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食品饮料 /饮料制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/4 洋河股份 （ 002304.SZ） 2022 年 04 月 29 日 投资评级： 增持 （ 维持 ） 日期 2022/4/29 当前股价 (元 ) 159.06 一年最高最低 (元 ) 237.06/130.12 总市值 (亿元 ) 2,397.02 流通市值 (亿元 ) 1,993.39 总股本 (亿股 ) 15.07 流通股本 (亿股 ) 12.53 近 3 个月换手率 (%) 25.12 股价走势图 数据 来源： 聚源 公司信息更新报告 -疫情扰动不碍稳健增长，经营改善趋势持续-2021.10.27 公司信息更新报告 -战略调整成效显著，多品牌共同发力 -2021.8.30 公司信息更新报告 -股权激励方案解锁目标积极，覆盖范围广泛-2021.7.18 开门红如期而至，改革潜力释放 公司信息更新报告 张宇光（分析师） 逄晓娟（分析师） 证书编号： S0790520030003 证书编号： S0790521060002 公司逐步优化渠道结构 ， 稳步推进产品升级 ， 维持“增持”评级 公司 2021 年营收 253.5 亿元，同比 +20.1%，归母净利润 75.1 亿元，同比 +0.3%。2022 年 Q1 营收 130.3 亿元，同比 +23.8%；归母净利润 49.9 亿元，同比 +29.1%。由于 非经常损益 影响 ， 我们下调 2022-2023 年盈利预测，并新增 2024 年盈利预测 ，预计 2022-2024 年归母净利分别为 97.4（ -4.5） 亿元、 122.4（ -2.7） 亿元、151.2 亿元， EPS 分别为 6.46（ -0.30）元、 8.12（ -0.18）元、 10.03 元，当前股价对应 PE 分别为 24.6、 19.6、 15.9 倍， 随着 公司渠道利益理顺 、 内部激励落地，公司 步入业绩释放期 ， 维持“增持”评级。 2021 年收入超预期，产品结构改善明显 2021 年中高端收入 215.2 亿元，同比 +22.0%，结构改善明显， 梦 6+增速远高于整体 。受此带动中高档酒毛利率 +1.43pct；普通酒收入 31.2 亿元，同比 +16.1%，毛利率 +9.13pct。受益于产品结构升级和双沟发力，省内增长提速，省外平稳推进， 2021 年省内收入 115.6 亿元，同比 +20.9%，省外 130.8 亿元，同比 +21.4%。 渠道结构持续优化， 2021Q1 回款提速，彰显渠道信心 2022 一季度末合同负债 97.6 亿元，同增 36.4 亿元，主要原因是截止一季度末回款比例较 2021Q1末更高，体现出渠道结构优化之后经销商配合度和积极性提升。2021 年公司围绕“亲商安商扶商富商”原则，对经销商结构和布局进行优 化，截至 2021 年末，全国经销商合计同比减少 909 家 。 毛利率提升，非经常性损益影响净利率 2021 年 公司 毛利率 +3.05pct 至 75.32%，期间费用率为 20.65%，同比 -0.70pct，主要受到非经常项目损益合计同比减少约 17 亿元 影响， 净利率 -5.83pct 至 29.64%。2022Q1毛利率 +1.14pct至 77.30%，期间费用率 -1.02pct至 10.59%， 净利率 +1.53pct至 38.29%。 2022 年非经常性损益项目更加平稳，产品结构优化，公司净利率提升趋势确定。 风险提示： 宏观经济波动致使需求下滑 ， 省外扩张不及预期等 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 21,101 25,350 30,887 37,562 45,239 YOY(%) -8.8 20.1 21.8 21.6 20.4 归母净利润 (百万元 ) 7,482 7,508 9,738 12,242 15,122 YOY(%) 1.3 0.3 29.7 25.7 23.5 毛利率 (%) 72.3 75.3 76.7 77.9 78.9 净利率 (%) 35.5 29.6 31.5 32.6 33.4 ROE(%) 19.5 17.7 20.4 22.1 22.9 EPS(摊薄 /元 ) 4.97 4.98 6.46 8.12 10.03 P/E(倍 ) 32.0 31.9 24.6 19.6 15.9 P/B(倍 ) 6.2 5.6 5.0 4.3 3.6 数据 来源： 聚源 、 开源证券研究所 -48%-32%-16%0%16%32%2021-04 2021-08 2021-12 2022-04洋河股份 沪深 300相关研究报告 开源证券证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/4 附：财务预测摘要 资产负债表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 37238 49765 54089 61309 70926 营业收入 21101 25350 30887 37562 45239 现金 7243 20956 22186 26559 32354 营业成本 5852 6255 7200 8304 9541 应收票据及应收账款 618 665 898 1003 1286 营业税金及附加 3416 4148 4942 6010 7238 其他应收款 30 12 39 23 52 营业费用 2604 3544 4170 5071 6107 预付账款 9 9 13 14 19 管理费用 1729 1830 2162 2554 2941 存货 14853 16803 19633 22390 25894 研发费用 260 258 303 405 464 其他流动资产 14485 11320 11320 11320 11320 财务费用 -87 -399 -499 -523 -595 非流动资产 16628 18034 19255 20568 21975 资产减值损失 -6 -7 0 0 0 长期投资 30 33 38 43 48 其他收益 99 91 100 100 100 固定资产 6883 6276 7591 8979 10455 公允价值变动收益 1268 -721 -200 0 0 无形资产 1714 1680 1638 1594 1525 投资净收益 1207 901 402 402 402 其他非流动资产 8002 10045 9988 9952 9947 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 53866 67799 73344 81877 92901 营业利润 9895 9989 12911 16243 20044 流动负债 14657 24733 25055 25782 26240 营业外收入 25 21 23 22 22 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 41 63 52 58 55 应付票据及应付账款 1152 1474 1548 1938 2068 利润总额 9879 9946 12882 16207 20011 其他流动负债 13505 23259 23507 23845 24172 所得税 2394 2434 3137 3956 4879 非流动负债 739 584 584 584 584 净利润 7485 7513 9745 12251 15132 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 2 5 7 8 10 其他非流动负债 739 584 584 584 584 归母净利润 7482 7508 9738 12242 15122 负债合计 15397 25317 25639 26366 26824 EBITDA 10444 10071 12899 16312 20150 少数股东权益 -15 -5 2 10 20 EPS(元 ) 4.97 4.98 6.46 8.12 10.03 股本 1507 1507 1507 1507 1507 资本公积 742 782 782 782 782 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 37243 40259 44125 48958 54954 成长能力 归属母公司股东权益 38485 42486 47703 55500 66056 营业收入 (%) -8.8 20.1 21.8 21.6 20.4 负债和股东权益 53866 67799 73344 81877 92901 营业利润 (%) 1.4 0.9 29.3 25.8 23.4 归属于母公司净利润 (%) 1.3 0.3 29.7 25.7 23.5 获利能力 毛利率 (%) 72.3 75.3 76.7 77.9 78.9 净利率 (%) 35.5 29.6 31.5 32.6 33.4 现金流量表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 19.5 17.7 20.4 22.1 22.9 经营活动现金流 3979 15318 6943 10044 11794 ROIC(%) 19.0 16.5 19.4 21.0 21.9 净利润 7485 7513 9745 12251 15132 偿债能力 折旧摊销 783 754 664 836 1022 资产负债率 (%) 28.6 37.3 35.0 32.2 28.9 财务费用 -87 -399 -499 -523 -595 净负债比率 (%) -18.6 -49.1 -46.3 -47.7 -48.8 投资损失 -1207 -901 -402 -402 -402 流动比率 2.5 2.0 2.2 2.4 2.7 营运资金变动 -2045 7903 -2764 -2119 -3364 速动比率 1.5 1.3 1.4 1.5 1.7 其他经营现金流 -950 448 200 0 0 营运能力 投资活动现金流 4473 1837 -1683 -1747 -2027 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.5 0.5 资本支出 353 424 1216 1308 1402 应收账款周转率 32.6 39.5 39.5 39.5 39.5 长期投资 3623 1356 -5 -3 -5 应付账款周转率 4.7 4.8 4.8 4.8 4.8 其他投资现金流 8449 3617 -473 -443 -631 每股指标 (元 ) 筹资活动现金流 -5505 -3548 -4030 -3923 -3972 每股收益 (最新摊薄 ) 4.97 4.98 6.46 8.12 10.03 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 2.64 10.16 4.61 6.66 7.83 长期借款 -0 0 -0 -0 -0 每股净资产 (最新摊薄 ) 25.54 28.19 31.65 36.83 43.83 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 41 0 0 0 P/E 32.0 31.9 24.6 19.6 15.9 其他筹资现金流 -5505 -3589 -4030 -3923 -3972 P/B 6.2 5.6 5.0 4.3 3.6 现金净增加额 2943 13604 1230 4373 5795 EV/EBITDA 20.9 20.6 16.0 12.4 9.8 数据 来源： 聚源 、 开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/4 特别 声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017年 7月 1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（ Buy） 预计相对强于市场表现 20%以上； 增持（ outperform） 预计相对强于市场表现 5% 20%； 中性（ Neutral） 预计相对市场表现在 5% 5%之间波动； 减持（ underperform） 预计相对弱于市场表现 5%以下。 行业评级 看好（ overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（ Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（ underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的 612 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板 基准 指数 为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/4 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报 告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本 报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 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