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证券研究报告 公司点评报告 游戏 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 三七互娱（ 002555） 2022 年一季报点评： 业绩符合 我们 预期， 全球化战略持续验证 ， 看好 出海 业绩释放 2022 年 04 月 29 日 证券分析师 张良卫 执业证书： S0600516070001 021-60199793 证券分析师 周良玖 执业证书： S0600517110002 021-60199793 股价走势 市场数据 收盘价 (元 ) 24.15 一年最低 /最高价 16.24/28.81 市净率 (倍 ) 4.64 流通 A 股市值 (百万元 ) 36,969.26 总市值 (百万元 ) 53,561.42 基础数据 每股净资产 (元 ,LF) 5.20 资产负债率 (%,LF) 23.31 总股本 (百万股 ) 2,217.86 流通 A股 (百万股 ) 1,530.82 相关研究 三七互娱 (002555)： 2021年年报点评：业绩超出预告区间， Q4单季利润创新高，持续看好出海业绩释放 2022-04-26 三七互娱 (002555)： 2021年三季报点评：业绩超预期，自研与全球化布局成效显著 2021-10-30 买入 （ 维持 ） Table_EPS 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业 总 收入（百万元） 16,216 18,750 21,500 24,088 同比 13% 16% 15% 12% 归属母公司净利润（百万元） 2,876 3,353 4,047 4,785 同比 4% 17% 21% 18% 每股收益 -最新股本摊薄（元 /股） 1.30 1.51 1.82 2.16 P/E（现价 &最新股本摊薄） 18.63 15.97 13.24 11.19 Table_Summary 投资要点 事件 ： 2022Q1公司实现营业收入 40.89亿元， yoy+7.11%， qoq-0.40%，归母净利润 7.60亿元， yoy+550.80%， qoq-34.17%，扣非归母净利润 7.62亿元， yoy+19774.29%， qoq-31.21%，业绩落入此前预告区间。 出海 营收维持同比高增速 ，持续关注主力产品表现及新游进展 。 2022Q1公司海外市场营收超 14 亿元，同比增长超 45%， 营收占比超 34%。 根据 data.ai 数据，公司于 2022 年 1-3 月中国游戏厂商出海收入排行榜 中分别位列第 5/4/4 名； Sensor Tower公布的 2022年 1-3月 中国手游收入排 行 榜中，公司 主力出海手游 Puzzles & Survival分别位列 第 6/5/5名，产品长线运营出色， 云上城之歌 分别位列第 23/16/14 名 ， 流水持续攀升， 其 韩国地区 iOS 游戏畅销榜 2022 年 1-3 月 排名分别为 24/19/13名 ，日本地区 iOS游戏畅销榜 2022年 2-3月排名分别为 69/44名 。 新游方面，三国：英雄的荣光已于中国 港澳台、新马 等地区上线， 蚂蚁题材 SLG Ant Legion 、放置 SLG Chrono Legacy 已于美国等地区上线， 仍处于早期 调优阶段 ，持续关注后续流水表现 。 我们认为公司 已积累丰富的出海经验， 强发行能力与“因地制宜”的出海策略 有望 持续验证 ，随着 P&S逐步释放利润，云上及新游上线贡献 营收 增量 ， 出海业绩将持续增厚， 构筑 公司业绩第二 增长 极。 利润同比高增，存量产品 逐步 回收 。 2022Q1 公司 归母及扣非归母净利润同比高增，主要系 运营产品所处生命周期不同， 斗罗大陆：武魂觉醒荣耀大天使等 多款 新 游 于 2021Q1上线 ， 推高销售费用， 收入 费用 错配致 利润 基数较低 ， 2022Q1游戏步入回收期，稳步贡献 利润 增量 ；环比 有所 下滑我们认为主要系 2022Q1云上 推广 及新游上线致销售费用环比增加 。 2022Q1 公司毛利率为 86.29%（ yoy-0.11pct，qoq+1.60pct） ，销售净利率为 18.41%（ yoy+15.45pct， qoq-9.50pct） 。费用端， 销售费用率 56.41%（ yoy-16.94pct， qoq+11.29pct）； 管理费用率2.64%（ yoy-0.06pct， qoq-0.46pct）； 研发费用率 6.74%（ yoy-1.77pct，qoq+0.44pct）； 现金流方面， 2022Q1公司经营活动产生的现金流量净额为 6.06亿元。 盈利预测与投资评级： 我们维持此前盈利预测， 预计 2022-2024年 EPS分别为 1.51/1.82/2.16 元，对应当前股价 PE 分别为 16/13/11X。看好公司持续推进“双核 +多元”战略，海内外双轮驱动业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策收紧；新品表现不及预期；海外市场进展不及预期。 -27%-21%-15%-9%-3%3%9%15%21%27%33%2021/4/29 2021/8/28 2021/12/27 2022/4/27三七互娱 沪深 300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 三七互娱 三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 9,187 13,077 17,601 22,176 营业总收入 16,216 18,750 21,500 24,088 货币资金及交易性金融资产 6,717 9,991 14,109 18,417 营业成本 (含金融类 ) 2,466 2,876 3,212 3,494 经营性应收款项 2,320 2,914 3,306 3,560 税金及附加 38 56 65 72 存货 0 0 0 0 销售费用 9,125 10,312 11,718 13,008 合同资产 0 0 0 0 管理费用 463 600 753 915 其他流动资产 150 172 185 199 研发费用 1,250 1,425 1,613 1,758 非流动资产 5,250 5,860 6,319 6,671 财务费用 -55 -78 -147 -211 长期股权投资 509 494 502 549 加 :其他收益 167 206 236 258 固定资产及使用权资产 952 1,216 1,197 1,232 投资净收益 123 178 208 257 在建工程 78 78 78 78 公允价值变动 78 0 0 0 无形资产 1,088 1,447 1,923 2,195 减值损失 -39 0 0 0 商誉 1,589 1,593 1,585 1,584 资产处置收益 3 0 0 0 长期待摊费用 98 98 98 98 营业利润 3,261 3,943 4,733 5,567 其他非流动资产 936 936 936 936 营业外净收支 -12 0 0 0 资产总计 14,437 18,938 23,919 28,847 利润总额 3,248 3,943 4,733 5,567 流动负债 3,399 4,351 5,073 4,990 减 :所得税 398 394 473 557 短期借款及一年内到期的非流动负债 469 24 24 24 净利润 2,850 3,549 4,260 5,011 经营性应付款项 1,773 2,420 2,567 2,748 减 :少数股东损益 -26 195 213 225 合同负债 261 213 317 324 归属母公司净利润 2,876 3,353 4,047 4,785 其他流动负债 896 1,695 2,166 1,895 非流动负债 181 181 181 181 每股收益 -最新股本摊薄 (元 ) 1.30 1.51 1.82 2.16 长期借款 20 20 20 20 应付债券 0 0 0 0 EBIT 3,219 3,669 4,373 5,131 租赁负债 40 40 40 40 EBITDA 3,238 3,895 4,670 5,497 其他非流动负债 121 121 121 121 负债合计 3,580 4,532 5,254 5,171 毛利率 (%) 84.79 84.66 85.06 85.49 归属母公司股东权益 10,774 14,127 18,174 22,959 归母净利率 (%) 17.73 17.88 18.82 19.86 少数股东权益 84 279 492 717 所有者权益合计 10,857 14,406 18,666 23,676 收入增长率 (%) 12.62 15.62 14.67 12.04 负债和股东权益 14,437 18,938 23,919 28,847 归母净利润增长率 (%) 4.15 16.62 20.68 18.25 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,659 4,392 4,667 4,771 每股净资产 (元 ) 4.86 6.37 8.19 10.35 投资活动现金流 -1,083 -657 -548 -461 最新发行在外股份（百万股） 2,218 2,218 2,218 2,218 筹资活动现金流 287 -461 -2 -2 ROIC(%) 30.79 25.52 23.68 21.73 现金净增加额 2,844 3,274 4,118 4,308 ROE-摊薄 (%) 26.69 23.74 22.27 20.84 折旧和摊销 200 226 297 366 资产负债率 (%) 24.80 23.93 21.96 17.93 资本开支 -340 -851 -747 -672 P/E（现价 &最新股本摊薄） 18.63 15.97 13.24 11.19 营运资本变动 559 5 -142 -65 P/B（现价） 4.97 3.79 2.95 2.33 数据来源 :Wind,东吴证券研究所 ， 全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点 或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15%与 -5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘 -5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码： 215021 传真：（ 0512） 62938527 公司网址：
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