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医药外包业绩强劲，将迎来反弹窗口分析师：YING UESFC CE Ref: BFN 311联系邮箱：联系人：Elisa Deng联系邮箱：实习生：Page Liu联系邮箱：投资亮点 核心观点：1）医药外包行业正处于全球黄金发展时期。医药外包行业紧跟最前沿的生物技术，深度参与全球药物研发和生产，协助制药企业降低研发和生产成本。凭借工程师红利，国内医药外包服务人均成本远低于海外同行；近几年国内疫情稳定，公司可以承接更多的海外订单。2）受益于行业高景气，2021年CXO业绩维持高增长，预计未来2-3年仍可持续。通过对比多家公司数据，全球医药外包服务公司人均成本小于全球制药公司，且在毛利率较低的情况下仍可与制药公司近似的净利率。凭借工程师红利，我们国内企业的优势更加显著，预计未来公司营收仍有望维持45%+高速增长。3）国内医药外包企业跟随企业创新、多面扩张，各具特色。药明康德是CXO全产业链的领军者，开创CRDMO管线导流模型，维持业务高增长；凯莱英依靠连续生产技术将一项目的四个生产步骤整合为一个步骤，极大缩短生产时间和原材料成本；药明生物拥有全球唯一具有全面终端到终端能力的大分子 CDMO，不断为后期业务赋能。4）行业事件带来国内医药外包板块估值调整，业绩驱动有望让股价反弹。受乌克兰局势、美国加息预期以及药明生物被列入“UVL清单”事件影响，CXO板块近期整体回调，目前多家优质标的公司的估值处于历史低位。 投资建议：预期CXO板块2022年PE将在5070水平，建议关注药明康德（2359.HK）、凯莱英（6821.HK）等。 风险提示：业绩不及预期风险、国内外政策风险、新业务投资不及预期风险；mNtMrQpOsQoQzRoQtPnPqR6M8Q8OmOrRmOoMiNoOsReRtRwP8OpOtNvPrMsONZrMvN目录二、经营数据对比：业绩维持高增长，预计未来仍可持续一、行业概览：医药外包行业正处于全球黄金发展时期三、重点公司分析：跟随企业创新、多面扩张，各具特色四、估值对比与风险提示药品可分为中药、化学制药和生物制药三大类医药生物药 化学药单克隆抗体 重组蛋白 疫苗 血液制品细胞免疫、基因治疗等 仿制药创新药 中药饮品原材料、中间体中药中成药 中药注射剂数据来源：网络公开资料，富途研究依据制药原理、原材料的不同可以将药品大致分为中药、化学制药和生物制药三大类： 生物制药：利用基因技术、生物代谢等提取出来的，没有经过化学处理的药品。 化学制药：将化工原料通过化学反应合成； 中药：以中药材为原料，经过净选、炮制等工艺加工而成；目前医药外包行业主要覆盖生物药和化学药物的研发和生产，较少涉及中药领域。全球医药市场稳定增长，中国医药市场表现整体优于全球市场 全球医药行业稳定增长，生物药市场增速均远超其他细分。 中国医药市场与全球市场共振，生物药市场也呈现同样趋势。生物制剂增速（22.4%）显著高于化学药物（5.1%）、中药（7.7%）以及整体市场（8.1%）；全球医药市场增速拆分（2015-2024E）2015-2019 2019-2024E整体 4.6% 4.4%化学药物 3.6% 2.6%生物制剂 8.7% 9.8%数据来源：Frost & Sullivian，富途研究中国医药市场增速拆分（2015-2024E）2015-2019 2019-2024E整体 8.1% 6.8%化学药物 5.1% 3.5%中药 7.7% 3.1%生物制剂 22.4% 19.4%数据来源：Frost & Sullivian，富途研究药物研发是高风险、高技术、高投入、长周期系统工程数据来源：Nature Review-Drug Discovery，富途研究药物研发是一项高风险、高技术、高投入、长周期和精细化的系统性工程，一款创新药的研发可能需要数十年的时间。药企降本增效需求愈来愈强烈，促进医药行业开启“轻资产”模式药物研发效率降低与医药企业研发投入增加形成矛盾，药企降本增效需求强烈： 新药研发的投资回报率从2010 年的10.1%下降至2020 年的2.5%； 新上市药物的研发成本从2010年的11.9亿美元上升至2020年的25.1亿美元；单个新药平均研发成本 & 大型制药企业新药研发投资回报率（2010-2020）数据来源：德勤，富途研究11.9 13.1 11.813.5 14.015.8 14.818.121.724.0 25.1 10.17.6 7.36.4 7.26.15.5 5.33.51.62.50246810120510152025302010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020左：单个新药平均研发成本（亿美元） 右 : 大型药企新药研发投资回报率（%）MAH制度解绑药物研发与生产，促进医药外包行业快速发展我国政策红利推动，医药外包服务行业活力焕发： 2016 年我国药品上市许可持有人制度试点方案的颁布，标志着我国医药外包服务行业发展开启了新纪元； 将药品上市许可与药品生产许可分离，允许药品生产企业、研发机构或科研人员成为独立的药品上市许可持有人； “十四五”规划强调产业链“稳定性”和“竞争力”，巩固原料药制造优势，打造“原料药+制剂”一体化优势，鼓励生物药产业化技术开发。发布时间 发布机构 文件 要点2016年6月 国务院公厅 药品上市许可持有人制度试点方案总结以下几点：1）改变药品批准文号与生产企业捆绑的模式；2）上市许可持有人资质依申请获得；3）允许跨试点区域委托生产；4）简化技术转让与受托生产企业审批；5）试点范围涉及面广，涵盖了化学药品、中药和生物制品；6）申请人、持有人与药品生产企业责任明晰；7）药品上市后监督管理措施有力。2017年12月 国家药监局 关于鼓励药品创新实行优先审评审批的意见1）对优先审评审批的范围、程序和要求给出了明确说明；2）通知在优先审评审批的范围部分明确提出，防治下列7类疾病且具有明显临床优势的药品注册申请优先；2018年6月 国家发改委 关于组织实施生物医药合同研发和生产服务平台建设的通知1）在药学研究、临床前安全性评价、新药临床研究等细分领域建设合同研发服务平台，优先支持能提供多环节、国际化服务的综合性一体化合同研发服务平台；2）重点支持创新药生产工艺开发和产业化、已上市药物规模化委托加工等合同生产服务平台建设。2018年7月 国家药监局 关于发布接受药品境外临床试验数据的技术指导原则的通告 1）明确境内申报注册时，接受境外临床试验数据作为临床评价资料的工作；2020年1月 国家市场监督管理总局 药品注册管理办法（2020）1）申请人委托其他机构进行药物研究或者进行单项试验、检测、样品的试验等；2）申请人应对申报资料中的药物研究数据的真实性负责。数据来源：政府相关网站，富途研究紧跟前沿生物科技，不断优化研发生产工艺数据来源：凯莱英、金斯瑞招股书，富途研究新药研发流程CRO服务内容CDMO服务内容CDMO主要任务所需时间筛选并优化获得先导化合物，进而获得候选化合物 药效学研究药学研究 安全评估 1期临床 2期临床 3期临床 4期临床原材料/原液、特剂持续性的工艺开发、验证、优化；质量研究；CMC服务；相应临床批次生产等 资料提交审核准备 药品生产、生产工艺改进、质量管理在工艺稳定的情况下，尽快研制及生产产品 优化生产工艺、降低成本 优化工艺、降低成本、控制三废1-2年 2-4年 6-7年 0.5-2年 剩余专利保护期小分子CDMO类型及流程生产规模技术与公司大分子CDMO类型及流程技术与公司CGT CDMO类型及流程技术与公司药物发现 临床前研究 IND 临床研究 NDA/BLA 商业化阶段基础化学非GMP中间体GMP中间体原料药（API）制剂（DP）试验批次/克级 试验批次/公斤级 试验试+中试批次/百公斤级 中试批次/吨级 商业化批次/吨级连续反应技术、生物合成技术、酶催化技术、光化学和电化学、不对称合成技术等 代表企业：药明康德、凯莱英、博腾股份等大分子制备筛选及优化细胞系构建原液生产制剂酶催化技术、无细胞合成技术、基因合成技术、密码子优化技术等 代表企业：药明生物、凯莱英、金斯瑞生物科技等质粒（质粒构建-菌株库构建- 工艺开发- 生产及纯化）病毒（病毒株构建细胞库构建-工艺开发-细胞培养及病毒纯化）细胞产品（目标细胞修饰扩建-扩增）腺病毒载体相关技术、逆转录病毒载体相关技术、T细胞、NK细胞、干细胞制备技术、细胞培养技术等 代表企业：药明康德、博腾股份、和元生物、康龙化成等大大降低各研发阶段时间成本，渗透率不断提升显著提高药品研发的效率，在新药研发各环节渗透率不断提升： 医药外包服务提供商专注于药物研发领域，拥有最先进的设备和方法、定制化的开发能力和产能以及质量； 协助制药公司缩短新药研发周期、控制风险、优化资源及降低成本；医药外包服务的优势越发明显，药企渗透率不断提升： 根据塔夫茨药物研发中心数据：研发每个环节的周期能缩短25%-40%，平均缩短 34.4%； 制药公司更趋向外包研发支出原因：）降低药物研发成本；）有助于弥补药企研发能力不足问题；）提高药物研发过程中的执行效率，缩短研发周期；）降低药企整体药物研发过程中风险。181519233362032 3350510152025303540临床前 I期临床 II期临床 III期临床 药品申报有CRO参与时间（月） 无CRO参与时间（月）数据来源：Frost & Sullivan，富途研究有无CRO参与时间对比10%25%70%25%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%化合物研究 药学研究 药物毒理研究 I期临床 II/III期临床数据来源：Frost & Sullivan，富途研究药物研发领域各环节外包率凭借工程师红利，国内医药外包服务公司营业数据表现优异数据来源：wind，富途研究注：人均成本=（营业总成本-销售费用）/人数国内CXO企业不仅比制药企业具优势，比海外CXO同样具有优势： 跨国大药企的与CXO扣非净利率差别均不大，但国内的CXO均高于Biotech企业。 国内CXO有明显的工程师红利，国内医药外包服务人均成本远低于海外同行。国内医药外包服务公司的人均成本均在10万美元/人/年以下。另外，凯莱英依靠连续生产技术将一项目的四个生产步骤整合为一个步骤，节省原材料成本。药明康德曾依靠丰富的项目管理经验，4-6个月的IND递交时间、3-9个月的NDA递交时间。目录二、经营数据对比：业绩维持高增长，预计未来仍可持续一、行业概览：医药外包行业正处于全球黄金发展时期三、重点公司分析：跟随企业创新、多面扩张，各具特色四、估值对比与风险提示医药外包行业前瞻性指标，一级市场融资热情持续高涨数据来源：动脉橙，富途研究90324789812%0%2%4%6%8%10%12%14%05001000150020002500300035002016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E美国 中国 世界其他地区 全球研发支出同比增速全球研发支出稳步提高（亿美元）数据来源：凯莱英H股招股说明书，富途研究127352202004006008001000120014002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全球投融资事件数 中国投融资事件数2021年国内外投融资热情持续医药生物领域投融资热情持续高涨，研发投入逐年攀升，预计2022年医药外包服务行业有望延续高增长行情： 据动脉橙数据库统计，2021年全球生物医药领域共发生投融资事件1273起（yoy34%），投融资金额3699.13亿元（yoy32%）；中国发生投融资事件522起（yoy53%），投融资金额1113.58亿元（yoy26%）。 据Frost&Sullivan统计，2020年全球医药企业研发支出达2048亿美元（yoy12%）；中国医药企业研发支出达247亿美元（yoy17%）。2021Q1-Q3医药外包行业业绩增长仍强劲，归母净利率增速排名第二收入增速 归母净利润增速 毛利率2021H1 2021Q3 2021Q1-Q3 2021H1 2021Q3 2021Q1-Q3 2021H1 2021Q3 2021Q1-Q3疫苗 64.1% 62.5% 63.5% 235.9% 145.0% 194.0% 60.4% 56.8% 59.0%CXO 47.0% 36.8% 43.0% 50.8% 47.8% 49.9% 39.5% 39.8% 39.6%医疗服务 63.0% 12.9% 40.2% 83.6% 8.3% 43.0% 42.7% 47.0% 44.3%生物药 24.3% 22.5% 23.6% 40.8% 33.9% 38.2% 63.9% 62.0% 63.2%医疗器械 45.7% -0.4% 27.6% 61.3% -21.0% 26.8% 62.7% 58.6% 61.5%血制品 13.5% 28.9% 19.9% 19.8% 34.4% 25.6% 53.3% 59.0% 55.8%医药分销 29.6% 11.2% 22.6% 42.2% -16.8% 20.3% 10.5% 10.4% 10.4%创新药及制剂 19.0% 1.5% 12.5% 24.6% -8.1% 12.5% 57.0% 55.9% 56.6%中药 14.7% 6.9% 12.0% 26.2% -13.7% 12.3% 44.2% 42.9% 43.8%零售药店 13.6% 16.3% 14.5% 17.9% -8.2% 9.6% 37.2% 36.4% 36.9%原料药 14.2% 14.4% 14.2% 1.2% -1.9% 0.3% 44.7% 43.2% 44.2%全行业 27.0% 10.8% 21.0% 44.1% -0.4% 27.2% 35.3% 34.1% 34.9%数据来源：wind，富途研究医药行业结构分化明显，医药外包行业收入、归母净利润增速排名均靠前：数据来源：wind，富途研究2021年业绩有望维持全年高增长药明生物（2269.HK）单位：亿元 药明康德（2359.HK）单位：亿元营业收入 yoy 归母净利润 yoy 营业收入 yoy 归母净利润 Yoy2018 25.4 57% 6.3 152% 96.1 24% 22.7 83%2019 39.8 57% 10.1 60% 128.7 34% 19.6 -14%2020 56.2 41% 16.9 67% 165.4 28% 30.4 60%2021Q1-Q3 44.1（2021H1） 127% 18.4（2021H1） 148% 165.2 40% 31.7 50%2021业绩 102.9 83% 33.9 101% 229.0 39% 50.9 72%2021Q4 58.3（2022H2） 59% 15.5(2021H2) 63% 63.8 35% 14.3 142%康龙化成（3759.HK）单位：亿元 凯莱英（6821.HK）单位：亿元营业收入 yoy 归母净利润 yoy 营业收入 yoy 归母净利润 yoy2018 29.1 27% 3.3 47% 18.3 29% 4.3 25%2019 37.6 29% 5.6 61% 24.6 34% 5.5 29%2020 51.3 37% 11.3 114% 31.5 28% 7.2 30%2021Q1-Q3 53.0 48% 9.9 32% 29.2 40% 6.9 37%2021业绩预告 74.4 45% 16.0 42% 45.1-46.6 43%-48% 10.4-10.8 44%-49%2021Q4预测 21.4 38% 6.1 65% 15.8-17.4 48%-63% 3.4-3.8 64%-81%数据来源：wind，富途研究国内头部CDMO企业在2018-2021年均表现出持续高增长态势： 药明康德收入水平已到达全球 CDMO企业第一梯队收入规模，利润端与收入端均持续表现出优秀的增长； 凯莱英凭借工艺优势，极大缩短生产时间和原材料成本；药明生物拥有业内最为复杂的生物药产品管线。营收再创新高，增速也维持偏高位CXO企业近五年收入情况及同比增速（单位：亿元）药明生物收入及同比增速情况 2021年国内多家CXO的营收再创历史新高，增速也维持在高位。 药明康德管理层披露，2022Q1营收增速将在65%-68%，2022全年增速在65%-70%；数据来源：公司财报，富途研究77.796.1128.7165.4 165.222.9 29.137.651.3 53.014.2 18.4 24.631.5 29.211.8 11.9 15.5 20.7 20.30501001502002017 2018 2019 2020 2021Q1-3药明康德 康龙化成 凯莱英 博腾股份48%40%36%0%10%20%30%40%50%60%2017 2018 2019 2020 2021Q1-3药明康德 康龙化成 凯莱英 博腾股份16.225.439.856.2102.944.158.30204060801001202017 2018 2019 2020 2021 2021H1 2021H257% 57%41%83%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2017 2018 2019 2020 2021季度营收不断创新高，Q3季度增速均维持在30%以上CXO企业各季度收入情况及同比增速（单位：亿元）药明生物收入及同比增速情况 2021年国内多家公司各季度营收再创历史新高，2021Q3季度增速维持在30%+。 受全球疫情影响， 2020Q2全球海外订单涌进，致2021Q2同比增速相对有所放缓；数据来源：公司财报，富途研究59.8420.1611.637.74010203040506070药明康德 康龙化成 凯莱英 博腾股份31%64%42%37%-20%0%20%40%60%80%药明康德 康龙化成 凯莱英 博腾股份6.6 9.610.614.8 16.123.719.536.744.158.30102030405060702017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H261% 54%52%60%21%55%126%59%0%20%40%60%80%100%120%140%2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2收入增长不仅受益于海外订单，同样受益于国内景气度CXO企业海外收入及占比情况（单位：亿元）CXO企业国内收入及占比情况（单位：亿元） 2020年药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英共5个CXO企业的国内收入同比增速高于海外收入同比增速； 避免受相关医药政策影响，我们应关注海外收入占比较高的企业；123.9 44.1 31.5 27.8 12.8 17.5 2.2 1.9 020406080100120140药明康德 康龙化成 药明生物 凯莱英 泰格医药 博腾股份 昭衍新药 美迪西2018海外收入 2019海外收入 2020海外收入75%86%56%88%40%84%21%28%0%20%40%60%80%100%药明康德 康龙化成 药明生物 凯莱英 泰格医药 博腾股份 昭衍新药 美迪西2018海外收入占比 2019海外收入占比 2020海外收入占比41.2 7.0 24.6 3.7 19.0 3.2 8.5 4.8 01020304050药明康德 康龙化成 药明生物 凯莱英 泰格医药 博腾股份 昭衍新药 美迪西2018国内收入 2019国内收入 2020国内收入25%14%44%12%60%16%79%72%0%20%40%60%80%100%120%药明康德 康龙化成 药明生物 凯莱英 泰格医药 博腾股份 昭衍新药 美迪西2018国内收入占比 2019国内收入占比 2020国内收入占比数据来源：公司财报，富途研究季度毛利率和归母净利率维持在合理水平国内CXO企业毛利率对比国内CXO企业归母净利润率对比 各大CXO企业公司2021Q3毛利率均稳定在35%+，药明生物2021H1毛利率高达52%； 凯莱英的归母净利润率基本稳定在25%-35%之间；药明生物的归母净利率最高；数据来源：公司财报，富途研究56%27% 37%45%20%30%40%50%60%药明康德 凯莱英 康龙化成 博腾股份25%19%0%10%20%30%40%50%药明康德 凯莱英 康龙化成 博腾股份39%42%39% 41%42% 42% 40%48%52%43%20%25%30%35%40%45%50%55%2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2药明生物14%17%24% 26%28%24%38%26%42%27%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2药明生物订单需求旺盛，公司纷纷扩建产能CXO企业资本支出对比（单位：亿元）全球产能持续转移，新冠疫情带来短期超额增量： 受疫情影响，2020年后海外纷纷将相关订单往国内迁移，各大企业也纷纷加快产能建设； 另外，国内拥有显著的人才优势和成本优势突出，海外订单不断往国内迁移；港交所18A生物科技相对宽松的上市条件，也加快了企业订单的增速。20.955.515.132.290510152025药明康德 凯莱英 康龙化成 博腾股份数据来源：公司财报，富途研究药明生物资本支出（单位：亿元）40.720.0273%40%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0510152025303540452017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2CPEX yoy目录二、经营数据对比：业绩维持高增长，预计未来仍可持续一、行业概览：医药外包行业正处于全球黄金发展时期三、重点公司分析：跟随企业创新、多面扩张，各具特色四、估值对比与风险提示药明康德（2359.HK）医药外包行业全产业链的领军者数据来源：公司财报，富途研究药明康德营收和归母净利润情况（亿元）42%39% 39% 38%37%17%24%15%18%22%22%16%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2017 2018 2019 2020 2021Q1-3毛利率 归母净利率 期间费用率药明康德作为具备全球竞争力的医药外包板块龙头，具备独特的一体化CRDMO（合同研究、开发与生产）和CTDMO（合同检测、研发和生产）业务模式，并向全球客户提供全流程一体化、端到端的服务。公司近几年营收和归母净利润仍持续高速增长： 2022年公司经营收将维持在65%以上增长。公司2021年营收229亿元，同比增速39%；归母净利润51亿元，同比增速72%；公司管理层披露2022年1-2月的营收增速65%+，2022Q1营收预计在81.68-83.16亿元（+65%-68%），预计2022年全年营收377.9-389.3亿元（+65%-70%）。 公司毛利率小幅走低，归母净利率稳定提升。2021年公司营业成本急剧上升，营业成本由2020年30.48%上升至2021Q1-3的41%；归母净利率提升主要得益于期间费用率由2020年22%下降至16%。药明康德毛利率和归母净利率情况229.0389.370%72%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502002503003504004502017 2018 2019 2020 2021 2022E营业收入 归母净利润 营业收入同比增速 归母净利润yoy药明康德稳居小分子 CDMO 稳居国内第一数据来源：公司财报，富途研究药明康德各业务分布情况（亿元）稳居小分子CDMO稳居国内第一，中国市场市占率高达 23%： 公司开创CRDMO 管线导流模型，覆盖从药物发现至商业化生产的全业务链。五大板块不断发力，未来长期成长可期。其中，化学业务（Wuxi Chemistry）是公司最大业务占比达62.6%。截止至2021年，Wuxi Chemistry板块共有31万+合成化合物分子、1666个临床阶段化合物分子、42个商业化阶段化合物分子，管线数量持续扩张。 为提升小分子CDMO服务能力，公司持续在全球并扩大产能，预计2022年产再提升70%。目前公司在全球共拥有15个研发和生产基地，包括9个生产基地，中国泰兴建设原料药生产基地，预计2022年H2投入运营。140.945.3 19.9 10.3 12.5 0501001502002502018 2019 2020 2021化学业务 测试业务 生物学业务 CTDMO 国内新药研发服务部528131810925740 4916 42693994131416660200400600800100012001400160018002018 2019 2020 2021临床前及临床I期阶段 临床II期阶段 临床III期阶段商业化项目 总和药明康德CDMO管线数量数据来源：公司财报，富途研究药明康德CGT CDMO冲击全球前三数据来源：公司财报，富途研究CGT CDMO管线数量药明康德的CGT CDMO有望冲击全球前三： 开创性提出CTDMO模型，管线数量持续扩张。Wuxi ATU版块共有53个临床前和临床一期项目，8个临床二期项目，11个临床三期项目（4个即将递交上市申请），管线数量持续扩张。 截止至2021年底，公司在全球细胞基因CDMO市场市占率达6.7%（国内65.7%市场份额），位居世界第四。2021年3月收购Oxgene，覆盖全球的质粒、病毒、细胞治疗技术平台。独家的 TESSA 技术可AAV质粒产能提升10倍，冲击全球前三指日可待。我们预计2022年WuXi ATU增速恢复，2023年有望成为ATU板块进入高速上升轨道的拐点。CGT CDMO营收及同比增速数据来源：公司财报，富途研究23 24538141901020304050607080临床I期 临床II/III期 上市后2019 2020 202111.010.3-10%0%10%20%30%40%50%0246810122018 2019 2020 2021CTDMO yoy药明生物（2269.HK）国际领先生物药CDMO公司数据来源：公司公告，富途研究药明生物营收及归母净利润情况（亿元）药明生物成立于2014年2月27日，业务聚焦于生物药 CDMO 领域，是国内规模最大、市占率最高的大分子CDMO公司（2019年中国市场占有率78.6%）。 公司近几年营业收入和净利润处于持续增长状态，2022年收入及经调整净利润增速45%左右增长目标。2021年实现营收102.9亿元，同比增长83%，归母净利润33.9亿元，同比增长148% 。管理层披露，2022年收入及经调整净利润增速45%左右增长目标。 公司毛利率和归母净利润仍呈现上市趋势。2021年毛利率为47%，归母净利率33%，均呈现持续上升状态，主要归功于期间费用率不断下降。毛利率和归母净利率均呈上升趋势数据来源：公司财报，富途研究102.9148%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0204060801001202017 2018 2019 2020 2021 2021H1 2021H2营收 归母净利润 营收同比增速 归母净利润同比增速41% 40% 42%45%47%15%25% 25%30%33%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2017 2018 2019 2020 2021毛利率 归母净利率药明生物是目前全球唯一具有全面终端到终端能力的大分子 CDMO外包服务 药物发现 临床前开发 临床后试验/商业化新型单抗发现 新发现的生物制剂/药物筛选 细胞系构建 生物分析测试 研究性生产 评估/配方/工艺开发 细胞系建库/表征确立 病毒清除研究 cGMP制造 批次释放/确定性测试药明生物 Lonza Bochringer Ingelhelm Patheon Catalcnt CMC Samsung Biologics 药明生物是目前全球唯一具有全面终端到终端能力的大分子 CDMO： 从研发端深入绑定客户，客户粘性高； 更适宜Biotech公司的客户模式；“Follow-the-Module”、“Win-the-Module”以及核心业务平台，药明生物提前将客户拦截。数据来源：公司招股书，富途研究药明生物全球市场份额不断走高，有望成为行业第一数据来源：公司公告，富途研究2021年药明生物在全球生物药CDMO份额占比药明生物全球市场份额不断走高，预计未来有望成为行业第一： 生物药CDMO行业市场市场集中度不断提高。同过去几年相比，2021年全球生物制药研发服务外包市场集中度更高，前六大公司市场份额共计63%。 凭借“Follow-the-Module”、“Win-the-Module”优势，药明生物在已成为全球行业第二。2019年公司在全球市场份额仅5%，2021年公司的市场份额已达10%，增长翻倍，成为行业第二。根据公司的产能规划（按订单规划产能），我们预计2025年前有望成为全球行业第一。数据来源：公司财报，富途研究18.9%10.3%9.9%8.4%8.3%6.9%37.2%Lonza WuXi Biologics Catalent Samsung Biologics Fujiflim BI 其他7%7%5%5%3%2%71%Lonza BI WuXi Biologics Catalent Samsung Biologics CMC 其他2019年药明生物在全球生物药CDMO占比2.4%3.2%5.1%6.4%10.3%0%2%4%6%8%10%12%2017 2018 2019 2020 2021数据来源：公司财报，富途研究2017-2021年药明生物全球市场份额走势药明生物拥有业内最大的复杂生物药产品管线数据来源：公司公告，富途研究药明生物管线数量逐年增加（个）受需求推动，公司管线数量持续增加： 新冠业务和非新冠业务均持续发力。2021年共承接项目480项（临床三期32项，商业化项目9项），其中包含了新冠相关业务，如4个新冠商业化项目、3个与新冠疫苗相关业务。 业内最大的复杂生物药产品管线之一。公司已新建mRNA疫苗全产业能力和技术平台，提供原液及制剂的研发和生产服务已签订2个项目；病毒载体疫苗已交付数亿剂量的疫苗原液；重组蛋白疫苗正处于研发及生产不同阶段。研发管线涵盖各类生物药数据来源：公司财报，富途研究97 121169268 2536885103119 11426273252 4713162832281129501002003004005006002018 2019 2020 2021 2021（剔除新冠业务）临床前 临床I期阶段 临床II期阶段 临床III期阶段 商业化项目4333940431753349346260722434800 100 200 300 400 500 600疫苗其他蛋白融合蛋白抗体偶联药物双特异抗体单克隆抗体综合项目2021 2020 2019 201843.7%38.9%50.0%59.0%3.0%43.7%67.4%药明生物预计未来每年将新增2-6个商业化项目新增项目数再创新高，业务表现持续加速： 未来有望每年新增2-6个商业化项目。截至2021年12月31日，新增156个综合项目；2021年全年新增7个商业化项目（共9个项目），2022-2023年有望每年新增2-4个商业化项目，2024-2025年则有望每年新增4-6个。 药明生物为抗击全球新冠疫情做出卓越贡献。2021年新增4个非新冠商业化项目，新冠业务有望贡献约4.6亿美金收入，2022年有望贡献约3亿美金收入。2021年综合项目保持高速增长，结构健康数据来源：公司公开材料数据，富途研究（截止2021/12/31）2020年综合项目保持高速增长，结构健康数据来源：公司官网数据，富途研究（截止2020/12/31）2021年剔除新冠贡献业务发展势头迅猛，增长动力强劲数据来源：公司最新公开数据，富途研究（截止2021/12/31）凯莱英（6821.HK）全球产业链地位持续提升数据来源：公司财报，富途研究注：2021年营收和归母净利润取业绩预测中值凯莱英营收及归母净利润情况（亿元）凯莱英作为国内领先的小分子CDMO供应商，续深耕小分子“中间体+API+制剂”一体化服务能力，另外在合成大分子和生物大分子领域持续强化布局，为公司的中长期业绩增长保驾护航。 2021年营业收入和归母净利润增速创近五年新高。2021年营收预计45.8亿元，同比增长46%，归母净利润10.4亿元，同比增长44%。 毛利率和归母净利率小幅波动，基本稳定。近些年公司毛利率持续小幅走低，基本稳定在45%左右；归母净利润率基本稳定再23%-24%区间。凯莱英毛利率和归母净利率情况数据来源：公司财报，富途研究29.2 45.8 6.9510.446%44%20%25%30%35%40%45%50%051015202530354045502017 2018 2019 2020 2021Q1-3 2021E营收 归母净利润 营收yoy 归母净利润yoy52%47% 46% 47% 45%24% 23% 23% 23% 24%0%10%20%30%40%50%60%2017 2018 2019 2020 2021Q1-3毛利率 归母净利率凯莱英预计在2022年交付价值约80亿的三份大订单数据来源：公司公告，富途研究凯莱英小分子CDMO管线数量（个）小分子CDMO业务拥有20余年的服务经验，打造全方位、一站式服务平台： 公司优秀的研发实力以及卓越的交付能力持续吸引优质订单、客户，进而提升公司的全球产业链地位。截止2021H1，小分子临床阶段CDMO业务实现营收8.29亿元，商业化阶段 CDMO 业务实现营收7.87亿元，同比增长 6.88%。 公司持续扩张优质产能，保障公司产能供应及订单交付。2021年底，公司已先后签订金额分别高达4.81亿美元、27.20亿元重大订单，2022年再签重大合同金额更是高达35.42亿元；预计三大订单合同种约80亿订单在2022年交付。凯莱英产能建设数据来源：公司财报，富途研究413199423201002003004005006007008002016 2017 2018 2019 2020技术开发服务 其他临床阶段 临床三期 商业化阶段生产基地 反应体积（立方米） 反应釜说明TJ1 5.35 高活性API的开发和cGMP生产TJ2 7.47 化合物的开发和cGMP生产TJ3 199.25 cGMP生产FX1 618 RSM+培南类产品FX2 372.1 RSM+培南类产品生产DH1 1490.6 cGMP生产，RSM，高压反应DH2 287 培南类产品SH / 生物大分子抗体药物小试和中试生产生产基地（在建）预计反应体积（立方米） 交付时间TJ3 160 2021年下半年DH1 1000 2021年下半年DH2 230 2021年下半年DH3 1200 2022年ZJ一期 300 2022年目录二、经营数据对比：业绩维持高增长，预计未来仍可持续一、行业概览：医药外包行业正处于全球黄金发展时期三、重点公司分析：跟随企业创新、多面扩张，各具特色四、估值对比与风险提示行业事件带来板块估值调整，业绩驱动将带来估值上涨CXO VS 医药生物市盈率（TTM，中值）数据来源：wind，富途研究截至20
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