资源描述
2022年 8月 6日 长坡厚雪，蓄势待发： 消 费主题基金 精 选 -运策决 “基” 系列报告 投资要点 分析师： 吕思江 执业证书编号： S1050522030001 电话： 18512197996 邮箱： 分析师 ： 马晨 执业证书编号： S1050522050001 电话： 15221702663 邮箱： 相关研究 华鑫证券 _金融工程报告 _运策决“ 基 ” 定组合，财富管理乘东风： 2022年中期基金投资策略 _20220626_吕思江 ,马晨 消 费 复苏 机构增持 ， 配置 正当时 机构行为来看 Q2增持消费。 公募 Q2开始 主动 大幅 加仓消费 ，北向也持续买入配置 。 其中公募重仓 食品饮料 比例当前仍 低于 历史 中枢，医药降至五年低位，家电降至十年2.5%分位 。增减持行为来看， 食品饮料连续 4季度主动减持后首次回补，农林牧渔首次减持 ，消费者服务小幅增配。 宏观情景划分 下当前消费占优 。 经济上货币宽情境下消费胜率和赔率都较高 ， 有近 0.5%的月超额收益和相对其他板块较高胜率 。 且 CPI相对 PPI的回升 历史上 利好必选消费。 大消费板块高 ROE属性的确定性有望重回主线 。 随着景气投资对高增速赛道板块盈利的透支，叠加宏观环境收紧担忧，下半年或更加注重估值和盈利的匹配度，强调估值安全边际和盈利确定性的 PB-ROE框架有望占优。大消费板块整体 相对其他板块 保持高 ROE属性。 消费 类 被动 产品梳理 我们选取 中证 800消费 、 上证消费、 CS消费 50等 7只 有对标产品 指数进行分析 ， 跟踪产品个数共计 17只，规模 225.7亿元。其中， 中证 800消费和 CS消费 50跟踪产品个数最多 ，均为 6只；中证 800消费跟踪产品规模最大 182.56亿元。行业分布来看， 持仓权重高度集中于食品饮料的指数包括上证消费（ 90.8%）和中证 800消费（ 74.5%） ，此外中证 800消费在农林牧渔上也有一定比例配置（ 21.3%）；消费 80和中信消费风格指数在医药、食饮行业上暴露相对较多（均超30%）； CS消费 50和中 证 800可选行业分布较为均衡；线上消费前三大重仓行业分别为传媒、计算机和交通运输，与其他消费指数差异较大。 如何筛 选消费主动产品 筛选方面 我们结合 华鑫金工基金标签体系 ，在时序和截面上同时观察选出 102只 稳定在消费风格上的产品 ，及漂移型消费产品。 同时利用回归法测算细分二级消费行业暴露，将消费类基金分为 传统型 (主要配置酒类 )和均衡型 。 主动 VS被动有超额吗？ 2018年至今，主动消费基金与食品饮料占比较高的上证消费指数 (90.80%)和中证 800消费 (74.47%)走势基本相符，大幅跑赢其他消费指数，且显著优于 Beta可比性较高的 CS消证券研究报告 金融工程研究 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 费 50。由于主动股基平均食品饮料暴露为 40-50%， 排除Beta带来的影响后，基金仍然存在正 Alpha。 2021年 Q3食品饮料大幅回调，主动基金指数回撤显著小于上证消费指数和中证 800消费，逆境市场下基金经理主动管理优势凸显。 主动 消费基金 精选 我们测试了 六大分类 20个细分因子在消费类基金池中的表现情况 后， 整体 来看 因子表现略逊于全市场选基 ， alpha类和持有人结构类 因子 有较强的消费类选基能力，规模类并不会影响消费基金业绩。 结合因子表现排名和定性分析，推荐关注： 1 传统型消费 ： 交银施罗德品质升级 (韩威俊 )， 消费老将擅于在 板块中寻找高增速 细分赛道灵活切换 ， Alpha能力强劲 因子排名前列 ，近 3年 sharpe和 calmar都大于 1在同类产品前列攻守兼备，且 当前 在药和酒上有充足的暴露 保存强进攻性 。 汇添富消费升级（ 胡昕炜 ） ，消费老将秉持低换手长线持有 有竞争壁垒的高质量龙头公司 的理念，且避免泡沫过高时买入回撤控制出色， 年内增持部分低估的港股消费板块。 2 均衡型消费 ： 富国品质生活（王园园） ，敢于集中长线持股，相对于同类消费产品滚动一年超额 近 +9%胜率 95%， 擅于捕捉消费创新升级带来的 alpha机会，当前在食品饮料和消费者服务敞口较多。 嘉实消费精选 （ 吴越 ） ， 深耕 消费风格 但 极拓展能力圈配置新消费 ，在 食品饮料、 消费者 服务、农林牧渔 、医药、家电都有 一定选股能力， Alpha能力出色。 3.漂移型消费 +: 宝盈新价值（杨思亮） ，注重业绩成长性，擅长把握 具备牢固竞争壁垒 的好标的长线持有，相对同类超额胜率超80%，当前在酒类和商贸零售敞口较多。 大成消费主题（齐炜中） ，行业能力圈较广涵盖 食品饮料 、医疗、农业、 电商及供应链 等，擅长捕捉 有核心能力的龙头公司 ，滚动一年超额胜率 100%，且近 3年 sharpe和calmar都大于 1业绩十分出色，当前敞口均匀分布在食品、农林牧渔、汽车、电新、轻工、医药。 风险提示 本文中的基金组合表现和持仓，仅代表相应报告研究成果，基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 益的保证或投资建议。数据全部来自公开市场数据，市场环境出现巨大变化模型可能失效 。 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 正文 目录 1、消费配置正当时 . 6 1.1、公募 Q2重仓加配消费 . 6 1.1.1、公募重仓大消费板块占比持 续回升 . 6 1.1.2、食品饮料低于中枢，医药降至五年低位，家电降至十年 2.5%分位 . 7 1.1.3、食品饮料连续 4季度主动减持后首次回补，农林牧渔首次减持 . 7 1.2、宏观情景切分下看消费 . 8 1.3、根据经济货币周期划分宏观情景 . 8 2.1、 经济上货币宽情景下消费板块占优 . 9 2.2、 CPI相对 PPI的回升必选消费有望受益 . 10 2.3、 ROE视角看消费 . 12 2.3.1、消费板块 ROE维持高位 . 12 2.3.2 PB-ROE视角下消费板块整体占优 . 13 2、被动消费类基金梳理 . 14 2.1、 指数基本信息 . 14 2.2、 指数收益比较 . 15 2.3、 指数行业分布 . 16 3、主动消费基金优选 . 17 3.1、 如何定义主动消费基金 ? . 17 3.2、 主动消费基金行业分布特征 . 18 3.3、 主动消费基金 vs被动指数 . 18 3.4、 哪些特征因子可以有 效挑选主动消费基金 . 19 3.5、 最新一期主动消费类基金推荐 . 20 3.4.1、 传统型消费类基金推荐 . 20 3.4.2、 均衡型消费类基 金推荐 . 22 3.4.3、 漂移型消费 +类基金推荐 . 23 3.4.4、 推荐产品汇总 . 25 4、风险提示 . 25 图表 目录 图表 1：主动股基重仓风格占比 . 6 图表 2：主动股基消费持仓占比 . 6 图表 3：主动股基消费消费细分持仓占比 . 7 图表 4：主动股基消费消费细分持仓占比 . 8 图表 5：货币经济周期划分 . 9 图表 6：主动股基消费消费细分持仓占比 . 9 图表 7：主动股基消费消费细分持仓占比 . 10 图表 8： PPI_CPI剪刀差回升 . 11 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 图表 9：平均收益率（全样本， 2006年 -2022年） . 11 图表 10：夏 普比率（全样本， 2006年 -2022年） . 11 图表 11：胜率（全样本， 2006年 -2022年） . 12 图表 12：消费板块 ROE增速 . 13 图表 13：行业板块 PB-ROE (PB取分位数 ) . 13 图表 14： 7只代 表性消费指数基本信息 . 14 图表 15：指数编制方法汇总 . 14 图表 16：指数收益风险表现 . 15 图表 17：指数各年度收益统计 . 15 图表 18：指数不同市场情境收益统计 . 16 图表 19：指数行业分布 . 16 图表 20：基金贴标签全流程 . 17 图表 21：主动股基行业占比 . 18 图表 22：主动消费基金 VS被动指数 . 18 图表 23：消费池内选基因子测试 . 19 图表 24：传统消费型优选 . 20 图表 25：交银施罗德品质升级画像 . 20 图表 26：汇添富消费升级画像 . 21 图表 27：均衡型消费型优选 . 22 图表 28：富国品质生活 A画像 . 22 图表 29：嘉实消费精选 A画像 . 23 图表 30：均衡型消费型优选 . 23 图表 31：宝盈新价值 A画像 . 24 图表 32：大成消费主题画像 . 24 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 6 诚信、专业、稳健、高效 1、 消费配置正当时 1.1、 公募 Q2重仓 加配 消费 1.1.1、 公募重仓 大消费板块 占比 持续回升 大消费板块公募重仓占比 2021年连续下降后，今年一季度小幅回升 公募主动权益基金重仓消费板块比例 经历了 2021年一季度开始的连续 4个季度下降后 (2021Q1 36.9% 2021Q427.4%) ， 2022Q1和 Q2连续 回升 27.7% 30.0%，但仍低于近10年中枢 33.2%，未来占比有望持续回升。 图表 1： 主动股基 重仓风格占比 资料来源： wind,华鑫证券研究 图表 2： 主动股基 消费持仓占比 资料来源： wind,华鑫证券研究 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 7 诚信、专业、稳健、高效 1.1.2、 食品饮料 低于中枢， 医药 降至 五 年 低位 ，家电降至十年 2.5%分位 消费 细分 板块占比 变动 截至 2022Q1公募重仓占比数据来看，食品饮料 +15.8%、医药 11.4%、农林牧渔 1.6%、家电 +1.5%、消费者服务 1.5%、纺织服装 0.3%、商贸零售 0.2%，除农林牧渔处于近十年76.1%分位点意外，其余均处于历史低分位区间，食品饮料和医药降至近三年低位，其中家电更是在 7.1%分位点处于极低配状态。 根据最新一季度变动情况来看， 医药、农林牧渔占比率先回升，食品饮料和家电持仓 小幅下降 ，后续有望低位上行。 图表 3： 主动股基 消费消费细分持仓占比 资料来源： wind,华鑫证券研究 1.1.3、 食品饮料连续 4季度主动减持后 首次 回补 ，农林牧渔首次减持 消费细分行业主动增减情况 2022Q2最新一期增减仓情况来看 (剔除行业涨跌幅影响 )， 食品饮料 +1.43%连续 4季度主动减持后首增， 农林牧渔 -0.44%去年以来首次减持， 医药 -0.23%/家电 -0.12%/纺织服装 0.06%/商贸零售 0.03%消费减持 ,消费者服务 +0.25%小幅增持 。 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 8 诚信、专业、稳健、高效 图表 4： 主动股基 消费消费细分持仓占比 资料来源： wind,华鑫证券研究 1.2、 宏观情景切分下看消费 1.3、 根据经济货币周期划分宏观情景 2007年以来根据货币 -经济周期将市场划分为四种情景 。其中经济周期使用经济领先指标作为代理变量，货币周期使用 10年国债收益率、 SHIBOR利率和社融与 M2差值作为代理变量进行划分。 根据宏观周期划分后 历史共计 183个子区间。当前处于经济下货币松区间 ，下半年随着部分地区疫情的解封、稳增长政策发力经济 开始 逐步见底 回升 。 名称 商贸零售消费者服务家电 纺织服装 医药 食品饮料 农林牧渔2 0 1 6 / 9 / 3 0 0 .2 3 % 0 .0 8 % 0 .6 8 % - 0 .0 1 % 0 .5 6 % - 1 .1 0 % - 0 .3 4 %2 0 1 6 / 1 2 / 3 1 - 0 .0 8 % - 0 .1 3 % - 0 .2 9 % 0 .1 9 % 0 .3 4 % 0 .5 5 % - 0 .5 7 %2 0 1 7 / 3 / 3 1 0 .1 5 % - 0 .2 8 % 0 .9 2 % - 0 .3 0 % - 0 .6 9 % 1 .2 4 % - 0 .7 0 %2 0 1 7 / 6 / 3 0 0 .2 6 % 0 .0 2 % 1 .0 6 % - 0 .2 3 % - 1 .4 6 % 0 .7 4 % - 0 .0 9 %2 0 1 7 / 9 / 3 0 0 .2 0 % 0 .0 3 % - 1 .1 7 % - 0 .1 2 % - 1 .5 2 % 2 .4 6 % - 0 .0 8 %2 0 1 7 / 1 2 / 3 1 - 0 .3 4 % - 0 .0 9 % 0 .4 4 % 0 .0 5 % 0 .6 2 % 0 .4 5 % 0 .1 0 %2 0 1 8 / 3 / 3 1 0 .0 7 % - 0 .1 3 % - 0 .0 6 % 0 .1 3 % 1 .3 1 % - 2 .2 0 % - 0 .0 2 %2 0 1 8 / 6 / 3 0 - 0 .0 2 % 0 .1 5 % 0 .5 3 % 0 .3 3 % 2 .1 9 % 1 .0 2 % 0 .0 0 %2 0 1 8 / 9 / 3 0 0 .3 3 % 0 .3 2 % - 1 .5 6 % - 0 .0 9 % - 0 .7 1 % - 0 .4 6 % 0 .3 0 %2 0 1 8 / 1 2 / 3 1 0 .7 6 % 0 .0 8 % - 1 .0 9 % 0 .0 1 % 0 .3 3 % - 2 .3 3 % 0 .9 2 %2 0 1 9 / 3 / 3 1 0 .0 9 % 0 .0 2 % - 0 .1 7 % - 0 .0 9 % - 0 .0 7 % 2 .2 6 % 1 .2 1 %2 0 1 9 / 6 / 3 0 0 .3 6 % 0 .2 4 % 1 .4 4 % - 0 .0 6 % 0 .0 1 % 1 .3 6 % - 0 .6 7 %2 0 1 9 / 9 / 3 0 - 0 .7 5 % 0 .1 3 % - 0 .7 3 % - 0 .0 3 % 1 .1 0 % - 2 .2 7 % - 0 .5 0 %2 0 1 9 / 1 2 / 3 1 - 0 .3 7 % - 0 .0 4 % 0 .1 1 % - 0 .0 9 % - 1 .6 9 % - 1 .3 1 % - 0 .6 8 %2 0 2 0 / 3 / 3 1 0 .6 0 % - 0 .6 1 % - 1 .2 8 % - 0 .1 3 % 3 .2 3 % - 0 .8 0 % 0 .6 8 %2 0 2 0 / 6 / 3 0 - 0 .2 2 % 1 .1 7 % 0 .0 2 % 0 .0 2 % 0 .9 4 % - 1 .1 1 % - 0 .8 7 %2 0 2 0 / 9 / 3 0 - 0 .6 8 % 0 .0 5 % - 0 .0 9 % 0 .0 0 % - 3 .6 6 % 1 .1 6 % - 0 .0 4 %2 0 2 0 / 1 2 / 3 1 - 0 .4 1 % 0 .0 1 % 0 .1 5 % 0 .0 3 % 0 .2 1 % 0 .1 1 % 0 .0 2 %2 0 2 1 / 3 / 3 1 - 0 .0 7 % 0 .1 9 % - 0 .5 8 % 0 .0 6 % 0 .4 7 % 0 .6 3 % 0 .0 8 %2 0 2 1 / 6 / 3 0 - 0 .0 3 % - 0 .3 6 % - 1 .2 8 % 0 .0 0 % 0 .5 1 % - 1 .6 1 % 0 .0 2 %2 0 2 1 / 9 / 3 0 0 .0 2 % 0 .0 5 % - 0 .3 0 % 0 .0 2 % 0 .5 1 % - 1 .3 1 % 0 .0 7 %2 0 2 1 / 1 2 / 3 1 - 0 .0 3 % - 0 .3 5 % 0 .1 0 % - 0 .0 4 % - 2 .0 3 % - 0 .2 4 % 0 .1 7 %2 0 2 2 / 3 / 3 1 0 .0 3 % - 0 .3 5 % - 0 .0 4 % 0 .0 7 % 0 .3 1 % - 0 .5 0 % 0 .5 8 %2 0 2 2 / 6 / 3 0 - 0 .0 3 % 0 .2 5 % - 0 .1 2 % - 0 .0 6 % - 0 .2 3 % 1 .4 3 % - 0 .4 4 %证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 9 诚信、专业、稳健、高效 图表 5： 货币经济周期划分 资料来源： wind,华鑫证券研究 2.1、 经济上货币宽情景下消费板块 占优 根据 2007年以来根据宏观情景划分统计，消费板块在经济上货币宽、或经济下货币紧 2个区间内，都有较高的月超额收益和胜率。 其中在经济上货币宽区间内，有相对其他板块 近 60%的胜率及 0.5%的月超额收益 ，具有较高的配置价值。 图表 6： 主动股基 消费消费细分持仓占比 7 板块-金融地产正收益月 样本月 胜率 收益月均值收益中位数经济下，货币宽 29 59 49 .2% 7. 25 E- 06 -0 .18 %经济上，货币宽 18 33 54 .5% 0. 25 % 0. 10 %经济上，货币紧 18 47 38 .3% -1 .14 % -1 .34 %经济下，货币紧 23 44 52 .3% 0. 21 % 0. 12 %7 板块-原材料超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 26 59 44 .1% -0 .17 % -0 .67 %经济上，货币宽 20 33 60 .6% 0. 59 % 0. 46 %经济上，货币紧 21 47 44 .7% 0. 23 % -0 .29 %经济下，货币紧 21 44 47 .7% 0. 03 % -0 .08 %7 板块-交运超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 26 59 44 .1% -0 .42 % -0 .43 %经济上，货币宽 8 33 24 .2% -1 .30 % -1 .09 %经济上，货币紧 20 47 42 .6% -0 .08 % -0 .35 %经济下，货币紧 17 44 38 .6% -0 .35 % -0 .36 %7 板块-工业服务超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 28 59 47 .5% 0. 21 % -0 .12 %经济上，货币宽 9 33 27 .3% -0 .80 % -1 .13 %经济上，货币紧 19 47 40 .4% -0 .25 % -0 .26 %经济下，货币紧 13 44 29 .5% -0 .33 % -0 .82 %7 板块-设备制造超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 31 59 52 .5% 0. 09 % 0. 18 %经济上，货币宽 21 33 63 .6% 0. 44 % 0. 58 %经济上，货币紧 31 47 66 .0% 0. 79 % 0. 62 %经济下，货币紧 22 44 50 .0% 0. 03 % -0 .06 %7 板块-科技超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 29 59 49 .2% 0. 30 % -0 .32 %经济上，货币宽 15 33 45 .5% 0. 34 % -0 .80 %经济上，货币紧 22 47 46 .8% 0. 22 % -0 .35 %经济下，货币紧 22 44 50 .0% -0 .04 % -0 .03 %证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 10 诚信、专业、稳健、高效 资料来源： wind,华鑫证券研究 消费板块内部来看，在经济上货币宽 区间必选消费 优 于可选消费，其中 食品饮料月超额收益最高，医药和家电次之 。 图表 7： 主动股基 消费消费细分持仓占比 资料来源： wind,华鑫证券研究 2.2、 CPI相对 PPI的回升必选消费 有望受益 随着后续疫情消退服务业消费将逐步正常化，消费者出行旅游、餐饮、购物等需求7 板块-消费超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 29 59 49 .2% -0 .02 % -0 .02 %经济上，货币宽 20 33 60 .6% 0. 48 % 0. 42 %经济上，货币紧 24 47 51 .1% 0. 23 % 0. 01 %经济下，货币紧 24 44 54 .5% 0. 45 % 0. 45 %商贸零售 超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 22 59 37 .3% -0 .39 % -0 .41 %经济上，货币宽 13 33 39 .4% -0 .47 % -0 .62 %经济上，货币紧 18 47 38 .3% -0 .28 % -0 .70 %经济下，货币紧 20 44 45 .5% -0 .44 % -0 .27 %消费者服务超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 37 59 62 .7% 1. 02 % 1. 62 %经济上，货币宽 10 33 30 .3% -0 .23 % -1 .54 %经济上，货币紧 22 47 46 .8% 0. 04 % -0 .44 %经济下，货币紧 20 44 45 .5% 0. 11 % -0 .12 %家电 超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 28 59 47 .5% -0 .18 % -0 .23 %经济上，货币宽 17 33 51 .5% 0. 45 % 9. 32 E- 05经济上，货币紧 30 47 63 .8% 0. 98 % 1. 93 %经济下，货币紧 26 44 59 .1% 0. 86 % 1. 09 %纺织服装 超额正收益月 样本月数量 相对市场胜率 超额收益月均值 超额收益 中位数经济下，货币宽 27 59 45 .8% -0 .48 % -0 .80 %经济上，货币宽 19 33 57 .6% -0 .06 % 0. 20 %经济上，货币紧 24 47 51 .1% 0. 09 % 0. 16 %经济下，货币紧 19 44 43 .2% -0 .07 % -0 .27 %医药 超额正收益月样本月数量相对市场胜率超额收益月均值超额收益中位数经济下，货币宽 30 59 50 .8% 0. 07 % 0. 44 %经济上，货币宽 18 33 54 .5% 0. 51 % 0. 18 %经济上，货币紧 27 47 57 .4% 0. 86 % 1. 05 %经济下，货币紧 25 44 56 .8% 0. 58 % 0. 34 %食品饮料 超额正收益月 样本月数量 相对市场胜率 超额收益月均值 超额收益 中位数经济下，货币宽 33 59 55 .9% 0. 28 % 1. 03 %经济上，货币宽 19 33 57 .6% 1. 15 % 1. 34 %经济上，货币紧 20 47 42 .6% -0 .69 % -1 .43 %经济下，货币紧 27 44 61 .4% 1. 33 % 0. 98 %证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 11 诚信、专业、稳健、高效 预计将迎来强劲复苏。后续 CPI相对 PPI的回升成为大概率事件，下半年大概率景气将向中下游传导，大消费板块有望受益 。 图表 8： PPI_CPI 剪刀差回升 资料来源： wind,华鑫证券研究 我们对 PPI-CPI剪刀差提取趋势项，并按照是否高于长期均值 /是否处于上行或下行期定义四种情境： 1.低于均值 +上行：复苏期 2.高于均值 +上行：扩张期 3.高于均值 +下行：减速期 4.低于均值 +下行：衰退期 我们用消费（中信风格指数）或消费（中信组合板块指数）来代表大消费板块，可以看到在以上四种情境下消费板块的表现有较大的不同。同时我们也分别考察代表必选消费的食品饮料、农林牧渔、纺织服装、医药，以及代表可选消费的家电、汽车等一级行业的表现，也发现 PPICPI剪刀差对于指数收益率有较大的区分度。当前 PPICPI剪刀差在我们的划分下处于衰退期，历史上相同时间段内消费板块表现出色，其中必选消费强于可选消费。 目前情景 为 ： 4，收缩 图表 9： 平均收益率（全样本， 2006 年 -2022 年） 图表 10： 夏普比率（全样本， 2006 年 -2022 年） 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 12 诚信、专业、稳健、高效 资料来源：华鑫证券研究 资料来源：华鑫证券研究 图表 11： 胜率（全样本， 2006 年 -2022 年） 资料来源： wind,华鑫证券研究 2.3、 ROE视角看 消费 2.3.1、 消费板块 ROE维持 高位 根据一季度中信一级行业 PB-ROETTM来看，大消费板块整体保持高 ROE属性。其中食品饮料维持高 ROE中枢，家电医药同样保持较高水平，商贸零售呈上行趋势，农林牧渔继续走低但 有底部反转预期 。 扩张 减速 复苏 收缩汽车 1. 29 % -1 .93 % 0. 95 % 1 .5 7 %消费者服务 0. 81 % -2 .43 % 0. 89 % 2 .0 8 %家电 0. 74 % 0. 97 % 2. 18 % 1 .4 7 %纺织服装 0. 40 % -1 .32 % -0 .40 % 1 .4 4 %医药 0. 67 % -0 .70 % 1. 01 % 2 .3 2 %食品饮料 1. 16 % -0 .91 % 0. 94 % 2 .2 5 %农林牧渔 0. 76 % -1 .62 % -1 .08 % 2 .1 1 %消费(5 个板块) 0. 83 % -1 .04 % 0. 36 % 2 .0 0 %消费(8 个板块) 0. 81 % -1 .49 % 0. 28 % 2 .0 6 %中证红利指数 0. 29 % -1 .52 % -0 .07 % 1 .7 4 %扩张 减速 复苏 收缩汽车 0. 13 4 -0 .17 6 0. 08 8 0 .1 5 6消费者服务 0. 08 3 -0 .20 1 0. 08 2 0 .2 0 8家电 0. 08 7 0. 11 6 0. 21 8 0 .1 5 6纺织服装 0. 04 7 -0 .12 8 -0 .03 5 0 .1 3 0医药 0. 08 3 -0 .08 2 0. 09 6 0 .2 4 2食品饮料 0. 13 5 -0 .10 2 0. 10 4 0 .2 6 4农林牧渔 0. 07 8 -0 .16 1 -0 .10 3 0 .2 0 5消费( 5 个板块) 0. 10 4 -0 .11 9 0. 03 7 0 .2 2 7消费( 8 个板块) 0. 10 1 -0 .16 7 0. 02 8 0 .2 3 2中证红利指数 0. 03 6 -0 .17 8 -0 .00 8 0 .1 8 9扩张 减速 复苏 收缩汽车 66 .10 % 40 .00 % 64 .00 % 5 5 .0 0 %消费者服务 61 .02 % 50 .00 % 52 .00 % 5 7 .5 0 %家电 66 .10 % 55 .00 % 64 .00 % 5 6 .2 5 %纺织服装 55 .93 % 45 .00 % 52 .00 % 4 8 .7 5 %医药 67 .80 % 55 .00 % 68 .00 % 5 8 .7 5 %食品饮料 64 .41 % 50 .00 % 64 .00 % 5 7 .5 0 %农林牧渔 57 .63 % 50 .00 % 52 .00 % 6 0 .0 0 %消费( 5 个板块) 61 .02 % 50 .00 % 60 .00 % 5 7 .5 0 %消费( 8 个板块) 59 .32 % 50 .00 % 60 .00 % 6 0 .0 0 %中证红利指数 59 .32 % 50 .00 % 52 .00 % 5 3 .7 5 %证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 13 诚信、专业、稳健、高效 图表 12： 消费板块 ROE 增速 资料来源： wind,华鑫证券研究 2.3.2PB-ROE视角下消费板块 整体 占优 随着 近两年 景气投资对高增速赛道板块盈利的透支，叠加宏观环境收紧担忧，下半年或更加注重估值和盈利的匹配度，强调估值安全边际和盈利确定性的 PB-ROE框架有望占优。 PB-ROE策略的核心，是寻找当前估值较低、同时具有成长性，或估值能够与成长相匹配的股票 。结合 一季 报从 中信一级行业来看，大消费板块整体在 PB-ROETTM框架占优位置 (图靠左上 )。其中包括一级行业中高盈利成长性的食品饮料和医药、 PB处于低分位ROE相对较高的家电和商贸零售、以及有 ROE反转预期的农林牧渔。 图表 13： 行业板块 PB-ROE (PB 取分位数 ) 资料来源： wind,华鑫证券研究 证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 14 诚信、专业、稳健、高效 2、 被动 消费类基金梳理 2.1、 指数基本信息 我们从消费类指数中选取 7只代表性指数进行分析 。截至 2022年 7月 22日， 7只指数跟踪产品个数共计 17只，规模 225.7亿元。其中， 中证 800消费 和 CS消费 50跟踪产品个数最多，均为 6只； 中证 800消费 跟踪产品规模最大 182.56亿元。 图表 14： 7 只代表性消费指数基本信息 资料来源： wind，华鑫证券研究 ，数据截至 2022/7/22 图表 15： 指数编制方法汇总 资料来源： wind，华鑫证券研究 证券代码 证券简称 基期 发布日期 跟踪产品个数 跟踪产品规模 亿元 跟踪标的基金000036.SH 上证消费 2003/12/31 2009/1/9 1 4.14 510630.SH000069.SH 消费8 0 2003/12/31 2010/5/28 3 13.22 004407.OF,217017.OF,510150.SH000931.CSI 中证8 0 0 可选 2004/12/31 2009/7/3 0 0 -000932.SH 中证8 0 0 消费 2004/12/31 2009/7/3 6 182.56 000248.OF,012857.OF,159928.SZ,512600.SH,009179.OF,009180.OF931139.CSI C S 消费5 0 2004/12/31 2019/3/20 6 25.02 009117.OF,159798.SZ,008976.OF,009116.OF,515650.SH,008975.OF931480.CSI 线上消费 2014/12/31 2020/5/6 1 0.76 159725.SZCI005919.WI 消费( 风格. 中信) 2004/12/31 2010/6/29 0 0 -证券代码 证券简称 成分股数量 样本空间 选样方法000036.SH 上证消费 30由剔除以下条件的沪市 A 股构成：（1 ）上市时间不足一个季度，除非该股票自上市以来的日均 A 股总市值在全部沪深 A 股中排在前 1 8 位；（2 ）暂停上市股票；（3 ）经营状况异常或最近财务报告严重亏损的股票；（4 ）股价波动较大、市场表现明显受到操纵的股票；（5 ）其它经专家委员会认定的应该剔除的股票。（1 ）对样本空间内的股票按照最近一年（新股为上市以来）的日均成交金额由高到低排名，剔除排名后1 5 % 的股票以及累计市值占比达到9 8 % 以后的股票；（2 ）若 主要消费行业 剩余股票数量3 0 ，则全部纳入指数成分股；3 0 ，则将剩余股票按照总市值排序，依次选取排名靠前的进入指数，直至进入指数的股票累计市值占比达到8 0 %或数量达到5 0 只，若进入指数的股票数量少于3 0 只，则按照总市值排名增加至3 0 只。000069.SH 消费8 0 80 上证全指指数样本股（1 ）将样本空间中行业分类为 可选消费、主要消费和医药卫生 的股票列为消费类股票；（2 ）将消费类股票按照过去一年日均总市值与日均成交金额由高到低排名，所得和的排名作为股票的综合排名。选取综合排名前8 0 的股票进入上证消费8 0 指数。000931.CSI 中证8 0 0 可选 最新一期5 7 中证8 0 0 指数样本股 选取样本空间中按照中证行业分类属于可选消费的上市公司股票构成指数的样本股。000932.SH 中证8 0 0 消费 最新一期5 3 中证8 0 0 指数样本股 选取样本空间中按照中证行业分类属于主要消费的上市公司股票构成指数的样本股。931139.CSI C S 消费5 0 50 中证全指指数样本股（1 ）将样本空间中归属于 中证一级可选消费与主要消费行业（剔除其中的汽车与汽车零部件和传媒两个中证二级行业） 的股票纳入待选样本；（2 ）将待选样本股票过去一年日均总市值、营业收入（T T M ）、 R O E （T T M ）与毛利率（T T M ）四个指标排名的算数平均数作为股票的综合排名；（3 ）将待选样本按照中证三级行业分类标准进一步划分到中证三级消费子行业，在各三级消费子行业内根据综合排名选取靠前的股票（若综合排名相同，选取总市值大的股票）作为最终的5 0 只成分股。931480.CSI 线上消费 50 中证全指指数样本股（1 ）剔除样本空间内过去一年日均成交金额由高到低排名后2 0 % 的股票；（2 ）从剩余股票中选取主营业务涉及 线上购物、快递物流、影视娱乐、网络游戏、视频直播、在线教育以及远程医疗等领域 的上市公司股票作为待选样本；（3 ）选取待选样本中过去一年日均总市值由高到低排名前5 0 的股票作为指数样本股。CI005919.WI 消费( 风格. 中信) 最新一期9 3 0由同时满足以下条件的沪深A 股组成：（1 ）依据中信证券行业分类标准，属于消费风格所包含行业下的沪深A 股；（2 ）上市时间大于6 0 个交易日。（3 ）非暂停上市股票。（4 ）快速纳入规则：总市值排名全市场前1 0 0 名或一级行业前3 名，上市满2 0 个交易日纳入。在样本空间中，基于行业分类归属结果，按照大类板块指数与行业分类体系对应关系表为选样依据，选取各基础单元指数在样本空间中的所有成分股作为该大类板块样本股。证券 研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 15 诚信、专业、稳健、高效 2.2、 指数收益比较 由于线上消费指数时间最短，基期为 2014年 12月 31日，因此我们从 2015/1/1开始统计各个指数全区间收益风险表现情况。长期来看， 7只指数中， 5只指数年化收益率超过10%，其中 中证 800消费 （ +18.70%）、 CS消费 50（ +17.24%）和上证消费（ +16.88%） 3只指数收益率均位于 15%以上，线上消费收益表现不佳，录得负收益 -5.82%。风险角度来看，除线上消费和中证 800可选外，其余 5只指数最大回撤均在 -45%左右， 中证 800消费（ -42.66%）和 CS消费 50（ -45.32%）回撤排名同样靠前，因此风险调整后收益表现突出。 图表 16： 指数收益风险表现 资料来源： wind，华鑫证券研究 ，数据区间： 2015/1/1 2022/7/22 分年度来看， 2015年所有指数收益均在 20%以上，其中线上消费和中信消费风格指数收益达 66.98%、 55.40%。 2016年仅上证消费、中证 800消费和
展开阅读全文