东吴证券-国防军工行业跟踪周报_2022Q1军工行业回顾_核心赛道业绩提速明显_强力反弹确定底部位置_14页_1mb.pdf

证券研究报告 行业跟踪周报 国防军工 东吴证券研究所 1 / 14 请务必阅读正文之后的免责声明部分 国防军工行业跟踪周报 2022Q1 军工行业回顾： 核心赛道业绩提速明显， 强 力 反弹确定底部位置 2022 年 05 月 07 日 证券分析师 苏立赞 执业证书： S0600521110001 证券分析师 钱佳兴 执业证书： S0600521120002 研究助理 许牧 执业证书： S0600121120027 行业走势 相关研究 底部位置逐渐夯实，军工板块进入中期建仓区 2022-03-21 如何看待当前军工板块行情 2022-02-09 军工行业 2022 年投资策略 2021-12-27 增持 （ 维持 ） Table_Summary 投资要点 军工行业经受住极限压力测试考验 。 2022/04/25-2022/04/29 前两个交易日速跌 -12.24%，是前期年报 /一 季报多数标的低预期持续压制，叠加疫情持续以及市场信心边际向下的共振影响，走出了全市场大幅同步下跌的走势 ， 后三日，在前期经历了一季度的杀业绩和四月份以来的杀估值后，军工行业估值历史性的触及了五年期底部，同时抗疫主战场上海出现向下拐点，以及 4 月 29 日中央政治局会议的召开，给了市场超跌反弹的机会，三天涨幅 13.61%。 重点板块涨跌 呈现 结构性 分化。 2022/04/25-2022/04/29 表现： 1） 按产业链环节分类：前两日，军工行业跌幅 -12.24%，元器件板块跌幅最小-7.99%，其他板块跌幅在 -（ 10-14） %之间 ， 后三日，军工行业涨幅 13.61%，其中上游元器件材料反弹较大，中游分系统也有较大反弹 ； 2） 按军工集团分类：前两日，各军工集团集体同步下杀 ， 后三日，航空板块 迅速反弹 17.44%，其他板块包括兵器、船舶、电科、航天因缺乏较好的一季报业绩支撑，反弹较弱。上周走势整体来讲深 V 收平，距离年初依然处于绝对底部 ， 后三天抢反弹的方向代表资金重点认同，可能后续还有持续机会。 2022Q1 航空板块业绩提速明显 。 2021 年报，表面看军工行业扣非净利润增速 31.8%，实际上核心赛道航空板块仅有 4.6%，低 于 预期，也和年初市场预期航空板块业绩受压制相印证。 2022Q1，军工行业扣非利润增速 20.5%，其中航空板块扣非增速 14.1%。一季报亮点在于，关键的核心板块业绩从 4.6%提至 14.1%；看其中个股，更有龙头中下游标的（主机厂、分系统）以及关键环节的卡位上游标的（原材料元器件零部件制造）的业绩释放很好，在 2022Q1 疫情发展影响过程中的高成长表现，带来了中报延续高增的预期。 2021Q4 到 2022Q1 军工板块 基金持股比例下降 明显 。 从 2021Q4 到2022Q1， 军工行业 基金持股比例下降 明显 ，同期基金持股比例下降 与股价走弱呈正相关关系。主机厂标的中，中航西飞、中航沈飞、航发动力基金持股下降比例在 40-50%区间。上游材料元器件零部件标的中，核心标的下降比较少，其中，紫光国微、振华科技、新雷能、西部超导、中航重机下降比例在 30%以内 。 估值底部， 绝对收益空间较大 。 一是考察中信军工板块动态估值 PEX（ TTM），近两年以来几次波动下来，顶部在 100X 和底部在 60X，前期在 60X 震荡 2 个月， 4 月以来持续调整后跌穿，最低下探到 49X 后反弹，当前处于 54X，绝对收益空间较大。考察军工行业重点个股的 PE水平，如果考虑估值切换到 2022 年 ，按盈利预测进行财务匹配，多个标的估值位于或低于五年期底部位置，向上修复空间集中分布在 50%以上 。 重点推荐航发、军机和导弹板块 。按照细分板块景气度 /个股质地 /中报业绩成长性，确定航发、军机 和 导弹 核心 板块 ， 参照 2022 年的预测 PE与 PEG，重点推荐标的 ： 1） 注重估值安全性与成长性：派克新材、中航重机 ； 2） 龙头兼具改革弹性：中航电子、中航沈飞、航发动力。 风险提示： 市场波动风险、行业订单不及预期的风险、公司业绩不及预期的风险、国企 改革进度低于预期的风险 。 -25%-18%-11%-4%3%10%17%24%31%38%2021/5/6 2021/9/4 2022/1/3 2022/5/4国防军工 沪深 300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 2 / 14 内容目录 1. 当前军工观点 . 4 1.1. 军工行业经受住极限压力测试考验 . 4 1.2. 重点板块涨跌的结构性 . 4 1.3. 年报与一 季报行业增速总结 . 4 1.4. 年报与一季报基金持仓变化情况 . 6 1.5. 军工行业当前估值水平与正确看待 . 7 1.6. 看好军工行业，布局逻辑 . 8 1.7. 近期俄乌冲突关键节点 . 10 2. 元旦至今军工细分板块逐周走势表现 . 10 2.1. 年初至今， 16 个交易周的走势 . 10 2.2. 年初至今，按产业链环节分类的各重点板块涨跌情况 . 12 2.3. 年初至今，按军工集团分类的各重点板块涨跌 情况 . 13 3. 风险提示 . 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 3 / 14 图表目录 图 1： 军工板块 2022 年 4 月第四周行情（产业链环节） . 4 图 2： 军工板块 2022 年 4 月第四周行情（军工集团分类） . 4 图 3： 军工板块 2021 年报和 2022Q1 业绩小结 . 5 图 4： 军工行业重点标的 2022 年 Q1 业绩增速 . 5 图 5： 2022 年 Q1 基金持仓变化情况（主机厂） . 6 图 6： 2022 年 Q1 基金持仓变化情况（ 上游材料元器件零部件） . 7 图 7： 2020/05/01-2022/04/22 中信军工板块 PETTM-Bands . 8 图 8： 重点标的历史估值变化情况 . 8 图 9： 上游环节代表标的 . 9 图 10： 中下游环节代表标的 . 9 图 11： 重点标的估值（截至 2022/05/05） . 10 图 12： 近期俄乌冲突关键节点 . 10 图 13： 0418-0422 中信军工行业指数分时图（叠加 WIND 全 A 和创业板指数） . 11 图 14： 0425-0429 中信军工行业指数分时图（叠加 WIND 全 A 和创业板指数） . 12 图 15： 年初至今，按产业链环节分类的各重点板块涨跌情况 . 12 图 16： 年初至今，按军工集团分类的各重点板块涨跌情况 . 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 4 / 14 1. 当前军工观点 1.1. 军工行业经受住极限压力测试考验 2022/04/25-2022/04/29 前两个交易日速跌 -12.24%，是前期年报 /一季报多数标的低预期持续压制，叠加疫情持续以及市场信心边际向下的共振影响，走出了全市场大幅同步下跌的走势 ， 后三日，在前期经历了一季度的杀业绩和四月份以来的杀估值后，军工行业估值历史性的触及了五年期底部，同时抗疫主战场上海出现向下拐点，以及 4 月 29日中央政治局会议的召开，给了市场超跌反弹的机会，三天涨幅 13.61%。 1.2. 重点板块涨跌的结构性 按产业链环节分类： 2022/04/25-2022/04/29 前两日，军工行业跌幅 -12.24%，元器件板块跌幅最小 -7.99%，其他板块跌幅在 -（ 10-14） %之间。 2022/04/25-2022/04/29 后三日，军工行业涨幅 13.61%，其中上游元器件材料反弹较大，中游分系统也有较大反弹 。 图 1： 军工板块 2022 年 4 月第四周行情（产业链环节） 数据来源： wind， 东吴证券研究所 按军工集团分类： 2022/04/25-2022/04/29 前两日，各军工集团集体同步下杀。2022/04/25-2022/04/29 后三日，航空板块 迅速 反弹 17.44%，其他板块包括兵器、船舶、电科、航天因缺乏较好的一季报业绩支撑，反弹较弱。 图 2： 军工板块 2022 年 4 月第四周行情（军工集团分类） 数据来源： wind， 东吴证券研究所 上周走势整体来讲深 V 收平，距离年初依然处于底部 位置 。后三天抢反弹的方向代表资金重点认同，可能后续还有持续机会。 1.3. 年报与一季报行业增速总结 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 5 / 14 图 3： 军工板块 2021 年报和 2022Q1 业绩小结 数据来源： wind， 东吴证券研究所 2021 年报，表面看军工行业扣非净利润增速 31.8%，实际上核心赛道航空板块仅有4.6%，是低预期的，也和年初市场预期航空板块业绩受压制相印证。 2022Q1，军工行业扣非利润增速 20.5%，其中航空板块扣非增速 14.1%。一季报亮点在于，关键的核心板块业绩从 2021 年的 4.6%提至 2022Q1 的 14.1%；看其中个股，更有龙头中下游标的（主机厂、分系统）以及关键环节的卡位上游标的（原材料元器件零部件制造）的业绩释放很好，在 2022Q1 疫情发展影响过程中的高成长表现，带来了中报延续高增的预期 。 图 4： 军工行业重点标的 2022 年 Q1 业绩增速 数据来源： wind， 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 6 / 14 1.4. 年报与一季报基金持仓变化情况 图 5： 2022 年 Q1 基金持仓变化情况（主机厂） 数据来源： wind， 东吴证券研究所 军工行业机构持仓中以基金为主，总体看，从 2021Q4 到 2022Q1，基金持股比例下降很多，同期基金持股比例下降与股价走弱呈正相关关系。主机厂标的中，中航西飞、中航沈飞、航发动力基金持股下降比例在 40-50%区间。上游材料元器件零部件标的中，核心标的下降比较少，其中，紫光国微、振华科技、新雷能、西部超导、中航重机下降比例在 30%以内。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 7 / 14 图 6： 2022 年 Q1 基金持仓变化情况（ 上游材料元器件零部件 ） 数据来源： wind， 东吴证券研究所 1.5. 军工行业当前估值水平与正确看待 考察中信军工板块动态估值 PEX（ TTM），近两年以来几次波动下来，顶部在 100X和底部在 60X，前期在 60X 震荡 2 个月， 4 月以来持续调整后跌穿，最低下探到 49X 后反弹，当前处于 54X，绝对收益空间较大。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 8 / 14 图 7： 2020/05/01-2022/04/22 中信军工板块 PETTM-Bands 数据来源： wind， 东吴证券研究所 近两年，行业估值水平多围绕 75X 波动，若修复至此前期稳定的运行中枢，行业指数向上空间 40%。对于重点个股。考察军工行业重点个股的 PE 水平，如果考虑估值切换到 2022 年 ，按盈利预测进行财务匹配，多个标的估值位于或低于五年期底部位置，向上修复空间集中分布在 50%以上，而其中的主机厂等行业龙头个股触底反弹对军工行业有较大带动作用。历史来看，军工行业投资宜淡化绝对估值，军工优质资产大多数时间并不便宜，复盘行业与典型个股的估值扩张情况，有如下三个时段的数据。 图 8： 重点标的 历史 估值 变化 情况 数据来源： wind， 东吴证券研究所 1.6. 看好军工行业，布局逻辑 2022Q1 扣非净利润增速指标可能对于全年有较好的参考，此增速是在年初至今高穿透性的病毒带来的以华东地区大范围长持续 影响之下的来自企业经营性的实际情况。在后续更为科学严格的管理之下，全国不太可能出现更差的应对表现，整体上讲军工行业相比其他行业受影响较小；具体个股层面，因为不同标的所在地域不同受疫情影响不 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 9 / 14 一、配套武器装备型号不同， 2022Q1 的扣非增速已经代表了其承受疫情等外部因素的实际表现，可以作为 2022Q2 乃至全年判断的依据基础。 我们按照如下三个层次的递进构建筛选标准，即，细分板块景气度 /个股质地 /中报业绩成长性，确定三个核心装备板块为，航发板块、军机板块、导弹板块。每个板块中，上游环节的材料、元器件、零部件制造为 强确定的高成长领域；其中，材料和元器件相对稀缺，零部件制造环节竞争稍多但 PEG 更佳且短期竞争格局依然稳定 。 图 9： 上游环节 代表标的 数据来源： wind， 东吴证券研究所 对于中下游环节，尤其是主机厂，也是阶段性的较好选择，一方面市场倾向于按照有限周期的终局估值（如看 2025 年业绩）会有一个较大的目标空间，另一方面过程中可能受阶段性的业绩低预期压制而调整，波动幅度较大；但这类中下游多为国企标的，有新的优质资产注入和股权激励等改革预期，最终表现到 EPS 增厚，有较大的改革弹性，也有很好的配置机会 。 图 10： 中下游环节代表标的 数据来源： wind， 东吴证券研究所 在上述依据业务质地选定的两类标的范围中，我们进一步优选标的并排序，可以参照 2022 年的预测 PE 与 PEG： 1） 注重估值安全性与成长性： 派克新材、 中航重机 ； 2）龙头兼具改革弹性：中航电子、中航沈飞、航发动力 。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 10 / 14 图 11： 重点标的估值 （ 截至 2022/05/05） 数据来源： wind 一致预期 ， 东吴证券研究所 1.7. 近期俄乌冲突关键节点 图 12： 近期俄乌冲突关键节点 数据来源： 网络公开信息整理， 东吴证券研究所 2. 元旦至今军工细分板块逐周走势表现 2.1. 年初至今， 16 个交易周的走势 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 11 / 14 元旦至今， 16 个交易周，军工行业调整 -33.14%。除了跟着市场因素（疫情）调整以外，也有个性化的像带税采购与军机产业链标的业绩低预期的利空因素， 16 个交易周的走势可以概括为： 1. 调整（带税采购） ； 2. 企稳（元器件零部件拒绝调整） ； 3. 继续杀跌（军机标的业绩低预期） ； 4. 二次企稳与改革板块补跌（军机标的跌的较少，但船舶兵器电科都跌得较多） ； 5. 震荡（先上后下，主机厂与改革板块反弹） ； 6. 全面反弹（先上后下，零部件与分系统板块领涨） ； 7. 持续全线较大幅反弹（元器件与分系统领涨，符合我们之前判断的优先方向） ； 8. 先扬后抑，俄乌催化、业绩预期与风险偏好三股力量对冲 ； 9. 底部双 V 走势，多重压力测试彰显韧性 ； 10. V 型走势基本平稳，底部位置愈发清晰 ； 11. 三度冲高，凝聚更多向上的共识（升势中，中下游更强势） ； 12. 三月最后一周，中信军工指数低开，震荡下跌，可以理解为年报密集披露下的调整（下跌进程中，上游更抗跌）。主要原因有二：一是多个低预期年报密集披露下的调整反馈；二是俄乌谈判有所进展且俄罗斯在西部阶段退兵背景下，部分主题投机资金离场 ； 13. 节后半周，龙头业绩不及预期之下的全行业各产业链环节持续弱势 ； 14. 军工板块承受业绩低预期压制，上游材料 器件零部件制造等核心企业补跌 ； 15. 估值位于五年期底部（军改影响最大时期水平） ； 图 13： 0418-0422 中信军工行业指数分时图（叠加 WIND 全 A 和创业板指数） 数据来源： wind， 东吴证券研究所 16. 波动幅度 14%的深 V，极限压力测试有惊无险， 大幅 反弹确定底部位置 。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 12 / 14 图 14： 0425-0429 中信军工行业指数分时图（叠加 WIND 全 A 和创业板指数） 数据来源： wind， 东吴证券研究所 2.2. 年初至今，按产业链环节分类的各重点板块涨跌情况 图 15： 年初至今，按产业链环节分类的各重点板块涨跌情况 数据来源： wind， 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业跟踪周报 13 / 14 2.3. 年初至今，按军工集团分类的各重点板块涨跌情况 图 16： 年初至今，按军工集团分类的各重点板块涨跌情况 数据来源： wind， 东吴证券研究所 3. 风险提示 市场波动风险、行业订单不及预期的风险、公司业绩不及预期的风险、国企改革进度低于预期的风险 。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为 可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15%与 -5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上； 中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘 -5%与 5%； 减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码： 215021 传真：（ 0512） 62938527 公司网址：