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敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 锦江酒店（ 600754） ： 拓店持续强势，深化整合降本增效 2022年 3 月 31 日 推荐 /维持 锦江酒店 公司 报告 事件： 公司发布 2021 年年度报告， 全年实现营收 113.39 亿元 /14.56%， 归母净利润 1 亿元 /-8.7%， 扣非净利润亏损 1.22 亿元，上年同期亏损 6.7 亿元。 收入端符合预期，利润端虽仍受疫情影响但已大幅减亏。 2021 年 公司 实现营收 113.39 亿元 /14.56%，整体基本符合预期，其中 境内 /境外 营收 分别88.0/22.9 亿元，同比分别增长 12.7%/20.7%，恢复至 2019 年同期的 81.9%和 55.9%， 境内系因门店扩张 、 经营复苏有序推进 ， 境外则因 2020 年疫情低基数而呈现更高的增长弹性 。全年 归母净利润 1 亿元 /-8.7%，同比下降 主要系 上年同期出售子公司股权取得 大额 投资收益 。 扣非净利润亏损 1.22 亿元，上年同期亏损 6.7 亿元 ，虽然由于疫情影响收入且租金、人力等成本刚性，全年扣非净利润仍亏损，但较 2020 年已实现大幅减亏 。 高速拓店叠加结构优化，后疫情时代看好公司 市占率进一步提升 。 疫情加速酒店市场 供给端出清， 单体业主 加盟意愿提升， 行业释放巨大整合机遇。 锦江 作为连锁酒店龙头，提出加速拓店计划，有望 把握行业集中度提升红利，实 现市占率的进一步提升。 2021年公司 新开 门店 1763 家，超额完成 全年 1500家的新开店目标， 净开店 1207 家 ， 截至 2021 年底 门店数 达到 10613 家 ， 稳居国内第一 。产品结构来看，加盟门店 占比提升至 91.3%/+1/3pct， 轻资产模式有序推进； 中端门店 占比提升至 52%/+5pct， 品牌结构持续升级。 2022 年公司计划新开业 1500 家，新签约 2500 家，与 2021 年目标持平 ，且 2021年末已签约待开业门店已达 4760 家 ， 为 后疫情时代 持续拓店提供有力支撑 。 境内经营因疫情反复承压 ， 关注 出行管控的边际放松；境外低基数下有望快速反弹。境内方面， 2021 年公司境内总体 RevPAR（每间可销售房收入） 119.24元 /间，恢复至 2019 年的 87.45%， 经济型 /中端恢复率分别 82.46%/78.10%，中端占比提升抬高整体 RevPAR 恢复率 ， 品牌结构升级对 RevPAR 提振效果显著 。 酒店作为出行相关行业，整体经营仍受疫情影响 ， 2022 年 3 月以来国内多地出现奥密克戎病例，预计 22Q1 境内 RevPAR 仍将承压。但随着疫情持续时间延长及防控措施的精准化 、 常态化，疫情对居民出行的边际影响逐渐减弱 ，若未来国内 防疫措施迎来适度边际放松，则公司有望受益。 境外方面， 21Q2 起 欧洲各主要国家加大疫苗接种力度，疫情得到一定控制，叠加 6月底以来， 多国逐渐 放宽至解除疫情防控措施，境外出行市场进一步回暖 ，公司境外酒店 RevPAR 也持续回升 。 21Q1-Q4 公司境外 RevPAR 分别恢复至 2019 年同期的 54.1%/49.3%/79.8%/81.6%， 环比改善趋势显著，看好未来境外低基数下实现进一步反弹。 综合未来门店扩张计划及境内外经营复苏进程，预计公司 2022年 将 实现营业收入 136-142亿元 /+20%-25%，其中 境内 /境外同比 分别 增长 9%-14%/ 65%-70%。 内部优化整合实现降本增效 ， 看好利润空间持续释放 。 2021 年公司从品牌 、平台、人员等方面推进优化整合，实现降本增效。梳理品牌定位 、 评估品牌价值 、精简品牌架构，划分 “轨道品牌”和“赛道品牌” ，前者实现主力品牌的资源聚焦，后者寻求创新品牌的孵化发展，品牌矩阵得到进一步升级优化。持续优化财务共享平台，推进中国区数字化转型 ，完善会员体系， 2021 年底 公司简介： 锦江酒店 为国内规模最大的酒店集团，在锦江系列酒店的基础上，先后成功收购了卢浮酒店、铂涛酒店和维也纳酒店，形多层次、宽领域的全球酒店布局体系。 资料来源：公司公告、 WIND 交易数据 52 周股价区间（元） 64.0-40.0 总市值（亿元） 515.12 流通市值（亿元） 440.02 总股本 /流通 A股（万股） 107,004/91,404 流通 B股 /H股（万股） 15,600/- 52 周日均换手率 1.64 52 周股价走势图 资料来源： wind、东兴证券研究所 分析师：王紫 010-66554104 执业证书编号 : S1480520050002 研究助理：刘雪晴 010-66554026 执业证书编号 : S1480120080007 研究助理：魏宇萌 010-66555446 weiy 执业证书编号 : S1480120070031 -29.6%20.4%3/29 5/29 7/29 9/29 11/29 1/29锦江酒店 沪深 300 有效会员人数达到 1.8 亿人 ， 会员直销预订率不断提升 。 2021 年公司员工 数优化 1910 人至 33162 人， 行政人员 优化 1750 人至 7299 人；财务人员 优化376 人至 326 人 ，人员得到大规模精简。多方整合下， 降本增效初见成效 ，2021 年公司毛利率提升至 34.23%/+8.5pct ，管理费用率降至20.47%/-2.7pct，未来随着公司“一中心三平台”整合持续推进，利润空间有望进一步打开。 公司盈利预测及投资评级： 公司酒店龙头地位稳固，门店规模、拓店速度、加盟占比、中高端占比均处于行业领先水平 ，并通过“一中心三平台”整合实现降本增效 。 疫情加速行业供给端出清，公司提出加速拓店计划， 看好疫龙头市占率加速提升。我们预计公司 2022-2024 年分别实现营业收入 138.9、167.7、 187.9 亿元，归母净利润 9.4、 18.4、 24.9 亿元， EPS 分别为 0.88 、1.72、 2.33 元。当前股价对应 PE 分别为 57.3、 29.2、 21.6 倍。维持 “推荐 ”评级 。 风险提示 : 疫情发展超预期，新店扩张速度不及预期，加盟管理风险。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9,897.56 11,339.13 13,888.51 16,772.59 18,786.56 增长率（ %） -34.45% 14.56% 22.48% 20.77% 12.01% 归母 净利润（百万元） 110.21 100.62 937.95 1,843.80 2,489.04 增长率（ %） -81.25% 24.78% 329.22% 68.83% 35.00% 净资产收益率（ %） 0.87% 0.61% 5.39% 9.73% 11.82% 每股收益 (元 ) 0.12 0.10 0.88 1.72 2.33 PE 436.32 519.88 57.29 29.15 21.59 PB 3.79 3.23 3.09 2.84 2.55 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2 东兴证券 公司 报告 锦江酒店（ 600754） ： 拓店持续强势，深化整合降本增效 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 附表： 公司盈利预测表 资产负债表 单位 :百万元 利润表 单位 :百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 9418 9600 22723 26619 30988 营业收入 9898 11339 13889 16773 18787 货币资金 6793 6433 19854 23391 27570 营业成本 7350 7458 8456 9145 9727 应收账款 1076 1552 951 1149 1287 营业税金及附加 115 124 153 184 207 其他应收款 596 640 784 947 1061 营业费用 675 887 1042 1258 1409 预付款项 220 108 108 -75 -269 管理费用 2296 2321 2778 3355 3757 存货 73 77 463 501 533 财务费用 359 540 600 600 600 其他流动资产 372 434 562 706 807 研发 费用 26 18 22 27 30 非流动资产合计 29218 38663 34418 33431 32496 资产减值损失 70.46 2.19 35.20 35.95 24.45 长期股权投资 657 637 637 637 637 公允价值变动收益 69.56 -57.16 0.00 0.00 0.00 固定资产 5863 5125 4715 4305 3895 投资净收益 814.00 224.17 500.00 250.00 300.00 无形资产 7212 6708 6305 5927 5571 加 ：其他收益 455.04 410.30 369.27 443.13 531.75 其他非流动资产 122 3199 0 0 0 营业利润 278 577 1697 2869 3882 资产总计 38637 48263 57141 60050 63484 营业外收入 72.57 58.28 59.49 63.45 60.41 流动负债合计 7817 12262 21893 22921 23812 营业外支出 46.65 30.93 43.16 40.25 38.11 短期借款 1016 869 0 0 0 利润总额 304 605 1713 2892 3904 应付账款 1787 1073 11584 12528 13324 所得税 64 305 428 723 976 预收款项 5 9 9 93 187 净利润 240 299 1285 2169 2928 一年内到期的非流动负债 895 6525 6525 6525 6525 少数股东损益 130 199 347 325 439 非流动负债合计 17114 18665 8234 8234 8234 归属母公司净利润 110 101 938 1844 2489 长期借款 14540 7994 7994 7994 7994 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 24931 30927 30128 31156 32046 成长能力 少数股东权益 997 725 1072 1397 1837 营业收入增长 -34.45% 14.56% 22.48% 20.77% 12.01% 实收资本（或股本） 958 1070 1070 1070 1070 营业利润增长 -84.25% 107.95% 193.87% 69.08% 35.31% 资本公积 7866 12571 12571 12571 12571 归属于母公司净利润增长 -89.91% -8.70% 832.16% 96.58% 35.00% 未分配利润 3237 2263 3014 4489 6480 获利能力 归属母公司股东权益合计 12710 16612 17394 18950 21054 毛利率 (%) 25.74% 34.23% 39.11% 45.47% 48.22% 负债和所有者权益 38637 48263 48597 51506 54939 净利率 (%) 2.42% 2.64% 9.25% 12.93% 15.59% 现金流量表 单位 :百万元 总资产净利润（ %） 0.29% 0.21% 1.64% 3.07% 3.92% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 0.87% 0.61% 5.39% 9.73% 11.82% 经营活动现金流 152 2069 11160 4218 4895 偿债能力 净利润 240 299 1285 2169 2928 资产负债率 (%) 65% 64% 62% 60% 58% 折旧摊销 1303.45 2425.67 1053.29 994.07 941.56 流动比率 1.20 0.78 1.04 1.16 1.30 财务费用 359 540 600 600 600 速动比率 1.20 0.78 1.02 1.14 1.28 应 收 帐款 减少 81 -475 600 -198 -138 营运能力 预收帐款增加 -993 4 0 84 94 总资产周转率 0.26 0.26 0.29 0.34 0.35 投资活动现金流 939 -3986 4001 195 257 应收账款周转率 9 9 11 16 15 公允价值变动收益 70 -57 0 0 0 应付账款周转率 5.22 7.93 2.19 1.39 1.45 长期 投资减少 0 0 34 0 0 每股指标（元） 投资收益 814 224 500 250 300 每股收益 (最新摊薄 ) 0.12 0.10 0.88 1.72 2.33 筹资活动现金流 -220 935 -1739 -877 -973 每股净现金流 (最新摊薄 ) 0.91 -0.92 12.54 3.31 3.91 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产 (最新摊薄 ) 13.27 15.52 16.26 17.71 19.68 长期借款增加 424 -6546 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 112 0 0 0 P/E 436.32 519.88 57.29 29.15 21.59 资本公积增加 0 4705 0 0 0 P/B 3.79 3.23 3.09 2.84 2.55 现金净增加额 871 -983 13422 3537 4179 EV/EBITDA 40.85 20.39 13.05 10.54 7.75 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券 公司 报告 锦江酒店（ 600754） ： 拓店持续强势，深化整合降本增效 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES相关报告汇总 报告类型 标题 日期 公司普通报告 锦江酒店（ 600754）：境外改善显著，突破万店彰显龙头优势 2021-10-31 公司普通报告 锦江酒店（ 600754）：境内持续复苏趋势，龙头尽享集中度提升红利 2021-08-31 公司普通报告 锦江酒店（ 600754）：境内复苏扭亏为盈，看好龙头市占率提升 2021-05-06 行业深度报告 社会服务行业：把握后疫情时代的复苏机会 2022-03-10 行业深度报告 商贸零售 &社会服务行业 2022 年度投资策略：聚焦高品质龙头 2021-12-07 行业深度报告 酒店行业：高速扩张下，中高端酒店增长空间仍有几何？ 2021-01-05 行业深度报告 酒店行业深度系列（一）：行业预期修复迎反弹， OYO 光速入局引深思 2019-07-12 资料来源：东兴证券研究所 P4 东兴证券 公司 报告 锦江酒店（ 600754） ： 拓店持续强势，深化整合降本增效 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 分析师简介 王紫 对外经济贸易大学管理学学士，法国诺欧高等商学院管理学硕士。 2018 年 5 月加入东兴证券研究所，一年港股消费及策略研究经验，目前全面负责商贸零售与社会服务行业研究。 2020 年度 Wind 金牌分析师 “餐饮旅游行业第三名 ”、财经研究今榜 “最佳选股分析师 ”， 2021 年度 Wind 金牌分析师 “餐饮旅游行业第二名 ”。 研究助理简介 刘雪晴 中央财经大学经济学硕士。 2020 年 8 月加入东兴证券研究所，商贸零售与社会服务行业研究助理，主要负责旅游酒店、餐饮、教育人服、本地生活、医美等研究方向。 魏宇萌 中国人民大学经济学学士，金融硕士。 2020 年 7 月加入东兴证券研究所，商贸零售与社会服务行业研究助理，主要负责化妆品、免税、电商、传统零售、珠宝等研究方向。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 东兴证券 公司 报告 锦江酒店（ 600754） ： 拓店持续强势，深化整合降本增效 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户 使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（ A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的 6 个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率 15以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率 5 15之间； 中性：相对于市场基准指数收益率介于 -5 +5之间； 回避：相对弱于市场基准 指数收益率 5以上。 行业投资评级（ A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率 5以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于 -5 +5之间； 看淡：相对弱于市场基准指数收益率 5以上。 东兴 证券研究所 北京 上海 深圳 西城区金融大街 5 号新盛大厦 B座 16层 虹口区杨树浦路 248 号瑞丰国际大厦 5 层 福田区益田路 6009号新世界中心46F 邮编： 100033 电话： 010-66554070 传真： 010-66554008 邮编： 200082 电话： 021-25102800 传真： 021-25102881 邮编： 518038 电话： 0755-83239601 传真： 0755-23824526
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