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本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 长飞光纤（ 601869.SH） /长飞光纤 光缆（ 6869.HK） 公司深度报告 光纤光缆龙头， 短期受益 行业复苏 ，国际化 +多元化接力长期发展 2022 年 08 月 24 日 国内光纤光缆 行业 走过低谷， 有望 迎来新一轮景气周期。 光纤光缆行业 的 供需错配导致周期性较强 ： 15-17 年涨价周期 由需求增长 +光棒供给不足 驱动； 18-20 年需求下滑，叠加前期高景气引发扩产潮，严重供过于求背景下 20 年三大运营商集采价格降至谷底； 21-22 年供需关系改善， 部分扩产停止，中小厂商产能逐步出清，国内 5G+F5G 建设、东数西算等助推需求回暖，运营商 集采 价格呈现量价齐升，行业 有望 开启 2-3 年景气周期。 光纤光缆行业龙头，光棒自研 +全产业链布局助力公司行稳致远。 长飞棒 -纤 -缆全产业链布局， 是国内唯一一家同时自主掌握 PCVD、 OVD、 VAD三种主流光纤预制棒制备技术的厂商， 光棒产能行业 领先 。 在光纤光缆领域， 公司产品性能领先，多模 +特纤优势突出， 在 运营商 G.654.E 光纤集采 中 份额 独占鳌头 。 根据网络电信信息研究院的全球光通信最具竞争力企业 10 强 数据，公司 21 年全 球市占率为 12.18%，位居全球第三、国内第一。 海外光纤光缆需求 旺盛 ， 公司提前 布局产能，市场份额有望持续提升 。 需求端，海外 FTTx 渗透率仍较低， 5G 建设亦落后于国内， 新冠疫情 进一步激发流量需求， 带动 海外运营商相继加大光纤光缆资本开支投入；供给端，受制于经济性， 我们 判断海外龙头如康宁、古河短期不会大规模扩产 ， 海外将保持较为良性的供需格局， 欧洲、南美、北美等主要市场有望 维持 3 年以上高景气 。公司自14 年底港股上市后开启国际化战略，以东南亚为起点向全球辐射，目前已在东南亚、非洲、拉美等地布局产能 ；公司海外营收由 15 年的 5.30 亿元提升至 21年的 30.83 亿元， 21 年营收占比首次超 30%，未来有望充分受益海外 高 景气。 横向纵向 创新 业务齐头并进，拓展长飞 第二成长曲线 。 纵向 ： 20 年收购光恒通信， 22 年收购博创科技 ，由光纤光缆向上游模块、器件延伸，同时与体内孵化 AOC 厂商 长芯盛 、 光纤激光器厂商 长飞光坊产生 良好协同，构建完整光通信矩阵。 横向 ： 22 年 收购启迪半导体 切入第三代半导体业务， 新能源汽车应用 SiC MOS器件大势所趋， 公司产品市场空间广阔 ；携手宝胜 合资成立海缆海工子公司，迎接海风高景气。 投资建议： 公司 国内光纤光缆市占率第一，充分受益于集采量价齐升；近年来积极践行国际化战略，海外市场有望步入收获期；同时公司在半导体、 AOC 等创新业务的 潜力值得期待 。 对于 A 股长飞光纤， 我们预计公司 2022-2024 年归母 净 利 润 分 别 为 11.04/15.92/20.72 亿 元 ， 当 前 市 值 对 应 的 PE 倍 数 为25x/17x/13x，维持“推荐”评级 。 对于 H 股长飞光纤光缆， 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 12.67/18.27/23.77 亿元 港币 ，当前市值对应的 PE倍数为 8x/6x/4x， 首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 光纤光缆景气度不及预期；海外业务拓展不及预期 ；创新业务发展不及预期。 04 Table_Forcast 盈利预测与财务指标 项目 /年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9,536 13,592 16,719 19,718 增长率（ %） 16.0 42.5 23.0 17.9 归属母公司股东净利润（百万元） 709 1,104 1,592 2,072 增长率（ %） 30.3 55.8 44.2 30.1 每股收益（元） 0.93 1.46 2.10 2.73 PE（ A 股） 39 25 17 13 PE（ H 股） 13 8 6 4 资料来源： Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 08 月 24 日收盘价 ，港币汇率为 0.87153） 推荐 维持评级 (A 股 )首次评级 (H 股 ) A 股 价格： 36.43 元 H 股价格 ： 15.48 港元 Table_Author 分析师 马天诣 执业证书： S0100521100003 电话： 021-80508466 邮箱： 研究助理 于一铭 执业证书： S0100121090001 电话： 021-80508468 邮箱： 相关研究 1.通信行业 2022 中期策略：科技“新四化”将内卷打造全新投资“摩天轮” -2022/07/10 长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 光纤光缆行业复盘及展望，长飞作为龙头核心受益 . 3 1.1 国内光纤光缆行业复盘及展望 . 3 1.2 长飞光纤 光纤光缆领军企业 . 7 2 践行国际化战略，终迎海外建设景气周期 . 27 2.1 长飞光纤海外业务发展历程：扎根东南亚，辐射海外 . 27 2.2 从亚太地区光纤光缆发展历程看未来全球趋势变化 . 28 3 多元化：纵横创新业务齐头并进，拓展长飞第二成长曲线 . 34 3.1 纵向：收购光恒博创，孵化长芯盛，完善光通信布局 . 34 3.2 纵向：成立长飞光坊，实现工业激光垂直产业链 整合 . 43 3.3 横向：外延收购启迪，布局第三代半导体业务 . 48 3.4 横向：携手宝胜股份，拓展应用场景布局海洋板块 . 53 4 盈利预测与投资建议 . 59 4.1 盈利预测假设与业务拆分 . 59 4.2 估值分析与投资建议 . 60 5 风险提示 . 62 插图目录 . 64 表格目录 . 65 长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 光纤光缆 行业 复盘 及展望 ， 长飞作为龙头 核心受益 1.1 国内光纤光缆行业复盘 及展望 1.1.1 历史复盘：过去三年国内经历了一轮残酷的去产能周期 复盘过去十余年 光纤光缆行业 快速发展的历史，我们发现 供需错配导致 行业整体 周期性较强 ： 2009-2012 年： FTTH 渗透 叠加 3G 建设周期开启，光纤光缆需求稳定增长。 “光进铜退”成为固网运营商对接入层网络部署的主要理念， FTTB 和 FTTH 建设大规模开展， 09 年 3G 牌照发放， 3G 建设拉动光纤光缆需求进一步提升。 据 CRU统计，国内光缆需求量从 09 年 0.7 亿芯公里增长至 12 年 1.16 亿芯公里，年均复合增长率达 18.21%， 持续 供需 格局 偏紧背景下，国内厂商纷纷开启扩产进程 ，如中天科技 1.8 亿增资控股子公司扩充光纤产能， 永鼎股份 建设 1,000 万芯公里光纤扩产项目等 。 2012-2015 年： 4G 建设初期， 产能快速释放 致供过于求 。 需求 侧 ， “宽带中国”政策发布叠加 4G 建设周期开启， 宽带城镇乡普及和提速带动行业需求稳步增长 ； 供给侧，上一阶段 产能释放叠加 13 年 4G 牌照发放进一步刺激市场供给， 使国内整体供给增速高于需求增速， 供过于求局面加剧， 13 年国内厂商光棒开工率下降至 77%， 14 年供需比率达到 1.95:1， 国内 光纤价格由 12 年的 70 元 /芯公里下降至 15 年的 52 元 /芯公里，降幅达 26%。 2015-2018 年：海外光棒供给受限， 4G 叠加 FTTH 建设带动光纤光缆量价齐升。 14-15 年，需求侧 ， 以中国移动为代表的 三大运营商 大力发展固网宽带建设， FTTx 稳步推进，叠加 4G 网络建设对传输网的扩容，光纤需求大幅增长 ，截至 18 年，我国 4G 基站 建设 总数达 372 万个， 4G 用户总数达 11.7 亿户 。 供给侧 ， 商务部陆续对原产于印度、美国、日本的进口光纤、光纤预制棒征收反倾销税，国内光纤过剩产能得到快速消化。由于光棒供给不足，国内光纤 、光缆 价格均大幅上涨， 15-18 年， 国内 光纤价格由 52 元 /芯公里涨至 65 元 /芯公里，高毛利与乐观预期 催化 下，国内厂商 纷纷 开启新一轮扩产。 2019-2021 年： 4G/FTTH 基本 建设 完成 而 5G 未至， 光纤光缆 需求锐减致供过于求重现，行业被迫去产能。 需求侧， 19 年 FTTH 与 4G 建设 步入尾声 ， 但5G 建设尚未开启， 19 年国内光缆需求同比下降 14.0%；供给侧 ， 16-17 年扩充的产能于 18 年起集中 释放 ， 根据 CRU 数据， 18-20 年，中国几乎占全球预制棒“过剩”产能的 79%， 19 年，中国的库存水平超过了多个国家和地区的年度需求，国内 供过于求状况进一步加剧 。反映在招标价格上， 中国移动普缆招标均价从2018 年 约 115 元 /芯公里降至 2019 年 58.3 元 /芯公里 ，价格接近腰斩 ， 2020 年长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 中国移动光缆集采价格 进一步 降至 40.9 元 /芯公里 ； 对 国内光纤 而言， 19 年价格不足 18 年的一半，仅为 32 元 /芯公里， 20 年进一步下探至 20 元 /芯公里的历史低位 。 光纤光缆价格接近厂商成本价，仅有具备光棒产能的头部企业亦无法独善其身，而 中小厂商 产能 则 逐步出清 。 图 1： 2009-2021 年中国光纤光缆需求、产量及增速 资料来源： Wind， CRU，中商情报网 ，民生证券研究院 图 2： 2006-2022 年 7 月 国内 光纤 价格变化 资料来源： 立鼎产业研究院， 光电通信 ， CRU， 民生证券研究院整理 1.1.2 拐点： 21 年集采量价明显提升 移动 21 年普缆集采量价齐升 ： 21 年中国移动普缆集采规模 约 1.432 亿芯公里，较 20 年增长 20.14%，较 19 年增长 35.88%，运营商对光纤光缆需求有所回升。 21 年中移动普缆招标均价约 64.9 元 /芯公里，较 20 年 40.9 元 /芯公里涨幅超 50%，量价齐升证明行业回暖 。 散纤价格： CRU 数据显示， 18-20 年 G.652.D光纤价格在整体市场低迷情况下降幅明显，从 18 年 9.13 美元 /芯公里下降到 19年约 4.52 美元 /芯公里， 20 年进一步下跌至约 2.90 美元 /芯公里， 21 年散纤海内-20%0%20%40%60%012342009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E国内光缆需求量（亿芯公里） 国内光缆产量（亿芯公里）需求同比增速（ %） 产量同比增速（ %）020406080100国内光纤价格 (元 /芯公里 )长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 外价格均有所回升， 22 年 7 月 欧洲市场 已 达到 6.30 美元 /芯公里。 图 3： 2018-2021 年中国 移动普缆招标量和单价 图 4： 20 年 至今 各主要市场至今散纤价格走势 资料来源：中国移动 招标网，立鼎产业研究网， 民生证券研究院整理 资料来源： CRU， 半导体芯闻 ， 民生证券研究院 根据 Wind， 22 年 1-7 月国内光缆产量累计为 1.99 亿芯公里，累计同比增长19%， 22 年至今增速显著高于同期，以单月数据来看， 22 年 7 月光缆产量为 3275.4万芯公里，同比增长 25%，并显著高于 6 月 18%的同比增速，验证国内光纤光缆行业景气抬升。 图 5： 21 年至今国内光缆产量累计值及同比增速 资料来源： Wind，民生证券研究院 1.1.3 展望： 光纤光缆需求旺盛，有望开启新一轮景气周期 数据流量需求为光纤光缆 景气度 核心驱动力，体现 为 5G和 F5G的大力 建设。根据工信部数据， 15-21 年移动互联网接入流量由 41.9 亿 GB 增长至 2,216 亿GB，月户均移动互联网接入流量由 0.76GB/月户增长至 13.36GB/月户； 22 年1-7 月移动互联网接入流量累计达 1,463 亿 GB，同比增长 19.1%，截至 7 月末，月户均移动互联网接入流量达到 15.27GB，同比增长 8.5%，相比上年末净增0.55GB。我们认为在数字经济、东数西算等需求催化下，数据流量 仍将稳定增长。 05010015000.511.522018 2019 2020 2021中国移动普缆招标量 (亿芯公里 ,左轴 )均价 (元 /芯公里 ,右轴 )46%24%14%8% 6% 5%14%15%15%14%11%25%19%16%19%18%19%0%20%40%60%0500010000150002000025000300003500021.1-221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222.1-222-0322-0422-0522-0622-07当年累计光缆产量 (万芯公里 ,左轴 ) 累计同比增速 ,右轴长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 图 6： 全国移动互联网流量及月 DOU 增长情况 资料来源： Wind，民生证券研究院 国内 5G 建设 有序 推进 ，光纤光缆增量 。 据工信部数据，目前我国已建成全球最大 5G 网络， 5G 基站总数占全球 60%以上， 21 年我国 新建 约 65.4 万 5G 基站 ，累计开通 142.5 万 站 ；根据工信部总工程师田玉龙 22 年 2 月 28 日在国新办发布会的说法， 22 年 目标新建 5G 基站 60 万个以上 ，另根据工信部 22 年 8 月 19 日发布会， 截至 22 年 7 月底，我国已开通 5G 基站 196.8 万个，即 22 年新增约54.3 万个， 7 个月接近完成全年 60 万站规划目标。我们预计今年 5G 基站建设或明显高于规划，考虑到 5G 基站接入、回传均需要用到光纤光缆，同时 5G 规模建设 需 采用独立组网模式， 因此 5G 的规模建设 有望 推动光纤光缆行业发展。 图 7： 国内 5G 基站新建数量及预测 资料来源：工信部，民生证券研究院预测 千兆宽带持续渗透， 用户 刚需 倒逼网络升级 。 “光进铜退”与百兆渗透以政策驱动为主，但我们认为千兆的快速渗透则更多由于远程办公、在线教育、智慧家庭等、网络游戏等应用场景的发展，从而激发了对高速网络的需求。根据工信部数据，截至 22 年 7 月，我国千兆宽带用户数达 6,570 万户，千兆渗透率达 11.6%，已于 21 年 10 月提前完成工信部 23 年 3,000 万户的规划，并于 22 年 6 月提前完成“十四五”数字经济发展规划 25 年 6,000 万户的规划，推进速度远超预期。同时据 Omdia 预测， 26 年全球 500 Mbps 以上用户将占据半数以上 ，我们认为用户需求有望倒逼固网升级， 光纤光缆基本盘稳固。 051015050010001500200025002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021移动互联网接入流量（亿 GB，左轴）月户均移动互联网接入流量（ GB/月 户，右轴）0204060802019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E5G基站新建数量（万座）长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 图 8： 2021 年至今千兆宽带用户数及渗透率 图 9： 全球宽带网络用户数量 及 平均下载速度 资料来源： 工信部 ，民生证券研究院 资料来源： Omdia，民生证券研究院 东数西算 驱动骨干网升级， G.654E 大有可为 。 2022 年 2 月，国家发改委批复 8 个国家算力枢纽节点和 10 个国家数据中心集群，全面启动“东数西算”工程 ，构建数据中心、云计算、大数据一体化的新型算力网络体系，优化算力布局，将东部算力有序引导到西部 。由于“东数西算”网络布局空间跨度大，数据传输 更为 频繁， 用户对低时延要求更高，现有骨干网的性能难以胜任， 据 Omdia 预测， 未来2 年，超 100G 网络在整体市场份额中将超过 60%，并且 400G+将成为超 100G网络的主流应用。 同时 中国移动研究院专家表示，从骨干网层面来看，单波 400G即将开启，并进入长周期 ， 现网中使用的 G.652 光纤，已无法满足未来光传输网络超高速率、超大容量、超长距离的传输需要 ，这将带动光纤往 高性能、大容量、低损耗、长距离 方面更新换代 。 图 10： 东数西算枢纽节点布局 图 11： 全球超 100G 网络市场预测 资料来源： 发改委 ，民生证券研究院 资料来源： Omdia，民生证券研究院 1.2 长飞光纤 光纤光缆领军企业 1.2.1 公司历史复盘：从完善光纤光缆产品矩阵到多元化产业布局 复盘公司发展历史，主要分为三个阶段： 0%5%10%15%02000400060008000千兆用户数 (万户 ,左轴 ) 千兆渗透率 (%)长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 1988-2013 年：中外合资成立，深耕光纤光缆行业多年，多次扩产站稳行业领先地位 。 公司成立于 1988 年 ，由 武汉光通信（ 25%）、武汉信托（ 25%）与荷兰飞利浦（ 50%）共同 合资 成立 长飞光纤光缆股份有限公司，初期已研发推出骨架式带状光缆、标准全介质自承式光缆等多种光缆 。 1993 年，公司迈出进军海外市场的第一步，开始向美国出售光纤，同时在 1993-2013 年 20 年间，公司共完成十期产能扩充计划，推出众多创新型光纤光缆产品， 不断 完善产品矩阵 ，拓宽下游市场 。 2013-2017 年：港股 上市助力布局，海 内外项目 多点并进。 2014 年 12月 ，公司顺利完成香 港 联交所 H 股 上市 ，正式启动国际化战略，同年缅甸合资光缆项目开工； 2015 年 长飞科技 园投产，长飞潜江科技园奠基，相继在兰州、沈阳、杭州成立光纤光缆厂，完成中亚、东北亚等地的产能布局 ； 2016 年长飞光纤非洲光缆有限公司在南非竣工； 2017 年 长飞潜江科技园正式投产 。据 CRU 统计，截至 2017 年底， 公司 光纤预制棒的全球市场占有率为 19.9%，光纤全球市场占有率为 14.2%，光缆全球市场占有率为 13.3%。 2017-2022 年： 中国唯一 A+H 两地挂牌上市的光纤光缆企业 ， 多元发展持续 进行 中 。 2017 年联合宝胜集团打造海缆基地，正式进军海洋业务 ；同年，上游四氯化硒项目湖北飞菱竣工投产，开始拓展上游 材料 市场 ； 2018 年 A 股上市，为探索多元化发展道路再添助力； 2019 年携手 中国信通院 共同 建设中国光通信行业首家工业互联网标识解析二级节点，以更高效的数据互联助力制造业转型升级 ； 2020 年 公司收购四川光恒通信，布局光模块、光器件领域，并中标国内主要电信运营商的光模块集采项目； 2022 年收购 并控股 博创科技，完善光 通信 产品矩阵；同年 4 月， 参与投资收购启迪半导体，积极布局第三代半导体产业。 图 12： 长飞光纤 发展历程 资料来源：长飞光纤官网，长飞光纤公告，民生证券研究院 全球领先的光纤预制棒、光纤、光缆及综合解决方案提供商 ，站稳行业领军地位。 作为国内最早的光纤光缆生产厂商之一， 长飞光纤实现了“光纤预制棒 -长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 光纤 -光缆”全产业链布局， 具备 核心技术 优势。 公司 主要生产各种标准规格的光棒、光纤、光缆，基于客户需求 研发 光模块、特种光纤、有源光缆、海缆，以及射频同轴电缆、配件等产品 。同时， 公司已获得 三百 多项国家授权专利和多项欧洲、美国、日本等国外发明专利及 PCT 授权， 拥有完备的集成系统、工程设计服务与解决方案， 已有能力 提供 5G 承载网、轨道交通、数据中心、智慧应用等多 种 解决方案。 1）光纤预制棒： 公司是全球主要预制棒供应商之一，也是唯一一家同时自主掌握 PCVD、 OVD、 VAD 三种主流光纤预制棒制备技术，并成功实现产业化的企业，公司光棒产品覆盖广泛，包括 G.652、 G.657 等不同类型。 2）光纤： 公司拥有全系列光纤产品，其中单模光纤产品，能够满足高速、大容量、长距离等多种特殊需求；多模光纤采用 PCVD 工艺制造，主要应用于数据中心、数据存储网络、计算中心、局域网等场景。公司的光纤规格符合多项中国及国际工业标准，包括中国国家标准化管理委员会颁布的 GB/T、国际电信联盟的 ITU-T 和国际标准化组织的 ISO/IEC 标准。 3）光缆： 公司能够生产全系列的通信光缆，主要光缆产品包括室内光缆、室外光缆、小型化光缆、分布式基站用光缆以及气吹微管微缆，可分为中心束管式、层绞式和骨架式等结构类型，主要为骨干网、城域网、 接入网、基站等场合提供光传输通道，能够满足对参数具有不同需求的多重应用场景。 4）多元化产品： 2018 年公司联合宝胜科技合资创立 宝胜长飞海洋工程有限公司 ， 正式进入海缆及其工程服务领域 ，同时公司拥有海底光缆相关产品，具有稳定的机械性能、光学稳定性和抗弯曲性能。 2020 年公司收购光恒通信， 2022年收购博创科技，布局光模块、光器件领域，目前公司可为接入网、传输网、数据中心、无线网等应用提供各项光模块解决方案 。 2022 年公司参与收购启迪半导体，布局第三代半导体 器件业务 。 图 13： 长飞光纤主要 产品 图 14： 长飞光纤主要解决方案 长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 资料来源：长飞光纤官网，民生证券研究院 资料来源：长飞光纤官网，民生证券研究院 公司 股权结构较为稳定，国资委拥有较大影响力。 截至 2021 年底，华信邮电和荷兰德拉克通信科技并列为第一大股东，各持有 23.73%的股份，其次香港中央结算和长江通信分别持有 22.64%和 15.82%的股份。其中华信邮电为国资委 100%控股，长江通信第一大股东为烽火科技，武汉国资委间接持股。目前公司共拥有 40+家子公司，覆盖 70 多个国家和地区业务。 华信邮电： 中国华信邮电科技有限公司成立于 1993 年 1 月 21 日，是原邮电部直属企业。华信邮电是中国信息产业领域对外合作和科技创新的重要投资运作平台，致力于成为新信息技术领域具有全球化经营能力的科技创新型企业集团。 荷兰德拉 克通信科技： Draka Comteq B.V.于 2004 年 5 月由 DrakaBeheer B.V.成立，现为位于荷兰阿姆斯特丹的 Draka Holding B.V.（从事电信、能源、基建及汽车行业电缆的荷兰制造商）的全资附属公司。普睿司曼集团于 2011 年收购 Draka Holding N.V.。在能源行业，普睿司曼集团营运铁路及潜艇能源输送电缆及系统、多种不同工业应用的特殊电缆以及建筑及基建业的低压电缆业务。电信业方面，普睿司曼集团制造话音、录像及数据传输行业的电缆及配件，提供全面的光纤预制棒、光纤、光缆、铜 缆及连接系统。 长江通信： 武汉长江通信产业集团股份有限公司于 1996 年 1 月获国家科技部及中国科学院批准成立，于 2000 年在上海证券交易所上市。主要从事光传输设备、接入网络设备、光纤光缆、无线通信系统及设备、基站射频电缆、数码影像设备、通信设备精密结构产品、光存储产品及相关软件等通信产品的投资、研发、生产及销售，以及综合通信和资讯系统相关的技术服务。 长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 图 15： 长飞光纤 股权结构图 资料来源： Wind，民生证券研究院 根正苗红， 中国首批高规格成立的合资光纤企业之一。 1984 年，原中国邮电部启动光纤技术引进项目的选项工作， 1988 年与荷兰飞利浦公司达成光纤技术转让及合资合同，技术转让包括制棒、拉丝、成缆全套工艺系列， 1992 年正式投产。 1994 年，荷兰飞利浦向武汉光通信及荷兰 Draka Holding N.V 分别转让长飞 12.5%、 37.5%股权，本次股权转让后，武汉光通信、 Draka Holding N.V 及武汉信托投资分别持有长飞 37.5%、 37.5%、 25%的股权。 1997 年，原中国邮电部决定将武汉光通信持有的 37.5%股权转让给中国华信，同时，武汉市政府将武汉信 托投资的持有的 25%股权转让 给 长江通信。 2000 年，中国电信集团公司成立，中国华信被纳入旗下，长飞 37.5%股权转让给中国电信，长飞成为中国电信的集团公司之一。 2005 年，中国电信将长飞 37.5%股权 转 还给中国华信， Draka Holding N.V 向非全资附属公司 Draka 转让其持有的长飞 37.5%股权。自此，中国华信、 Draka 和长江通信分别持有长飞 37.5%、 37.5%和 25%股权，此后再无变动，直到长飞上市引入 H 股股东。 长飞 H 股上市后， 中国华信、 Draka、 长江通信 和 H 股公众股东 分别持有 28.12%、 28.12%、 18.76%、25%股权 。 2015 年 长飞 非公开发行内资股 ， 中国华信、 Draka 和 长江通信 持有股权比例分别降至 26.37%、 26.37%、 17.58%。 2017 年长飞于 A 股上市， 中国华信、 Draka 和 长江通信 持股比例分别变为 23.73%、 23.73%、 15.82%， A股公众股东 持股 10%。 长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 图 16： 长飞光纤 股权结构变化 资料来源： Wind，民生证券研究院 中外合资，国际 视野 。 受益于中外合资的股权背景，公司管理层多元化程度较高。董事长马杰与总裁、执行董事庄丹来自中方，副董事长 Philippe Claude Vanhille 来自外方。管理层经验丰富，多数拥有数十年相关行业从业经验，且同时在控股公司及其他相关公司中兼任要职。如董事长马杰 兼 任 中国华信邮电科技有限公司董事、总经理，外方副董事长 Philippe Claude Vanhille 兼 任普睿司曼集团电信事业部高级副总裁，负责普睿司曼集团的全球电信业务。 表 1： 长飞光纤 部分管理层 介绍 姓名 职位 简介 马杰 董事长，非执 行董事 现任中国华信邮电科技有限公司董事、总经理，上海诺基亚贝尔股份有限公司董事，中盈优创资讯科技有限公司董事长， ALE Holding 董事，安弗施无线射频系统公司董事。历任上海贝尔阿尔卡特股份有限公司副总裁、执行副总裁，上海贝尔股份有限公司执行副总裁，上海贝尔有限公司战略咨询顾问。 郭韬 非执行董事 现任中国华信邮电科技有限公司副总经理兼董事会秘书，上海诺基亚贝尔股份有限公司纪委委员，华信长安资本投资管理有限公司董事，上海贝尔企业通信有限公司董事， ALE Holding 董事。历任山东省建设委员会助理工程师、主任科员，上海贝尔公司、上海贝尔阿尔卡特朗讯集团战略部总监，上海贝尔股份有限公司战略与投资负责人。 庄丹 总裁，执行董 事 现任公司总裁，主要负责公司的战略发展与规划及日常管理。有逾 24 年光纤光缆行业从业经验，于 1998 年加入公司，先后担任财务部经理助理、经理、财务总监。 Philippe Claude Vanhille 副董事长，非执行董事 现任董事会副主席及战略委员会委员。担任普睿司曼集团电信事业部高级副总裁，主要负责普睿司曼集团的全球电信业务； Fibre Ottiche Sud S.r.l.董事会主席。于 1991年转投光缆业，有逾 27 年光纤光缆行业从业经验。历任普睿司曼集团光纤事业部副总监，主要负责普睿司曼集团的全球光纤业务，并兼任 Draka Comteq France S.A.S.董事。 长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 Pier Francesco Facchini 非执行董事 现任公司董事。曾任 Prysmian S.p.A.董事会成员，现任 PrysmianS.p.A.及 Draka 的财务总监、信息科技董事及执行董事。 Frank Fanciscus Dorjee 非执行董事 现任公司董事和提名及薪酬委员会委员。曾任 Oman Cables Industry 董事会副主席； Randstad Holding N.V.监事会成员及审核委员会主席； Koole Terminal B.V.监事会成员及审核委员会主席； Fotowatio Renewable Ventures 监事会成员；Beacon Rail Lux Holdings S.A.R.L.监事会成员及审核委员会主席； Prysmian S.p.A.战略总监兼董事。 熊向峰 非执行董事 现任武汉长江通信产业集团股份有限公司董事长、总裁。曾任武汉邮电 科学研究院团委书记、光纤光缆部副主任、电缆厂厂长，烽火通信科技股份有限公司董事会秘书、副总裁、党委副书记等；武汉长江通信产业集团股份有限公司董事会董事。 赖智敏 非执行董事 曾任烽火通信科技股份有限公司财务管理部总经理助理、副总经理；武汉邮电科学研究院财务管理部副主任；武汉长江通信产业集团股份有限公司财务总监、副总裁。现任公司董事。 资料来源：长飞光纤年报，民生证券研究院 公司业绩 走势与光纤光缆行业景气高度一致 。 15-18 年， 国内 4G 发展及光纤入户提振光纤光缆行业市场，行业进入上行周期 ，公司营收 由 14 年 的 56.8 亿元 增至 18 年 的 113.6 亿元， CAGR 达 18.90%， 16-18 年归母净利润从 7.17 亿元 提升至 18 年 的 14.89 亿元， 达到公司 历史业绩峰值。 19-20 年， 行业 量价齐跌 进入 下行周期 ，公司业绩持续承压， 19 年营收仅为 77.7 亿元，同比 大幅下滑31.61%。 20 年疫情影响 致 行业利润进一步承压， 公司归母净利 仅为 5.44 亿元，相比 18 年下降 63.49%。 21 年以来， 海外光纤光缆需求提升， 公司 积极寻求产能释放出口与创新多元业务，建立海外生产基地和海外办事处，实施海外销售本土化的策略，出口业务占比达到历史最高值， 21 年公司营收已恢复至 95.36 亿元，同比增长 15.99%，实现归母净利 7.09 亿元，同比增长 30.32%。 21H2 到22H1 三大运营商集采量价齐升， 22Q1 已有部分体现，当期 实现营收 29.82 亿元，同比增长 55.95%；实现归母净利润 2.04 亿元，同比 增长 141.03%。 图 17： 2014-2022Q1 长飞光纤 营收及增速 图 18： 2014-2022Q1 长飞光纤 归母净利润及增速 资料来源： Wind，民生证券研究院 资料来源： Wind，民生证券研究院 持续完善多元化布局，其他主营业务收入占比不断提升。 公司多年以来立足于光纤光缆业务，棒、纤、缆业务收入比重稳定 保持 在 70%以上。但经过 19 年-40%0%40%80%04080120营业收入 (亿元 ) 同比增速 (%)-100%0%100%200%0481216归母净利润 (亿元 ) 同比增速 (%)长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 行业低谷期，公司 持续完善 多元化布局， 逐渐进入光模块及光器件、 AOC、海上风电、半导体材料等领域， 21 年 其他业务 收入达 25.71 亿元，占总营收的26.96%。 图 19： 2014-2021 年长飞光纤 主营业务构成 资料来源： Wind，民生证券研究院 14 年起国内光纤预制棒自研 技术逐渐成熟，前期 光棒 产能布局开始放量，由于光纤预制棒占据产业链主要利润， 且国内需求端快速增长带来光纤价格持续走高， 公司光纤及光纤预制棒毛利率 不断 提升 ， 18 年到达 49.43%的 高点 。 19 年 行业下行， 运营商集采价格大幅下降，公司毛利率 亦 持续走低，整体毛利率从 18 年的 28.42%降至 21 年 的 19.63%。 同样由于 21H2 移动集采价格回升， 22Q2 公司毛利率开始 企稳，由于 22Q2 起公司 集采订单将基本 执行 新价格 ，毛利率 有望进一步提高。 图 20： 2014-2021 年 长飞光纤 分 业务毛利率 图 21： 2014-2022Q1 长飞光纤 整体毛利率 资料来源： Wind，民生证券研究院 资料来源： Wind，民生证券研究院 成本管控能力不断加强， 聚焦提质增效 。 18 年以前 ， 由于 公司业务迅速拓展，销售费用率平稳增长， 受益于规模效应， 管理费用率 由 14 年 的 7.13%降至 18 年的 5.69%。 19 年，光纤光缆行业下行，公司营收大幅下降， 费用率被动抬升 。 20年以来公司海外业务占比逐步 提升，受汇率等因素影响，公司近年来财务费用率有所上升，但整体期间费用率保持平稳水平。 0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021光纤及光纤预制棒 光缆 其他主营业务 其他业务0%20%40%60%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021光纤及光纤预制棒（ %） 光缆（ %）其他主营业务（ %）0%20%40%毛利率（ %）长飞光纤 (601869.SH)长飞光纤光缆 (6869.HK)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 图 22： 2014-2021 年 长飞光纤 相关费用率 资料来源： Wind，民生证券研究院 1.2.2 光棒： 掌握 三大光棒 核心 工艺 ， 产能及份额领先 光纤光缆产业链 利润主要集中在上游光棒侧 。 上游光棒生产 商将 原材料 通过芯棒制作和外包制作 流程加工 成光棒，下游光纤光缆制造商通过拉丝等工艺将光棒制作成为光纤，再根据需求生产出一 芯或多芯光缆。根据中国工程院院士赵梓森，光纤预制棒由于生产技术壁垒较高，占据了产业链 70%的利润
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