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证券研究报告 行业深度报告 电池 东吴证券研究所 1 / 52 请务必阅读正文之后的免责声明部分 电池行业深度报告 动力电池 Q2 盈利拐点，动力 +储能双驱动，成长空间大 2022 年 05 月 15 日 证券分析师 曾朵红 执业证书： S0600516080001 021-60199793 证券分析师 阮巧燕 执业证书： S0600517120002 021-60199793 研究助理 岳斯瑶 执业证书： S0600120100021 行业走势 相关研究 增持 （ 首次 ） Table_Summary 投资要点 原材料价格明显松动，金属价格联动顺利涨价，动力电池 Q2 盈利拐点明确，未来 盈利修复 弹性大。 成本端， 高点 基本已过 ， 碳酸锂价格回落至 45 万 元 /吨，钴、镍小幅回落，六氟及电解液价格由高点回落超 30%（ 20 万元 +） ，对应电池成本 较高点 下降 0.03-0.05 元 /wh， 后续随着中游材料产能释放，成本有望逐步下降。 价格端，龙头 厂商 涨价陆续落地，Q2 开始与金属价格联动 定价 ，涨幅 可达 15-30%，二线电池厂 Q1 已调价10-20%， Q2 预计将继续调涨 10-30%， 可覆盖 绝大部分年初以来 成本上涨。 因此，我们认为 Q1 为电池盈利低点， Q2 盈利将明显修复 ， 由于涨价执行滞后性，预计 Q3 均价进一步提升， 叠加规模效应， 2H22-2023 年盈利水平将逐季恢复。 5 月 产销逐步恢复 ， 全年仍为电动化大年 ，叠加储能爆发 ，电池需求旺盛 。 4 月 受疫情影响，电动车 产销 触底， 5 月 车企 已明显复工复产，且需求 开始修复， 我们预计 6-7 月 行业将 恢复至正常水平 。 Q2 销量虽受影响，但下半年新车型密集上市增长提速， 且车价上涨幅度基本可控，预计需求端依然较强劲， 全年 国内销量 小幅下修 后 仍可达 580-600 万辆，同增 65%， 全球销 量可达 950-1000 万辆， 实现 50%+高增长 ，对应电池需求 700GWh+（动力 +储能），同比增 60%+。 电池排产方面，龙头 4 月受主流车企停产影响，排产下滑，但 5 月中旬已恢复满产，环比提升 20%，2H 加速， 全年预计产销仍可翻番以上增长 。 二线 电池 Q2 未受疫情 ，排产逐月提升， 且前期定点车型放量，叠加储能市场拓展， 21Q4 至今规模迅速扩张， 2022 年出货量预计 1-2 倍增长。 国内电池企业全球份额崛起 ，龙一 海外份额进一步提升 ，二线电池 开始放量 弹性大 。 宁德时代海外份额进一步提升， 22Q1 全球市占率提升 2pct至 35%，其中海外市场市占率提升至 10%+。宁德相 较海外电池厂成本及供应链优势明显，且铁锂 /高镍、 CTP 等技术遥遥领先，未来 有望突破美国市场， 海外市占率 将 进一步提升，看 25 年全球预计仍能维持 35%市占率 。 国内 优质 二线电池厂 厚积薄发 ，随着 在国内主流 车企 、海外车企的供应链突破， 22 年进入订单收获期，亿纬、欣旺达、 中航、蜂巢 等二线电池厂经过几年的积淀，出货量成倍快速增长，且随着规模效应摊薄成本，盈利弹性明显 。 此外派能 、鹏辉 （海外家储需求爆发） ， 蔚蓝锂芯（电动工具国产替代） 下游需求旺盛，且 价格传导顺利，盈利 水平较好 。 投资建议： 全面看多电动车板块，估值低位、预期低位，而基本面非常强劲， 全面看好电池、中游材料和上游资源，特别提示电池盈利拐点和未来量利双升的趋势，前期因为 Q1 利润低于预期调整幅度大，高位下跌 40-60%，而 Q2 盈利拐点明确， 后续盈利将持续恢复， 首推 龙头 宁德时代、亿纬锂能、比亚迪 ，同时关注欣旺达、派能科技、蔚蓝锂芯、鹏辉能源、珠海冠宇、国轩高科等 。 风险提示： 原材料 涨价超 预期 ，电动车销量不及预期，投产进度不及预期 -27%-16%-5%6%17%28%39%50%61%72%83%2021/5/17 2021/9/14 2022/1/12 2022/5/12电池 沪深 300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 2 / 52 内容目录 1. 电池成本压力高点已过， Q2 价格顺利传导，盈利拐点将至 . 5 1.1. 成本端： 22Q1-Q2 为高点，原材料降价 +供应链管控，成本压力边际改善 . 5 1.2. 价格端： Q2 开始施行金属联动定价，预计整体涨幅 10-30% . 12 1.3. 盈利端： Q1 为电池盈利低点， Q2 起价格、成本拐点明确，毛利率将有明显恢复 . 14 2. 基本面拐点明确，全年电动车 +储能需求旺盛，国内厂商弹性大 . 18 2.1. 销量、排产拐点明确，全年看电动化进程加速，叠加储能需求爆发，预计锂电池需求700-800GWh，同增 60%+ . 18 2.2. 宁德时代：全球市占率进一步提升，龙头地位稳固，长期成长性确定 . 23 2.3. 二线厂商：前期客户积累开始放量， 21Q4 规模上台阶， 22 年规模效应充分显现 . 29 2.3.1. 比亚迪：刀片电池优势显著， 22 年开启外供贡献增量 . 29 2.3.2. 亿纬锂能： Q2 调价顺利盈利逐渐修复，预计未来两年出货连续翻番增长 . 31 2.3.3. 中创新航：快速扩张的二线龙头，国内市占率稳居前三 . 34 2.3.4. 欣旺达：车企入股助力动力电池高增，盈利拐点已现 . 37 2.3.5. 国轩高科：碳酸锂产能陆续落地，助力公司盈利修复 . 40 2.3.6. 派能科技：户用储能市场需求火爆，龙头迎来快速增长 . 43 2.3.7. 鹏辉能源：海外家储贡献新增量 ，电池涨价顺利盈利拐点已现 . 44 2.3.8. 蔚蓝锂芯：电动工具国产替代加速，电池涨价传导顺利 . 47 3. 投资建议 . 51 4. 风险提示 . 51 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 3 / 52 图表目录 图 1： 分季度资源价格均价（万元 /吨） . 5 图 2： 碳 酸锂涨价对成本影响（元 /wh） . 5 图 3： 金属镍涨价对成本影响（元 /wh） . 6 图 4： 金属钴涨价对成本影响（元 /wh） . 6 图 5： 六氟及电解液价格对成本影响（元 /wh） . 6 图 6： 原材料价格走势（万元 /吨） . 7 图 7： 近期国内碳酸锂新增产能（万吨） . 7 图 8： 磷酸铁价格（元 /吨） . 8 图 9： 铁锂正极价格（万元 /吨） . 8 图 10： 铜箔加工 费开始下行 . 8 图 11： 六氟价格进入下行周期 . 8 图 12： 锂电中游环节盈利趋势 . 9 图 13： 六氟季度产能释放节奏（吨） . 9 图 14： 分季度磷酸铁锂产能预测（万吨） . 9 图 15： 动力电池电芯成本趋势测算（按市场价测算） . 10 图 16： 主流电池公司 2022 年碳酸锂权益产能测算 . 11 图 17： 主流电池公司上游产能布局 . 11 图 18： 主流电池公司中游合资产能布局 . 12 图 19： 各电池厂商涨价策略 . 13 图 20： 金属联动方式下电芯涨幅幅度测算（元 /wh，不含税） . 13 图 21： 主流电池厂盈利拆分 . 14 图 22： 宁德时代与海外上市电池企业营业利润率对比 . 14 图 23： 宁德时代盈利能力测算 . 15 图 24： 主流电池厂盈利拆分 . 16 图 25： 宁德时代与国内上市电池企业毛利率对比 . 16 图 26： 电芯成本上涨测算 . 17 图 27： 国内销量 4 月触底（万辆） . 18 图 28： 国内 销量分月度测算（万辆） . 18 图 29： 车企涨价对电芯成本上涨的覆盖程度（电芯：元 /wh；单车成本：元） . 19 图 30： 全球锂电池需求测算 . 19 图 31： 我们对全球储能需求测算 . 20 图 32： 2020-2022Q1 全球动力电池市场装机格局 . 21 图 33： 2020-2022Q1 国内市场装机格局（ GWh， %） . 21 图 34： 国内前五电池企业装机占比（分三元、铁锂电池） . 22 图 35： 国内厂商出货弹性大，二线电池厂快速增长（ GWh） . 23 图 36： 2022 年 Q1 全球装机量前十企业及占比（ GWh） . 23 图 37： 全球主流电池厂装机量 (GWh， SNE 口径 ) . 24 图 38： 宁德时代分区域市占率情况 . 24 图 39： 国内 4 月动力电池装机市占率 . 25 图 40： 宁德时代 2021 年装机口径客户结构（ GWh） . 25 图 41： 宁德时代分季度出货预期 . 26 图 42： 宁德时代 22 年分客户拆分 . 26 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 4 / 52 图 43： 我们对全球主流厂商产量（ GWh）测算 . 27 图 44： 宁德时代电池分季度盈利能力测算 . 28 图 45： 宁德时代锂资源布局 . 29 图 46： 比亚迪刀片电 池结构 . 29 图 47： 比亚迪 2021 年国内装机客户分布 . 30 图 48： 比亚迪 2022Q1 国内装机客户分布 . 30 图 49： 比亚迪电池产能规划 . 31 图 50： 公司出货预期拆分（ GWh） . 31 图 51： 公司产能规划情况（ GWh） . 32 图 52： 公司分季度出货预期拆分（ GWh） . 32 图 53： 公司盈利情况拆分（百万元） . 33 图 54： 公司上游一体化布局情况 . 34 图 55： 中创新航各项业务收入成本拆分 . 35 图 56： 中创新航 2021 年前五大客户收入贡献及占比 . 35 图 57： 中创新航 2021 年国内装机客户分布 . 36 图 58： 中创新航 2022Q1 国内装机客户分布 . 36 图 59： 中创新航产能规划（ GWh） . 37 图 60： 2020 年以来获得的车企定点项目 . 37 图 61： 2021 年欣旺达动力电池国内装机结构 . 38 图 62： 2022 年 Q1 欣旺达动力电池国内装机结构 . 38 图 63： 欣旺达动力电池产能（ GWh） . 39 图 64： 欣旺达动力电池分季度盈利拆分 . 40 图 65： 2021 年国轩高科动力电池装机主要客户分布 . 40 图 66： 国轩高科动力电池产能（ GWh） . 41 图 67： 2022 年 Q1 国轩高科动力电池装机主要客户分布（车辆总数：辆；电量： KWh） . 42 图 68： 国轩高科 电池分季度盈利拆分（百万元） . 43 图 69： 公司出货预期（ MWh） . 43 图 70： 公司盈利情况拆分（百万元） . 44 图 71： 鹏辉能源动力电池装机量（ GWh） . 45 图 72： 2021 年鹏辉能源动力电池主要装机客户 . 45 图 73： 2022Q1 鹏辉能源动力电池主要配套车型 . 45 图 74： 主要配套车型月度销量（辆） . 45 图 75： 鹏辉能源储能锂离子电池下游客户 . 46 图 76： 储能业务 2022 年收入结构预测 . 46 图 77： 鹏辉能源产能规划测算（ GWh） . 47 图 78： 鹏辉能源业绩拆分 . 47 图 79： 蔚蓝锂芯产品应用领域 . 48 图 80： 电动工具锂电池厂商客户对比 . 48 图 81： 蔚蓝锂芯百得、博世订单情况 . 49 图 82： 蔚蓝锂芯产能规划（亿支 /年） . 49 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 5 / 52 1. 电池 成本压力高点已过， Q2 价格 顺利传导 ，盈利拐点将至 1.1. 成本端： 22Q1-Q2 为高点 ， 原材料降价 +供应链管控， 成本压力边际 改善 原材料成本大幅上涨，带动电池成本上涨 0.2-0.4 元 /wh， Q1-Q2 达到高点 。 21Q1以来，中游材料由于供给紧，价格相继调整；上游资源 碳酸锂、镍、钴等价格自 21Q4以来暴涨，碳酸锂由 10 万 元 /吨 以内涨至高点 50 万 元 /吨，钴由 30 万 元 /吨 左右涨至 55万 元 /吨，镍、六氟等价格均快速上涨，按照单 wh 碳酸锂用量测算，铁锂用量 550 吨/GWh，三元 523 用量 710 吨 /GWh，三元 811 用量 600 吨 /GWh（能量密度提升，正极用量减少），锂从 10 万 元 /吨 涨至 50 万 元 /吨 对应电芯成本上涨 0.2-0.3/wh；镍价 12 万元 /吨 上涨至 20 万 元 /吨 ，对应 811 三元电池成本上涨 0.05 元 /wh， 523 成本上涨 0.04元 /wh 左右；钴价从 21 年 30 万 元 /吨 上涨至 55 万 元 /吨 ，对应 811 三元电池成本上涨0.02 分 /wh， 523 成本上涨 0.05 元 /wh。 考虑电池原材料价格传导滞后 1-2 月， 22Q2 电池成本达到高点，我们测算铁锂成本 0.8 元 /wh，较 低点 上涨 0.2 元 +/wh；三元 523pack成本 1.1 元 /wh，较 低点 上涨 0.4 元 /wh。 图 1： 分季度资源价格均价 （万元 /吨） 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 图 2： 碳酸锂涨价对成本影响（ 元 /wh） 注： 其余电池材料价格不变：钴 30 万 元 /吨 ，镍 12 万 元 /吨 ；考虑不同电芯良品率差异 。 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 6 / 52 图 3： 金属镍涨价对成本影响（ 元 /wh） 注： 其余电池材料价格不变：钴 55 万 元 /吨 ，锂 50 万 元 /吨 ；考虑不同电芯良品率差异 。 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 图 4： 金属钴涨价对成本影响（ 元 /wh） 注： 锂 50 万 元 /吨 ，镍 15 万 元 /吨 的价格假设下 。 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 图 5： 六氟及电解液 价格 对成本影响（ 元 /wh） 注：钴 55 万元 /吨，锂 45 万元 /吨，镍 20 万元 /吨的价格假设下，此外电解液价格按成本加成法测算，假设溶剂、添加剂价格不变。 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 7 / 52 上游金属价格明显松动， 电池 原材料价格高点已过。 碳酸锂供给刚性，全年有效供给预计 17-20 万吨，对应 300GWh 左右电池供应增量，全年供需紧平衡， 2022 年 Q1由于国内盐湖减产、海外矿石海运延期，以及国内正极厂、电池厂备货需求，导致碳酸锂价格上涨超预期，价格突破 50 万元 /吨， 3 月起国内盐湖产能陆续恢复，锂云母新增产能陆续释放，叠加中游备货需求减弱，碳酸锂价格明显松动，目前回落至 45 万元 /吨，我们 预计 2H22 随需求恢复，反弹幅度可控， 全年看在 40-50 万 元 /吨 区间内震荡 ， 2H23有望开始逐步回落至合理水平 。 金属镍 3 月起价格大幅上涨至 21 万 /吨 +，近期略有回落，我们预计随着年中印尼镍冶炼产能大规模释放，镍价 后续 有望 逐步回落至 15-16 万/吨。 综合来看，我们预计上游金属材料价格高点已过，电池盈利压力减弱。 图 6： 原材料价格走势 （万元 /吨） 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 图 7： 近期国内碳酸锂新增产能 （万吨） 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 电解液价格率先回落， 部分中游材料相继进入 下行周期， 电池成本压力进一步减弱。六氟此前受益于供需格局反转， 行业供不应求 六氟价格一路上行至 50 万元 /吨以上， 带动电解液价格上涨至 12 万元 /吨以上， 22 年天赐、多氟多等新增产能规划庞大，分季度来看， Q1 天赐 1 万吨、多氟多 1.5 万吨新增产能爬坡，六氟供需结构反转， 3 月起六氟 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 8 / 52 进入下行周期，目前报价 35 万元 /吨以内，高点回调 30%+，我们预计六氟价格仍有下行空间。 同时， 此前铁锂正极、铜箔等均因为行业供不应求，加工费在 2021 年上调，其中铜箔 22Q2起 需求偏弱，加工费下调 5%左右， 对应电池成本下行 0.01元 /wh 左右 ；磷酸铁锂定价为磷酸铁及碳酸锂成本加成模式，其中磷酸铁随着新增产能释放，以及上游原材料 磷酸一铵价格下行，叠加 2H22 及 23 年供需格局扭转 ， 铁锂 正极 加工费承压，未来价格预计回归至正常水平 。 隔膜、负极石墨化 供给紧缺， 预计 2022 年价格基本维持稳定 ， 结构件 目前处于铝价上行周期中，且格局稳定，预计价格可维持， 导电剂环节与 nmp 价格联动，加工费维持稳定，未来 nmp 价格下行仍有一定成本下降空间。 图 8： 磷酸铁价格 （元 /吨） 图 9： 铁锂正极价格 （万元 /吨） 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 图 10： 铜箔 加工费 开始下行 图 11： 六氟价格进入下行周期 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 05000100001500020000250003000005101520253035404520/01 20/05 20/09 21/01 21/05 21/09 22/01 22/05磷酸铁锂磷酸铁锂010203040506021/01 21/05 21/09 22/01 22/058um加工费（元 /kg） 6um加工费（元 /kg）8um加工费： 36.5元 /kg，近 7天 -2.7%，近30天 -5.2%6um加工费： 46.5元 /kg，近 7天 -2.1%，近30天 -4.1% 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 9 / 52 图 12： 锂电中游环节盈利 趋势 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 图 13： 六氟季度产能释放节奏 （吨） 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 图 14： 分季度磷酸铁锂产能预测 （万吨） 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 10 / 52 原材料价格下行，电池成本压力 已开始 边际改善 ， 2H22 将持续缓解 。 钴、镍等金属上游原材料价格企稳，碳酸锂价格回落至 45 万 元 /吨，钴、镍小幅回落，对应电池成本下降 0.03 元 /wh 左右，六氟及电解液价格由高点回落超 20 万 元 ，对应电池成本下降0.03-0.05 元 /wh，电池成本边际改善明显。如果按市场价计算，我们预计三元 523 Q2电芯成本 0.94 元 /wh，环比下滑 0.06 元 /wh，铁锂电芯成本 0.76 元 /wh，环比下滑 0.04元 /wh，电池厂成本压力边际明显改善。 图 15： 动力电池电芯成本趋势测算（按市场价测算） 数据来源： 百川， 东吴证券研究所 三元 单位用量 单位成本 单位成本 单位用量 单位成本 单位成本电芯原材料成本 （/g w h） （元/w h） 占比 （/g w h） （元/w h） 占比正极材料 1710 t 3 8 .9 0 .5 9 65% 1710 t 3 6 .1 0 .5 5 65%正极导电剂（AB ） 29 t 18 . 0 0. 00 1% 29 t 18 0. 00 1%正极黏贴剂（P V DF） 36 t 80 . 0 0. 03 3% 36 t 80 0. 03 3%分散剂（N M P ） 7 t 2. 0 0. 00 0% 7 t 2 0. 00 0%正极集体流（铝箔） 330 t 3. 0 0. 01 1% 330 t 3 0. 01 1%负极活性物质（石墨） 970 t 4 .5 0 .0 4 4% 970 t 4 .5 0 .0 4 5%负极粘结剂1( S B R ) 39 t 20 . 0 0. 01 1% 39 t 20 0. 01 1%负极粘结剂2（C M C ） 39 t 4. 9 0. 00 0% 39 t 4. 90 0. 00 0%负极集流体（铜箔） 700 t 10 . 5 0. 07 7% 700 t 10 . 5 0. 07 8%电解液 1010 t 9 .1 0 .0 8 9% 1010 t 7 .1 0 .0 6 8%隔膜（湿法涂覆） 1800 万m 2 2 0 .0 3 4% 1800 万m 2 2 0 .0 3 4%壳体& 辊压膜及其他 1 套 0. 1 0. 05 6% 1 套 0. 1 0. 05 6%电芯材料成本合计( 元/w h) 100% 100%折旧( 元/w h) 2% 2%电费、人工费等( 元/w h) 4% 4%合格率成本合计（w h/元，不含税）其中，钴锂成本占比钴（从金属含量口径） 212 t 55 0. 12 13% 212 t 55 0. 12 14%碳酸锂（正极+ 电解液含量） 710 t 50 0. 36 39% 710 t 45 0. 32 38%六氟磷酸铁锂 1 2 1 .2 t 35 0. 04 4% 1 2 1 .2 t 28 0. 03 4%镍 520 t 22 0. 11 13% 520 t 20 0. 10 12%1 .0 0 0 .9 49 7 .0 %9 7 .0 %0 .0 4 0 .0 40 .0 2 0 .0 20 .9 0 0 .8 5单位单位价格（万）单位单位价格（万）2 0 2 2 Q 2 ：N C M 5 2 32 0 2 2 Q 1 ：N C M 5 2 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 11 / 52 电池 企业 深化上游资源布局， 2H22 产能陆续投产， 可 降低成本 。 21 年起电池厂加大上游原材料布局，其中宁德、比亚迪、国轩、亿纬均以参股、合资等形式布局上游锂矿资源，下半年起新增产能陆续释放，一体化布局初显成效，预计将有效降低原材料成本，其中宁德江西锁定 414 矿， 预计 今年 2 万吨产能满产满销，参股天宜锂业，今年预计出货 4-5 万吨碳酸锂，参股志存锂业，全年预计出货 6 万吨，宁德时代今年权益产能预计达 3-4 万吨（包含 414 矿），占总需求的 15-20%，亿纬控股金海锂业预计年底形成1 万吨产能，参股兴华锂业今年出货预计达 3000 吨左 右，国轩布局宜春锂云母矿，国轩科丰今年出货预计达 8000 吨，今年年底形成 2 万吨产能，此外控股 宜丰 国轩规划 5万吨产能预计 23 年陆续落地。此外，电池与中游材料厂商成立合资公司也将陆续投产，例如亿纬与 德方 合资 10 万吨 铁锂正极 产能 5 月已投产，也将降低部分采购成本。 图 16： 主流电池公司 2022 年碳酸锂权益产能测算 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 图 17： 主流电池公司上游产能布局 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 电池企业 资源 合作公司 合作形式 股权 产能 进展天宜锂业(天华超净） 合资 25% 氢氧化锂2万吨, 20 24 满产10 万吨P i l b a r a M i n e r a l s 合资 8. 24 % 碳酸锂4. 88 万吨/ 年江西志存锂业 合资 9% 碳酸锂2万吨/ 年四川能投 战略合作 - - 在建永兴材料 合资 70% 电池级碳酸锂5万吨，一期3 万吨 在建宜春时代 控股子公司 - 对应碳酸锂当量60 0万吨以上 取得宜春陶瓷土探矿权四川康德 合资 40% 选矿、矿物洗选加工等钴 洛阳钼业 战略合作 子公司参股25 % -持有含铜金属约62 8万吨的K is a n f u 铜钴矿，处于前期开发阶段，暂未投产蓝天金属（邦普时代控股） 控股子公司 75% 30 万镍铁合金 R K E F 火法工艺生产镍铁项目A N T A M 、IB I 合资 49 % / 51 % -斥资不超过59 .68 亿美元，包括镍矿开采和加工、E V 电池材料、E V 电池制造和电池回收。金昆仑锂业（金海锂业) 合资 80% 年产3万吨碳酸锂和氢氧化锂 金海锂业，一期年产1万吨碳酸锂和氢氧化锂大华化工（兴华锂业） 合资 34 . 00 % 年产 1 万吨硼酸和 0. 5 万吨碳酸锂 大柴旦盐湖，建设周期自 20 22 年至 20 23 年蓝晓科技& 国能矿业 合资 - - 签订西藏结则茶卡盐湖万吨级氢氧化锂委托加工合同钴、镍 华友钴业 参股 参与定增盐湖比亚迪 合资 49% 3万吨碳酸锂 在建西藏矿业 参股 18 . 00 % 3万吨碳酸锂一期 1 万吨 L CE 已投产；二期 2万吨 L CE 预计 20 23 年 H 2投产盛新锂能 战略投资 - 6万吨锂盐 已发布定增预案，预计20 23 年投产四川路迪矿业有限责任公司 成立新公司 30 . 00 % - 已成立，持股30 %欣旺达 锂 金恒旺锂业 合资 35% -与金圆中科、川恒股份组建合资公司浙江金恒旺锂业有限公司，在阿根廷整合、开发盐湖锂资源阿根廷J E M S E 合作谅解备忘录 - -提供约1. 7万公顷的潜在锂矿探矿及采矿权，从碳酸锂资源保障、电池制造产线建设等方面开展合作盐湖股份 战略合作 - -20 21 年末签署为期三年的战略合作，携手发力新能源、锂电、镁锂材料等领域江特电机 战略合作 - 每月供应至少50 0吨电池级碳酸锂 拟在电池级碳酸锂等领域开展合作国轩科丰 子公司 51% 2. 5万吨碳酸锂 在建宜春矿业 合资 51 . 00 % -宜春矿业依法向合资公司注入矿产资源，合资公司取得的矿石资源应优先供应给国轩高科比亚迪 锂国轩高科 锂电池企业上游资源布局情况宁德时代锂镍亿纬锂能锂 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 12 / 52 图 18： 主流电池公司中游合资产能布局 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 1.2. 价格端： Q2 开始施行金属联动定价，预计整体涨幅 10-30% 宁德时代 Q1 价格基本维持稳定， Q2 起定价大多施行与金属价格联动，二线电池厂 21Q4 已率先调价， 22Q2 预计逐步切换为金属联动方式。 宁德时代 Q1 电池价格基本维持稳定， Q2 起对车企涨价陆续落地，且定价改为金属价格联动机制 。我们 预计 Q2三元电池价格涨幅 30-40%，铁锂涨幅 10-20%，考虑涨价实际执行的滞后性，我们预计Q2 宁德时代平均价格涨幅有望达到 20%左右。同时， Q3 涨价弹性将充分体现，预计H2 盈利将进一步改善。 二线电池厂 由于 盈利抗压能力较弱， 21Q2-Q4 盈利水平已经明显下滑， 21Q4-Q1 已陆续调价 10-20%左右 。我们测算， 派能单 wh 售价上涨 7-8%，欣旺达 Q1 动力价格也同步上调 。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 13 / 52 图 19： 各电池厂商涨价策略 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 按照金属价格联动方式测算，预计整体电池涨幅 30%+，可覆盖原材料成本上涨。考虑电池成本与镍、钴、锂金属价格做联动，并给予 0.4 元 /wh 左右的固定加工费（正极除金属成本外 0.03 元 /wh，负极成本 0.04 元 /wh，电解液成本 0.07 元 /wh，隔膜 0.01元 /wh，其他材料 0.15 元 /wh，加工费 0.1 元 /wh），且假设今年全年碳酸锂价格维持 45万 元 /吨 ，钴价维持 55 万 元 /吨 ，镍价逐步回落至 15 万 元 /吨 ，分别按照 m-1， m-2， m-3 的定价方式测算，对于一线电池厂商而言， 22Q1 价格基本维持不变，预计 Q2 金属联动下三元涨幅在 30-40%，铁锂涨幅在 20-30%，考虑一定的价格调涨落地时间，以及部分车企仍采取定价方式计价，我们预计涨价 20%左右， Q3 涨价弹性将充分体现，预计整体涨幅 30%+；对于二线电池厂而言， Q1 电池已调涨 5-10%， Q2 部分客户转换为金属联动方式计价，预计价 格仍能再调涨 10-20%，整体涨幅预计 0.2-0.3 元 /wh，可覆盖原材料成本上涨。 图 20： 金属联动方式下电芯涨幅幅度测算（ 元 /wh， 不含税） 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 14 / 52 1.3. 盈利端： Q1 为电池盈利低点， Q2 起价格、成本拐点明确，毛利率将有明显恢复 宁德时代： Q1 原材料成本快速上涨，而价格基本维持稳定， Q1 盈利触底。宁德时代价格基本维持稳定，而原材料成本上涨在 Q1 充分体现，我们测算， 2022Q1 平均 Q1 电池成本0.72 元 /wh，环比增加 0.1 元 /wh。而 2022Q1 公司与车企处于谈价中，仅部分车企价格有所上涨，我们预计 Q1 电池均价涨幅 2-3%（不足 0.03 元 /wh），难以覆盖成本上涨，因此我们预计 Q1 宁德动力毛利率环比下滑 10pct 至近 12%，储能毛利率预计下滑 8pct至近 14%。 图 21： 主流电池厂盈利拆分 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 图 22： 宁德时代与海外上市电池企业营业利润率对比 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 根据拟合公式计算，预计成本上涨 10-15%， Q2 开始金属联动定价，价格预计上涨20-25%，盈利能力环比恢复。 根据 M-2 的原材料成本定价方式，由于金属价格 2022Q1大涨，更多影响 2022Q2 实际电池成本，我们测算 Q2 公司实际的碳酸锂、金属钴、金属镍单吨成本为 45.6/49.5/19.4 万元，环比上涨 20/8/5.5 万元，对应综合电池成本 0.83元 /wh，环比增加 0.12 元 /wh。公司已于 3 月底公司对车企提价，定价模式基本调整为与原材料联动方式，我们预计价格上涨幅度 30%-35%，考虑确认问题预计 Q2 均价上涨 20%-25%，价格平均上涨近 0.2 元 /wh，可覆盖年初绝大部分年初以来成本上涨，我们预计 Q2 公司毛利率有望恢复至 15%左右。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 15 / 52 图 23： 宁德时代盈利能力测算 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 二线电池： 二线电池厂 2021Q4 盈利触底， 2022Q1 已逐步反应涨价结果 ，整体盈利水平好于预期 。 二线电池厂盈利抗压能力较弱， 2021Q4 毛利率已环比下滑 5-10pct，同比下滑10-15pct，触及盈亏平衡点，因此 2022 年 1 月起二线电池厂开始陆续调价，部分定价方式定为成本加成模式，涨价幅度 10-20%，并且 Q1 涨价已陆续落地。部分电池厂毛利率已体现， LGES 公告 2022Q1 扩大价格传导机制， 2022Q1 营业利润率达 6%，环比提升 4pct； 派能科技 2022Q1 单 wh 售价环比上涨，带动毛利率环比回升。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 16 / 52 图 24： 主流电池厂盈利拆分 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 图 25： 宁德时代与国内上市电池企业毛利率对比 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 Q2 预计涨价弹性进一步体现，规模效应带动成本下降，盈利拐点明确。 按涨价前金属材料价格测算，我们预计三元电池涨价 0.3 元 /wh 左右，铁锂电池涨价 0.2 元 /wh 左右， Q2 电池价格与金属价格联动后，预计涨价幅度达 0.2-0.3 元 /wh，可覆盖原材料成本上涨，且随着涨价效应进一步体现，与其他材料价格下跌，我们预计电池厂盈利逐季 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 17 / 52 回升，盈利拐点明确。此外二线电池厂商进入订单收获期，出货量快速增长，规模效应明显，预计带动盈利水平的进一步提升。 图 26： 电芯成本上涨测算 数据来源： 公司公告， 东吴证券研究所 测算 三元 单位用量 单位成本 单位成本 单位用量 单位成本 单位成本电芯原材料成本 （/g w h） （元/w h） 占比 （/g w h） （元/w h） 占比正极材料 1710 t 1 6 . 9 0 . 2 6 47% 1710 t 3 6 . 1 0 . 5 5 65%正极导电剂（AB ） 29 t 18 . 0 0. 00 1% 29 t 18 0. 00 1%正极黏贴剂（P V DF） 36 t 80 . 0 0. 03 5% 36 t 80 0. 03 3%分散剂（N M P ） 7 t 2. 0 0. 00 0% 7 t 2 0. 00 0%正极集体流（铝箔） 330 t 3. 0 0. 01 2% 330 t 3 0. 01 1%负极活性物质（石墨） 970 t 4 . 5 0 . 0 4 7% 970 t 4 . 5 0 . 0 4 5%负极粘结剂1( S B R ) 39 t 20 . 0 0. 01 1% 39 t 20 0. 01 1%负极粘结剂2（C M C ） 39 t 4. 9 0. 00 0% 39 t 4. 90 0. 00 0%负极集流体（铜箔） 700 t 10 . 5 0. 07 12% 700 t 10 . 5 0. 07 8%电解液 1010 t 6 . 0 0 . 0 5 10% 1010 t 7 . 1 0 . 0 6 8%隔膜（湿法涂覆） 1800 万m 2 2 0 . 0 3 6% 1800 万m 2 2 0 . 0 3 4%壳体& 辊压膜及其他 1 套 0. 1 0. 05 10% 1 套 0. 1 0. 05 6%电芯材料成本合计( 元/w h) 100% 100%折旧( 元/w h) 4% 2%电费、人工费等( 元/w h) 6% 4%合格率成本合计（w h/元，不含税）其中，钴锂成本占比钴（从金属含量口径） 212 t 35 0. 07 14% 212 t 55 0. 12 14%碳酸锂（正极+ 电解液含量） 710 t 10 0. 07 13% 710 t 45 0. 32 38%六氟磷酸铁锂 1 2 1 . 2 t 15 0. 02 3% 1 2 1 . 2 t 28 0. 03 4%镍 520 t 15 0. 08 14% 520 t 20 0. 10 12%0 . 9 40 . 6 39 7 . 0 %9 7 . 0 %0 . 0 4 0 . 0 40 . 0 2 0 . 0 20 . 5 4 0 . 8 5单位单位价格（万）单位单位价格（万）2 0 2 2 Q 2 ：N C M 5 2 32 0 2 2 Q 1 ：N C M 5 2 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 18 / 52 2. 基本面拐点明确，全年 电动车 +储能需求旺盛 ，国内厂商弹性大 2.1. 销量 、 排产拐点明确，全年看电动化进程加速，叠加储能需求爆发 ，预计锂电池需求 700-800GWh ，同增 60%+ 4 月销量低点已过， 5 月销量、排产均有望明显改善，基本面拐点明确。 4 月电动乘用车批发 28 万辆，同环比 +50%/-39%，受疫情影响低于市场预期，中汽协口径 4 月销量 29.9 万辆，同环比 45%/-38%,复工复产正有序推进，预计 5 月逐步恢复至 36-40万辆， 6 月基本正常至 46-50 万辆， Q2 销量 115-120 万辆，随着新车型陆续上市，下半年为销售旺季，预计全年销量 580-600 万辆。 图 27： 国内销量 4 月触底（万辆） 数据来源： 中汽协， 东吴证券研究所 图 2
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