汽车行业2022年下半年投资策略_复苏为盾_成长为矛_迎接汽车新周期_31页_1mb.pdf

汽车行业 2022年下半年投资策略：复苏为盾，成长为矛，迎接汽车新周期分析师：杨为敩执业证书编号： S0020521060001联系人：刘乐联系电话： 021-51097188证券研究报告发布时间： 2022年 7月 4日请务必阅读正文之后的免责条款部分 历史经验表明，汽车行业二级市场表现与销量增速高度一致。下半年受宏观经济复苏和产业促进政策推动，汽车销量将保持持续恢复状态， 汽车二级市场仍然保有较好的 价值 受前期连续上涨推动，行业 PE已达前期高位。加之行业一、二季度受疫情冲击明显。预期中报期行业将出现震荡表现。同时由于以合资龙头为代表的传统车销量在过去几年已经出现下滑趋势。新能源汽车快速替换，长驱直入。加之刺激政策之后总有透支效应， 2023年燃油车销量预期难言乐观。我们认为行业复苏短期趋势，不掩电动智能渗透的长期大势。因此 复苏无法作为强 的有效支撑。从弹性和可持续性来看，标的选取，必须成长为矛，复苏为盾 新能源汽车作为汽车领域的全新品类，已经演绎出自身的产品生命周期曲线。 从萌芽期的油改电攻对公市场，到成长初期的差异化品牌打造，再到当前混动车型率先处理好差异化、功能性与成本的平衡，实现差异化引领、大众化渗透。发展脉络清晰，需求前景明朗。 核心约束是供给端有效供应不足。因此新能源汽车市场的投资策略，正式主抓有效供给，优质供给，带动响应供应链快速成长 国产品牌汽车正在迎来历史上第三次高端化阶段。此次高端化是融合电动智能的品牌高端化。 智能化正是品牌塑造的关键领域。加之 L4场景集中“降维” L2+，智能网联汽车迎来前自动驾驶阶段的繁荣期。落地称为当前发展的核心关键词。 建议主抓发展趋势明确的域控制器等领域，以及产品智能化落地的高聚集领域，智能座舱、车灯、天幕玻璃、线控底盘等 给与汽车与零部件行业推荐评级。建议重点关注： 比亚迪、双环传动、祥鑫科技、星宇股份报告主要观点2请务必阅读正文之后的免责条款部分目录第一部分 一、 二、重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识 三、全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑 四、投资策略 五、风险提示 一、抓住复苏期，阻击低估值3请务必阅读正文之后的免责条款部分抓住复苏期，阻击低估值 从策略看，汽车二级市场表现与销量走势关系密切，销量上行阶段，板块股价一般都呈上行态势 在复苏期，汽车弹性明显高于大盘，是复苏阶段获取 收益的上策选项图 1： SW汽车指数与乘用车销量增速 图 2： SW汽车指数与万得全 A指数-10001002003004005005002,5004,5006,5008,5002006-01 2009-04 2012-07 2015-10 2019-01 2022-04SW汽车指数 乘用车销量增速（ %，右轴）来源： wind，国元证券研究所01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0001999-12-01 2007-05-01 2014-10-01 2022-03-01SW汽车指数 万得全 A指数来源： wind，国元证券研究所4请务必阅读正文之后的免责条款部分 汽车与宏观基本面关系密切，在国家和各地方强力保经济的政策环境下，汽车复苏支持力强 汽车固定资产投资、社会消费品零售总额、税收贡献、就业贡献，产业关联等各方面意义显著 从本次各地方的配合政策来看，力度均超购置税减半政策，扶持汽车的背后是对本地经济的支持图 3：汽车在各宏观指标中占比 表 1：中央和地方政策配套出台，力度超出购置税减半28.5%15%7%限额以上消费品零售额占比税收贡献工业总产值占比2.64x7x关联产业增加值带动关联产业就业带动来源： wind，德勤 中国汽车后市场白皮书 2020 ，国元证券研究所 来源：国家信息中心，国元证券研究所抓住复苏期，阻击低估值省 市 政策类型 实施时间 具体内容以旧换新补贴 202 2年 6月 -20 22年 12月对 报 废 / 转 出 旧 车 后 购 买 燃 油 车 的 给 予 3000 元 /2000 元 一 辆 的 补 贴 ， 对 报 废 / 转 出旧车后购买新能源车给予800 0元/5 000 元一辆的补贴全省 购车补贴 202 2年 5月 -20 22年 6月 购买符合相关要求的新能源汽车可获得800 0元/辆的补贴广州 放宽限购 202 2年 5月 -20 22年 6月 额外新增3万 个节能车牌照放宽限购 新投放2 万个普通小汽车增量指标新能源购车补贴对 新 增 2 万 个 指 标 的 中 签 者 购 买 新 能 源 给 予 不 超 2 万 元 / 辆 补 贴 ， 对 其 他 购 买 者 给予不超过1万 元/ 辆的补贴旧车置换新能源 给予1万 元/ 辆的补贴放宽限购 年内新增非营业客车牌照额度4万个购车补贴 202 2年 5月 -20 22年 6月对 购 置 燃 油 车 给 予 2000 元 -5000 元 / 辆 的 消 费 券 ， 对 购 置 新 能 源 车 给 予 3000 元 -600 0元 /辆 的消费券，对于以旧换新的消费者，在此基础上再加1 000 元/ 辆的补贴山西 太原 购车补贴 202 2年 5月 -20 22年 7月对 购 置 燃 油 车 给 予 2000 元 -5000 元 / 辆 的 补 贴 ， 新 能 源 汽 车 同 档 次 补 贴 资 金 增 加100 0元 /辆浙江 金华 购车补贴 202 2年 5月 -20 22年 6月 根据购车价格给予300 0元-1 000 0元/辆的补贴浙江 宁波 购车补贴 202 2年 5月 购车金额满1 5万 元可享受500 0元 /辆 的补贴，共补贴2 000 万元安徽 合肥 新能源使用补贴 202 2年 4月 起 给予100 0元 /辆 电费补贴，补贴总量1 万辆以旧换新补贴 202 2年 3月 -20 22年 6月 给予200 0元 /辆 的补贴旧车置换新能源 202 2年 1月 -20 22年 12月 给予800 0元 /辆 的补贴湖北山东重庆海南广东深圳 202 2年 5月 -20 22年 12月202 2年 5月 -20 22年 12月上海5请务必阅读正文之后的免责条款部分 汽车销量增速变动与宏观经济数据基本同步。除产业政策外， M2等宏观扩张政策同样有利于汽车销量扩张，因此下半年的宏观政策宽松到位也对汽车销量有提振作用图 4： 汽车销量增速变动与 GDP增速基本同步 表 2：汽车销量增速与 GDP增速交叉相关性图 5 M2增速略微领先汽车销量增速579111315-10010203040506070802004-03 2006-06 2008-09 2010-12 2013-03 2015-06 2017-09-8-5-21471013161922-60-1040902018-03 2018-12 2019-09 2020-06 2021-03 2021-12汽车销量累计同比（ %） GDP累计同比（ %，右轴）来源： wind，国元证券研究所来源： wind，国元证券研究所-100010020030040051525352004-01 2007-09 2011-05 2015-01 2018-09 2022-05M2同比（ %） 汽车销量同比（ %，右轴）来源： wind，国元证券研究所抓住复苏期，阻击低估值6请务必阅读正文之后的免责条款部分 4月底起，汽车行业受疫后反弹、政策刺激预期推动，二级市场率先启动，一个半月时间，行业整体PE-TTM估值上行至 36倍，高于去年年底高点水平。二季度较差业绩释放后， TTM估值将进一步被推高图 6：股价上升先于政策发布 图 7：汽车板块 EPS和估值情况4,0004,5005,0005,5006,0006,5007,0007,5002021-06-16 2021-09-16 2021-12-16 2022-03-16 2022-06-16申万汽车指数政策： 2022.6.1-12.31排量不超过 2L&不含税价格不超过 30W，购置税减半来源： wind，国元证券研究所 来源： wind，国元证券研究所4月底以来上涨幅度，已经完全收复去年年底到疫情期间下滑失地抓住复苏期，阻击低估值20222426283032343638400501001502002502021-07-01 2021-09-17 2021-12-15 2022-03-11 2022-06-07EPS PE-TTM7请务必阅读正文之后的免责条款部分 4月以来的上涨主要是复苏预期推动。当前的高估值水平和二季度较差的行业业绩，叠加购置税减半政策存在中期观望期，预期 7-8月行业表现将出现波动 8月底疫情冲击完全释放后，加之年底购置税政策退坡前集中购买，销量有望集中释放图 8：汽车制造业营业利润及增速 图 9：购置税减半政策存在中期观望和退坡前集中购买现象来源： wind，国元证券研究所 来源： wind，国元证券研究所抓住复苏期，阻击低估值2时点为政策落地后首月， 09年汽车销售动能较足，销量增速持续攀升。 15年政策实施期间出现了明显的先观望后加速现象8-50050100150200010,000,00020,000,00030,000,00040,000,00050,000,00060,000,0002021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04营业利润（累计值，万元） 营业利润（累计同比， %）-505101520253035-200204060801001201 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 1609年政策后销量增速（ %） 15年政策后销量增速（ %）请务必阅读正文之后的免责条款部分 生产端复苏显著快于需求端，叠加疫情始终未能完全控制，预期全年整体保持这一节奏 我们认为，政策最大的刺激作用将落在生产端，因此零部件领域的受益效果好于整车和经销商图 10： PMI恢复过程中生产跑赢销售来源： wind，国元证券研究所 来源： wind，国元证券研究所抓住复苏期，阻击低估值图 11： 4月下旬复苏以来产量大幅跑赢零售500,000700,000900,0001,100,0001,300,0001,500,0001,700,0001,900,0002,100,0002,300,0002,500,0002021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03零售：狭义乘用车（辆） 产量：狭义乘用车（辆）94042444648505254562020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04PMI:生产 PMI:新订单请务必阅读正文之后的免责条款部分 政策刺激自带透支效应， 2023年燃油车市难言乐观。叠加当前新能源板块高增长因素，我们认为单纯复苏型标的，弹性和持续性都存在隐忧，必须衔接成长线 建议主抓二季度触底，估值较低，后半年和 23年转型切入新能源汽车体系的优质标的图 12：政策过后透支效应带动汽车销量下行 表 3：政策刺激的主要覆盖车型来源： wind，国元证券研究所抓住复苏期，阻击低估值第一个政策退坡点 第二个政策退坡点注： 1.6-1.8L之间车型极少，主要是靠近 1.8L的少量品类，统一技术 1.8-2.0L范围来源：乘联会，国元证券研究所 10-15-10-505101520253035-200204060801001201 4 7 10 13 16 19 22 25 282009政策期间乘用车销量同比（ %） 2015年政策期间（ %，右轴）请务必阅读正文之后的免责条款部分 看好主要复苏车型二季度业绩压力释放后的恢复趋势 建议关注领先自主品牌汽车吉利、长城、长安、广汽等及其产业链，关注大众、丰田、本田等合资品牌产业链 在当前市场背景下，单看燃油车恢复的支撑力度偏弱，建议复苏预期标的仍需结合其成长性判断表 4：主要复苏整车产业链标的 表 5：复苏产业链标的中的主要成长股来源： wind，盖世汽车，国元证券研究所 来源： wind，国元证券研究所抓住复苏期，阻击低估值11整车 整车复苏特征 产业链主要相关标的大众国内整车销量龙头，受疫情影响重，受政策覆盖广星宇股份、上声电子、科博达、华域汽车、德赛西威、精锻科技、中鼎股份、保隆科技、文灿科技、继峰股份、富临精工、双环传动等丰田 政策覆盖市场销量占比较高星宇股份、敏实集团、德赛西威、一汽富维、华达科技、双环传动、金固股份等吉利 政策覆盖范围内渗透率最高的自主品牌拓普集团、新泉股份、浙江仙通、宁波高发、伯特利、美力科技、科博达、上声电子、经纬恒润、华阳集团等长安 1.6L以下政策覆盖银轮股份、华域汽车、福耀玻璃、科博达、伯特利、英博尔、腾龙股份、华阳集团等长城 受益政策覆盖 经纬恒瑞、富奥股份、福耀玻璃、新泉股份、腾龙股份、渤海汽车、华阳集团广汽自身自主品牌受政策覆盖，受益合资企业本田、丰田销量提升祥鑫科技、隆基机械、星宇股份、德赛西威、中科创达、长华股份、新泉股份、阿尔特公司 成长方向 主要成长型客户双环传动 新能源电驱动齿轮 国际领先新能源汽车企业、比亚迪上声电子 从传统车进入放量新能源车体系 比亚迪、蔚来汽车、特斯拉、零跑、理想、问界科博达 从合资车进入新势力与领先自主体系 比亚迪、吉利、长城、长安、蔚来、小鹏星宇股份 从合资车开始进入新势力与领先自主体系 新订单开始覆盖蔚来、理想、小鹏，小米，华为等，且占比可观拓普集团 转型平台化零部件商 特斯拉等精锻科技 新能源差速器齿轮及系统 比亚迪、理想、蔚来、小鹏、威马、零跑、哪吒等德赛西威 智能娱乐系统、域控制器 覆盖主要新势力和头部自主及合资品牌英搏尔 驱动总成和电源进入放量新能源车企体系 小鹏、上汽通用五菱、奇瑞冰淇淋、哪吒、欧拉祥鑫科技 通信、消费电子等领域进入新能源体系 埃安、蔚来、比亚迪、小鹏、宁德时代、华为、亿纬锂能、德赛西威等华阳集团 HUD、精密压铸等进入放量体系 覆盖主要新势力和头部自主及合资企业伯特利 线控底盘进入放量新能源体系 比亚迪、长城、小鹏汽车、威马汽车、蔚来汽车、理想汽车等请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 二、重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识 三、全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑 四、投资策略 五、风险提示目录 一、抓住复苏期，阻击低估值12请务必阅读正文之后的免责条款部分重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识图 13：产业生命周期曲线图 图 14：主要新能源汽车品牌 观察新能源汽车行业需要从供给、需求相结合的产业生命周期角度观察 仅从供给端看堆料的情况，很容易得出配置越好，卖的越好的结论，但市场表现显然更加复杂探索模式差异化典型模式胜出，市场快速发展竞争加剧优胜劣汰龙头胜出寡头格局来源：网络资料整理，国元证券研究所来源： CFA, Equity Investment,国元证券研究所绘制13请务必阅读正文之后的免责条款部分 新能源汽车的发展史，本质是全新品类崛起的产业生命周期史。发展历程经历与传统车共平台的尝试期；补贴阶段主打对公市场的政策推动期；之后进入到以差异化形态塑造品牌，新势力全面崛起，传统车群起跟随的阶段，并从差异化逐步向大众化渗透 目前阶段差异化引领仍是主要模式，大众化渗透逐步开启。并且差异化的塑造模式逐渐向智能化为主的技术品牌打造方向收敛，竞争开始加剧图 15：电动智能汽车生命周期示意图来源： CFA, Equity Investment,国元证券研究所绘制表 6：主要新能源竞争者差异化品牌形象来源：国元证券研究所重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识企业 差异化品牌形象特斯拉 纯电动汽车引领者，智能驾驶引领者，汽车行业颠覆者蔚来 科技的力量 (智能、电动和自动驾驶 )；设计驱动 ;超越期待的高品质服务小鹏 从智能汽车引领者到未来出行探索者 :探索、智能、品质、潮酷、可持续理想“只做极致的产品”的设计信念，全自研旗舰级增程电动系统、为家庭打造的智能空间、全栈自研理想 AD Max智能驾驶系统，聚焦于为家庭打造更安全、更舒适、更便捷的产品与服务比亚迪用技术创新，满足人们对美好生活的向往。致力于全面打造零排放的新能源生态系统。构筑一个可持续发展的电动化未来，让城市与自然重归于好，自由呼吸欧拉 用领先的新能源技术 ,严苛的品质标准 ,智能化的产品 ,与时俱进的模式 ,为新一代都市青年带来更潮流、更智能、更安全、更快乐的出行方式和生活体验极氪 秉承平等、多元、可持续的价值观，聚焦智能电动出行前瞻技术的研发，以科技共创潮流生活，为用户创造极致体验问界 AITO 将智能带入汽车，让汽车更智慧阿维塔 致力于探索面向未来的人性化出行科技，为用户创造情感智能出行体验，打造高端智能电动汽车（ SEV）全球品牌来源：各公司官网及发布会，国元证券研究所 14请务必阅读正文之后的免责条款部分 新能源发展萌芽期：无核心模式，寻找利基市场渗透 技术以“油改电”为主，市场一方面依赖补贴渗透对公的公交市场和出行市场，另一方面向低速电动车要增量重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识图 16：燃油车平台和纯电平台底盘对比来源：智电汽车 ,国元证券研究所绘制燃油车底盘 大众 MEB平台纯电底盘图 17：萌芽期主要热销车型来源：汽车之家，国元证券研究所知豆北汽 EC 奇瑞 QQ3EV 比亚迪 E6江淮 IEV15请务必阅读正文之后的免责条款部分 新能源发展成长初期：特斯拉带动，差异化引领，造车新势力跟随，传统车企开始转型，但执行力不足 技术以新能源全新平台为主，各车企寻找自身差异化品牌点，市场以中高端首批尝鲜客户为主。 A00级市场从老年代步车型也向更个性化的方向转变表 7：主要新能源车企差异化发展史来源：网络资料整理 ,国元证券研究所重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识企业 差异化发展历程特斯拉2013年正式进入中国， 2014年首车交付，李想为第一批车主。 2016年全年销售 7.6万台，营收同比增长 234%。中国新能源市场走出低价车为主时代。高端智能差异化模式得到验证，并未国内熟知蔚来 2014年发起成立，出发点围绕服务和数字化重新定义汽车行业的用户体验。 2018年首次量产交车，经过两年底部徘徊， 2020年开始正式放量小鹏 2014年发起创立， 2016年首款测试版上市，市场反响一般。后主打智能化， 2018年首次量产交车， 2020年 10月正式放量理想 2015年成立，经历车和家试错后，主打增程式家庭用车，加大智能化配置， 2019年 12月首款理想 ONE交付， 2020年 5月开始正式放量比亚迪2018年沃尔夫冈艾格“ dargon face”造型问世，王朝系列以家族设计，打造全新品牌形象。 2019年推出 BNA平台和 DiLink人工智能系统，其后在电池、混动技术、芯片技术等方面持续发布技术成果，并不断推动品牌换新。 2021年海洋系列面世欧拉 长城汽车 2018年创立，初期 IQ等产品主打 2B路线，销量一般，后“猫”系列产品差异化路线开启，引领销量快速上行极氪 在领克等差异化市场教育前提下， 2021年推出的新品牌，基于吉利 SEA浩瀚架构，主打高端智能电动车，目前月销 4000水平其他 北汽极狐、东风岚图、广汽埃安、长安 UNI以及后续的阿维塔等，均在新势力成功的基础上推出图 18：个性化 A00产品不断出现来源：汽车之家，国元证券研究所北汽 LITE 五菱宏光 MINI长城欧拉黑猫 奇瑞 QQ冰淇淋零跑 雷丁16请务必阅读正文之后的免责条款部分 新能源发展成长期：差异化引领，大众化渗透，传统车企跟进 混合动力是该阶段的典型代表。作为本身注重实用性的产品， PHEV在当前时点爆发，正是因为当前比亚迪的混合动力产品在具有技术品牌差异化吸引力的同时，兼顾了大众化市场看中性能与成本的特征。可比产品往往在差异化或大众化方面存在不足 下一阶段持续看好比亚迪，并看好混动车型向其他领先车企外溢的机会表 8：比亚迪呈现的技术品牌特征来源：比亚迪官网及发布会，国元证券研究所整理表 9：比亚迪与主要 PHEV产品售价对比来源：汽车之家，盖世汽车，国元证券研究所重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识模块 比亚迪技术品牌混动技术平台2004年起投入混动技术研发，历经近 20年迭代发展，形成 DM-i/DM-p技术平台。国内混合动力技术领导者。亏电串联模式，无限接近纯电感受电池技术国内磷酸铁锂电池领导者，开发刀片电池技术和 CTB电池车身一体化技术，提前布局上游锂矿，产业链资源丰富电驱动技术 八合一高集成电驱，电机、电控、电驱动系统均实现自供芯片技术 IGBT设计及生产制造，实现卡脖子技术突破车型 车型种类 轴距 售价（万元） 5月销量比亚迪汉 DM 轿车 2920 21.58-29.18 11250比亚迪宋 PLUS-DM SUV 2765mm 18.58-21.68 26460长城玛奇朵 DHT-PHEV SUV 2710mm 17.88-18.98 96长城摩卡 PHEV SUV 2915mm 29.5-31.5 732上汽 MGeHS SUV 2720mm 18.98-21.98 2526领克 01PHEV SUV 2734mm 19.97-22.67 1709领克 09PHEV SUV 2984mm 31.99-37.49 150717请务必阅读正文之后的免责条款部分 差异化引领，大众化渗透是在消费者偏好引导下的发展道路。因此当前成长期代表的逻辑斯蒂成长曲线，本质上属于需求端。在政策助推、市场教育以及技术进步的推动下，市场已经做好高速成长的准备 当前新能源汽车扩张的核心约束在于供给端 ：（ 1） 厂商燃油车开发与转向新能源相比仍有利润空间，全面转型新能源节奏偏慢；（ 2）厂商对差异化发展模式的适应能力不够，有效产品不足图 19：消费者对新能源汽车购买意愿及看法调查来源：艾媒咨询 ,国元证券研究所表 10：主要车企燃油车规划仍有较长时间来源：公开资料，国元证券研究所整理重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识企业 燃油车停售时间比亚迪 20223月期停止燃油车生产长安 2025年，全面停售传统意义燃油车北汽 2025年全面停止销售燃油车（军民融合和专用车除外）大众 2026年推出最后一款燃油车平台， 2030年传统燃油车停止销售沃尔沃 2030年所有新车型均为纯电动汽车通用汽车 2035年进入零排放时代奔驰 2039年停止销售传统内燃机汽车丰田 计划在 2030年在中国、欧洲、北美地区实现 100%纯电动化本田 2040年停售燃油车1840.4%54.1%5.5%购买过未购买，计划购买未购买，不计划购买 67.8%30.8%1.4%看好 一般 不看好消费者对新能源汽车发展前景的观点请务必阅读正文之后的免责条款部分 基于需求与供给的矛盾。当前新能源汽车市场的投资核心还是抓 有转型意愿，有产品力和品牌力 的整车厂及其供应链 整车端，重点关注新势力和领先自主品牌；零部件端三条线： 一是 已经进入领先新能源体系的优质零部件商跟随行业持续放量； 二是 传统体系或非汽车零部件的供应商转型进入新能源体系出现发展“第二曲线”的转型红利； 三是 新模式、新技术的持续开拓并落地 过去两年，市场主推“增量部件”逻辑，已经将多数新能源类部件估值提升到一定高度，下一步需要持续的业绩增长来支撑估值。“增量部件”逻辑让位于“优质客户”逻辑表 11：主要标的和关键投资因素来源： Wind,国元证券研究所绘制重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识19分类 主要公司 投资关键因素新能源整车 比亚迪、吉利、长城、长安、广汽等 差异化引领，大众化渗透能力，以及车型周期已经进入新能源体系优质部件商 三花智控、银轮股份、欣锐科技、精锻科技等 下游客户放量趋势，公司开拓新客户能力传统体系转型 双环传动、祥鑫科技、星宇股份等 新业务放量速度，以及由于转型过程扩产、增加研发费用带来的利润率下降的恢复问题新模式、新技术持续开拓并落地 拓普集团、菱电电控、得润电子等 关注新业务的客户体系渗透和放量情况请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 二、重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识 三、全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑 四、投资策略 五、风险提示目录 一、抓住复苏期，阻击低估值20请务必阅读正文之后的免责条款部分全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑 自主品牌乘用车历史上经历了三次品牌高端化 本次品牌高端化，完全借鉴了新能源全新品类差异化发展的模式。利用新能源相融合的方式，带动产品高端化升级，核心是电动智能网联技术的应用和相关技术品牌的塑造。 整体上自主品牌新能源和传统车都在加速推动智能网联方案落地表 12：自主品牌汽车三次高端化 表 13：长城汽车品牌高端化示例来源：国元证券研究所 来源：公司官网及公告，国元证券研究所轮次 时间 代表厂商 主要方式第一次2009年-2013年奇瑞等奇瑞以自主品牌领导者身份，先在 2009年推出自主高端品牌 瑞麒。 2013年，联合以色列量子集团合资推出高端品牌观致汽车。核心主打品质和豪华第二次 2016年以来 长城、吉利、比亚迪等2016年，长城汽车推出 WEY品牌，打造中国高端 SUV，主打豪华、智能； 2016年领克 01概念车亮相，并于 2017年底上市。定位全球新高端品牌，主打个性、开放、互联第三次 2018年以来新势力和主要传统企业全面参与蔚小理等新势力品牌逐步形成共识，进入高端市场。长城汽车各品牌线全部开始品牌换新、边亚迪通过王朝、海洋系列推动品牌换新、吉利领克带动下推出极氪等品牌。传统车企纷纷推出高端独立品牌。品牌换新的背后均有智能化等新技术战略支撑产品线 原有品牌 新品牌 新品牌核心内涵SUV 哈弗 HMF系列 哈弗大狗 赤兔 初恋 神兽等 源于全球化、高智能、模块化技术平台 长城柠檬越野 赛弗、哈弗H3H5H9 坦克系列 智能豪华越野 SUV皮卡 赛铃、赛酷、风骏 长城炮系列集中呈现乘用化、智能化、网联化、定制化、清洁化的“五化新生态”特点新能源车 欧拉 -IQ 欧拉猫用领先的新能源技术（ ME 平台），严苛的品质标准、个性、以人为本的设计理念，智能化的产品，与时俱进的模式，让新一代消费者更轻易的享受最值得信赖的新能源小车和超越期待的用车生活体验21请务必阅读正文之后的免责条款部分全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑表 14： L4级别自动驾驶企业“降维”转型 图 20： L2+新场景示例和架构升级来源：甲子光年，各公司官网，国元证券研究所整理 来源：毫末智行，九章智驾，国元证券研究所 ROBOTAXI场景和干线物流场景发展速度不达预期，当前大量 L4级别自动驾驶厂商“降维” L2领域，给急需智能化升级的下游整车厂提供了更多技术供给 L2从高速公路、停车场等局部场景，加速向城市领航等场景更全面的 L2+方向渗透。带动整车电子电器架构，真正由分布式向域控制方向升级企业名称 高端自动驾驶方向 降维方向宏景智驾 L4级、 ROBOTAXI前装 L2、 L2+的量产项目，成为理想 ONE供应商， 2021年在中国品牌 L2+ ADAS市场占有率为 27.2%Momenta 高级别自动驾驶解决方案前装可量产的高度自动驾驶全栈式解决方案Mpilot与完全无人驾驶解决方案 MSD“两条腿”并行。获得上汽智己等主机厂的订单。与比亚迪达成合作，组建合资公司迪派智行文远知行 致力于为中国缔造无人驾驶 联手博世共同发力 L2/L3级辅助驾驶系统轻舟智航 致力于将无人驾驶带入现实 宣布 L4级自动驾驶成本将控制在 1万元以内，未来将直接下放到 L2级 ADAS身上毫末智行 NOH城市领航系统从 L2辅助驾驶上升到L2+，分布式架构必须上升到域控制22请务必阅读正文之后的免责条款部分 智能化发展的“软件定义汽车”趋势，加速推动软硬件解耦，整车厂商的核心竞争力向洞察市场，快速响应市场方向变革。需培育有高效应速度、内核更加开放，能与车厂共同成长的零部件厂商 高度海外垄断的智能化零部件市场，国产化需求迫切 同时中低端产品的智能化配置仍然集中在座舱和辅助驾驶领域，相关通用化部件仍是投资重点方向表 15：主要车企加码智能化布局全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑来源：各公司公告，国元证券研究所整理 来源：汽车之家，国元证券研究所整理品牌 主产品价位 部分智能化配置理想 30万以上 128线激光雷达、英伟达 Orin-X处理器，508Tops算力，五维三屏交互，大尺寸彩色HUD，预留跟高级别自动驾驶空间极氪 28-36万 全车 OTA， ACCQA (带排队功能的自适应巡航 ) 、 FCTA（前方交叉路口来车预警）、AEB（前向碰撞减缓）、 LDW（车道偏离报警）以及各种功能的优化海洋网 13-15万 泊车雷达、全景影像、 Dilink系统、自适应巡航、部分驾驶辅助等哈弗 15万左右 HUD、 360度环影、自动泊车、部分驾驶辅助等欧拉 7-15万 驾驶辅助影像、全速自适应巡航、语音识别、整车 OTA、部分驾驶辅助功能五菱 MINI 4万 + 语音控制系统企业 智能化布局蔚来2020年 9月 12月两轮融资，投资智能驾驶技术和下一代智能驾驶技术。在最新一代产品 ES7中，自动驾驶技术 NAD，包含车载智能硬件、整车计算平台、操作系统、智能算法与智能应用的智能系统 Banyan 榕树全面上线理想上市后融资 13亿美元用于投资新一代电动车技术、研发自动驾驶技术和开发新车型及平台。最新产品 L9上，全自研的智能驾驶系统“理想 AD Max” 也已实现搭载小鹏上市后增发 ADS融资 22亿元，用于智能电动汽车研发等方面。在最新款的小鹏 P7上同样搭载了同期领先的 NGP智能导航辅助驾驶长城长城于 2020年 4月成立数字化中心， 11月宣布拟投入 80亿元用于汽车数字化研发，包括自动驾驶软硬件一体化、硬件算力平台，整车级 OS等。 2019年底成立专注于自动驾驶的毫末智行。当前毫末智行的 NOH城市领航系统已经问世吉利吉利汽车于 2016年即成立了亿咖通科技，投入数字化业务，开发成功吉客智能生态系统（ GKUI）， 2021年发布智能吉利 2025” 战略，宣布核心智能驾驶技术全栈自研。目前旗下智能网联代表品牌极氪，搭载了辅助驾驶和全车 OTA等功能长安长安 2019年成立重庆长安汽车软件科技公司。 2020年 11宣布，计划在 5年内将研发团队增加到 5000人，在智能网联领域投入上超过 500亿。 2021年推出阿维塔品牌，与华为合作，配备超感系统及超算平台，搭载面向城区的智能驾驶辅助系统表 16：主要车企核心产品智能化配置23请务必阅读正文之后的免责条款部分 在各因素的推动下，智能网联汽车发展持续渗透 综合智能网联汽车当前发展的三大因素，可落地场景和能落地的部件是重点发展方向。考虑到 2023年传统乘用车政策透支后杀估值的预期方向。我们认为落地的意义大于增量部件的预期。 建议重点关注域控制器、 HUD、智能车灯、天幕玻璃、线控底盘等发展方向表 17：主要标的及建议来源：国元证券研究所全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑24分类 主要公司 投资关键因素HUD、智能座舱 华阳集团 座舱智能化仍是 L2及以下主流方向智能车灯 星宇股份 外饰智能化关键领域天幕玻璃 福耀玻璃 智能座舱的重要组成部分线控底盘 伯特利 自动驾驶执行域关键因素域控制器 德赛西威 L2+必备增量部件，并向行泊一体等集成化方向发展请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 二、重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识 三、全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑 四、投资策略 五、风险提示目录 一、抓住复苏期，阻击低估值25请务必阅读正文之后的免责条款部分 给与汽车与零部件行业整体 推荐 评级 复苏为盾、成长为矛。把握复苏期强 ，低风险的特征，主抓有弹性和长期成长趋势的弄潮儿 建议重点关注：比亚迪、双环传动、祥鑫科技、星宇股份表 18：主要标的及核心优势来源：国元证券研究所投资策略：复苏为盾、成长为矛26主要标的 核心优势比亚迪（ 002594.SZ）受益于新能源汽车进入 差异化引领，大众化渗透 阶段 ，比亚迪率先推动混动车型在 性能、成本以及品牌差异化 上实现多赢， 2021年下半年开始进入放量期。前 5个月，比亚迪销量 64.14万辆，同比增长 314.9%。主力产品秦、汉、宋持续向好。新品海洋网海豚，驱逐舰 05爬坡顺利。 4、 5月份销量增速略有下滑，主要是长沙工厂环境问题，产量受限。下半年还有海鸥、海豹、海狮，驱逐舰 07以及巡洋舰 05/07，比亚迪明等 7款新车，新车周期明显。 2022年初公司预计全年产品销量 150-200万台，根据去年产销节奏，预计比亚迪今年销量有望靠近区间右侧。受产品升级和提价推动，产品均价从去年的 15.64万 /台，上升到今年的 16万 +水平双环传动（ 002472.SZ）受益于政策刺激： 公司为精密齿轮行业国内龙头，齿轮供应国内主流乘用车、商用车、工程机械以及爱信、博格华纳、 ZF等变速箱厂商。大众、丰田、通用、福特等为其重要客户。受购置税减半政策覆盖面广受益于新能源爆发： 随着新能源汽车电驱动集成化，齿轮应用对高转速、高承载、啮合精度以及噪声的性能要求大幅提升，公司以 40年齿轮工艺经验迅速切入新能源领域，主要客户比亚迪、广汽集团、蔚然动力、日产、舍弗勒、汇川、博格华纳等。受益于下半年新能源汽车放量。同时随着齿轮要求提高，齿轮第三方外委趋势增加。在手订单丰富： 2021年公司投建年产 190万件产能， 2022年继续投建 350万件产能，据公司披露产能构建与公司预计订单有关，长期以来公司始终处于产能紧平衡状态。 2021年公司已获得新能源汽车驱动系统齿轮在手订单与 2022 年意向性合同共计 16.4 亿元左右祥鑫科技（ 002965.SZ） 公司是专业化模具和金属结构件供应商，顺应时代背景实现客户新能源化转型。目前新能源相关收入占比约 1/3,。公司前期受转型和上游成本影响利润率降低，目前已逐步上行星宇股份（ 601799.SH）公司作为大众、丰田供应商，受下半年复苏带动作用大。新能源领域渗透 2021年订单已经体现，全生命周期 37%订单来自新能源放量客户。预计 2023年业绩释放，主要客户包括蔚来、理想、小鹏，小米，华为等，并有新的新势力客户处于对接中。公司一二季度客户受疫情影响大，中报业绩受冲击较大。中报业绩利空释放后即为买点请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 二、重塑增长点，决战成长线：新能源汽车行业再认识 三、全面差异化，开启新时代：智能网联汽车发展真逻辑 四、投资策略 五、风险提示目录 一、抓住复苏期，阻击低估值27请务必阅读正文之后的免责条款部分风险提示 疫情发展及防控情况超预期 ：综合各类指标看 ， 目前国内消费能力仍然可观 ， 受损严重的是消费者信心 。 而信心需要平稳的环境予以培养 。 若疫情反复发生 ， 严控手段持续 ， 则消费信心难以恢复 。直接冲击汽车及经济复苏的基本面 宏观经济政策宽松不及预期： 汽车销量与宏观经济走势密切相关 。 若下半年受联储加息 、 政策工具不足等影响政策宽松程度 ， 进而拖累经济整体复苏不及预期 ， 则汽车复苏同样面临风险 原材料及零部件价格上涨风险： 电池上游有色金属价格以及各类芯片价格仍然处于高位 ， 年内仍是扰动产业链的关键因素 。 芯片短缺在 5-6月份稍有缓解 ， 但不排除随着下游销量启动 ， 芯片继续短缺的可能 汽车复苏 不及预期： 前述各项因素均可能导致行业复苏不及预期 汽车新技术成长性落地不及预期投资有风险，请各位投资者理性投资28感谢聆听！请务必阅读正文之后的免责条款部分分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的