资源描述
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 121.89 元 目标价格（ 人民币）： 146.00 元 市场数据 (人民币 ) 总股本 (亿股 ) 5.74 已上市流通 A股 (亿股 ) 5.64 总市值 (亿元 ) 699.55 年内股价最高最低 (元 ) 247.82/90.83 沪深 300 指数 4485 上证指数 3399 谢丽媛 分析师 SAC 执业编号： S1130521120003 xieliyuan 贺虹萍 分析师 SAC 执业编号： S1130522010004 hehongping 邓颖 联系人 dengying 双轮驱动，清洁电器龙头再腾 飞 公司基本情况 (人民币 ) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 7,234 13,086 17,607 23,442 31,121 营业收入 增长率 36.17% 80.90% 34.55% 33.14% 32.76% 归母净利润 (百万元 ) 641 2,010 2,633 3,399 4,329 归母净利润增长率 431.22% 213.51% 31.00% 29.07% 27.36% 摊薄每股收益 (元 ) 1.136 3.514 4.589 5.922 7.543 每股经营性现金流 净额 2.12 3.07 4.76 6.43 8.21 ROE(归属母公司 )(摊薄 ) 20.68% 39.46% 38.69% 37.70% 36.59% P/E 77.89 42.95 26.56 20.58 16.16 P/B 16.10 16.95 10.28 7.76 5.91 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑 双轮驱动，清洁电器龙头再腾飞。 公司从清洁电器代工业务起步，深耕服务机器人领域多年， 19 年主动调整战略：策略性退出服务机器人 ODM 业务，专注自主品牌发展且聚焦中高端市场。 20 年添可品牌推出创新智能洗地机产品，以优质产品性能快速崛起（ 18-21 年 收入 复合 +253%， 21 年 添可 规模超51 亿元）。目前公司已形成科沃斯 +添可双品牌格局 （ 21 年自主品牌收入贡献超 90%） ，引领 国内 扫地机与洗地机市场发展。 清洁电器空间广阔，全方位优势助力长远发展。 扫地机解放双手优势突出，洗地机吸拖自清洁性能明显，预计 仍为 清洁电器的重要子赛道，未来发展空间充足。 科沃斯作为清洁电器龙头，全方位优势彰显，产品端： 科沃斯品牌引领扫地机升级， 21 年 率先推出全能基站产品，高端旗舰新品备受消费者青睐；添可创新推出智能洗地机，推动洗地机品类以黑马之姿快速成长，且目前仍处绝对领先地位； 渠道端： 持续完善全渠道布局，线上加快新兴渠道的入局， 目前 抖音放量明显（科沃斯、添可品牌跻身抖音家电榜单前列），线下加速 高线 城市门店布局。此外公司坚持全球化经营战略，加速推进品牌出海业务发展 （ 21A：科沃斯 /添可品牌海外占比 31%/32%），后续公司将加强海外仓储 、 售后 等 布局，提升品牌海外竞争优势助力长远发展。 自主品牌 料将 为 未来公司增长的驱动力，预 计 22/23/24 年科沃斯品牌收入同比 +36%、+35%和 +35%，添可品牌收入同比 +43%、 +37%和 +35%。 可转债募投项目： 提升产品技术创新，助力海外业务扩张 。 21 年 12 月公司完成可转换公司债券的发行，发行规模 10.40 亿元，主要投向包括多智慧场景机器人科技创新项目、添可智能生活电器国际化运营项目、科沃斯品牌服务机器人全球数字化平台项目。 投资建议 我们预计 2022-2024 年公司营业总收入分别为 176.07、 234.42、 311.21 亿元，同比分别增长 34.6%、 33.1%、 32.8%，预计 2022-2024 年归母净利润分别为 26.33、 33.99、 43.29 亿元，同比分别 +31.0%、 +29.1%、 +27.4%。当前股价对应 2022-2024 年 PE 分别为 27x、 21x、 16x。我们选取石头科技等作为可比公司，参考可比公司与历史估值，给予公司 2022 年 32 倍估值，对应目标价 146 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 清洁电器渗透率不及预期，行业竞争明显加剧，新品拓展不及预期，海外市场拓展不及预期，原材料及组件价格大幅上涨风险，汇率大幅波动风险，限售股解禁风险 。 0500100015002000250090.83114.8138.77162.74186.71210.68234.65210630210930211231220331220630人民币 (元 ) 成交金额 (百万元 ) 成交金额 科 沃 斯 沪深 300 2022年 06月 30 日 消费升级与娱乐研究中心 科 沃 斯 (603486.SH) 买入 （ 首次评级 ） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1. 双轮驱动，清洁电器龙头再次腾飞 .4 2. 国内清洁电器龙头，海外布局渐获成效 .5 2.1 清洁电器空间广阔，国产品牌加速出海 .5 2.2 产品：持续创新升级，引领清洁行业 .8 2.3 渠道：抖 音线下有所放量，加强海外精细运营 .13 2.4 可转债：提升产品技术创新，助力海外业务扩张 .17 3. 财务分析：高举高打，盈利能力明显提升 .18 4. 盈利预测及投资建议 .19 5. 风险提示 .21 图表目录 图表 1： 2014-22Q1 公司营业总收入及同比 .4 图表 2： 2014-22Q1 公司归母净利润及同比 .4 图表 3： 2018-2021 年公司自主品牌收入及占比 .4 图表 4： 2018-2021 年公司分地区收入占比 .4 图表 5： 2016-2021 年国内扫地机销售额及同比 .5 图表 6： 2016-2021 年国内扫地机均价及同比 .5 图表 7：线上清洁电器中洗地机的占比（销售额） .5 图表 8：国内 洗地机全渠道推总规模及同比 .5 图表 9：清洁电器主要产品类型对比 .6 图表 10：国内线上清洁电器推杆式和拖把销售额占比 .6 图表 11： 21-22 年清洁电器细分产品结构（销售额） .6 图表 12：全球清洁电器细分品类零售额份额 .7 图表 13：北美和 EMEA 扫地机市场规模（百万美元） .7 图表 14：美国市场扫地机渗透率 .7 图表 15：北美扫地机市场 iRobot 零售额份额 .8 图表 16： 2020 年北美扫地机市场格局（零售额份额） .8 图表 17： 2018-22Q1 公司研发费用率走势 .8 图表 18： 2016 年以来科沃斯扫地机主要产品上市节奏 .9 图表 19：科沃斯主要扫地机产品对比 .10 图表 20：添可智能洗地机获天猫 20 年 618 洗地机 TOP1 .10 图表 21： 2018-2021 年添可品牌收入及同比 .10 图表 22：线上洗地机市场 TOP 品牌销售额占比分布 . 11 图表 23：添可主要产品性能对比 . 11 图表 24：线上洗地机 添可品牌份额 .12 图表 25：智能炒菜机主要产品对比 .12 图表 26： 2015-2021 年公司分渠道收入占比 .13 公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 27： 21H1 公司分业务分渠道收入占比 .13 图表 28： 2015-2020 年公司线上分渠道收入占比 .13 图表 29： 2018-21Q1 年公司线下分渠道收入占比 .13 图表 30：科沃斯与抖音电商超级品牌大赏合作 .14 图表 31：抖音平台清洁电器主要品牌粉丝数 .14 图表 32：抖音渠道科沃斯与添可品牌成交额规模 .14 图表 33：科沃斯线下门店 .15 图表 34：科沃斯线下城市门店数量 （家） .15 图表 35：主要城市科沃斯线下实体门店数量分布（家） .15 图表 36：海外主要国家扫地机市场格局（零售量份额） .16 图表 37：海外部分国家扫地机市场科沃斯品牌份额 .16 图表 38：子品牌 yeedi 入选亚马逊扫地机 BS 榜单 .16 图表 39：添可多款入选美亚 Stick Vacuums & Electric Brooms BS 榜单 .16 图表 40：科沃斯与添可品牌海外收入规模（亿元） .17 图表 41：科沃斯与添可品牌海外收入占该品牌比 .17 图表 42： 2021 年科沃斯可转债募集资金计划投向（万元） .17 图表 43：可比公司历年营收对比（亿元） .18 图表 44：可比公司历年营收同比 .18 图表 45：可比公司毛利率 .18 图表 46：可比公司销售费用率 .18 图表 47：可比公司管理费用率 .19 图表 48：可比公司净利率 .19 图表 49：公司盈利预测拆分 .20 图表 50：主要可比公司估值表 .20 公司深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 1. 双轮驱动，清洁电器龙头再次腾飞 深耕服务机器人多年，科沃斯 +添可双轮驱动。 公司成立于 1998 年，前身为泰怡凯电器（苏州）有限公司，专注于服务机器人的独立研发、设计、制造和销售，是全球最早的服务机器人研发与生产商之一。公司从清洁电器代工业务起步， 2000 年前瞻布局家庭服务机器人业务，逐步加强自主品牌的培育， 2019年公司主动进行战略调整：策略性退出服务机器人 ODM 业务，专注自主品牌发展，聚焦中高端清洁电器市场。目前公司已形成科沃斯 +添可双品牌格局，科沃斯与添可分别引领扫地机与洗地机市场发展，均跻身国内品类零售 额第一。 调整后经营表现亮眼，品牌推动盈利向好。 2019 年公司主动进行战略调整：策略性退出服务机器人 ODM 业务及主动退出国内低端扫地机器人市场等，当期受战略调整影响公司收入与业绩均有所承压。调整后公司聚焦自主品牌业务发展，加强中高端产品升级，持续以创新产品获得消费者青睐，添可品牌更是凭借洗地机快速爆发崛起（ 2018-2021 年 品牌收入 复合增速： +253%， 21 年规模超 51 亿元），公司步入快速上升通道， 21 年公司营业总收入突破 130 亿元，归母净利润超 20 亿元，自主品牌（科沃斯 +添可）收入贡献超 90%。 22Q1 经营表现亦延续快增趋势（收入 +44%，业绩 +27%）。 图表 1： 2014-22Q1 公司营业总收入及同比 图表 2： 2014-22Q1 公司 归母净利润 及同比 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 图表 3： 2018-2021 年公司自主品牌收入及占比 图表 4： 2018-2021 年公司分地区收入占比 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0204060801001201402014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 22Q1营业总收入（亿元） 同比 -200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%05101520252014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 22Q1归母净利润（亿元） 同比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%010203040506070802018 2019 2020 2021科沃斯品牌（亿元） 添可品牌（亿元） 自主品牌合计占比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021境内 境外 公司深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 2. 国内清洁电器龙头，海外布局渐获成效 2.1 清洁电器空间广阔，国产品牌加速出海 2.1.1 国内：扫地机产品升级，洗地机爆发增长 扫地机：解放双手优势突出，产品体验持续提升。 扫地机最为突出的优势在于解放双手，只需智能预约即可实现房间清洁，与洗地机、推杆式吸尘器等其他清洁产品形成互补。消费者对能够替代自身劳动的清洁电器产品存在相对刚性的需求，扫地机有望成为清洁电器的主导产品，未来的发展空间充足。但前期扫地机用户使用体验性相对较差，在一定程度上压制产品的渗透。近年来扫地机产品迭代创新明显，避障、自清洁加持下产品已升级至“好用”状态，行业规模亦迎来快速扩张。 图表 5： 2016-2021 年国内扫地机销售额及同比 图表 6： 2016-2021 年国内扫地机 均价 及同比 来源：奥维云网，国金证券研究所 来源：奥维云网，国金证券研究所 洗地机：吸拖自清洁性能突出，行业迎来快速爆发。 洗地机产品基本具备吸尘、拖地、自清洁等特色，更契合中国家庭的拖地需求可实现深度清洁，产品突出的清洁能力和较高的便捷性支撑品类快速放量，行业迎来爆发增长。奥维云网数据显示，清洁电器中洗地机销售额占比持续提升， 2019 年 -2021 年洗地机以超 800%的复合增速快速扩张至 57.8 亿元，且奥维预计 22 年洗地机 市场 仍将保持高速增长，行业规模有望突破 100 亿元。 图表 7： 线上清洁电器 中洗地机 的占比（销售额） 图表 8：国内洗地机 全渠道 推总 规模及同比 来源：奥维云网，国金证券研究所 来源：奥维云网，国金证券研究所 扫地机与洗地机性能突出，后续仍是清洁电器增长引擎 。清洁电器主要产品包括扫地机、洗地机、吸尘器、拖把、除螨机等，其中扫地机解放双手劳动替代程度高，有望成为未来主导类型；洗地机吸尘 、 拖地 、 自清洁一体，与扫地机相比可实现深度清洁、拖地效果更为突出，洗地机与扫地机为互补类型。与拖把、推杆吸尘器相比，洗地机 具备吸尘拖地功能 且可自清洁，对拖把、吸尘器0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201402016 2017 2018 2019 2020 2021扫地机销售额（亿元） 同比 -20%-10%0%10%20%30%40%50%050010001500200025002016 2017 2018 2019 2020 2021扫地机均价（元） 同比 0%5%10%15%20%25%30%20M120M220M320M420M520M620M720M820M920M1020M1120M1221M121M221M321M421M521M621M721M821M921M1021M1121M1222M122M222M322M4线上洗地机在清洁电器中的占比（销售额份额） 0%50%100%150%200%250%300%350%400%0204060801001202019 2020 2021 2022E洗地机全渠道推总规模（亿元） 同比 公司深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 的替代作用明显。奥维云网数据显示， 20 年以来推杆式吸尘器与拖把的销售额占比持续走低， 线上清洁电器市场中 推杆式占比从 20 年初的 34%明显降低至21 年底的 20%。基于扫地机与洗地机的产品突出性能，预计后续仍是清洁电器的重要子赛道，奥维亦预计 22 年扫地机仍将是第一大子类（占比近 37%），而洗地机销售额占比将提升至 27.5%，主要替代无线吸尘器。 图表 9：清洁电器主要产品类型对比 来源：天猫，国金证券研究所 图表 10：国内线上清洁电器推杆式和拖把销售额占比 图表 11： 21-22 年清洁电器细分产品结构（销售额） 来源：奥维云网，国金证券研究所 来源：奥维云网，国金证券研究所；备注： 外圈为 22 年 ， 奥维云网预测数据 2.1.2 海外：清洁市场空间广阔，国产品牌加速出海 全球清洁电器市场空间广阔，扫地机保持快速增长。 欧睿数据显示 2021 年全球清洁电器零售额或可实现 12%左右的增长。细分品类来看，扫地机可解放双手、智能属性突出，整体增速（ 2011-2021E 扫地机 CAGR： +19%）表现明显优于行业整体（ 2011-2021E CAGR： +5%），占全球清洁电器的份额从 2011年的 6%明显提升至 2021 年的 23%。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%20M120M220M320M420M520M620M720M820M920M1020M1120M1221M121M221M321M421M521M621M721M821M921M1021M1121M1222M122M222M322M4推杆式 拖把 扫地机 , 38.8% 洗地机 , 18.7% 无线吸尘器 , 26.0% 其他 , 16.5% 扫地机 , 36.9% 洗地机 , 27.5% 无线吸尘器 , 21.9% 其他 , 13.6% 公司深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 12： 全球清洁电器细分品类零售额份额 来源： Euromonitor，国金证券研究所 北美和 EMEA 扫地机市场保持快速增长，且未来渗透率仍有提升空间。 根据iRobot 公司公告显示， 2017-2021 年期间北美和 EMEA 扫地机市场零售额规模分别以 12%和 29%的复合增速快速扩张至 9.85 亿美元和 13.9 亿美元。从渗透率维度，目前美国扫地机渗透率在 14%15%左右，未来仍有充足成长空间。 图表 13：北美和 EMEA 扫地机市场规模（百万美元） 图表 14： 美国市场扫地机渗透率 来源： iRobot 公告，国金证券研究所 来源： iRobot 公告 ，国金证券研究所 产品竞争力提升，国产品牌加速出海。 经过多年代工模式经验积累，我国家电企业的制造优势与研发能力均有明显提升，产品在全球市场的竞争力亦有所加强，国内企业加强自主品牌出海。从美国扫地机市场来看，近年来随着国内外品牌创新产品跟进， iRobot 龙头份额略有松动， 2021 北美扫地机市场 iRobot份额降至 69%左右；国内品牌科沃斯亦获得一定份额， 2020 年在北美扫地机市场零售额占比 3%。 6% 8% 9% 11% 13% 14% 16% 19% 19% 21% 23% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E桶式吸尘器 手持吸尘器 推杆式吸尘器 立式吸尘器 干湿吸尘器 蒸汽吸尘器 扫地机器人 02004006008001,0001,2001,4001,6002017 2018 2019 2020 2021北美 (百万美元） EMEA(百万美元） 0%5%10%15%20%25%30%35%2015 2016 2017 2018 2019 2020 潜在空间 美国扫地机家庭渗透率 公司深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 15： 北美扫地机市场 iRobot 零售额份额 图表 16： 2020 年北美扫地机市场格局（零售额份额） 来源： iRobot 公告， 国金证券研究所 来源： iRobot 公告， 国金证券研究所 2.2 产品：持续创新升级，引领清洁行业 技术升级是助力服务机器人快速发展的重要基石。公司注重研发投入，持续 围绕用户需求不断进行技术创新，在传感器、 AI 算法、人机交互等前沿技术领域进行加码布局。 近年来公司持续加码研发投入， 2021 年公司研发费用同比增长62.45%，占营收比重达 4.20%。 截至 21 年底 公司获得授权专利 1,202 项，发明专利 387 项（包括 109 项海外发明专利），发明专利中与软件算法相关的共计 103 项，与传感器解决方案相关的共计 20 项。 图表 17： 2018-22Q1 公司研发费用率走势 来源：公司公告，国金证券研究所 2.2.1 科沃斯：产品持续引领行业，全能基站备受关注 经过多年的研发积累，科沃斯品牌扫地机器人实现了从随机到半规划到全局规划再到搭载机器视觉的迭代创新，从单机产品到接入互联网实现 APP 远程操纵 ，从单纯扫地到全能基站 +语音智控，科沃斯的技术和产品力始终引领行业发展。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021北美市场 iRobot份额 iRobot 75% Shark 18% Neato 2% Samsung 1% Ecovacs 3% Others 1% 0%1%2%3%4%5%6%2018A 2019A 2020A 2021A 22Q1研发费用率 公司深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 18： 2016 年以来科沃斯扫地机主要产品上市节奏 来源：公司官网，科沃斯 微信 公众号，天猫，国金证券研究所 产品持续引领市场。 近年来公司优质创新产品持续推出： 20 年： 推出 T8 系列产品，产品在避障和拖地方面性能均有明显提升，其中避障方面 T8 AIVI 通过 122的广角摄像头和 200 万像素的视觉传感器可识别 7 类常见障碍物， T8 MAX 采取结构光与 3D 成像算法实时探测，可感知多种障碍物； 21 年： 推出多款新品，其中 N9+为科沃斯品牌首款自清洁产品， X1 OMNI 为行业内首款全能基站产品（自动清洁 +自动集尘）。 N9+的推出主要系行业内新品牌云鲸以结构性创新推出的自清洁产品 J1 成为市场 爆款，科沃斯品牌快速跟进推出 N9+抢占拖地自清洁需求用户； X1 OMNI性能突出，产品引领市场发展； 22 年： 已推出 T10 系列产品 更具性价比的全能基站产品。科沃斯 X1 系列引领市场后，市场主要品牌亦加码跟上，公司推出更具性价比的全能基站产品满足消费者需求。 公司深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 19：科沃斯主要扫地机产品对比 来源：公司官网，天猫，国金证券研究所 2.2.2 添可：首创智能洗地机，产品先发优势明显 智能洗地机产品加持，添可品牌实现爆发增长。 2018 年公司综合考虑发展前景与自身定位，推出智能生活电器自主品牌 添可，并持续加大品牌培育， 2019年添可品牌实现收入 2.73 亿元，同比增长 134%。 2020 年公司创新性推出智能洗地机产品，产品一经上市备受消费者青睐， 20 年 618 跻身天猫洗地机品类TOP1，强势登榜新品牌黑马。在洗地机产品加持下，添可品牌实现爆发增长，品牌收入规模从 2018 年的 1.2 亿元爆发扩张至 2021 年的 51.4 亿元。 图表 20： 添可智能洗地机获天猫 20 年 618 洗地机 TOP1 图表 21： 2018-2021 年添可品牌收入及同比 来源：天猫，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 0%50%100%150%200%250%300%350%400%01020304050602018 2019 2020 2021添可品牌收入（亿元） 同比 公司深度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 洗地机产品创新性突出，添可改写行业格局。 在添可的洗地机产品之前， 国内洗地机市场规模不足 1 亿元，格局上以必胜为主导。 2020 年 3 月添可推出第一款智能洗地机产品芙万，其特点突出，核心优势在于可智能感应脏污程度并匹配清洗力度 ， 且具备自清洁滚刷功能 。添可 洗地机 产品 上市以来 备受消费者青睐，并彻底改写洗地机市场的格局， 20 年双十一期间线上洗地机市场添可品牌销售额占比高达 75%，而 19 年同期必胜份额超 73%。 图表 22：线上洗地机市场 TOP 品牌销售 额占比分布 来源：奥维云网，国金证券研究所 洗地机产品持续升级，品牌先发优势明显。 添可品牌较早发力洗地机市场，凭借先发优势及突出的产品力，市占率一骑绝尘 。添可持续迭代升级产品，在贴边清扫、续航时长等方面升级改进。尽管洗地机行业的快速爆发吸引众多品牌的进入，行业竞争明显加剧，但添可品牌先发优势明显，且产品 SKU丰富，预计洗地机市场龙头份额巩固，奥维云网数据显示目前添可在线上洗地机市场份额维持 50%以上。 图表 23：添可主要产品性能对比 来源：天猫旗舰店，国金证券研究所 ；备注：芙万 2.0 LED 22 年上市更新版产品新增电解水除菌功能 0%10%20%30%40%50%60%70%80%添可 必胜 博宝特 蓝宝 卡赫 吉米 海尔 hizero 滴水 艾迪宝 其他 19双十一 20双十一 公司深度研究 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 24：线上洗地机添可品牌份额 来源：奥维云网，国金证券研究所 前瞻布局智能料理机，食万 3.0 升级明显。 添可前瞻布局智能料理机品类推出产品食万，目前产品已升级至第三代新品。与市场主要竞品相比，添可食万3.0 升级明显， 具备智能投料、自清洁等特色，创新性提供从买菜 -烹饪 -清洁的全链路的解决方案，可在添可生活 APP 下单购买净菜（已上线 12 道，目前江浙沪皖可冷链送货上门） ，有望更好解决消费者在烹饪过程中的痛点。 图表 25：智能炒菜机主要产品对比 来源：天猫旗舰店，公司官网，国金证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%添可线上洗地机份额 公司深度研究 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 2.3 渠道：抖音线下有所放量，加强海外精细运营 公司已 在国内外已形成了线上渠道（包括线上 B2C、电商平台入仓、线上分销商）和线下渠道（主要为线下零售）组成的多元化销售体系 。近年来公司渠道发展较为均衡， 线上渠道： 21 年收入占比超 66%，其中 B2C 为主导渠道； 线下渠道： 战略调整下近年来代工业务规模明显萎缩，使得线下渠道整体占比有所降低，除去代工业务，自主品牌线下以零售为主导（分销商门店为主，直营门店为辅）。若剔除代工业务影响，公司自主品牌以线上渠道为主导（收入贡献超 70%）。 图表 26： 2015-2021 年公司分渠道收入占比 图表 27： 21H1 公司分业务分渠道收入占比 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 图表 28： 2015-2020 年公司线上分渠道收入占比 图表 29： 2018-21Q1 年公司线下分渠道收入占比 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 2.3.1 线上：加快新兴渠道布局，抖音渠道放量明显 公司除与天猫、京东、苏宁等主流电商平台保持深度合作外，亦顺应时下内容营销和直播带货的趋势，加快布局抖音等新兴电商平台，全力支持内容电商、渠道自播等新团队的快速成长，目前来看公司在抖音渠道放量明显。 抖音渠道契合话题度高的生活电器品类，科沃斯以 FACT 模式快速放量。科沃斯与抖音电商超级品牌大赏合作，通过挑战赛实现流量沉淀（发起 #召唤机器人朋友站内挑战赛）、话题 +达人矩阵推动潜移默化内容种草（策划并打造以 #多懒才算懒 #为主题的话题讨论）、 IP 加持流量汇聚直播间实现转化。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021线上 线下 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%服务机器人 智能生活 线上 线下 ODM/OEM 线下除代工 0%10%20%30%40%50%60%2015 2016 2017 2018 2019 2020B2C 电商平台入仓 线上分销商 0%10%20%30%40%50%60%2018 2019 2020 21Q1直营联营 分销 ODM/OEM 其他 公司深度研究 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 30：科沃斯与抖音电商超级品牌大赏合作 来源：抖音电商营销观察，国金证券研究所 22 年以来科沃斯加强抖音渠道的布局且获效显著，抖音电商助手数据显示科沃斯品牌跻身 3 月家电行业销额第一，且单品 T10 TURBO 位居家电爆款第一。蝉妈妈数据显示预计 22Q1 科沃斯品牌与添可品牌成交额分别超 2.5 亿元和0.78 亿元。 目前抖音渠道内科沃斯品牌和添可品牌已搭建品牌直播间矩阵，科沃斯 品牌 在抖音电商超级品牌大赏后留存较多粉丝，通过沉淀粉丝运营公司自播逐步获效， 预计后续仍将贡献 较好成交额 。 图表 31：抖音平台清洁电器主要品牌粉丝数 图表 32：抖音渠道科沃斯与添可品牌成交额规模 来源：抖音 APP，国金证券研究所；选取粉丝数第一的品牌店铺，未叠加 来源：蝉妈妈 ， 国金证券研究所 2.3.2 线下：加快新兴业态布局， 门店聚焦一线城市 尽管目前清洁电器行业以线上渠道为主导，但公司亦重视并加大线下渠道铺设。线下渠道兼具品牌展示和体验的功能，能够帮助公司在触达更多消费群体的同时助力品牌形象的提升。公司通过分销商或直营门店在山姆、沃尔玛、苏宁、国美、 Costco 等购物中心、百货商场或家电连锁商超等零售机构设立专柜、专厅或体验店，以“店中店”的形式销售产品。此外公司加快线下新兴业态布局，进一步在一线、新一线、省会城市等重点全国核心购物商圈开拓更具用户思维020406080100120140160180科沃斯 添可 石头 追觅 UWANT 云鲸 粉丝数 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00022M1 22M2 22M3 22M4科沃斯 添可 公司深度研究 - 15 - 敬请参阅最后一页特别声明 的品牌旗舰店，打造高品质展厅，塑造科技感、智能性产品形象。同时结合子品牌 yeedi 产品，拓展 线下网络布局，整合渠道资源，拓展次级市场。 线下门店精品化，目前主要覆盖北京、上海、重庆等一线及新一线城市。 根据公司官网数据显示，截至 22 年 6 月 3 日科沃斯线下实体门店数量超 550 家，从城际分布来看，以北京（ 41 家）、上海（ 23 家）、重庆（ 23 家）等一线及新一线城市为主。 图表 33：科沃斯线下门店 图表 34：科沃斯线下城市门店数量（家） 来源：科沃斯公众号，国金证券研究所 来源：公司官网，国金证券研究所 图表 35：主要城市科沃斯线下实体门店数量分布（家） 来源：公司官网，国金证券研究所 2.3.3 海外：坚定全球化布局战略，加强海外精细化运营 公司始终坚持全球化的经营战略，从长远发展角度布局品牌和渠道建设。海外布局采取“先难后易”的国际化策略 即先进入市场成熟、竞争激烈的发达国家的市场，后进入发展中国家市场， 2012 年 -2014 年期间便先后设立德国、美国、日本海外子公司。经过多年投入和建设，公司已建立以美国、德国和日本为核心覆盖全球主要市场的全球经营网络，搭建了完善的线上和线下销售渠道，获得了广泛的消费者认可。 科沃斯海外多国扫地机跻身前列，添可多次入选美亚吸尘器热销榜单。 目前科沃斯品牌在美国、德国、日本等扫地机市场表现较为优异，均跻身行业零售量份额前五名，近年来科沃斯品牌份额持续提升，其中法国、德国、日本市场份额提升明显， 21 年较 17 年分别提升 6.4、 4.7 和 3.4pct。此外科沃斯子品牌yeedi 亦在海外取得较好成绩，产品入选 美亚扫地机热销榜单。添可品牌方面，0102030405060江苏 山东 北京 浙江 广东 辽宁 河南 四川 上海 重庆 陕西 河北 天津 黑龙江 山西 内蒙古 安徽 广西 吉林 福建 湖北 湖南 海南 云南 江西 新疆 贵州 甘肃 051015202530354045北京 上海 重庆 西安 成都 苏州 天津 深圳 杭州 广州 沈阳 大连 武汉 哈尔滨 南京 青岛 南宁 郑州 公司深度研究 - 16 - 敬请参阅最后一页特别声明 添可的洗地机与吸尘器等产品亦多次入选美亚吸尘器类热销榜单。近年来科沃斯自主品牌海外市场亦取得快速发展， 21 年公司科沃斯品牌与添可品牌在海外市场均实现优异增长，科沃斯品牌海外增长 60.3%（占比 30.9%），添可品牌海外增长 180.65%（占比 31.7%）。 图表 36：海外主要国家扫地机市场格局（零售量份额） 来源： Euromonitor，国金证券研究所 图表 37：海外部分国家扫地机市场科沃斯品牌份额 图表 38：子品牌 yeedi 入选亚马逊扫地机 BS 榜单 来源： Euromonitor， 国金证券研究所；备注：零售量份额 来源：亚马逊，国金证券研究所 图表 39：添可多款入选美亚 Stick Vacuums & Electric Brooms BS 榜单 来源：亚马逊 ，国金证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2017 2018 2019 2020 2021日本 美国 法国 德国 公司深度研究 - 17 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 40：科沃斯与添可品牌海外收入规模（亿元） 图表 41：科沃斯与添可品牌海外收入占该品牌比 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 从出海到深耕，加强海外渠道精细化运营。 目前公司全球化战略渐获成效，未来仍将进一步加强海外市场的投入，强化海外本土团队建设、总部人员外派，建立海外物流仓储中心和售后服务中心以完善海外服务链条。另公司 21 年发行的可转债项目募投项目亦将进一步加强公司海外优势，助力海外规模扩张。 2.4 可转债：提升产品技术创新，助力海外业务扩张 2021 年 12 月公司完成可转换公司债券的发行，此次发行规模为 10.40 亿元，募集 资金扣除发行费用后将全部用于公司主营业务相关项目，主要包括 多智慧场景机器人科技创新项目 、 添可智能生活电器国际化运营项目 、 科沃斯品牌服务机器人全 球数字化平台 项目。 多智慧场景机器人科技创新项目： 项目投资总额预计 8.44 亿元，拟投入募集资金 6.55 亿元，项目建设周期为 3 年，主要围绕四个方向（家用服务机器人、户外机器人、室内大场景机器人、语音语义视觉 AI 训练）进行实验室平台建设和创新研发，项目的实施有望进一步加强公司的技术壁垒、提升品牌 的 市场竞争力。 添可智能生活电器国际化运营项目： 计划投入 3.05 亿元， 建设周期 3 年，主要包括海外仓储、海外信息化系统、海外团队及售后维修中心的建设 。仓储方面： 目前添可海外物流借助于第三方资源，公司预计将在美国、德国、西班牙、俄罗斯、日本建立仓储中心； 售后方面： 目前售后需要返回国内，公司计划在美国、欧洲设立售后维修中心。 科沃斯品牌服务机器人全球数字化平台项目： 计划搭建全球官网直营平台、数字化运营平台两大模块，其中全球官网用户科沃斯品牌宣传和推广，计划覆盖全球 100 多个国家和地区；线上商城负责承接用户订单，未来三年计划覆盖 20 多个国家和地区。 图表 42： 2021 年科沃斯可转债募集资金计划投 向（万元） 来源：公司公告，国金证券研究所 0510152025科沃斯 添可 2020 20210%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%科沃斯 添可 2020 2021公司深度研究 - 18 - 敬请参阅最后一页特别声明 3. 财务分析：高举高打，盈利能力明显提升 公司规模稳步提升，随着自主品牌的快速放量， 21 年公司营收规模超 130 亿元，同比增长 81%，明显领先于主要可比公司。随着自主品牌占比提升，公司毛利率明显向好， 21 年 科沃斯 毛利率超 51%。费用率方面，科沃斯采取高举高打模式，坚持大力投入营销抢占消费者，近年来销售费用率明显提升， 21 年高达24.7%，远高于主要可比公司；管理费用率方面，规模效应下科沃斯管理费用率呈降低趋势， 21 年约 4.0%。 科沃斯 +添可双品牌驱动， 推动公司盈利持续向好， 21 年公司净利率达 15.4%。 图表 43： 可比公司历年营收对比（亿元） 图表 44： 可比公司历年营收同比 来源： 公司公告， 国
展开阅读全文