20220331-国元证券-国元早安直通车_10页_1mb.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 10 Table_Main 国元早安 直通车 证券研究策略 日报 2022 年 03 月 31 日 Table_Summary 行业 观点 计算机 国元证券公司研究 -宝信软件 (600845.SH)2021 年年度报告点评：业绩实现快速增长，持续加强研发创新 事件： 公司于 2022 年 3 月 28 日收盘后发布 2021 年年度报告。 点评： 归母净利润同比增长 35.92%，持续增强技术创新能力 2021 年，公司实现营业收入 117.59 亿元，同比增长 15.01%，其中软件开发及工程服务收入 85.02 亿元，服务外包收入 31.21 亿元，系统集成收入 1.29 亿元。公司实现归母净利润 18.19 亿元，同比增长 35.92%；经营活动产生的现金流量净额为 19.28 亿元，同比增长 25.68%；毛利率为 32.52%，同比提升 3.39pct；净利率为16.23%，同比提升 1.94pct。 2021 年，公司坚持技术创新，提升研发体系，进一步加大在工业互联网、大数据中心、 PLC 产品、工业机 器人、工艺模型、绿色低碳等方面投入， 着力解决“卡脖子”难题，研发费用为 12.90 亿元，同比增长 29.60%，研发费用率为10.97%。 推进宝之云 IDC 五期项目建设，云服务布局进一步提速 2021，公司推进宝之云 IDC 五期项目建设，不断夯实上海基地，有序开展核心区域资源储备，宝之云罗泾 “ 超算枢纽 ” 项目被列入上海市经信委 2021 年支持用能的新建数据中心项目名单；坚持重点区域规划引领，积极推进一线城市周边地区产业布局，成立河北宝宣公司；继续开展南京、武汉、马鞍山等基地的市场拓展工作；推动区域市场培育，与外部合作 方建立战略伙伴关系，在全国多个省市推进业务合作。云服务方面，宝之云已升级成为多节点、分布式云架构， “ 云网芯 ”One+ 套件实现了云服务、网络服务、运维服务的数字化管理，全国节点布局进一步提速 。 持续优化工业互联网架构体系，发布国产大型 PLC 产品 2021 年，公司按计划推进工业互联网平台相关组件的开发，年内陆续发布了数据中台、业务中台、人工智能中台；策划研发冶金工业分布式全工序国产 SCADA 软件，并形成试点应用；加强工业互联网平台对跨产业、跨空间、跨人机界面互通融合的支撑，打造智慧制造 2.0 升级版；完成信息安全 监管平台和安全态势感知平台的 Table_Mindex 主要市场指数 指数 收盘点位 涨跌幅 1 日 5 日 本年 沪深 300 4254.10 2.90 -0.52 -13.89 上证综指 3266.60 1.96 -0.14 -10.25 深证成指 12263.80 3.10 -1.17 -17.46 中小板综 12286.41 2.22 -1.46 -15.45 国债指数 182.96 -0.04 0.08 3.21 基金指数 7009.96 0.11 -2.39 9.10 香港恒生 0.00 -100.00 -100.00 0.00 H 股指数 0.00 -100.00 -100.00 0.00 红筹股 0.00 -100.00 -100.00 0.00 日经 225 0.00 -100.00 -100.00 0.00 道琼斯 0.00 -100.00 -100.00 0.00 标普 500 0.00 -100.00 -100.00 0.00 纳斯达克 0.00 -100.00 -100.00 0.00 Table_QuotePic 主要市场走势图 资料来源： Wind Table_Futures Table_UpFive A 股市场涨幅前五 股票 收盘价 RMB 涨跌幅 % 1 日 5 日 本年 泰和科技 23.33 20.01 14.42 5.76 特发服务 41.33 20.01 12.31 26.43 耐普矿机 45.89 20.01 4.80 -7.11 津荣天宇 53.63 20.00 70.25 51.16 江苏博云 73.31 20.00 21.96 33.83 Table_DownFive A 股市场跌幅前五股票 收盘价 RMB 涨跌幅 % 1 日 5 日 本年 退市新亿 0.28 -72.82 -72.82 -76.86 C 富士莱 56.10 -15.66 0.00 -15.66 仁度生物 64.76 -10.86 0.00 0.00 立航科技 66.23 -10.00 31.77 133.45 万辰生物 19.93 -9.98 13.11 25.74 联系人 ：房倩倩（执业证书： S0020520040001） -25%-16%-7%2%10%19%21/3 21/5 21/7 21/9 21/11 22/1上证 50 上证 180沪深 300 深证 100R中小板综 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 10 建设，形成工业互联网安全纵深防御体系。为突破冶金产线控制系统长期依赖进口的 “ 卡脖子 ” 现状，公司结合宝信工业互联网平台推出自主研发的 PLC 产品，充分发挥需求优势、产品优势、服务优势，全面推进国产自主可控高端控制系统的规 模化、产业化发展。 盈利预测与投资建议 公司在工业制造领域深耕多年，随着大型 PLC 产品的发布，全新的成长空间已经打开。预测公司 2022-2024 年营业收入为 145.85、 178.26、 215.97 亿元，归母净利润为 23.54、 29.76、 36.92 亿元， EPS 为1.55、 1.96、 2.43 元 /股，对应 PE 为 30.47、 24.10、 19.42 倍。过去三年公司 PE 主要运行在 35-80 倍之间，考虑到目前的市场状况，调整公司 2022 年的目标 PE 至 45 倍，对应的目标价为 69.75 元。当前价距目标价有较大空间，上调至 “ 买入 ” 评级。 风险提示 新冠肺炎疫情反复； IDC 机房建设、上架速度低于预期 ；钢铁行业整合及景气度不及预期；工业互联网业务发展不及预期； PLC 产品推广不及预期。 分析师： 耿军军 （执业证书： S0020516080001） ，联系人：常雨婷 国元证券公司研究 -奇安信 -U(688561.SH)事件点评： Q1 营收增长超预期，新增订单同比高增 事件： 公司于 2022 年 3 月 29 日收盘后发布关于近期经营情况的公告。 点评： 主营业务保持高速发展态势， Q1 营收预计同比增长 43%-47% 2022 年以来，公司持续贯彻 “ 奥运化 ” 、 “ 国际化 ” 、 “ 乐高化 ” 和 “ 服务化 ” 的发展战略，各项主要业务继续保 持高速的发展势头，随着研发平台的量产及军团化的组织调整，公司研发效率大幅提升，预计全年研发费用营收占比将大幅下降。得益于运营商、能源、金融等公司重点关键信息基础设施客户的强劲需求，截至目前，公司在手订单超 23 亿元， 2022 年新增订单超 9 亿元，同比增长超 65%。据公司财务初步测算，公司 2022 年 1 月 -3 月预计营业收入同比增长 43%-47%。 研发平台量产带动研发效率提升，盈利能力有望明显改善 根据 2022 年 3 月 10 日的公开投资者调研纪要，公司预计 2022 年盈利能力将明显改善： “ 研发平台在2022 年已经具备量产能力，研发效率会明显提升，可预见公司在 2022 年研发费用率等相关费用会明显收窄，最终盈亏平衡实际上大家可以通过平台效率提升粗略测算出来的 ” 。据公司披露，近两年 300 万以上的客户订单占比接近 40%，金融、运营商、能源等特殊行业在营收占比中大幅提升，客户安全预算充足。随着经营质量的持续改善，公司人均创收有望逐步提升至 100 万 /人，中长期净利率维持在 20%左右。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 10 拟回购股份 187.5-375 万股，彰显 公司对未来长期发展的信心 公司在 2022 年 3 月 9 日发布关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告，拟通过集中竞价交易方式进行股份回购，回购资金总额不低于人民币 1.5 亿元（含），不超过人民币 3 亿元（含），回购的价格不超过 80 元 /股（含）。按照回购资金总额和回购价格测算，拟回购数量约 187.5-375 万股。回购股份将在未来适宜时机全部用于员工持股计划或股权激励，并在股份回购实施结果暨股份变动公告日后三年内转让。截至 2022 年 3 月 28 日收盘，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份 867,530 股，回购成交 的最高价为 61.28 元 /股 ，最低价为 56.45 元 /股，支付的资金总额为人民币 50,538,096 元（含印花税、交易佣金等交易费用）。 盈利预测与投资建议 网络安全行业处于高景气周期，公司选择了高研发投入的发展模式，积极布局新赛道，成长空间较为广阔。预测公司 2021-2023 年营业收入为 57.37、 80.33、 106.97 亿元，归母净利润为 -5.11、 -0.53、 3.57亿元， EPS 为 -0.75、 -0.08、 0.52 元 /股。公司目前处于亏损状态，适用 PS 估值法。不考虑低毛利率业务（硬件及其他）的价值，预测 2022 年高毛利率业务收入为 73.86 亿元，上市以来，公司 PS 主要运行在 7-27 倍之间，考虑到近期市场整体估值水平的调整，下调公司高毛利率业务 2022 年的目标 PS 至 11倍，对应目标市值为 812.46 亿元，目标价为 119.12 元。维持 “ 买入 ” 评级。 风险提示 新冠肺炎疫情反复；网络安全相关政策推进不及预期；新赛道产品研发及市场拓展不及预期；商誉减值。 分析师： 耿军军 （执业证书： S0020516080001） ，联系人：常雨婷 国元证券公司研究 -美亚柏科 (300188.SZ)2021 年年度报告点评：核心竞争力持续提升，新赛道拓展初见成效 事件： 公司于 2022 年 3 月 28 日收盘后发布 2021 年年度报告。 点评： 营业收入同比增长 6.25%，大数据等商机订单受到疫情影响 2021 年，公司实现营业总收入 25.35 亿元，同比增长 6.25%；实现归母净利润 3.11 亿元，同比下降 17.06%；实现扣非归母净利润 2.73 亿元，同比下降 19.85%。公司加强大数据向产品化的转型，提升 “ 乾坤 ” 大数据操作系统 (QKOS)的产品复用能力，整体毛利率为 58.37%，提升 0.77 个百分点。公司利润下降的原因主要是受全国各地新冠疫情影响，公司大数据等商机订单延后、在手订单延迟实施及验收。同时，公司期间费用有较大增长，销售 /管理 /研发费用率分别为 11.55%/14.14%/17.70%，对净利润产生 影响。 主营业务核心竞争力持续提升，新赛道业务拓展初见成效 分产品来看，网络空间安全产品实现收入 13.81 亿元，同比增长 22.65%；大数据智能化产品实现收入 9.75亿元，同比下降 10.19%；网络开源情报产品实现收入 0.80 亿元，同比增长 38.12%；智能装备制造实现 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 10 收入 0.36 亿元；支撑服务实现收入 0.62 亿元。公司持续加强新赛道业务的探索和拓展，开展 “ 星火 ” 、“ 捷豹 ” 、 “ 雷霆 ” 、 “ 双百 ” 等营销专项行动，在巩固原有主要行业赛道和业务市场的同时，持续培育新行业、拓展新区域市场。 2021 年，公司区县市场新签订单金额约 4.9 亿元，同比增长超 60%；刑侦、企业等细分新行 业的销售订单较去年同期均保持较好增长。控股子公司美亚亿安主要客户为企事业单位，2021 年新签订单较去年同期增长约 65%。 向控股股东国投智能发行股票，提升公司抗风险能力 2022 年 3 月 3 日，公司发布公司向特定 对象发行股票预案，拟向控股股东国投智能科技有限公司发行股票，数量不超过 61,838,893 股（含本数），发行价格为 12.29 元 /股。以上限算，发行完成后，国投智能直接持有公司的股份数量为 187,314,835 股，占公司总股本（发行后）的比例为 21.56%。因此，本次向特定对象发行将提高国投智能的直接持股比例，有利于维护公司控制权的稳定，为公司长期稳定发展提供坚实的保障。本次向特定对象发行股票募集资金总额为不超过 7.60 亿元（含本数），扣除发行费用后的募集资金净额将全 部用于补充流动资金，为公司进一步扩大业务 规模和提升盈利能力奠定基础。 盈利预测与投资建议 公司是国内电子数据取证行业龙头和公安大数据领先企业，积极布局新赛道，成长空间逐步打开。预测公司 2022-2024 年营业收入为 30.48、 36.37、 43.22 亿元，归母净利润为 3.82、 4.66、 5.70 亿元， EPS为 0.47、 0.58、 0.71 元 /股，对应 PE 为 33.63、 27.55、 22.54 倍。目前，计算机（申万）指数的 PE TTM为 42.4 倍，过去三年，公司 PE 主要运行在 35-65 倍之间，给予 2022 年 45 倍的目标 PE，目标价为 21.15元。维持 “ 买入 ” 评级。 风险提示 新冠肺炎疫情反复；大数据业务拓展低于预期；电子取证市场竞争加剧；新业务拓展不及预期等。 分析师： 耿军军 （执业证书： S0020516080001） ，联系人：常雨婷 重点报告 国元证券公司研究 -新巨丰（ A20507.SZ）深度报告：新股前瞻深度系列五，进口替代为大势所趋，本土无菌包装企业加速崛起 分析师： 徐偲 （执业证书： S002052105003） ，联系人：余倩莹，许元琨 幕墙行业龙头，建筑 +医疗双轮驱动公司业绩增长 江河集团是国内幕墙行业的龙头企业，同时公司积极将业务延伸至室内装饰和室内设计，完善建筑装饰业务的格局。公司在海内外二十多个国家承接过业务，中标包括世界第一高楼沙特王国塔等多个海外大型项目。 2015 年，公司进军医疗健康行业，收购澳大利亚最大眼科医院 Vision，通过国外高端品牌嫁接国内市场，实现医疗健康业务的跨越式发展。 建筑装饰业务发展潜力巨大， BIPV 打造新增长点 幕墙领域的发展呈现“强者愈强”的特点，公司作为幕墙业的龙头企业，营收规模位居业内第一，未来将 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 / 10 凭借积累的丰富品牌、技术和人才优势，巩固其龙头地位 。政策驱动下， BIPV 幕墙的成长空间有望打开，公司大力布局 BIPV 幕墙业务，拥有深厚的技术积累和制造安装经验。公司 2022 年以来已获得超 5 亿元光伏幕墙订单，预计全年中标订单将超十亿元，公司有望凭借 BIPV 幕墙开启第二成长主线。内装领域，在政策对保障性租赁住房的支持下，公司积极拓展的装配式内装业务有望受益。 在手订单充沛，未来业绩成长动力强劲 公司 2021 年在建筑装饰板块累计中标金额约 264.34 亿元，同比增长 9.64%，其中幕墙系统中标 145.36亿元，同比增长 3.28%，内装系统中标 118.98 亿元，同比 增长 18.57%。项目中标数量为 938 个，同比增长 0.32%。公司在手订单充足，叠加 2022 年地产复苏，未来成长空间十分可观。 投资建议与盈利预测 公司作为幕墙领域的龙头企业，积极布局 BIPV 幕墙打造业绩的新增长点，目前已连续中标 BIPV 项目，有望驱动公司的业绩成长。同时公司的在手订单充沛，各类减值损失的风险已充分释放，看好公司未来的业绩反转。我们预计 2022-2024 年公司营业收入分别为 244.94/286.37/323.62 亿元，同比增长17.82%/16.92%/13.01%。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 8.01/10.02/12.52 亿元，同比增长 179.54%/25.08%/24.98%，对应 2022-2024 年的 EPS 分 别为 0.69/0.87/1.09 元，当前股价对应 PE 分别为 10.0/8.0/6.4。 。 国元证券公司研究 -美凯龙（ 601828.SH）首次覆盖报告：轻资产重运营降杠杆，家居连锁卖场龙头未来可期 徐偲 （执业证书： S002052105003） ，联系人：余倩莹 报告要点： 领先的水务信息化解决方案提供商，业务持续扩张驱动业绩快速成长 公司深耕水务行业 20 余年，将物联网、大数据、边缘计算等新一代信息技术应用于水务信息化行业，积累了丰富的项目经验和客户资源。 2017-2021 年，营业收入的 CAGR 达 42.21%，扣非归母净利润的 CAGR达 44.38%。 2021 年，公司实现营收 5.03 亿元，同比增长 38.44%；实现扣非归母净利润 0.86 亿元，同比增长 19.83%，收入快速增长的原因是：水务信息化市场需求旺盛、公司产品的竞争优势显现、销售队伍建设及市场拓展良好等。 行业痛点与政策双轮驱动行业快速发展，智慧水务前景广阔 我国供水管网建设持续推进，城市供水管道长 度不断增加，却存在较大的漏损问题。根据国家统计局的数据， 2020 年，我国城市供水管道长度为 100.69 万公里，漏损水量为 78.54 亿立方米，漏损率为 13.39%。 “ 十四五 ” 节水型社会建设规划提出 2025 年将漏损率控制在 9%以内。根据前瞻产业研究院的预测，2026 年我国智慧水务行业规模将达到 370 亿元。根据国家统计局的数据， 2020 年我国水的生产和供应业规模以上企业为 2755 家，大量企业处于水务信息化的单一业务信息化建设阶段，提升空间明显。 公司专注核心技术研发，技术领先与客户增长巩固行业领先地位 1）产 品技术领先：公司产品覆盖面广，研发投入持续增长，已掌握 “ 基于多维模型的水务全流程网格管理模型 ” 等 14 项核心技术，与清华大学合作完成的供水管网漏损系统性管控技术与装备荣获 2021年度华夏建设科学技术奖一等奖。 2）大客户显著增长： 2020 年公司新增 50 万以上合同 161 个，较 2019 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 / 10 年增加 41 个；客户结构不断优化， 2020 年创收 100 万以上客户 78 个，较 2019 年增加 27 个。 3） IPO 巩固领先地位：公司 IPO 的投资项目均围绕主营业务展开，有利于保持公司的技术领先性、巩固行业地位。 盈利预测与投资建议 公司致 力于运用新一代信息技术提升水务行业信息化、智能化水平，保障国家水安全。预测公司 2021-2023 年的营业收入为 5.03、 6.84、 9.18 亿元，归母净利润为 1.04、 1.45、 2.00 亿元， EPS 为 0.97、 1.35、1.86 元 /股，对应 PE 为 32.03、 23.00、 16.68 倍。目前，公司收入处于快速成长期，上市以来 PE 主要运行在 30-70 倍之间，给予公司 2022 年 35 倍的目标 PE，对应目标价为 47.25 元。首次推荐，给予 “ 买入 ”评级。 风险提示 新冠肺炎疫情反复；市场竞争加剧；技术迭代的风险；应收账款发生坏账损失的风险；税收优惠政策变动的风险；收入呈季节性波动的风险。 国元证券公司研究 -东鹏饮料（ 605499）首次覆盖报告：龙头式微，诸侯并起， “ 鹏 ” 在起时 分析师： 徐偲 （执业证书： S002052105003） ，联系人： 丁旺、童杰 报告要点： ？ 能量饮料：软饮料中优质赛道，龙头式微诸侯并起 能量饮料的刚需属性和轻度成瘾性造就了高消费者粘性，国内能量饮料市场经过多年的培育，当前仍处于快速增长期。根据欧睿的数据， 2021 年中国能量饮料的销售额达 513 亿元，近五年 CAGR 超 10%，且预计至 2026 年市场规模将达 713 亿元。长期以来，中国红牛是国内能量饮料市场的绝对龙头，但始于2016 年的旷日持久的商标纠纷使品牌受损，市占率从 75%以上迅速下滑至 2021 年的 52.2%，这也为本土品牌的崛起创造了战略机遇期。而红牛入华之初便采取的高定价策略以及主流客群的高价格敏感性则为后来者靠高性价比策略破局创造了较大 空间。近年来以东鹏为代表的一众本土品牌持续蚕食红牛市场份额，且强劲的增长势头仍在延续。 ？ 东鹏饮料：战略嗅觉敏锐，以高 性价比破局能量饮料赛道 2009 年，曾任红牛代工厂厂长的林木勤先生敏锐地抓住了能量饮料行业的爆发窗口，通过极致的性价比（东鹏特饮单位售价仅红牛的一半但有效成分含量基本相同）和创新产品包装直击主流消费者痛点，在能量饮料重镇广东市场大获成功。 2021 年，东鹏饮料营收达 69.8 亿元，实现归母净利润 11.9 亿元，近 5 年 CAGR 超过 40%，在国内能量饮料市场占有率仅次于红牛。除了高成长性，东鹏在优异的营运能力等驱动下还保持着高盈利能力，近年来 ROE 均保持在 35%以上，显著优于同行。 ？ 延续优秀产品力与品牌宣传力，战 略机遇期大力扩渠道加速全国化 目前，红牛商标纠纷再起波澜，对于竞争者而言，战略机遇期将在较长时间继续存在。而东鹏饮料在上市后，全国化扩张的决心和能力进一步加强：产品方面，除了继续推广高性价比大单品，公司持续丰富产品矩阵，重点发力东鹏加気、 0 糖特饮系列，紧跟年轻化和健康化趋势。渠道方面，除了大力扩展渠 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 / 10 道数量，还通过引进优秀销售团队提升管理水平，进一步让利终端激发渠道商积极性。营销方面，利用上市公司的资金优势，维持高强度品牌推广投入，同时不断进行品牌宣传创新，打造年轻化品牌形象。产能方面，公司产能利用率常年维持 在高位，本次 IPO 募集的近 10 亿元资金将用于支撑产能扩张。目前公司已在广东、广西、重庆和安徽等地布局生产基地，为全国化扩张奠定产能基础。 ？ 投资建议与盈利预测 我们预计 2022-2024 年实现营收 89.2/110.2/135.3 亿元，同比增速分别为 27.80%/23.60%/22.73%；实现归母净利润 15.3/20.1/24.9 亿元，同比增速分别为 27.89%/31.84%/23.70%，对应 EPS 分别为3.81/5.03/6.22 元，当前股价对应 PE38/29/23X，首次覆盖给予 “ 买入 ” 评级。 ？ 风险提示 全国化进程不及预期、扩产能进程不及预期、市场竞争加剧等 。 国元证券行业研究 -成人失禁用品行业深度报告：静待行业东风至，国货崛起正当时 徐偲 （执业证书： S002052105003） ，联系人：余倩莹 报告要点： ？ 行业概况：低渗透、高增长、低集中度，等待政策进一步催化 整体情况：成人失禁用品行业规模小但增速快， 2021 年市场规模 75 亿元，在过去十年 CAGR 为 23.2%，是吸收性用品行业增速最快的赛道；产品中搭扣式纸尿裤消费量占比最高，使用者多为重度失禁者。需求端：消费者增长来源于中国人口老龄化及失能老人比例增加，政策端长护险政策是渗透率提升的重要催化因素，我们预计加速渗透的情况下 2025/2030 年市场规模分别将达 162/408 亿元，对应 4/9 年CAGR 为 21.2%/20.7%。供给端：目前市场格局未定，主要玩家为国内品牌；行业 CR5 仅 25%，区域性品牌仍有生存空间。发展 趋势：产品升级，单价达成熟市场水平；渠道端 线上渠道份额持续扩大。 ？ 日本成人失禁用品市场：行业催化看政策，公司突围靠产品 行业成长主线是人口老龄化，催化是介护险：日本于 20 世纪 60 年代进入轻度老龄化社会，于 1963 年开始制定与老人福利相关的政策，期间经历过一系列变革，最终于 2000 年开始实行介护险政策。介护险为失能人群介护辅具（含成人失禁用品）的报销使得日本成人失禁用品迎来了快速增长； 2001-2006年销量 CAGR 为 13.7%(1996-2001 为 6.0%）；且随着老龄人口的增多，日本成人失禁用品行业规模已超过婴儿护理和女性卫生用品总和。 龙头 铸就靠开拓新兴市场降本增效，业务专精亮点在全产品矩阵及早期消费者教育：尤妮佳是日本第一，全球前三的吸收性卫生用品商。复盘其发展过程，我们发现尤妮佳首先在日本取得先发优势，其次通过专精主业以及不断的进入新兴市场国家来实现降本增效。聚焦到其成人失禁业务，其能满足不同群体需求的全产品矩阵以及早期对轻度失禁者的消费者教育是其业务取得成功的主要亮点。 ？ 国内玩家： ODM 驱动成长，自有品牌厚积薄发 可靠股份是中国成人失禁用品市场龙头， 2020 年营收 16.4 亿元， 2018-2020 年 CAGR 为 34.3%，其中成人失禁用 品业务 4.3 亿元，市场份额为 8.3%。业务亮点： 1）完善的品牌矩阵； 2）渠道端抓紧线上渠 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 / 10 道以及离家市场。 豪悦护理是以 ODM 为主的个护商， 2020 年营收 25.9 亿元， 2019 年成人失禁用品营收 2.3 亿元。业务亮点： 1）研发复合芯体带来国内外知名品牌合作； 2） ODM 业务产能扩张带来更多高质量的大客户，进而实现整体业务的降本增效。 投资建议 相较于婴儿护理 /女性卫生用品，成人失禁用品行业国外品牌并无很强的先发优势，目前市场以可靠股份、恒安国际等国内公司为主。我们看好国货品牌对本土市场的深耕能力以及中高端品牌后期 的发展能力。建议关注：可靠股份、豪悦护理、恒安国际。 风险提示 疫情防控风险；政策风险；宏观经济风险；行业竞争加剧导致盈利下降风险；原材料价格上涨风险。 国元证券公司研究 -李子园（ 605337）首次覆盖报告： “ 口味 +健康 ” 定位赋予差异化竞争优势，全国化释放产品潜力 徐偲 （执业证书： S002052105003） ，联系人：丁旺、童杰 报告要点： ？ 甜牛奶区域龙头，经典单品经久不衰 李子园甜牛奶大单品的包装和口味二十余年来几乎未曾改变，但其不但没有被时代淘汰，反而成功地从老用户向新用户迭代。 2017-2021 年，公司收入和净利润 CAGR 分别为 25.0%和 30.7%，可见其经典产品仍历久弥新。 ？ “ 口味 +健康 ” 路线破局： “ 口味 ” 提供愉悦感， “ 健康 ” 赋予差异化 我国软饮料市场规模已近万亿，除瓶装水和功能型饮料以外的口味型饮料发展更为成熟，市场规模约 6000亿。但是，口味型饮料尤其是纯口味型产品需要以极致的口味为前提，但研发难度大且易被巨头模仿，因此新品迭代快但生命周期短。相比之下，元气森林和养乐多等的成功经验则表明 “ 口味 +健康 ” 型产品路线是中小品牌突围的更优选择。该路线契合消费升级的大趋势，在符 合大众审美的口味基础上可以通过多样的 “ 健康 ” 概念赋予产品差异化的竞争优势，从而避免与巨头的同质化竞争。而且由于对营养学等知识接触较少，大众消费者对 “ 健康 ” 的概念很大程度上源 自优秀的产品的教育，这使得品牌方掌握了定义“健康”的主导权。 ？ 李子园 “ 口味 +健康 ” 定位明确，战略转攻激发品牌潜力 产品定位上，李子园甜牛奶属于典型的“口味 +健康 ” 型软饮料，一方面以最大众化的甜味为主基调满足消费者愉悦感，另一方面以含乳成分打造健康属性（从单位含糖量和蛋白质含量看，李子园比众多知名口味型饮料更健康和实惠）。市场空间方面，与李子园产品口味或重点渠道相似的旺仔牛奶和优酸乳均是近百亿大单品，李子园符合消费升级（尤其是下沉市场）趋势，将在全国化扩张中渗透并积淀更多目标消费者，市场空间广阔。发展前景方面，公司在渠道建设和品牌营销上的投入较为保守，随着公司上市后加快全国化扩张，更多资源开始被投向渠道和品牌建设，产品潜 力将进一步释放。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 / 10 ？ 投资建议与盈利预测 公司正处在全国化扩张的关键时期，甜牛奶产品的“口味 +健康 ” 型定位明晰且差异化竞争优势已在收入水平、饮食习惯等截然不同的区域市场得到初步验证。伴随新产能的逐渐释放，我们预计 2021-2023 年公司实现归母净利润 2.62/3.22/4.09 亿元，对应每股收益分别为 1.21/1.49/1.89，对应市盈率分别为27.19/22.15/17.46X，首次覆盖给予 “ 买入 ” 评级。 ？ 风险提示 新冠疫情反复、原材料价格持续上涨、产能投放不及预期等。 Table_OtherInfo 重要 新闻 国家医保局办公室、国家卫健委办公厅印发文件明确，人工关节集采中选产品以含伴随服务费的中选价格为支付标准，纳入医保支付范围，医保基金按规定比例支付。 国家发改重点开展 “ 征信修复 ” 问题专项治理工作。本次专项治理对象主要是假借 “ 征信修复 ”“ 征信洗白 ” 等名义招摇撞骗，通过虚假宣传、教唆无理申诉、材料造假、恶意投诉等手段骗取钱财或个人信息，严重扰乱市场秩序的市场主体。 国家药监局决定对医疗器械分类目录部分内容进行调整，其中对部分医美产品监管类别做出调整， “ 水光针 ” 、射频治疗仪、射频皮肤治疗仪和面部埋植线、面部提拉 线、面部锥体提拉线等被列入 III 类器械监管。 体育总局： “ 十四五 ” 期间计划统筹利用各类中央资金，在全国推动建设 2000 个体育公园等健身设施，还要完成 5000 个乡镇街道体育健身设施补短板项目 。