纺服行业2022年中期策略_消费者的自我实现_产业链的转移升级_101页_8mb.pdf

证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告纺服行业 2022年中期策略2022年 07月 06日消费者的自我实现，产业链的转移升级证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告分析方向：从两个方向出发，寻找基本面受益标的1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明中期策略分析方向：消费者的自我实现，产业链的转移升级 自 4G时代开始，信息资费的大幅下降，直接提升了国内消费者接触更多信息的可能，也丰富了国内消费者对于消费的理解。我们认为当前国内消费者的消费行为已经逐步由满足基本需求，进化至试图“自我实现”。 对于“自我实现”，我们认为直观的表现为：选择一种潮流方式，对外界表达自己的态度，以及选择新的消费行为，去体会未曾接触过的领域。 我们对于消费端的产品的中期策略，就建立在这样的框架上。从自我实现出发，以新潮流偏好及及新消费行为为抓手，寻找基本面切实受益的标的。2资料来源： 民生证券研究院图表 ： 纺织服装中期策略分析方向纺服中期策略思维脉络消费者自我实现产业链转移升级对外界表达态度选择体会外界的方式基于成本的产能转移基于研发的能力升级新潮流偏好新消费行为海外、异地产能布局新材料面料开发国潮时尚 、 运动休闲 、亚文化衍生 、 品类创新 、品牌联名露营、陆冲板、 SUP桨板、瑜伽、健身、滑雪、舞蹈、飞盘等运动鞋履代工、成衣代工、科技面料、纺织辅料、棉纺证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明中期策略分析方向：消费者的自我实现，产业链的转移升级 对于纺织服装的上游，在全球视角观察，基于成本考量的产业链的转移已经延续了近半个世纪，每个发展中国家都会经历“低成本劳动力红利叠加税收优惠 -承接劳动力密集产业 -工人工资预期提升及税收提升 -产业再次转移”的周期。产业转移同时也意味着产业升级，低劳动力产业的退出预示着重研发、重开发、有创新的企业可以再次主导行业发展方向。海外的运动鞋服巨头的发展历程充分揭示了这一点。 对于纺服上游产业的转移与升级，我们的中期投资策略为，深度跟踪产业转移与升级的趋势，挖掘受益于下游景气度提升的新材料、新面料厂商以及产能逐步落地，规模优势进一步凸显的生产型公司。 风险提示：原材料价格大幅上涨、海外需求走弱、疫情反复影响终端消费客流、品牌发展不及预期。图表 ： 纺织服装中期策略分析方向纺服中期策略思维脉络消费者自我实现产业链转移升级对外界表达态度选择体会外界的方式基于成本的产能转移基于研发的能力升级新潮流偏好新消费行为海外、异地产能布局新材料面料开发国潮时尚 、 运动休闲 、亚文化衍生 、 品类创新 、品牌联名露营、陆冲板、 SUP桨板、瑜伽、健身、滑雪、舞蹈、飞盘等运动鞋履代工、成衣代工、科技面料、纺织辅料、棉纺3资料来源： 民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S运动服饰：国潮风格 +专业科技驱动消费者选择02露营户外：景气新消费，契合“出游 +社交”双重诉求03行业总览：疫后消费及出口环比修复，原材料价格温和上涨01上游制造：海外产能叠加技术壁垒，打造核心竞争力04刚需高分红：地产景气度有望提升，利好下游家纺龙头05时尚服饰：品牌力稳定强化，流水有望迎边际改善趋势064风险提示08投资建议07证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告01 行业总览：疫后消费及出口环比修复，原材料价格温和上涨5证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明板块行情回顾：纺服板块年内下跌 10.91%年内市盈率变动 年初至今涨跌幅上证综指 -3.17% -6.63%深证成指 -4.74% -13.20%创业板指 -14.83% -15.41%沪深 300 -3.13% -9.22%纺织服装（申万） -30.05% -10.91%恒生指数 -2.35% -6.57%图表：纺织服装行业涨跌幅位列一级行业第 18（单位： %）2022H1主要指数情况： 上证综指下跌 6.63%，深证成指下跌 13.20%，创业板指下跌 15.41%，沪深 300下跌9.22%，恒生指数下跌 6.57%。年内纺织服装（ -10.91%）在 31个申万一级行业中的排名第 18位，煤炭板块位居首位，年内涨幅最大。图表：上证综指下跌 6.63%，深证成指下跌 13.20%，创业板指下跌 15.41%资料来源： Wind，民生证券研究院 （数据截止至 2022年 6月 30日）6(25)(20)(15)(10)(5)0510152025303540煤炭交通运输综合美容护理房地产有色金属银行建筑装饰汽车商贸零售食品饮料石油石化农林牧渔电力设备社会服务基础化工建筑材料纺织服饰家用电器通信公用事业钢铁医药生物非银金融轻工制造机械设备环保国防军工传媒计算机电子1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明板块行情回顾：户外领跑，期待 H2消费旺季图表：纺织细分板块年内涨跌幅（ %，总市值加权平均）年内纺服各细分板块行情表现： 户外板块涨幅最大为 19.71%，其余前四大板块为安防用品（ +10.32%）、印染（ +4.23%）、辅料（ +1.04%）、鞋帽内衣皮具（ +0.00%）。年内跌幅前五大板块为面料成衣制造（ -31.89%）、箱包制造（ -28.48%）、童装（ -20.78%）、女装（ -19.11%）、休闲时尚（ -17.09%）。资料来源： Wind，民生证券研究院 （截止至 2022年 6月 30日）719.71%10.32%4.23% 1.04% 0.00%-0.81% -0.88% -0.98%-5.95% -6.36% -9.61%-12.43%-16.73%-17.09%-19.11%-20.78%-28.48%-31.89%-40%-20%0%20%40%户外安防用品印染辅料鞋帽内衣皮具羽绒服男装高尔夫家纺棉纺其他辅料运动服饰运动鞋制造休闲时尚女装童装箱包制造面料成衣制造1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明8-60-40-200204060802020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-05零售额 :服装鞋帽针纺织品类 :当月同比 社会消费品零售总额 :当月同比(60)(40)(20)02040608005001,0001,5002,000零售额 :服装鞋帽、针、纺织品类 :当月值 零售额 :服装鞋帽针纺织品类 :当月同比社零数据：短期疫情冲击明显，环比已呈现修复趋势图表：服装鞋帽针纺织品及社会消费品零售额当月同比增速（单位： %） 图表：服装鞋帽针纺品当月零售额及同比（单位：亿元 /%）受国内疫情管控影响，短期纺服终端零售承压，环比数据略有修复。 5月服装鞋帽针纺织品零售额当月值为 958.5亿元，同比下降 16.20%， 5月整体社零下滑 6.70%，纺服行业受疫情影响程度高于整体； 5月数据环比 2022年 4月上升 21.16%，随疫情好转、线下客流恢复，已经呈现环比修复趋势。资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明9纺织服装产品出口情况： 5月出口明显回暖-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%050100150200250出口金额 :纺织纱线、织物及制品 :当月值 纺织纱线织物及其制品当月同比-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%050100150200 出口金额 :服装及衣着附件 :当月值 出口金额 :服装及衣着附件 :当月同比图表：纺织纱线织物及制品当月出口额及同比（单位：亿美元） 图表：服装及衣着附件当月出口额及同比（单位：亿美元）受国内疫情影响 4月出口增速有所回落， 5月国际市场复苏，纺服出口快速回暖。 1）纺织纱线、织物及制品： 4月出口额达 122.59亿美元，同比增 0.86%， 5月出口额为 140.28亿美元，同比增 15.71%，环比增 14.43%； 2）服装及衣着附件： 4月出口额为 113.32亿美元，同比增 1.89%， 5月出口额为 151.99亿美元，同比增 24.61%，环比增 34.12%。资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明10(100)(50)050100150200250300010203040506070 出口金额 :鞋靴 :当月值 出口金额 :鞋靴 :当月同比-1000100200300400500020406080 出口金额 :棉制油苫布、天蓬及遮阳蓬当月值出口金额 :棉制油苫布、天蓬及遮阳蓬当月同比图表：苫布、天蓬及遮阳篷当月出口额及同比（单位：万美元 /%）图表：鞋靴当月出口额及同比（单位：亿美元 /%）受国内疫情影响 4月出口增速有所回落， 5月国际市场复苏，纺服出口快速回暖。 3）鞋靴： 出口增速保持景气， 4月出口额为 37.89亿美元，同比增 27.97%， 5月出口额为 50.99亿美元，同比增 49.54%； 4）苫布、天蓬及遮阳蓬 ： 4月出口额为 64.90万美元，同比增 145%， 5月出口额为 63.00万美元，同比增 34.24%。纺织服装产品出口情况： 5月出口明显回暖资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明11原材料价格情况： 3月以来内外棉价差拉大，短期略有缩窄-10,000-5,00005,000050001000015000200002500030000内外棉价差（右轴）中国棉花价格指数 :328（左轴）进口棉价格指数 (FC Index):M:1%配额港口提货价（左轴）05,00010,00015,00020,00025,00030,000Cotlook:A指数 :1%关税图表：内外棉价差走势（截至 2022/6/24，单位：元 /吨） 图表： Cotlook： A指数（ 1%关税）走势（单位：元 /吨）6月外棉价差缩窄，内棉价格下降，进口棉价格先升后降。6月 24日中国棉花价格（ 328）为 19347元 /吨，较同期下降 6.57%；进口棉价格指数为 24539元 /吨，较同期下降7.22%； 3月以来内外棉价差持续拉大，短期来看价差略有缩窄， 6月 24日内外棉价差为 -5192元 /吨，较同期下降9.56%。Cotlook A指数（ 1%关税） 6月 23日价格为 24827元 /吨，较同期下跌 6.64%。资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明12原材料价格情况：粘胶 &涤纶短纤价格波动上涨5000100001500020000 市场价 :粘胶短纤 :1.5D/38mm4,0006,0008,00010,0002020-01-02 2021-01-02 2022-01-02CCFEI价格指数 :涤纶短纤图 表 ：国内粘胶短纤走势（单位：元 /吨） 图 表 ： CCFEI价格指数 :涤纶短纤走势（单位：元 /吨）粘胶短纤、涤纶短纤价格年初以来波动上涨。 6月 24日涤纶短纤价格为 8573.33元 /吨，较年初上涨 22.36%、较上周五下跌 4.07%。 6月 23日粘胶短纤价格为 15400元 /吨。资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明8001,1001,4001,700原材料价格情况：羊毛价格短期略有上涨图表：澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数（单位：澳分 /公斤）澳毛价格波动相对较小，短期略有增长。 6月 16日澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数为 1467澳分 /公斤，较年初上涨 5.62%，价格温和波动。资料来源： Wind，民生证券研究院131证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明14原材料价格情况：短期盐渍牛皮进口量提升、蓝湿牛皮进口量下降0102030405060702020-01-012020-02-012020-03-012020-04-012020-05-012020-06-012020-07-012020-08-012020-09-012020-10-012020-11-012020-12-012021-01-012021-02-012021-03-012021-04-012021-05-012021-06-012021-07-012021-08-012021-09-012021-10-012021-11-012021-12-012022-01-012022-02-012022-03-01离岸价 :重量无烙印阉牛皮 :芝加哥010,000,00020,000,00030,000,00040,000,00050,000,00060,000,000进口数量 :盐渍牛皮 :美国 :当月值进口数量 :全粒面未剖层及粒面剖层蓝湿牛皮 (41041111):当月值图表：重量无烙印阉牛皮离岸价（单位：美分 /磅） 图表：美国牛皮进口量（单位：千克）美国重量无烙印阉牛皮价格持平，盐渍牛皮进口量上升，蓝湿牛皮进口量下降 。 2022年 3月 14日芝加哥重量无烙印阉牛皮离岸价为 41美分 /磅，与 2022年 3月 7日持平；美国盐渍牛皮 4月进口量为 3.41万吨，同比增 5.88%， 5月进口量为 4.34万吨，同比增27.48%，环比增 25.03%；蓝湿牛皮 4月进口量为 1.46万吨，同比增 33.62%， 5月进口量为 1.40万吨，同比降 14.39%，环比降 3.69%。资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明15原材料价格情况：美国牛肉消费量近年来基本呈现增长趋势-20%0%20%9,00011,00013,000牛肉 :国内消费量 :美国 yoy-20%0%20%25,00027,00029,00031,00033,00035,00037,000牛 :屠宰量合计 :美国 yoy美国牛肉消费量趋势稳定 。 2022年美国牛肉消费量同比增速基本持平，消费量绝对值已经位于历史高位； 2022年美国牛屠宰量同比小幅下滑（均截止至 2022年 6月）。图表：美国牛肉消费量（单位：千吨） 图表：美国牛肉屠宰量（单位：千头）资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明16原材料价格情况：中国锦纶 FDY、锦纶 DTY价格指数周度数据环比下降中国锦纶 FDY、锦纶 DTY价格指数周度数据环比下降。 2022年 6月 24日，中国纱线价格指数为 28090，较 6月 17日下降 1.73%；锦纶 FDY价格指数为 18900，较 6月 17日下降 1.31%；锦纶 DTY价格指数为 20450，较 6月 17日下降2.62%。10,00015,00020,00025,000 CCFEI价格指数 :锦纶 FDY10,00015,00020,00025,000 CCFEI价格指数 :锦纶 DTY图 表 ： CCFEI价格指数 :锦纶 FDY 图 表 ： CCFEI价格指数 :锦纶 DTY资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明17原材料价格情况：纱线指数价格 2月以来持续环比下降中国纱线价格指数短期呈现下降趋势。 纱线价格指数自 2月以来呈现环比持续下降趋势， 2022年 6月 24日，中国纱线价格指数为 28090，较 6月 17日下降 1.73%。15,00020,00025,00030,000中国纱线价格指数 (CY Index):C32S图 表 ：中国纱线价格指数 (CY Index):C32S资料来源： Wind，民生证券研究院1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告02 运动服饰：国潮风格 +专业科技驱动消费者选择18证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明96.35%2.35% 1.30%李宁大货 +1990 YOUNG 国际李宁：专业运动 +运动时尚双轮驱动 ,国潮深入人心 专业运动 +运动时尚双轮驱动，童装业务快速拓店99.55 132.61 137.00217.493.033.45 5.45.30 2.522.64 2.172.930.0050.00100.00150.00200.00250.002018 2019 2020 2021李宁大货 YOUNG 国际1737931101 1021 120202004006008001000120014002017 2018 2019 2020 2021图 表 ： 童装拓店情况（家）图表： 2021年公司各项业务占比图表： 2018-2021年收入结构（亿元） 分品牌看，公司旗下拥有李宁牌、主打高端运动时尚的李宁 1990和李宁 young童装品牌。 分产品看，公司主要有专业运动、时尚运动和童装业务。 2021年公司境内收入中，李宁及李宁 1990收入达 217.49亿元（占比96.35%），李宁 young收入 5.30亿元（占比 2.35%）；公司国际市场收入合计 2.93亿元， 专业运动和运动时尚双轮驱动效应显著。 从拓店来看， 2021年公司整体门店较上一年增加 204家，其中童装业务拓店迅猛， 2021年同比净增 181家。6440 62627137 7550 6933 7137020004000600080002016 2017 2018 2019 2020 2021图 表 ： 整体门店数量（家）资料来源：公司公告 ， 民生证券研究院192.1专业运动 运动时尚中国李宁 BADFIVE篮球跑步羽毛球等高端运动时尚 童装吊牌价 1000元，中产群体吊牌价700-1000元图表 ： 公司品牌分类情况证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明李宁：整体经营指标向好，新品流水占比提升带动毛利率提升 新品流水占比提升，带动毛利率净利率提升，库存结构保持健康图： 公司存货结构45% 47% 56% 55% 56%75% 67% 71% 72% 82%0%25%50%75%100%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20216个月及以下存货 7-12个月存货 12个月以上存货78% 80% 78% 79% 86%0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019 2020 2021新品 旧品48.1% 49.1% 49.1% 53.0%6.79% 10.80% 11.73%17.69%0%20%40%60%2018 2019 2020 2021毛利率 净利率图表 ： 新旧品增速 图表 ： 公司毛利率 /净利率持续上升2017 2018 2019 2020 2021整体（除李宁 young） 10%-20%中段增长 10%-20%高段增长 30%-40%中段增长 10%-20%中段增长 30%-40%低段增长线下 10%-20%低段增长 10%-20%低段增长 30%-40%中段增长 10%-20%低段增长 20%-30%高段增长零售 10%-20%低段增长 高单位数增长 10%-20%高段增长 中单位数 20%-30%高段增长批发 10%-20%中段增长 10%-20%低段增长 40%-50%低段增长 10%-20%低段增长 20%-30%高段增长电商 30%-40%高段增长 50%-60%中段增长 40%-50%低段增长 30%-40%中段增长 40%-50%低段增长 新品流水占比提升带动毛利率上升， 2021年公司毛利率为 53%，同比提升 3.9pcts。 流水表现： 除李宁 young以外， 2021年公司流水实现 30%-40%低段增长，线下部分为 20%-30%高段增长，电商部份实现 40%-50%低段增长。 存货结构持续改善，保持健康： 2021年公司存货中 6个月以下库存占比为 82%，同比提升 10pcts。图 表 ： 公司流水情况202.1资料来源：公司公告 ， 民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明安踏体育：多品牌矩阵建立，国牌龙头地位确定 国牌龙头地位已然稳固，新十年战略再次出发安踏品牌群FILA品牌群其他品牌群图表 ： 集团三大品牌群布局 2021年，安踏于中国运动服饰市场市占率达 16.2%，超越 Adidas成为市占率亚军、仅次于国际品牌 Nike，安踏运动国牌龙头地位确定。 2021年末，公司提出“单聚焦、多品牌、全球化”新十年战略， 聚焦运动鞋服行业，打造 “安踏 +FILA+其他品牌”三大品牌矩阵 ，进一步推动国际品牌引入国内、本土品牌走向国际，实现集团国际化发展， 2025年达到中国市场市占率 TOP1。 2021年公司实现营收 493.28亿元，同增 38.9%，较 2019年 +45.4%，实现归母净利润 77.2亿元，同增 49.55%，较 2019年 +44.5%，三大品牌群增长曲线保障收入高增， Amer sports减亏进一步提升归母净利增速。44.51%40.66%4.95%38.84%0%20%40%60%01002003004005006002017 2018 2019 2020 2021营业总收入 yoy32.87% 30.25%-3.41%49.55%-20%0%20%40%60%0204060801002017 2018 2019 2020 2021归母净利润 yoy图表 ： 公司收入及归母净利情况（单位：亿元）资料来源：公司公告 ， 民生证券研究院212.2证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明安踏体育：多品牌矩阵建立，国牌龙头地位确定 三大运动品牌群提供多维增长曲线174.5 157.49240.12147.7174.5218.2217.08 23.13 34.940501001502002503002019 2020 2021安踏 FILA 其他图表 ： 各品牌群收入情况（单位：亿元）10057 10516 9922 94031652 1951 2006 2054117 136 175 182181 185 157 1520200040006000800010000120002018 2019 2020 2021安踏 FILA 迪桑特 KOLON图表 ： 各品牌门店数情况（单位：家） 多品牌：“安踏、 FILA、其他品牌”三大运动品牌群，均保持高质量增长。（ 1）安踏品牌群（占比 49%） ： 21年收入 240亿元 /yoy+52%，高增速主要来自电商业务发展 &DTC转型推动。（ 2） FILA品牌群（占比 44%） ： 21年收入 218亿元 /yoy+25%。（ 3）其他品牌群（占比 7%） ：主要为迪桑特 &可隆品牌， 21年收入 35亿元 /yoy+51%。公司门店处于调整期， 2021年净减少 469家，预计 2022年安踏 &FILA门店数将持续优化，其他品牌进行门店扩张。 分产品：主营服装 +鞋类 +配饰，鞋类产品高增速不改。 2021年公司服装 /鞋类 /配饰收入占比分别为 58%/39%/3%，同比增长分别 32%/51%/37%。86.31 114.1 127191.4147.09213.98 216.71286.327.5911.2 11.4115.5701002003004005006002018 2019 2020 2021配饰 服装 鞋类图表 ： 各产品收入情况（单位：亿元）资料来源：公司公告 ， 民生证券研究院222.2证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明安踏体育： DTC转型推动运营提质21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 21全年 22Q1安踏 40-45% 35-40% 10-20%低段增长 10-20%中段增长 25-30% 10-20%高段增长大货 35-40% 35-40% 低双位数 10-20%低段增长 10-20%中段增长儿童 45-50% 35-40% 低双位数 25-30%低段增长 20-25%线上 60%+ 45% 25-30% 25-30% 30%+FILA 75-80% 30-35% 中单位数增长 高单位数增长 25-30% 中单位数增长大货 80%+ 20% 低单位数增长 持平 低单位数增长FUSION 150% 80% 中双位数增长 低双位数增长 20%+KIDS 100% 40% 低双位数增长 中双位数增长 10-20%中段增长线上 40% 40% 20-25% 25-30%其他品牌 115-120% 70-75% 35-40% 30-35% 50-55% 40-45%迪桑特 150% 100%+ 50% 40-45% 近 70%可隆 75%+ 50%+ 30% 高单位数增长 30%+图 表 ： 公司流水情况 DTC转型推动毛利率表现向好，存货管理水平提升。 存货情况： 2021年末，因 DTC转型及各品牌零售业务规模扩张，公司存货大幅提升 39%至 76亿元，但存货周转天数仅同比增长 5天至 127天，可见公司存货管理能力、运营质量不断提升。28.92 44.0554.8676.4481 87122 1270501001500204060801002018 2019 2020 2021存货（亿元） 存货周转天数（右轴）图表 ： 公司存货情况 毛利率 &净利率： 2021年，公司毛利率同增 3.4pct至 61.6%，净利率同增1.2pct至 15.7%。 分品牌看， 安踏品牌群毛利率同增 7.5pct至 52.2%（主要源于 DTC转型后，直营业务毛利率相对更高）， FILA毛利率同增 1.2pct至70.5%，其他品牌毛利率同增 5.1pct至 71%。42.0% 41.3% 44.7%52.2%69.9% 70.4% 69.3% 70.5%57.2%61.8%65.9%71.0%40%50%60%70%80%2018 2019 2020 2021安踏 FILA 其他品牌图表 ： 各品牌群毛利率情况52.6% 55.0% 58.2% 61.6%17.0% 15.8% 14.5% 15.7%0%20%40%60%80%2018 2019 2020 2021毛利率 净利率图表 ： 毛利率 &净利率情况 高基数下 Q1流水持续增长，短期疫情扰动消除后业绩有望迎来边际改善。 受益于冬奥热度带动、 DTC转型持续推进， 22Q1安踏品牌流水表现向好，其他品牌在户外风潮下高增趋势继续。随疫情影响逐渐消弭、公司 618线上销售表现亮眼，后续业绩有望迎来边际改善，安踏品牌 22全年流水增速仍有望达 20%。资料来源： Wind，民生证券研究院 232.2证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明特步国际：本土品牌乘风起，国潮助力业绩增长 特步国际控股公司成立于 2001 年，总部设于福建泉州，是一家集研发、设计、生产、经销及品牌管理于一体的综合性体育用品公司，其经营产品主要包括 功能性鞋履、功能性服装、休闲产品 三大类。 2019年，公司启动 多品牌战略 ，合资索康尼、迈乐并收购盖世威和帕拉丁。 2021年，公司发布“五五”计划，指出特步主品牌将是未来几年集团的最大增长动力，新品牌可为其带来长远的可持续发展。 公司 2021年营收为 100.13亿元，同增 23%。归母净利润为 9.08亿元，同增 77.05%。疫情带来的营收阴霾已逐步散去。 分产品来看，鞋履收入贡献了总收入 60%左右，且在疫情期间收入增长依然强劲。 2019-2021年鞋履收入分别为 45.53/50.47/59.28亿元，同增19%/8%/17%。 公司简介：时尚运动领跑者，多品牌策略初见成效图 表 ： 2016-2021公司各产品收入情况 (百万元 )及总营收增速 图表 ： 2016-2021归母净利润 (百万元 )及增速-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,0002016 2017 2018 2019 2020 2021鞋履收入（百万元） 服饰收入（百万元）配饰收入（百万元） 总营收 YOY-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.00200.00400.00600.00800.001,000.002016 2017 2018 2019 2020 2021归母净利润（百万元） yoy图 表 ： 特步品牌矩阵资料来源： IFind、公司官网 ， 民生证券研究院242.3证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明特步国际：本土品牌乘风起，国潮助力业绩增 公司 2021年毛利率及净利率分别为 41.72%/8.88%，同增 2.58/2.70ptcs。按品类划分， 鞋履毛利率最高，为 42.8%，同增 3.2ptcs。服饰毛利率次之，为40.60%，同增 1.90ptcs。 公司销售费用、管理费用、财务费用、研发费用占比稳定，为毛利提升营造良好空间 。 2021年销售费用占比 19%，管理费用占比 12%，财务费用占比 1%，研发费用占比 2.52%。 大力投入研发，冠军战靴声名远扬。 公司研发费用占比高于行业平均，并于 2015 年建立了专门的世界级跑步科学实验室 X-lab，深耕跑鞋这一细分领域。此外于2019年推出专业马拉松系列跑鞋 160X，其集特步尖端科技于一体，具备轻薄、透气、减震、回弹反馈效果好等特点，更是在柏林马拉松助力中国选手董国建创下中国马拉松历史第二好成绩，从此令 160X系列声名远扬。 财务状况：费控能力强毛利提升，研发占比高于行业平均图 表 ： 2016-2021公司毛利率 /净利率0%10%20%30%40%50%2016 2017 2018 2019 2020 2021毛利率 净利率25%30%35%40%45%50%2016 2017 2018 2019 2020 2021鞋履 服饰 配饰图 表 ： 2016-2021公司分品类毛利率0%5%10%15%20%25%2016 2017 2018 2019 2020 2021销售费用占比 管理费用占比财务费用占比 研发费用占比图 表 ： 2016-2021各项费用占总营收比例图 表 ： X-lab实验室及 160X跑鞋第三代资料来源： iFind，公司官网 ， 民生证券研究院252.3证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明特步国际：本土品牌乘风起，国潮助力业绩增 打造跑步生态圈，迎合全民健身时代需求。 公司由2015 年开始推行“ 3+” 战略改革，其中“体育 +” 旨在打造让跑者全渠道跑步的生态圈。并由 2016 年开始每年举办“特步 321 跑步节”。 2021年内地特步跑步俱乐部已有 30家，特跑族会员超过 130万。尽管2021受疫情影响，公司仍赞助了 7场马拉松及跑步活动，受益于赞助的运动员达 25人。 公司紧随国潮热浪，推出符合年轻一代需求的产品。2021年 5月公司推出高端厂牌“ XNDA” ，该品牌定位国潮时尚，以高端时尚运动产品为特色，展示中国文化，重新定义新潮时代提升品牌形象。 2021年 8月公司推出全新女装系列“半糖”，拟布局女子运动，提高女性消费者比重。该品牌鼓励年轻人自由探索个性，更贴近 Z世代消费观念。 战略目标：打造跑步生态圈，紧跟国潮热浪图 表 ： 特步跑步俱乐部 图表 ： 位于哈尔滨市的 XDNA店铺（ 113平方米）资料来源：天猫旗舰店，公司公告 ， 民生证券研究院图 表 ： 半糖系列262.3证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明361度：营收恢复增长，童装表现强劲 业绩表现亮眼。 公司包含成人装、 361儿童、 361国际三条业务线， 2021年公司主营业务收入为 59.33亿元，同比增 15.73%，归母净利润为6.02亿元，同比增 44.97%。分业务来看，童装表现突出，实现量价齐升。 2021年童装已售件数为 1459.1万件，同比增 18.4%，平均批发售价为75.9元，同比增 0.3%。资料来源：公司公告，民生证券研究院图表： 361度营收基本情况（单位：亿元） 图表： 361度归母净利润基本情况（单位：亿元）图表： 361度营业收入拆分情况（ 2017-2021）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%46485052545658602017 2018 2019 2020 2021营业收入 yoy-40%-20%0%20%40%60%012345672017 2018 2019 2020 2021归母净利润 yoy2017 2018 2019 2020 2021项目 金额（ 亿 元） 比例（ %） 金额（ 亿 元） 比例（ %） 金额（ 亿 元） 比例（ %） 金额（ 亿 元） 比例（ %） 金额（ 亿 元） 比例（ %）成人 4.37 84.75% 4.29 82.65% 4.55 80.72% 4.14 80.67% 4.75 80.02%鞋类 2.31 44.71% 2.21 42.65% 2.39 42.38% 2.08 40.59% 2.53 42.67%服装 1.99 38.53% 2.00 38.54% 2.06 36.56% 2.00 39.04% 2.15 36.19%配饰 0.08 1.51% 0.08 1.47% 0.10 1.78% 0.05 1.03% 0.07 1.16%童装 0.71 13.79% 0.82 15.73% 1.00 17.74% 0.93 18.18% 1.11 18.65%其他 0.08 1.46% 0.08 1.62% 0.09 1.54% 0.06 1.15% 0.08 1.33%272.4证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明361度：全渠道升级提升流量的销售转化率 线下门店精简化，渠道下沉至三线城市。 截至 2021年底， 361度线下门店共计 5270家，同比增 2.03%。从地区分布来看，北部地区门店数量最多，占比高达 48.75%，东部和南部地区门店占比逐年递减，分别从 2017年的 22.12%/15.75%减少至 2021年的 16.60%/10.82%。从城市分布来看，公司渠道下沉明显，聚焦三线城市。 2016-2021年，三线及以下城市门店占比逐年提升，而一线城市门店占比下降显著，从 2016年的 8.4%降至 2021年的 4.63%。由于三线城市开店成本相对较低，公司采取一二线主攻品牌影响力提升，三线扩店抢占市场份额的战略，合理分布线下门店，提高公司效益。 线上产品与渠道齐优化，差异化营销促进发展持久性。 从渠道看，公司充分利用互联网信息流动迅速的特点，布局天猫、京东、抖音等电商渠道并使其成为新品首发平台，实现有效营销。 2021年公司电商渠道销售收入为 12.27亿元，同比增 55.1%。在疫情的大背景下，整体消费趋势向线上转变，公司于 2021年 5月推出“有颜有度”微信小程序，推荐潮流穿搭和明星同款，最大化吸引潮流群体流量和促进粉丝效应。同时公司启动 24小时不打烊的“ 361微商城”，与“有颜有度”形成配合推动销售转化率。从产品看，公司推出线上平台专供品，与线下门店商品形成差异。线上产品较线下更具个性与时尚，以 IP联名、国风、高功能性服装为主，推动产品客群年轻化化发展。资料来源：公司公告， 361度微信小程序，民生证券研究院8.4% 8.3% 7.4% 6.6% 6.3% 4.6%19.1% 18.2% 18.6% 18.1% 17.7% 18.2%72.5% 73.5% 74.0% 75.3% 76.0% 77.2%0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020