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巨子生物：重组胶原护肤产品领跑者郭彬 研究院执业资格证书 编号 ：S1190519090012022年 5月 14日纺服零售 行业证券研究报告巨子生物招股说明书详解21. 公司概况：重组胶原蛋白皮肤护理产品的先行者和领军者2. 行业分析：重组胶原蛋白应用领域广 +下游高景气3. 竞争优势：原料技术优势 ， 规模化量产提效 ， 产品线持续丰富 ， 渠道布局全面4. 同业比较：营收增速处于行业中游 ， 净利润可观 ， 盈利能力强5. 未来规划：夯实研发基础和扩产 ， 加强营销 、 渠道和数字化建设目录31.1 公司简介：重组胶原蛋白皮肤护理产品的先行者和领军者巨子生物是中国基于生物活性成分的专业皮肤护理产品行业的先行者和领导者 。 公司成立于 2000年 ， 由范代娣博士和严建亚 先生共同创立 ， 多年来一直专注于重组胶原蛋白及其他生物活性成分的研发 ， 因此建立多元化的美丽与健康产品组合 。市场地位： 2021年中国 第二大 的专业皮肤护理产品公司 ；从 2019年起连续三年一直是中国 最大的胶原蛋白专业皮肤护理产品公司 ； 2021年中国第二大基于稀有人参皂苷技术的功能性食品公司 ， 拥有 24%的市场份额 。产品 &品牌： 可丽金和可复美分别是 2021年中国专业皮肤护理产品行业 第三和第四 畅销品牌 。技术优势： 专有重组胶原蛋白技术在中国 获得业内首个发明专利授权；全球首家实现量产重组胶原蛋白护肤产品的公司；中国首家获得重组胶原蛋白产品医疗器械注册证的公司；首家实现 5种高纯度稀有人参皂且均能以百公斤级规模量产的公司 。2000 2001 2003 2005 2009 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2019 2020 范博士及其团队成功开发公司专有重组胶原蛋白技术； 注册 西安巨子生物公司 ;获得国家科技部“科技型中小企业技术创新基金”支持类人胶原蛋白获国家五部委“国家重点新产品”称号专有重组胶原蛋白技术在中国获得行业内 首个发明专利授权推出首款 中高端多功能皮肤护理品牌 可丽金推出 皮肤科级别专业皮肤护理品牌 可复美 获批成立“生物材料国家地方联合工程研究中心”； 创立 可 复欣 品牌“类人胶原蛋白生物材料的创制及应用”获国务院颁发的国家技术发明奖二等奖 创立 可 愈 品牌 ； 可愈类人胶原蛋白修复敷料获批注册上市创立 可 痕 品牌 “一种类人胶原蛋白及其生产方法”获中国国家知识产权局及世界知识产权组织颁发的中国专利金奖； 推出了 首个人参皂苷类功能性食品 ； 类人胶原蛋白疤痕修复凝胶； 类人胶原蛋白口腔粘膜修复液获批上市位于陕西省西安市高新技术产业开发区建筑面积约 30000平方米的 二期工厂投入生产受国家药监局邀请，参与起草中华人民共和国医药行业标准 重组胶原蛋白 及作为化妆品原料的胶原蛋白的技术要求；2021 可预 品牌创立； 类人胶原蛋白生物修复敷料获批上市；资料来源： 招股说明书，太平洋证券41.2 品牌结构： 8大品牌全面布局专业护肤和功能性食品领域 品牌布局兼具功效性和功能性 ： 8个主要品牌、 105个SKU全面布局专业皮肤护理产品及功能性食品领域，多品牌组合满足不断变化且多元化的消费者需求，包括各种不同的皮肤、应用场景及消费者群体。 。 品牌定位科技美学： 围绕科技美学的高端品牌定位，向消费者宣传生物活性成分的优势，进一步提高品牌知名度，由此获得医学界及大众消费市场的广泛认可。品牌 图片 推出时间 类目 品类定位 S K U 数量 定价区间可复美 2011年功效性护肤产品/医用敷料（第二类）皮肤科级别重组胶原蛋白品牌30 9 9 元- 4 5 9 元可丽金 2009年 功效性护肤产品中高端多元重组胶原蛋白皮肤护理品牌60 1 0 9 元- 6 8 0 元可预 2015年功效性护肤产品/医用敷料（第二类）重组胶原蛋白皮肤护理品牌，适用于抑制和缓解皮肤炎症反应4 8 6 元- 2 8 3 元可痕 2016年疤痕修复敷料（第二类）用于疤痕修复的重组胶原蛋白品牌1 498元可复平 2016年医用敷料（第二类）用于口腔溃疡的重组胶原蛋白品牌1 199元利妍 2019年医用敷料（第二类）用于女性护理的重组胶原蛋白品牌3 1 2 8 元- 3 4 0 元欣苷 2019年 功效性护肤产品稀有人参皂苷皮肤护理品牌52 4 7 .5 元- 5 8 5元参苷 - 2016年 功能性食品人参皂苷类功能性食品品牌1 570元资料来源：招股说明书，太平洋证券图表：八大品牌关键资料一览表注：可丽金 Human-like胶原蛋白赋能珍萃原液，零售价为人民币 2850元。资料来源： 招股说明书，太平洋证券51.3 核心品牌：可丽金和可复美占比持续提升（ 91.5%），可复美表现亮眼 核心品牌占比提升 ， 可复美表现亮眼 。(可复美 +可丽金 )品牌占比由 2019年的 80.6%提升至 2021年的 91.5%。 可复美品牌表现明显 ， 2021年营收增速为 113.1%。 复购率 ： 2021年 ， 可复美和可丽金的天 猫 商 城 复 购 率 分 别 为 42.9% 和32.4%， 均高于行业的 20%-30%。 可复美： 目前有 30个 SKU， 包含 1个医用敷料系列和 4个护肤品系列 。 主要用于皮肤修护及皮肤补水 、 保湿 、 镇定及舒缓等其他功效 ， 以械字号批文为主 。 渠道方面 ， 电商渠道和地面医学部 （ 主要针对临床 ） 较全面布局 。 可丽金 ：目前有 60个 SKU， 定位中高端 。 具有不同的抗衰老 、 紧致 、 美白 、补水及保湿复合功效 ， 有妆字号和械字号的两种批文 。 渠道方面 ， 主要通过创客 （ 约占 70%） 、 电商平台和医美机构合作进行销售 。图表：可丽金 &可复美营收（亿元）及增速系列 图片 品类 旗舰产品 功能医用敷料系列面膜状和乳液状敷料类人胶原蛋白敷料辅助治疗创面或皮肤炎症，修复皮肤屏障并解决敏感、皮炎及痤疮等皮肤问题胶原修复系列喷雾、精华、面膜、面霜、乳液H um a n- lik e重组胶原蛋白肌御修护次抛精华修复肌肤屏障、舒缓泛红敏感肌肤、为肌肤补水保湿补水安敏系列面膜、爽肤水、乳液-为肌肤补水保湿，降低肌肤敏感度净痘清颜系列面膜、凝胶、乳液-痤疮护理、保持水油平衡、缓解泛红等症状驻颜凝时系列面膜、面霜、眼霜-抚平肌肤纹路、提亮肌肤光泽并改善肌肤弹性系列 图片 品类 旗舰产品 功能健肤系列喷雾、面膜、乳液、面霜类人胶原蛋白健肤喷雾补充胶原蛋白、修护肌肤屏障、通过小而易吸收的重组胶原蛋白分子减缓皮肤自然衰老过程赋能系列面霜、精华、面膜、乳液赋能修护面膜补充胶原蛋白、修护肌肤屏障，诱导皮肤纤维细胞分泌内源胶原蛋白，增强皮肤结构和抗衰老过程舒缓系列喷雾、乳液、面霜、面膜-舒缓泛红、灼热、瘙痒、脱皮及其他过敏反应活元系列面膜、乳液、喷雾、凝胶、精华- 保持消费者皮肤年轻态滢亮系列面膜、精华-改善暗沉皮肤，重现肌肤活力，恢复肌肤健康色泽安护系列喷雾、面膜、面霜、乳液-为敏感皮肤提供全面护理，用于专业皮肤护理前后男士系列凝胶洗面奶、爽肤水- 为男性日常护肤设计星光系列 精华 - 用于专业皮肤护理后睿芽系列面霜、洗发水-为婴幼儿日常护肤设计，保持健康皮肤、维持皮肤水分30.3% 35.3%57.7%50.3% 46.9%33.8%-20%0%20%40%60%80%100%120%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021可复美 可丽金 其他可复美 yoy 可丽金 yoy资料来源： 招股说明书，太平洋证券61.4 联合创始人持股比例超六成，股权较为集中境外境内巨子生物（开曼群岛 ）100%59.97% 0.09% 1.96%其他投资者GBEBT HoldingHealing HoldingJuzi Holding37.98%范博士100% 100%GB Employee Benefit Trust100%FY Family Trust100%50% 50%100% 100% 100% 100%陕西巨子生物技术海南巨子生物科技西安巨子医药陕西巨子特医 南京类人生物材料100%西安巨子生物100%Giant Beauty Holding（英属维尔京群岛）100%香港亚信（香港）巨子生物香港（香港）Refulgence Holding联合创始人持股比例超六成 ， 股权较为集中 。 严建亚 、 范代娣夫妇通过 Juzi Holding、 Healing Holding和 GBEBT Holding持股 62.02%。 GBEBT Holding 是 为了员工利益而持有限制性股票激励股份的平台 ， 其投票权被委托给范代娣博士 。 私募及战投持股 37.98%， 其中高瓴 、 中信产业基金持股 4%、 4.33%。西安巨子生物资料来源： 招股说明书，太平洋证券71.5 管理团队产业背景深厚，限制性股票激励计划绑定核心人才 管理团队产业背景深厚： 公司多名董事拥有化学工程学历背景 ， 曾在多家公司任职 ， 拥有丰富的专业经验 。 其中严建亚和范代娣均拥有 化学工程学历背景 ， 范代娣目前在西北大学化工学院 、 生物材料国家地方联合工程研究中心 、 西北大学学术委员会 、 西北大学生物医药研究院担任职位 。 限制性股票激励计划： 为促进本集团长远发展 ， 吸引及留住本集团高级管理团队及核心人才 ， 公司于 2021年 12月 8日采取限制性股票激励计划 ，其中叶娟 、 方娟等 74名员工获得股权激励 。 现已向 GBEBT Holding（ 一家于英属维尔京群岛注册成立的有限责任公司 ， 作为根据受限制股份单位计划持有相关激励股份的平台 ） 分配及发行 1900万普通股 ， 约占本次公开发行前总股本的 1.96%。姓名 年龄 职务、职责 背景执行董事严建亚 55 董事会主席、执行董事兼首席执 行官本科学历，改革开放 40周年优秀民营企业家。 2000年 5月创立巨子生物集团 。其为其若干运营附属公司的董事及总经理。2002年，创立 西安三角防务 股份有限公司，并自 2015年 9月起担任董事长。自 2019年 8月至 2020年 3月担任西安力邦临床营养股份有限公司的董事。范代娣 56 执行董事 兼 首席科学官博士学历，于 2000年 5月创立本集团 ，其自 2000年 5月至 2020年 12月担任巨子生物集团若干运营附属公司的董事及总经理。其自 2005年 3月至 2016年 7月担任 中国西北大学化工学院副院长 。 曾经荣获多项奖项 ，包括类人胶原蛋白生物材料的创造和应用、国家技术发明二等奖（ 发明人 ），一种类人胶原蛋白及其生产方法中国专利金奖（ 发明人 ），全国创新争先奖，陕西省最高科学技术奖。叶娟 51 执行董事兼高级副总裁本科学历， 1993年 7月至 2003年 5月在中国建设银行股份有限公司风险管理部工作。 2003年 7月至 2010年 2月先后分别担任西安达威通信设备有限公司副总经理及董事会秘书。 2010年 4月至 2015年 12月，其于西安威尔罗根科技有限公司担任董事会秘书。于 2016年 4月加入巨子生物集团 ，担任副总经理，并自 2020年 5月起担任其董事。方娟 49 执行董事兼高级副总裁 大专学历，于 生物技术行业拥有逾 20 年经验 。其于 2000年 12月加入巨子生物集团 ，担任西安巨子生物经理，并分别自2003年 12月及 2020年 5月担任其副总经理及董事。非执行董事 陈锦浩 41 为本集团整体发展及策略制定提 供指导 硕士学历，陈先生于 投资及策略管理行业 拥有逾 15年经验，任多家公司的董事和执行事务合伙人委派代表。独立非执行董事黄进 63负责监督本集团的运营及管理并提供独立意见大专学历，黄先生于 法律领域 拥有约 40年的经验，于 2022年 4月 21日被任命为独立非执行董事单文华 52 博士学历，于 法律方面 有丰富的经验，于 2022年 4月 21日获委任为独立非执行董事黄斯颖 41 获 EMBA学位，黄女士拥有超过 20年的 会计及管理经验 ，于 2022年 4月 21日被任命为独立非执行董事。资料来源： 招股说明书，太平洋证券81.6 经营情况：营收稳健增长，毛利率不断提升图表：营收、净利（亿元）及增速 图表：毛利率、净利率情况图表：分产品毛利率图表：分产品营收（亿元）资料来源： 招股说明书，太平洋证券 营收稳健增长 ： 2019-2021公司营收 分 别 为 9.6/11.9/15.6 亿元 ，CAGR为 27.4%。 主要提升来自于专业皮肤护理产品的销量增长 。 净利润： 2019-2021年净利润分别为 5.8/8.3/8.3亿元 ， 经调整后的净利润分别为 5.8/6.7/8.4亿元 。 毛利率稳定提升： 毛利率由 2019年的 83.3%提升至 2021年的 87.2%，主要是由于毛利率较高的专业皮肤护理产品销售占比提升以及毛利率较高的线上直销渠道收入占比增加推动 。 净利率有所下降： 净利率受销售费用率的提升影响 ， 略有下降 ，2019-2021 年的净利率分别为60.1%/69.3%/53.2%。9.611.915.65.88.3 8.35.8 6.78.40%10%20%30%40%50%0481216202019 2020 2021营收 净利润 经调整净利润营收 yoy 净利润 yoy 经调整净利润 yoy83.3% 84.6% 87.2%60.1%69.3%53.2%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021毛利率 净利率8.5 10.7 15.01.0 1.2 0.5-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021专业皮肤护理产品 功能性食品及其他专业 yoy 功能性 yoy84.8% 86.3% 87.3%71.2% 69.0%85.4%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021专业皮肤护理产品 功能性食品及其他资料来源： 招股说明书，太平洋证券91.6 经营情况： 经销占比超过 5成，线上快速放量经销占比超过 5成 ， 线上快速放量 。 2019-2021年经销收入分别为 7.64/8.60/8.63亿元 ， 占比为 79.8%/72.2%/55.6%， 占比虽有所下滑 ， 但为公司的主要销售渠道 。 线上直销增速较快 ， 其中电商平台由 2019年的 0.02亿元增长至 2021年的 0.7亿元 ， 营收占比提升至 2021年的 4.5%； DTC店铺保持较高增长 ， 营收从 2019年的 1.56亿元提升至 2021年的 5.74亿元 。线上渠道毛利率水平较高 。 DTC店铺和电商平台是公司直接进行管理的渠道 ， 其中 DTC店铺所有线上业务包括运行 、 销售和客服等均由公司完成 。线上直销占比的提升带动公司整体毛利率的稳步增长 。图表：分渠道营收（亿元）及增速资料来源： 招股说明书，太平洋证券图表：分渠道毛利率1.56 2.745.747.648.608.63-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%024681012141618202019 2020 2021DTC店铺 电商平台 线下直销 经销DTC店铺 yoy 电商平台 yoy 线下直销 yoy 经销 yoy90.1%95.2%82.1%85.0%70%75%80%85%90%95%100%2019 2020 2021DTC店铺 电商平台 线下直销 经销101.6 经营情况：线上营销开支增长带动销售费率提升 销售成本 ：原料在销售成本中的占比最高 ， 包括化学物 、 天然成分和包装材料 ， 其中重组胶原蛋白和稀有人参皂苷是公司自主生产的成分 ， 成本可控度较高 ， 具有优势 。 研发费用率 ：由 2019年的 1.2%提升至 2021年的 1.6%， 整体较为稳定 。 管理费用率 ： 2019-2021年分别为3.0%/2.8%/4.7%， 在 2021年出现小幅提升主要系以权益结算的股份奖励开支增加和业务扩张推动人员数量增长带来的雇员薪酬增加 。 销售费用率 ： 2019-2021年分别为9.8%/13.3%/22.3%， 显著上升主要是线上直销的快速扩张 ， 使得线上的营销开支有所增加 ， 整体的期间费用率有所提升 。图表：销售成本拆分 图表：期间费用率图表：管理费用拆分图表：销售费用拆分资料来源： 招股说明书，太平洋证券74.6% 75.1% 72.6%16.9% 16.7% 20.9%8.5% 8.2% 6.2%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021原料 制造费用及物流费直接人工成本 以权益结算的股份奖励开支3.0% 2.8% 4.7%1.2% 1.1% 1.6%9.8%13.3%22.3%0%5%10%15%20%25%2019 2020 2021管理费用率 研发费用率 销售费用率18.3% 28.5% 30.8%18.2%35.5% 32.4%16.9%19.3%15.5% 9.1%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021雇员薪酬 以权益结算的股份奖励 折旧及摊销公开发行 办公室及水电 专业服务费其他税项 存货减值及存货报废 其他68.8% 78.7%88.4%26.5% 17.4%6.7%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021在线营销开支 线下营销开支雇员薪酬开支 以权益结算的股份奖励开支111. 公司概况：重组胶原蛋白皮肤护理产品的先行者和领军者2. 行业分析：重组胶原蛋白应用领域广 +下游高景气3. 竞争优势：原料技术优势 ， 规模化量产提效 ， 产品线持续丰富 ， 渠道布局全面4. 同业比较：营收增速处于行业中游 ， 净利润可观 ， 盈利能力强5. 未来规划：夯实研发基础和扩产 ， 加强营销 、 渠道和数字化建设目录122.1 核心原料：胶原蛋白运用广泛，重组胶原生物特性占优胶原蛋白应用广泛： 胶原蛋白通常在提供结构支持 、 促进止血及细胞粘附 。 能够刺激细胞再生及增值 、 修复受损皮肤屏障并未老化及问题皮肤补充营养方面拥有更多的生物学特性 。 胶原蛋白相对于透明质酸的根本优势在于其皮肤修护和抗衰老的功效 。重组胶原蛋白的生物性能优于动物源性胶原蛋白：重组胶原蛋白由基因工程合成 ， 而动物性胶原蛋白从动物组织中提取 。 重组胶原蛋白拥有包括生物活性及生物相容性更高 、 免疫原性更低 、 露肩病原体隐患风险更低 、 水溶性更佳 、 无细胞毒性以及可进一步加工优化等固有优势 。重组胶原蛋白增速高于整体 ， 渗透率不断提升 。重组胶原蛋白市场规模由 2017年的 15亿元提升至 2021年的 108亿元 ， CAGR为 63%， 预计未来保持 42.4%的增速 ， 2027年预计达到 1083亿元的市场规模 。资料来源： 招股说明书，太平洋证券护肤及治疗肌肤焕活应用 医用敷料功效性护肤一般护肤功能性食品及其他生物医用材料专业皮肤护理巨子生物产品领域巨子生物产品领域美丽健康胶原蛋白在美容与健康领域的应用图表： 2017-2027E中国胶原蛋白产品市场技术路径市场规模（按零售额计） 十亿元8.2 10 12.4 14 17.9 21.2 26.633.2 41.4 51.765.51.5 2.5 4.4 6.410.8 18.5 27.138.7 54.776.9108.315.9%20.2%26.3%31.4%37.7%46.6%50.4% 53.8%56.9% 59.8%62.3%0%10%20%30%40%50%60%70%03060901201501802102017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E动物源性胶原蛋白 重组胶原蛋白重组胶原蛋白渗透率CAGR(17-21)CAGR(22E-27E)动物性胶原蛋白 21.8% 25.3%重组胶原蛋白 63.0% 42.4%合计 31.3% 34.3%巨子生物产品领域132.2 产业 链：上中下游产业链较为成熟上游： 胶原蛋白生产原料供应 。 通过动物源提取和基因工程两种技术路线 ， 厂商可分别生产 天然胶原 （ 动物性胶原 ） 和 重组胶原 （ 基因工程胶原 ） 。 动物胶原来源主要有牛源 、 猪源 、 鱼源等；重组胶原来源主要是微生物发酵 。中游： 利用动物性胶原和重组胶原可生产胶原蛋白原料 ， 包括液态胶原原料 、 冻干基质等 。 大部分头部厂商同时覆盖下游胶原蛋白产品生产 ，例如巨子生物重组胶原蛋白产品原料中的重组胶原蛋白为自产 ， 其他化学物质及天然成分原料向第三方采购 。下游：胶原蛋白产品应用主要覆盖医疗健康 （ 含医美 ） 、 皮肤护理及食品三大应用领域 。 其中 ， 医用级 、 化妆品级 、 食品级的胶原蛋白可分别用于医药及医美产品生产 、 化妆品生产 、 食品生产 。 中下游大部分企业主要以天然胶原为主 ， 重组胶原赛道属于蓝海市场 。胶原蛋白原料液态胶原原料 冻干基质食品级医药 止血材料药物载体创面敷料医美护肤医美创面敷料化妆品医用级化妆品级动物胶原来源皮肤组织：猪皮、鱼皮肌腱组织：牛蹄筋、猪蹄小肠 组织：猪小肠、牛小肠重组 胶原来源动植物、微生物等基因工程表达发酵提纯后得到重组胶原上游 中游下游图表：中下游企业主要以天然胶原为主公司名称 胶原类型 应用环节 应用领域江山聚源 重组 原料 医美护肤 /医药 /食品巨子生物 重组 原料 +终端产品 医美护肤 /医药 /食品慧康生物 重组 原料 +终端产品 医美护肤 /医药 /食品锦波生物 重组 原料 +终端产品 医美护肤 /医药创建医疗 重组 原料 医美护肤 /医药创尔生物 天然 原料 +终端产品 医美护肤 /医药贝迪生物 天然 原料 +终端产品 医美护肤 /医药崇山生物 天然 终端产品 医美护肤 /医药双美生物 天然 原料 +终端产品 医美护肤 /医药博泰医药生物 天然 终端产品 医美护肤珂蕾佳生物 天然 终端产品 医美护肤其胜生物 天然 终端产品 医药湃生生物 天然 终端产品 医药迈科唯生物 天然 终端产品 医药沛奇隆生物 天然 终端产品 医药爱能生物 天然 终端产品 医药益而康生物 天然 终端产品 医美护肤 /医药资料来源： 创尔生物招股说明书，锦波生物招股说明书，头豹研究院，太平洋证券图表：胶原蛋白的产业链142.3 应用领域 1：专业护肤赛道景气高，公司市占 10.6%位列第二专业皮肤护理 （ 包括功效护肤和医用敷料 ） 市场规模由 2017年的 200亿元提升至 2021年的 566亿元 ， CAGR为 29.7%， 巨子的市占率为10.6%位列第二 。 专业护肤产品主要解决敏感 、 衰老 、 湿疹及过敏等皮肤问题 ， 会添加胶原蛋白 、 透明质酸和植物提取物等成分 。 2021年专业皮肤护理产品中从重组胶原蛋白 、 动物源性胶原蛋白 、 透明质酸和其他成分的规模分别为 94/41/193/238亿元 ， 其中重组胶原蛋白渗透率不断提升 ， 2021年渗透率为 16.6%， 预计 2027年将达到 29.1%。市场竞争角度： 市场格局较为稳定 ， 集中度较高 ， CR5为 44.7%， 公司市占率为 10.6%位列第二 。图表：中国专业皮肤护理产品的市场规模（十亿元），按零售额计 图表： 2021年中国前五大专业皮肤护理产品公司的市占率资料来源： 招股说明书，太平洋证券12.0%10.6%8.3%7.1%6.7%0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0%公司 A巨子生物公司 E公司 C公司 B公司 A 巨子生物 公司 E 公司 C 公司 B29.5% 31.3%22.1%36.4%33.9% 33.0% 32.2%31.8% 32.2% 33.3%6.0%8.1%11.2%13.5%16.6%19.0%21.2% 23.2%25.2% 27.1%29.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002503003502017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027重组胶原蛋白 动物源性胶原蛋白 透明质酸其他 专业护肤 yoy 重组胶原蛋白渗透率152.3 应用领域 1：功效护肤高增长，公司为胶原龙头功效护肤保持高增长且增速稳步提升 ， 公司市占率为 11.9%位列第三 ， 是胶原功效护肤领域龙头 。 功效性护肤产品的市场规模由 2017年的 133亿元增长至 2021年的 308亿元 ， CAGR为 23.4%， 且预计未来仍然保持 38.8%的年复合增长 ， 2027年预计规模达到 2118亿元 。 其中重组胶原蛋白的渗透率稳步增长 ， 由 2017年的6.0%提升至 2021年的 14.9%， 预计 2027年将达到 30.5%。市场竞争方面 ：市场高度集中 CR5为 67.5%， 公司以 11.9%的市占位列第三 。 功效性护肤品领域中 ， 在透明质酸领域的竞争较为激烈 ， 胶原蛋白的功效护肤领域仍存在较大潜力 ， 公司入局较早 ， 已经成为胶原功效性护肤产品的龙头 。图表：中国功效性护肤品市场规模（十亿元），按零售额计图表： 2021年中国前五大功效性护肤产品公司的市占率资料来源： 招股说明书，头豹研究院，太平洋证券0.8 1.3 2 2.9 4.6 7.2 11.2 17.426.9 41.664.523.3%19.5% 18.9%32.2% 33.4%35.0% 36.9%38.7% 40.8%42.7%6.0% 7.9%10.2% 12.4%14.9%17.5%20.2%22.9%25.5%28.0%30.5%0%9%18%27%36%45%0501001502002502017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027重组胶原蛋白 动物源性胶原蛋白 透明质酸其他 功效性护肤 yoy 重组渗透率21.0%12.4%11.9%11.6%10.6%0% 5% 10% 15% 20% 25%公司 A公司 B巨子生物公司 C公司 D图表：功效性护肤品分类类别 定义 典型品牌 胶原蛋白品牌皮肤学级护肤品以专业医学研究及临床数据为背书，能缓解或根治部分皮肤问题，如发痒、刺痛、泛红、红肿、发炎等。品牌方大多数有医院或生物实验室的背景，且产品配方简单、安全，不含公认的致敏原，通常含有天然活性物质。薇姿、理肤泉、雅漾、珂润、薇诺娜、玉泽、米蓓尔强功效性护肤品产品配方一般简单，主打添加热门功效化学成分，针对保湿、美白、抗衰等某种强功能诉求。HFP、 the ordinary、修丽可、润百颜、夸迪可丽金、可复美（巨子生物） ；美丽法则（完美合作）；创尔美（创尔生物）162.3 应用领域 1：医用敷料格局分散，公司为胶原医用敷料龙头医用敷料快速爆发 ， 公司市占 9%， 位列第二 ， 为胶原医用敷料龙头 。 医用敷料自 2017年起实现快速爆发 ， 2017-2021的 CAGR达到 40.2%， 2021年市场规模为259亿元 ， 预计 2027年将达到 979亿元 。 其中重组胶原的渗透率稳步提升 ， 2021年渗透率为 18.5%， 仍存在较大的渗透空间 。市场竞争方面： 市场较为分散 ， CR5为 26.5%， 其中公司以市占 9%位列第二 ， 是胶原医用敷料的龙头 。 根据 2019年的医用敷料的主要品牌情况 ， 医用敷料主要是以透明质酸和天然胶原成分为主 。图表：中国医用敷料市场的市场规模（十亿元），按零售额计图表： 2021年中国前五大医用敷料的公司市占率资料来源： 招股说明书，创尔生物招股说明书，太平洋证券图表： 2019年我国贴片式医用皮肤修复敷料市场主要品牌的基本情况品牌 公司 代表产品主要成分 批证类型 单价（元 /片） 特点 渠道可复美 巨子生物 类人胶原蛋白 NMPA械字号 II类 37.6 重组胶原蛋白 医疗机构、大众消费敷尔佳 敷尔佳 透明质酸 NMPA械字号 II类 23.6 “医美面膜”概念 线上为主创福康 创尔生物 天然胶原蛋白NMPA械字号 II/III类25.2/26.7前几个品牌唯一拥有三类注册证的医院渠道线上渠道可孚哈尔滨运美达生物科技有限公司透明质酸 NMPA械字号 II类 7.5 均为稳妥加工生产 线上为主10.1%9.0%2.8%2.6%2.0%0% 2% 4% 6% 8% 10% 12%公司 E巨子生物公司 F公司 G公司 H5.2% 8.0%12.9% 15.3%18.5% 20.7%22.3% 23.6% 24.6%25.4% 26.1%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001202017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E医用敷料 重组胶原蛋白医用敷料 医用 yoy 重组渗透率172.4 应用领域 2&3：肌肤焕活和生物医用材料领域未来前景广阔肌肤焕活和生物医用材料领域的未来前景广阔 。 肌肤焕活因为安全自然 、 恢复期短 、 性价比高等特点广受追捧 ， 市场规模由 2017年的 206亿元增长至 2021年的 424亿元 ， CAGR为 19.8%， 预计未来保持 18.7%的年复合增速至 2027年的 1255亿元 ， 市场潜力较大 。 胶原蛋白能够促进骨细胞再生 ， 是优质的微生物医用材料 ， 生物医用材料保持高增长 ， 由 2017年 1亿元增长至 2021年的 5亿元 ， CAGR为 49.5%， 预计未来仍保持 39.5%的较高的年复合增速至 2027年的 37亿元 。图表：中国肌肤焕活应用市场的市场规模（十亿元），按零售额计 图表：中国生物医用材料的市场规模（十亿元），按零售额计0%5%10%15%20%25%30%35%0204060801001201402017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027胶原蛋白 透明质酸 肉毒毒素其他 重组胶原蛋白渗透率 肌肤焕活 yoy0.1 0.2 0.20.30.50.71.01.41.92.73.700.511.522.533.542017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E资料来源： 招股说明书，太平洋证券181. 公司概况：重组胶原蛋白皮肤护理产品的先行者和领军者2. 行业分析：重组胶原蛋白应用领域广 +下游高景气3. 竞争优势：原料技术优势 ， 规模化量产提效 ， 产品线持续丰富 ， 渠道布局全面4. 同业比较：营收增速处于行业中游 ， 净利润可观 ， 盈利能力强5. 未来规划：夯实研发基础和扩产 ， 加强营销 、 渠道和数字化建设目录3. 原料制备 产品研发 渠道销售 1个平台 +2项技术 ：通过合成生物学技术平台 ， 形成流程化 、 系统化的原料制备过程 ， 主要流程包括基因重组 、 细胞工厂构建 、 发酵和分离提纯等；并通过合成技术设计并研发重组胶原蛋白和稀有人参皂苷成分 ， 形成产品的功能和成分支撑 。 丰富产品线 +扩充产品组合 ：目前公司有 85种在研产品 ， 其中美丽领域产品组合下的 53种功效性护肤品 、 16种医用敷料及四种肌肤焕活产品 ， 以及健康领域产品组合下的 2种生物医用产品 、 7种功能性食品及 3种特殊医学用途配方食品 。 “ 医疗机构 +大众消费者 ” 双轨销售策略 ：构建了覆盖全国的全渠道销售和经销网络 ， 实现有效用户触达 。原料制备 产品研发 渠道销售19资料来源： 招股说明书，太平洋证券203.1 原料制备：建立合成生物学平台，技术突破实现行业领先 建立合成生物学平台 ， 重点打造重组胶原蛋白和稀有人参皂苷等多种生物活性成分 。 公司以合成生物学为核心 ， 形成了流程化 、 系统化的研发平台 。 深耕重组胶原蛋白领域 ， 并挖掘稀有人参皂苷和其他生物活性成分 。 通过合成和产业化的技术突破 ， 达到行业的领先水平 。 原料制备过程中 ， 巨子存在多项技术优势：1） 丰富的制备经验 ， 突破 基因链 完整裁切 的难点；2） 设备壁垒 ：发酵过程需要制备发酵罐完成发酵复制的量变过程 ， 这类发酵罐的数量在全世界范围内有限 ， 巨子从日本和美国进口这类设备；3） 成品胶原蛋白的 分离和提纯 技术优势；4） 在提取 、 复制和培养的过程中 ， 因为活性不同 ， 表达量不同 ， 巨子的 表达量 要更高 ， 高达 70%+；5） 高难度工艺提升生物活性成分的生产效率 ， 实现 规模化量产 。合成生物学平台基因重组细胞工厂构建发酵分离、提纯难点： 设备壁垒，制备的发酵罐的数量有限重组胶原蛋白3种全长重组胶原蛋白， 25种功能增强重组胶原蛋白，5种重组胶原蛋白功效片段稀有人参皂苷5种高纯度稀有人参皂苷且均实现大规模量产图表：可丽金类人胶原蛋白的制备过程难点： 基因链的完整切裁资料来源： 招股说明书，创客官网，太平洋证券213.1 原料制备：技术突破带来规模化生产，效率提升资料来源：招股说明书，太平洋证券图表： 重组胶原蛋白的生产状况（单位：千克）资料来源：招股说明书，太平洋证券图表：稀有人参皂苷 的生产状况（单位：千克）资料来源： 招股说明书，太平洋证券巨子生物重组胶原蛋白分子库重组胶原蛋白类型 特点全长重组胶原蛋白 通过对人胶原蛋白基因进行基因工程改造并导入微生物体内后，经过高密度发酵获得的与人胶原蛋白链氨基酸序列完全一致的重组胶原蛋白具有高生物兼容性、低免疫原性及优异的安全性功能强化型胶原蛋白 通过复制与类人胶原蛋白链的氨基酸序列完全相同的片段形成，具有稳定的结构及强化的功能重组 I型人胶原蛋白 促进上皮细胞生长，在皮肤修护中发挥关键作用重组 III型人胶原蛋白 促进成纤维细胞生长，并促进成纤维细胞分泌胶原蛋白，具有衰老功效重组类人胶原蛋白 促进细胞迁移，这是多细胞生物发育和维持组织形成和创面愈合的关键过程小分子重组胶原蛋白肽 一种用途广泛的重组胶原蛋白，容易被怕皮肤吸收，促进细胞生长，为细胞生长和胶原蛋白分泌提供营养巨子生物实现大规模生产的稀有人参皂苷类型及功能类型 功能Rk3 促进肝功能，降血脂和血糖Rh4 缓解肠道炎症，降血脂和血糖Rk1 一致肿瘤细胞扩散Rg5 诱导若干癌细胞凋亡，降血脂和血糖CK 诱导肿瘤细胞凋亡，改善免疫系统研发团队 /合作机构： 截至 2021年底 ， 研发团队共由 84人组成 ， 占总员工的 12.6%， 其中 43人拥有硕士及以上学位 。 此外 ， 公司与医疗机构和学术机构展开合作 ， 2012年建立生物材料国家地方联合工程研究中心 ， 2015年建立博士后工作站 ， 2021年建立陕西省无源医疗器械重点实验室 。生产技术突破实现规模化量产： 公司是全球最早实现量产重组胶原蛋白的企业 ， 重组胶原蛋白产能为10.88吨 ， 是全球范围内拥有重组胶原蛋白和稀有人参皂苷的最高产能的公司之一 ， 纯度 为 99.9%，达到医疗级材料的标准；是中国首家 5种高纯度稀有人参皂苷每年均可百公斤级规模化生产的公司 。专利： 截至 2022年 4月 ， 拥有 75项专利和专利申请 。223.2 产品研发：不断扩充的产品组合和丰富的产品线多元化且不断扩展的产品组合加强了公司的市场领导地位 ， 得以实现可持续的业绩增长 ， 应对消费者不断变化及多样化的护肤及健康需求 。目前公司产品管线包括 85种在研产品 ， 包括美丽领域产品组合下的 53种功效性护肤品 、 16种医用敷料及四种肌肤焕活产品 ， 以及健康领域产品组合下的 2种生物医用产品 、 7种功能性食品及 3种特殊医学用途配方食品 。资料来源： 招股说明书，太平洋证券美丽领域产品 适应症 发展阶段 预计
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