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证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明医药新制造之 CXO月报2022年 06月 26日CXO行业 5月月报：板块快速回升，关注“药学 +临床”综合型 CRO新势力证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明核心观点：板块快速回升，关注“药学 +临床“综合服务新势力 近期 CXO板块整体快速反弹 ， 关注 Q2业绩主线下的高成长个股 。 近期 CXO板块整体反弹 ， 尤其在 2022.6.24CRO指数大涨 ，我们认为主要是 Q2即将结束 ， 市场逐步关注业绩高成长板块带来的投资机遇 ， CXO在医药行业各细分板块内 ， 业绩高成长性和持续性仍然名列前茅 ， 除去受益新冠药放量的几家头部公司会在 Q2展现靓丽业绩外 ， 我们预计其他非新冠受益的 CXO企业也将会有不俗的业绩表现 ， 本月我们重点推荐关注受益本土医药产业崛起的 “ 药学 +临床 ” 综合服务新势力 ， 如阳光诺和 、 百诚医药等 。 “ 受托研发 ” +“ 自主研发 ” ， 深度整合本土研发产业链资源 ， 商业模式灵活 、 具可持续性： 传统 受托研发 业务主要包括仿制药药学研究 、 临床试验及注册申报的外包服务支持； 自主研发 代表了行业升级方向 ， CRO企业将取得阶段成果的自研项目权利向客户转让 ， 此类项目研发周期短 、 确定性高 ， 客户公司支付溢价更高 ， 部分项目可以取得销售权益分享进一步增厚盈利 。 商业模式进一步延展 ， 头部企业长期发展逻辑百花齐放 ： 仿创结合 ， 拓展创新药 ， 立足仿制药开发和一致性评价形成的技术沉淀 ， 拓展创新药业务 ， 代表公司为阳光诺和和太龙药业 。 仿制药一体化布局 ， 布局端到端的 CRO服务闭环 ， 并进一步拓展到 CDMO业务 ， 为客户提供一站式服务 ， 代表公司为百诚医药和海特生物 。1证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明核心观点：板块快速回升，关注“药学 +临床“综合服务新势力 CXO板块重点关注标的：康龙化成 、 药明康德 、 博腾股份 、 阳光诺和 、 百诚医药 。 风险提示：业绩不及预期风险 、 国际政策变动风险 、 医药研发市场需求下降的风险 、 行业监管政策变化的风险 。重点公司盈利预测 、 估值与评级代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E300759 康龙化成 93.01 2.10 1.85 2.48 67 50 37 暂无评级603259 药明康德 102.67 1.72 2.94 3.56 60 35 29 推荐300363 博腾股份 76.62 0.96 2.61 2.91 77 28 25 推荐688621 阳光诺和 97.46 1.51 1.88 2.67 74 52 37 暂无评级301096 百诚医药 74.10 1.03 1.72 2.81 63 38 23 推荐603456 九洲药业 50.30 0.76 1.07 1.46 61 43 32 推荐300725 药石科技 95.71 2.44 1.76 2.54 38 53 37 推荐资料来源： Wind， 民生证券研究院预测 ;（ 注：股价为 2022年 6月 24日收盘价；未覆盖公司数据采用 wind一致预期 ）2证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S02板块跟踪：全球 CXO行业股价及估值复盘03大事月记：全球 CXO行业重大事件0104前瞻指标：产业链景气跟踪05月度之星：立足产能优势拓展优质客户，成就全球大分子 CDMO行业龙头月度之观：“药学 +临床”综合型 CRO新势力崛起风险提示063证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告月度之观：“药学 +临床”综合型 CRO新势力崛起01.4证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明01 服务中国医药的“药学 +临床”综合型 CRO新势力崛起 “ 受托研发 ” +“ 自主研发 ” ， 深度整合本土研发产业链资源 ， 商业模式灵活 、 具可持续性： 传统 受托研发 业务主要包括仿制药药学研究 、 临床试验及注册申报的外包服务支持； 自主研发 代表了行业升级方向 ， CRO企业将取得阶段成果的自研项目权利向客户转让 ， 此类项目研发周期短 、 确定性高 ， 客户公司支付溢价更高 ， 部分项目可以取得销售权益分享进一步增厚盈利 商业模式进一步延展 ， 头部企业长期发展逻辑百花齐放 ： 仿创结合 ， 拓展创新药 ， 立足仿制药开发和一致性评价形成的技术沉淀 ， 拓展创新药业务 ， 代表公司为阳光诺和和太龙药业 。 仿制药一体化布局 ， 布局端到端的 CRO服务闭环 ， 并进一步拓展到 CDMO业务 ， 为客户提供一站式服务 ， 代表公司为百诚医药和海特生物5图表 1： “药学 +临床”综合型 CRO商业模式资料来源 ： 民生证券研究院整理证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明02 市场景气度高，政策红利释放驱动行业持续高质量增长图表 2： 2014-2023E中国仿制药市场规模及增速 仿制药大国向仿制药强国的升级，我国高端仿制药研发服务仍然存在较大市场增长空间 ： 我国为仿制药大国，2018年中国仿制药市场规模已超千亿美元。近年产业政策密集出台，推动仿制药产业升级和结构调整，驱动仿制药行业持续增长。 政策推动仿制药产品结构升级并向 CRO供应商传导制度红利 ： 结合集采制度、仿制药一致性评价制度、 MAH 制度对于鼓励药品创新， 提升仿制药质量，促进我国仿制药研发由低端向高端转变具有重要意义。一致性评价带来大量研发外包需求为 ” 药学 +临床 ” 综合 CRO供应商第一轮发展红利， MAH制度催生大量中小型创新药企、“集采”倒逼传统药企创新转型， 下游创新升级浪潮为相关 CRO供应商打开长期发展空间6图表 3：仿制药产品结构升级资料来源 ： 百诚医药招股书，民生证券研究院 资料来源 ： 民生证券研究院整理证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明 从收入规模来看， 目前 “药学 +临床 ”综合型 CRO 竞争格局较为分散，尚未形成绝对细分赛道龙头，各公司体量较小，渗透率有限，后续成长空间和潜力充足。 从在手订单看， 仿制药 CRO处于高景气度。 2021年百诚医药在手订单为 8.93亿元，其中，新签订单为 8.08亿元，同比增长 165.26%；阳光诺和 2021年新签订单 9.29亿元，同比增长 76.42%，累计存量订单 15.68亿元；和泽医药 2021年上半年在手订单为 5.90亿元，充足的在手订单保障了收入增长的可持续性 。 个股方面： 我们建议优先关注主营业务较纯，业绩稳定增长的 阳光诺和 和 百诚医药 ；其次关注存在预期差， CRO子公司发力带来有望高弹性的 海特生物 。成立时间 员工数（截止 2022Q1） 上市时间 2021年收入 2021年 CMC市占率 2021年临床 CRO市占率阳光诺和 2009年 429人 2021年 6月 4.91亿元 2.60% 0.57%百诚医药 2011年 495人 2021年 12月 3.74亿元 1.48% 0.14%和泽医药 2006年 481人 IPO终止 4.81亿元 1.97% 0.18%海特生物 1999年 268人 2017年 2.81亿元 - -太龙药业 2005年 620人 1999年 3.24亿元 - -百花医药 2000年 - 1996年 2.47亿元 - -03 行业集中化潜力大，在手订单彰显头部企业成长属性7图表 4： CRO公司情况资料来源 ： 各公司公告及招股书， Wind，民生证券研究院注：海特生物、太龙药业、百花医药未公布 CMC及临床 CRO业务拆分数据，因此对应市占率无法计算证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告全球 CXO大事月记02.8证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明029CXO企业相继推出股权激励，并购交易活跃，行业发展向好图表 5： 国内 5月大事记资料来源：各公司公告，民生证券研究院康龙化成推出 2022年限制性股票激励计划 。 公司拟向 403位核心管理人员、中层管理人员及技术骨干、基层管理人员及技术人员授予 154.88万股限制性股票 。激励 计划授予的限制性股票分四期归属，各期比例均为 25%， 各期解锁条件为：以 2021年营业收入为基数， 2022年营业收入增长率不低于 20%， 2023年不低于 40%， 2024年不低于 60%，2025年不低于 80%。公司 2019年及 2021年限制性股票激励计划尚在实施中。百诚医药推出 2022年限制性股票激励计划。 公司拟向 197位董事、高级管理人员、核心技术 /业务人员授予 258.3261 万股限制性股票 。激励 计划授予的限制性股票分三期归属， 各期解锁条件为：以 2021年净利润为基数， 2022年净利润增长率不低于 45.78%， 2023年不低于 94.37%， 2024年不低于 142.97% 。5月 17日 5月 31日 6月 7日、 16日药明康德公告在上海地区的生产经营活动已基本恢复正常普洛药业公告公司董事长、总经理增持计划康龙化成推出 2022年限制性股票激励计划昭衍新药完成对云南英茂生物及广西玮美生物的收购及工商变更百诚医药推出 2022年限制性股票激励计划6月 6日证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明0210海外 CXO企业持续建厂扩产能，扩大业务范围图表 6： 海外 5月大事记资料来源：各公司官网，新浪医药，民生证券研究院5月 18日 5月 25日 6月 13日Lonza及合作伙伴 Kodiak共建的 KSI-301生产设施投产Charles River与 ASC Therapeutics就一项针对血友病的第二代基因治疗药物达成生产合作6月 15日 Charles River计划扩建俄亥俄州生产设施 。 Charles River计划投资超 2亿美元扩建其在俄亥俄州东北部的生产设施，包括实验动物设施、实验室及其他辅助设施，扩建面积达 20多万平台英尺。 Lonza及合作伙伴共建的生产设施投产 。 Lonza及长期合作伙伴 Kodiak在 Lonza瑞士的生产园区内共建的抗体偶联物厂房投入使用，该生产设施将主要用于支持 KSI-301产品的商业化生产，年产能达到 1000多万剂。 KSI-301是一种针对视网膜疾病的抗体 -生物聚合物偶联物(ABC)。6月 16日Lonza位于俄勒冈州的早期新药开发及生产设施建成投产Pierre Fabre和Lonza达成肿瘤候选药 W0180抗体药产品制造协议Charles River拟扩建俄亥俄州生产设施证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告板块跟踪03.11证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明03医药细分板块指数表现来看， 从 5月 17日 -6月 17日，CRO指数近 1月上涨 6.66%，排在 13个指数中的 9名；近 1年下跌 20.52%，排在第 7名。5月份 CXO板块快速回升图表 7： 中国 CXO公司 5月股价区间涨跌幅资料来源： wind，民生证券研究院图表 8： 医药细分板块指数区间涨跌幅个股表现来看， 从 5月 17-6月 17日，个股涨幅排名前 3的分别是：昭衍新药（ 29.36%）皓元医药（ 26.48%）药明生物（ 26.30%）；近 1年涨幅排名前 3的分别是：九州药业（ 22.61%）昭衍新药（ 1.40%）博腾股份（ -6.88%），整体看 5月份 CXO个股出现较快回升， 12只股票上涨，其中 9只涨幅超过 10%。12单位： %单位： %证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明2022-04-012022-01-012021-07-01 2021-10-01 2022-07-01药明康德博腾股份泰格医药凯莱英康龙化成康龙化成平均 PE药明生物博腾股份平均 PE凯莱英平均 PE药明康德平均 PE泰格医药平均 PE药明生物平均 PE图表 9： 重点 CXO公司动态 PE TTM及对应历史平均 PE06 172021-06-17根据 6月 17日收盘价，部分重点 CXO个股动态市盈率已到历史平均值之下。 博腾股份动态 PE为 50 x（历史平均 PE 102x） 泰格医药动态 PE为 29x（历史平均 PE 52x） 凯莱英动态 PE为 50 x（历史平均 PE 101x） 药明康德动态 PE为 54x（历史平均 PE 84x）康龙化成动态 PE为 62x（历史平均PE 90 x） 药明生物动态 PE为 68x（历史平均 PE 135x）。我们认为，在基本面逻辑没有变化的情况下， CXO板块迎来适配区。03 部分重点 CXO个股动态市盈率已到历史平均值之下13资料来源： wind，民生证券研究院证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明03图表 10： 海外 CXO公司区间股价涨跌幅资料来源： Bloomberg，民生证券研究院海外 CXO公司 5月股价表现平稳海外个股表现来看， 近 1个月涨幅排名前 3的分别是： Samsung Biologics （ 8.05%） Catalent（ 4.96%） Medpace（ -3.31%）；近 1年涨幅排名前 3的分别是： Samsung Biologics （ -0.12%） ICON（ -4.60%）Catalent （ -4.90%）。14单位： %证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告月度之星04.15证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明04 三星生物：立足产能优势拓展优质客户，成就全球大分子CDMO行业龙头资料来源 ： Wind， 三星生物官网， 民生证券研究院16图表 11： 三星生物成长轨迹三星生物是一家韩国 CDMO供应商，聚焦大分子生物药的开发和生产外包服务，建立了全球最大的生物药代工产能和先进自主的工艺技术开发平台，公司具有国际化视野，欧美地区收入贡献较高。此外公司业务也覆盖功能药效分析等 CRO服务。 三星生物成立仅十余年，把握生物药浪潮实现“后来居上”。 公司借助雄厚的资本实力，积极拓展大分子研发和代工服务能力，与众多跨国大型药企及领先的生物科技公司建立了广泛的合作，驱动公司业绩高速增长，成长为全球首屈一指的大分子 CDMO行业龙头2011三星生物成立2013-2014三星生物 1厂（产能 3万升）投产与 BMS、 Roche建立合作关系2016三星生物 2厂（产能 15万升）投产2017-2018三星生物 3厂（产能 18万升）投产与 Sun Pharma, Merck, UCB建立合作关系2020三星生物 4厂开工建设，预计 2023年全面投产，建设产能 25.6万升与 Eli Lilly, AstraZeneca, GSK, Vir建立合作关系推出细胞系服务平台 S-CHOice、在美国开设生产工艺技术开发服务 (CDO)中心2021-2022与 Moderna建立新冠疫苗生产合作关系收购 Samsung Bioepis证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明04三星生物在产能优势、客户关系网络及技术项目沉淀方面已经形成竞争优势，驱动公司发展进入新阶段1、 产能优势和优质客户资源驱动代工业务持续发展。 三星生物产能显著领先，产能优势是公司争取更多优质 CMO订单从而快速释放业绩的基础2、先进技术平台引领公司业务向前端拓展服务组合：公司近年推出了先进的细胞系平台 S-CHOice和 CDO业务平台 S-Cellerate，在临床前 CDO项目周期、成本和质量方面具有优势。此外公司也提供功能药效测试服务，打造端到端服务闭环3、基于业务沉淀拓展下一个行业风口： 公司长期深耕大分子 CDMO领域项目经验丰富，并掌握了自主细胞系平台和上下游开发生产能力，近年凭借项目沉淀迅速开拓 mRNA疫苗、 GCT、 pDNA和病毒载体在内的新风口资料来源 ：三星生物官网， 民生证券研究院17图表 12： 2021年三星生物各业务板块收入贡献比例54.3%44.1%制剂代工生产1.6%生产工艺开发功能药效分析三星生物 ：逐步打造覆盖新兴治疗方案、贯穿新药生命周期的一体化 CDMO供应商证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明2017 2018 2019 2020 202110-30020305040三星生物营业总收入持续上升， 2021年实现营业总收入达13.18亿美元，同比增长 34.62%。 公司收入主要由 CDMO业务贡献，相关业务近年高速增长， 2020年以来，公司存量订单的持续释放和公司在新冠疫苗及特效药方面的生产合作成为收入高速增长的主要驱动因素毛利率 净利率图表 14： 三星生物近年毛利率（ %）及净利率（ %）04 CDMO订单潜力释放驱动公司业务高速增长图表 13： 三星生物历史营收（百万美元）三星生物 2017年扭亏，此后净利率呈现区间波动态势，毛利润率则呈现稳定的上升趋势。 由于生物药 CDMO业务具有鲜明的规模经济属性，我们认为公司盈利能力的改善主要受益于公司订单持续增加后产能利用率的提升，尤其在新冠疫情以来公司在 mRNA疫苗生产合作方面卓有成效的业务拓展产生了显著的积极影响-2002040608001,0002,0003,0004,0005,00020182017 202120202019营业收入 YoY(右轴 ) 净资产 ROE(右轴 )18资料来源： wind，民生证券研究院（ %）证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告前瞻指标05.19证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明05 投融资数据呈现回调趋势根据医药魔方数据， 2022年 1-5月，海外医药融资总额约 185.10亿美金，同比下滑 45.31%，融资事件数达到 280起；国内融资总额约 56.99亿美金，同比下滑45.31%，融资事件数达到 165起。图表 15： 2021年 1月 -2022年 5月海外医药融资总额及事件数资料来源 ：医药魔方， 民生证券研究院20图表 16： 2021年 1月 -2022年 5月中国医药融资总额及事件数01002003004000100200300400500600Q1 Q3Q2 1-5月Q4 1-5月事件数 融资金额（亿美元）0501001500100200300400Q2 Q4Q1 Q3 1-5月1-5月事件数 融资金额（亿美元）2021年 2021年 2022年2021年 2021年 2022年事件数事件数融资金额(亿美元)融资金额(亿美元)证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明05 国内创新药 IND申请热情不减图表 17： 2021年 1月 -2022年 5月国内化学创新药和生物创新药 IND数量资料来源 ：医药魔方， 民生证券研究院根据医药魔方数据， 2022年 1-5月化学创新药 IND申请数量为 206个，同比下降 22%；生物创新药IND申请数量为 228个，同比上升11%。21证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明05 资本开支呈加速提升态势图表 18： 2010年 -2021年中国 CXO公司资本开支（单位：百万元）资料来源 ： wind， Bloomberg， 民生证券研究院国内 CXO企业 2021年资本开支加速趋势明显，按增速来看，阳光诺和同比增长 214%，位居首位；之后分别是：美迪西 147%、泰格医药 136%、普洛药业 121%和博腾股份97%。 2021年大部分国内 CXO企业资本开支均呈现翻倍式增长，加速趋势非常明显。海外 CXO企业中， 2020年， Catalent和龙沙的资本开支增速位居前两位，同比增速分别为 113.57%和 24.21%。图表 19： 2010年 -2020年海外 CXO公司资本开支（单位：百万美元）22证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明05 固定资产稳定增加图表 20： 2010年 -2021年中国 CXO企业在建工程（单位：百万元）资料来源 ： wind， Bloomberg， 民生证券研究院国内 CXO企业 2021年固定资产同比增速排序分别是：百城医药（ 568%）维亚生物（ 144%）药明生物（ 51%）药明康德（ 50%）泰格医药（ 46%）凯莱英（ 46%）康龙化成（ 44%）博腾股份（ 28%）阳光诺和（ 17%）昭衍新药（ 11%）普洛药业（ 6%）23证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明05 在建工程呈加速提升态势图表 21： 2010年 -2021中国 CXO企业在建工程（单位：百万元）资料来源 ： wind， Bloomberg， 民生证券研究院国内 CXO企业 2021年在建工程同比增速排序分别是：美迪西（ 829%）普洛药业（ 347%）泰格医药（ 296%）昭衍新药（ 162%）药明康德（ 87%）康龙化成（ 67%）海外 CXO企业 2020年在建工程同比增速排序分别是：三星生物（ 204.73%） Catalent（ 57.76%） Recipharm（ 49.1%） Siegfried（ 38.18%） Charles River（ 35.89%）Lonza（ 35.85%）图表 22： 2010年 -2020年海外 CXO企业在建工程（单位：百万美元）24证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告风险提示06.25证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明06 风险提示 1、业绩不及预期风险 2、国际政策变动风险境外业务所在国家和地区的法律法规、产业政策或者政治经济环境发生重大变化、或因国际关系紧张、战争、贸易制裁等无法预知的因素或其他不可抗力而导致境外经营状况受到影响，将可能给境外业务的正常开展和持续发展带来潜在不利影响。 3、医药研发市场需求下降的风险外包服务依赖于客户在药品、细胞和基因疗法、以及医疗器械的发现、分析测试、开发、生产等外包服务方面的支出和需求。过去，受益于全球医药市场不断增长、客户研发预算增加以及客户外包比例提升，客户对外包服务需求持续上升。如果未来行业发展趋势放缓，或者外包比例下降，可能对业务造成不利影响。 4、行业监管政策变化的风险医药研发服务行业是一个受监管程度较高的行业，其监管部门包括公司业务开展所在国家或地区的药品监督管理机构等，该等监管部门一般通过制订相关的政策法规对医药研发服务行业实施监管，监管范围可涵盖技术指标和跨境外包服务及生产的标准和要求等多个方面。26证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告THANKS 致谢民生证券研究 院 ： 上海：上海市浦东新区浦明路 8号财富金融广场 1幢 5F； 200120北京：北京市东城区建国门内大街 28号民生金融中心 A座 19层； 100005深圳：广东省深圳市深南东路 5016号京基一百大厦 A座 6701-01单元； 518001资深分析师 许睿执业证号 ： S010052111007民生医药研究团队 ：首席分析师 周超泽执业证 号 ： S0100521110005研究助理 叶小桃执业证号 ： S010012111003227研究助理 陈欣黎执业证号 ： S0100121110031研究助理 朱凤萍执业证号 ： S0100121110041研究助理 宋丽莹执业证号 ： S0100121120015研究助理 乐妍希执业证号 ： S0100121110047证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师 ， 基于认真审慎的工作态度 、 专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论 ， 独立 、 客观地出具本报告 ， 并对本报告的内容和观点负责 。 本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点 ， 结论不受任何第三方的授意 、 影响 ， 研究人员不曾因 、 不因 、 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 。民生证券股份有限公司（以下简称 “ 本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 。本报告仅供本公司 境内 客户使用 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和 责任及 时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本 报告作 为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将 其视为 本公司客户。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。免责声 明 ：评级说 明 ：分析师声 明 ：投资建议评级标准 评级 说明以报告发布日后的 12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中： A股以沪深 300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普 500指数为基准。公司评级推荐 相对基准指数涨幅 15%以上谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5% 15%之间中性 相对基准指数涨幅 -5% 5%之间回避 相对基准指数跌幅 5%以上行业评级推荐 相对基准指数涨幅 5%以上中性 相对基准指数涨幅 -5% 5%之间回避 相对基准指数跌幅 5%以上* 请务必阅读最后一页免责声明28
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