资源描述
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 61.30 元 目标价格（ 人民币）： 120.00 元 市场数据 (人民币 ) 总股本 (亿股 ) 54.13 已上市流通 A股 (亿股 ) 54.13 总市值 (亿元 ) 3,318.14 年内股价最高最低 (元 ) 100.20/56.61 沪深 300 指数 3896 上证指数 2958 相关报告 1.压力下实现高质量盈利，宏微观领先优势稳固 - 隆基股份 2021 三 . ，2021.10.29 2.组件领跑优势扩大，龙头护城河渐拓宽 - 隆基股份 2021 半年 报 业 . ，2021.8.31 3.加码 N 型电池扩产，新优势来源初见端倪 -隆基股份发行转债事件点 .，2021.5.18 姚遥 分析师 SAC 执业编号： S1130512080001 (8621)61357595 yaoy 宇文甸 分析师 SAC 执业编号： S1130522010005 yuwendian 快车道上 高速领跑 ， 待 差异化新技术厚积薄发 公司基本情况 (人民币 ) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 54,583 80,932 126,282 149,840 196,264 营业收入 增长率 65.92% 48.27% 56.03% 18.66% 30.98% 归母净利润 (百万元 ) 8,552 9,086 15,537 20,846 27,038 归母净利润增长率 61.99% 6.24% 71.00% 34.17% 29.71% 摊薄每股收益 (元 ) 2.267 1.68 2.87 3.85 4.99 每股经营性现金流 净额 2.62 1.99 4.10 4.89 6.86 ROE(归属母公司 )(摊薄 ) 24.36% 19.15% 27.90% 30.57% 32.03% P/E 10.95 54.93 21.36 15.92 12.27 P/B 2.67 10.52 5.96 4.87 3.93 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评 4 月 27 日，隆基股份发布 2021 年报及 2022 年一季报， 2021 年收入 809亿元，同增 48%，净利润 90.86 亿元，同增 6%，符合市场预期； 2022Q1收入 186 亿元，同增 17%，净利润 26.64 亿元，同增 6%，略超市场预期 。 经营分析 整体经营保持高速增长 ，稳坐硅片 /组件全球 出货 双料第一 ， 经营现金流表现强劲 ： 公司 在 2021 年成功克服产业链价格波动、产品规格变化、物流资源 稀 缺、 终端 需求 结构 调整 等多 重经 营挑 战， 实现 硅片 /组 件出 货70GW/38.5GW， 均继续稳居行业首位，其中组件出货同比增长 55%，显著超越行业增速， 并 实现全球 各 主要区域市场市占率全面领先，驱动 公司 年度收入与净利润双创历史新高。 同时值得注意的是，公司 2021 年经营性现金净流量达到 123 亿元，连续第三年大幅超越净利润金额 ，展示出核心业务结构趋于稳定状态下强大的造血能力和高盈利质量。 汇兑 及 固定资产减值 /处臵损失遮掩业绩光芒 ： 公司 2021Q4 财务费用 因汇兑损失 大幅飙升至 单季 5.9 亿 元 ，同时 2021 全年 计提固定资产减值、处臵损失 8.7、 3.5 亿元（均 主要 集中于 2021Q4 发生），大幅拖累 Q4 及全年业绩表现， 但有效保持了公司设备资产质量及未来盈利能力处于领先水平。 Q1 经营 瑕不掩瑜 ，量利水平大概率逐季提升 ： 因 国际 贸易摩擦 以及对订单营利要求等因素，公司 2022Q1 组件确认出货量低于此前规划至 6.4GW，但组件毛利率实现 19.3%的较理想水平，同时硅片 出货 18GW，毛利率维持23%的相对高位，测算外销硅片 /一体化组件净利分别约 达 0.12/0.14 元 /W。公司 Q1 末存货及合同负债分别高达 216 亿、 90 亿元， Q2 组件收入确认有望提速，同时随着硅料供应释放以及公司 4+15GW 新技术 产能 从 Q3 起陆续投产，产品出货量及盈利规模均大概率实现逐季提升。 新技术、差异化产品铸造长期竞争力 ，硅片优势有望二次开花 ： 我们 始终 认为差异化是组件 环节未来 的 竞争核心要素，公司凭借持续大规模、多路线、重差异的研发投入布局，有望在行业技术迭代大潮中实现厚积薄发，同时随着电池技术工艺 持续向着 高效化、精密化 的趋势发展 ， 对硅片品质要求的持续提升也有望令公司在硅片领域长期积累的技术优势得到更充分的释放 。 盈利调整 与投资建议 预测公司 2022-2024 年净利润 155/208/270 亿元，对应 EPS 2.87/3.85/4.99元，当前股价对应 21/16/12 倍 PE，维持“买入”评级 和 120 元目标价 。 风险提示 ： 国际贸易摩擦风险；行业产能非理性扩张风险。 050001000015000200002500049.859.8369.8679.8989.9299.95210428210728211028220128人民币 (元 ) 成交金额 (百万元 ) 成交金额 隆基股份 沪深 300 2022年 04月 28 日 新能源与汽车研究中心 隆基股份 (601012.SH) 买入 （ 维持评级 ） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 32,897 54,583 80,932 126,282 149,840 196,264 货币资金 19,336 26,963 29,172 38,460 48,013 62,678 增长率 65.9% 48.3% 56.0% 18.7% 31.0% 应收款项 9,504 12,216 9,057 17,100 20,218 26,388 主营业务成本 -23,389 -41,146 -64,590 -102,732 -117,901 -154,494 存货 6,356 11,452 14,098 19,702 22,611 29,629 %销售收入 71.1% 75.4% 79.8% 81.4% 78.7% 78.7% 其他流动资产 2,170 4,469 6,625 7,399 7,214 8,370 毛利 9,508 13,438 16,343 23,550 31,940 41,770 流动资产 37,367 55,101 58,952 82,661 98,056 127,065 %销售收入 28.9% 24.6% 20.2% 18.6% 21.3% 21.3% %总资产 63.0% 62.9% 60.3% 66.9% 67.9% 71.3% 营业税金及附加 -178 -282 -418 -669 -794 -1,040 长期投资 1,122 1,594 4,552 4,552 4,552 4,552 %销售收入 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 18,349 26,906 27,437 31,589 37,402 42,415 销售费用 -1,330 -1,073 -1,790 -2,778 -3,296 -3,925 %总资产 30.9% 30.7% 28.1% 25.6% 25.9% 23.8% %销售收入 4.0% 2.0% 2.2% 2.2% 2.2% 2.0% 无形资产 1,227 2,261 1,793 1,647 1,525 1,421 管理费用 -971 -1,466 -1,811 -3,031 -3,446 -4,318 非流动资产 21,937 32,534 38,783 40,907 46,454 51,228 %销售收入 3.0% 2.7% 2.2% 2.4% 2.3% 2.2% %总资产 37.0% 37.1% 39.7% 33.1% 32.1% 28.7% 研发费用 -304 -499 -854 -1,263 -1,498 -1,766 资产总计 59,304 87,635 97,735 123,568 144,511 178,293 %销售收入 0.9% 0.9% 1.1% 1.0% 1.0% 0.9% 短期借款 2,426 5,202 4,328 4,384 4,674 2,535 息税前利润（ EBIT） 6,725 10,117 11,470 15,809 22,904 30,720 应付款项 17,612 30,756 28,385 46,360 53,217 69,656 %销售收入 20.4% 18.5% 14.2% 12.5% 15.3% 15.7% 其他流动负债 4,582 7,134 9,792 11,578 13,096 16,142 财务费用 -250 -378 -906 -651 -504 -451 流动负债 24,620 43,092 42,504 62,321 70,987 88,333 %销售收入 0.8% 0.7% 1.1% 0.5% 0.3% 0.2% 长期贷款 2,509 1,125 1,661 1,661 1,661 1,661 资产减值损失 0 0 0 -521 -694 -561 其他长期负债 3,881 7,819 5,982 3,756 3,525 3,738 公允价值变动收益 0 0 262 0 0 0 负债 31,009 52,037 50,148 67,738 76,173 93,733 投资收益 240 1,078 800 3,379 2,324 1,480 普通股股东权益 27,629 35,106 47,448 55,691 68,198 84,421 %税前利润 3.8% 10.9% 7.8% 18.8% 9.6% 4.7% 其中：股本 3,772 3,772 5,413 5,413 5,413 5,413 营业利润 6,298 9,971 10,656 18,061 24,199 31,358 未分配利润 12,701 19,353 27,109 36,431 48,938 65,161 营业利润率 19.1% 18.3% 13.2% 14.3% 16.1% 16.0% 少数股东权益 666 492 139 139 139 139 营业外收支 -51 -59 -424 -100 -100 -100 负债股东权益合计 59,304 87,635 97,735 123,568 144,511 178,293 税前利润 6,247 9,912 10,232 17,961 24,099 31,258 利润率 19.0% 18.2% 12.6% 14.2% 16.1% 15.9% 比率分析 所得税 -690 -1,212 -1,159 -2,425 -3,253 -4,220 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 11.0% 12.2% 11.3% 13.5% 13.5% 13.5% 每股指标 净利润 5,557 8,700 9,074 15,537 20,846 27,038 每股收益 1.400 2.267 1.679 2.870 3.850 4.994 少数股东损益 278 147 -12 0 0 0 每股净资产 7.325 9.308 8.766 10.287 12.597 15.593 归属于母公司的净利润 5,280 8,552 9,086 15,537 20,846 27,038 每股经营现金净流 2.014 2.624 1.990 4.104 4.895 6.857 净利率 16.0% 15.7% 11.2% 12.3% 13.9% 13.8% 每股股利 0.000 0.000 0.000 1.148 1.540 1.998 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.11% 24.36% 19.15% 27.90% 30.57% 32.03% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 8.90% 9.76% 9.30% 12.57% 14.43% 15.17% 净利润 5,557 8,700 9,074 15,537 20,846 27,038 投入资本收益率 17.32% 18.89% 18.65% 22.10% 26.53% 29.94% 少数股东损益 278 147 -12 0 0 0 增长率 非现金支出 1,488 2,221 3,198 3,584 4,577 5,417 主营业务收入增长率 49.62% 65.92% 48.27% 56.03% 18.66% 30.98% 非经营收益 104 -751 -216 -2,301 -1,673 -922 EBIT增长率 129.30% 50.45% 13.37% 37.83% 44.88% 34.12% 营运资金变动 447 -272 -1,283 5,393 2,745 5,584 净利润增长率 106.40% 61.99% 6.24% 71.00% 34.17% 29.71% 经营活动现金净流 7,596 9,898 10,772 22,213 26,495 37,118 总资产增长率 49.53% 47.77% 11.53% 26.43% 16.95% 23.38% 资本开支 -2,684 -4,800 -4,839 -7,110 -10,160 -10,160 资产管理能力 投资 183 -425 -2,670 0 0 0 应收账款周转天数 45.4 37.1 34.1 35.0 35.0 35.0 其他 -252 54 369 3,379 2,324 1,480 存货周转天数 83.0 79.0 72.2 70.0 70.0 70.0 投资活动现金净流 -2,753 -5,171 -7,141 -3,730 -7,836 -8,680 应付账款周转天数 73.2 74.4 60.4 60.0 60.0 60.0 股权募资 4,594 136 137 -1,079 0 0 固定资产周转天数 171.6 163.9 112.2 83.9 86.1 75.6 债权募资 -198 4,923 -14 -640 290 -2,139 偿债能力 其他 94 -2,558 -2,727 -6,737 -8,859 -11,243 净负债 /股东权益 -47.38% -45.76% -48.72% -58.06% -60.99% -69.16% 筹资活动现金净流 4,490 2,501 -2,604 -8,456 -8,569 -13,382 EBIT利息保障倍数 26.9 26.7 12.7 24.3 45.4 68.1 现金净流量 9,333 7,228 1,027 10,027 10,090 15,056 资产负债率 52.29% 59.38% 51.31% 54.82% 52.71% 52.57% 来源：公司年报、 国金证券研究所 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 3 9 30 37 98 增持 1 2 4 4 2 中性 0 0 0 0 2 减持 0 0 0 0 0 评分 1.25 1.18 1.12 1.10 1.06 来源： 聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.012.0=增持 ； 2.013.0=中性 3.014.0=减持 历史推荐和目标定价 (人民币 ) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2020-09-27 买入 71.12 90.00 2 2020-11-01 买入 75.99 90.00 3 2021-01-28 买入 123.00 138.00 4 2021-02-09 买入 112.20 143.00 5 2021-04-21 买入 92.40 143.00 6 2021-05-18 买入 99.35 143.00 7 2021-08-31 买入 97.30 120.00 8 2021-10-29 买入 89.12 120.00 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 15%以上 ； 增持：预期未来 6 12 个月内上涨幅度在 5% 15%； 中性：预期未来 6 12 个月内变动幅度在 -5% 5%； 减持：预期未来 6 12 个月内下跌幅度在 5%以上 。 05001,0001,5002,0002,50020.0232.9145.8058.6971.5884.4797.36200428200728201028210128210428210728211028220128成交量 人民币 (元 ) 历史推荐与股价 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出 任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国 金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级 (含 C3级）的投资者使用；非国金证券 C3 级以上 (含 C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海 北京 深圳 电话： 021-60753903 传真： 021-61038200 邮箱： 邮编： 201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼 电话： 010-66216979 传真： 010-66216793 邮箱： 邮编： 100053 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 电话： 0755-83831378 传真： 0755-83830558 邮箱： 邮编： 518000 地址：中国深圳市福田区中心四路 1-1 号 嘉里建设广场 T3-2402
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