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版号重发政策转暖，1季报后逐渐乐观传媒行业月报国海证券研究所评级：推荐(维持)证券研究报告2022年05月06日传媒1姚蕾(分析师) 杨牧笛(联系人)S0350521080006 S 请务必阅读附注中免责条款部分最近一年走势2-0.3149-0.2252-0.1356-0.04590.04370.1334传媒 沪深300相对沪深300表现表现 1M 3M 12M传媒 -16.6% -18.2% -25.4%沪深300 -6.2% -12.1% -21.7%相关报告再次征求意见，字节调高Pico2022年销量目标（推荐）*传媒*姚蕾2022-04-06艾尔登法环预计销量破千万，Keep拟港股上市（推荐）*传媒*姚蕾2022-03-07微软687亿美元收购动视暴雪，春节档票房表现不及预期（推荐）*传媒*姚蕾2022-02-073重点关注公司及盈利预测重点公司代码 股票名称 2022/5/6 EPS PE 投资评级股价 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E传媒002555.SZ 三七互娱 22.8 1.30 1.49 1.72 17.55 15.24 13.21 买入603444.SH 吉比特 321.9 20.43 22.15 26.49 15.76 14.53 12.15 买入300413.SZ 芒果超媒 33.6 1.13 1.29 1.50 29.72 26.03 22.43 买入9992.HK 泡泡玛特 32.0 0.61 1.02 1.40 44.35 26.58 19.26 买入002027.SZ 分众传媒 5.7 0.42 0.40 0.46 13.60 14.39 12.28 买入002624.SZ 完美世界 13.9 0.19 0.92 1.13 72.87 15.08 12.30 买入000681.SZ 视觉中国 11.7 0.22 0.35 0.45 53.63 36.20 28.21 增持603466.SH 风语筑 16.0 1.04 1.33 1.64 15.36 13.74 10.59 未评级教育003032.SZ 传智教育 13.5 0.25 0.46 0.56 54.68 28.95 23.85 买入0667.HK 中国东方教育 3.6 0.14 0.26 0.33 21.59 11.48 9.04 未评级资料来源：Wind，国海证券研究所（注：中国东方教育、风语筑盈利预测取自万得一致预期，港股股价货币单位为港元）请务必阅读附注中免责条款部分请务必阅读附注中免责条款部分 4投资要点 2022年4月传媒（中信）指数下跌14.5%，跑输上证指数、深证成指、创业板指数。4月为年报及一季报密集期，年报看各子板块收入端均取得正增长，利润端电影、剧综、出版取得正增长，游戏、营销板块持续消化历史包袱；一季报看，仅游戏板块取得收入利润端双增长，其余板块受政策、高基数、疫情影响，仍在寻底过程中。随着4月游戏版号重发，中共中央政治局会议提出“扩大内需，支持消费”、“完成平台经济专项整改，实施常态化监管”，预计行业政策将趋稳。5月建议关注游戏、长视频板块。疫情影响改善后，关注营销、院线、出版等板块，其中梯媒、院线等高经营杠杆板块，预计弹性较大。此外，各子板块均在加大出海力度，包括游戏、影视、营销、潮玩等领域，建议关注相关公司。基于以上，给予行业“推荐”评级。 2022年重点关注以下机会：1）主要包括游戏及视频板块。目前游戏板块估值15-17x，关注版号持续发放情况及游戏出海。如版号持续发放，预计下半年新游陆续上线及2023年业绩逐步释放后，游戏板块有望迎来业绩估值双击。重点推荐三七互娱、吉比特、完美世界。长视频板块整体强调“开源节流”“降本增效”背景下，关注头部公司季度盈利改善及行业格局变化可能性。如疫情影响持续，关注供给端影响。关注自制能力领先的平台，重点推荐芒果超媒。2）拥有私域流量的新内容新消费公司。潮玩为泛娱乐板块增速最高的板块之一，有望诞生玩具巨头甚至泛娱乐巨头。重点推荐全产业布局优势及头部潮玩ip运营优势的泡泡玛特。3）受益于流量价格提升的公司。重点推荐分众传媒，公司中期逻辑不改，流量价格上升背景下，稀缺的品牌媒体价值凸显。短期看，疫情影响下二季度基本面仍面临较大压力，关注边际改善。4）元宇宙代表的下一代互联网，关注硬件入口及应用端新趋势。A股目前相关机会主要为版权及IP拥有方、应用方（展览展示、虚拟人、数字收藏品）。重点关注视觉中国、风语筑、蓝色光标、三人行等。 教育板块建议持续关注职教体系变革，关注包括中职、职业本科、素质教育相关机会。重点关注传智教育、中国东方教育及高教板块。 风险提示：政策监管趋严、重点产品上线进度及市场表现不及预期、重点关注公司业绩不达预期、市场竞争加剧、解禁减持风险、公司治理风险、市场风格切换、相关数据仅供参考等。请务必阅读附注中免责条款部分 5核心观点【元宇宙】元宇宙生态分为应用层和技术层，A股传媒公司布局主要集中在应用层（如虚拟平台、沉浸式内容、数字资产、数字身份、线下体验），部分在技术层亦有布局（如硬件入口、3D技术）。重点公司：芒果超媒（虚拟主持人+虚拟演唱会+VR应用实验室+数字藏品）、视觉中国（海量内容+数字藏品平台）、风语筑（XR+3D渲染+沉浸式交互+数字孪生）、蓝色光标（虚拟人）、华策影视（虚拟人）、三七互娱（投资布局VR内容和硬件）、完美世界（Steam内容平台+VR内容+虚拟人）、宝通科技（VR内容）、中文在线（版权保护+虚拟人）、东方明珠（元宇宙内容制作基地+版权保护）等。海外公司：Meta公布2022年第一季度财报，实现营业收入279.1亿美元，yoy+7%，净利润74.7亿美元，yoy-21%；Reality Labs营业收入6.95亿美元，yoy+30%，主要受Quest2销售推动；经营利润-29.6亿美元，yoy-62%。扎克伯格提到，构建下一代社交网络的战略核心是Horizon社交平台；2022年将发布高端VR头显“Project Cambria”。渠道方面，Meta第一家直营零售实体店将于5月9日开业，可试用购买VR头显。2022年4月NFT交易平台Opensea以太坊月活用户为48万，qoq+5%，以太坊月交易额35亿美元，qoq+40%；Solana成为继以太坊、Polygon和Klaytn之后，OpenSea支持的第四个区块链网络，也是仅次于以太坊的第二大NFT生态系统，相比以太坊更快、更便宜、更节能。国内公司：Pico发布消费级VR头显Neo3Link进军欧洲市场，售价449欧元（约3100元），配置对标Quest2。抖音计划推出沸寂pheagee数字时尚社区，与抖音电商、Pico等业务进行联动，成为一个持续输出数字时尚的平台。阿里投资的国产AR硬件厂商Nreal将于今年在英国推出NrealAir AR眼镜。影目科技旗下AR智能眼镜INMO Air正式量产交付，在京东平台同步上市，售价2999元。影目科技曾获三七互娱投资。哔哩哔哩数字藏品官方将逐步放开各系列数字藏品的转赠功能。港交所拟年內建立数字资产交易平台“Diamond”。融资动态：元宇宙个人头像定制应用商Genies完成1.5亿美元C轮融资，由Silver Lake领投，投后估值10亿美元。英国元宇宙技术公司Improbable完成1.5亿美元融资，a16z和软银领投，主要用于建立Web3元宇宙网络。虚拟人服务提供商魔珐科技宣布连续完成B轮、C轮融资，总金额1.3亿美元。数字互动内容开发平台Cocos宣布完成5000万美元B轮融资。元宇宙平台The Sandbox拟以超过40亿美元的估值筹集约4亿美元的新融资。监管与自律：中国互联网金融协会、中国银行业协会、中国证券业协会联合发布关于防范NFT相关金融风险的倡议，呼吁遏制NFT金融化证券化倾向，防范非法金融活动风险。广州市黄埔区、广州开发区正式发布促进元宇宙创新发展办法，是粤港澳大湾区首个元宇宙专项扶持政策。由江苏文化产权交易所、山东文化产权交易所、贵州文化产权交易所、甘肃文化产权交易中心和西安文化产权交易中心联合发起全国首个（由文交所联合发起的）数字文化产业联盟，提供数字文化产业展示、汇集、规范平台。中国（重庆）元宇宙产业联盟正式成立，由重庆市大数据应用发展管理局、重庆市渝北区人民政府指导，旨在推动元宇宙技术应用落地，促进元宇宙普及及规模化，打造互通、互联的元宇宙生态空间。请务必阅读附注中免责条款部分 6核心观点【游戏】本周iOS游戏畅销榜，腾讯王者荣耀、和平精英、 网易梦幻西游包揽前3，2款A股游戏公司产品进入TOP20：一念逍遥第9（吉比特）、问道第11（吉比特）。A股核心游戏公司2022年估值1517X。重点公司：三七互娱、吉比特、完美世界等。A股游戏公司近期重点储备：三七互娱时空之弈（海外已开启测试，预计近期上线）、三国：英雄的荣光（港澳台新马已开启测试，预计近期上线）、蚂蚁军团（海外已开启测试，预计近期上线）；吉比特奥比岛：梦想国度（官网已开启预约，4月28日开启全渠道付费测试，预计年内上线）；完美世界幻塔（海外部分地区4月19日开启封闭测试，预计海外2022Q3上线）等。游戏行业重要数据：data.ai数据，2021年度中国游戏厂商出海收入榜中，腾讯、米哈游、趣加、莉莉丝游戏和三七互娱位列TOP5，网易、世纪华通旗下点点互动、游族网络和心动分列在第6、第12、第16和第27名。data.ai数据，2022 Level Up 全球52强发行商收入榜单中（不包含国内安卓），腾讯、网易、动视暴雪位列Top3，中国发行商字节跳动、米哈游、莉莉丝、趣加、三七分列第7、第14、第19、第24和第25名。SensorTower数据，2022年3月共38个中国厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，累计收入超22.2亿美元，占TOP100总收入近40.2%。中国手游发行商收入TOP30中，腾讯、网易、米哈游、三七互娱、趣加位列前5，吉比特、完美世界、点点互动、游族网络分列第10、第20、第22、第26。中国App Store手游收入榜TOP20中，吉比特一念逍遥、问道分列第8、第16。data.ai数据，2022年3月中国游戏厂商海外收入榜中，米哈游、FunPlus、腾讯、三七互娱、莉莉丝列TOP5，网易、世纪华通旗下点点互动、游族网络和宝通科技旗下易幻网络分列第6、第13、第22和第28名。Sensor Tower数据，2022年3月中国手游海外收入榜TOP30中，米哈游原神、腾讯PUBG Mobile、莉莉丝万国觉醒位列前3，三七末日喧嚣、云上城之歌分列第5、第14名。中国手游海外收入增长榜中，三七云上城之歌位列第5，完美世界梦幻新诛仙位列第8。data.ai数据，2022年中国游戏厂商收入飞跃榜30强中，米哈游、三七互娱、Topwar Studio、趣加和腾讯位列Top5，中文传媒旗下壳木游戏、三七参投公司星合互娱、中手游分列第8、第11和第16名。政策监管：国家新闻出版署发布2022年4月份国产网络游戏审批信息，共有45款游戏通过审批，其中移动游戏40款，客户端游戏4款，游戏机switch1款。本批次重点游戏产品包括三七互娱梦想大航海、吉比特塔猎手盒裂变、心动公司派对之星、游族网络少年三国志口袋战役等。国家广播电视总局网络视听节目管理司、中宣部出版局发布关于加强网络视听节目平台游戏直播管理的通知。通知要求，严禁网络视听平台传播未经主管部门批准的网游，督促网络直播平台建立并实行未成年人保护机制，严禁违法失德人员利用直播发声出镜，以及严格履行分类报审报备制度、直播境外游戏节目或比赛应经批准。中国文化报刊文网络游戏市场监管如何实现最佳效能，该文从监管视角出发，浅析当前我国网络游戏市场监管现状、主要问题以及对策建议。网络游戏市场主要问题包括：1. 实名制落实，2. 版号稀缺引发运营乱象，3. 网络游戏侵权问题严重。监管存在主要问题包括：1. 专有法规缺失，2. 尚无行政许可，3. 典型活动未规制。网络游戏实现最佳效能方式包括：1. 加快推进专有法规立法，2. 设立行政许可及备案机制，3.探索游戏版号审批双轨制，4.构建网络游戏经营信用体系。请务必阅读附注中免责条款部分 7核心观点大厂动态：Respawn与腾讯光子工作室群联合开发的Apex手游海外预约用户超1200万，将于2022年夏天全球上线。2022年5月31日起，“腾讯网游加速器”将升级为“腾讯游戏管家”，并仅支持国服游戏加速。由暴雪娱乐与网易联合研发的暗黑破坏神:不朽定档6月2日，目前国内App Store显示游戏将于6月30日上线。网易游戏发行、柠檬游戏开发的RTS手游战争怒吼定档5月26日。字节发行、MMCSociety研发的沙盒生存RPG手游代号：降临于4月15日开启安卓限量删档测试。微软发布FY2022Q3财报，营收493.6亿美元，yoy+18%，GAAP净利润167.3亿美元，yoy+8%。其中游戏业务收入37.4亿美元，yoy+6%。育碧正式曝光旗下FPS战术竞技手游彩虹六号M。2022年3月，谷歌开始在中国香港、中国台湾、韩国开放Google Play Games for PC的注册及测试，可以让玩家在电脑上浏览、下载和玩安卓游戏，支持跨平台无缝衔接。【电影】2022年4月实现票房5.66亿元，YOY-77.3%，票房下降主要是由于深圳、上海、北京等城市区域疫情反复，营业影院较少所致（从今年“清明档”开始，全国影院营业率一直维持在50%左右，近日的全国影院营业率已在缓慢上升。据灯塔专业版，截至5月1日，全国营业影院总数8198家，全国影院营业率68%），原定五一档期上映影片保你平安哥，你好等多部电影撤档/换挡。期待疫情恢复后暑期档票房表现。建议关注头部影片出品方以及头部影投公司：万达电影（影投TOP1，市占率提升）、光线传媒、横店影视（影投TOP3）、中国电影（进口片收益）、上海电影等。【视频】供给有所缩减：电视剧方面，根据广电总局，2022Q1全国各类电视剧制作机构共计生产完成并获准发行国产电视剧33部1138集，较2021Q1为39部1271集有所下滑；网络剧方面，2022年1月-2月备案登记的网络剧数为66部1577集和75部1779集，2021年1月-2月则为115部2614集和78部1577部，同样有所下滑。根据云合数据，2022Q1全网剧集有效播放769亿（不含微短剧），同比下滑9%；全网剧集会员内容有效播放344亿，同比上涨9%；爱、腾全网剧集有效播放在280亿左右；爱腾优芒的会员内容有效播放同比均为正增长；上新国产连续剧80部，同比减少24部，总集数2420集，部均减少4.7集。爱腾优上新30部左右，芒果TV上新14部，同比均有缩减。综艺方面，根据云合数据2022Q1全网综艺累计正片有效播放59亿，同比下滑33%，各平台重点综艺节目整体表现乏力，腾讯视频、爱奇艺有效播放在20亿左右，芒果TV、优酷均在10亿左右，同比缩减2至5成。平台上线季播综艺（不含衍生）共51部，同比增加13部；网络综艺上新31部，同比增长近一倍，爱芒腾优上新量均为15部左右。公司方面，腾讯视频宣布于4月20日对VIP会员价格进行调整，除腾讯视频VIP月卡保持不变外，VIP连续包月/包季/季卡/包年/年卡价格涨幅区间在2%-25%。奈飞发布2022Q1财报，营收78.68亿美元，同比增长9.8%；净利润为15.97亿美元，同比下降5.9%，公司表示将考虑引入订阅价格更低的广告计划。重点公司：芒果超媒等。【教育】全国人大常委会通过了新修订的中华人民共和国职业教育法，于5月1日起正式实施。重点公司：传智教育、中国东方教育等。请务必阅读附注中免责条款部分 8重点个股及推荐逻辑 三七互娱：2021年归母净利润28.8亿元，YOY+4.2%，扣非净利润26.3亿元，YOY+9.8%；2022Q1归母净利润7.6亿元，YOY+550.8%，扣非净利润7.6亿元，YOY+19774.3%。公司创始人团队优秀，专注游戏主业，奋斗在一线，研发、发行团队核心人员持股提升团队稳定性及凝聚力；“立体营销+精准推送+长线服务”流量运营模式，延长产品生命周期；持续推进“双核（MMORPG和SLG）+多元（卡牌、SRPG、模拟经营、泛二次元、女性向）”战略；第四期员工持股计划拟激励650名核心人员，提升团队稳定性及凝聚力。Data.ai数据，公司位居2022年中国手游发行商出海收入榜第5。自研3D卡牌手游斗罗大陆：魂师对决2021年7月22日在中国大陆上线，2022年4月15日上线“武魂真身”系统，目前位居iOS畅销榜第37名；代理古风模拟经营手游叫我大掌柜2021年5月1日在中国大陆上线，2022年3月国服流水再创新高，目前位居iOS畅销榜第67名；海外末日喧嚣（2021年中国手游海外收入榜第9，2022年3月中国手游海外收入榜第5，目前位居美国iOS畅销榜第16名、日本iOS畅销榜第15名）、江山美人（2021年中国手游海外收入榜第27名）、云上城之歌（2022年3月中国手游海外收入榜第14名，2021年中国手游韩国收入第7名，目前位居韩国iOS畅销榜第11名；2022年2月15日上线日本市场，目前位居日本iOS畅销榜第38名）、叫我大掌柜（2021年中国手游韩国收入第14名）；国内多款产品已获版号，海外时空之弈、三国：英雄的荣光、蚂蚁军团已开启测试，储备代号魔幻M代号3D版WTB代号古风代号AOE及其他MMO、卡牌、SLG等品类产品。 吉比特：2021年归母净利润14.7亿元，YOY+68.4%，扣非净利润12.3亿元，YOY+36.2%；2022Q1归母净利润3.5亿元，YOY-4.3%，扣非净利润3.3亿元，YOY-6.1%。自研问道系列表现稳定，雷霆平台形成差异化发行优势，游戏化社区平台雷霆村App已于双端上线。问道手游4月22日开启6周年大服，开服前预约数突破520万再创纪录，目前位居iOS畅销榜第11名；自研修仙放置手游一念逍遥2021年2月1日上线后表现稳定，最高位居畅销榜Top5，国内注册用户数超1000万，4月29日开启与动画凡人修仙传联动活动，目前位居iOS畅销榜第9名；储备代理社区养成手游奥比岛：梦想国度官网预约424W+。公司提高海外业务战略地位，新增自研项目均聚焦全球化市场，同时将加大研发投入、给予海外项目更多激励。已获版号的储备产品包括奥比岛：梦想国度、黎明精英、花落长安、上古宝藏等。 完美世界：2021年归母净利润3.7亿元，YOY-76.2%；2022Q1归母净利润8.4亿元，YOY+81%，扣非净利润4.1亿元，YOY+30.2%。公司计划以3-5亿元自有资金回购股份，截至2022年3月31日已回购1802.48万股，占总股本的0.93%，回购金额2.55亿元。公司研发实力较强，二次元轻科幻开放世界手游幻塔2021年12月16日上线，上线前官网预约1400W+，最高位居畅销榜Top3，2022年4月25日上线全新2.0版本“维拉时空”，目前位居iOS畅销榜第66名；梦幻新诛仙2021年6月25日公测，上线首月流水突破5亿元，目前位居国内iOS畅销榜第52名，海外版本3月17日上线中国港澳台、韩国和东南亚地区；竖版MMO手游完美世界：诸神之战1月5日上线，目前位居iOS畅销榜第87名；储备天龙八部2手游（金庸正版授权武侠MMORPG手游，由参股公司阅龙智娱研发，已开启预约）、朝与夜之国（核心向二次元手游）、黑猫奇闻社计划2022年上线，其余储备手游一拳超人：世界、代号MA、Project Bard、端游新诛仙世界等。海外幻塔由腾讯代理发行大部分地区，4月19日在海外部分地区开启测试，计划2022Q3全球上线。请务必阅读附注中免责条款部分 9重点个股及推荐逻辑 泡泡玛特：公告2022Q1最新业务状况，预计2022Q1收入同比增长区间为65%-70%（未经审计）。根据潮玩族，2022年1月-3月二手盲盒销售榜TOP30的IP中有14/13/13个IP是泡泡玛特独家/自有IP，这些IP在潮玩族当月二手交易量合计占比为49.25%/54.34%/49.49%，IP表现较稳健。2022年4月发售SP*亚当斯一家盲盒系列，根据泡泡玛特内刊，2022Q2预计推出的新品有Molly 放空的一天、Pucky精灵园游会系列；以及新IP产品Tapoo宇宙漫游指南、上野阳介奇妙星球系列。Mega条线针对海外市场（大陆区域以外贩售）推出Mega Space Molly 特调400%盲盒系列产品，共6+1款，单价999元/体（实际发售价格以当地货币为准），丰富发售形式。此前Mega的IP构成以Space Molly为主，Crybaby、Yuki有所尝试，近期公司官宣Mega SP融系列，SP首次加入Mega，预计公司将加快Mega条线推品速度。近期宣布2022年4-10月举办首届泡泡玛特潮玩设计大赛，设置了“原创IP类”和“自有IP改编类”两大竞赛单元，获奖者最高可获得10万元设计基金，有望挖掘潜力IP，扩大泡泡玛特平台影响力。此外近期还官宣了Labubu与优衣库UT出品联名服饰+礼盒，利于拓宽IP受众范围。 芒果超媒：公告2021年报，营收153.6亿元（YOY+9.64%），归母净利润21.1亿元（YOY+6.66%）；2022Q1季报，营收31.2亿元（YOY-22.08%），归母净利润5.1亿元（YOY-34.39%）。看好2022年内容排播改善，综艺角度看拥有26个综艺节目制作团队，自制能力强。大侦探7列艺恩网综3-4月播映指数第一，声生不息首播获4月电视综艺播映指数第二，4月播映电视剧/网络剧TOP10均有5款来自芒果，2022年还储备有乘风破浪的姐姐3披荆斩棘的哥哥2等系列爆款综艺。剧集方面拥有29个剧集团队和34家新芒工作室，2022Q1在仅上新14部（2021Q1上新22部）剧集的情况下，实现剧集正片有效播放量同比增长45%。季风剧场持续稳定输出，储备有妻子的选择张卫国的夏天等过审待播；独播剧储备少年派2天下长河等爆款潜力剧集已杀青。短视频平台“二创”监管加码，“清朗行动”内容监管政策预计持续，长视频平台竞争格局有望改善。公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆；现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环。 分众传媒：公告2021年报，营收148.36亿元（YOY+22.64%），归母净利润60.63亿元（YOY+51.43%）；2022Q1季报，营收29.39亿元（YOY-18.19%），归母净利润9.29亿元（YOY-32.12%）。2022Q2疫情仍在持续，但公司运营稳健，中长期逻辑不变，看好公司在消费品/商业服务/房产家居/娱乐休闲/金融等行业渗透率的提升空间及互联网/汽车等行业的恢复空间，看好公司作为品牌广告价值以及生活圈媒体长期发展空间。请务必阅读附注中免责条款部分 10重点个股及推荐逻辑 传智教育：2021年实现营业收入6.6亿元，yoy+3.8%，归母净利润7684万元，yoy+18.1%，扣非净利润4904万元，yoy+25.5%；2022Q1实现营业收入1.6亿元，yoy+12.9%，归母净利润1909万元，yoy+193.8%，扣非净利润1304万元，yoy+500%。2021年疫情持续反复，收入增长平稳，2022Q1期末合同负债余额2.4亿元（较2021期末增加38.9%），春招开局良好，但仍需关注后续疫情影响。公司作为我国第二大IT应用类职业技能培训供应商，课程研发+双元培训+高就业率为核心竞争力。政策面，公司现有业务线上线下短训和非学历高等教育业务均为国家鼓励的方向；同时，公司在手现金相对充裕、教研能力强，亦有希望通过并购或自建方式举办IT学历教育，目前已于安徽沭阳投资1000万元成立中职学校（已获办学许可证）。 中国东方教育：职业技能培训龙头，2021年实现收入41.4亿元，yoy+13.5%，受疫情影响经调整净利润4.3亿元，yoy-13.6%。公司维持20所/年以上的开校进度，重点加速布局美业新板块，有望形成新增长点。请务必阅读附注中免责条款部分游戏板块业绩回顾：重点公司2021年报及2022年一季报资料来源：Wind，国海证券研究所11公司名称2021年 2022Q1 对应PE（倍）营业收入（亿元） YOY归母净利润（亿元） YOY营业收入（亿元） YOY归母净利润（亿元） YOY 2021A 2022E 2023EA股三七互娱 162.2 12.6% 28.8 4.2% 40.9 7.1% 7.6 550.8% 18.6 16.2 14.1 完美世界 85.2 -16.7% 3.7 -76.2% 21.3 -4.6% 8.4 81.0% 77.6 15.0 13.2 吉比特 46.2 68.4% 14.7 40.3% 12.3 10.0% 3.5 -4.3% 16.5 14.6 12.5 世纪华通 139.3 -7.0% 23.3 -21.0% 35.2 -11.9% 2.1 -64.3% 15.2 9.5 7.7 昆仑万维 48.5 4.8% 15.5 -69.0% 11.9 9.1% 3.7 19.5% 11.1 10.5 9.0 巨人网络 21.2 -4.2% 9.9 -3.4% 5.8 2.4% 2.7 -15.4% 16.8 - -汤姆猫 19.4 7.4% 7.1 -5.9% 4.6 -6.2% 1.8 -20.0% 16.7 - -恺英网络 23.8 53.9% 5.8 224.1% 10.3 129.7% 2.5 66.7% 16.9 13.4 11.2 掌趣科技 14.7 -17.7% -12.4 -492.7% 3.3 -6.9% 0.3 -61.7% -6.8 - -游族网络 32.0 -31.9% 1.7 189.4% 5.4 -42.3% 0.8 -57.4% 49.7 - -姚记科技 38.1 48.6% 5.7 -47.5% 10.1 2.9% 0.9 -53.8% 10.3 8.3 6.9 宝通科技 27.6 4.6% 4.0 -7.8% 6.6 -9.6% 0.7 -44.0% 14.5 10.9 9.1 凯撒文化 9.3 58.2% 0.8 -33.9% 1.9 -33.9% 0.2 -89.0% 62.1 23.9 20.5 冰川网络 5.1 31.2% -0.6 -173.6% 4.8 326.9% 2.2 1632.3% -64.0 - -港股腾讯 5613.5 16.2% 2248.2 40.6% - - - - 13.7 18.9 16.5 网易 876.1 18.9% 168.6 39.7% - - - - 24.6 22.9 19.6 心动公司 27.0 -5.1% -8.6 -9545.7% - - - - -9.9 -19.3 224.2 青瓷游戏 11.1 -9.9% -3.7 -454.0% - - - - -7.2 5.8 2.7 百奥家庭互动 8.9 -21.7% 0.3 -90.4% - - - - 43.3 6.0 3.7 注：除三七互娱、完美世界、吉比特外，其余公司按市值大小排序；港股营收、归母净利润货币单位为人民币请务必阅读附注中免责条款部分233.37 236.29 245.81 245.56 248.37 1.25%4.03%-0.10%1.14%-0.77%4.57%7.52% 10.04%6.43%-2%0%2%4%6%8%10%12%2252302352402452502021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1A股游戏板块业绩回顾：营收稳定增长，归母净利润季度环比提升显著资料来源：Wind，国海证券研究所12 2017-2021年营业收入（亿元）及增速706.84 780.71 891.16 912.92 961.03 10.45%14.15%2.44%5.27%0%5%10%15%0200400600800100012002017 2018 2019 2020 2021 2017-2021年归母净利润（亿元）及增速156.89 23.03 70.00 175.99 118.83 -85.32%203.89%151.41%-32.48%-100%-50%0%50%100%150%200%250%0501001502002017 2018 2019 2020 2021注：选取32家经营业务中包含游戏业务的A股上市公司作为标的 2021Q1-2022Q1营业收入（亿元）及同环比增速 2021Q1-2022Q1归母净利润（亿元）及同环比增速40.36 59.72 52.18 -33.43 43.46 47.96%-12.63% -164.07%229.99%-28.65% -25.53%15.08%-446.41%7.66%-600%-400%-200%0%200%400%-40-200204060802021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1环比同比环比同比 2017-2021年， A股32家主营游戏业务的上市公司营收稳定增长，5年间CAGR为7.98%，略低于5年间中国游戏市场实际销售收入9.85%的复合增速。归母净利润方面，2021年A股游戏板块归母净利润同比下滑，主要系部分公司处理历史遗留问题（资产减值、股权投资减值、员工薪酬结构等），2022Q1归母净利润同环比均实现提升。请务必阅读附注中免责条款部分A股游戏板块业绩回顾：研发费率及境外收入占比呈增长趋势资料来源：Wind，国海证券研究所13 ROE 销售费用率注：选取32家经营业务中包含游戏业务的A股上市公司作为标的 研发费用率 境外收入占比 毛利率 销售净利率11.48%-0.39% -0.59%8.09%3.30%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%2017 2018 2019 2020 202156.12% 55.74%57.66%54.72%55.43%50%52%54%56%58%60%2017 2018 2019 2020 202124.80%-8.17% -8.50%13.36%1.92%-20%-10%0%10%20%30%2017 2018 2019 2020 202112.95%16.43%17.77%15.91%17.26%10%12%14%16%18%20%2017 2018 2019 2020 202111.89%12.51% 12.46%13.53%10%11%12%13%14%15%2017 2018 2019 2020 202116.11%22.61% 23.55% 23.77%26.86%10%15%20%25%30%2017 2018 2019 2020 2021请务必阅读附注中免责条款部分 14A股营销板块业绩回顾：2022Q1宏观经济影响广告大盘，公司盈利能力下行306 356 342 367 296 32%31%10%2%-3%-15%16%-4%7%-19%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1营销板块季度收入（亿元） 同比 环比70 52 12 97 63 -26% -76%693%-35%2017 2018 2019 2020 2021营销板块年度归母净利润（亿元） 同比15 36 7 5 5 238%174%-86% -84% -69%-53%140%-81%-25% -10%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1营销板块季度归母净利润（亿元） 同比 环比737 955 1066 1174 1371 30%12% 10%17%6.3%15.9%8.5%5.7%2017 2018 2019 2020 2021营销板块收入（亿元） 营销板块收入同比增速 广告营业额同比增速2017-2021年A股营销板块收入、增速及全国广告营业额增速2021Q1-2022Q1A股营销板块收入及增速2017-2021年A股营销板块归母净利润及增速2021Q1-2022Q1A股营销板块归母净利润及增速资料来源：中国广告年鉴，公司公告、wind，国海证券研究所注：选取12家经营业务中包含营销业务的A股上市公司作为标的 2017-2021年，A股12家主营营销业务的上市公司收入复合增速16.8%，归母净利润复合增速-2.7%；2021年收入同比增长17%，但归母净利润同比下降35%，季度来看2021年收入同比增速呈现前高后低的趋势，除了2020年上半年基数较低的原因外，2021下半年以及2022Q1受疫情反复拖累影响广告大盘与广告主投放，业绩出现波动，2021Q1-Q2收入同比增速在30%以上，2021Q3-Q4收入同比增速下滑至10%/2%，2022Q1收入同比下降3%，归母净利润同比下降69%。请务必阅读附注中免责条款部分 15A股电影板块业绩回顾：收入票房走势趋近，固定成本占比高，业绩弹性大376 380 399 149 271 1% 5%-63%82%9% 6%-68%132%2017 2018 2019 2020 2021电影板块收入（亿元） 电影板块收入同比增速 电影票房同比增速81 68 46 76 66 250%463%28% -3% -19%5% -17% -32% 65% -13%21% 1% -23%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1电影板块收入（亿元） 电影板块收入同比电影板块收入环比 电影票房同比增速55 25 -61 -133 -14 -54%-346%300%126%2017 2018 2019 2020 2021电影板块归母净利润（亿元） 同比13 2 -4 -26 0 184% 110%67% 69%-99%116%-82%-256%-611%101%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1电影板块季度归母净利润（亿元） 电影板块归母净利润同比增速 环比2017-2021年A股电影板收入、增速及全国票房增速2021Q1-2022Q1A股电影板块收入、增速及全国票房增速2017-2021年A股电影板归母净利润及增速2021Q1-2022Q1A股电影板块归母净利润及增速资料来源：猫眼专业版、wind、公司公告，国海证券研究所注：选取9家经营业务中包含电影业务的A股上市公司作为标的 2021年，A股9家主营电影业务的上市公司收入271亿元，同比增长82%，全国票房同比增长132%，主要是2020年Q1-Q3（1月至9月）疫情影响下全国影院基本未能营业，收入基数较小。2022Q1全国票房同比下滑23%，上市公司收入同比下滑19%，收入走势与票房走势趋近；主营电影业务固定成本占比相对高（影片内容制作成本及影院经营租金人力等），因此业绩弹性相对大，利润波动大于收入波动，2022Q1公司归母净利润同比下滑99%。请务必阅读附注中免责条款部分 16A股剧综板块业绩回顾：2022Q1宏观经济影响广告大盘，公司盈利能力下行151 198 183 201 217 31%-8%10% 8%2017 2018 2019 2020 2021剧综板块收入（亿元） 同比58 55 52 52 43 54%44%0%-28% -25%-20%-5% -6% 0%-17%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1剧综板块收入（亿元） 同比 环比 9 8 7 -3 7 49% 35% 20%-14% -23%439%-11% -9%-141%329%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1剧综板块归母净利润（亿元） 同比 环比2017-2021年A股剧综板收入及增速2021Q1-2022Q1A股剧综板块收入及增速2017-2021年A股剧综板归母净利润及增速2021Q1-2022Q1A股剧综板块归母净利润及增速19 -39 -4 15 21 -308%108%65% 38%2017
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