民生证券-利率专题_以史为鉴_2020年债市有哪些启发__32页_3mb.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 Table_Title 利率 专题 以史为鉴 ， 2020 年债市有哪些启发？ 2022 年 05 月 08 日 Table_Summary 4 月政治局会议明确未来防疫和稳增长两手抓，市场一方面担忧疫情拐点后的政策发力企稳，另一方面央行整体行为上并未表现得十分积极，价格工具始终未动用。展望未来， 5 月考虑疫情拐点和政策加码，如何看待机会与风险？ 我们以史为鉴： 首先， 在同样受疫情扰动的 2020 年，彼时债市走势能够给予当下哪些启发？ 对比 2020 年 4-5 月的市场变化，有几点很明确：一是疫情拐点是稳增长政策加码形成合力的前提，在此期间仍处于宽信用进程的蓄力期，政策仍尚未形成合力，利率还有下行动力；二是疫情拐点后政策形成合力，宽信用确认，市场便转而调整，货币政策回归正常化。 其次， 2021 年 12 月至今年 1 月的“开门红”诉求下，债市又呈现出哪些变化，有哪些核心指标值得观察？ 进一步结合 2021 年 12 月 -1 月的市场变化而言，可以高频观察的国股票据利率 成为了很重要的锚点，毕竟政策发力由宽货币到宽信用确认这一时滞期进行到了哪些阶段，对于市场而言很重要，一旦超预期或不及预期，市场很快会以此为锚进行交易。 以史为鉴，对于 当前 债市有何 启示 ？ 当下而言，基本前提是国内仍面临较大的经济下行压力，从政治局会议的行为来看货币政策更加关注国内经济运行状态，对于海外扰动约束有关注但或并非当下核心掣肘因素，故而从逻辑上来看 5 月央行采取更加积极的行为是有可能的，包括动用价格工具，但市场更加关注的是疫情防控与政策发力下宽信用的效果，从历史上来看也是如此。 目前持续走低的国股票 据利率以及走弱的 PMI，支撑着债市有一定的交易机会，但仍处于喜忧参半的状态：以史为鉴， 2020 年疫情得到管控后政策一旦形成合力便有调整风险，而当下而言亦需防范疫情拐点后政策合力下宽信用的确认所带来的调整风险，但 2022 年面临的宏观图景更为复杂，整体上调整的空间也不会很大，央行“呵护”下资金面预估仍维持稳定。故而目前策略上仍以票息杠杆占优，信用端可以在城投上积极一些 。 风险提示： 1） 政策不确定性 ； 2） 基本面超预期 ； 3） 疫情发展不确定性 ； 4） 地缘政治冲突 。 Table_Author 分析师： 谭逸鸣 执业证号： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： Table_docReport 相关研究 1.利率专题：政策调控加码，债市喜忧参半 2.利率专题报告： 5 月资金面会有哪些变化？ 3.利率专题报告： LPR 不动，后市怎么展开？ 4.高频数据跟踪周报：基建回暖步伐加快，猪肉价格有所回升 5.流动性跟踪周报：本周流动性延续宽松，R007 成交放量 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 固收专题研究 目 录 1 2020 年 4-5 月：疫情 +稳增长，与当下有相似性 . 4 2 2021.12-2022.1：国股票据利率值得参考 . 9 3 对当前债市有何启示？ . 12 4 利率债发行与到期日历 . 13 4.1 本周（ 5 月 5 日 -5 月 7 日）利率债发行与到期情况 . 13 4.2 下周（ 5 月 9 日 -5 月 13 日）利率债发行与到期情况 . 13 5 利率债发行进度 . 14 5.1 地方债发行进度 . 14 5.2 国债发行进度 . 14 5.3 政金债发行进度 . 14 6 地方债发行情况跟踪 . 16 7 国债和政金债发行情况跟踪 . 19 8 利率债下周发行计划 . 20 9 近期（ 5.2-5.7）政策要闻跟踪 . 22 9.1 近期政策文件跟踪 . 22 9.2 近期相关会议 . 23 9.3 采访、公开讲话及文章 . 26 10 下周经济日历 . 28 11 风险提示 . 29 插图目录 . 30 表格目录 . 31 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 固收专题研究 在过去的 4 月，经济运行面临着国内外的新挑战和冲击，无论是 疫情防控、经济增长还是就业压力都在考验着政策设定与调整， 对此 4 月 政治局会议明确未来防疫和稳增长两手抓，市场一方面担忧疫情拐点后的政策发力企稳，另一方面央行整体行为上并未表现 得 十分积极，价格工具始终未动用。 由此 在资金面维持极度宽裕 的 情况下， 市场也走出了结构性变化，曲线愈发陡峭化，长端有所调整，展望 未来， 5 月考虑疫情拐点和政策 加码 ，如何看待机会与风险？ 以史为鉴 ：首先，在同样受疫情扰动的 2020 年 ，彼时 债市 走势能够给予当下 哪些启发？ 其次， 2021 年 12 月至今年 1 月的“开门红”诉求下，债市又呈现出哪些变化，有哪些核心指标值得观察？本文聚焦于此。 图 1： 2020 年 4-5 月、 2021 年 12 月 -2022 年 2 月债市走势（ %） 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 固收专题研究 1 2020 年 4-5 月：疫情 +稳增长 ， 与当下有相似性 在当下疫情拐点逐步显现 、 政治局会议明确未来疫情防控与稳增长两手抓的背景下，市场对政策稳增长发力以至宽信用确认有所担忧，而这当中市场变化的核心触发因素是什么？我们首先对比有参考性的 2020 年 4-5 月的市场变化： 2020 年 4-5 月 ：彼时同样是在政治局会议后，并且在货币政策上还有积极信号的状态下，但 债市 却 走出“ V” 型反转 ， 更多体现的是疫情得到控制后，政策稳增长发力之下，宽信用以及经济数据均得到确认，债市调整进入上行通道。 图 2： 2020 年 4-5 月债市走势（ %） 资料来源： wind，民生证券研究院 ，图中序号表示关键时点，具体详见表 1。 表 1： 2020 年 4-5 月债市复盘 序号 时间 事件 1 2020-04-03 央行宣布决定定向降准（ 于 4 月 15 日和 5 月 15 日分两次实施到位，每次下调 0.5 个百分点，共释放长期资金约 4000 亿元 ） 2 2020-04-07 金融机构在央行超额存款准备金利率从 0.72%下调至 0.35% 3 2020-04-13 一季度信贷数据略超预期 4 2020-04-15 MLF 中标利率下调 20bp 至 2.95%；第一次降准实施 5 2020-04-17 4 月政治局会议召开，强调 疫情防控常态化前提下，坚持稳中求进工作总基调 ，强调“六稳”，提出“六保”； 一季度经济数据 显示经济有所回暖 6 2020-04-20 1 年期 LPR 下调 20bp 至 3.85%， 5 年期 LPR 下调 10bp 至 4.65% 7 2020-04-24 TMLF 中标利率下调 20bp 至 2.95% 8 2020-04-27 一季度规模以上工业企业利润 数据不及预期； 1 万亿专项债额度正式下达地方 9 2020-04-30 4 月 PMI 略超预期，企业陆续复工，五一节前震荡上行 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 固收专题研究 10 2020-05-07 4 月贸易数据略超预期 11 2020-05-12 4 月 CPI 同比涨幅收窄，不及预期；社融数据未超预期 12 2020-05-15 4 月经济数据显示经济有所回暖；第二次降准实施 13 2020-05-18 地方债发行放量形成“天量”供给 14 2020-05-20 市场存在赤字货币化预期 15 2020-05-22 两会召开，宽信用预期增强 16 2020-05-26 央行重启逆回购 17 2020-05-29 央行单日逆回购净投放 3000 亿元 资料来源： wind，民生证券研究院 2020 年 4 月 上旬 ， 利率 总体 仍处于 下行 区间 ， 主因当时 3 月末 4 月初仍处于 疫情冲击下的 政策加码时期，疫情防控 亦 仍在关键时期，政策合力尚未完全形成，市场各类主体信心并未得到恢复， 货币政策 宽松仍在途 ， 包括定向降准、下调超额存款准备金利率、 MLF 利率、 TMLF 利率及 LPR 调降 ， 该 阶段资金利率整体也处在较低中枢水平。 在该时间区间 内 ，央行相关表态及行为，都属为助力宽信用奠定基础： （ 1） 3 月末央行在一季度例会当中明确：“ 下大力气疏通货币政策传导，引导金融机构加大对实体经济特别是小微、民营企业的支持力度 ”。 （ 2） 4 月 3 日， 央行宣布决定定向降准（于 4 月 15 日和 5 月 15 日分两次实施到位，每次下调 0.5 个百分点，共释放长期资金约 4000 亿元） ，旨在 引导商业银行以更优惠的利率向中小微企业发放贷款，扩大涉农、外贸和受疫情影响较严重产业的信贷投放，增强对实体经济恢复和发展的支持力度 。 （ 3） 4 月 7 日， 金融机构在央行超额存款准备金利率从 0.72%下调至0.35%，此时市场反映出来的更多是央行动用价格 工具 ，但根本目的还是推动宽信用。 图 3： 2020 年上半年 MLF 与 LPR（ %） 图 4： 2020 年上半年 资金利率走势（ %） 资料来源： wind，民生证券研究院 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 固收专题研究 进入 4 月中旬 ，利率 横盘 震荡了一小段时间：主因 4 月 10 日公布的 3 月社融数据超市场预期回升，宽信用是否得到确认牵绕着市场，然 而 4 月 15 日央行降息 20BP， MLF 中标利率下调 20bp 至 2.95%，情绪交织之下市场震荡。 随后 市场马上迎来的便是 4 月 17 日的政治局会议： 政治局会议确认疫情防控向好，并且稳增长政策有初步效果，整体定调“稳中求进” ，提出：“ 当前我国疫情防控向好态势进一步巩固， 但保持疫情防控成果、防止疫情反弹的任务繁重 要坚持稳中求进工作总基调。稳是大局，必须确保疫情不反弹，稳住经济基本盘，兜住民生底线。 要在稳的基础上积极进取，在常态化疫情防控中全面推进复工复产达产， 恢复正常经济社会秩序，培育壮大新的增长点增长极，牢牢把握发展主动权。” 1 与此同时 ， 政治局会议明确政策进一步加码，包括货币政策更加积极， 提及降准降息：“ 以更大的宏观政策力度对冲疫情影响。积极的财政政策要更加积极有为，提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，真正发挥稳定经济的关键作用。 稳健的货币政策要更加灵活适度，运用降准降息再贷款等手段，保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行，把资金用到支持实体经济特别是中小微企业上 。”而后 在 4 月 20 日 ， 1 年期 LPR 下调20bp 至 3.85%， 5 年期 LPR 下调 10bp 至 4.65%。这一阶段利率整体震荡往下，幅度不大，市场仍有纠结与分歧。 而 进入 5 月 后 ， 利率 则持续回调，开启上行区间 ，主因 国内 疫情得到控制逐步平稳、 4 月政治局定调“稳中求进”后 市场 对 宽信用、 经济 企稳 的预期增强 、宽财政 地方债“天量供给”、 以及 货币政策回归正常化下的纠偏调整 : 经济 复苏 回暖现象已现 ： 4 月 30 日公布的 PMI 数据， 制造业及非制造业PMI 均保持在 枯荣线上。 此外 进入 5 月， 4 月 经济数据 也 进一步 得到 公布 确认 ；5 月 7 日公布的 4 月贸易数据也好于市场预期，主因我国疫情实现较快平稳，复工复产节奏领先全球，而海外疫情爆发造成生产链断裂，防疫等物资进口需求较大。 1 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 固收专题研究 图 5： 2020 年 全国确诊病例（ 周度合计， 人数） 图 6： 2020 年上半年 出口金额同比（按美元计， %） 资料来源： wind，民生证券研究院 资料来源： wind，民生证券研究院 此后两会召开宽信用预期进一步强化，稳增长，宽财政、宽信用从政策在途逐步转化形成政策合力： 5 月地方专项债发行放量，形成“天量”供给。 截至 5月底， 2020 年地方债券共发行 31997 亿元，其中一般债券 5522 亿元，完成中央提前下达额度的 99%；专项债券 21502 亿元，完成中央提前下达额度的 94%。5 月 单月 地方 债 发行 13025 亿元， 其中专项债发 行 9980 亿元，发行进度明显加快， 新增专项债券资金全部用于基础设施和公共服务领域重大项目， 有利于扩大有效投资，更好地发挥地方债券对“六稳”“六保”的保障作用。 2 5 月 22 日两会召开，宣布拟安排 3.6%以上的赤字率，并发行 1 万亿元的抗疫特别国债，强调积极的财政政策要更加积极有为 ， 3 也因此即便 5 月公布的 4 月社融数据并没有特别亮眼，市场宽信用预期仍进一步增强。 在此情况下，货币政策 也 开始逐步回归正常化。 在 公开市场操作方面， 4 月下旬到 5 月 25 日，央行连续 37 日没有进行逆回购投放。直至 5 月 26 日当周，央行才重启逆回购， 全周 实现公开市场净投放 6700 亿元。 从 2020 年 4-5 月的市场变化可以很清晰 地 看到：疫情防控与稳增长下政策加码两者构成了债市的主线，疫情得到控制是为前提，疫情 受控 后政策发力显现效果，宽信用 在 一定程度 上 得到确认， 央行货币政策 从而趋于正常化，市场进而调整 。 但在这个过程中，存在货币宽到信用宽的时滞期，对应这段时期有阶段性机会，但却也是最煎熬的时刻。 当下而言，基本前提是国内仍面临较大的经济下行压力，从政治局会议的行为来 看 ， 货币政策更加关注国内经济运行状态，对于海外扰动约束有关注但或并非 当下核心掣肘因素，故 从逻辑上来看 5 月央行 采取 更加积极的行为是有可能的，但市场更加关注的是疫情防控与政策效果，从历史上来看也是如此。 2 3 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 固收专题研究 那么首先有一个问题，当下疫情虽然拐点已至，但防控效果处于什么阶段？这是我们首先需要评估的，毕竟这一 轮疫情展现 了与以往 不一样的特点。 对比当前与 2020 年这两轮的疫情发展进程，本轮疫情目前 虽 已 得到一定程度管控，但 仍处于长尾状态 ， 故而与 2020 年 4-5 月 对比仍具一定 参考意义。 图 7： 每轮疫情全国确诊 人数 对比（周度合计） 图 8： 全国确诊病例与本土无症状感染者（人数） 资料来源： wind，民生证券研究院 注：横轴表示每轮疫情爆发后的第 x 周 资料来源： wind，民生证券研究院 更具体而言，在窄幅震荡的纠结阶段，我们可以观察参看哪些指标？我们进一步对比 2021 年 12 月 -2022 年 1 月的市场变化。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 固收专题研究 2 2021.12-2022.1：国股票据利率值得参考 2021 年 12 月，债市总体处于震荡下行状态，直至 1 月 17 日降息之后，利率才明显下行，阶段性底部出现在 1 月 24 日。 图 9： 2021 年 12 月至 2022 年 1 月债市走势（ %） 资料来源： wind，民生证券研究院 ，图中序号表示关键时点，具体详见表 2。 表 2： 2021 年 12 月 -1 月债市复盘 序号 时间 事件 1 2021-12-03 总理 李克强 会见 IMF 官员时称：“继续实施稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，围绕市场主体需求制定政策，适时降准 。 ” 2 2021-12-06 政治局会议 指出 ：“要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环。” ；降准落地影响较小 3 2021-12-07 央行下调支农、支小再贷款利率 0.25 个百分点 4 2021-12-10 中央经济工作会议 新闻稿发布，强调稳增长，宽信用预期增强 5 2021-12-20 1 年期 LPR 下调 5bp 至 3.8% 6 2021-12-27 央行第四季度例会召开，强调更加“主动有为”、“做好加法” 7 2021-12-29 央行逆回购大额净投放 1900 亿 8 2022-01-06 美联储公布 12 月份会议纪要指出，美联储加息和缩表进程或比此前预期要早。 9 2022-01-12 12 月社融 信贷数据 不及预期 10 2022-01-17 MLF 超量续作，降息 10bp 至 2.85%， 7 天逆回购利率下调 10bp 至 2.10%；公布2021 年四季度经济数据好于预期 11 2022-01-18 央行副行长刘国强表示：“把货币政策工具箱开得再大一些，保持总量稳定，避免信贷塌方。“ 12 2022-01-24 央行重启 1500 亿元 14 天逆回购，利率下调 10bp 至 2.25%；总理 李克强主持召开专家企业家座谈会 时强调：“ 要保持宏观政策连续性稳定性、增强针对性，合理加大政本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 固收专题研究 策力度，注重区间调控、定向调控。 ” 13 2022-01-27 美联储会议后美债大幅上行 资料来源： wind，民生证券研究院 2021 年 12 月债市走势对当下有何借鉴？ 彼时与当下情形的相似之处在于，一是国内经济下行压力较大，二是 稳增长政策组合预期陆续出台。 最早在 12 月 3 日，总理在会见 IMF 时便表示了将适时降准，利率有一定下行，而后 12 月 6 日央行对应降准， 然而 利率却并未像市场所想的那般下降，反而有所反弹，这当中一方面或是 因为 降息落空，另一方面也是有对即将召开的中央经济工作会议留有一定博弈空间。 而后召开的 2021 年 12 月中央经济工作会议指出，我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力 ，明确国内经济面临着 。 从政策端来看，对应的 就是宽货币、宽信用和宽财政的政策组合。 在二者动态博弈之间，宏 观图景变得更为复杂，对于债市而言，短 期内宽货币无疑是最主要的影响因素，其次是宽信用和宽财政的组 合。因此 债市交易重心自然落在了货币政策将如何应对。 经济下行压力较大，政策提前发力稳增长很明确 ，若要实现 2022 年一季度经济“开门 红”， 市场对央行动用价格工具有所期待， 故而此阶段债市波动的主导因素便是市场对降息的预期变动，与此同时也存在着宽信用预期的约束 。因此在该阶段， 12 月 20 日 LPR 加点调降，利率有所下行，这当中或许还有国股票据利率大幅下探的支撑 。 图 10： 2021 年 12 月以来 MLF 与 LPR（ %） 图 11： 2021 年 12 月以来资金利率（ %） 资料来源： wind，民生证券研究院 资料来源： wind，民生证券研究院 但此后易纲行长在接受采访时相关表述延续中央经济工作会议相关安排和思想，市场宽信用预期再度起来，叠加市场关注社融信贷数据的确认，利率在此阶段整体震荡，并未走出方向。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 固收专题研究 而后 1 月 12 日公布的社融信贷数据一定程度不及预期，叠加 1 月 17 日MLF 降息 10BP，价格工具落地 之后，利率 大幅 下行 。 而后这一波下行的 阶段性底部出现在 1 月 24 日，原因在于降息落地 后 ， 市场关切落在政策合力和宽信用的效果上，一方面央行 2022 年货币信贷工作会议再度明确宽信用加码，另一方面国股票据利率的调整一定程度也让市场担忧着宽信用的确认，再加上资金利率有所波动。 在这个阶段，可以 高频 观察的国股票据利率很重要， 因其 很大程度上 能够 反映宽信用的进程 。 政策目的很明确，一旦落地后，市场便会关注其效果，达到市场预期与否，很快便会以此为锚进行交易。 图 12： 国股票据利率 （ %） 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 固收专题研究 3 对当前债市有何启示？ 对比 2020 年 4-5 月的市场变化，有几点很明确：一是疫情拐点是稳增长政策加码形成合力的前提，在此期间仍处于宽信用进程的蓄力期， 政策仍尚未形成合力， 利率还有下行动力；二是 疫情拐点后政策形成合力， 宽信用确认，市场便转而调整，货币政策回归正常化。 进一步结合 2021 年 12 月 -1 月的市场变化而言， 可以高频观察的国股票据利率成为了很重要的锚点， 毕竟政策发力由宽货币到宽信用确认这一时滞期进行到了哪些阶段，对于市场而言很重要，一旦超预期或不及预期，市场很快会以此为锚进行交 易。 当下而言，基本前提是国内仍面临较大的经济下行压力，从政治局会议的行为来看货币政策更加关注国内经济运行状态，对于海外扰动约束有关注但或并 非当下核心掣肘因素，故而 从逻辑上来看 5 月央行 采取 更加积极的行为是有可能的，包括动用价格工具， 但市场更加关注的是疫情防控与政策发力下宽信用的效果，从历史上来看也是如此。 目前持续走低的国股票据利率以及走弱的 PMI，支撑着债市有一定的交易机会， 但仍处于喜忧参半的状态 ： 以史为鉴， 2020 年疫情得到管控后政策一旦形成合力便有调整风险，而当下而言亦需防范疫情拐点后政策 合力下宽信用的确认所 带来的调整风险，但 2022 年面临的宏观图景更为复杂，整体上调整的空间也不会很大，央行 “呵护” 下资金面预估仍维持稳定。故而目前策略上仍以票息杠杆占优，信用端可以在城投上积极一些。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 固收专题研究 4 利率债发行与到期日历 4.1 本周（ 5 月 5 日 -5 月 7 日 ）利率债发行与到期情况 （ 1）发行：合计 1996 亿元，其中：地方债 152 亿元（新增一般债 0 亿元，新增专项债 0 亿元，再融资一般债 77 亿元，再融资专项债 74 亿元）；国债 （不包含储蓄国债） 1202 亿元；政金债 643 亿元（国开债 430 亿元，进出口银行债213 亿元，农发行债 0 亿元）。 （ 2）到期 （ 含当周末到期情况 ） ：合计 1076 亿元，其中：地方债 116 亿元；国债 （不包含储蓄国债） 0 亿元；政金债 960 亿元。 （ 3）净融资：合计 920 亿元，其中：地方债 36 亿元；国债 （不包含储蓄国债） 1202 亿元；政金债 -317 亿元。 4.2 下 周（ 5 月 9 日 -5 月 13 日）利率债发行与到期情况 （ 1）发行（已披露待发行）：合计 4220 亿元，其中：地方债 2940 亿元（新增一般债 155 亿元，新增专项债 1666 亿元，再融资一般债 675 亿元，再融资专项债 444 亿元）；国债 （不包含储蓄国债） 1070 亿元；政金债 210 亿元。 （ 2） 到期（含当周末到期情况）： 合计 1281 亿元，其中：地方债 444 亿元；国债 （不包含储蓄国债） 500 亿元；政金债 336 亿元。 （ 3）净融资：合计 2940 亿元，其中：地方债 2496 亿元；国债 （不包含储蓄国债） 570 亿元；政金债 -126 亿元。 表 3：利率债发行与到期日历 单位：亿元 上周（ 4.25-4.29） 本周（ 5.5-5.7） 下周（ 5.9-5.13） 发行 到期 净融资 发行 到期 净融资 发行 到期 净融资 国债 合计 1702 700 1002 1202 0 1202 1070 500 570 地方债 合计 943 99 845 152 116 36 2940 444 2496 新增一般债 33 25 8 0 96 -96 155 275 -119 再融资一般债 146 0 146 77 0 77 675 0 675 新增专项债 744 74 670 0 20 -20 1666 169 1496 再融资专项债 20 0 20 74 0 74 444 0 444 政金债 合计 1230 490 740 643 960 -317 210 336 -126 国开 560 0 560 430 100 330 0 0 0 进出口 330 240 90 213 0 213 0 286 -286 农发 340 250 90 0 860 -860 210 50 160 资料来源： Wind, 民生证券研究院 ， 注： 统计剔除 储蓄国债 （除净发行进度外） ， 全周 到期 情况 含 当 周末到期 规模； 下周 发行情况根据已披露计划整理 。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 固收专题研究 5 利率债发行进度 5.1 地方债发行进度 截至 2022 年 5 月 7 日，新增地方债 16909 亿元，其中：新增一般债发行2890 亿元， 占提前下达一般债限额 3280 亿元的 88.1%（提前下达限额中，新增一般债还剩 390 亿元） ，占全年新增一般债务限额 7200 亿元的 40.1%；新增专项债发行 14019 亿元， 占提前下达专项债限额 14600 亿元的 96.0%（提前下达限额中，新增专项债还剩 581 亿元）， 占全年新增专项债务限额 36500 亿元的38.4%。 2022 年新增一般债发行进度慢于 2020 年，但快于 2021 年；新增专项债发行进度及合计发行进度均快于 2020 年、 2021 年同期，今年地方债总体发行进度较快。 5.2 国债发行进度 截至 2022 年 5 月 7 日 ，国债发行规模共计 24921 亿元，净融资额为 2908亿元，净发行进度 6%；剔除储蓄国债后，发行总计 24121 亿元，净融资额为3196 亿元。 2022 年国债净发行进度慢于 2020 年同期，但与 2021 年同期趋平，总体发行趋缓。 5.3 政金债发行进度 截至 2022 年 5 月 7 日，新增政金债 19053 亿元，占预估政金债限额60000 亿元的 31.8%（预估政金债限额中，新增政金债还剩 40946 亿元）。2022 年新增政金债发行进度均慢于 2020、 2021 年同期，总体发行速度趋缓。 图 13： 新增一般债发行进度（ 2020-2022 年） 图 14： 新增专项债发行进度（ 2020-2022 年） 资料来源： wind，民生证券研究院 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 固收专题研究 图 15： 国债净发行进度（ 2020-2022 年） 图 16： 政金债发行进度（ 2020-2022 年） 资料来源： wind，民生证券研究院 ， 注：含储蓄国债。 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 固收专题研究 6 地方债发行情况跟踪 （ 1）本周（ 5 月 5 日 -5 月 7 日）地方债发行 152 亿元，净融资额 36 亿元；新增一般债 0 亿元，新 增专项债 0 亿元，再融资一般、再融资专项 77 亿元、 74亿元。地方债发行总量较上周 走低 ，其中 新增专项债 较上周 减少 744 亿元， 降幅最大。 （ 2）本周地方债规模加权发行期限为 7 年，上周为 17.8 年，期限有所缩短；具体来看， 7 年期占比最高，为 100%，相比上周上升 63pct；其余期限为 0.0%。 （ 3）发行利差方面，本周共发行 2 只地方债，均处于 0bp,5bp）区间。 图 17： 地方债总发行量与净融资额（亿元） 资料来源： wind，民生证券研究院 图 18： 地方债发行加权期限（年） 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 固收专题研究 图 19： 新增地方债发行量（亿元） 资料来源： wind，民生证券研究院 图 20： 各期限地方债发行占比（ %） 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 18 固收专题研究 图 21： 各期限地方债发行利差（ bp） 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19 固收专题研究 7 国债和政金债发行情况跟踪 （ 1）本周（ 5 月 5 日 -5 月 7 日）国债（不含储蓄国债）发行 1202 亿元，到期 0 亿元，净融资额 1202 亿元，较上周走高。 （ 2）政金债发行 643 亿元，到期 960 亿元，净融资额 -317 亿元，低于上周。 图 22： 国债总发行量与净融资额（亿元） 资料来源： wind，民生证券研究院 图 23： 政金债总发行量与净融资额（亿元） 资料来源： wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 20 固收专题研究 8 利率债下周发行计划 下周（ 5 月 9 日 -5 月 13 日）利率债发行计划（已披露待发行）： （ 1）地方债：下周地方债共 47 只，共 2940 亿元，其中：新增一般债 155亿元，新增专项债 1666 亿元，再融资一般债 675 亿元，再融资专项债 444 亿元。 （ 2）国债：下周国债（不含储蓄国债）共 2 只，共 1070 亿元。 （ 3）政金债：下周政金债共 4 只，共 210 亿元。 表 4： 利率债下周发行计划 招投标日期 名称 计划 发行总额 （ 亿元 ） 债券期限 （ 年 ） 招标方式 招标标的 是否增发 发行时债项评级 票面利率 （发行时 %） 利率类型 国债 2022-05-11 22 附息国债 06(续 2) 540.0000 7.0000 混合式 价格 是 - 2.8000 固定利率 2022-05-11 22 附息国债 05(续 2) 530.0000 2.0000 混合式 价格 是 - 2.2800 固定利率 地方债 2022-05-09 22 陕西债 25 66.0677 5.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-09 22 陕西债 26 43.6471 5.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 62 0.5000 5.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 58 19.3592 3.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 57 4.2560 2.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 68 15.1400 20.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 65 0.6000 20.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 59 29.5403 5.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 61 24.5172 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 北京债 33 5.0000 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 60 10.5228 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 66 8.9200 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 63 1.4300 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 64 1.1500 15.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 67 26.9200 15.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 湖北债 69 22.8100 30.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 北京债 30 5.8400 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 北京债 31 1.5000 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 北京债 29 16.1100 2.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 北京债 34 2.0000 20.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-10 22 北京债 32 14.0000 5.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 30 215.1091 30.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 山东债专项 (二十期 )IB 101.9600 20.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 四川债再融资专项 (三期 )IB 6.1350 2.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 山东债专项 (十九期 )IB 45.4200 15.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 山东债专项 (十八期 )IB 7.6000 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 24 64.5300 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 31 197.4490 30.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 山东债再融资专项 (三期 )IB 173.7800 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 山东债专项 (二十一期 )IB 50.4800 30.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 25 149.7330 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 四川债再融资专项 (四期 )IB 28.2760 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 21 固收专题研究 2022-05-12 22 广东债 32 8.3600 30.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 山东债专项 (十六期 )IB 48.6800 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 29 193.3795 20.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 33 152.4117 15.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 21 66.0000 7.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 22 66.0000 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 26 108.9144 10.0000 荷兰式 利率 否 AAA 固定利率 2022-05-12 22 广东债 27 149.8906 15.0000 荷兰