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轻工制造 /其他轻工制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 27 明月镜片 （ 301101.SZ） 2022年 05 月 11 日 投资评级： 买入 （ 首次 ） 日期 2022/5/11 当前股价 (元 ) 35.10 一年最高最低 (元 ) 78.04/28.21 总市值 (亿元 ) 47.15 流通市值 (亿元 ) 10.40 总股本 (亿股 ) 1.34 流通股本 (亿股 ) 0.30 近 3 个月换手率 (%) 278.89 股价走势图 数据 来源： 聚源 品牌 持续升级下趋势向好 ， 期待 近视防控 产品发力 公司首次覆盖报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 证书编号： S0790520030002 证书编号： S0790522030002 国内 领先的综合类眼镜镜片生产商趋势向好，首次覆盖给予“买入”评级 国内较大的近视人口基数带来庞大的眼视光矫正需求 ，在政策、技术、消费升级等因素的驱动下，镜片市场稳健扩容，近视防控市场方兴未艾；公司作为国产镜片龙头，市场扩容下有望受益。公司深耕镜片领域多年，已形成较强的技术壁垒和广而深的渠道网络，且 2018 年后持续推进自主品牌转型升级，已集聚较强品牌势能。未来公司将继续加强品牌建设，扩充高毛利产品产能，加大研发投入，进一步抢占中高端市场份额，同时实现业绩增长。我们看好公司长期发展， 预计公司 2022-2024 年归母净利润为 1.13/1.42/1.84 亿元，对应 EPS 为 0.84/1.06/1.37元，当前股价对应 PE为 41.7/33.3/25.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 竞争优势：品牌产品定位中高端， 产品结构持续优化 ，线上线下双轮驱动 公司具备较强的核心竞争力： （ 1）品牌端， 持续推行自主品牌战略，定位中高端，多维度提升品牌势能，抢占 C 端用户心智，进而反哺 B 端议价能力。 （ 2）产品端， 品牌转型下不断优化产品结构，通过“常规产品高折化 +低折产品功能化”提升高毛利产品占比，同时注重研发投入，用技术优势支撑产品打入中高端市场。（ 3）渠道端， 已形成“直销渠道为主，经销渠道为辅”、线上线下协同发展的立体渠 道网络，线下在多年深耕下渠道布局广而深，经销商结构持续优化；线上渠道快速发展，电商自营收入规模增速较快。 未来增量：品牌形象强化，近视防控产品发力，新产能释放 （ 1）品牌： 公司将继续深化品牌高端形象，除现有多维度营销外，未来还将通过在高线城市建立营销总部及品牌体验店、规范服务等强化品牌势能，提升品牌溢价。 （ 2）产品： 青少年近视防控市场空间广阔，公司 2021 年推出适合中国青少年用眼习惯的“轻松控” 和“轻松控 Pro” ，验配流程简单、技术参数领先且性价比较高，有望成为新收入增长极。 （ 3）产能： IPO后公司拟加强高端树脂镜片产能建设，未来新产能的逐步释放 将 利好产品结构优化，同时 有望 带来收入增量。 风险提示： 主要原材料价格波动，产品市场竞争加剧，疫情反复。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 540 576 674 813 1,024 YOY(%) -2.3 6.6 17.2 20.5 26.0 归母净利润 (百万元 ) 70 82 113 142 184 YOY(%) 0.2 17.3 37.7 25.4 30.0 毛利率 (%) 55.0 54.7 54.7 56.3 57.1 净利率 (%) 13.0 14.3 16.8 17.4 18.0 ROE(%) 14.5 6.3 8.8 9.9 11.5 EPS(摊薄 /元 ) 0.52 0.61 0.84 1.06 1.37 P/E(倍 ) 67.4 57.4 41.7 33.3 25.6 P/B(倍 ) 8.9 3.4 3.3 3.0 2.7 数据 来源： 聚源 、 开源证券研究所 -64%-48%-32%-16%0%16%2021-05 2021-09 2022-01 2022-05明月镜片 沪深 300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 27 目 录 1、 国内领先的综合类眼镜镜片品牌企业 . 4 1.1、 发展历程：深耕镜片领域多年，逐步成长为国产镜片龙头 . 4 1.2、 财务分析：营收增长稳健， 盈利能力逐年增强 . 5 1.3、 股权结构稳定，员工持股绑定核心骨干 . 8 2、 行业：镜片市场规模稳健增长，成长空间较大 . 9 2.1、 行业规模：国内眼镜、镜片产品市场规模均稳健增长 . 9 2.2、 行业空间：多因素提振国内镜片产品行业景气度 . 9 2.3、 竞争格局：外资品牌市占率较高，国产品牌仍有提升空间 . 12 3、 公司看点：品牌产品聚焦中高端市场、全渠道发力 . 12 3.1、 品牌端：推行自主品牌战略，打造 “国产镜片第一品牌 ” . 12 3.2、 产品：持续优化产品结构，打造强技术壁垒 . 15 3.2.1、 结构：优化产品结构，聚焦中高端市场 . 15 3.2.2、 供应： “以销定产 +以产定采 ”确保产品供应 . 16 3.2.3、 革新：重视研发，技术壁垒较强 . 17 3.3、 渠道：以直销渠道为主，电商自营渠道增长亮眼 . 18 4、 未来增量：品牌强化、新品扩充、产能释放 . 20 4.1、 中 高端形象深入人心，有望引领均价上行 . 20 4.2、 近视防控高景气，新品 “轻松控 ”系列有望成为新增长极 . 21 4.3、 IPO项目后加强产能与研发投入， 支撑品牌转型升级 . 22 5、 盈利预测与投资建议 . 22 5.1、 关键假设 . 22 5.2、 盈利预测与估值 . 23 6、 风险提示 . 24 附：财务预测摘要 . 25 图表目录 图 1： 公司深耕镜片行业多年，逐步成长为国产镜片龙头企业 . 5 图 2： 2017-2021 年公司营收整体稳健增长 . 5 图 3： 2017-2021 年低基数下公司利润增长较快 . 5 图 4： 镜片营收占比超过 78%，为主要收入来源 . 6 图 5： 成镜收入增长迅速， 2017-2021 年 CAGR为 74.79% . 6 图 6： 国内市场贡献 主要收入，疫情影响下海外收入占比有所下降 . 6 图 7： 公司与依视路的毛利率差距逐渐缩小 . 7 图 8： 产品提价和结构优化带来毛利率快速提升 . 7 图 9： 2017-2021 年，公司销售费用率的快速提升抬高了整体费用率 . 7 图 10： 净利率呈上升趋势，盈利能力逐年增强 . 8 图 11： 公司股权结构稳定，实控人为谢氏家族 . 8 图 12： 整体上看，国内眼镜市场规模有望稳步扩大 . 9 图 13： 拆分来看，国内镜片销售规模预计保持稳健增长 . 9 图 14： 为控制近视率增长，相关政策文件提出了 2030年近视防控要求 . 10 图 15： 新技术的广泛应用利于催化青少年功能性镜片市场的快速发展 . 11 图 16： 对标美国，国内镜片人均购买量提升空间较大 . 11 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 27 图 17： 对标美国，国内镜片人均支出额提升空间较大 . 11 图 18： 基于销售量，国产镜片品牌市占率领先 . 12 图 19： 在自有品牌镜片业务收入中，主品牌 “明月 ”占居主导，且占比逐年增长 . 13 图 20： 2017-2020 年公司销售费用增长较快 . 14 图 21： 2017-2020 年公司广告费用增长迅速 . 14 图 22： 2017 以来公司聘请陈道明为代言人 . 14 图 23： 2018-2020 年公司各品类均价 CAGR高于对应单位成本 CAGR . 15 图 24： 1.71 系列毛利率明显高于其他系列产品 . 15 图 25： 2017-2020 年 1.71系列镜片产品收入增长较快 . 16 图 26： 2017-2020 年防蓝光系列镜片产品收入增长较快 . 16 图 27： 2018-2021H1，公司镜片和镜片原料产品产销率均保持在 100%左右 . 16 图 28： 2018-2021 年，韩国 KOC及关联方在采购中占比逐年下降 . 17 图 29： 公司的销售模式包括直销、经销和代销（ 2021年代销收入为 0） . 18 图 30： 公司产品销售同时面向 B端和 C端，以直销渠道为主，经销渠道为辅 . 19 图 31： 直销客户收入数量众多，以终端眼镜门店为主 . 19 图 32： 2018-2020 年，公司对经销商的出货价稳步提升 . 20 图 33： 2018-2021 年，电商自营渠道营收贡献增长迅速 . 20 表 1： 公司镜片产品类型全面，能满足消费者多样性的需求 . 4 表 2： 员工持股平台志远管理主要用来激励公司高级管理人员 . 8 表 3： 国家卫监委、教育部等部门已多次出台文件，聚焦青少年近视防控 . 10 表 4： 公司多维度进行品牌营销，提升品牌影响力 . 13 表 5： 经过长期的研发实践，公司多项核心技术处于国内领先地位 . 18 表 6： 轻松控产品采用离焦眼轴控制技术，且工艺设计更符合中国前少年用眼习惯 . 21 表 7： 与同类产品相比，明月轻松控 PRO的性价比较高 . 22 表 8： IPO项目后加大产能与研发投入，支撑品牌转型升级 . 22 表 9： 我们预计 2022-2024年公司营收较快增长 . 23 表 10： 可比公司估值情况 . 24 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 27 1、 国内领先的综合类眼镜镜片 品牌企业 深耕镜片领域二十载，是国内领先的综合类眼镜镜片 品牌企业 。 公司 2002年成立， 2021年成功登陆 创业板，成为注册制背景下“国产镜片品牌上市第一股” ，主要从事镜片、镜片原料、成镜和镜架等眼视光产品研发、设计、生产和销售。 （ 1）品牌方面： 公司推行自主品牌战略，以自有品牌“明月镜片”为主，聚焦中高端市场。 （ 2）产品方面： 以镜片为核心， 根据不同的使用场景，镜片产品可分为日常通用镜片和功能性镜片两大类， 全方位满足市场需求。 （ 3）渠道方面 ： 以国内市场为主，形成了以直销为主、经销为辅，线上 线下双轮驱动的立体销售网络。 表 1： 公司 镜片产品类型全面，能满足消费者多样性的需求 应用场景 镜片系列 产品描述 日常通用 1.71 系列 更薄、更轻、高折射率低色散，视物更清晰 PMC超亮系列 透光率更高可达 98.6%，视物清晰真实 KR超韧系列 不易碎裂，抗冲击性能优异 KR树脂 折射率全、品质稳定、安全性高 数码场景 双重防蓝光系列 既有基材吸收，又有膜层反射，防护性能明显提升 户外防护 太阳镜片 pro 系列 偏光膜更牢固、更均匀、不易产生彩虹纹 太阳镜片七彩系列 有效阻隔太阳光中对眼睛有害的紫外线，也不失潮 流 智能变色系列 随紫外线强弱变化，自动调节颜色深浅，一镜多用 高端定制 近视管理系列 膜前离焦， 控 制眼轴增长，有效管理孩子近视 学生读写系列 降低眼睛出现疲劳、近视度数增长过快的概率 抗疲劳系列 应对工作中的远、中、近视觉转换 维适渐进系列 使眼睛在不同距离视物切换时过渡更自然，更舒适 资料来源：公司官网、开源证券研究所 1.1、 发展历程： 深耕镜片 领域 多年，逐步成长为国产镜片龙头 根据公司产品、品牌和渠道的不断丰富和完善，可将公司发展分为四个阶段： （ 1）初创探索期（ 2002-2005）： 2002年，公司前身江苏明月光电科技有限公司成立。 2004年，公司建立起遍布全国的销售网络，引领行业从“坐商”进入“行商”时代。 （ 2）品牌定位期（ 2006-2011）： 2006年，公司拒绝外资收购，开启国产镜片民族品牌之路，与韩国 KOC在国内合作建立镜片原料工厂。 2008年，公司研发的 KR超韧树脂镜片获国家发明专利。 2009年，公司被评为高新技术企业。 2010年，公司在大量同行陆续被外资收购的背景下，作为镜片民族品牌的代表 增加媒体曝光度 ，立志成为国产镜片领军品牌之一。 （ 3）技术成长期（ 2012-2017）： 2012 年，公司启动建设行业领先的视光产业园。2014 年，公司研发出 1.71镜片，打破高折射率伴随高色散魔咒，攻克行业难题。 2015年， 公司 在新加坡建立国际业务总部，产品畅销超过 30 个国家和地区，成绩斐然。2017 年，公司成为国内镜片行业首家“绿色工厂”。 （ 4）战略升级期（ 2018-至今）： 2018 年，公司全面 进行 战略升级 ，对不同产品实行差异化的品牌策略；同年 与著名光学专家庄松林院士及其团队合作，建立了行公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 27 业示范性的院士工作站。 2019 年，公司变更为明月镜片股份有限公司，全面升级终端形象，全国推进万店计划。 2020 年，公司成为中国登山队官方赞助商，防蓝光镜片获得德国莱茵 TV认证。 2021年 明月镜片 于深圳交易所创业板上市。 图 1： 公司深耕镜片行业多年，逐步成长为国产镜片龙头 企业 资料来源： 公司官网、公司公告、 开源证券研究所 1.2、 财务分析：营收增长稳健， 盈利能力逐年增强 营收整体增长稳健，低基数下利润增长较快。 2017-2021年，公司 营业收入由 4.26亿元 增至 5.76 亿元， CAGR 为 7.80%，整体保持稳健增长；同期归母净利润由 0.17亿元提升至 0.82 亿元， CAGR 为 48.56%，低基数下整体增长较快。 2020年公司收入和归母净利润增速均放缓，主 要 因疫情对零售端实体门店的冲击较大。 2021 年公司收入和利润端增速逐步恢复 ， 分别为 6.65%和 17.27%， 主要系 2020年 基数较低，且2021 年国内疫情得到控制 ，销量有所增长 。 2022 Q1 公司 实现营业收入 1.36 亿元（ +13.26%） ，归母净利润 0.22亿元 （ +70.01%），收入利润实现高增长，或主要系近视防控产品快速放量。 图 2： 2017-2021年公司营收整体稳健增长 图 3： 2017-2021年低基数下公司利润增长较快 数据 来源： Wind、 开源证券研究所 数据 来源： Wind、 开源证券研究所 -5%0%5%10%15%20%25%012345672017 2018 2019 2020 2021 2022Q1营业收入（亿元） YOY0%20%40%60%80%100%120%0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.902017 2018 2019 2020 2021 2022Q1归母净利润（亿元） YOY公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 27 分品类看，镜片收入占比较大，成镜收入增长 迅速 。 2021年，公司 镜片产品 营收 4.52 亿元（ +3.72%），占比 78.59%，传统镜片业务稳健增长；公司聚焦中高端市场，通过提升中高折射率、功能镜片占比实现差异化布局；同时，公司 2021年全面进军近视管理镜片市场，先后推出“轻松控”和“轻松控 Pro”，打造新的增长极。 成镜 营收 0.56亿元（ +12.04%），占比 9.65%，延续较快增长（ 2017-2021年收入 CAGR为 74.79%）。 原料 销售营收 0.62 亿元（ +26.69%），占比 10.69%，公司积极切入镜片原料领域，与韩国 KOC合作建立镜片原料研发生产中心实现原料自给。 图 4： 镜片营收占比 超过 78% ，为主要收入来源 图 5： 成镜收入增长迅速， 2017-2021年 CAGR为 74.79% 数据 来源： Wind、 开源证券研究所 数据 来源： Wind、 开源证券研究所 分地区看，国内市场贡献主要收入。 2017-2021 年，公司产品国内收入分别为3.8/4.4/5.0/5.0/5.4亿元 ， 在当年 收入 中占比 分别为 88.0%/87.0%/90.8%/92.4%/96.1%。2018-2021 年， 公司 外销收入 从 0.59 亿元下降至 0.38 亿 ，占比也同步下降至 3.9%，外销收入减少主要系海外 疫情 影响。 图 6： 国内市场贡献主要收入 ，疫情影响下海外收入占比有所下降 数据 来源： Wind、 开源证券研究所 品牌化转型 下，产品提价和结构优化 带来毛利率快速提升。 2017-2020年，公司毛利率从 39.01%逐年上升至 54.95%，年均增长 5.31pct，与可比公司依视路的毛利率差距逐渐缩小，毛利率提升明显主因公司从 2018年开始持续推行自主品牌战略，聚焦中高端市场，带来产品普遍提价。 2021 年公司整体毛利率为 54.69%（ -0.26pct），主要系新会计准则影响，运输费用转入营业成本所致，还原后毛利率同比提升 0.74pct，0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019 2020 2021镜架 眼镜 原料销售 镜片5.71% 8.34%74.79%-8.93%7.80%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%镜片 原料销售 眼镜 镜架 公司整体收入2017-2021年收入 CAGR0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019 2020 2021海外 国内公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 27 主要系产品结构持续优化，高毛利率的功能镜片占比提升所致。 2022Q1公司毛利率为 54.1%（ -1.1%），主要系新会计准则影响。 图 7： 公司与依视路的毛利率差距逐渐缩小 图 8： 产品提价和结构优化 带来毛利率快速提升 数据来源：招股说明书、开源证券研究所 数据来源： Wind、 开源证券研究所（注： 2021年公司毛利率使用的是还原口径下的毛利率。） 品牌化转型下 ，销售费用率的 快速 提升 抬高了 整体费用率。 2017-2020年 ， 公司期间费用率由 31.44%增长至 38.10%，其较快增长主因公司致力于自主品牌战略，同期销售费用率增幅较大，从 11.56%提升至 20.87%。 2021年公司期间费用率同比下降0.62pct，主要系新会计准则下销售费用率同比下降 1.48pct。 2022Q1 期间费用率为36.51%（ -3.85pct），销售费用率为 18.28%（ -4.29pct） ,主要系收入准则变化以及 公司对销售费用动态调整 。 图 9： 2017-2021年，公司 销售费用率的 快速 提升 抬高了 整体费用率 数据 来源： Wind、 开源证券研究所 净利率呈上升趋势，盈利能力逐年增强。 2017-2021年，公司净利率从 5.09%提升至 14.26%， 盈利能力逐年增强。 净利率的较快提升主因公司品牌化发展下毛利率提升幅度较大，整体高于同期费用率的提升幅度。 2022Q1 公司净利率为 16.24%（ +5.42pct），在疫情影响下仍然保持较高水平。 40%45%50%55%60%65%2018 2019 2020明月镜片 视科新材 依视路30%35%40%45%50%55%60%2017 2018 2019 2020 2021公司毛利率 镜片毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%2017 2018 2019 2020 2021期间费用率 销售费用率 管理费用率研发费用率 财务费用率公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8 / 27 图 10： 净利率呈上升趋势，盈利能力逐年增强 数据 来源： Wind、 开源证券研究所 1.3、 股权结构稳定，员工持股绑定核心骨干 公司股权结构稳定，实控人为谢氏家族。 截至 2022Q1，明月实业 持有公司 55.09%的股份，为公司第一大股东。 谢公晚、谢公兴和曾少华 合计持有明月实业 100%的股份，三人 直接或间接 控股比例为 61.21%，为公司实际控制人， 其中谢公晚、谢公兴系兄弟关系，曾少华系谢公晚妹妹之配偶 ，三人为一致行动人。 图 11： 公司股权结构稳定，实控人为谢氏家族 资料来源： Wind、 开源证券研究所 设立员工持股平台，绑定核心骨干利益。 公司 于 2017 年和 2018 年 分别 设立志远管理 、 志明管理 有限合伙人员工持股平台 ，以此激励 对公司未来发展起重要作用的在职员工 ，与核心骨干绑定利益，充分调动其积极性。其中，志远 管理 主要面向公司高级管理人员（共 5位合伙人），志明管理主要面向经理级以上的管理人员及核心骨干（共 41位合伙人）。 表 2： 员工持股平台 志远管理主要 用来激励 公司高级管理人员 志远管理合伙人 性质 出资额（万元） 出资比例 职务 曾哲 普通合伙人 9 2.03% 董事、财务 总监 、董秘 王国平 有限合伙人 183.6 41.46% 审计中心总监 张湘华 有限合伙人 104.4 23.58% 行政经理 王雪平 有限合伙人 97.2 21.95% 副总经理 3.95% 6.45%12.64% 12.97% 14.26%0%10%20%30%40%50%60%2017 2018 2019 2020 2021毛利率 净利率公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 27 志远管理合伙人 性质 出资额（万元） 出资比例 职务 朱海峰 有限合伙人 48.6 10.98% 研发总监、 监事会主席 合计 442.8 100% 资料来源：招股说明书、开源证券研究所 2、 行业：镜片市场规模稳健增长，成长空间较大 2.1、 行业规模：国内眼镜、镜片产品市场规模均稳健增长 整体上看，国内眼镜产品市场规模 有望稳步扩大 。 据 Euromonitor， 2014-2019年我国眼镜产品市场规模从 644.89亿元提升至 884.25亿元， CAGR为 6.52%，保持稳健增长态势，增速高于同期全球增速水平（ CAGR为 2.60%）。 未来随着我国眼镜产品人均支出额的进一步提高，我国眼镜产品市场规模有望继续保持增长 。 Euromonitor预计 2023年我国眼镜产品市场规模将突破 1000亿元， 达到 1004.67亿元 。 拆分来看，国内镜片产品销售规模 预计保持稳健增长 。 据 Euromonitor， 2014-2018年， 我国镜片 销售量从 2014年的 1.08 亿副增长至 2018年的 1.32亿副， CAGR为 5.00%，销售量占全球比重由 16.58%提升至 18.99%。 Euromonitor预计到 2023年，我国镜片销售规模有望增长至 1.57亿副，占全球比重进一步提升至 21.23%。 图 12： 整体上看， 国内眼镜市场规模 有望稳步扩大 图 13： 拆分来看，国内 镜片销售规模 预计保持 稳健增长 数据来源： Euromonitor、开源证券研究所 数据来源： Euromonitor、开源证券研究所 2.2、 行业空间：多因素提振国内镜片产品行业景气度 国内镜片 产品市场未来成长空间较大，主要驱动力有 : （ 1） 庞大的视光矫正需求 ： 世界卫生组织数据显示，中国近视患者人数多达 6亿，其中青少年近视率居世界第一， 2018-2020年全国儿童青少年总体近视率分别为53.6%、 50.2%、 52.7%，高近视率和近视防控需求支撑了镜片行业的发展。同时，随着消费意识先进且消费能力较强的 20世纪 60-70年代生育高峰 期出生的人群逐渐步入中老年， 成人多焦点渐进镜片市场需求 也有望 得到进一步释放 。 （ 2）政策利好： 青少年视力问题愈发受到政府部门及社会各界重视，儿童及青少年近视防控和矫正需求将得到进一步释放，催生了对近视防控相关功能性镜片的需求。 电子产品普及 、中小学生课程负担加重等因素导致我国儿童青少年近视率整0%1%2%3%4%5%6%7%8%02004006008001,0001,200国内眼镜市场规模（亿元） YOY0%1%2%3%4%5%6%7%8%020406080100120140160180国内镜片销售规模（百万副） YOY公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 27 体偏高，且呈现低龄化趋势。 2018 年以来国家卫监委、教育部等部门已多次出台文件，聚焦青少年近视防控。 2018年 8月出台的综合防控儿童青少年近视实施方案提出到 2030年， 6岁儿童近视率控制在 3%左右，小学生 /初中生 /高中生 近视率 分别下降到 38%/60%/70%以下 ； 2021 年“十四五”规划和 2035 年远景目标纲要明确提及“有效控制儿童肥胖和近视”。 表 3： 国家卫监委、教育部等部门已多次出台文件，聚焦青少年近视防控 出台时间 出台文件 出台部门 2018 年 6 月 近视防治指南 国家卫健委 2018 年 8 月 综合防控儿童青少年近视实施方案 教育部、国家卫健委等 2019 年 10 月 儿童青少年近视防控适宜技术指南 国家卫健委疾控局 2021 年 5 月 儿童青少年近视防控光明行动工作方案 （ 2021-2025 年） 教育部等 资料来源：中国新闻网、开源证券研究所 图 14： 为控制近视率增长，相关政策文件提出了 2030年近视防控 要求 数据来源： 国家卫健委员、 综合防控儿童青少年近视实施方案 、 开源证券研究所 （ 3）技术推动： 顺应青少年近视防控需求，镜片生产企业推出了多种新型产品，包括以依视路 绿 宝贝为代表的渐进多焦点镜片，以蔡司成长乐、 明月轻松 控 为代表的周边离焦镜片，以豪雅新乐学 、 明月轻松控 Pro、 依视路星趣控为代表的多点近视离焦镜片。新技术的广泛应用利于 催化青少年功能性镜片市场的快速发展，以及提升镜片及眼镜产品的附加值。 76% 83% 81% 70%以下58%74% 72%60%以下31%46%36% 38%以下15% 3%左右0%20%40%60%80%100%2010 2014 2018 2030防控目标高中近视率 初中近视率 小学近视率 6岁儿童近视率公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 27 图 15： 新技术的广泛应用利于催化青少年功能性镜片市场的快速发展 资料来源： 艾瑞咨询 （ 4）镜片人均购买量和支出额仍有较大提升空间。 据招股说明书， 2019年我国镜片人均购买量和人均支出额分别为 10.83 副 /百人、 3.14美元 /人，而同期美国 人均购买量和人均支出额分别为 24.24副 /百人、 39.83美元 /人（全球平均水平为 7.1 美元/人）。与发达国家相比，我国镜片产品的人均支出额、人均购买量较小，随着消费升级和消费理念转变等，国内镜片市场仍有较大上涨空间。 图 16： 对标美国，国内镜片人均购买量提升空间较大 图 17： 对标美国，国内镜片人均支出额提升空间较大 数据来源： 招股说明书、 开源证券研究所 数据来源： 招股说明书、 开源证券研究所 0510152025302014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E美国人均购买（副 /百人） 日本人均购买（副 /百人）中国人均购买（副 /百人） 全球平均人均购买（副 /百人）0.0010.0020.0030.0040.0050.002014 2015 2016 2017 2018 2019美国人均支出（美元 /人） 日本人均支出（美元 /人）中国人均支出（美元 /人） 全球平均人均支出（美元 /人）公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 27 2.3、 竞争格局：外资品牌市占率较高，国产品牌仍有提升空间 基于 零售 量， 明月镜片 市占率领先 同行 。 目前， 行业中 的镜片公司主要分为全国性头部企业及区域性企业 ，行业格局较为分散 ， 据 欧睿 统计 ， 2020 年国内镜片市场CR2仅为 18.90%。 2020年， 国产品牌明月镜片 零售量为行业第一， 市占率约为 10.7%，紧随 其后的品牌市占率均未超过 10%。 图 18： 基于销售量，国产镜片品牌市占率领先 数据 来源： 欧睿 、 开源证券研究所 对比外资品牌，国产镜片品牌销量领先但销额明显落后 。 根据艾瑞咨询，销额视角下依视路和卡尔蔡司稳居前两位，国产镜片品牌销量领先但销额明显落后， 直接原因 在于国产镜片平均售价较低， 根本原因 在于国内镜片生产企业众多但多数为中小企业，长期深陷价格战泥淖，且绝大多数上规模的企业被外资收购，在研发投入和品牌建设上动力不足，品牌溢价能力低。 3、 公司看点：品牌产品聚焦中高端市场、全渠道发力 3.1、 品牌端：推行自主品牌战略，打造“国产镜片第一品牌” 推行自主品牌战略，抢占 C端用户心智。 2017年 12月 21日，公司召开战略发布会“相信一的力量”，宣告镜片行业迈入消费者品牌时代，公司战略核心向用户心智迁徙。 2019年 1月 19日，公司在新年战略发布会上宣布永久退出价格战，进一步深化自主品牌战略。公司品牌战略转型的目的在于打破 C 端用户此前忽视镜片价值的局面，增强用户镜片价值认知，通过产品升级在用户心智中建立“明月”品质稳定可靠的形象，并基于公司在 C端积累的品牌势能提升对 B端的议价能力。此外，公司深耕镜片行业多年，依托技术、渠道优势更容易打入中高端市场，打造差异化。 自主品牌中“明月” 定位 中 高端，是镜片收入的主要 来源 。 公司业务包括自有品牌业务、贴牌业务，以自有品牌镜片业务为主。 公司自有品牌包括“明月”品牌和“赛蒙”品牌 ， 其中， 主品牌 “明月”定位 中 高端镜片市场，为公司重点推广和营销的镜片品牌；“赛蒙”品牌定位中端 镜片 市场，为配合整体品牌战略，公司逐步控制并缩减其市场规模。 2018-2020 年，“明月”品牌镜片产品收入占自有品牌镜片收入比例分别为 95.92%、 97.14%、 98.24%， 2020H1 占比进一步提升至 98.44%，呈逐年增长态势。 11%8%5%3%3%70%2020年中国镜片公司市场份额（按零售量）明月镜片企业 A企业 B企业 C企业 D其他公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13 / 27 图 19： 在自有品牌镜片业务收入中， 主品牌 “ 明月” 占居主导，且占比逐年增长 数据来源：招股说明书、开源证券研究所 多维度进行品牌营销，销售费用和广告费用增长较快。 为提升“明月镜片”品牌影响力，公司 进行多维度营销投入 ， 包括线下体验店、线下广告投放、区域实地推广、聘请品牌代言人、电视广告植入、电商平台推广等。较大力度的品牌推广使得公司销售费用和广告费用较快增长， 2017-2021 年，公司销售费用从 4928 万元增长 至 1.12亿元， CAGR 为 22.67%，同期销售费用率也逐年提升至 2021 年的 19.39%；其中，广告费用从 2017年的 633万元大幅提升至 2021年的 3931万元， CAGR达 57.86%。 表 4： 公司多维度进行品牌营销，提升品牌影响力 营销方式 具体举措 线下体验店 通过与客户合作在终端门店中建立专位体验、专区体验、专柜体验和专卖店，让消费者感受镜片的功能和优点。 区域实地推广 按区域（华东、华南、华北、西南等）进行营销渠道建设，各区配备专业的销售推广队伍，快速识别客户需求做到精准反馈。 聘请品牌代言人 特邀陈道明为品牌代言人。 电视广告植入 在综艺、新闻等植入广告，如非诚勿扰、 最强大脑等 。 线下广告投放 在机场、高铁站、城市核心商圈、知名楼宇等 投放广告 。 电商平台推广 在天猫、京东、小米有品等电商平台投放广告 或购买品牌推广服务。 主题活动 举办新品发布会等主题营销活动。 资料来源：招股说明书、开源证券研究所 95.92% 97.14% 98.24% 98.44%0%20%40%60%80%100%120%2018 2019 2020 2021H1“明月”品牌镜片产品收入在自有品牌镜片收入中占比公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14 / 27 图 20： 2017-2020年公司销售费用增长较快 图 21： 2017-2020年公司广告费用增长迅速 数据来源： Wind、开源证券研究所 数据来源： Wind、开源证券研究所 图 22： 2017以来公司聘请陈道明为代言人 资料来源：公司官网 品牌策略下公司各品类 平均售价提升明显，且均价增速大于成本增速，带来毛利率的快速提高。 招股说明书显示， 2018-2020年，公司镜片、原料、成镜、镜架平均售价均逐年上涨， 2 年 CAGR 分别为 18.27%、 7.87%、 26.09%、 35.50%，除原料外，其他品类均价增长较明显。同期镜片、原料、成镜的单位成本的 CAGR 分别为7.95%、 2.43%、 -15.27%，增速均明显小于对应均价增速，这带来各品类毛利率上行，进而拉升整体毛利率。 2021H1镜片、原料、成镜、镜架均价进一步提升，分别至 17.51元 /片（ +12.17%）、 35.52 元 /公斤（ +1.89%）、 176.11 元 /副（ +3.16%）、 58.65 元 /副（ +23.27%）。 公司公告称， 2021年功能镜片和高折射率镜片占比双双提高，推动公司整体毛利率水平和镜片平均片单价不断上升。 -10%0%10%20%30%40%50%60%0200040006000800010000120002017 2018 2019 2020 2021销售费用（万元） YOY-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05001000150020002500300035004000450050002017 2018 2019 2020 2021广告费用（万元） YOY公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15 / 27 图 23： 2018-2020年公司各品类均价 CAGR高于对应单位成本 CAGR 数据来源：招股说明书、开源证券研究所 3.2、 产品：持续优化产品结构，打造强技术壁垒 3.2.1、 结构：优化产品结构，聚焦中高端市场 为顺应品牌战略和市场发展趋势，公司持续优化产品结构，聚焦中高端镜片市场， 重点研发并推广功能片镜片等具备差异化竞争优势的镜片品类，具体调整方向如下： （ 1）常规产品高折化。 “ 更轻、更薄、更清晰” 是镜片行业发展趋势，其中“更轻、更薄”可由提高镜片折射率实现，“更清晰”可通过优化 镀膜、涂层和光学设计等 实现。由于折射率 1.56和 1.60系列常规片产品属于“红海”市场，且经济效益一般，公司主动放弃部分市场，主推高折射率 1.71 系列 产品 。该系列为公司独有，较折射率 1.74 系列 产品 性价比高，且毛利率明显高于其他系列，是公司着重打造的旗舰产品。 图 24： 1.71系列毛利率明显高于其他系列产品 数据来源：招股说明书、开源证券研究所 （ 2）低折产品功能化。 低折射率 1.50 和 1.60 系列产品由于可生产厂家较多，激烈竞争下价格较低，目前的市场占比仍最高。 低折射率镜片产品除了需要满足消费者基础的视光矫正及保护需求外，镜片供应商开始逐步挖掘、迎合新的功能性消费需求 。此背景下公司通过调整 镜片基础材料、光学设计或镜片膜层 等赋予镜片多种功能性，如 近视管理、 KR 超韧、 PMC超亮、蓝光防护、智能变色、驾驶偏光、渐-20%-10%0%10%20%30%镜片 原料 成镜2018-2020年均价 CAGR 2018-2020单位成本 CAGR0%20%40%60%80%2018 201
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