光大证券-金融工程量化月报_市场情绪大幅好转_关注畜牧养殖行业配置机会_18页_1mb.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 7 月 1 日 总量研究 市场情绪大幅好转，关注畜牧养殖行业配置机会 金融工程量化月报 20220701 北向资金追踪：总体来看，北向资金变动与市场行情变化较为一致，市场行情上涨时，北向资金流入规模较大；行情不振时，净流入头寸明显减少。 2022 年 6 月市场持续升温，万得全 A 指数上涨 9.68%，北向资金净流入 729.60亿元，月度成交净买入额跻身历史第三。其中沪股通净买入 524.99 亿元，深股通净买入 204.61 亿元。 从行业变动看，食品饮料行业股价上涨，获北向资金最大规模加仓；电力设备及新能源和医药行业北向资金净流入规模紧随其后；钢铁行业遭受北向资金最大规模减仓。 配置盘加仓电力设备及新能源、食品饮料和基础化工，净卖出家电、有色金属和钢铁；交易盘净买入食品饮料、银行和医药，净卖出基础化工、电子、石油石化。 市场情绪追踪：上涨家数占比指标近期随市场上涨而上行，情绪逐步修复。通过快线慢线平滑择时来看，长期情绪指标当前仍处于谨慎区间，但已现情绪转暖拐点。通过八均线情绪指标来看，短期情绪指标目前已发出看多信号，市场情绪转为积极。 行业轮动信号追踪：煤炭行业配置信号方面，22 年 4-5 月代表需求的火力发电量当月同比分别为（-11%，-10%），22年 Q1行业固定资产同比增加约 9%，考虑模型滞后观测期，6-7 月仍不满足供给紧平衡信号。 畜牧养殖行业方面，5 月底能繁母猪 4192 万头，环比小幅增加（4 月底 4177万头）。根据历史出栏系数法预测，22 年 Q4 潜在出栏能力 16473 万头，以 21Q4单季度生猪出栏 17935 万头作需求估计，供给缺口环比小幅缩窄，但仍超 1000万头，根据历史经验维持猪周期景气上行观点。 基金分离度跟踪：截至 2022 年 6 月 30 日，抱团基金分离度处于高位震荡，市场抱团行为不明显。近期抱团股与抱团基金均表现较好，相对于中证全指超额收益明显。 PB-ROE-50 策略跟踪： PB-ROE-50 策略 6 月份在三大股票池中均获正向超额，基于中证 500 股票池获得超额收益 3.64%。基于中证 800 股票池获得超额收益2.60%。基于全市场股票池获得超额收益 4.26%。 负面清单：截至 2022 年 6 月 30 日，宽松有息负债率排名前 30 的股票中，中毅达、宜宾纸业、现代投资、西宁特钢、亚星客车、湖北宜化、惠程科技在传统口径下排名在 100 以后。 财务成本负担率较高的公司有：金龙机电、新疆交建、信达地产、京能电力、大唐发电、东江环保、欣锐科技、朗进科技、天安新材、立华股份、中国武夷、皖能电力、晋控电力、汇金股份、菲达环保、利群股份、易华录，其指标数值均在10 倍以上。 风险分析：报告结果均基于模型及历史数据，模型存在失效的风险，历史数据存在不被重复验证的可能。 作者 分析师：祁嫣然 执业证书编号：S0930521070001 010-56513031 相关研报 构建情绪体系，寻找涨跌信号市场情绪系列报告之一（2017-04-27） 司空见惯叙指标技术形态选股系列报告之五（2018-11-25） 重构情绪体系，探知市场温度市场情绪系列报告之二（2019-06-06） 逐层画像，多维度拆解北向资金量化策略研究系列报告之一（2021-08-27） 超预期视角下的 PBROE 选股策略量化选股系列报告之三（2021-10-24） 行业景气度研究框架暨煤炭行业景气度研究行业轮动系列报告之一（2022-06-07） 畜牧业景气度研究：猪周期下看起伏行业轮动系列报告之二（2022-06-13） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 金融工程 目 录 1、 北向资金追踪 . 4 1.1、 总量维度 . 4 1.2、 配置盘和交易盘月度净流入创年内新高 . 4 1.3、 食品饮料获北向资金最大规模加仓 . 5 1.4、 配置型与交易型资金行业配置分歧明显 . 6 2、 市场情绪追踪 . 7 2.1、 上涨家数占比情绪指标 . 7 2.2、 上涨家数占比择时跟踪 . 7 2.3、 均线情绪指标 . 8 3、 行业景气度跟踪 . 9 3.1、 煤炭行业利润仍处同比高位，但供给偏松 . 9 3.2、 能繁母猪小幅增加，预测中期供给紧张仍存 . 9 4、 抱团基金分离度跟踪 . 10 5、 组合跟踪 . 10 5.1、 PB-ROE-50策略跟踪 . 10 6、 负面清单跟踪 . 13 6.1、 有息负债率 . 13 6.2、 财务成本负担率 . 14 7、 风险提示 . 14 8、 附录 . 15 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 金融工程 图目录 图1：北向资金净流入走势 . 4 图2：交易盘与配置盘月度净流入与过去4月移动平均 . 5 图3：交易盘与配置盘行业净流入明细 . 5 图4：交易盘上月行业净流入 . 6 图5：配置盘上月行业净流入 . 6 图6：沪深300指数成分股上涨家数占比 . 7 图7：动量情绪指标择时策略净值表现 . 8 图8：动量情绪指标 . 8 图9：均线情绪指标择时策略净值表现 . 8 图10：均线情绪指标 . 8 图11：煤炭行业未发布财报月份营收增速预测 . 9 图12：煤炭行业未发布财报月份利润增速预测 . 9 图13：根据5月能繁母猪预测中期供给紧张仍存 . 9 图14：超额净值最大回撤与分离度对比 . 10 图15：抱团基金与抱团股票相对中证全指超额净值 . 10 图16：PB-ROE-50超额净值曲线 . 11 表目录 表1：交易盘上月净流入流出规模前三行业 . 6 表2：配置盘上月净流入流出规模前三行业 . 6 表3：PB-ROE-50组合业绩指标 . 11 表4：PB-ROE-50组合最新持仓（基于中证500） . 11 表5：PB-ROE-50组合最新持仓（基于中证800） . 12 表6：PB-ROE-50组合最新持仓（基于全市场） . 12 表7：有息负债率负面清单 . 13 表8：财务成本负担率负面清单 . 14 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 金融工程 1、 北向资金追踪 随着境内市场对外开放的不断深入，外资在 A股市场中占比稳步提升，陆股通逐渐成为外资进入 A股主要渠道。北向资金已经成为 A 股市场不可忽视的一部分，我们应重视对北向资金交易行为的追踪。 北向资金的构成比较复杂，简单粗暴的将其归类为“外资”并不利于我们做更深入的研究，长线配置型资金才是市场关注的焦点。因此，我们在逐层画像，多维度拆解北向资金量化策略研究系列报告之一中对北向资金做了进一步拆解。按照收益来源将其划分为两种类型：倾向于长期持有和价值投资的配置型；倾向于高频交易赚取市场定价误差的交易型。 1.1、 总量维度 从总量上看，北向资金变动与市场行情变化较为一致，市场行情上涨时，北向资金流入规模较大；行情不振时，净流入头寸明显减少。2022 年 6 月市场持续升温，万得全 A指数上涨 9.68%，北向资金净流入 729.60 亿元，月度成交净买入额跻身历史第三。其中沪股通净买入 524.99 亿元，深股通净买入 204.61 亿元。 图 1：北向资金净流入走势 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：统计区间为 2021.11.30-2022.06.29 1.2、 配置盘和交易盘月度净流入创年内新高 按照机构类型看，配置盘和交易盘资金净流入量均超三百亿，刷新本年度最大月度净买入量。 过去 4 个月中（2022 年 3 月-2022 年 6 月），配置盘平均每月保持 132.81 亿元规模左右的净买入量，2022 年 6 月净流入规模为 369.0 亿元，净流入规模较 5月大幅增长，处于历史均值以上水平。交易盘平均每月净流入 5.65 亿元，6 月资金净流入 339.98 亿元，处于历史均值以上水平。交易盘与配置盘月度净流入均创年内新高。 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 金融工程 图 2：交易盘与配置盘月度净流入与过去 4 月移动平均 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：统计区间为 2021.11.30-2022.06.29 1.3、 食品饮料获北向资金最大规模加仓 从行业变动看，上月（2022 年 6 月 1 日-2022 年 6 月 29日，下同）食品饮料行业股价上涨，获北向资金最大规模加仓；电力设备及新能源和医药行业北向资金净流入规模紧随其后；钢铁行业遭受北向资金最大规模减仓。 食品饮料行业上月股价上涨 10.39%，获得北向资金 198.67 亿元净买入，其中配置盘净流入 71.94 亿元，交易盘净流入 110.87 亿元。电力设备及新能源行业上月股价上涨 15.94%，北向资金净流入 105.77 亿元，其中交易盘净流入 25.89亿元，配置盘净流入 80.83 亿元。 图 3：交易盘与配置盘行业净流入明细 交易盘净流入（亿元） 配置盘净流入（亿元） 北向净流入（亿元） 行业涨跌幅（% ）食品饮料 1 1 0 .8 7 7 1 .9 4 1 9 8 .6 7 1 0 .3 9电力设备及新能源 2 5 .8 9 8 0 .8 3 1 0 5 .7 7 1 5 .9 4医药 4 9 .8 8 2 3 .7 6 9 3 .2 8 8 .4 5计算机 4 .1 2 5 6 .1 0 7 2 .2 2 9 .3 6机械 2 .9 7 5 8 .0 5 7 2 .0 5 1 1 .2 4银行 6 6 .0 2 -3 .6 0 6 5 .8 8 3 .5 0汽车 1 2 .8 9 2 7 .2 0 3 6 .2 8 1 6 .0 1基础化工 -2 6 .2 1 6 1 .9 3 3 4 .5 1 9 .8 0农林牧渔 2 4 .6 8 1 .8 6 2 6 .7 7 4 .0 9建材 1 .8 1 2 4 .8 3 2 6 .4 0 8 .6 8消费者服务 -4 .8 1 2 6 .7 2 2 4 .4 0 1 6 .3 9传媒 1 4 .2 7 6 .0 2 2 2 .2 1 2 .7 0交通运输 1 5 .7 3 6 .3 6 2 0 .8 1 2 .1 5非银行金融 2 3 .8 9 -7 .4 9 2 0 .1 7 9 .3 7煤炭 -1 .1 8 1 7 .5 1 1 3 .7 1 2 .7 5国防军工 6 .0 5 3 .4 7 1 0 .1 8 7 .9 9通信 7 .1 8 0 .9 8 1 0 .1 8 7 .1 4建筑 4 .4 5 -1 .8 7 4 .8 1 0 .8 4房地产 9 .2 6 -9 .8 6 2 .6 5 4 .5 7商贸零售 2 .0 2 -3 .8 3 1 .5 5 -0 .5 4轻工制造 3 .3 1 -0 .7 6 1 .1 5 7 .7 4纺织服装 -0 .3 5 0 .1 6 -0 .3 6 1 .9 5综合金融 0 .4 2 -1 .0 5 -0 .6 8 1 .3 6综合 -0 .3 4 -2 .5 3 -2 .9 3 2 .5 5电力及公用事业 -5 .1 6 0 .3 1 -3 .4 9 0 .7 3电子 -2 3 .0 9 7 .0 4 -1 1 .2 5 6 .5 3有色金属 2 2 .1 2 -2 9 .9 7 -1 5 .5 4 1 0 .3 3石油石化 -2 1 .3 5 9 .0 5 -1 5 .8 6 -0 .6 3家电 2 4 .2 0 -4 3 .5 4 -1 8 .8 1 1 0 .0 6钢铁 -9 .5 5 -1 0 .6 0 -2 0 .9 5 4 .0 4 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：统计区间为 2022.06.01-2022.06.29，采用中信一级行业分类。配置盘与交易盘净流入数据估算方式为：托管机构持股数量变动乘以当日股票成交均价。估算数据与港交所披露的总量数据存在误差。 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 金融工程 1.4、 配置型与交易型资金行业配置分歧明显 上月，配置盘和交易盘资金净流入均超三百亿；二者在行业方面除共同较大规模加仓食品饮料、电力设备及新能源、医药外，其余行业配置思路分歧明显。 配置盘加仓电力设备及新能源、食品饮料和基础化工，净卖出家电、有色金属和钢铁；交易盘净买入食品饮料、银行和医药，净卖出基础化工、电子、石油石化。 具体看，配置盘和交易盘分别加仓食品饮料（71.94 亿元、110.87 亿元）、电力设备及新能源（80.83 亿元、25.89 亿元）和医药（23.76 亿元、49.88 亿元）。获交易盘较大规模加仓的银行、家电、有色金属行业（66.02 亿元、24.2 亿元、22.12亿元）却遭受配置盘减仓，其中银行行业减仓3.6亿元、家电行业减仓43.54亿元、有色金属行业减仓 29.97 亿元。 图 4：交易盘上月行业净流入 图 5：配置盘上月行业净流入 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：统计区间为 2022.06.01-2022.06.29，采用中信一级行业分类 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：统计区间为 2022.06.01-2022.06.29，采用中信一级行业分类 表 1：交易盘上月净流入流出规模前三行业 行业名称 上月净流入 (亿元) 上月涨跌幅（%） 近四月净流入 (亿元） 近四月涨跌幅（%） 食品饮料 110.87 10.39 30.53 5.77 银行 66.02 3.50 -5.47 -4.63 医药 49.88 8.45 -10.57 -4.22 石油石化 -21.35 -0.63 -3.71 -5.77 电子 -23.09 6.53 -36.82 -14.76 基础化工 -26.21 9.80 -2.30 -2.92 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据截至 2022.06.29，采用中信一级行业分类 表 2：配置盘上月净流入流出规模前三行业 行业名称 上月净流入 (亿元) 上月涨跌幅（%） 近四月净流入 (亿元） 近四月涨跌幅（%） 电力设备及新能源 80.83 15.94 14.65 0.04 食品饮料 71.94 10.39 30.53 5.77 基础化工 61.93 9.80 -2.30 -2.92 钢铁 -10.60 4.04 -35.26 -9.14 有色金属 -29.97 10.33 3.41 -8.25 家电 -43.54 10.06 39.61 -2.47 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据截至 2022.06.29，采用中信一级行业分类 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 金融工程 2、 市场情绪追踪 我们在构建情绪体系，寻找涨跌信号市场情绪系列报告之一系列报告中从量化实证的角度，梳理了历史经验中由市场情绪变动推断市场涨跌较为有效的代理变量，基于量价数据构建了市场情绪景气度指标体系。 2.1、 上涨家数占比情绪指标 强势股往往具备较强的示范效应，当市场情绪处于乐观状态时，强势股的持续上行能为整个板块带来机会。我们可以通过计算指数成分股的近期正收益的个数来判断市场情绪。当市场中正收益的股票逐步增多时，往往处于行情的底部。同理，当大部分股票都处于正收益状态，情绪可能已经过热，未来有下跌风险。 指标计算方法： 沪深 300 指数N 日上涨家数占比 = 沪深 300 指数成分股过去 N 日收益大于 0的个股数占比。 我们发现，该指标可以较快捕捉上涨机会；同时，由于选择在市场过热阶段提前止盈离场，也会错失市场持续亢奋阶段的上涨收益。指标在对下跌市场的判断也存在缺陷，难以有效规避下跌风险。 图 6：沪深 300 指数成分股上涨家数占比 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据区间为 2010.01.042022.06.30 2.2、 上涨家数占比择时跟踪 我们通过对指标进行两次不同窗口期的平滑来捕捉指标变动情况，当短期平滑线大于长期平滑线时，说明指标正在上行，看多市场。当短期平滑线小于长期平滑线时，说明市场情绪正在拐头向下，看空市场。 指标值处理及开平仓信号应用： （1） 沪深 300 指数 N 日上涨家数占比并进行窗口期为 N1 和 N2 的移动平均，分别称之为慢线和快线，其中N1N2。 （2） 当且快线慢线时，看多沪深 300 指数。 其中 N=230，N1=50，N2=35。从上涨家数占比指标来看，沪深 300 指数当前仍处于情绪谨慎区间，但已现转暖拐点，预计在未来一段时间将发出看多信号。 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 金融工程 图 7：动量情绪指标择时策略净值表现 图 8：动量情绪指标 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据区间为 2010.01.042022.06.30 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据区间为 2010.01.042022.06.30 2.3、 均线情绪指标 我们在报告司空见惯叙指标技术形态选股系列报告之五中讨论过八均线体系的使用方式以指标区间对标的指数的趋势状态进行判断。我们将八均线区间值处于 1/2/3 时对八均线指标值赋值为-1，八均线区间值处于 4/5/6 时对八均线指标值赋值为 0，八均线区间值处于 7/8/9 时对八均线指标值赋值为 1。通过这种划分，指标值状态与 HS300 的涨跌变化规律更加清晰。 1. 指标计算方法 计算沪深 300 收盘价八均线数值，均线参数为 8，13，21，34，55，89，144，233。 2. 指标值处理及开平仓信号应用 （1） 计算当日沪深 300 指数收盘价大于八均线的数量。 （2） 当前价格大于八均线的数量超过 5 时，看多沪深 300 指数。 从均线情绪指标来看，目前沪深 300 指数处于景气区间。 图 9：均线情绪指标择时策略净值表现 图 10：均线情绪指标 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据区间为 2010.01.042022.06.30 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据区间为 2010.01.042022.06.30 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 金融工程 3、 行业景气度跟踪 根据我们在行业景气度研究框架暨煤炭行业景气度研究行业轮动系列报告之一、畜牧业景气度研究：猪周期下看起伏行业轮动系列报告之二提出的业绩预测和配置信号模型，我们对两个行业未发布财报月份的数据进行持续跟踪。 3.1、 煤炭行业利润仍处同比高位，但供给偏松 业绩景气方面,随着去年同期煤价逐渐上涨基数抬高，22年 Q2，煤价变化不大的情况下，价格同比有所下滑，增速环比缩窄。22 年 4-5 月预测行业利润同比增速近 70%，6 月约 50%，Q2平均约 60%。 配置信号方面，22 年 4-5 月代表需求的火力发电量当月同比分别为（-11%，-10%），22 年 Q1行业固定资产同比增加约 9%，考虑模型滞后观测期，6-7 月仍不满足供给紧平衡信号。 图 11：煤炭行业未发布财报月份营收增速预测 图 12：煤炭行业未发布财报月份利润增速预测 资料来源：Wind，光大证券研究所，2012Q2-2022Q2 资料来源：Wind，光大证券研究所，2012Q2-2022.Q2 3.2、 能繁母猪小幅增加，预测中期供给紧张仍存 5 月底能繁母猪 4192 万头，环比小幅增加（4 月底 4177 万头）。根据历史出栏系数法预测，22年Q4潜在出栏能力16473万头，以21Q4单季度生猪出栏17935万头作需求估计，供给缺口环比小幅缩窄，但仍超 1000 万头，根据历史经验维持猪周期景气上行观点。 图 13：根据 5 月能繁母猪预测中期供给紧张仍存 资料来源：Wind，光大证券研究所，2012.3-2022.6 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 金融工程 4、 抱团基金分离度跟踪 构造抱团基金组合可以帮助我们实时监控基金抱团程度。具体来说，我们将分离度指标作为基金抱团程度的代理变量。具体计算方式为抱团基金截面收益的标准差，如果抱团基金组合的截面收益标准差小，说明抱团基金表现趋同，抱团程度高，反之表示抱团正在瓦解。 截至 2022 年 6 月 30 日，抱团基金分离度处于高位震荡，市场抱团行为不明显。近期抱团股与抱团基金均表现较好，相对于中证全指超额收益明显。 图 14：超额净值最大回撤与分离度对比 图 15：抱团基金与抱团股票相对中证全指超额净值 资料来源：Wind，光大证券研究所；统计区间为 2017.02.03-2022.06.30 资料来源：Wind，光大证券研究所；统计区间为 2017.02.03-2022.06.30 5、 组合跟踪 5.1、 PB-ROE-50策略跟踪 PB-ROE 策略的核心思想是寻找市场中的预期差，同时叠加超预期因子增强组合收益。我们以 Wilcox（1984）推导出的 PB-ROE 定价模型为基础得到预期差股票池，并选择 SUE、ROE 同比增长等因子精选 50 只股票构造出 PB-ROE-50 组合。（组合构造详情见附录） PB-ROE-50 策略 6 月份在三大股票池中均获正向超额，基于中证 500 股票池获得超额收益 3.64%。基于中证800 股票池获得超额收益 2.60%。基于全市场股票池获得超额收益 4.26%。 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告 金融工程 图 16：PB-ROE-50 超额净值曲线 资料来源：Wind，光大证券研究所。注：统计区间为 2021.01.042022.06.30 表 3：PB-ROE-50 组合业绩指标 今年以来超额收益率 上月超额收益率 今年以来绝对收益率 上月绝对收益率 中证500 14.49% 3.64% 2.19% 10.74% 中证800 5.68% 2.60% -4.29% 11.61% 全市场 15.67% 4.26% 5.30% 13.41% 资料来源：Wind，光大证券研究所。注：统计区间为 2022.01.042022.06.30 表 4：PB-ROE-50 组合最新持仓（基于中证 500） 序号 股票代码 股票简称 序号 股票代码 股票简称 1 300482.SZ 万孚生物 26 000519.SZ 中兵红箭 2 603868.SH 飞科电器 27 000960.SZ 锡业股份 3 000983.SZ 山西焦煤 28 688099.SH 晶晨股份 4 600867.SH 通化东宝 29 600597.SH 光明乳业 5 600486.SH 扬农化工 30 000878.SZ 云南铜业 6 300363.SZ 博腾股份 31 601958.SH 金钼股份 7 600639.SH 浦东金桥 32 603379.SH 三美股份 8 600546.SH 山煤国际 33 600522.SH 中天科技 9 300037.SZ 新宙邦 34 000553.SZ 安道麦 A 10 600141.SH 兴发集团 35 600256.SH 广汇能源 11 300244.SZ 迪安诊断 36 600348.SH 华阳股份 12 600177.SH 雅戈尔 37 601699.SH 潞安环能 13 603198.SH 迎驾贡酒 38 000970.SZ 中科三环 14 600648.SH 外高桥 39 600188.SH 兖矿能源 15 601615.SH 明阳智能 40 600236.SH 桂冠电力 16 000937.SZ 冀中能源 41 002985.SZ 北摩高科 17 000733.SZ 振华科技 42 600315.SH 上海家化 18 600566.SH 济川药业 43 002422.SZ 科伦药业 19 600392.SH 盛和资源 44 000559.SZ 万向钱潮 20 600233.SH 圆通速递 45 002191.SZ 劲嘉股份 21 603077.SH 和邦生物 46 002004.SZ 华邦健康 22 000629.SZ 攀钢钒钛 47 603456.SH 九洲药业 23 002128.SZ 电投能源 48 600875.SH 东方电气 24 300009.SZ 安科生物 49 300630.SZ 普利制药 25 000999.SZ 华润三九 50 600380.SH 健康元 资料来源：Wind，光大证券研究所。注：数据截至 2022.06.30 敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告 金融工程 表 5：PB-ROE-50 组合最新持仓（基于中证 800） 序号 股票代码 股票简称 序号 股票代码 股票简称 1 300482.SZ 万孚生物 26 002709.SZ 天赐材料 2 603868.SH 飞科电器 27 600519.SH 贵州茅台 3 600438.SH 通威股份 28 601898.SH 中煤能源 4 000983.SZ 山西焦煤 29 600809.SH 山西汾酒 5 600867.SH 通化东宝 30 300628.SZ 亿联网络 6 600486.SH 扬农化工 31 603077.SH 和邦生物 7 002304.SZ 洋河股份 32 600392.SH 盛和资源 8 002555.SZ 三七互娱 33 000629.SZ 攀钢钒钛 9 002460.SZ 赣锋锂业 34 300009.SZ 安科生物 10 002466.SZ 天齐锂业 35 002128.SZ 电投能源 11 300363.SZ 博腾股份 36 688099.SH 晶晨股份 12 600546.SH 山煤国际 37 000999.SZ 华润三九 13 600639.SH 浦东金桥 38 000519.SZ 中兵红箭 14 300037.SZ 新宙邦 39 600018.SH 上港集团 15 600141.SH 兴发集团 40 000960.SZ 锡业股份 16 000625.SZ 长安汽车 41 600079.SH 人福医药 17 002624.SZ 完美世界 42 002821.SZ 凯莱英 18 300244.SZ 迪安诊断 43 000878.SZ 云南铜业 19 601615.SH 明阳智能 44 601231.SH 环旭电子 20 603198.SH 迎驾贡酒 45 601958.SH 金钼股份 21 601088.SH 中国神华 46 603379.SH 三美股份 22 600177.SH 雅戈尔 47 603369.SH 今世缘 23 000733.SZ 振华科技 48 600256.SH 广汇能源 24 600648.SH 外高桥 49 600188.SH 兖矿能源 25 600566.SH 济川药业 50 600522.SH 中天科技 资料来源：Wind，光大证券研究所。注：数据截至 2022.06.30 表 6：PB-ROE-50 组合最新持仓（基于全市场） 序号 股票代码 股票简称 序号 股票代码 股票简称 1 002432.SZ 九安医疗 26 600639.SH 浦东金桥 2 002497.SZ 雅化集团 27 300661.SZ 圣邦股份 3 300482.SZ 万孚生物 28 002407.SZ 多氟多 4 600389.SH 江山股份 29 600596.SH 新安股份 5 300639.SZ 凯普生物 30 600063.SH 皖维高新 6 603387.SH 基蛋生物 31 603299.SH 苏盐井神 7 600438.SH 通威股份 32 000625.SZ 长安汽车 8 002240.SZ 盛新锂能 33 300803.SZ 指南针 9 600867.SH 通化东宝 34 300037.SZ 新宙邦 10 600508.SH 上海能源 35 600371.SH 万向德农 11 600559.SH 老白干酒 36 600141.SH 兴发集团 12 002738.SZ 中矿资源 37 601615.SH 明阳智能 13 000983.SZ 山西焦煤 38 300769.SZ 德方纳米 14 002878.SZ 元隆雅图 39 002709.SZ 天赐材料 15 002460.SZ 赣锋锂业 40 002419.SZ 天虹股份 16 300390.SZ 天华超净 41 002258.SZ 利尔化学 17 600486.SH 扬农化工 42 002624.SZ 完美世界 18 300363.SZ 博腾股份 43 300327.SZ 中颖电子 19 002466.SZ 天齐锂业 44 300244.SZ 迪安诊断 20 002756.SZ 永兴材料 45 002182.SZ 云海金属 21 002932.SZ 明德生物 46 600123.SH 兰花科创 22 603906.SH 龙蟠科技 47 000680.SZ 山推股份 23 002304.SZ 洋河股份 48 002125.SZ 湘潭电化 24 300170.SZ 汉得信息 49 605366.SH 宏柏新材 25 600873.SH 梅花生物 50 300343.SZ 联创股份 资料来源：Wind，光大证券研究所。注：数据截至 2022.06.30 敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告 金融工程 6、 负面清单跟踪 6.1、 有息负债率 有息负债是企业需要付出成本的资金来源。对于上市公司来说，有息负债率越高，所面临的偿债压力越大，对应的流动性风险越高。投资者应该对有息负债率高的股票保持警惕。 传统的有息负债由短期借款、长期借款、应付债券组成。在此基础上，我们提出了新的有息负债率统计口径，在回测中发现宽松有息负债率相比于传统口径有更多的空头收益。三种口径的有息负债率计算方式如下： 传统有息负债率 =（短期借款+长期借款+应付债券）/ 总资产 严苛有息负债率 =（短期借款+应付利息+交易性金融负债+应付短期债券+租赁负债+长期借款+应付债券+长期应付款）/ 总资产 宽松有息负债率 =（短期借款+应付利息+交易性金融负债+应付短期债券+租赁负债+长期借款+应付债券+长期应付款+其他流动负债+划分为持有待售的负债+一年内到期的非流动负债）/ 总资产 截至 2022 年 6 月 30 日，宽松有息负债率排名前 30 的股票统计如下。其中中毅达、宜宾纸业、现代投资、西宁特钢、亚星客车、湖北宜化、惠程科技在传统口径下排名在 100 以后。 表 7：有息负债率负面清单 序号 股票代码 股票简称 宽松有息负债率 传统有息负债率排名 1 002503.SZ 搜于特 65.30% 13 2 002721.SZ 金一文化 60.76% 2 3 600610.SH 中毅达 58.06% 1435 4 688520.SH 神州细胞 55.98% 4 5 000890.SZ 法尔胜 50.75% 5 6 600396.SH 金山股份 50.72% 12 7 002307.SZ 北新路桥 49.74% 11 8 002370.SZ 亚太药业 49.52% 10 9 600973.SH 宝胜股份 49.00% 8 10 600821.SH 金开新能 48.06% 6 11 000697.SZ 炼石航空 47.68% 14 12 002118.SZ 紫鑫药业 46.91% 19 13 300738.SZ 奥飞数据 46.21% 46 14 300863.SZ 卡倍亿 45.78% 7 15 002840.SZ 华统股份 45.14% 15 16 601866.SH 中远海发 42.99% 61 17 000016.SZ 深康佳 A 42.83% 22 18 600172.SH 黄河旋风 41.86% 29 19 600793.SH 宜宾纸业 41.44% 210 20 600020.SH 中原高速 40.65% 36 21 000900.SZ 现代投资 40.08% 234 22 000488.SZ 晨鸣纸业 40.02% 52 23 300168.SZ 万达信息 39.92% 16 24 600812.SH 华北制药 39.71% 47 25 600117.SH 西宁特钢 39.57% 409 26 600744.SH 华银电力 39.13% 98 27 600213.SH 亚星客车 39.09% 237 28 300475.SZ 香农芯创 38.94% 17 29 000422.SZ 湖北宜化 38.87% 626 30 002168.SZ 惠程科技 38.72% 287 资料来源：Wind，光大证券研究所。注：数据截至 2022.06.30，有息负债率均进行行业中性化处理，股票按照宽松有息负债率由高到低排序。 敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告 金融工程 6.2、 财务成本负担率 由于资产负债表仅表示当时的资产存量，与企业的偿债压力并没有直接映射关系。代表流量数据的利润表和现金流量表更能反映出企业面临的压力。基于此角度，我们使用利润表据构建了财务成本负担率负面清单。 财务费用在 2018 年之后被拆分成利息费用和利息收入。将利息收入从财务费用中剥离之后，更能体现企业面临的财务成本。因此我们构造了财务成本负担率指标来衡量企业面临的还息压力。 财务成本负担率 = 财务费用：利息费用 / 息税前利润 截至 2022 年 6 月 30 日，财务成本负担率较高的股票有金龙机电、新疆交建、信达地产、京能电力、大唐发电、东江环保、欣锐科技、朗进科技、天安新材、立华股份、中国武夷、皖能电力、晋控电力、汇金股份、菲达环保、利群股份、易华录，其指标数值均在 10 倍以上。 表 8：财务成本负担率负面清单 序号 股票代码 股票简称 财务成本负担率 序号 股票代码 股票简称 财务成本负担率 1 300032.SZ 金龙机电 443.14 26 605318.SH 法狮龙 6.15 2 002941.SZ 新疆交建 327.04 27 600996.SH 贵广网络 6.11 3 600657.SH 信达地产 101.31 28 300872.SZ 天阳科技 6.03 4 600578.SH 京能电力 36.12 29 002183.SZ 怡亚通 5.99 5 601991.SH 大唐发电 35.52 30 002654.SZ 万润科技 5.96 6 002672.SZ 东江环保 21.85 31 603598.SH 引力传媒 5.89 7 300745.SZ 欣锐科技 17.19 32 300070.SZ 碧水源 5.64 8 300594.SZ 朗进科技 16.71 33 000070.SZ 特发信息 5.64 9 603725.SH 天安新材 15.51 34 603683.SH 晶华新材 5.59 10 300761.SZ 立华股份 14.94 35 600611.SH 大众交通 5.59 11 000797.SZ 中国武夷 14.44 36 300168.SZ 万达信息 5.51 12 000543.SZ 皖能电力 13.30 37 600051.SH 宁波联合 5.50 13 000767.SZ 晋控电力 12.97 38 002902.SZ 铭普光磁 5.40 14 300368.SZ 汇金股份 12.02 39 600190.SH 锦州港 5.29 15 600526.SH 菲达环保 10.70 40 600114.SH 东睦股份 4.98 16 601366.SH 利群股份 10.43 41 300385.SZ 雪浪环境 4.97 17 300212.SZ 易华录 10.37 42 603569.SH 长久物流 4.49 18 002616.SZ 长青集团 9.57 43 003003.SZ 天元股份 4.40 19 000851.SZ 高鸿股份 8.12 44 600037.SH 歌华有线 4.33 20 600853.SH 龙建股份 7.64 45 600812.SH 华北制药 4.15 21 300621.SZ 维业股份 7.08 46 002789.SZ 建艺集团 4.1