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证券研究报告 公司点评报告 旅游零售 东吴证券研究所 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国中免（ 601888） 第二届 国际消费品博览会 召开 ， 免税商、 奢侈品集团积极亮相 2022年 07月 30日 证券分析师 吴劲草 执业证书： S0600520090006 证券分析师 石旖 瑄 执业证书： S0600522040001 证券分析师 张家璇 执业证书： S0600520120002 股价走势 市场数据 收盘价 (元 ) 209.90 一年最低 /最高价 156.10/278.20 市净率 (倍 ) 12.77 流通 A 股市值 (百万元 ) 409,824.62 总市值 (百万元 ) 409,824.62 基础数据 每股净资产 (元 ,LF) 16.43 资产负债率 (%,LF) 33.48 总股本 (百万股 ) 1,952.48 流通 A股 (百万股 ) 1,952.48 相关研究 中国中免 (601888)： 2022H1业绩快报点评：业绩表现体现经营韧性，关注标杆项目下半年开业 2022-07-28 中国中免 (601888)：重新提交H 股上市申请，融资助力免税业务进一步扩张 2022-07-05 买入 （ 维持 ） Table_EPS 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业 总 收入（百万元） 67,676 70,898 110,428 129,590 同比 29% 5% 56% 17% 归属母公司净利润（百万元） 9,654 9,460 14,694 16,320 同比 57% -2% 55% 11% 每股收益 -最新股本摊薄（元 /股） 4.94 4.85 7.53 8.36 P/E（现价 &最新股本摊薄） 41.17 42.01 27.05 24.35 Table_Summary 投资要点 事件： 2022 年 7 月 25 日 -30 日，第二届国际消费品博览会在海南省海口市举办 ， 多达七家免税商参展 。 消博会定位全球消费精品展示交易的重要平台，是全国唯一以“消费精品”为主题的国家级展会。 消博会为各企业提供了展示品牌、与消费者交流的重要平台，聚集海内外的优质商品，有助于推动海南自贸港建设进程，打造国际与国内的交流窗口。第二届消博会的展区面积由首届的8万平方米扩展至 10 万平方米，展会首日的入场人数即超 4.8万人次，展现出国内市场巨大的消费潜力。 国际品牌、免税商积极参会，消博会平台聚集、带动效应显著。 旅游零售商 /有税零售商中免、海旅、海控、珠 免、深免、中服、拉格代尔、王府井、华润在 6号馆集中展出，展台面积较去年均有放大。拥有离岛免税销售资格的中免、海旅、海控、深免、中服均重点宣传自身免税 /有税线上平台，除此之外，中免携历峰集团在 5号展馆联合展出高奢手表品类；海旅在展会上针对其 2022 年底开业的奥莱生活广场进行招商。 通过吸引品牌、渠道商参会，对自贸港零售经营主体未来布局 进行 整体性展示，有助于多方集中进行洽谈合作，为海南自贸港未来零售格局提供方向性指引。 奢侈品集团更加重视海南市场，释放积极信号。 此届消博会较上届品牌化程度显著提升，吸引了包括欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、博柏利、历峰集团、戴比尔 斯在内的诸多头部奢侈品集团和品牌进驻。从品类上看，香水化妆品、珠宝手表、酒水、高端旅游服务等一应俱全。 LVMH、历峰集团、开云集团三大奢侈品集团每年参会，持续关注海南免税市场。 盈利预测与投资评级： 疫情管控放开、国际航线的恢复有利于旅游零售行业市场规模扩张再次提速； 中免市场地位稳固，新增离岛免税标杆店将在 2022/2023年集中投入运营，重新进入市场份额提升通道，中长期看好中国中免作为旅游零售龙头受益跨省及出境游的逐步恢复。重奢、顶奢进入海南零售市场有望促进海南旅游零售景气度持续提升。对公司盈利预期为 2022-2024年归母净利润分别为 94.6/146.9/163.2亿元，对应PE 为 42/27/24 倍。假设港股发行总股本的 10%，则发行后估值为46/30/27倍，维持“买入”评级。 风险提示： 疫情扩散超出市场预期，居民消费意愿恢复不及预期 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%2021/7/30 2021/11/28 2022/3/29 2022/7/28中国中免 沪深 300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 5 投资要点 事件： 2022 年 7 月 25 日 -30 日 ， 第二届国际消费品博览会在海南省海口市举办 ，多达七家免税商参展。 消博会 定位全球消费精品展示交易的重要平台，是 全国唯一以“消费精品”为主题的国家级展会 。 作为亚洲最大的消费品精品展，消博会的主题定位与海南自贸港的发展目标高度契合，对 促进 免税经济发展、拉动消费以及加快推动海南自贸港建设具有积极作用。消博会为各企业提供了展示品牌、与消费者交流的重要平台，聚集海内外的优质商品，有助于推动海南自贸港建设进程，打造国际 与 国内 的交流窗口 。 第二届消博会的展区面积由首届的 8 万平方米扩展至 10 万平方米，展会首日的 入场人数 即 超 4.8 万人次 ，展现出国内市场巨大的消费潜力。 旅游零售商 积极参会， 消博会平台聚集、带动效应显著 。 旅游零售商 /有税 零售商 中免、海旅、海控、珠免、深免、中服、拉格代尔 、王府井 、华润 在 6号馆集中展出 ， 展台面积 较去年均有放大 。 拥有离岛免税销售资格的中免、海旅、海控、深免、中服均 重点 宣传自身免税 /有税线上平台 ， 除此之外，中免 携历峰集团在 5号展馆联合展出 高奢 手表品类； 海旅在展会上针对其 2022年底开业的奥莱生活广场进行招商 。通过吸引品牌、渠道商参会， 对自贸港零售经营主体未来布局 进行 整体性 展示 ， 有助于 多方 集中进行洽谈合作，为海南自贸港未来零售格局提供方向性指引。 图 1： 5 号场馆中免 &历峰集团展台 图 2： 6 号展馆中免展台 数据来源： 2022消博会现场拍摄， 东吴证券研究所 数据来源： 2022消博会现场拍摄， 东吴证券研究所 奢侈品集团 更加重视海南市场，释放积极信号。 此届消博会较上届品牌化程度显著提升， 吸引了包括欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、博柏利、 历峰集团 、 戴比尔斯 在内的诸多头部奢侈品集团和品牌进驻。 从品类上看，香水化妆品、珠宝手表、酒水、高端旅游服务等一应俱全。 LVMH、历峰集团、开云集团 三大奢侈品 集团 每年 参会 ，持续关注海南免税市场。 LVMH 集团 与海口综合保税区正式签署合作备忘录 ， 宣告 LVMH 集团 香水化妆品中国区旅游零售供应链中心落地海南 ； 历峰集团携旗下 六 大品牌参展 ， 其展会 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 5 面积 由 首届的 300平方米增至 500平方 米 。 LVMH集团大中华区总裁 吴越在发布会现场强调 了消博会与海南自贸港的重要性，并表示集团 始终关注海南市场发展且将持续 加大投入。 奢侈品品牌的持续关注与投入， 未来顶奢品牌 的 进驻， 有利 于 海南 自贸港 打造 国际旅游消费中心 ，提升全球影响力与国际知名度。 图 3： 5 号场馆欧莱雅集团展台 图 4： 5 号场馆雅诗兰黛集团展台 数据来源： 2022消博会现场拍摄， 东吴证券研究所 数据来源： 2022消博会现场拍摄， 东吴证券研究所 盈利预测与投资评级： 疫情管控放开、国际航线的恢复有利于 旅游零售 行业市场规模扩张再次提速；中免市场地位稳固，新增离岛免税标杆店将在 2022/2023年集中投入运营，重新进入市场份额提升通道 ，中长期看好中国中免作为旅游零售龙头受益跨省及出境游的逐步恢复 。 重奢、顶奢进入海南零售市场有望促进海南旅游零售景气度持续提升。 对 公司盈利预期 为 2022-2024 年归母净利润分别为 94.6/146.9/163.2 亿元，对应 PE为 42/27/24 倍 。 假设 港股发行总股本的 10%，则发行后估值为 46/30/27 倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 疫情扩散超出市场预期， 居民消费意愿恢复 不及预期 。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 5 中国中免 三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 38,542 55,998 86,111 113,728 营业总收入 67,676 70,898 110,428 129,590 货币资金及交易性金融资产 16,856 31,557 49,157 70,047 营业成本 (含金融类 ) 44,882 49,274 76,196 90,713 经营性应收款项 454 687 1,065 1,262 税金及附加 1,839 1,985 3,092 3,629 存货 19,725 20,425 31,857 38,022 销售费用 3,861 4,750 5,411 6,220 合同资产 0 0 0 0 管理费用 2,250 2,269 3,092 3,369 其他流动资产 1,507 3,330 4,033 4,398 研发费用 0 0 0 0 非流动资产 16,932 17,232 17,464 17,235 财务费用 -43 -108 -195 -298 长期股权投资 992 992 992 992 加 :其他收益 278 312 431 479 固定资产及使用权资产 6,126 5,808 5,473 4,927 投资净收益 162 142 221 259 在建工程 2,890 3,690 4,440 4,940 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 2,401 2,398 2,395 2,392 减值损失 -522 -503 -500 -500 商誉 822 822 822 822 资产处置收益 1 0 0 0 长期待摊费用 812 812 812 812 营业利润 14,804 12,679 22,985 26,196 其他非流动资产 2,889 2,709 2,529 2,349 营业外净收支 -3 -15 -11 -8 资产总计 55,474 73,230 103,575 130,963 利润总额 14,801 12,664 22,974 26,188 流动负债 17,136 25,181 37,488 44,202 减 :所得税 2,437 2,153 4,135 4,714 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,957 1,970 1,545 1,545 净利润 12,365 10,511 18,838 21,474 经营性应付款项 5,889 6,757 10,449 12,439 减 :少数股东损益 2,711 1,051 4,144 5,154 合同负债 1,372 1,478 2,286 2,721 归属母公司净利润 9,654 9,460 14,694 16,320 其他流动负债 7,919 14,975 23,207 27,496 非流动负债 3,546 2,746 1,946 1,146 每股收益 -最新股本摊薄 (元 ) 4.94 4.85 7.53 8.36 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 14,886 11,504 18,634 20,736 租赁负债 3,487 2,687 1,887 1,087 EBITDA 16,120 12,502 19,649 21,762 其他非流动负债 60 60 60 60 负债合计 20,682 27,927 39,434 45,348 毛利率 (%) 33.68 30.50 31.00 30.00 归属母公司股东权益 29,619 39,079 53,773 70,093 归母净利率 (%) 14.26 13.34 13.31 12.59 少数股东权益 5,173 6,224 10,368 15,522 所有者权益合计 34,791 45,303 64,141 85,615 收入增长率 (%) 28.67 4.76 55.76 17.35 负债和股东权益 55,474 73,230 103,575 130,963 归母净利润增长率 (%) 57.23 -2.01 55.33 11.07 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 8,329 16,670 19,869 22,236 每股净资产 (元 ) 15.17 20.02 27.54 35.90 投资活动现金流 -2,318 -1,170 -1,037 -546 最新发行在外股份（百万股） 1,952 1,952 1,952 1,952 筹资活动现金流 -3,817 -799 -1,231 -800 ROIC(%) 37.21 21.17 26.00 21.82 现金净增加额 1,998 14,700 17,600 20,890 ROE-摊薄 (%) 32.59 24.21 27.33 23.28 折旧和摊销 1,522 997 1,015 1,026 资产负债率 (%) 37.28 38.14 38.07 34.63 资本开支 -2,153 -1,392 -1,338 -885 P/E（现价 &最新股本摊薄） 41.17 42.01 27.05 24.35 营运资本变动 -6,494 -458 -7,810 -4,436 P/B（现价） 13.42 10.17 7.39 5.67 数据来源 :Wind,东吴证券研究所 ， 全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点 或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15%与 -5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘 -5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码： 215021 传真：（ 0512） 62938527 公司网址：
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