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1、 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 公司研究类模板 点评报告 酒鬼酒 (000799) 报告日期： 2022 年 04 月 28 日 21 年业绩亮眼， 22 年业绩高增可期 酒鬼酒 2021&2022Q1 业绩点评 table_zw 公司研究类模板 ：杨骥 执业证书编号： S1230522030003 ： 张潇倩 执业证书编号： S1230520090001 ： 事件 2021公司实现营业收入 34.14亿元（ +86.97%）； 归母净利润 8.93亿元（ +81.75%）；其中 2022Q4 公司实现营业收入 7.74 亿元（ +10.81%）；实现归母净利润 1.73 亿元（ +7.82%）。 2022Q1 公司实现营业收入 16.88 亿元（ +85.90%）；实现归母净利润 5.21 亿元（ +94.40%）。 投资要点 2021 年业绩表现亮眼，酒鬼系列低基数下高增 2021Q4 业绩增速放缓主因控量，全年结构高增。 2021Q4 公司业绩增速放缓主因： 1） 2021年 前三季度公司业绩完成度较好， 2021Q4 进行控货； 2）费用率略微提升。全年来看，2021 年内参系列 /酒鬼系列 /湘泉系列收入分别为 10.34/19.15/1.76 亿元，同比+80.71%/+88.94%/+11.71%，内参系业绩接近翻番的同时（量 /价增 76.6%、 2.3%），酒鬼系列（量 /价增 74.1%、 8.5%），低基数下实现高增长，湘泉系列实现稳健增长（量 /价增-15.7%、 32.6%）。 电商渠道占比提升，经销商量增同时质提。 2020 年公司线上渠道销售 1.45 亿元（ +53%），收入占比达 6.5%；经销商数量较 20 年净增 493 家至 1256 家，同时平均经销商规模同比增长 13.58%显示酒鬼系列经销商量增同时质亦稳定向好。 盈利能力向好，费用端表现稳定。 2021 年公司毛利率、净利率分别变动 +1.10、 -0.75 个百分点至 79.77%、 26.17%，期间费用率整体保持稳定，销售费用率、管理费用率分别同比变动 +1.98、 -2.94 个百分点至 25.18%、 5.64%；经营性现金流方面， 2021 年公司经营性现金流净额为 15.64（ +64.68%）；受益于公司春节回款提前，合同负债较去年同期提升 6.62 亿元至 13.82 亿元，达历史新高。 酒鬼酒迎旺季 超预期高增长，预收处历史高位 控货挺价，公司喜迎开门红 相较于往年，公司较早轧账 +略控货 +开门红回款进度快+省外发展迅速 +结构稳步升级为酒鬼酒开门红超预期奠定基础；另外，公司 1 月重点在于回款及库存消化， 2-3 月重点在于价盘渠道维护，春节期间产品价盘稳定、库存健康，我们预计 22Q1 酒鬼及内参系列均实现高双位数增长。 盈利端表现优异，费用率稳定 2022Q1 公司毛利率、净利率分别较去年同期变动 +0.4、+1.3 个百分点至 79.77%、 30.85%，其中销售费用率 /管理费用率较去年同期下降 0.35、1.76 个 百分点至 21.8%、 1.73%，表现稳定；另外， 2022Q1 公司合同负债较同期提升 0.94亿元至 6.75 亿元，处历史同期高位。 22 年内参酒鬼有望延续高增，渠道质量规模双升 产品方面 第一、内参： 21 年 9 月焕新红后省内批价稳健，考虑到公司对于内参今年整体方向仍为省内严格实行配额制以控量保价、拓展省外以增厚利润 +将继续增加经销商及专卖店数量 +今年内参销售口径基础目标 24.45 亿， 2022 年内参有望延续高增发展态势，收入占比有望达 40%，期待公司上半年将推出新品。 table_inves 评级 买入 上次评级 买入 当前价格 154.16 单季度业绩 元 /股 2Q/2021 0.75 3Q/2021 0.65 4Q/2021 0.53 1Q/2022 1.60 公司简介 公司是中国白酒行业中文化营销的开创者、文化酒的引领者、洞藏文化酒的首创者、馥郁香型工艺白酒的独创者，公司主营业务为生产、销售洞藏酒、内参酒、酒鬼酒、湘泉酒等系列白酒产品。 相关报告 酒鬼酒 2022 年 1-2 月经营数据点评：开门红迎超预期业绩，全年有望延续高增（ 20220310) 酒鬼酒更新点评：文化差异化赋能，内参酒鬼双轮驱动 （ 20211229) 酒鬼酒 21Q3 业绩点评：内参酒鬼双轮驱动，全国化进程加速 （ 20211024) 酒鬼酒深度报告：双引擎带动高质量发展，酒鬼酒改革 红 利 持 续 释 放 （ 20210123） 证券研究报告 行业公司研究|食品饮料| table_page 酒鬼酒 (000799)点评 报告 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第二、酒鬼系列：随着红坛已逐步 完成新老替代，公司将继续聚焦打造红坛（后续将成立单独团队，并给予专项补贴），当前占比已提升至接近 30%，增速最快；透明装、传承紫坛占比分别约为 20%、 10%左右，预计在强腰部战略下，红坛将延续高增。 第三、湘泉系列 +内品：作为香型入门培育系列，公司将继续提升湘泉品质，在稳量下逐步实现价格的提升， 21 年湘泉 +内品收入占比约 15%，其中主打婚宴场景的内品在低基数下继续延续高增长。 渠道市场方面 22 年将以动销和消费者培育为工作重点，继续做强基地市场，突破高地市场，深度开展全国化布局，努力打造 15 亿级大本营市 场， 建设 10 个亿元省级市场， 打造 3 个 5 亿以上基地市场；目前千万级以上大商数量占比达 10-12%左右，公司将继续在提升渠道质量的同时追求规模增长。 盈利预测及估值 预计公司 2022-2024 年公司收入增速分别为 42.8%、 28.0%、 24.1%；净利润增速分别为 49.3%、 31.2%、 28.5%； EPS 为 4.1、 5.4、 6.9 元 /股； PE 分别为 55、 42、 32倍。考虑到公司全年业绩确定性较强，当前估值具有性价比， 维持 买入评级。 催化剂： 白酒需求恢复超预期； 内参 动销持续向好。 风险提示： 海外疫情影响致国内 二次爆发或防控升级，影响白酒整体动销恢复；国缘动销情况不及预期。 财务摘要 table_predict （百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 3414 4874 6237 7741 (+/-) 87.0% 42.8% 28.0% 24.1% 归母 净利润 893 1334 1751 2251 (+/-) 81.7% 49.3% 31.2% 28.5% 每股收益（元） 2.7 4.1 5.4 6.9 P/E 81.6 54.7 41.7 32.4 table_page 酒鬼酒 (000799)点评 报告 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表附录：三大报表预测值 table_money 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 5141 7828 8968 10917 营业收入 3414 4874 6237 7741 现金 3343 4881 5742 7327 营业成本 684 832 927 994 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 521 761 967 1197 应收账项 500 889 1035 1352 营业费用 860 1121 1528 2028 其它应收款 8 16 19 22 管理费用 182 268 343 426 预付账款 21 20 26 27 研发费用 10 14 19 23 存货 1269 2022 2146 2188 财务费用 (33) 130 145 106 其他 0 1 0 0 资产减值损失 (3) (5) (6) (8) 非流动资产 870 945 982 1020 公允价值变动损益 0 0 0 0 金额资产类 0 0 0 0 投资净收益 3 3 3 3 长期投资 30 38 37 35 其他经营收益 13 9 10 11 固定资产 474 531 580 621 营业利润 1194 1765 2329 2989 无形资产 195 222 225 233 营业外收支 (5) (2) (4) (4) 在建工程 81 64 52 41 利润总额 1189 1763 2325 2985 其他 91 90 89 90 所得税 295 429 574 735 资产总计 6011 8774 9951 11938 净利润 893 1334 1751 2251 流动负债 2459 2396 2720 3055 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润 893 1334 1751 2251 应付款项 298 363 404 433 EBITDA 1180 1777 2342 2974 预收账款 0 223 96 158 EPS（最新摊薄） 2.7 4.1 5.4 6.9 其他 2160 1811 2221 2464 主要财务比率 非流动负债 28 1519 621 23 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 其他 28 1519 621 23 营业收入 87.0% 42.8% 28.0% 24.1% 负债合计 2487 3915 3341 3078 营业利润 98.4% 47.9% 31.9% 28.3% 少数股东权益 0 0 0 0 归属母公司净利润 81.7% 49.3% 31.2% 28.5% 归属母公司股东权 3524 4858 6610 8860 获利能力 负债和股东权益 6011 8774 9951 11938 毛利率 80.0% 82.9% 85.1% 87.2% 净利率 26.2% 27.4% 28.1% 29.1% 现金流量表 ROE 28.0% 31.8% 30.5% 29.1% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E ROIC 24.2% 27.1% 26.2% 24.9% 经营活动现金流 1565 280 1985 2373 偿债能力 净利润 893 1334 1751 2251 资产负债率 41.4% 44.6% 33.6% 25.8% 折旧摊销 42 38 44 49 净负债比率 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (33) 130 145 106 流动比率 2.1 3.3 3.3 3.6 投资损失 (3) (3) (3) (3) 速动比率 1.6 2.4 2.5 2.9 营运资金变动 872 (454) 176 20 营运能力 其它 (207) (765) (128) (49) 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 投资活动现金流 (140) (112) (79) (82) 应收帐款周转率 1979.6 941.1 673.9 901.7 资本支出 (130) (74) (74) (74) 应付帐款周转率 3.0 2.5 2.4 2.4 长期投资 14 (8) 1 2 每股指标 (元 ) 其他 (24) (30) (6) (11) 每股收益 2.7 4.1 5.4 6.9 筹资活动现金流 (235) 1369 (1044) (705) 每股经营现金 4.8 0.9 6.1 7.3 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 10.8 15.0 20.3 27.3 长期借款 0 0 0 0 估值比率 其他 (235) 1369 (1044) (705) P/E 81.6 54.7 41.7 32.4 现金净增加额 1190 1537 862 1585 P/B 20.7 15.0 11.0 8.2 EV/EBITDA 104.7 38.3 28.7 22.1 资料来源：浙商证券研究所 table_page 酒鬼酒 (000799)点评 报告 4/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、买入 ：相对于沪深 300 指数表现 20以上； 2、增持 ：相对于沪深 300 指数表现 10 20； 3、中性 ：相对于沪深 300 指数表现 10 10之间波动； 4、减持 ：相对于沪深 300 指数表现 10以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、看好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现 10%以上； 2、中性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现 10% 10%以上； 3、看淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现 10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实 际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券 股份 有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为： Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券 股份有限 公司及其关联机构（以下统称“本公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户 作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及 、 或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 、 或交易观点。本公司没有 将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理 公司 、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址： 北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址： 广东省 深圳市福田区 广电金融中心 33 层 上海总部 邮政编码： 200127 上海总部 电话： (8621) 80108518 上海总部 传真： (8621) 80106010 浙商证券研究所：
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