 资本支出 85 257 649 609 510 应收账款周转率 7.5 18.6 18.6 18.6 18.6 长期投资 112 156 0 0 0 应付账款周转率 5.3 5.8 5.8 5.8 5.8 其他投资现金流 272 359 -173 -193 -206 每股指标（元） 筹资 活动现金流 -89 -140 225 -262 -359 每股收益 (最新摊薄 ) 0.28 0.40 0.48 0.77 1.08 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 0.31 0.17 0.53 0.70 1.17 长期借款 0 0 -236 -281 -391 每股净资产 (最新摊薄 ) 2.55 2.97 3.45 4.22 5.30 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 53.0 37.3 30.8 19.3 13.8 其他筹资现金流 -89 -140 461 19 32 P/B 5.8 5.0 4.3 3.5 2.8 现金净增加额 605 138 451 324 1236 EV/EBITDA 34.2 26.4 24.7 16.1 11.7 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 3 月 30 日 收盘价 2022 年 03 月 31 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的 客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务 的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对 本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57671718 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编： 200120 电话： 021-38124100 邮箱： 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩 新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编： 330038 传真： 0791-86281485 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编： 518033 邮箱：
展开阅读全文