国金证券-军工行业2022年中期投资策略_高景气持续_优选长坡厚雪赛道_41页_3mb.pdf

高景气持续，优选长坡厚雪赛道 军工行业 2022年中期投资策略分析师：苏晨 联系人：杨晨执业编号： S1130522010001June 9, 2022行业研究报告目录21 复盘与展望2 军工电子信息化3 航空装备产业链4 投资策略及推荐主线第一章 复盘与展望June 9, 2022行业研究报告1.1 复盘 :走向成长价值的基本面投资时代4军工主题投资时期 （ 2009-2015 ）资产重组资产注入局势主题催化军工蛰伏期 （ 2016-2019）军队改革军工企业业绩低迷军工资产证券化不及预期军工基本面投资新时代 （ 2020至今）十四五装备放量采购核心元件 /原材料国产化加速军工企业盈利明显改善0200040006000800010000120001400016000180002009-1-5 2010-1-5 2011-1-5 2012-1-5 2013-1-5 2014-1-5 2015-1-5 2016-1-5 2017-1-5 2018-1-5 2019-1-5 2020-1-5 2021-1-5 2022-1-52008年 11月中航工业一航与二航合并组建中航工业集团2016年 3月四创电子收购华东所的雷达全资子公司博微长安13年 6月航空动力黎明航空、西航集团等航发资产注入2016年 11月中航黑豹收购沈飞集团股权并实现军工资产整体上市15年 10月内蒙一机装甲车辆业务上市2018-20年国睿科技整合十四所资产增加防务雷达和工业软件业务2020Q3十四五高景气预期22年 1月部分军工央企业绩不及预期21年 6月主机厂订货合同款到账，军工企业业绩整体超预期2011年 11月航空动力航空发动机业务重组被国防科工局否决12-13年中航飞机中直股份运输机、直升机资产重组并整体上市12年 10月国睿科技十四所微波电路部和信息系统部资产注入资料来源： Wind（ 取中信一级指数 -国防军工收盘价 ）， 国金 证券研究所 41.2 板块估值 :处于历史低位5 横向： 军工板块估值处于一级行业第 5位（如剔除中国重工等民品占比过高标的，估值更低），行业景气度上行，未来有望进一步消化估值。 纵向： 2015年至今 ，军工板块估值逐步消化，当前估值分位数为 13.98%，处于历史估值底部。资料来源： Wind， 国金 证券研究所60.98 050100150200250300350消费者服务计算机 房地产综合国防军工电力及公用事业电力设备及新能源汽车 传媒食品饮料 综合金融机械 电子 医药轻工制造 纺织服装 基础化工 有色金属通信交通运输非银行金融建材 建筑石油石化钢铁 煤炭 银行0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0501001502002502015-1-5 2016-1-5 2017-1-5 2018-1-5 2019-1-5 2020-1-5 2021-1-5 2022-1-5分位数（右轴） 国防军工 (中信 )市盈率 PE(TTM)图：中信一级行业指数 -市盈率 PE-TTM （倍）（ 2022/06/02） 图：中信一级行业指数 -国防军工 -PE-TTM （倍）1.2 板块业绩 :高景气持续6 横向： 军工板块业绩增速 17.32%，排在全行业第 9位，在成长板块中紧随电新行业之后，考虑到军工行业计划属性强且需求刚性，未来成长性突出。 纵向： 军工板块近五年业绩复合增速 32.48%，去年由于部分央企 Q4业绩 MISS，导致整体增速有所放缓，今年 Q1重回上升态势，下半年有望逐季加速。资料来源： Wind， 国金 证券研究所-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002503002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q1中信军工指数归母 中信军工指数归母增速CAGR： 32.48%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%有色金属煤炭交通运输 基础化工医药电力设备及新能源石油石化 国防军工 食品饮料通信纺织服装建筑 家电 银行 电子 建材商贸零售汽车 传媒 综合 钢铁 机械电力及公用事业非银行金融房地产轻工制造消费者服务计算机综合金融 农林牧渔图： 2015-2021中信一级行业指数 -国防军工归母净利润同比增速图： 2022Q1中信一级行业指数 -归母净利润同比增速1.3 个股表现 :业绩龙头涨幅引领板块军工板块个股涨幅与业绩增速呈现较强相关性资料来源： Wind， 国金 证券研究所（盈利预测来自 wind一致预测）序号 代码 名称2020年至今涨跌幅2021年较 2019年归母净利润增速 PE 2022E 市值（亿元） 行业 企业属性 18年至今股权激励1 000733.SZ 振华科技 624% 401% 29 641 军工电子信息化 央企 2 600399.SH 抚顺特钢 389% 159% 34 318 航空装备产业链 民企3 300593.SZ 新雷能 385% 340% 36 146 军工电子信息化 民企 4 002985.SZ 北摩高科 337% 99% 34 210 航空装备产业链 民企5 300696.SZ 爱乐达 334% 227% 33 121 航空装备产业链 民企6 300855.SZ 图南股份 291% 78% 50 119 航空装备产业链 民企 7 600765.SH 中航重机 276% 224% 31 400 航空装备产业链 央企 8 002049.SZ 紫光国微 265% 382% 38 1125 军工电子信息化 央企9 603267.SH 鸿远电子 256% 197% 27 302 军工电子信息化 民企 10 688122.SH 西部超导 182% 369% 44 433 航空装备产业链 地方国企11 605123.SH 派克新材 167% 88% 30 125 航空装备产业链 民企12 002025.SZ 航天电器 167% 21% 48 318 军工电子信息化 央企13 300395.SZ 菲利华 159% 93% 38 188 导弹产业链 民企 14 600760.SH 中航沈飞 157% 93% 50 1122 航空装备产业链 央企 15 600416.SH 湘电股份 147% -105% 72 204 舰船海装 地方国企16 300722.SZ 新余国科 146% 56% - 57 兵器装备 地方国企17 300581.SZ 晨曦航空 144% -45% - 64 航空装备产业链 民企18 300627.SZ 华测导航 142% 112% 36 139 军工电子信息化 民企 19 300034.SZ 钢研高纳 140% 96% 45 184 航空装备产业链 央企 20 600862.SH 中航高科 131% 7% 44 352 航空装备产业链 央企21 300726.SZ 宏达电子 127% 179% 22 240 军工电子信息化 民企22 600456.SH 宝钛股份 125% 133% 31 253 航空装备产业链 地方国企23 002179.SZ 中航光电 122% 86% 36 976 军工电子信息化 央企 24 600316.SH 洪都航空 118% 83% 89 203 航空装备产业链 央企25 000738.SZ 航发控制 111% 73% 54 362 航空装备产业链 央企26 300101.SZ 振芯科技 101% 3203% 46 103 军工电子信息化 民企 27 002414.SZ 高德红外 97% 404% 26 396 军工电子信息化 民企28 600877.SH 声光电科 95% 74% 67 134 军工电子信息化 央企29 600893.SH 航发动力 90% 10% 74 1093 航空装备产业链 央企30 300447.SZ 全信股份 90% 19% 24 58 军工电子信息化 民企71.3 个股表现 :电子信息化和航空产业链表现更佳资料来源： Wind， 国金 证券研究所图： 2020年至今股价涨幅排名前 30的各行业标的个数占比图： 2020年至今 涨幅排名前 30的 军工电子信息化产业链各环节企业个数占比40%50%10%军工电子信息化 航空装备产业链 其他17%25%58%下游 中游 上游20%40%40%下游 中游 上游图： 2020年至今 涨幅排名前 30的航空装备产业 各 环节企业个数占比 军工电子信息化和航空产业链股价涨幅优于其他赛道，行业景气度更高 2020年以来军工板块股价涨幅排名前 30个股中， 90%为军工 电子信息化和航空产业链个股。 细分产业环节看，位于上游环节的军工电子信息化个股表现更佳，位于中游和上游的航空产业链个股表现相当。8第二章 军工电子信息化June 9, 2022行业研究报告2 军工电子信息化概览10资料来源：中商产业研究院， 国金 证券研究所 军工电子市场空间： 军工电子是国防信息化建设的基石，飞机、舰船、装甲车等与电子相关的装备均与其有关。 2022年行业规模有望达到 3842亿元， 未来五年军工电子行业预计迎来较快增长，市场规模有望突破 5000亿，CAGR预计达 9.33%。 军工电子投资逻辑： 军工电子信息装备更能适应未来作战模式的需求，电子信息系统也是传统武器装备更新换代的关键 导弹等精确制导武器的大量列装 将 牵引弹载相关电子产品 市场的同步增长 “ 20系列”最新航空装备陆续批量交付，先进军机对机载电子系统 的需求增加 军工电子： 为军用飞机、导弹、卫星、舰船和车辆等装备由机械化向信息化转变提供技术支持的产业集群，是现代化武器装备和国防科技工业的制高点。3508 384241954591501201000200030004000500060002021 2022E 2023E 2024E 2025E图：中国军工电子行业市场规模（亿元）2 军工电子信息化产业链11资料来源： 国金 证券研究所微波组件电源模块军用计算机中游模块组件新雷能 亚光科技智明达 国光电气上游半导体、集成电路和基础元器件振华科技 紫光国微 复旦微电 景嘉微 臻镭科技宏达电子 鸿远电子 火炬电子元器件电阻器电容器晶体管电子材料半导体材料介电材料光电子材料集成电路FPGAGPUDSP模拟集成电路下游整机平台中航沈飞 中国卫星 内蒙一机 四创电子 七一二武器平台电子信息化分系统航电系统制导系统舰载电子车载电子电子信息化装备探测装备通信装备导航装备电子战装备航空航天船舶兵器军工电子核工业 军工电子产业链： 军工电子是国防科技工业六大产业之一，是武器装备研制生产的骨干力量，包含半导体、集成电路、元器件和模块组件、整机平台等上中下游多个产业环节 。2.1 上游元器件环节景气度占优June 9, 2022行业研究报告2.1 优选上游元器件环节13资料来源：振华科技官网，中国军网， 国金 证券研究所 上游元器件兼容性强，平台型上游供应商更能适应装备发展需求，业绩具有更大弹性 下游新老装备（雷达、通信、电子对抗、导航等）均需要军工电子配套，各类装备景气周期可能不同，但上游元器件兼容性较高，是支撑各类装备发展的基础和必需品。电阻 电容 电感被动元件芯片 分立器件 传感器 光电器件主动器件雷达 通信 电子对抗 导航 指挥系统2.1 军用元器件分类14资料来源： Wind， 国金 证券研究所 军用电子元器件的元件和器件： 被动元件（无需提供专门电源即可实现基本功能）：主要厂商有振华科技、宏达电子、火炬电子等； 主动器件（需要提供专门电源才可实现基本功能）：主要厂商有紫光国微、复旦微电、铖昌科技等。类别钽电容 振华科技 宏达电子M LC C 火炬电子 鸿远电子电阻 振华科技 四川永星电感 振华科技 顺络电子连接器 中航光电 航天电器其他 七星电子 成都宏明代表厂商被动元件电容产品表：被动元件的产品分类和代表厂商 表：主动器件 的产品分类和代表厂商类别二三极管 振华科技 济南半导体I G B T 振华科技 吉华微特模拟 IC 振华风光 电科2 4 所 航天7 7 1 所C P U 航天九院 紫光国微G P U 景嘉微 航锦科技F P G A 紫光国微 成都华微 复旦微电存储器 紫光国微 雷科防务射频芯片 铖昌科技 臻镭科技 声光电科基带芯片 振芯科技 北斗星通 海格通信模块电源 新雷能 振华科技 电科4 3 所产品 代表厂商主动器件分立器件集成电路2.1 军用元器件 :价值量提升，国产化加速资料来源： Wind， 国金 证券研究所 军用元器件长期逻辑 新型装备加速列装，老旧型号更新升级，重点改造电子设备，拉动元器件价值量提升； 武器装备要求自主可控，核心元器件国产化进程加速； 电子元器件更新迭代快，创新研发支撑行业持续增长。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%振华科技 宏达电子 火炬电子 鸿远电子图： 元件企业营业收入同比增幅2018H1 2018H2 2019H1 2019H22020H1 2020H2 2021H1 2021H2-100%0%100%200%300%400%振华科技 宏达电子 火炬电子 鸿远电子图：元件企业归母净利润同比增幅2018H1 2018H2 2019H1 2019H22020H1 2020H2 2021H1 2021H2-50%0%50%100%150%200%紫光国微 景嘉微图：器件企业归母净利润同比增幅2018H1 2018H2 2019H1 2019H22020H1 2020H2 2021H1 2021H2-20%0%20%40%60%80%100%紫光国微 景嘉微图：器件企业营业收入同比增幅2018H1 2018H2 2019H1 2019H22020H1 2020H2 2021H1 2021H2152.1 军用元器件 :壁垒较高，格局稳定资料来源： Wind， 国金 证券研究所0%20%40%60%80%100%振华科技 鸿远电子 火炬电子 宏达电子 紫光国微 景嘉微图：典型企业元器件业务毛利率2017 2018 2019 2020 20210%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%振华科技 鸿远电子 火炬电子 宏达电子 紫光国微 景嘉微图： 典型企业净利率2017 2018 2019 2020 2021资格认证 企业需取得武器装备保密资格认证 、 承制资格 、 科研生产许可资格认证研发生产准入 企业需具备一定的生产能力 、技术力量 、 人员配置才可参与武器研制和生产供应资质 企业一般需进入军品合格供应商名录才可销售产品 客户一般不会轻易更换供应商研发投入大 从设计到定型需要经历数年反复验证和测试 ， 批产前资金和时间投入大 、 结果不确定性强定制化强 生产制造要与军工客户需求紧密联系 ， 产品要与下游装备相匹配可靠性要求高 产品要满足实战环境下的苛刻条件 ， 应达到较高的稳定性 、可靠性 、 安全性等各项要求资质壁垒人才壁垒市场壁垒资金壁垒技术壁垒162.2 军用模块电源 :国产化、集中化June 9, 2022行业研究报告2.2 模块电源 :模块化电源管理产品资料来源： ROHM， Vicor， kW级全砖 DC-DC模块电源的设计与实现 （马树波） ， 一种厚膜混合集成 DC/DC开关电源的设计与实现 （李平华） ， 国金 证券研究所多功能性强应用灵活性高 减少采购种类可移植性好通用性良好 节省设计精力开发周期更短 节约开发成本生产流程自动化，可靠性高 可满足高可靠领域需求电源模块电源管理模块，用以实现对电压、电流的转化厚膜混合集成电路 微电路制造工艺复杂性 比较复杂 相对简单可靠性 较高 较低重量 轻 较重高功率密度模块表现 较差 好工作温度 -55 125 ，适用于高温环境 -55 105 ，不适用于高温环境成本 高 低应用领域 航空航天等军用领域 军民领域均有广泛应用主要厂商 电科 24所、 43所，振华微， VPT Vicor，新雷能型号 尺寸（ mm） 尺寸（ ft） 输出功率1/8砖 58.4*22.9*9.5 2.30*0.90*0.38 低1/4砖 58.4*36.8*10.6 2.30*1.45*0.42 较低半砖 61.0*57.9*12.7 2.40*2.28*0.50 较高全砖 116.9*61.0*12.7 4.60*2.40*0.50 高表：电源模块的两种工艺对比 表：电源模块砖的型号和尺寸182.2 电源模块 :集中度有待提高，市场稳步增长19资料来源： NCTysd，前瞻产业研究院， 国金 证券研究所上游 原材料供应商 （ 控制芯片 、功率器件 、 变压器等 ）中游 模块电源制造商 （ DC-DC，AC-DC等 ）下游 设备制造商 （ 通信 、 网络 、航空航天 、 军工配套等 ） 竞争分散 ， 除芯片领域外基本处于完全竞争状态 国内以私营和小企业为主 ，行业集中度较低 集中度高 ， 以大客户为主产业链环节 竞争格局0204060801001202017 2018 2019 2020 2021 模块电源处于产业链中游，行业集中度低，竞争激烈 在产业链方面，模块电源产业链主要包括原材料供应商、电源制造商、设备制造商和行业应用客户，各个环境的市场竞争格局存在差异：1）上游为原材料供应商，集中度低。2）中游为模块电源，集中度低，竞争激烈，技术优势是核心护城河。3）下游为设备制造商，集中度高。 市场规模稳定增长，未来有望继续提升 2017-2021年，我国模块电源市场规模由 69亿增长至 105亿， CAGR达到 11.04%，行业呈现稳健增长态势，市场规模稳步增长，行业竞争日趋激烈。根据前瞻产业研究院的预测，未来几年我国模块电源市场销售规模将以 12%-18%增长速度发展。图：中国模块电源市场规模（亿元）图：中国模块电源产业链和竞争格局2.2 模块电源 :军用领域不可或缺资料来源： 北京航空航天大学 ，伟京电子， 国金 证券研究所 模块电源适用于严酷的工作环境，在航空航天及国防领域不可或缺 模块电源产品在航空、航天及军工领域得到了广泛应用 DC/DC模块可用于飞机的电源系统、卫星通信系统、计算机系统、惯导系统、飞控系统等系统市场规模稳定增长，未来有望继续提升飞机系统 概述 需要使用的电源模块电源系统由主电源、应急电源、二次电源及外接电源插座等组成。主电源由航空发动机传动的发电机、电源控制保护设备等构成，在飞行中供电 ;飞行中主电源发生故障时，蓄电池或应急发电机即成为应急电源；二次电源将主电源由能转化另一种形式或规格的由能向其他用电设备供电DC-DC电源模块EMI滤波器卫星通信 以卫星网络为电转站，在地面基站和飞机之间提供长范围的音频和数据传输 DC-DC电源模块， EMI滤波器计算机 分为飞行管理计算机 (FMC)，飞行控制计算机 (FCC)，显示管理计算机 (DMC)等，基本构型是由微处理机、输入 /输出接口、模拟电子部件以及由源部件等组成 DC-DC电源模块惯性导航系统一种不依赖干外部信息、也不向外部辐射能量的自主式导航系统，与其他导航系统相结合共同为飞机提供导航 DC-DC电源模块飞行控制系统利用自动控制系统对飞行器的构型、飞行姿态和运动参数实施控制的系统，是保证飞行器稳定、操控、提高完成任务能力、飞行品质、安全性及减少飞行员负担的必备系统DC-DC电源模块EMI滤波器舵机 一种位置 (角度 )伺服的驱动器，适用于需要角度不断变化并可以保持的控制系统 PWM功率放大器，电压浪涌抑制器，保持模块表：模块电源在飞机各分系统的应用202.2 行业格局 :国内厂商迅速崛起资料来源： Wind，中国电源学会，中自集团， NTCysd， 前瞻产业研究院， 国金 证券研究所 我国模块电源领域行业企业数量多，集中度较低 我国约有几百家模块电源生产厂家，行业集中度较低。模块电源市场规模占整个电源行业的比重约 3%，但是企业数量占比却达到 8%，侧面说明行业较为分散。 我国模块电源市场早年由外企主导，近年来国内厂商崛起 早年外资企业凭借较高的技术水平、品牌优势和遍及全球的营销网络等迅速抢占国内市场份额。随着近年来国内厂商技术水平的不断进步，加之军事装备国产化等政策的推动，以新雷能、振华微等为代表的国内模块电源厂商的收入规模与市场份额均逐渐提升。3%8%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%市场规模 企业数量模块电源占电源行业比重图： 2019年模块电源占电源行业比重情况 图：国内部分厂商模块电源业务市场份额估计图： 2018年中国模块电源市场份额分布0%2%4%6%8%10%12%14%2017 2018 2019 2020 2021新雷能 振华微（振华科技）212.2 行业格局 :国内厂商迅速崛起资料来源：通合科技公司公告，各公司官网， 国金 证券研究所 以航空航天与国防领域为例，早年国际厂商凭借技术优势抢占市场，本土电源厂商的崛起使我国逐渐摆脱进口依赖 在航空、航天及军工领域，由于国内电源行业起步较晚，市场被国际品牌主导，包括美国 VICOR、 Interpoint等品牌。随着中国对军工行业的持续大幅投资，国内军工市场对于本土电源厂商的采购份额逐年加大，对国外厂商的依赖逐步减弱。军工电源领域的主要品牌公司如下：品牌公司 相关产品 简要情况VICOR 模块电源 全球最大的高密度电源模块生产商，在高级通信、国防工业和铁路等领域占据行业领先地位。 VICOR的军工产品品质优良，模块电源在军工航空航天行业运用广泛，其产品在铁路行业也有运用。Interpoint 模块电源 克瑞航空电子的品牌，其 DC/DC模块和 EMI滤波器在商用航空，卫星和工业领域中被广泛应用。VPT 模块电源定制电源 提供用于航空电子设备、军事、空间和工业应用的功率转换解决方案的全球领导者。 VPT提供高可靠性的 DC-DC转换器、 EMI过滤器、配件电源产品和自定义工程服务。其 DC-DC转换器、 EMI过滤器和工程服务为世界级的组织和计划提供系统供电。GAIA 模块电源定制电源 业界高可靠 DC电源模块的环球领先者之一。 GAIA拥有包括 DC-DC转换器模块、功率因数校正前端模块和输入保护模块产品线以及可用于高可靠电源架构内作模块组件等。新雷能（ 300593.SZ）模块电源定制电源专业从事模块电源、定制电源和大功率电源及系统的研发、生产的中国电源产业。 主要从事制造高铁设备、配件、铁路机车车辆配件、航空、航天器及设备、微特电机及组件、电力电子元器件、变压器、整流器及电感器、配电开关控制设备、计算机零部件、工业控制计算机及系统、敏感元件及传感器、软件开发等业务。振华微（振华科技）模块电源定制电源致力于高可靠厚薄膜混合集成电路及系统整机的研发和制造，现有产品体系包括电源产品（含系统电源、 组件电源、电源变换器、浪涌抑制器、电源滤波器、电源维持模块、电源管理芯片等）、驱动产品、射频 /微波产品、其他产品，广泛应用于航空、航天、电子、船舶、核工业等领域的卫星、飞船、运载火箭、导弹、飞机、雷达等。222.2 军用模块电源国产替代正当时资料来源： 星用国产化电源模块现状及发展趋势 （王英武 等），振华科技 ， 国金 证券研究所 国内厂商与国内外厂商技术差距正不断缩小 军用电源对可靠性与性能要求高，行业竞争本质系研发技术实力的竞争。 国内厂商技术差距不断缩小，我国军用电源外企市占率高的局面有望打破。 国产品牌可兼容大量进口型号，进一步促进下游产品的国产替代进程。国产化宇航电源 国外宇航电源 国外军级电源制造工艺 厚膜混合集成工艺技术特点 单端结构 +磁隔离 单端结构 +磁隔离单端结构 +光耦隔离 单端结构 +磁隔离单端结构 +光耦隔离产品系列 28V（ 42V） 系列100V系列 28V系列 (SVFL,SMFL) 50V 系列 (M3G)28V 系列（ DVFL、MFL）100V系列（ AFL系列）输出功率 1.5W-100W 4W-120W 5W-120W环境指标TID： 300krad (si) SEE: 99.8MeV cm2/mgTID: 200krad (si) SEE: 85MeV cm2/mg 无（国内摸底使用）质量等级 CC级（航天）、H级（普军） K级（宇航）、 H级 H级、 B1级（准军级）供货渠道 通畅 禁运 基本通畅振华微产品型号 兼容系列 1 兼容系列 2 产品特点ZVCH2815SG VPT公司DVCH系列 Interpoint公司MCH 系列 与国外公司产品完全兼容，可插拔替换 内部元器件完全自主可控 工作温度（ Tc）：-55 125 散热面为引脚面（底部）散热ZSA28S15G/6W VPT公司DVCH系列 Interpoint公司MSA 系列ZHF28S28G(F)/20W VPT公司DVHF系列 Interpoint公司MHF+系列ZTR28D15G(F)/40W VPT公司DVTR系列 Interpoint公司MTR 系列ZVHE28S3R3G(F)/33WVPT公司 DVHE系列 -ZVFL28S28F/115W VPT公司DVHE系列 Interpoint 公司MOR 和 MFL 系列ZVPL0505SG VPT公司 DVFL -ZHDC5s3R3/20W TI公司系列 -表：国内外宇航与军用电源指标与特点比较 表：振华微全自主可控系列模块电源产品特点与兼容型号232.2 军用模块电源国产替代正当时24资料来源： 武器装备使用进口电子元器件管理办法 、 武器装备研制生产使用国产军用电子元器件暂行管理办法 ， 商品管制清单 ，美国工业与安全局， 国金 证券研究所 军用电子设备可靠性关乎国防安全，国家对国产化要求趋严促进国产电源采购 军用电子设备与国家军事安全休戚相关，为保证军用电子设备使用的可靠性，保障国防安全，政府颁布多个政策，使得下游客户国产化替代需求进一步明确，要求国内厂商加强技术投入，提高电源模块产品的国产化程度。 中美贸易摩擦与大国博弈致使我国进口电子元器件受阻，国产替代进程加速推进 中美贸易摩擦以来，美国限制电子元器件的出口，国内需求的激增加上美国出口的减少造成国内电子元器件市场的供应短缺，激发国内厂商的生产积极性，推进军工产品的国产化替代进程。主要装备 一般装备规格比例（ %） 5 15数量比例（ %） 5 15经费比例（ %） 10 20序号 器件类别 序号 器件类别1 高能量密度电池 2 模数转换器3宇航用单体太阳能电池、电池互盖波片、太阳电池板和太阳电池片4 数模转换器5 晶闸管和晶闸管模块 6 耐高温、低温集成电路7 超导器件 8 变频器和混频器9 高储能电容器 10 定制集成电路11 固体功率半导体开关 12 抗辐照集成电路表：我国 关于进口军用电子元器件的控制比例表：美国军民两用电子元器件出口管制清单节选第三章 航空装备产业链June 9, 2022行业研究报告3 航空装备产业链上游原材料 中游部件 下游整机资料来源： Wind，公司公告， 国金 证券研究所刹车片 传动轴承北摩高科 航发科技博云新材 龙溪股份发动机零部件 起落架航发科技 北摩高科中航重机 南山铝业三角防务 宝钛股份新研股份 中航西飞应流股份 三角防务飞机零部件制造运输机 战斗机中航西飞 中航成飞中航沈飞直升机 教练机中直股份 洪都航空轰炸机 航空发动机中航西飞 航发动力整机组装26机电航电系统 雷达预警系统晨曦航空 中航电子 四创电子新兴装备 航发控制 雷科防务安达维尔 江航装备 国睿电子景嘉微 北摩高科恒宇信通 中航光电烽火电子 中航电测全信股份 海特高新中航机电军机配套系统模锻件 机件加工中航重机 爱乐达三角防务 利君股份航宇科技 广联航空派克新材 迈信林航亚科技机体及发动机结构件图：航空装备产业链全景图航空钛材 高温合金宝钛股份 抚顺特钢西部材料 钢研高纳西部超导 图南股份铝合金 复合材料中国铝业 光威复材南山铝业 中简科技中航高科原材料3.1 军用飞机June 9, 2022行业研究报告3.1 军用飞机 :现代化战争的空中支柱力量军用飞机 定义 : 直接参加战斗、保障战斗行动军事训练的飞机的总称。 分类： 主要有战斗机 ， 轰炸机，巡逻机，武装直升机等。 组成 : 主要由机体、动力装置、起落装置、操纵系统、液压气压系统、燃料系统，机载通信设备等组成。28资料来源： 新时代的中国国防 ， 国金 证券研究所机型 战斗机 轰炸机 武装直升机 预警机 运输机战略任务 迅速机动 消灭敌机突袭摧毁目标武装攻击快速机降空中指挥管制运输士兵装备补给代表机型 歼 -10歼 20歼轰 -7轰 -6 武直 -10 空警 -2000 运 -20歼 -20 轰 -6 武直 -10 空警 -2000 运 -20 高新 -6反潜巡逻机军用飞机现代化作战体系的功能 夺取制空权的关键装备 远程战略投送的有效途径 体系化作战中重要的空中节点图：军用飞机在现代化作战体系的应用表：军用飞机代表机型3.1 中美对比 :差距犹存，加速发展29 中美军机差距明显，总量和结构均有提升空间 总量提升空间较大 ： 我国军机总量仅为美国四分之一，近年加强战略空军建设。 全谱系均存在差距： 我国各类机型数量均有差距，集中在战斗机、运输机、通用直升机和特种作战飞机。 更新换代迫在眉睫 ： 我国与美国战斗机上存在代差，“十四五”四代机加速列装。资料来源： World Air Forces 2020/2021/2022， 国金 证券研究所图： 2022年中美军机各机型数量（架 ） 图： 2022年中美战机代次占比图：中美现役军机总量（架）020004000600080001000012000140002020 2021 2022中国 美国0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国 美国第二代 第三代 第四代0100020003000400050006000中国 美国3.1 未来十年我国军机预计迎来大量服役和换装30资料来源： World Air Forces 2022， 国金 证券研究所新机型入列服役 旧机型升级改造 军用航空 装备 重要性持续凸显，未来 10年军用飞机列装及换新交付量预计达到 5315架 军用飞机在夺取制空权、防空或支援地面和海上作战、后勤支援等方面发挥了重要作用，现代军机是高技术武器的重要组成部分，反应速度快、远程机动性好、打击精确度高，在未来立体化战争中地位将更加突出。 结合“空天一体、攻防兼备”等战略指引，未来 10年我国航空装备预计将迎来大量列装和换新。美国 2022年服役架数中国 2022年服役架数服役规模扩大架数等量替换旧机架数战斗飞机 2740 1571 574 317 运输机 982 286 500 92 加油机 627 3 499 1 特种飞机 774 104 515 33 直升机 5463 922 1658 295 教练机 2661 399 704 128 合计 4449 866 5315表：未来十年我国军用飞机换装数量测算结果3.1 中国军用飞机的现状和发展趋势现状 未来 标的资料来源：新浪军事， 国金 证券研究所军机代次相对落后歼 -8 歼轰 -7 歼 -7 强 -51980年服役 1992年服役 1967年服役 1968年服役战略投送和威慑能力不足伊尔 -76 C-17 轰 -6K B-2负载重量 60吨 负载重量 78吨 作战半径3500公里 作战半径11000公里米 -171 直 -8 S-70 CH-53最大载重 4吨 最大载重 5吨 最大载重 4吨 最大载重 15吨通用直升机平台存在短板中国现役的部分老旧战斗机中国和美国现役运输机和轰炸机对比中国和美国现役直升机对比三代机替代二代机；四代机批量列装大型运输机放量装备；新型轰炸机或将问世新一代通用直升机加速列装歼 -20 新型歼击机空战核心先锋 多用途作战运 -20 新型轰炸机远程战略投送 战略威慑和打击直 -20高性能多用途战术平台战斗机中航沈飞运输机、轰炸机中航西飞直升机中直股份313.2 航空发动机June 9, 2022行业研究报告3.2 航空发动机 :现代工业皇冠上的明珠航空发动机 组成： 主要由进气道，压气机，燃烧室，涡轮，尾喷管等部件组成。 性能指标： 主要考虑推力，推重比，油耗率等性能指标，准备军民不同用途，考虑指标具有较大差异 特点： 投入高、周期长、壁垒强、回报大33航空发动机 燃气涡轮发动机涡轮喷气发动机涡轮螺桨发动机涡轮轴发动机涡轮风扇发动机活塞式发动机无压式发动机冲压发动机脉冲发动机图：歼 -16发动机图：各类型发动机内部结构资料来源： 新浪军事，国金证券研究所3.2 航空发动机行业逻辑34军用航空发动机的核心逻辑资料来源： 航空发动机维修市场发展分析 军用航空发动机全费用寿命分析研究 ， 国金 证券研究所延长服役更换航发航空发动机数千小时的工作寿命远短于战机十几年甚至数十年的服役年限现役飞机翻新维修发动机维修费用占全生命周期费用可达 50%下线新机装配发动机军用飞机加速列装对航空发动机需求增加3.2 航空发动机 :未来十年市场空间广阔资料来源： World Air Forces 2022，前瞻产业研究院， 国金 证券研究所 航空发动机是飞机的“心脏”，占整机成本价值量较高，未来 10年军机发动机需求量有望达到 7959亿元 战机的飞行动力主要依靠航空发动机提供，战机的作战性能很大程度上受航空发动机的性能影响。三代机发动机在飞机整机成本占比约为 25%（二代机发动机成本占比为 15%左右） 结合我国固定翼战机、运输机、加油机等航空装备的列装和换新需求，未来 10年军机发动机市场空间将迎来大幅增长0%5%10%15%20%25%30%美国 2022年服役架数中国 2022年服役架数新机列装市场空间（亿元）更换及维修市场空间（亿元）战斗飞机 2740 1571 579 1092 运输机 982 286 1182 909 加油机 627 3 999 404 特种飞机 774 104 823 448 战斗直升机 5463 922 568 427 教练机 2661 399 302 226 合计 4454 3505 7959 表：未来十年我国军用飞机发动机市场空间测算结果 表：发动机占军机的整机成本比重353.2 军用航空发动机产业链资料来源： Wind， 国金 证券研究所上游原材料 中游部件 下游整机航空钛材 高温合金宝钛股份 抚顺特钢西部材料 钢研高纳西部超导 图南股份西部超导航发原料控制系统 航发加工 航发总装航发控制 航发科技 航发动力614所 图南股份航亚科技迈信林36航发锻 /铸造锻造 铸造航宇科技 贵阳精铸派克新材 钢研高纳航亚科技 应流股份中航重机 图南股份钢研高纳 安吉铸造无锡透平 万泽股份江苏永瀚控制系统 航发加工 航发总装航发控制 航发科技 航发动力614所 图南股份航亚科技迈信林3.2 中国军用航空发动机现状和发展趋势资料来源： 俄罗斯第五代军用航空发动机的演进 （何谦 王巍巍），航发动力，航宇科技，钢研高纳 ， 国金 证券研究所系列化产品较少性能有待提升国别 代表型号 最大中间推力 推重比（后燃） 批产时间 装配对象中国 涡扇 10 89.2kN 7.9 2006 歼 10，歼 11，歼 16，歼 20美国 F100 75.6kN 7.8 1974 F-15， F-16美国 F119 116kN 9.0 2002 F-22俄罗斯 AL-31F 74.7kN 7.9 1981 苏 27，苏 30，歼 10，歼 11俄罗斯 AL-41F 117kN 10.5 苏 -57国产化高性能使用国产大涵道比发动机的运 20试飞机 使用国产矢量发动机的歼 10超机动演示使用国产航空发动机的歼 20试飞机航发动力 中航重机 航宇科技 钢研高纳 抚顺特钢 西部超导现状发展趋势标的37第四章 投资策略及推荐主线June 9, 2022行业研究报告4 投资策略及推荐主线39 军工行业迎来基本面驱动的投资机遇期，我国国防建设加速以及强军计划明确，“十四五”武器装备大批量交付，军工全产业链