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2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 医药系列之生长激素产业链跟踪： 长春高新 VS 安科生物：集采影响？在研管线？竞争格局变化？ 今天我们要分析的是生长激素产业链。考虑到近期这个产业链遇到新的集采担忧，以及竞争格局可能发生潜在变化，我们再做一次近期情况的跟踪。 生长激素产业链，各环节包括： 上游 为重组人生长激素所需原辅料； 中游 研发生产商，代表公司有长春高新、安科生物、诺和诺德等； 下游 渠道商，包括医药分销商、医院终端等。 图：产业链结构 来源：并购优塾 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 从产业链上的参与者近期的增长情况来看： 长春高新（吉林，长春） 2022Q1，收入为 29.75 亿元，同比增长 30.4%；归母净利润为 11.38 亿元，同比增长 30.16%。 安科生物（安徽，合肥） 2022Q1，收入为 5.33 亿元，同比增长10.01%；归母净利润为 1.73 亿元，同比增长 37.67%。 从机构对产业链景气度的预期情况来看： 图： wind 机构一致预期增长和景气度情况 来源：并购优塾 看到这里，有几个值得思考的问题： 1）集采带来的影响，可能有多大？ 2）在这条产业链上，什么样的业务布局，才能在中长期更加具备竞争优势？ （壹） 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 首先，收入结构方面： 长春高新 以基因工程 /生物类药品为收入主要来源，主要产品为注射用重组人生长激素（粉针剂）、重组人生 长激素注射液（水针剂）、聚乙二醇重组人生长激素注射液（长效水针剂）等生长激素系列产品，以及辅助生殖、妇女健康、医疗器械、儿童营养品、创面愈合等领域产品。 2021 年，基因工程 /生物类药品为 94.05 亿元，占比 87.51%。 图：收入结构（单位：亿元） 来源：并购优塾 安科生物 收入以基因工程药为主，包括人干扰素 2b“安达芬”、 人生长激素“安苏萌”等。 2021 年，基因工程药为 12.38 亿元，占比 57.07%，外用贴膏占比23%。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 图：收入结构（单位：亿元） 来源：并购优塾 （贰） 再来看两家的利润、净现比的增长变化情况： 一、 归母净利润增速 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 图：归母净利润增速（单位： %） 来源：并购优塾 归母净利润方面，安科生物波动较大。其中： 安科生物 2019Q4 归母净利润增速为负，是因为资产减值损失的影响，主要系子公司中德美联、苏豪逸明受市场竞争、政策变化等因素影响导致经营业绩未达预期，计提商誉减值。 2020Q4 归母净利润增速较高，是前期基数较低，以及其他收益（政府补助）增加影响。 2021Q4 归母净利润增幅为负，是系长期股权投资减值损失以 及商誉减值损失影响。其中，商誉减值是因为苏豪逸明下游制剂客户集采弃标，导致其主营产品销售额下降，未达经营预期；中德美联由于卫生事件阻断，其法医 DNA 海外市场拓展也未达预期。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 二、净现比 净现比方面，安科生物较高，主要是由于资产减值准备较高。 图：净现比 来源： wind 三、现金流和资本支出 从现金流和资本支出来看，长春高新近两年的 CAPEX 较高，基本与现金流匹配。 图：现金流 &CAPEX 来源：并购优塾 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 （叁） 对增长态势有了感知之后，我 们将两家收入和利润情况拆看，看近期数据。 一、 长春高新 2021 年其收入为 107.47 亿元，同比增长 25.3%；归母净利润为 37.57 亿元，同比增长 23.33%。 单季度增长分析 ： 2022Q1，收入为 29.75 亿元，同比 +30.4%，环比+18.6%；归母净利润为 11.38 亿元，同比 +30.16%，环比+86.51%。 整体业绩稳定增长。其中： 子公司金赛药业（以生长激素为主）实现收入 26.48 亿元，同比增长43.69%；实现净利润 12.05 亿元，同比增长 37.31%。其生长激素产品 “赛增”分别新增 3 个适应症，带动业绩持续高速增长。 子公司百克生物（水痘、流感疫苗为主）实现收入 1.38 亿元，同比 下降 44.27%；实现净利润 0.17 亿元，同比 下降 68.76%。业绩下滑主要系受卫生事件影响，水痘疫苗销量下降。 子公司华康药业，实现收入 1.70 亿元，同比增长 10.23%；实现净利润 0.09 亿元，同比下降 21.55%。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 子公司高新地产，实现收入 1.71 亿元，同比增长 503.38%；实现净利润 0.21 亿元，同比增长 485.24%。 图：近几个季度收入利润情况 来源：并购优塾 二、安科生物 2021 年其收入为 21.69 亿元，同比增长 27.47%；归母净利润为 2.07 亿元，同比增长 -42.44%。 单季度增长分析 ： 2022Q1 收入为 5.33 亿元，同比 +10.01%，环比 -14.16%；归母净利润为 1.73 亿元，同比 +37.67%，环比+177.62%。 归母净利润快速增长，主要系病患入组情况保持良好，生长激素放量增长。同时，人生长激素新增获批两个适应症（特发性身材矮小（ ISS）和性腺发育所致女孩的生长障碍），增加至 8 个。其中， ISS适应症是国内首个获批的企 业。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 图：近几个季度收入利润情况 来源：并购优塾 （肆） 看完以上增长趋势之后，我 们来看看两家利润率和费用率的变化情况。 一、 毛利率 图：毛利率 来源：并购优塾 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 毛利率方面，长春高新远高于安科生物，主要是业务结构影响。长春高新的基因工程药 /生物类药品占比较高，这类生长激素及疫苗产品的毛利率较高。而安科生物受外用贴膏和其他相对低毛利率产品拖累，整体毛利率水平不及长春高新。 单看安科生物的生长激素产品，毛利率在 88%左右，与长春高新对应产品毛利率（ 92%左右）差异不大。 二、成本结构 图：成本构成 来源：并购优塾 生物制药上，其成本主要为制造费用，其次是直接材料（安科生物未披露成本细分结构）。 三、净利率 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 图：净利率 来源：并购优塾 净利率方面，安科生物波动较大。其中， 2019Q4、 2021Q4 净利率大幅下滑，均是因为资产减值影响，旗下中德美联、苏豪逸明业绩未达预期，计提商誉减值所致。 四、费用率 图：费用率情况 来源：并购优塾 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 费用率方面，安科生物整体高于长春高新，主要是规模效应稍弱。其中，研发费用率上， 2020Q1 长春高新有所下滑，是因为下属制药公司部分研发项目满足资本化条件以及部分研发项目尚未达到结算条件所致。 五、回报情况 图：回报情况 来源：并购优塾 回报方面，长春高新较高，主要是净利率较高所致。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 （伍） 参考前一篇生长激素产业跟踪（详见优塾产业链报告库），其市场规模测算公式为： 生长激素市场规模 =（新增 +存量人口）发病率渗透率价格 一、发病率 目前，我国儿童群体中，矮小症发病率约为 3%。 二、渗透率 参考上篇报告， 2020 年我国整体市场渗透率不足 2%，而美国渗透率在 28%左右。其中，美国成人使用生长激素约 75%，其儿童使用生长激素为 25%，渗透率为 7%左右。我国的渗透率成长空间大。 同时，目前生长激素主要销售地区分布在北上广及江苏、浙江沿海发达省份区域。这主要是因为： 1） 一线城市经济水平发达，患者有足够实力进行治疗； 2）三甲医院数量多，优质资源集中； 3）人口相对较多，利于销售推广。 以长春高新为例，其在北上广深地区销售额已均超过 4000 万元，河南、四川销售额处于 1000-4000 万元左右，其他 11 个省份销售金额不足 100 万元（山西、安徽、黑龙江、天津等）。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 各省份样本医院销售情况上：占比超过 10%以上的主要是江苏、浙江、广东、上海等发达省份区域。销售额复合增速超过 20%以上的是黑龙江、吉林、北京、山东、浙江、江苏、浙江、山西、湖北、重庆、贵州等，其中欠发达省份保持增速较快。 图：金赛药业生长激素样本医院销售情况 来源：国金证券 因此，未来在中西部地区，随着人们对生长激素接受度的提升以及经济水平的增长，生长激素的渗透率仍有很大提升空间。 因此，参考我国生长激素适应症目前绝大多数适用于儿童。因此，未来五年，我们情况下，渗透率提升至 5.5%（相当于美国的 20%水平）。 三、人口 对应存量和新增两部分。 存量人口上，根据 2014 年中国儿童生长发育健康教育活动启动会发布数据，我国每年矮小症就诊患者不到 30 万人，实际接收正规治疗患2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 者不足 3 万人（近几年已快速增加至 10 万人）。 2020 年，其存量患者约为 567 万人。 注意，叠加渗透率假设，存量患者优先适龄年龄较高的接种，即先满足 15 岁孩童先打。到 2025 年其存量患者为 486.84 万人。 新增人口上， 2021 年新生人口为 1062 万人，同比 -11.5%。考虑政策开始提倡三胎计划，但由于生活成本压力及生育意愿情况，较难短期内提升。 因此，未来五年，出 生人口在 1034 万人左右（参考民生证券预测未来十年出生人口降至 1000 万人倒推）。 四、价格 价格与产品性能、竞争格局、以及集采与否相关。我们分别来看： 1）从产品性能来看 长效水针水针粉针。 消费结构中， 2019 年，粉针：水针：长效水针占比是 51%： 41%：8%， 2020 年受卫生事件影响，长效水针占比有所下降，约为 4%。 其中， 粉针价格在 2-3 万元左右，水针在 5-6 万元左右，长效水针在15 万元左右 。但由于水针及长效水针的安全性、稳定性、便捷性更加出色，正在逐渐替代粉针剂型。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 2）从竞争格局来看 长效水针水针粉针。其中： 粉针产品 上市较早，竞争相对激烈，龙头定价权较弱。 2020 年，安科生物粉针份额居首位，占比约 51%，长春高新（金赛药业）紧随其后，约为 21.8%，其次是联合赛尔（ 20.6%）、未名海济（ 5.2%）、 LG（ 1.5%）。 水针产品 市场份额稳中有升，长春高新（金赛药业）是绝对龙头，预计国内样本医院水针份额在 90%左右，其余份额归诺和诺德、安科生物（暂无市占率数据）。 2016 年，长春高新推出水针配套的隐形电子注射笔，简化了注射流程，大大提高了患者依从性，反哺水针销量。 长效水针 目前国内仅长春高新一家有上市产品（金赛增）。 竞品方面，安科生物长效水针预计 2022 年底或明年上市。 在研方面，特宝生物已完成临床 III 期研究，正申报药品注册；天境生物、维昇药业长效水针均处于临床期， 从目前的情况来看，竞争格局面临较 大风险：未来长效水针市场竞争可能会加剧，价格或将面临压力。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 图：长效水针研发情况 来源：德邦证券 3）集采影响 首先， 2021 年 9 月 30 日，广东省药品交易中心发布广东联盟双氯芬酸等 153 个药品集团带量采购文件（征求意见稿），公开征求联盟集采意见。 根据该意见稿，生长激素可能会首次被纳入集采中。 根据目前行业信息来看，落地时间大约会在 2022 年 1 月到 2023 年12 月左右，但具体时间不详，需要等具体政策落地才能明确。 11 省联盟包括广东、山西、江西、河南、广西、海南、贵州、青 海、宁夏、新疆等。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 图：中标价格情况 来源：国金证券 产品品类上，针对的是生长激素粉针的集采，重组人生长激素水针流标，无企业拟中选或备选。 价格降幅上，长春高新拟中选价格降幅较高， 达到 52%左右，其余中标或进入备选的企业降幅在 30%以下 。 长春高新虽然降幅较高，但其粉针贡献收入较少（ 10%以内），因此受集采影响较小。 其次， 2022 年 8 月 18 日，浙江省药品医用耗材集中带量采购办公室发布浙江省公立医疗机构第三批药品集中带量采购文件（征求意见稿） ，征求意见时间为 8 月 17 日至 8 月 23 日，征求意见稿的采购品种目录为空白状态，并未涉及具体品种。 之前，有市场消息认为可能涉及生长激素，但目前仍无确切信息 。 综合来看，尽管眼下对行业参与者影响不大，但可能会带来未来 1-2年的不确定性风险。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 尽管矮小症发病率较低，患者人群较小，实际占用医保金额不高，但未来不排除水针再次集采的可能。 因此，综上考虑，价格方面我们假设： 乐观情况下，考虑水针正在逐步替代粉针，且伴随着未来长效水针的扩容，价格将会有所提升，未来逐年递增至 CPI 增速 3%。 保守情况下，由于粉针目前仍占比较大且纳入联采，至 2023 年价格保持不变。未来考虑竞争格局的变化，水针若纳入集采，则降价影响较大，在 2023 年之后，降价 30%。 测算下来，未来五年，乐观情况下，儿童生长激素市场规模到 2025年为 152.66 亿元，复合增速 17.6%；保守情况下，生长激素市场规模到 2025 年为 97.76 亿元，复合增速 5.4%。 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 图：市场规模测算 来源：并购优塾 （陆） 除了生长激素业务，我们从在研管线布局，对比一下未来的潜在新品。 长春高新 在研管线主要有生长 激素的适应症拓展、 EG017、带状疱疹减毒活疫苗、银花泌炎灵片 -增加适应症前列腺炎、注射2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 用醋酸曲普瑞林微球、鼻喷流感减毒活疫苗等。 图：在研管线 来源：兴业证 券 图：在研管线 来源：德邦证券 2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 我们挑选人生长激素 -成人生长激素缺乏适应症、带状疱疹减毒活疫苗、鼻喷流感减毒活疫苗，测算一下峰值收入。 接下来，对核心增长驱动力，以及关键竞争要素，以及集采冲击、竞争格局变化等较大的潜在风险，我们挨个来拆解： 以上，仅为本报告部分内容。如需获取本文全文，以及其他更多内容，请订阅 ：产业链报告库报告库。 识别二维码，订阅产业链报告库 报告库订阅 专享 一年送一年 如需咨询， 请添加工作人员微信 【版权、内容与免责声明】 1）版权：版权所有，违者必究，未经许可不得翻版、摘编、拷贝、复制、传播。 2）尊重原创：如有引用未标注2022 年 8 月 22 日 并购优塾 -专业的第三方投研机构 来源，请联系我们，我们会删除、更正相关内容。 3）内容：我们只做产业研究，以服务于实体经济建设和科技发展为宗旨，本文基于各产业内公众公司属性，据其法定义务内向公众公开披露之财报、审计、公告等信息整理，不采纳非公开信息，不为未来变化背书，不支持任何形式决策依据，不提供任何形式投资建议。我们力求信息准确，但不保证其完整性、准确性、及时性，亦不为任何个人决策和市场变化负责。内容仅服务于产业研究需求、学术讨论需求，不提 供证券期货市场之信息，不服务于虚拟经济相关人士、证券期货市场相关人士，以及无信息甄别力之人士。如为相关人士，请务必取消对本号的关注，也请勿阅读本页任何内容。 4）格式：我们仅在微信呈现部分内容，标题内容格式均自主决定，如有异议，请取消对本号的关注。 5）主题：鉴于工作量巨大，仅覆盖部分产业，不保证您需要的行业都覆盖，也不接受任何形式私人咨询问答，请谅解。 6）平台：内容以微信平台为唯一出口，不为任何其他平台负责，对仿冒、侵权平台，我们保留法律追诉权力。 7）完整性：以上声明和本页内容构成不可分割的部分，在未详细阅读 并认可本声明所有条款的前提下，请勿对本页面做任何形式的浏览、点击、转发、评论。 【数据支持】 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