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雅创电子 (301099)深度研究：汽车电子分销为基，自研模拟 IC快速崛起国海证券研究所评级：买入 (首次覆盖 )证券研究报告2022年 04月 22日电子行业吴吉森 (分析师 ) 何昊 (联系人 )SS相对沪深 300表现表现 1M 3M 12M雅创电子 -15.7% -15.6%沪深 300 -6.2% -16.4%最近一年走势 预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E主营收入（百万元） 1098 1418 1930 2605增长率 (%) -2 29 36 35归母净利润（百万元） 60 92 150 227增长率 (%) 55 54 64 51摊薄每股收益（元） 0.74 1.14 1.88 2.83ROE(%) 16 10 14 18P/E 48.79 29.78 19.72P/B 4.98 4.27 3.51P/S 3.05 3.15 2.31 1.71EV/EBITDA 1.71 29.15 19.04 13.04资料来源： Wind资讯、国海证券研究所相关报告-0.2515-0.06380.12400.31170.49940.6872雅创电子 沪深 300请务必阅读附注中免责条款部分 2核心逻辑请务必阅读附注中免责条款部分 3 电源管理芯片应用广泛，国内 2025年市场规模或达 200亿美元 。 OFweek和前瞻产业研究院数据显示， 2020年电源管理芯片在模拟芯片市场占比超过 50%，是模拟芯片主要分支，下游主要应用于通讯、数据处理、工业医疗等领域，三者合计占比超七成。华经情报网数据显示， 2020年国内电源管理芯片市场规模约 759亿元，全球占比约为 35%，是电源管理芯片的主要消费国。 从电源管理芯片产业发展趋势来看 ，受益于 5G手机、快充等下游需求驱动，叠加 5G基站、安防等新基建带来的电源管理芯片市场扩容，以及新能源车销量增长推动包括电源管理芯片在内的含硅量提升，华经情报网预计 2025年全球电源管理芯片市场规模或达 525亿美元， 2020-2025年 CAGR为 9.73%，其中国内 2025年市场规模或达 200亿美元， 2020-2025年 CAGR为 12.7%，平均增速快于全球。相对于传统内燃机车，由于新能源车电子电气架构的变化，带来含硅量提升，据华经产业研究院估算，预计汽车领域全球电源管理芯片市场规模将从 2020年的 17.5亿美元增至 2025年的 21.4亿美元， 2020-2025年 CAGR为 4.11%。 从竞争格局来看 ， TI、ADI等海外巨头优势显著， CR5达 71%，国内主要参与者包括矽力杰、圣邦股份、雅创电子等，国内厂商整体市场份额不足 10%，国产替代空间广阔。汽车电子领域，汽车电源管理 芯片在环境温差、开发验证周期、稳定性和可靠性等方面要求更为严苛，市场进入门槛较高，纳芯微、雅创电子等国内企业在汽车领域大力布局，并在细分领域均取得了一定的突破。 聚焦汽车电子大方向，分销为基，自研 IC开启第二成长曲线。 雅创电子是国内知名的电子元器件授权分销商， 2019年收购 Tamul切入自研 IC领域。电源管理芯片高度依赖经验，公司核心研发人员行业经验丰富，具备在三星半导体、仙童半导体等公司任职的经历，为公司研发保驾护航。公司自研 IC业务聚焦汽车电子，目前主要产品为调光电机 IC、后视镜折叠 IC、手机电影管理 IC等，目前已切入现代汽车、起亚汽车、克莱斯勒、吉利、长城、大众等众多优质车企的供应链 。公司此次 IPO募投主要用于搭建汽车电子技术平台、扩充汽车电源管理 IC设计业务、以及扩充汽车电子分销品类和渠道，有助于提升公司整体竞争力，把握国产化机遇期，快速崛起 。 盈利预测和投资评级。 雅创电子为国内汽车电子领先企业，在渠道、客户等方面积淀深厚。公司此次在汽车电子分销和自研业务同步加码布局，扩充汽车自研芯片种类，在下游需求持续增长和国产替代加速的背景下，乘风而起快速成长。我们预计公司 2021-2023年公司实现营业收入分别为14.18/19.30/26.05亿元，实现归母净利润分别为 0.92/1.50/2.27亿元，对应 EPS分别为 1.14/1.88/2.83元 /股，对应当前 PE估值分别为 49/30/20倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 产品开发进度不及预期风险；客户导入进度不及预期风险；供应商开拓不及预期风险；行业竞争加剧风险；募投项目进展不及预期风险；疫情反弹风险。请务必阅读附注中免责条款部分 4电源管理 IC下游应用广 泛 ， 2025年 国内 市场规模或达 200亿美元01 1.1 电源管理 IC是模拟 IC最大分支，产品生命周期长 1.2 通讯 /数据处理等为电源管理芯片主要应用，国内增速快于全球 1.3 新能源车快速起量，推动车规电源管理芯片市场扩容 1.4 竞争格局：海外公司垄断模拟市场，国产龙头公司快速崛起1.1 电源管理 IC是模拟 IC最大分支，产品生命周期长5 模拟芯片是链接数字世界与自然世界的桥梁。 模拟集成电路产品主要由电容、电阻、晶体管等组成，用于将模拟信号与数字信号进行相互转换，具体类型包括信号模拟芯片和电源管理芯片等 。 电源管理 IC是模拟 IC重要细分领域， 常见的电源管理 IC 包括 LDO、 DC/DC 和电池管理 IC等 。 电源管理芯片指在电子设备系统中承担对电能的变换、分配、检测及其他电能管理的职责的芯片，主要负责识别、控制 CPU供电幅值，产生相应的短矩波，推动后级电路进行功率输出，主要包括 LDO、DC/DC。 LDO是一种 低压线性稳压器 ， DC/ DC（电压转换器）转变输入电压并有效输出固定电压 。衡量电源管理芯片的核心性能指标包括效率、功耗、耐压、启动时间、集成度等。资料来源：思瑞浦招股说明书、雅创电子招股说明书、国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分电源管理 IC常见分类 介绍分类 功能 优点 应用LDO（低压线性稳压器）降压稳压、电源隔离成本低、噪音低、静态电流小基本的电源 IC，应用非常广泛DC/DC升压或降压、整压（ LED 电源）稳定调节电压、节能、同时还能起到有效地抑制电网侧谐波电流噪声的作用便携式设备（手机、电脑等）、电动车等消费、汽车、工业等各个领域电池管理 IC集成前端采集电路、均衡电路以及电量计量算法、通讯功能系统体积小、集成度高 电动汽车模拟芯片原理和工作流程示意图6 模拟 芯片产品生命周期长， 占半导体 比重 稳定 在 12%-14%。 数字集成电路强调运算速度与成本比，需要不断采用新设计或新工艺，遵循摩尔定律，更新换代速度快，生命周期一般 1-2年；而模拟集成电路强调可靠性和稳定性，更依赖研发人员经验，一经量产往具备长久生力，生命周期长，一般在 5年以上。模拟芯片下游应用十分广泛，拥有众多细分品类，单一产业景气度对模拟芯片冲击相对不大，智研咨询和 WSTS数据显示，模拟芯片占半导体比重在 12-14%，总体较为稳定。 电源管理芯片占主体，信号链产品是模拟芯片重要分支。 从模拟芯片市场分布来看，因电子系统基本均需要供电，因此以电源管理芯片为主体。OFweek和前瞻产业研究院数据显示， 2020年电源管理芯片在模拟芯片市场中占比约 59%，信号链产品（接口、放大器等）市场占比约 41%，低于电源管理芯片。资料来源：思瑞浦招股说明书、智研咨询、 WSTS、 OFweek、前瞻产业研究院、国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分电源管理 , 59%放大器 , 16%AD/DA, 15%接口 , 10%2020年 电源管理 IC在模拟 IC市场占比情况区别 模拟 IC 数字 IC使用周期 较长，一般 5年以上 稍短， 1-2年处理信号 连续的模拟信号 离散的数字信号产品特点 种类多，应用广 种类少技术难度 设计门槛高 电脑辅助设计与其他器件的联系 强 弱平均售价 价格低，稳定 初期高，后期低模拟 IC与数字 IC对比1.1 电源管理 IC是模拟 IC最大分支，产品生命周期长1.2 通讯 /数据处理等为电源管理芯片主要应用，国内增速快于全球7 全球电源管理芯片 2025年市场规模为 525亿美元，国内电源管理芯片 2025年或达 200亿美元。 华经情报网数据显示， 全球电源管理 IC 市场规模由2016年的 200亿美元增加至 2020年的 330亿美元， 2016年至 2020年 CAGR为 13.3%， 预计到 2025年全球电源管理芯片市场规模将达到 525亿美元，2020-2025年 CAGR为 9.73%；国内电源管理芯片市场规模 2020年为 110亿美元，中国电源管理芯片市场规模由 2016 年 531亿元增至 2020 年的 759 亿 元， 2016年至 2020年 CAGR为 9.3%，预计 2025年或达 200亿美元， 2020-2025年 CAGR为 12.7%，增速超过全球平均增速。 电源管理 IC 的下游应用广阔，通讯、数据处理、工业医疗为主要应用领域。 2020年，全球电源管理 IC 下游应用的比例分布如下：通讯、数据处理、工业医疗、消费电子、汽车电子、军事航天分别占比 25%、 24% 、 23%、 18%、 9%和 1% ，通讯、数据处理、工业医疗为前三大应用领域，合计占比超七成。 5G手机兼容 2、 3、 4G，射频前端芯片用量大增，带动电源芯片出货增长。此外，手机多摄渗透率持续提升， LDO等电源芯片需求增加， 5G手机功耗更大，叠加快充兴起，带动快充 ACDC/DCDC/电荷泵等电源管理芯片出货增长。电源管理 芯片 市场规模及增速资料来源： 华经情报网、雅创电子招股说明书、国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分军事航天 , 1%汽车电子 , 9%工业医疗 , 23%数据处理 , 24%通讯 , 25%消费电子 , 18%2020年全球 电源管理 芯片 细分应用市场情况0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%01002003004005006002016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E全球电源管理芯片市场规模（亿美元） 中国电源管理芯片市场规模（亿美元）全球增速 中国增速8 新能源车销量增长推动电源管理芯片市场扩容。 汽车“三化”趋势明显，中国汽车工业协会、亿欧智库和艾媒网数据显示，新能源车销量从 2018年的126万辆增至 2021年的 352万辆， 2018-2021年 CAGR为 41.00%，预计 2025年新能源车销量或超 1138万辆， 2021-2025年 CAGR为 34.07%，新能源车出货量增长明显，推动车规电源管理芯片市场扩容 。 2025年新能源车用电源管理芯片市场规模或超 21亿美元。 华经情报网数据显示，全球汽车电源管理芯片市场规模从 2018年的 15.3亿美元增至 2020年的 17.5亿美元， 2018-2020年 CAGR为 6.95%。相对于传统内燃机汽车，由于新能源汽车电子电气架构的变化，带来含硅量提升。 据华经产业研究院估算，预计汽车领域全球电源管理芯片市场规模 2025年 或达 21.4亿美元， 2020-2025年 CAGR为 4.11%。资料来源：亿欧智库、艾媒网、中国汽车工业协会、华经情报网、国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%05101520252018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E市场规模（亿美元） 增速全球汽车 电源管理 IC 市场规模及增速国内新能源车销量及预测1.3 新能源车快速起量，推动车规电源管理芯片市场扩容-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0200400600800100012002018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E国内新能源车销量（万辆） 增速1.4 竞争格局：海外公司垄断模拟市场，国产龙头公司快速崛起9 电源管理芯片市场被国际巨头所垄断 。 德州仪器作为 全球 模拟芯片的龙头企业，在电源管理芯片领域市占率达 21%， 其他全球领先企业还包括高通、 ADI、美信等，全球前五大电源管理芯片公司市场占有率约为 71%。 国内排名靠前厂商包括矽力杰、圣邦股份等， 2020年国内十大上市公司电源管理芯片的市场份额占比为 6.83%。 与国际巨头相比，国内企业整体技术积累相对薄弱、资金实力差距较大、品牌认知度偏低，处于追赶者的角色。 在国内汽车电源管理 IC 市场上，国内企业市场占有率更低 。 相较于电源管理的其他应用领域，汽车电源管理 IC 在 环境温差 、开发验证周期、 稳定性和可靠性 等方面要求更为严 苛 ，市场进入门槛较高。在国内汽车电源管理 IC 领域内，目前主要是欧美企业为主，国内厂家数量较少 ， 具有广阔的国产替代的空间 。 纳芯微 、雅创电子等 国内企业 在汽车领域大力布局 ，并在细分领域均取得了一定的突破。2020年 全球电源管理 IC 的市场竞争格局资料来源： 雅创电子招股说明书、华经情报网、 Wind、国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分德州仪器 , 21%高通 , 15%ADI, 13%美信 , 12%英飞凌 , 10%其他 , 29%德州仪器 高通 ADI 美信 英飞凌 其他2021年前三季度主要国内模拟上市公司业绩0510152025303540矽力杰 圣邦股份 思瑞浦 艾为电子 雅创电子 晶丰明源 上海贝岭 力芯微 富满微营收（亿元） 归母净利润（亿元）10雅创电子： 聚焦汽车电子大方向，自研 IC快速成长02 2.1 分销为基，自研 IC聚焦汽车电子，蓬勃发展 2.2 持续加码研发，自研 IC开启第二极成长曲线 2.3 汽车电子客户为主，切入众多龙头车企供应链 2.4汽车电子分销和自研业务同步加码，公司成长动力十足请务必阅读附注中免责条款部分 雅创电子 是国内知名的电子元器件授权分销商 ，收购 Tamul切入自研 IC领域。 雅创电子成立于 1999年， 主要分销东芝、首尔半导体、村田、松下、 LG等国际著名电子元器件设计制造商的产品 ，具体产品包括光电器件、存储芯片、被动元件和分立半导体等，产品主要应用于汽车电子等领域。 2019年，公司收购 Tamul完成并表， 开展电源管理 IC的自主研发设计业务 。资料来源： 雅创电子官网、国海证券研究所收购 Tamul，发展自研 IC业务1999 2007-2010 201420122003 2016 2021成立于香港 /主要集中在进出口贸易 /经销 DIP电子元器件成为村田中国北方市场授权代理商成为首尔汽车级 LED代理商成为 Toshiba、 Panasonic、 Liteon代理商成为 LG DISPLAY 汽车级 显示屏中国区独家代理商收购新加坡UPC，拓展东南亚市场2019挂牌上市2.1 分销为基，自研 IC聚焦汽车电子，蓬勃发展请务必阅读附注中免责条款部分 1112公司分销产品产品类型 代表产品 产品介绍主要品牌 产品示例光电器件LED颗粒LED发光二极管，是一种固态的半导体器件，利用固体半导体芯片作为发光材料，在半导体中通过载流子发生复合放出过剩的能量而引起光子发射，直接发出红、黄、蓝、白等颜色的光；发行人的 LED颗粒主要应用于汽车照明系统内首尔半导体等液晶屏 一种借助于薄膜晶体管驱动的有源矩阵液晶显示器，它主要是以电流刺激液晶分子产生点、线、面配合背部灯管构成画面；液晶屏使用的作用是通过点阵亮灭显示文字、图片、动画、视频的设备 LG 等光电耦合器 一种以光为主要媒介的光电转换元件，它 能够实现由光到电、再由电到光的转化；它能够对电路中的电信号产生很好的隔离作用 东芝、光宝等存储芯片NANDFlash闪存芯片一种电子式可清除程序化只读存储器，允许在操作中被多次擦或写，主要用于一般性数据存储，以及在计算机与其他数字产品间交换传输数据 铠侠（原东芝存储）DRAM芯片 一种半导体存储器，是与 CPU直接交换数据的内部存储器，用来加载各式各样的程序与数据以供 CPU 直接运行与运用； DRAM拥有非常高的密度，单位体积的容量较高因此成本较低 南亚资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分2.1 分销为基，自研 IC聚焦汽车电子，蓬勃发展13公司分销产品产品类型 代表产品 产品介绍主要品牌 产品示例被动元件电阻、电容、电感等相对于主动元件来说的，是指不影响信号基本特征，而仅令讯号通过而未加以更动的电路元件。 最常见的有电阻、电容、电感、陶振、晶振、变压器等村田、尼吉康等分立半导体IGBT等泛指半导体晶体二极管、半导体三极管、 MOSFET管和 IGBT等，主要用于电力电子设备的整流、稳压、开关、混频等，具有应用范围广、用量大等特点 东芝等非存储 IC MCU等公司销售的除存储芯片以外的 IC产品，主要包括 MCU、蓝牙芯片等东芝等其他 电池等 公司分销的其他产品，主要包括电池等 松下等请务必阅读附注中免责条款部分资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所2.1 分销为基，自研 IC聚焦汽车电子，蓬勃发展公司营收 保持稳定 ， 净利润持续增长 。 2018-2020年 ， 公司营收 稳定在 11亿元左右 ， 受益于行业景气度回升及公司自研 IC业务持续增长 ， 公司 2021H1 实现营收 6.28亿元 ， 同比增长 42.50%。 净利润从 2018年 的 0.43亿 元 稳步增至 2020 年的 0.59亿 元 ，2021H1实现净利润 3300万元 ， 同比增长 498.78%。电子元器件分销业务 为公司 主要收入来源 ， 自研 IC占比 持续 增加 。 收入结构方面 ， 电子元器件分销业务占比 90%以上 ， 自研 IC业务受益于产品的不断丰富 ， 从 2019年的 2.19%上升到 2021H1的 4.22%， 占比持续提升 。14公司营收和净利润情况 公司营收结构请务必阅读附注中免责条款部分资料来源： 雅创电子招股说明书、 Wind、国海证券研究所2.1 分销为基，自研 IC聚焦汽车电子，蓬勃发展0%1%2%3%4%5%6%0246810122018 2019 2020 2021H1营收（亿） 归母净利润（亿） 归母净利率90%91%92%93%94%95%96%97%98%99%100%2018 2019 2020 2021H1电子元器件分销 电源管理 IC 设计营收 其他 电子元器件分销业务贡献主要毛利来源 ,自研 IC毛利贡献率不断提升 。 公司分销业务毛利贡献率 从 2018年的 97.96%降至 2021H1的 91.69%。 基于公司在汽车电子领域的多年积累 ， 并结合下游客户需求 ， 收购 Tamul后 ， 公司开展了 自研 IC业务 ， 毛利贡献率 从2019年的 5.88%上升至 2021年的 8.21%。 整体毛利率保持稳定 ， 2021H1毛利率提升显著 。 2018-2020年 ， 公司整体毛利率稳定在 14%-15%， 2019年公司毛利率下滑系电容产品销售价格下降所致 。 2020年由于疫情影响 ， 公司自研 IC毛利率承压 ， 随着 2021年汽车电子景气度回升 ， 2021H1公司自研 IC业务毛利率由 2020年的 32.55%回升至 34.87%， 整体毛利率 2021H1达 17.93%， 为近三年来最高 。 公司 期间费用总体保持稳定 。 公司整体期间费用率 （ 不含研发 ） 从 2018年 的 8.29%降到 2021H1的 6.88%， 其中公司 销售费用率从 3.64%降到 3.49%， 管理费用率从 2.42%降到 2.33%， 财务费用率从 2.23%降到 1.06%。15分销业务贡献公司主要毛利来源 公司毛利率整体保持稳定 公司期间费用率情况请务必阅读附注中免责条款部分0.000.400.801.201.602.002018年 2019年 2020年 2021H1电子元器件分销毛利（亿元） 电源管理 IC设计毛利（亿元） 其他毛利（亿元）资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018年 2019年 2020年 2021H1电子元器件分销 自研 IC 整体毛利率2.1 分销为基，自研 IC聚焦汽车电子，蓬勃发展0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%2018年 2019年 2020年 2021H1销售费用率 管理费用率财务费用率 期间费用率（不含研发） 公司不断加码研发 ， 研发费用持续增长 。 公司持续 加大对自研 IC业务的投入力度 ， 研发费用从 2018年的 0.13亿元增至 2020年的0.22亿元 ， 2021H1研发费用 0.18亿元 ,同比增长 56.76%。 研发费用率亦从 2018年的 1.16%增至 2020年的 2.03%， 2021H1研发费用率达 2.83%。 研发人员占比稳中有升 ， 核心技术人员行业经验丰富 。 研发人员方面 ， 公司截至 2021H1拥有研发人员 72人 ， 公司 研发人员占比从 2018年的 19.30%增至 2021H1的 24.91%。 招股书数据显示 ， 截至 2021H1， 公司 专业从事 IC 设计 的员工 数量为 17 人 ，目前主要在韩国开展研发工作 ， 发行人核心研发团队中的 JUNG HEA YUNG（ 郑会英 ） 、 LEE DONG CHEOL（ 李东哲 ） 、SHIN YOUNG SUK（ 申英哲 ） 、 WOO DONG SUB（ 于东瑟 ） 等人 ， 具备 20 年以上的 IC 行业经验 ， 拥有在三星半导体 、仙童半导体等公司任职的经历 ， 整体 行业 经验 十分 丰富 。16研发费用增长较快请务必阅读附注中免责条款部分0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%0.000.050.100.150.200.252018年 2019年 2020年 2021H1研发费用（亿元） 研发费用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0501001502002503003502018年 2019年 2020年 2021H1总员工数量 研发人员占比研发人员占比稳中有升资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所2.2 持续加码研发，自研 IC开启第二极成长曲线17核心技术人员 简介JUNG HEA YUNG（郑会英）1987年加入三星电子，后加入 Dongwoon Anatech（动运科技有限公司）和 Tamul等公司，拥有超过 30年半导体研发经验。LEE DONG CHEOL（李东哲）1989年加入三星电子， 1999年年加入三星仙童，此后曾在 Grentek LSI、 Nextrap和 Tamul等公司任职，拥有超过 30年半导体研发经验。LEE MYOUNG KI（李明基）1995年加入 Nasan公司， 2002年加入 DVS， 2008年加入 Tamul，在半导体研发和市场营销方面具有超过 25年经验。SHIN YOUNG SUK（申英哲）2003年加入泛泰手机，后在大宇电子、 LG电子和 Tamul 等公司从事研发工作，拥有超过 15年半导体研发经验。RYOU YOUNG GI（刘英基）1994年加入三星电子， 2007年加入 MagnaChipSemiconductor公司和 Tamul，拥有超过 25年半导体研发经验。KIM SU JIN（金秀珍）1999年加入 MagnaChip Semiconductor公司，此后曾任职于 Tamul等公司，拥有超过 20年半导体研发经验。LEE JAE CHUL（李在哲）2000年加入 Tamul，拥有超过 20年半导体研发经验。公司核心技术人员简介请务必阅读附注中免责条款部分资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所2.2 持续加码研发，自研 IC开启第二极增长曲线18 研发成果显著，自研 IC快速发展。 收购 Tamul后，雅创电子 基于汽车电子领域多年积累，并结合下游客户需求，开展了电源管理 IC的自主研发设计业务。目前已经量产 18 款 IC产品，主要用于汽车电子领域，未来公司 IC产品开发也 将 聚焦 于 汽车电子市场 。请务必阅读附注中免责条款部分资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所2.2 持续加码研发，自研 IC开启第二极成长曲线应用领域 芯片类型 芯片型号 产品介绍汽车照明系统大灯调光电机驱动 ICDRAM芯片 7300 16 接口直流电动机驱动器 IC ， 对 标 NXP 的 TDA3629T7301 8 接口直流电动机驱动器 IC ， 对 标 NXP 的 TDA3629T座舱电子系统其他后视镜折迭电机驱动客制 IC 7321 后视镜折叠驱动电机 IC电流检测放大器客制 IC1250 高端软件和传感 AMPIC1251 中高端软件和传感 AMPIC空调电机驱动 IC7306 3 通道空调电机驱动 IC，对标安森美的 NCV7716和英飞凌的 TLE941065 通道空调电机驱动 IC，对标安森美的 NCV7720和英飞凌的 TLE941107310线性稳压器1200 200mA 电压稳定器（ 5V），对标罗姆半导体的 BD433M2EFJ 等1201 200mA 电 压 稳 定 器（ 3.3V），对标罗姆半导体的 BD450M2EFJ 等1202 200mA 电压稳定器（ 5V）1203 200mA 电压稳定器（ 3.3V）1210 500mA 电压稳定器1220 500mA 电压稳定器其他 手机电源管 理 5410 -5411 -公司自研 IC产品资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所2.2 持续加码研发，自研 IC开启第二极成长曲线请务必阅读附注中免责条款部分 聚焦汽车电子大方向 ， 成功切入众多车企供应链 。 从公司整体客户结构来看 ， 公司以汽车电子客户为主 ， 包括延锋伟世通 、 华域汽车 、 北斗星通等 。 自研 IC业务方面 ， 公司产品主要为调光电机 IC、 后视镜折叠 IC、 手机电影管理 IC等 ， 终端客户包括现代汽车 、 起亚汽车 、 克莱斯勒 、 吉利 、 长城 、 大众等众多车企 。 公司采用 Fabless模式 ， 与 高 塔半导体 、 GREATEK等外协厂商进行代工生产 ，同时积极开拓新的代工厂 ， 进展良好 。20公司主要客户情况2.3 汽车电子客户为主，切入众多龙头车企供应链2021H1公司自研 IC业务前五大客户请务必阅读附注中免责条款部分客户名称 业务领域 合作开始时间亿咖通 汽车电子 2017 年宝存信息 大数据存储 2013 年延锋伟世通 汽车电子 2010 年金来奥 汽车电子 2016 年南京德朔 消费电子 2014 年香港航盛 汽车电子 2018 年博实结 汽车电子 2014 年远特科技 汽车电子 2015 年华域汽车 汽车电子 2014 年北斗星通 汽车电子 2015年宁波波导易联电子有限公司 汽车电子 2019 年常州星宇车灯股份有限公司 汽车电子 2014 年客户名称 销售金额（万元）销售占比（ %）主要 销售产品终端客户Ablelink 1083.04 40.83 调光电机 IC、后视镜折叠IC等现代汽车、起亚汽车、克莱斯勒Simwoo（ H.K.）Limited287.15 10.83 手机电源管理 IC华腾国际（香港）有限公司、深圳市盛大电源科技有限公司上海伯乐电子有限公司240.06 9.05 调光电机 IC 吉利、长城、大众斯比泰电子（嘉兴）有限公司218.21 8.23 调光电机 IC 长城汽车、广汽集团、北汽集团深圳市海立得电子科技有限公司122.32 4.61 手机电源管理 IC手机售后合计 1950.78 73.55资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所公司此次募资主要用于： 1 ） 汽车电子研究院建设项目 ， 建设期为 3年； 2） 汽车电子元件推广项目 ， 建设期为 3个月； 3） 汽车芯片IC设计项目 ， 建设期为 3个月 。 汽车电子研究院建设项目 ：搭建技术平台 。 搭建汽车中控实验室 、 汽车光学实验室 、 汽车 AI 实验室和热学实验室和技术平台 ， 致力于开发针对国内目前尚未推广普及的技术进行针对性投入和研发工作 。 汽车电子研究院建成后 ， 将进行更多的汽车电子有关技术的研发 ， 主要包括汽车中控技术 （ 汽车信息娱乐技术 ） 、 平面光源技术等 。 汽车电子元件推广项目 ：加快推广与销售 。 公司采购目前正处于市场渗透率提升期的 LED 颗粒 、 存储芯片等电子元器件 ， 同时配备研发人员提供技术服务 。 汽车电子元件推广项目建成后 ， 公司可以加快上述电子元器件的市场推广和销售 ， 进而加快上述电子元器件在汽车电子领域的创新应用 。 汽车芯片 IC 设计项目 ：扩充汽车自研芯片种类 。 公司在前期已对 LED 控制芯片 、 Sub-PM 芯片 、 LCD 芯片 、 Side Mirror芯片及 HAVC 芯片等汽车电源管理 IC 市场开展了充分的市场调研及设计开发准备工作 ， 并结合多年在芯片原厂与终端消费者充当交流枢纽而积累的技术及市场经验 ， 在 LED 颗粒等芯片的电路设计 、 工艺设计 、 系统应用设计 、 参数修正 、 芯片测试 、 成品测试等关键技术方面取得了一定的突破 ， 公司将加快电源管理 IC 设计业务的开展 ， 扩充汽车自研芯片种类 ， 提升公司整体竞争力 。212.4 募投全面加码汽车电子分销和自研业务，未来成长动力十足公司募集资金项目请务必阅读附注中免责条款部分序号 项目名称 项目总投资（亿元） 拟使用募集资金金额 占募集资金总额比例1 汽车电子研究院建设项目 1.38 1.38 25.32%2 汽车电子元件推广项目 2.83 2.83 51.72%3 汽车芯片 IC 设计项目 1.25 1.25 22.96%合计 5.47 5.47 100.00%资料来源： 雅创电子招股说明书、国海证券研究所22盈利预测与投资评级03 3.1 关键假设 3.2 盈利预测与投资评级请务必阅读附注中免责条款部分 3.1 关键假设：（ 1） 营收假设：电子元器件分销业务 2021-2023年营收增速分别为 30%、 25%、 20%；自研 IC业务 2021-2023年营收增速分别为86%、 150%、 125% 。（ 2） 毛利率假设：电子元器件分销业务 2021-2023年毛利率分别为 18%、 18%、 17.5%， 自研 IC业务 2021-2023年毛利率稳定在40% 。 3.2 盈利预测与投资评级 。 预计公司 2021-2023年公司实现营业收入分别为 14.18/19.30/26.05亿元 ， 实现归母净利润分别为0.92/1.50/2.27亿元 ， 对应 EPS分别为 1.14/1.88/2.83元 /股 ， 对应当前 PE估值分别为 49/30/20倍 。 公司为国内汽车电子领先企业 ， 在渠道 、 客户等方面积淀深厚 。 公司此次在汽车电子分销和自研业务同步加码布局 ， 扩充汽车自研芯片种类 ， 在下游需求持续增长和国产替代加速的背景下 ， 乘风而起快速成长 ， 首次覆盖 ， 给予 “ 买入 ” 评级 。233、盈利预测与投资评级资料来源： Wind、国海证券研究所雅创电子盈利预测表请务必阅读附注中免责条款部分预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E主营收入（百万元） 1098 1418 1930 2605增长率 (%) -2 29 36 35归母净利润（百万元） 60 92 150 227增长率 (%) 55 54 64 51摊薄每股收益（元） 0.74 1.14 1.88 2.83ROE(%) 16 10 14 18P/E 48.79 29.78 19.72P/B 4.98 4.27 3.51P/S 3.05 3.15 2.31 1.71EV/EBITDA 1.71 29.15 19.04 13.0424风险提示04请务必阅读附注中免责条款部分1） 产品开发进度不及预期风险；2） 客户导入进度不及预期风险；3） 行业竞争加剧风险；4） 供应商开拓不及预期风险；5） 募投项目进展不及预期风险；6） 疫情反弹风险 。254、风险提示请务必阅读附注中免责条款部分雅创电子盈利预测表 301099 股价 55.85资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E现金及现金等价物 125 615 618 656应收款项 432 534 737 995存货净额 81 114 148 196其他流动资产 18 22 26 33流动资产合计 656 1286 1529 1880固定资产 31 62 93 124在建工程 0 0 0 0无形资产及其他 26 37 49 60长期股权投资 0 0 0 0资产总计 713 1385 1671 2064短期借款 192 252 317 387应付款项 124 195 252 328预收帐款 0 2 2 2其他流动负债 34 43 56 77流动负债合计 351 492 628 794长期借款及应付债券 0 0 0 0其他长期负债 0 0 0 0长期负债合计 0 0 0 0负债合计 351 492 628 794股本 60 80 80 80股东权益 362 893 1043 1269负债和股东权益总计 713 1385 1671 2064利润表 (百万元 ) 2020A 2021E 2022E 2023E利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E营业收入 1098 1418 1930 2605营业成本 936 1154 1540 2050营业税金及附加 2 2 3 3销售费用 32 50 68 91管理费用 25 34 46 63财务费用 9 15 20 25其他费用 /（ -收入） 22 43 58 78营业利润 76 122 197 297营业外净收支 1 0 0 0利润总额 77 122 197 298所得税费用 18 30 47 71净利润 59 91 150 226少数股东损益 0 0 0 0归属于母公司净利润 60 92 150 227现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E经营活动现金流 -383 54 7 42净利润 59 91 150 226少数股东权益 0 0 0 0折旧摊销 3 7 7 7公允价值变动 0 0 0 0营运资金变动 -453 -59 -170 -216投资活动现金流 -1 -49 -49 -49资本支出 2 -49 -49 -49长期投资 0 0 0 0其他 -3 0 0 0筹资活动现金流 393 484 45 45债务融资 1063 60 65 70权益融资 0 20 0 0其它 -670 404 -20 -25投资评级 买入 日期 2022/04/21每股指标与估值 2020A 2021E 2022E 2023E每股指标EPS 0.74 1.14 1.88 2.83BVPS 4.56 11.20 13.08 15.91估值P/E 0.0 48.8 29.8 19.7P/B 0.0 5.0 4.3 3.5P/S 3.1 3.2 2.3 1.7财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E盈利能力ROE 16% 10% 14% 18%毛利率 15% 19% 20% 21%期间费率 6% 7% 7% 7%销售净利率 5% 6% 8% 9%成长能力收入增长率 -2% 29% 36% 35%利润增长率 55% 54% 64% 51%营运能力总资产周转率 1.54 1.02 1.16 1.26应收账款周转率 2.54 2.68 2.63 2.63存货周转率 13.58 12.39 1
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