平安证券-地产行业2022年中期策略报告_东方欲晓_曙光渐现_42页_2mb.pdf

东方欲晓，曙光渐现 地产行业 2022年中期策略报告2022年 06月 13日证券分析师杨侃 投资咨询资格编号 ： S1060514080002邮箱： 郑茜文 投资咨询资格编号 ： S1060520090003研究助理王懂扬 一般从业资格编号： S1060120070024 行业评级地产 强于大市（维持）证券研究报告请务必阅读正文后免责条款投资逻辑图1疫情反复需求透支烂尾担忧上半年： 政策改善但基本面未见修复下半年： 房地产温和修复政策空间充足效果逐渐显现动能长周期需求放缓加杠杆空间有限优选销售、拿地占优，率先受益复苏的高信用企业短期供给不足制约过往基本面复苏阶段，股价与销售表现趋于一致投资要点2 僵局：政策实质改善，房地产困局未破。 2021年 9月中央提出“两个维护”以来，房地产政策暖风频吹，供需两端步入实质改善。但当前楼市、地市延续低迷，房企信用事件蔓延，行业仍未走出基本面下行与信用危机困局。 成因：购房者预期悲观，市场信心仍待修复。 历史经验显示，销售转正滞后政策放松、按揭利率见顶约 6-10个月。本轮 2021年 9月政策缓和、利率见顶后，销售增速持续创出新低，修复时间明显拉长。究其原因，主要与疫情反复及经济压力致购房预期转变、短期需求透支、购房烂尾担忧仍在等因素相关。 展望：政策持续发力，房地产缓慢复苏。 当前储备政策工具仍旧丰富，仍具较大腾挪空间，多重利好作用下近期部分楼市已小幅回温。下半年随着疫情控制与政策加大发力，预期稳定下房地产有望温和修复。考虑人口结构变化、杠杆提升空间及短期货量供应不足等，修复程度及复苏斜率或弱于过往。 房企：加速分化，强信用企业更具潜力。 信用冲击之下，央国企等强信用企业融资、销售、投资更占优势，后续凭借充足土储与购房者较高信任度，有望率先受益行业复苏，呈现更好经营表现。 投资建议： 过往宽松周期，地产板块超额收益主要分为“政策发力 +销售未稳”、“政策延续 +销售改善”两个阶段。下半年温和修复下板块有望迎来基本面兑现行情，维持“强于大市”评级。建议优选销售、投资占优，率先受益行业复苏的高信用企业，如保利发展、中国海外发展、招商蛇口、万科 A、金地集团、滨江集团、天健集团等。多元化方面，随着房地产温和复苏，物管成长性及独立性担忧有望缓解，龙头物企估值有望修复，建议关注碧桂园服务、保利物业、招商积余、新城悦服务、星盛商业等。 风险提示： 1）政策改善及时性低于预期风险； 2）房企流动性问题发酵风险； 3）行业短期波动超出预期风险。目录 CO N T E NT S成因：购房者预期悲观，市场信心仍待修复僵局：政策实质改善，房地产困局未破展望：政策持续发力，房地产缓慢复苏房企：分化加剧，强信用企业更具潜力3投资建议与风险提示41.1经济下行压力加大，地产“支柱产业”定位未改-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-04地方政府土地出让金收入单月同比 经济下行压力加大，房地产业为支柱产业，“稳增长”需“稳地产”： 2022年政府工作报告指出，“面对下行压力 ,要把稳增长放在更加突出的位置， 2022年经济目标设定为 5.5%左右”。当前国内主要核心经济指标增速放缓，叠加疫情反复与外部环境扰动，“稳增长”压力进一步加大。房地产作为支柱产业，地产投资占 GDP比重维持 10%以上，且为地方政府主要收入来源，其平稳运行为经济增长重要支撑。地产投资占全国 GDP比重 10%以上2022Q1全国 GDP同比增长 4.8%地方土地出让金降幅扩大-10-5051015202020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/03% GDP:不变价 :当季同比0%2%4%6%8%10%12%14%16%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002010201120122013201420152016201720182019202020212022Q1亿元房地产投资额 占 GDP比重资料来源： Wind，平安证券研究所51.2“ 托而不举 ” 转向“积极支持”，稳地产再接再励 自 2021.9央行提出对房地产“两个维护”以来，政策暖风频频，逐渐从早期的“托而不举”步入“实质性改善”，主要表现为： 按揭端： 按揭利率自 2021.9见顶后持续下行，同时央行两次下调5年期 LPR，并下调首套房房贷利率下限为 5年期 LPR减 20BP； 供给端： 2021年第三批土拍及 2022年首批土拍持续优化规则，限房价城市减少 &竞配建逐步淡出； 需求端： 各地出台楼市托市及松绑政策，高能级城市陆续加入松绑行列。限地价限房价竞自持竞配建摇号/一次性报价竞品质禁马甲限地价限房价竞自持竞配建摇号/一次性报价竞品质禁马甲限地价限房价竞自持竞配建摇号/一次性报价竞品质禁马甲限地价限房价竞自持竞配建摇号/一次性报价竞品质禁马甲北京 天津 青岛 济南 杭州 宁波 南京 苏州 无锡 合肥 武汉 长沙 广州 深圳 福州 厦门 成都 重庆 上海 沈阳 长春 郑州 计数 19 11 3 0 19 4 19 22 18 3 0 20 4 22 22 12 6 2 16 7 19 20 12 10 11 9 1 52 0 2 2 第一批 2 0 2 1 第三批 2 0 2 1 第二批 2 0 2 1 第一批暂未供应暂未供应暂未供应2022年首批集中供地规则延续优化2021年 9月首套平均房贷利率见顶回落资料来源：融 360，中指，平安证券研究所5.74 4.04.24.44.64.85.05.25.45.65.86.02021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/05% 首套平均房贷利率61.2政策松绑力度及城市能级扩大，政策步入实质改善2021.9 货币政策例会： 维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益 房地产金融工作座谈会 ： 指导主要银行准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，保持房地产信贷平稳有序投放 中央经济工作会议： 加强预期引导，探索新发展模式，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展 央行、银保监： 稳妥有序开展并购贷款业务、加大债券融资支持力度 央行： 保障性租赁住房有关贷款不纳入房贷集中度管理 预售资金达到监管额度后的剩余资金可由房企提取使用 央行多等部门： 满足新市民合理购房信贷需求；今年暂不试点房地产税 央行： 下调首套房最低房贷利率下限至 5年期 LPR减 20bp；5月 5年期 LPR超预期下调 15bp至 4.45%2021.122022.22022.32022.42022.5 央行： 合理确定个人商贷最低首付款比例、最低贷款利率 政治局会议： 支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求中央层面政策支持力度加大 强二线城市放松楼市政策（截至 5月底）资料来源：政府网站，平安证券研究所1.3楼市下行压力仍存，地市热度仍显平淡 尽管政策支持意图明显，但 2022年前 4月房地产投资、销售下行压力仍大， 4月单月全国投资、销售同比增速降至 -10.1%、 -39%。 受资金压力影响，土地市场亦难言乐观， 2022年 1-4月全国土地购置面积同比下降 46.5%、土地成交价款同比下降 20.6%； 2022年 18城第一轮集中供地流拍率 17%、成交溢价率 5%，并未较 2021年第三轮明显改观。资料来源：国家统计局，中指，平安证券研究所2022年前 4月全国房地产投资、销售持续下滑75%16%38% 35%32%4%72%14%13%3%79%11%17%5%61%23%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%流拍率 溢价率 底价成交地块占比 触顶成交地块占比2021第一轮 2021第二轮 2021第三轮 2022第一轮18城 2022年第一轮集中供地热度未较 2021年第三轮明显改观-10.1%-39.0%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-04房地产投资单月同比 商品房销售面积单月同比81.3各线城市量价全面调整，库存持续累积百城房价环比下跌城市数量上升 5月 35城平均出清周期累积上涨至 32.4个月 2021Q3以来，百城房价环比下跌城市呈上升趋势， 2022年 4月百城中共计 48城房价环比下跌，百城住宅价格仅较 2021年 9月微增 0.1%。分城市能级看，一二线房价相对坚挺，三线面临较大调整压力，住宅价格已连续 6个月环比为负。 销售疲软致使库存累积， 5月 35城平均出清周期达 32.4个月，已连续 12个月环比上涨。01020304050607080901002021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/04个 环比下跌 环比持平 环比上涨-0.15%-0.10%-0.05%0.00%0.05%0.10%0.15%2021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/04一线价格环比 二线价格环比三线价格环比 百城住宅价格环比百城住宅价格增幅放缓资料来源： Wind，中指，平安证券研究所1015202530352021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/5月一线平均 二线平均三四线平均 整体平均1.4房企到位资金延续负增，信用事件再度发生 2022年房企到位资金、国内贷款延续负增长， 1-4月累计同比下降 23.6%、 24.4%，政策改善下房企实际现金流未见明显好转。 资金压力下房企信用风险事件再度发生， 2022年以来仍有部分房企出现债务违约、展期等情形，信用风险持续蔓延。资料来源： Wind，平安证券研究所2022年房企到位资金、国内贷款延续负增长918.2% 14.8%11.1% 8.8% 7.2%4.2%-17.7% -19.6%-23.6%38.3%31.3%25.6%21.0% 17.0%11.1%-27.0% -31.0%-37.0%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/02 2022/03 2022/04房企整体到位资金：累计同比 国内贷款 定金及预收款 个人按揭贷款2022年 2月、 4月新增居民中长期贷款为负-2,00002,0004,0006,0008,00010,0002009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-01亿元 金融机构 :新增人民币贷款 :居民户 :中长期 :当月值目录 CO N T E NT S成因：购房者预期悲观，市场信心仍待修复僵局：政策实质改善，房地产困局未破展望：政策持续发力，房地产缓慢复苏房企：分化加剧，强信用企业更具潜力10投资建议与风险提示 我们认为，当前形成政策改善而楼市地市未见企稳、房企信用风险仍存的僵局，主要在于以销售为起点的良性循环并未修复。楼市企稳带来经营端现金流改善才是打破当前行业困境关键。 历史经验显示，政策放松到销售转正大约 6-10个月。 从 2008-2009年、 2014-2015年、 2018-2019年来看， 2008年 9月政策出台到2009年 3月销售增速转正耗时 6个月， 2014年 6月首次政策出台到 2015年 4月销售增速转正耗时 10个月； 2018-2019年尽管 10月中央态度缓和后， 12月单月增速即回正，但销售端存在反复，至 2019年 7月才趋于稳定，累计耗时 9个月。2.1历史规律 1：政策放松到销售转正约 6-10个月资料来源： Wind，政府网站，平安证券研究所11历史政策放松与销售增速转正对比2018年 10月 中央政治局会议未提及房地产，后多地差别化调控， 2019年 7月 销售增速转正2014年 6月 呼和浩特第一个正式发文放开限购，后“ 930”、“ 330”等新政相继出台， 2015年 4月 销售增速转正-30%-20%-10%0%10%20%30%2008/022008/052008/082008/112009/022009/052009/082009/112010/022010/052010/082010/112011/022011/052011/082011/112012/022012/052012/082012/112013/022013/052013/082013/112014/022014/052014/082014/112015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/082019/11全国销售面积单月同比2008年 9月 起下调贷款基准利率、公积金贷款利率， 10月调整房贷利率下浮幅度至贷款基准 0.7倍，最低首付款比例为 20%， 2009年 3月 销售增速转正2.1历史规律 2：销售转正滞后按揭利率下行约 8-10个月 按揭利率见顶回落到销售增速转正约 8-10个月。 其中 2014年 6月首套平均房贷利率阶段见顶， 2015年 4月单月销售面积增速转正，累计滞后约 10个月； 2018年 11月首套平均房贷利率阶段见顶， 2018年 12月单月销售面积增速转正，后存在反复， 7月再次转正企稳。资料来源： Wind，平安证券研究所122014-2015年销售增速转正滞后房贷下行 10个月7.02%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2014/22014/32014/42014/52014/62014/72014/82014/92014/102014/112014/122015/12015/22015/32015/42015/52015/62015/72015/82015/92015/102015/112015/12单月全国销售面积增速 首套平均房贷利率（右轴）2018-2019年销售增速转正滞后房贷下行最长 8个月5.71%5.25%5.30%5.35%5.40%5.45%5.50%5.55%5.60%5.65%5.70%5.75%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%2018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/102019/112019/12图表标题单月全国销售面积增速 首套平均房贷利率（右轴）2.2本轮楼市修复时间相对更长 回顾本轮情况，全国商品房销售单月增速于 2021年 7月转负， 2021年 9月央行货币政策例会提出对房地产“两个维护”，政策态度趋于缓和，同月按揭利率阶段见顶。根据历史经验，理论上二季度前后销售增速有望转正企稳。但 2022年 4月全国销售面积单月增速降至 -39%， 5月百强房企销售同比降幅仍维持 50%以上，政策改善下楼市成交并未明显修复。 我们认为本轮楼市调整时间拉长，主要与购房预期转变、短期需求透支、购房信心仍未修复等因素相关。资料来源： Wind，克而瑞，平安证券研究所132022年 4月单月全国商品房销售降幅进一步扩大 2022年 5月百强房企销售同比下降 50%以上-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/02 2022/03 2022/04销售面积同比 销售金额同比-59.9%-56.7%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2021年 5月 2021年 7月 2021年 9月 2021年 11月 2022年 1月 2022年 3月 2022年 5月克而瑞百强销售额单月同比克而瑞百强销售面积单月同比2.3延长原因 1:疫情反复 &经济承压影响购房预期 经济增长动能趋弱叠加疫情反复， 2022年 4月城镇调查失业率升至 6.1%，接近 2020年 2月峰值 6.2%。结构上看， 16-24岁人群失业率大幅升至 18.2%，明显超过 2020年疫情冲击下峰值 16.8%，年轻群体（包括大学毕业生群体）就业形势严峻。 2022Q1城镇居民人均可支配收入同比增速放缓至 5.4%，低于历史平均。 受当期就业压力增大、收入增速受损，以及未来收入预期担忧影响，居民加大储蓄、收缩支出意愿增强，房产等重大资产购买意愿则更趋谨慎 。 2022Q1居民户新增人民币存款 7.8万亿元、新增人民币贷款 1.26万亿元，存贷款剪刀差明显扩大。同时以房贷为主的居民中长期贷款 2022年 2月、 4月新增额两次为负，反映居民房贷申请积极性降低，还款积极性提高。资料来源： Wind，平安证券研究所1416-24岁失业率超过 2020年峰值 2022Q1城镇居民人均可支配收入增速下滑 2022Q1新增居民存贷款剪刀差扩大81012141618203.03.54.04.55.05.56.06.52018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/04%城镇调查失业率就业人员调查失业率 :25-59岁人口就业人员调查失业率 :16-24岁人口（右轴）05101520252003/032004/022005/012005/122006/112007/102008/092009/082010/072011/062012/052013/042014/032015/022016/012016/122017/112018/102019/092020/082021/07%城镇居民人均可支配收入 :累计同比0200004000060000800001000001200002020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/03亿元金融机构 :新增人民币贷款 :居民户 :累计值金融机构 :新增人民币存款 :居民户 :累计值152.3延长原因 2:短期需求存在透支可能2016年以来全国商品房销售持续创出新高 各线城市销售面积累计增速走势分化 2016年以来全国商品房销售逐年新高， 2020H2至 2021H1一年时间全国商品房累计销售约 20万亿元，短期需求存在透支可能 。2021年 6月全国商品房销售金额单月增速降至 8.6%， 7月降至 -7.1%，进入负增长区间，从数据变化来看， 2021Q2以来商品房销售已自然转弱。 分区域及城市能级来看， 2021年西部表现弱于东、中部，三四线表现弱于一二线。 2022年 1-4月西部及三四线降幅相对较低，主要因疫情集中于东部核心城市。17.918.2024681012141618202000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021全国商品房销售面积（亿平米）全国商品房销售金额（万亿元）资料来源： Wind，平安证券研究所；一二线城市销售面积样本为 30个大中城市，三四线为全国剔除 30个大中城市各区域销售面积累计增速走势分化-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2019 2020 2021 2022M1-4一线 二线 三四线-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021/10 2021/11 2021/12 2022/02 2022/03 2022/04东部销售面积累计同比 中部销售面积累计同比西部销售面积累计同比 东北销售面积累计同比 2021年下半年重点房企信用风险事件陆续爆发，停工、延期交付项目随之上升。克而瑞统计显示， 2021年末重点 23城尚未交付问题项目建面占 2021年成交总建面比重达 10%，尚未交付套数占总成交套数比重达 9%。 房企资金压力可能造成的工程款兑付、懒工怠工问题提升购房烂尾担忧， 2022年信用风险蔓延下烂尾担忧、观望情绪仍在，信心修复需要时间 。2.3延长原因 3：信用风险带来的信心冲击仍未修复资料来源：克而瑞，平安证券研究所；以上占比为问题项目建面 /套数占该城市 2021年成交总建面 /套数比重160%5%10%15%20%25%30%35%郑州长沙昆明福州重庆南宁盐城武汉广州无锡上海苏州西安天津徐州常州济南北京南京青岛成都连云港淮安2021年末尚未交付问题项目建面占比2021年末 23个重点城市已停工、延期交付项目建面占比 2021年末 23个重点城市已停工、延期交付项目套数占比0%5%10%15%20%25%30%郑州长沙昆明福州盐城武汉重庆南宁上海广州苏州天津西安常州无锡徐州济南南京成都连云港北京青岛淮安2021年末尚未交付问题项目套数占比目录 CO N T E NT S成因：购房者预期悲观，市场信心仍待修复僵局：政策实质改善，房地产困局未破展望：政策持续发力，房地产缓慢复苏房企：分化加剧，强信用企业更具潜力17投资建议与风险提示203213 10 65 5 2 1 0 1557 75229726 354801020304050607月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月项中性 偏松 偏紧3.1政策转暖 &疫情控制稳定预期 本轮疫情新增确诊病例于 4月 28日见顶，随着疫后生产经营活动放开，经济筑底回暖，居民收入预期有望逐步修复。 2022年房地产偏松类政策出台频率明显加大，刚性、改善需求获明确支持。随着新市民、多孩家庭等购房群体进入市场，新房、二手房交易链条疏通，楼市观望情绪缓解，购房信心亦将逐步重塑。18本轮疫情新增确诊于 4月 28日见顶2022年偏松政策出台频率加大当前楼市主要放松政策类型资料来源： Wind，政府网站，平安证券研究所政策放松类型 放松方式 典型城市 细则支持刚需购房 局部放松限购成都、济南 郊县房产不纳入限购套数计算杭州、济南 降低非户籍家庭购房社保要求郑州 老人来郑投亲养老，其投靠家庭可新购一套房全面取消限购 沈阳 外地家庭执行本地家庭购房政策支持改善购房下调首付比例 兰州 首套房最低首付款比例降至 20%，二套房降至 30%放松”认贷又认房” 郑州 对拥有一套住房并已结清贷款的家庭，再次申请贷 款购买普通商品房，执行首套房贷款政策“多孩可多房” 东莞、杭州 三孩家庭在限购范围内可新购 1套住房缩减限售期或取消限售 苏州、哈尔滨 二手房限售年份 ”5 改 2“ /全面取消限售财税托市下调房地产交易税费 珠海、惠州 降低二手房转让个人所得税率发放购房补贴 岳阳、资阳 对人才买房实施购房补贴或提升公积金贷款额度缩短增值税免征年限 东莞 增值税征免年限由 5年调整为 2年疫情纾困 完善社保等认定标准 东莞 因疫情断缴社保在核定购房资格时视为连续缴纳01000200030004000500060002022-01-012022-01-152022-01-292022-02-122022-02-262022-03-122022-03-262022-04-092022-04-232022-05-072022-05-21例全国 :确诊病例 :新冠肺炎 :当日新增193.2多手段纾困房企，增信维稳化解风险部分房企并购债券发行 &并购贷款授信情况美的置业 相继获得招行、交行等并购专项融资额度 370亿元旭辉集团控股 获得平安银行并购融资额度 50亿元招商蛇口 2022年 1月发行 12.9亿元 2022年度第一期中期票据（并购）建发房地产 2022年 2月发行 15.3亿元 2022年度第二期中期票据（并购），拟安排 4.6亿元用于并购 2个标的项目公司股权近期 AMC介入房地产债务化解工作举措中国华融 1）与花样年控股就全面债务重组计划洽谈合作； 2）与中南建设签署战略合作协议，计划在项目并购、资产盘活等方面展开合作，相关支持项目 总规模不超过 50亿元中国信达 1）与融创中国洽谈收购泛海控股旗下背景泛海国际项目 1号地块及上海董家渡项目 100%权益； 2）加入中国恒大风险化解委员会，信达香港董事长梁森林获委任为非执行董事； 3）接触包括恒大集团和世茂等开发商的项目； 4）接手郑州泰禾东府大院中国长城资产 1）与阳光城就包括资产收购在内的合作进行初步接触； 2）在二级市场低价收购华夏幸福债券； 3）发行 100亿元金融债券，用于重点房地产项目风险化解工作中国东方资产 1）发行 100亿元金融债券，用于重点房地产项目风险化解工作； 2）在二级市场低价收购华夏幸福债券近期部分民企借助信用保护工具发行债券情况美的置业 发行 10亿元公司债券“ 22美置 01” ，附第 2年发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权，中证金融、国泰君安创设信用保护合约龙湖集团 发行 4.02亿元中信证券 -联易融 -信联 1号 2期供应链金融资产支持专项计划，中信证券、中证金融联合创设信用保护凭证碧桂园 发行 5亿元公司债券“ 22碧地 01” ，中信建投、中证 金融共同创设 信用 保护合约新城控股 发行 10亿元中期票据“ 22新城控股 MTN001” ，引入信用风险缓释凭证（ CRMW）作为信用保护资料来源：公司公告 ，财联社，平安 证券研究所 除供需端常规支持政策之外，监管亦针对房企信用问题定向制定解决方案。 2021年 12月银保监会指导金融机构合理发放房地产开发贷款、并购贷款，并购贷款被首次提及； 2022年 4月央行召集 6大行、 12家股份制银行、 5大 AMC就 12家问题房企纾困并购业务情况召开专题会议； 2022年 5月，证监会宣布在交易所债券市场推出民营企业债券融资专项支持计划，通过创设信用保护工具等方式，增信符合条件的民营企业债券融资。203.2多手段纾困房企，增信维稳化解风险资料来源：公司公告， Wind，平安证券研究所 房企定向纾困政策旨在保障存量项目正常运转、如期交付，从效果来看，提振信心等信号意义大于实质影响。 并购进展情况：尽管获得政策支持，但 2022年前 5月房地产行业收并购金额 2933亿元，同比下降 51.6%，短期楼市承压下并未明显放量。现有并购案例大多集中于单项目或物业管理等多元化方向，多数房地产项目交易前并购方即持有部分股权。 AMC纾困可能的影响： 2021年末 5大 AMC中中国华融、中国信达不良资产规模（含金融及非金融）分别为 4908亿元、 3368亿元，其中来自房地产的收购重组类不良资产规模分别为 1441亿元、 625亿元，对比 2020年末房地产行业 106万亿总资产规模，体量有限。从年处置量来看， 2019-2021年中国华融、中国信达年新增不良资产大致为 800-2000亿元，单年新增不良资产规模亦相对较小。49083368144162501,0002,0003,0004,0005,0006,000中国华融 中国信达2021年末不良资产规模（亿元）2021年末来自房地产的收购重组类不良资产（亿元）1911 19628691167 105187305001,0001,5002,0002,5002019 2020 2021亿元 中国华融 中国信达两大 AMC不良资产规模 两大 AMC新增不良资产规模 2022年国内房地产行业收并购金额同比下降-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05001,0001,5002,0002,5003,0002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-05收并购金额（亿元） 同比213.2多手段纾困房企，增信维稳化解风险资料来源：克而瑞，平安证券研究所时间 并购方 出让 方 交易标的 交易金额（亿元） 备注2022/4/30 滨江集团 中融信托 高光置业 100%股权及相关债权 56.32CNY2022/4/28 中渝置地 富力地产 Instant Glory50%股权及消售贷款 26.6HKD 交易前即持有股权2022/4/4 TKTR 德祥地产 灏深国际 100%股权 13.75HKD2022/4/1 永清县临空科创；廊坊广阳经济开发 区建设 华夏幸福 永清鼎泰 100%股权；廊坊荣华 100%股权 9.18CNY2022/3/21 浙江复星 中融信托 复星外滩置业 50%股权 63.42CNY 交易前即持有股权2022/3/20 中航信托 中国恒大 南京恒泽 30%股权；南京恒昇部分股权 / 交易前即持有股权2022/3/14 华博贸易 欧宗荣 正荣服务 24.4%股权 /2022/3/13 美的置业 金科地产 科宸房地产 53%股权；山河宸园 50%股权及贷款 9.07CNY 交易前即持有股权2022/3/8 中海宏洋地产 龙光集团 龙光景耀 100%股权及股东贷款 10.24CNY2022/2/25 五矿信托 中国恒大 盈沁房地产 9.23%股权及债权；南沙恒睿 10.97%股权及债权；南沙恒昌 10.97%股权及债权 11CNY 交易前即持有股权2022/2/25 光大信托 中国恒大 重庆黛宸 10%股权及债务；东莞鸿钏 9.8712%股权及债务 10.3CNY 交易前即持有股权2022/2/18 浙江贝泽 融信中国 宁波海亮 55%股权 4.21CNY2022/2/14 碧桂园物业香港 中梁控股 中梁百悦智佳服务 93.76%股权 31.29CNY2022/1/28 上海地产 世茂集团 世茂北外滩 100%股权及销售债权 45CNY2022/1/28 中海宏洋地产 雅居乐 海创地产 24%股权；威拓地产 33%股权；润耀地产33%股权；及相关股东贷款 10CNY 交易前即持有股权2022/1/25 中海地产 雅居乐、世茂 利合房地产 26.66%股权、 26.67%股权 36.89CNY 交易前即持有股权2022/1/21 上海久事 世茂集团 世茂置业 100%股权 10.6CNY2022/1/20 华润万象生活 中南集团 中南服务 100%股权 24.85CNY2022/1/5 华润万象生活 禹洲集团 禹洲物业 100%股权 10.58CNY房地产行业 2022年部分收并购案例0501001502002503002022-01-012022-01-082022-01-152022-01-222022-01-292022-02-052022-02-122022-02-192022-02-262022-03-052022-03-122022-03-192022-03-262022-04-022022-04-092022-04-162022-04-232022-04-302022-05-072022-05-142022-05-212022-05-28套杭州 :二手房成交套数日均成交 142020040060080010001200140016002022W12022W22022W32022W42022W52022W62022W72022W82022W92022W102022W112022W122022W132022W142022W152022W162022W172022W182022W192022W202022W212022W222022W23套佛山 :二手房成交套数223.3政策转暖 +疫情控制 +房企增信，部分城市楼市小幅回温 尽管全国范围来看，楼市成交并未明显修复，但疫情控制及政策支持下，部分城市出现边际改善。例如杭州 5.17新政后二手房日均成交较新政前提升 51.1%，佛山出台优化存量住房政策后二手房周均成交较政策前提升 28.4%。5.17新政4.26优化存量住房政策周均成交 1173日均成交 94杭州政策前后楼市成交变化 佛山政策前后楼市成交变化资料来源： Wind，平安证券研究所周均成交 914 从政策发力程度来看，尽管近期松绑扩散至高能级城市，且力度不断加大，但对比 2014年“ 930”新政、 2015年“ 330”新政，目前核心城市调控依旧偏严，仍然具备较大腾挪空间。例如成都 5月中旬对近郊家庭住房套数认定标准、全市无房家庭认定标准等要求进行优化，月底进一步放松多孩家庭限购、缩短增值税免征年限等，反映区域楼市未稳，政策宽松未止。当前政策工具箱储备丰富，后续陆续打开有助于基本面修复。233.4政策工具箱储备丰富，潜在释放空间仍存一线城市最新政策依旧严格资料来源： Wind，政府网站，平安证券研究所北京 上海 深圳限售个人 5年 (两限房等特殊类型住房 )/企业 3年 个人不限（摇号除外） /企业 5年个人 住宅 3年 /公寓 5年企业 住宅停售 /公寓 5年限购本市户籍 单身 1套 /家庭 2套非本市户籍 1套（连续缴纳 5年社保或个税）本市户籍 单身 1套 /家庭 2套非本市户籍 单身 0套 /家庭 1套 （ 63个月累计缴纳 60个月社保或个税 ）本市户籍 单身 1套 /家庭 2套（落户满 3年，且连续缴纳 36个月及以上个税或社保）非本市户籍 1套（连续缴纳 5年社保或个税）限贷无房无贷 35%（普通） /40%（非普）无房有贷 60%（普通） /80%（非普）二套房 60%（普通） /80%（非普）贷款年限 25年离异 一年内参照二套房无房无贷 35%无房有贷 50%（普通） /70%（非普）二套房 50%（普通） /70%（非普）贷款年限 30年离异 追溯 3年内婚姻记录无房无贷 30%无房有贷 50%（普通） /60%（非普）二套房 70%（普通） /80%（非普）贷款年限 30年离异 追溯 3年内婚姻记录税费 增值税免征年限 2年 增值税免征年限 5年 增值税免征年限： 5年主要内容“ 930”新政对于贷款购买首套普通自住房的家庭，贷款最低首付款比例为 30%，贷款利率下限为贷款基准利率的 0.7倍； 对拥有 1套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居