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敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 地产纾困渐序落地，风险偏好短期有修复 Table_RptDate 报告日期： 2022-08-07 Table_Author 分析师：郑小霞 执业证书号： S0010520080007 电话： 13391921291 邮箱： 分析师：刘超 执业证书号： S0010520090001 电话： 13269985073 邮箱： 联系人：潘广跃 执业证书号： S0010121060007 电话： 18686823477 邮箱： 联系人：任思雨 执业证书号： S0010121060026 电话： 18501373409 邮箱： 联系人：张运智 执业证书号： S0010121070017 电话： 13699270398 邮箱： 联系人：黄子 崟 执业证书号： S0010121090007 电话： 19117328906 邮箱： 相关报告 1.月报 从增长弹性到市场弹性的过渡期 2022-07-31 2.周报从分歧走向共识 2022-07-24 3.周报 地产扰动无需悲观，风险偏好有待提升 2022-07-17 4.周报 行业轮动加速，确定性在于地产链与疫后消费修复 2022-07-10 主要观点 Table_Summary 市场观点： 地产纾困方案渐序落地，风险偏好短期有修复 8 月第 1 周市场在台海局势冲击下保持韧性走出 V 型反转。 7 月出口同比维持高增速，出口高景气有望贯穿 3 季度，国内经济修复 弹性再起 对 A 股市场形成支撑。 但 下周即将公布 CPI 和社融数据，预计 均 不理想 ， 会对市场造成一定干扰。但 8 月经济弹性将显著好于 7 月， 一方面前期稳增长政策落地效果显著显现，另一方面地产行业风险化解方案逐步落地 并扩围有望对经济预期及市场预期形成影响， 有望逐步演变为市场的主旋律。 市场风险偏好短期有修复，但系统性抬升或下降仍需观察。 修复的原因主要有二，一是房地产行业风险化解方案渐序落地，后续有望扩围 ， 与此同时上海、北京需求端政策有些许放松；二是台海当前并未爆发直接、正面的 军事战争。但难以系统性提升，在于，一是台海问题还面临较大的不确定性，我方反制举措之后，还需关注美方以及其他西方国家的应对；二是尽管有阳光城、郑州市地产纾困方案初步落地，但效果如何以及能否形成推广效应还有待观察，此外 北京的 需求端政策意义有限，无法对市场形成有力提振。若台海不爆发正面、军事战争，也可以排除系统性下降的风险。 资产荒下流动性充裕，支撑市场。 社融即将释出，预计 7 月小幅季节性回落。长、短端利率进一步下行，流动性充裕成市场确定性利好。微观流动性平稳，成交额围绕万亿级波动，事件性短暂冲击后北上资金预计由小 幅流出转为积极流入。需注意市场后续对流动性的预期差变化。 出口高景气有望贯穿三季度，需关注 CPI 破 “3%”风险。 疫后复苏支撑出口增速的因素在 5、 6 月逐步释放， 7 月出口仍然能维持较高景气，表明出口具备较强韧性，涨价因素贡献较多表明国内出口商品具备较强竞争力。美国个人服务消费支出同比仍在 9%以上较高增速，微观市场主体仍具备较强购买力，微观层面外需相对旺盛。从季节性来看，过去 6 年数据显示三季度出口金额绝对量整体维持稳定。预计 8 月公布的 7 月 CPI 为 2.7%左右， 9 月份破 “3%”已 “板上钉钉 ”。 行业配置： 关注 成长 、地产 及涨价 三条主线 关注成长、 地产 及 涨价 链三条主线。 8 月第 1 周，从行业及风格层面看，成长、消费风格表现相对占优，其中成长风格中与半导体相关的电子、计算机、国防军工涨幅居前，而消费风格中 7 月调整较大的食品饮料、医药生物反弹幅度相对较大。周期、金融风格则整体表现不佳。展望 8 月第 2 周，建议关注成长、 地产及涨价 三条主线，更为具体的： 1）短期半导体国产替代与部分成长细分领域值得关注，但成长热门赛道业绩估值匹配压力 仍可能继续释放 。 中美关系降温预期催化半导体国产替代配置机会，短期建议关注 电子、计算机 相关领域；平台经济监管逐步转向积极引导与鼓励发展下，关注估值处于低位的 互联网 ； 佩洛西 窜台 后，台海地区军演或将愈加常态化，关注需求有望显著提振，叠加存在资产注入、重组预期的 军工 ；以及兼具新能源配套及新基建概念的 新型电网设备、电网侧储能、特高压 同样值得关注。 2） 纾困政策催化下，继续关注地产上下游及地产开发服务商。 纾困政策利好竣工端，叠加基建项目加速开工，提振相关建材需求，关注 玻璃、水泥、钢铁 等领域估值修复；关注增量政策仍存空间、行业基本面存在回暖迹象的 地产开发、服务商 ；关注促消费政策持续发力，需求有望提振的家电、汽车，及切入新能源赛道，估值有望重塑的 汽车、家电零部件部分上市公司。 3） 居民消费需求回暖下物价温和上涨，涨价主线值得关注。产能去化超预期，猪肉价格中长期回升趋势不变，关注 养殖业、饲料及疫苗配置机会；关注景气边际持续改善，中报业绩延续稳定高增长的 白酒、啤酒 。 风险提示 奥密克戎变异毒株发展超预期；俄乌地缘冲突风险外溢；美联储加息的不确定性增强；中美关系超预期恶化等。 Table_StockNameRptType策略研究 策略 周 报 Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 2 / 20 证券研究报告 正文目录 1 市场观点：地产纾困方案渐序落地，风险偏好短期有修复 . 4 1.1 风险偏好短期有修复，系统性抬升或下降需观察 . 4 1.2 流 动性稳中向宽，支撑市场 . 5 1.3 出口高景气有望贯穿三季度 . 8 2 行业配置：关注成长、地产及涨价三条主线 . 10 2.1 配置思路：关注成长、地产及涨价三条主线 . 10 2.2 首选主线推荐逻辑 . 10 2.2.1 主线一：短期关注半导体国产替代及部分成长细分领域，成长热 门赛道业绩估值匹配压力仍可能继续释放 . 10 2.2.2 主线二：纾困政策催化下，继续关注地产上下游及地产开发服务商 . 12 2.2.3 主线三：继续关注养殖业、饲料、白酒、啤酒等相关机会 . 14 3 行情复盘： A 股保持韧性 V 型反攻，半导体 国产替代概念受热捧 . 16 3.1 指数与风格回顾：台海风云中 A 股保持韧性，成长风格显著占优 . 16 3.2 行业回顾：半导体国产替代概念大幅领先 . 17 风险提示： . 19 图表目录 图表 1 同业存单利率持续下滑，资金淤积在金融系统内 . 6 图表 2 6 月企业信贷回暖，同比多增 7525 亿，票据冲量有所改善。预计 7 月社融将季节性回落 . 6 图表 3 地方专项债券已发行额度对比 . 7 图表 4 地方专项债券发行下降 . 7 图表 5 短端利率低位进一步下破 . 7 图表 6 长端利率周度中枢再下行近 5BP . 7 图表 7 8 月初市场成交额围绕万亿级波动 . 8 图表 8 估算指标显示基金仓位持续下行 . 8 图表 9 北上资金 8 月初流入前 5 及流出前 5 行业 . 8 图表 10 ETF 申购 8 月初维持净流入 . 8 图表 11 欧元区 PMI 与零售指数快速下行 . 9 图表 12 美国 PMI 持平但个人服务消费支出同比维持高增速 . 9 图表 13 7 月底 10 大城市商品房销售同比降幅转正 . 13 图表 14 7 月底 30 城商品房销售同比降幅连续收窄 . 13 图表 15 7 月汽车销量依旧维持较高增长 . 14 图表 16 6 月小家电销售额增速出现回落 . 14 图表 17 7 月 22 省猪肉平均价大幅上行 . 15 图表 18 8 月初全国猪肉批发价维持高位 . 15 图表 19 8 月初茅台价格持续上行 . 15 Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 3 / 20 证券研究报告 图表 20 6 月啤酒产量同比 6.4%，由负转正 . 15 图表 21 科创 50 逆势大幅上涨 . 16 图表 22 成长风格本周显著占优 . 16 图表 23 本周半导体相关行业大幅领先 . 17 图表 24 半导 体国产替代概念领涨 . 18 Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 4 / 20 证券研究报告 1 市场观点： 地产 纾困 方案渐序落地， 风险偏好短期有修复 8 月第 1 周市场在台海局势冲击下保持韧性走出 V 型反转。 7 月出口同比维持高增速，出口高景气有望贯穿 3 季度，当前国内经济显著修复的确定性对 A 股市场形成支撑。 但 台海局势仍处于复杂变局和博弈中，是 A 股市场近期将面临的最大不确定性 。 此外下周 即将公布 CPI 和社融数据 ，预计数据不够理想 。这些 均会对市场造成一定干扰。但 8 月经济修复弹性确定要好于 7 月， 一方面前期稳增长政策落地效果显著显现，另一方面 地产行业 风险 化解方案逐步落地 ，均对后续市场形成支撑，并有望逐步演变为 市场的主旋律。 市场风险偏好 短期有修复，但 系统性 抬升或下降 仍需观察 。 修复的原因主要有二 ，一是 房地产 行业风险化解方案渐序落地， 后续有望扩围。 与此同时 上海、北京需求端政策有些许放松，对市场风险偏好有一定提振；二是 台海问题上， 当前并 未爆发直接 、正面 军事 战争 。但难以系统性提升，主要原因在于，一是台海问题还面临较大的不确定性，我方反制举措之后，还需关注美方以及其他西方国家的应对；二是尽管有阳光城、 郑州市地产纾困方案初步落地，但效果如何以及能否形成推广效应还有待观察，此外北京 的 需求端政策意义有限，无法对市场形成有力提振。 若台海不爆发正面、军事战争，也可以排除系统性下降的风险。 资产荒下流动性充裕，支撑市场。 社融即将 释出，预 计 7 月小幅季节性回落。长、短端利率进一步下行，流动性充裕成市场确定性利好。微观流动性平稳，成交额围绕万亿级波动，事件性短暂冲击后北上资金预计由小幅流出转为积极流入。需注意市场后续对流动性的预期差变化。 出口高景气有望贯穿三季度，需关注 CPI 破 “3%”风险。 疫后复苏支撑出口增速的因素在 5、 6 月逐步释放， 7 月出口仍然能维持较高景气，表明出口具备较强韧性，涨价因素贡献较多表明国内出口商品具备较强竞争力。美国个人服务消费支出同比仍在 9%以上较高增速，微观市场主体仍具备较强购买力，微观层面外需相对旺盛。从季节性来看，过去 6 年数据显示三季度出口金额绝对量整体维持稳定。预计 8月公布的 7 月 CPI 为 2.7%左右， 9 月份破 “3%”已 “板上钉钉 ”。 1.1 风险偏好 短期有修复，系统性抬升 或下降 需观察 市场风险偏好 短期有修复，但也不具备系统性抬升或下降的契机。 短期有修复，主要原因有两 三 ， 第一，近期地产纾困政策陆续落地 ，预示地产行业危机模式初步解除 。 8 月 5 日，华融 官宣与 与阳光龙净集团签署纾困重组框架协议， 助力阳光集团纾困化险、浴火重生。 与此同时，据相关媒体报到，郑州市已成Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 5 / 20 证券研究报告 立地产纾困基金，初期规模拟定 100 亿 ，解决行业断贷停工等问题。第二，北京、上海地产需求端政策出现松动。 8 月 4 日北京住建委发布多措并举提升老年家庭居住品质营造全龄友好型社区。 以三个试点地块建设“全龄友好住宅”项目，为老年人群在首付、贷款等方面给予住房政策支持 ，如 老年家庭名下无房且无在还贷款的，购买试点项目，普通住房执行 首付比例 35%，非普通住房执行首付比例 40%，以及相应的贷款优惠利率 ， 其子女可作为共同借款人申请贷款 。 该政策的实际结果可能是子女以老人名义购买 二套 住房， 相当于认房认贷政策有小小的突破，风向意义大于实际意义。与此同时，近期上海二手房贷款“三价就低”政策出现松动，贷款额度有一定提高。第三，台海未爆发直接、正面的军事冲突，中国及美西方均保持了一定的克制。 但并不具备系统性抬升的契机，原因在于，第一 ， 需要观察房地产行业纾困政策的效果以及能否形成示范效应，即是个别案例还是会推而广之，全国铺开。 第二，地产行业需求端政策的调整，北京实际意义有限，上海或是与疫情影响有关，还需观察后续需求端是否有更强有力的政策落地，如引导 LPR 基点下浮 20BP，甚至是继续调降 5 年期 LPR。 第三，台海问题还需密切关注，中方反制举措后，美西方如何应对需要观察，短期局部战争风险解除，但依旧不能掉以轻心。第四，美非农就业大超预期，美联储紧缩举措 在抑制通胀和 经济衰退 中如何取得平衡，也对国际资本流动以及 美股、 A 股有显著扰动。 除非爆发战争，否则在内部经济修复弹性有望重新打开、流动性十分宽裕的支撑下，风险偏好也难以系统性下降。 1.2 流动性稳中向宽，支撑市场 资产荒下流动性 被动 充裕，支撑市场 。 社融 即将释出， 预计 7 月 小幅季节性回落 。长、短端利率 进一步下行，流动性充裕成市场确定性利好 。微观流动性 平稳 ，成交额 围绕万亿级波动，事件性短暂冲击后 北 上资金预计由小幅流出转为积极流入 。需注意市场后续对流动性 的预期差变化。 资金淤积金融系统的情况加剧，流动性对市场提供充裕支撑 。 当前短端流动性低位继续下行， DR007 基本波动维持在 1.30-1.43%区间 ， 而 R001 更是在 1.10-1.27%的 区间 ，利率 在前期低位的程度上进一步下破：一方面来自于月初季节性加剧了宽松；另一方面则是当前资金淤积在银行间系统， 存单利率大幅下行 ， 1 年期存单利率创下新低。 1 年期存单利率已经 严重 低于 MLF 利率，显示金融体系存在极度充裕的流动性和严重的资产荒。 此外近期央行操作进一步缩量，日投放量仅为 20 亿元，在如此投放缩量下资金价格不升反降，更是侧面证实了流动性的充裕、 实体融资需求弱 带动 流动性被动宽松 。我们认为宽信用推进不畅，但资金极度充裕的状态将对股市、债市均提供支撑， 当前流动性成为 市场 的确定性利好。后续需关注信贷恢复 情况Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 6 / 20 证券研究报告 以及 资金 空转风险。 图表 1 同业存单利率持续下滑，资金淤积在金融系统内 图表 2 6 月企业信贷回暖，同比多增 7525 亿，票据冲量有所改善 。预计 7 月社融将季节性回落 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位： % 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位： 亿元， % 7 月社融数据即将释出，预计季节性回落。 金融 数据即将公布， 7 月社融 同比 预计小幅回落。其一 ， 往年社融新增规模存在 7 月 回落 季节性规律； 其二，在 5、 6 月提速密集发行地方政府债券已达进度后， 7 月的逆周期支持减弱；其 三， 今年社融的波动增大， 5、 6 月社融的大幅上升包含疫后需求的集中爆发，但后续存在不确定性 。其四，当下时点，我们认为 7 月的 信贷恢复的持续性或不及预期， 资金淤积在金融系统内侧面证实 资金传导和使用的不畅 ， 需要重点关注 居民贷款是否有所改善。 地方政府债券周度发行规模进一步降低。 8 月 1 日至 5 日 地方政府债券 共发行1251.31 亿元。其中，再融资 一般债券 591.5 亿元，再融资专项债券 643.2 亿元， 新增 一般债券 16.62 亿元。 8 月 8 日至 12 日地方债预计将发行 243.20 亿元。其中无新增债券发行 ， 再融资一般债 215.34 亿元， 再融资 专项债 27.86 亿元。 地方政府债券发行规模走低，短期利率的扰动减少。 1.21.72.22.73.22020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-07同业存单 3M 同业存单 1Y0%50%100%150%200%250%-15000-50005000150002500035000450002019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-06票据融资 短期贷款 中长期贷款 中长期占比Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 7 / 20 证券研究报告 图表 3 地方专项债券已发行额度对比 图表 4 地方专项债券发行下降 7 月 8 月 7 月第 2周 7 月第 3周 7 月第 4周 8 月第 1周 7.11-7.15 7.18-7.22 7.25-7.29 8.1-8.5 新增一般债 0.00 224.74 45.00 16.62 再融资一般债 426.84 333.81 359.95 591.50 新增专项债 0.00 193.76 149.96 0.00 再融资专项债 142.60 189.36 212.43 643.20 总计发债规模 569.44 941.67 767.34 1251.32 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位：亿元 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位：亿元 利率低位继续下破，后续预期差的扰动小幅增加 。 近期长、短端利率继续 下行，证实 流动性较为充裕 。央行通过公开市场操作投放的逆回购量进一步降低，但短端利率不升反降、仍然低位震荡，证实了金融系统内流动性的淤积。长端利率周度中枢继续下行近 5BP 主要来自于 7PMI 数据不及预期，叠加事件性冲击带动市场避险情绪增加。 我们认为后续短期长、短端利率均将有微幅上扬 。 主要来自于临近 8 月中，市场对 MLF 缩量续作的预期将有所反应，短端利率波动加大。而长端利率预计将在7 月社融弱势落地、出口支撑数据释出后小幅上移。但长、短利率整体预计依然保持低位，流动性充裕支撑不变 图表 5 短端利率低位进一步下破 图表 6 长端利率周度中枢再下行近 5BP 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位： % 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位： % 微观流动性平稳。 近期市场 成交额 围绕 万亿级波动 。 虽受佩洛西 窜访 事件影响、但北 上当前 仅小幅流出 12 亿元 。 其中北上资金在 8 月初净流入行业集中在食品饮料、计算机、电力设备、基础化工和通信，流出则是农林牧渔、钢铁、公用事业、银行和家用电器。总体来看，流入前五行业和流出前五行业规模基本相当。预计在事件性 短暂 冲击过后，北上将 恢复 积极流入。近期估算指标显示基金仓位下行 ， ETF 申-10004000900014000190001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2020 2021 20220.81.31.82.32.83.33.82021-10-212021-11-112021-12-022021-12-232022-01-132022-02-032022-02-242022-03-172022-04-072022-04-282022-05-192022-06-092022-06-302022-07-21银行间质押式回购加权利率 :1天银行间质押式回购加权利率 :7天2.62.72.72.82.82.92.93.03.02022-01-282022-02-112022-02-252022-03-112022-03-252022-04-082022-04-222022-05-062022-05-202022-06-032022-06-172022-07-012022-07-152022-07-2910年期国债收益率Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 8 / 20 证券研究报告 赎资金 依然维持小幅净流入。但需要注意的是， ETF 资金流入行业与北上资金有所不同，非银金融行业流入规模居前。我们认为 在 短暂 冲击的避险情绪释放后，微观流动性 仍有望稳中向好 。 图表 7 8 月初市场成交额围绕万亿级波动 图表 8 估算指标显示基金仓位持续下行 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位：亿元 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位： % 图表 9 北上资金 8 月初 流入前 5 及流出前 5 行业 图表 10 ETF 申购 8 月初维持净流入 资料来源： wind，华安证券研究所。单位：亿元 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位：亿元 1.3 出口高景气有望贯穿三季度 出口高景气 有望贯穿三季度，需关注 CPI 破“ 3%”风险 。 疫后复苏支撑出口增速的因素 在 5、 6 月 逐步释放， 7 月出口仍然能维持较高景气，表明出口具备较强韧性，涨价因素 贡献较多 表明国内出口商品具备较强竞争力。美国个人服务消费支出同比仍在 9%以上较高增速，微观市场主体仍具备较强购买力 ，微观层面外需相对旺盛 。从季节性来看， 过去 6 年数据显示 三季度出口金额绝对量整体维持稳定。 预计 8月公布的 7 月 CPI 为 2.7%左右 ， 9 月份破“ 3%”已“板上钉钉”，货币宽松掣肘进一步增加。 5000700090001100013000150002022-08-052022-08-022022-07-282022-07-252022-07-202022-07-152022-07-122022-07-072022-07-042022-06-292022-06-242022-06-212022-06-162022-06-132022-06-082022-06-022022-05-302022-05-252022-05-202022-05-172022-05-122022-05-09A股市场总成交金额 万亿50%70%90%110%130%150%2020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-07普通股票型 偏股混合型 灵活配置型26.3 21.8 10.6 6.9 6.4 -5.0 -5.9 -7.7 -23.5 -24.4 SW食品饮料SW计算机SW电力设备SW基础化工SW通信SW农林牧渔SW钢铁SW公用事业SW银行SW家用电器E T F 净流入规模加总 E T F 净流出规模加总 净变化7 月1 1 日- 1 5 日 5 3 .7 - 6 4 .8 - 1 1 .17 月1 8 日- 2 2 日 9 0 .5 - 2 8 .5 6 2 .07 月2 5 - 2 9 日 1 9 7 .5 - 4 9 .3 1 4 8 .38 月1 - 5 日 8 2 .7 - 6 2 .0 2 0 .653.7 90.5 197.5 8 2 . 7 - 64.8 - 2 8 . 5 - 49.3 - 62.0 - 1 0 0 . 00 . 01 0 0 . 02 0 0 . 03 0 0 . 07 月 11 日 - 15 日 7 月 18 日 - 22 日 7 月 25 - 29 日 8 月 1 - 5 日ETF 净流入规模加总 ETF 净流出规模加总Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 9 / 20 证券研究报告 8 月 8 日 -8 月 14 日将公布通胀与社融数据，其中： 预计 7 月 CPI 为 2.7%左右、 PPI 为 4.2%左右 。 CPI 持续上行与破“ 3”风险加剧将进一步增加货币政策宽松掣肘，同时三季度保供稳价政策有望继续发力，重点在煤炭、猪肉两大领域。 预计7 月社融 同比增速季节性回落。 ，一方面今年上半年地方政府新增专项债已基本发行完毕、对社融支撑力度减弱，另一方面 7 月生产季节性回落、商品房销售进入淡季也不利于企业和居民贷款增加 。 出口高景气延续。 7 月出口额 3329.6 亿美元，同比增长 18.0%，增速 与上月（ 17.9%）基本持平 。 我们认为 ，随着疫后复苏支撑出口增速的因素逐步释放，出口高景气表明出口强势源自价格因素与产品竞争力支撑，预计三季度出口仍将维持较高景气 。 疫后复苏支撑出口增速的因素逐步释放 。其中，我们认为 5 月中下旬物流恢 复后才发往海外买方支撑 5 月出口回暖， 3-4 月未完成订单在 6 月份全面复工复产后加快交付 则 是 6 月出口维持强势的主要原因。 而随着以后复苏对出口支撑因素逐步释放， 7 月出口仍然能维持较高景气，足以表明出口具备较强韧性， 5 月、 6月出口数量因素同比上行 5.5%左 右，而价格因素则从 5月的 9.6%上升到 6月的 15.7%。价格上行既源自全球大宗商品价格上行拉动成本端价格上涨， 同时， 涨价因素贡献较多表明国内出口商品具备较强竞争力 。 7 月 FOMC 会议 宣布加息 75BP 符合市场预期 ，全球经济陷入衰退风险进一步加剧， 7 月 IMF全球经济展望也进一步下调了全球增速。但美国 7 月失业率维持在 3.6%较低水平，个人服务消费支出同比仍在9%以上较高增速，微观市场主体仍具备较强购买力 ；日本家庭月消费性支出同比也有所反弹；只有欧洲央行加息 50BP 后对欧盟出口恐有所拖累。 从季节性来看， 三季度 出口金额绝对量整体维持稳定。 过去 6 年 中 7-10 月出口额通常波动不大（较 4个月均值的差通常不超过 60 亿美元），年末 11-12 月可能会再次冲高。据此预计，今年 8-10 月出口额有望保持 7 月 3350 亿美元的水平，当月同比增速将保持在 18%左右。 因此， 价格因素支撑与微观层面外需相对旺盛 ， 三季度 出口增速 有望维持较高景气 。 图表 11 欧元区 PMI 与零售指数快速下行 图表 12 美国 PMI持平但个人服务消费支出同比维持高增速 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位： %。 资料来源： Wind，华安证券研究所。单位： %。 -10-505101520254045505560652021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/07欧元区 :制造业 PMI欧盟 27国 :零售销售指数 :当月同比（右轴）0102030405060702021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/07美国制造业 PMI 美国个人服务消费同比（右轴）Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 10 / 20 证券研究报告 2 行业配置： 关注成长 、 地产 及 涨价 三条主线 2.1 配置思路： 关注成长、 地产 及 涨价 三条主线 关注成长、 地产 及 涨价 三条主线。 8 月第 1 周， A 股整体表现平稳，其中上证指数小幅下跌 0.81%、创业板略微上涨 0.49%。从行业及风格层面看，成长、消费风格表现相对占优，其中成长风格中与半导体相关的电子、计算机、国防军工涨幅居前，而消费风格中 7 月调整较大的食品饮料、医药生物反弹幅度相对较大。周期、金融风格则整体表现不佳。 展望 8 月第 2 周，建议关注成长、 地产 及 涨价 三条主线，更为具体的： 1） 短期半导体国产替代 与 部分成长 细分领域值得关注 ， 但成长 热门赛道业绩估值匹配压力仍未充分释 放。 中美关系降温预期催化半导体国产替代配置机会， 短期建议 关注 电子、计算机 相关领域；平台经济监管逐步转向积极引导与鼓励发展下，关注 估值处于低位的 互联网 ； 佩 洛 希 窜访 台后，台海地区军演 或将愈加 常态化，关注需求有望显著提振，叠加 存在 资产注入、重组预期的 军工 ； 以及 兼具新能源配套及新基建概念的 新型电网设备、电网侧储能、特高压 。 2） 纾困政策催化下，继续关注地产上下游及地产开发服务商。 纾困政策利好竣工端，叠加基建项目加速开工，提振相关建材需求，关注 玻璃、水泥、钢铁 等领域估值修复；关注增量政策仍存空间、 行业 基本面 存在 回暖迹象的 地产开发、服务商 ； 关注 促消费政策持续发力，需求有望提振的 家电、汽车 ，以及切入新能源赛道，估值有望重塑的 汽车、家电零部件 部分 上市公司 。 3） 通胀抬升背景下 ，涨价主线值得关注。 产能去化超预期下，猪肉价格中长期回升趋势不变，关注 养殖业、饲料及疫苗 配置机会； 关注 景气边际持续改善，中报业绩延续稳定高增长的 白酒、啤酒 。 2.2 首选主线推荐逻辑 2.2.1 主线 一 ： 短期关注半导体国产替代及部分成长细分领域，成长热门赛道业绩估值匹配压力仍 可能继续 释放 短期关注半导体国产替代及部分成长细分领域， 成长 热门赛道业绩估值匹配压力仍 可能继续 释放 。 8 月第 1 周，成长风格整体反弹，反弹幅度在四大风格中排在第一。其中半导体相关电子、计算机以及军工板块是支撑成长风格的核心力量 ，而电力设备等前期热门赛道则延续调整，符合 8 月 从增长弹性到市场弹性的过渡期 观点中对于成长风格的判断。展望 8 月第 2 周，随着中美关系降温，资金逐步流出新Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 11 / 20 证券研究报告 能源等成长热门赛道， 我们认为半导体链条、军工 /互联网 /电网设备等成长细分领域将成为市场短期关注重点，而对于光伏 /风电 /电池等成长热门赛道，鉴于其业绩估值匹配压力仍 可能继续 释放， 短期 建议继续观察。更为具体的： 方向一： 中美关系 降温 预期 短期 催 化半导体国产替代配置机会 ，关注电子、计算机相关领域 。 一方面，拜登签署芯片科学法案及近期中美关系降温催生市场对于半导体国产替代的关注 ，极大地提振了板块的风险偏好 。 7 月 28 日， 美 国众议院正式通过芯片科学法案 ， 而 拜登将于 8 月 9 日 正式签署使其成为法律。根据参议院官网公布的美国芯片科学法案提纲， 2022-2026 年合计提供 527 亿美元补贴， 并在附加条款中提及 禁止接受资金补助企业在对美国构成国家安全威胁的国家建造 /扩大先进制程晶圆厂。 芯片科学法案的出台一定程度上 引起 了市场对于 美国潜在“卡脖子” 制裁 行为的关注 。 后续佩洛西 窜 台导致中美关系降温，进一步增强了市场的预期。因此在潜在 的 制裁下，国内半导体产业链国产替代需求 的 重要性进一步凸显。 另一方面 ，电子半导体估值较前期高点已大幅回落，存在修复预期。截至 8 月 6 日， SW 半导体、 SW 电子估值 pettm 约为 43X、 27.9X， 分别处于 2020 年以来 12%、 14.3%分位，均处于绝对低位。 并且，从 5 月初至今， SW 半导体、 SW 电子反弹幅度较低，远低于同期其余成长类行业。 因此市场对于国产替代的关注再度增强叠加低估值 成为 半导体相关板块上涨的 核心支撑 力 ，预计短期半导体国产替代的占优行情仍将延续 。 但值得关注的是，中长期来看，半导体行业能否市场绝对主线与其下游需求能否大幅回暖有关，因此在全球传统 3C 需求底部实质性回暖前，其上涨持续性仍需持续关注。 方向二：继续关注互联网、军工、新型电网设备等成长细分领域。 随着资金从较为拥挤的成长热门赛道逐步流出扩散，部分成长细分领域成为资金流入方向，其中 可 重点关注： 7 月底政治局会议明确 平台经济政策措施将逐步转向积极引导与鼓励发展，可积极把握估值处于低位的 互联网板块 估值修复机会；佩 洛 希 窜 台后，台海地区 不定期 军演成为可能，关注需求有望显著提振，同时叠加 国企改革最后一年存在 资产注入、重组预期的 军工板块 ； 7 月底政治局会议提出 “提升能源资源供应保障能力，加大力度规划建设新能源供给消化体系” ，同时三季度依然是稳增长的重要时期，因此兼具新能源配套及新基建概念的 新型电网设备、电网侧储能、特高压 有望迎来重大发展机遇，值得重点关注。 方向三：成长热门赛道 业绩估值匹配压力仍 可能继续 释放 ，短期需进一步观察。其一是，中美暂停气候变化商谈，对新能源等热门赛道风险偏好形成压制。 8月 5日，外交部网站公布了针对佩洛西 窜 台 的 8 项反制措施 ，其中第八项为“ 暂停中美气候变化商谈 ”。尽管暂停气候商谈对国内政策在新能源方面的倾斜以及重视程度并不造成实质性改变，但这在风险偏好层面，将对近期上涨动能已出现走弱迹象的新能源板块形成一定压制。 其二是，美国非农数据大超预期， 预计 美联储加息 节奏不会放缓 。 8 月 5 日， 美国 7 月新增非农就业 52.8 万人，远超 6 月份的 39.8 万人，也高Table_CommonRptType 策略研究 敬请参阅末页重要声明 及评级说明 12 / 20 证券研究报告 于疫情前 18-20 万的平均水平 ，远 超 市场 预期 。 非农数据公布后，市场预期 9 月加息 75bp 概率由 8 月 4 日的 34%大幅上行至 71%。 随着美国就业劳动力市场继续维持强势表现，预计 美联储加息频次和幅度或不会明显下调 ，全球流动性收紧 对于 估值偏高的新能源相关板块压制较大。 其三是， 短期 热门赛道虽有回调幅度 偏小 ， 业绩估值匹配 压力 并未 充分释放。 尽管步入 8 月份，上述行业则出现明显回撤，但相较于 5 月初以来的反弹幅度，回调幅度依然偏低，因此板块业绩估值匹配压力可能仍未充分释放 ，后续有望继续释放 。 2.2.2 主线二：纾困政策催化下，继续关注地产上下游及地产开发服务商 纾困政策催化下，继续关注地产上下游及地产开发服务商 。 8 月第 1 周， 地产 链条整体表现弱势，不论是地产上下游领域还是地产开发商本周跌幅均在行业前列，或与地产基本面迟迟未出现大幅改善有关。展望 8 月第 2 周，随着郑州成立地产纾困基金、 中国华融与阳光集团签署纾困重组协议 等地产纾困政策陆续出台，地产基本面改善有望提速，因此依然看好地产链条相关机会。 更为具体 的 ： 方向一：继续看好地产上游水泥、玻璃、钢铁等建材景气反转。一方面， 地产纾困政策有利于地产竣工端，提振相关建材需求。 8 月 5 日，中国华融全面推动与相关市场主体的纾困合作，与阳光龙净集团有限公司签署纾困重组框架协议，并召开纾困战略合作会 议；同日，郑州市人民政府办公厅近日印发郑州市房地产纾困基金设立运作方案，方案决定一个规模暂定为 100 亿元的房地产纾困基金方案，旨在盘活资金专项用于危困房企问题楼盘。 地产纾困政策的陆续出台有助于缓释 房地产项目停工 、“停贷”等问题，进而利好地产基本面修复，提振玻璃、钢铁等建材需求。 另一方面，基建开工提速， 水泥、玻璃价格拐点有望出现，存在景气反转预期。随着此前 3.6 万亿左右的专项债、政策性银行信贷额度、 3000 亿资本金的密集落地，三季度将是基建投资发力的重要时期。进入 8 月，水泥、玻璃价格已逐步止跌，并均出现反弹迹象，后续随着基建开工进一步加速，水泥、玻璃、钢铁等建材价格拐点或将到来，景气反转预期下相关上市公司值得关注。 方向二： 地产开发、服务商 受益于地产纾困政策，同样 值得关注。 一方面，地产纾困政策的出台将极大提振地产板块风险偏
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