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请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 策略摘要 商品期货：内需型工业品（化工、黑色建材等）谨慎偏多、贵金属战略多配；原油及其成本相关链条、有色金属、农产品中性 ； 股指期货： 谨慎偏多 。 核心观点 海外宏观展望 美国经济下行压力持续增大，后续需要警惕失业率见底、时薪见顶的经济加速下行信号。 一、二季度 GDP 数据显示美国经济已经开始实质性转弱 ； 二、 就业市场坚挺并不对经济构成绝对支撑 ， 失业率 具有一定韧性 ； 三、后续需要警惕失业率见底、时薪见顶的经济加速下行信号 。 全球疫情再度抬头。 当前 BA.4 和 BA.5 变异毒株成为全球主流毒株，传播能力极强，同时免疫逃逸、重复感染能力都比前代更强 ，新增确诊人数的增长不利于境外经济，并且还带来了新的风险。 拜登财政刺激法案值得关注。 7 月 27 日，民主党宣布就 2022 年减少通货膨胀法案达成协议 ， 预计将带来 7390 亿美元的财政收入，以及 4330 亿美元的支出（包括对能源和气候变化项目投资的 3690 亿美元和 640 亿美元的医疗补贴） 。 参议院将在 8 月初对该法案进行投票 。 其中 能源和气候变化项目 对于传统能源的 环保 要求，以及针对太阳能电池板、风力涡轮机、电池、电动汽车等清 洁能源制造业的支撑都有对商品价格有一定支撑。 国内宏观展望 政治局会议略微支撑经济预期，关注经济预期改善的验证。 一、 6 月 月度 经济数据全面改善；二、高频数据有所企稳。 7 月 28 日当周， 30 城地产销售底部震荡、黑色五大建材录得产量下降和消费回升的双重利好、货运枢纽吞吐量景气指数和公路货运流量有小幅回升；三、 7 月政治局会议释放乐观信号，会议提到 “因城施策用足用好政策工具箱 ”、 “保交楼、稳民生 ”以及 “用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额 ”， 会议 对于地产和基建投资预期均有边际支撑。 大类资产配置 一、加息冲击暂告一段落 ，风险资产迎来反弹窗口期 。 7 月 28 日鲍威尔在议息会议后期货研究报告 |宏观大类及商品月报 2022-07-31 宏观情绪短期转暖 关注内需商品政策预期及估值修复 交易 研究院 侯峻 从业资格号： F3024428 投资咨询号： Z0013950 联系人 彭鑫 FICC 组 010-64405663 从业资格号： F3066607 蔡劭立 FICC 组 0755-23887993 从业资格号： F3056198 投资咨询号： Z0015616 高聪 FICC 组 021-60828524 从业资格号： F3063338 投资咨询号： Z0016648 孙玉龙 FICC 组 0755-23887993 从业资格号： F3083038 投资咨询号： Z0016257 汪雅航 FICC 组 从业资格号： F03099648 投资 咨询业务资格： 证监许可【 2011】 1289 号 宏观大类及商品月报 丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 发表了偏鸽言论， 称“另一次非同寻常的大幅加息取决于数据，某个时点放慢加息节奏或适宜”， 下一次会议将于 9 月 21 日 公布决议，在此期间来自美联储政策紧缩的压力预计 将暂告一段落。 我们判断 美联储本轮紧缩路径将是“加速收紧打压通胀 /利空资产价格 通胀回落（预计 10 月 前后 ） /加息步伐放缓 /资产价格受益 经济加速下行（失业率快速回升） /暂停加息 /资产价格先跌后涨” ， 后续或将 从阶段一转 入 阶段二，短期通胀节奏仍是决定美联储加息步伐的 重要 因素。 二、 境外“衰退”交易情境风险仍不容忽视。 关键的衰退指标 美债 10Y-2Y 和 10Y-3M 利差 正在迅速趋同下行， 前瞻性较好的纽约联储 WEI 指数，密歇根大学消费者信心指数，高频的信贷数据 均给出经济承压下行的 前瞻 指引 。 复盘历史上 美国 的七个衰退样本来看： 一、商品明显承压 ， CRB 商品各分项样本上涨概率均不到 30%； 二、分板块看，金属和工业原料 7 个样本阶段均录得下跌 ， CRB 商品指数、原油、油脂下跌的概率也高达 85.7%， 黄金具备一定避险属性 ， 57%的概率录得上涨； 三、美元 71.4%的概率录得上涨表现最好，美股则表现差异， 纳指 57%的概率录得上涨，道指 42%的概率录得上涨。 四、美国衰退阶段对国内资产冲击明显。 五个样本中，除创业板、上证 50 指数外，大部分股指上涨概率均等于或低于 25%； Wind 商品 100%概率录得调整，大部分板块上涨概 率也等于或低于 25%。 三、警惕全球能源危机重演的风险。 全球用电负荷和能源储备 近期 成为 大宗商品的 热点话题，一方面是俄乌冲突局面延续下，俄罗斯向欧洲输送的天然气量维持低位，目前欧洲天然气整体库容在 60%左右，距离 11 月补足 80%的目标仍有一定距离，尤其是对俄罗斯供气量依赖度较高的保加利亚、奥利地、匈牙利 等国家库容仍低于 50%，德国目前库容在 60%左右；另一方面就是全球近期的高温天气持续发酵，包括欧洲、我国部分省份近期的气温均处于接近历史峰值的水平，高温天气加剧 了居民部门的制冷用电需求。 7 月 26 日，欧盟批准 “弱化版 ”的限制天然气需求提案，以应对愈演愈烈的天然气危机。 同日， 俄气表示“北溪”天然气管道 目前仅有一台涡轮机正常工作，后续输气量仅能维持正常的 20%。此外，受高温天气影响，国内的用电负荷也需要持续关注。 该事件 对商品价格核心还是俄罗斯的能源出口情况，如果当前局面延续甚至进一步恶化，不排除重演全球能源危机 的可能，能源板块受益；对其他商品板块而言，目前对前期减产产能早已计价完毕，还需要关注是否有新的减产风险。 四、关注国内弱复苏的配置机会。 基于 7 月政治局会议措辞，地产和基建投资预期得到一定支撑，前期政府出台的稳增长措施有望加速传导落地。 “弱复苏”阶段下，关注股指的上涨机会，商品中的能源、有色和软商品板块值得关注。 股指： 2009 年至今的十次弱复苏阶段，国内主要股指的平均收益率均超过 12%，宏观大类及商品月报 丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 且胜率大多超过 70%。 商品：能源、软商品、有色金属上涨概率高达 90%，平均涨幅均超过 11%；商品指数整体上涨概率高达 70%。值得关注的是，商品因供应链短板、拉动内需政策炒作，目前或已提前计价了部分 “复苏 ”预期。 航运 ： 港口罢工继续蔓延，需求端压力致使集装箱运价延续下行趋势 商品 ： 供需基本面重回交易核心 关注贵金属的对冲价值 内需型工业品（黑色成材、内需型化工品、传统有色等） 谨慎偏多 。 7 月政治局会议指出，支持地方政府用足用好专项债务限额，根据我们测算，有望在下半年新增地方政府专项债资金近 1.5 万亿，以支撑基建工程开工；地产政策也更加趋向于维稳兜底路径。 后续基建发力 稳增长 确定性较高，假设全年 GDP 目标为 5%，中性预期下地产投资增速维持不变，基建投资增速要多增 7.1%才能对冲地产的拖累；悲观预期下地产增速继续下行 2%，基建投资增速需要多增 8.6%；乐观预期下地产投资增速回升 2%，基建投资增速仍要多增 5.5%。 我们研究发现，黑色建材、传统有色板块与房地产、基建周期高度正相关；化工板块与房地产、汽车周期高度正相关。 原油供给约束尚存，关注破局因素 ，原油及其成本相关链条商品维持高位震荡判断。原油供给端在 8 月份限产协议到期之后 ，欧佩克增产的空间不会非常大 ， 并且 拜登中东之行结果 显示欧佩克 +整体增产意愿不强， 建议 关注 8 月 3 日欧佩克 +会议。 需求方面，目前经济下行对需求预期有所冲击， 但周度的库存数据显示需求旺季正逐渐开启。结合欧洲的能源短缺风险 ， 目前 原油及其成本相关链条商品维持高位震荡判断。 外需型工业品维持中性。 考虑到外需型工业品对于境外衰退预期较为敏感，叠加市场对于此前减产预期计价较为充分，整体外需型工业品维持中性，基于内外经济分化预期，关注部分套利策略，如 铝的内外正套 、多锌空铝等。 农产品短期也维持中性。 7 月 22 日乌克兰、俄罗斯、土耳其和联合国四方签署关于乌克兰粮食出口协议，但随后敖德萨港口遭到导弹袭击，市场对乌克兰粮食出口仍存担忧。 后续可以关注高温天气对部分农产品供给减产的利好预期。每年三季度是北半球大豆和玉米的关键生长期，对降雨要求较高；而最新的天气预报显示， 8 月开始美国大豆和玉米主产区呈现高温少雨迹象，或对产量产生不利影响。 从品种基本面 出发 ， 若国内经济预期加速修复，可以关注部分商品逢低做多的机会。如 经历过深度调整的低估值品种对边际利好更敏感：铁矿石、热卷、螺纹钢、 PVC、EG 等； 库存水平极低且厂商增产意愿低（利润低）的低估值品种对边际利好更敏感：焦炭、锌、螺纹、热卷、 PVC 等 ； 低产量、高消费、基差分位较低的品种值得关注：螺纹钢、线材、热卷、锌。 股指 ： 政治局会议释放积极信号，宏观环境趋稳 宏观大类及商品月报 丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 8 月关注事项 一、境外衰退风险；二、国内经济改善节奏；三、美联储的政策预期 ；四、原油供应预期变化。 风险 台海危机；欧债危机；欧美通胀新高；国内地产持续暴雷 ；海外经济超预期下行 。 宏观大类及商品月报 丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 5 / 45 目录 策略摘要 . 1 核心观点 . 1 海外宏观展望 . 8 境外经济下行压力仍在增大 . 8 全球疫情反复 . 10 拜登财政刺激法案取得进展 . 11 国内宏观展望 . 12 政治局会议略微支撑经济预期 . 12 大类配置逻辑一、加息冲击暂告一段落 . 12 9 月议息会议前，紧缩政策冲击暂缓 . 12 不能完全排除超预期鹰派的可能 . 13 四季度美联储缩表压力将明显上 升 . 14 大类配置逻辑二 、 境外经济 “衰退 ”交易情境 . 17 越来越多的经济下行信号 . 17 大类配置逻辑三、警惕全球能源危机重演的风险 . 22 近期全球能源博弈再度加剧 . 22 欧盟通过限制天然气需求提案 . 22 国内的用电负荷也需要持续关注 . 23 大类配置逻辑四、短期欧洲主权债务风险暂缓 . 25 大类配置逻辑五、 关注国内弱复苏的配置机会 . 27 航运、港口罢工继续蔓延，需求端压力致使集装箱运价延续下行趋势 . 32 商品、供需基本面重回交易核心 关注贵金属的对冲价值 . 32 政治局会议支撑经济预期改善，关注后续预期验证 . 32 下半年原油供 给约束尚存，关注破局因素 . 37 外需型工业品对于衰退预期反映敏感 . 37 农产品短期维持中性 . 39 主要商品品种估值分位及下半年库存趋势推演 . 41 股指、政治局会议释放积极信号，宏观环境趋稳 . 43 8 月关注事项 . 43 图表 图 1： 美国经济月度热力图丨单位： % . 8 图 2： 美国 GDP 环比折年率丨单位： % . 9 图 3： 美国 GDP 分项环比折年率丨单位： % . 9 图 4： 美国失业 率和 GDP 呈现一定反相关 但失业率滞后于经济周期丨单位： % . 9 图 5： 欧盟经济月度热力图丨单位： % . 10 宏观大类及商品月报 丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 6 / 45 图 6： 全球每日新增确诊病例丨单位：例 . 10 图 7： 全球主要国家每日新增确诊病例丨单位：例 . 10 图 8： 中国经济月度热力图丨单位： % . 12 图 9： 美国联邦利率期货隐含政策利率丨单位： % . 13 图 10： 不同核算方案下的美国 CPI 数据存在差异丨单位： %. 14 图 11： 美国密歇根大学调查的 6 月通胀预期有小幅回落丨单位： % . 14 图 12： 2022-BONDS+BILLS 到期量丨单位：亿美元 . 15 图 13： 2017-NOTES_BONDS 到期量丨单位：亿美元 . 15 图 14： 两轮缩表缩减率对比丨单位： % . 15 图 15： 两轮缩表再投资率对比丨单位： %. 15 图 16： 上轮缩 表下的大类资产表现丨单位： % . 16 图 17： 对美国 GDP 领先性较高的 WEI 指数给出了经济下行信号丨单位： % . 17 图 18： 对美国零售领先性较高的指标也给出了下行信号丨单位： % . 18 图 19： 美债 10Y-2Y 利差和 10Y-3M 利差走势迅速趋同丨单位： % . 18 图 20： 欧洲天然气库存丨单位： TWH . 23 图 21： 美国天然气库存丨单位： 10 亿立方英尺 . 23 图 22： 俄罗斯天然气公司向欧洲输出的天然气流量总量（周度）丨单位：百万立方米 . 23 图 23： 俄罗斯原油船运出口船数统计 -3 日移动均值丨单位：船 . 23 图 24： 全国主要电网用电负荷季节性丨单位：亿千瓦 . 24 图 25： 美国用电总量季节性丨单位：亿千瓦时 . 24 图 26： 美国电价丨单位：美元 /兆瓦时 . 24 图 27： 英国电 价丨单位：欧元 /兆瓦时 . 24 图 28： 德国电价丨单位：欧元 /兆瓦时 . 24 图 29： 法国电价丨单位：欧元 /兆瓦时 . 24 图 30： 欧洲央行三次加息阶段主要资产平均表现丨单位： % . 25 图 31： 继续跟踪 10Y 意 -德利差变化丨单位： % . 26 图 32： 欧债危机两个阶段主要资产表现丨单位： % . 26 图 33： 30 大中城市 :商品房成交套数丨单位：套 . 28 图 34： 30 大中城市 :商品房成交面积丨单位：万平米 . 28 图 35： 中国百万辆卡车物流景气指数有所回升 -基于北斗大数据丨单位： % . 28 图 36： 过去 10 轮弱复苏阶段行业表现情况丨单位： % . 30 图 37： DR007 利率持续低于 OMO7 天利率 40BP 丨单位： % . 31 图 38： 国内的周同业存单利率持续低于政策利率丨单位： % . 31 图 39： 1-5 月全国商品房拿地数据持续疲弱， 6 月有一定程度改善丨单位：万平米 . 33 图 40： 6 月新增专项债显著放量丨单位：亿元 . 34 图 41： 国内稳增长政策对三季度后半段商品有一定支撑丨单位： % . 34 图 42： 信贷脉冲模型显示，三季度商品指数或呈现偏强格局丨单位： % . 35 图 43： 近五年粗钢需求对应地产投资的弹性测算 . 36 图 44： 近五年玻璃需求对应地产投资的弹性测算 . 36 图 45： 高频的信贷数据显示美国经济下半年将面临下行压力丨单位： % . 38 宏观大类及商品月报 丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 7 / 45 图 46： 美国面临库存周期的拐点丨单位： % . 38 图 47： 外需型工业品对经济预期较为敏感丨单位： % . 39 图 48： 俄乌粮食出口港口分布 . 40 图 49： 乌克兰粮食产量丨单位：千吨 . 40 图 50： 美国产区降 雨情况 . 40 图 51： 美国产区降雨偏离度 . 40 图 52： 全球农产品需求总量及下游需求结构 2030 年展望丨单位： MT . 41 图 53： 主要商品品种下半年库存趋势推演 . 41 图 54： 近期主要商品品种的显性库存及利润处于近 5 年以来的分位数水平丨单位： % . 42 图 55： 近期主要商品品种的基差处于近 5 年以来的分位数水平丨单位： % . 42 图 56： 近期主要商品品种的价格和中美通胀指标处于近 7 年以来的分位数水平丨单位： % . 43 图 57： 8 月重大事件和数据日历 . 44 表 1： 2022 年减少通货膨胀法案摘要 . 11 表 2： 2007 年至今美联储资产负债表和各类资产的相关性丨单位： % . 16 表 3： 美债 10Y-2Y 利差和 10Y-3M 利差对经济下行的前瞻指引 . 19 表 4： 10Y-2Y 美债利率倒挂下大类资产表现丨单位： % . 19 表 5： 10Y-3M 美债利率倒挂下大类资产表现丨单位： % . 20 表 6： 美国往轮衰退周期下大类资产表现丨单位： % . 21 表 7： 美国往轮衰退周期下国内资产表现丨单位： % . 21 表 8： 国内弱复苏阶段商品表现丨单位： % . 29 表 9： 过去十轮弱复苏时间区间内国内主要股指表现情况丨单位： % . 29 表 10： 国内 “宽货币 +宽信用 ”宏观情境下大类资产走势丨单位 ： % . 30 表 11： 历史上基建刺激下的国内资产表现丨单位： % . 31 表 12： 下半年财政空间测算丨单位：亿元 . 36 表 13： 近五年具体商品需求对应基建和地产投资的弹性测算丨单位：万吨 . 36 宏观大类及商品月报丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 8 / 45 海外宏观展望 境外经济下行压力 仍在 增大 美国经济下行压力持续增大 ， 后续需要警惕失业率见底、时薪见顶的经济加速下行信号 。 一、 美国经济已经开始实际性转弱 ， 美国 2022 年二季度 GDP 环比折年率 -0.9%，前值 为 -1.6%，细分中的消费、投资、进口 、政府支出 增速全面回落，仅有出口对经济构成较强支撑 ，消费分项下的服 务消费也表现坚挺 ， GDP 数据显示美国经济已经开始实际性转弱 ； 二、就业市场坚挺并不对 经济构成绝对支撑，从历轮美国经济周期来看，失业率和美国 GDP 构成一定的反相关，两者顶部和底部两相对应，但 失业率 具有一定韧性 ；三 、 后续需要警惕失业率见底、时薪见顶的经济加速下行信号 ， 从月频和周频数据来看，就业市场的改善速度已经呈边际放缓的迹象， 7 月的美国制造业 PMI和服务业 PMI 初值中的就业分项均录得回落，周频的首申失业金人数也录得回升 。 图 1： 美国经济月度热力图丨单位： % 数据 来源： Wind 华泰期货研究院 指标名称 单位 2 0 2 2 -0 7 2 0 2 2 -0 6 2 0 2 2 -0 5 2 0 2 2 -0 4 2 0 2 2 -0 3 2 0 2 2 -0 2 2 0 2 2 -0 1 2 0 2 1 -1 2 2 0 2 1 -1 1 2 0 2 1 -1 0 2 0 2 1 -0 9 2 0 2 1 -0 8 2 0 2 1 -0 7G DP : 不变价: 同比 %M ar k i t 制造业P M I % 5 2 . 3 0 5 2 . 7 0 5 7 . 0 0 5 9 . 2 0 5 8 . 8 0 5 7 . 3 0 5 5 . 5 0 5 7 . 7 0 5 8 . 3 0 5 8 . 4 0 6 0 . 7 0 6 1 . 1 0 6 3 . 4 0全部制造业: 新增订单: 当月同比 % 8 . 9 8 9 . 3 9 8 . 8 8 8 . 5 0 6 . 8 6 8 . 1 3 9 . 1 7 8 . 5 4 8 . 6 4 9 . 5 4 9 . 1 2成屋+ 新建住房销售 万套 1102 1237 1152 1284 1385 1480 1448 1389 1290 1350 1285 1329新增非农就业人数 千人 3 7 2 . 0 0 3 9 0 . 0 0 4 2 8 . 0 0 4 3 1 . 0 0 6 7 8 . 0 0 4 6 7 . 0 0 1 9 9 . 0 0 2 1 0 . 0 0 5 3 1 . 0 0 1 9 4 . 0 0 2 3 5 . 0 0 9 4 3 . 0 0失业率 % 3 . 6 0 3 . 6 0 3 . 6 0 3 . 6 0 3 . 8 0 4 . 0 0 3 . 9 0 4 . 2 0 4 . 6 0 4 . 7 0 5 . 2 0 5 . 4 0非农职位空缺数 万人 1 1 2 5 . 4 1140 1 1 5 4 . 9 1 1 3 4 . 4 1 1 2 8 . 3 1 1 4 4 . 8 1 0 9 2 . 2 1 1 0 9 . 4 1 0 6 7 . 3 1 0 6 2 . 9 1 0 7 8 . 3C P I: 当月同比 % 9 . 1 0 8 . 6 0 8 . 3 0 8 . 5 0 7 . 9 0 7 . 5 0 7 . 0 0 6 . 8 0 6 . 2 0 5 . 4 0 5 . 3 0 5 . 4 0零售和食品服务销售额:同比 % 8 . 9 4 8 . 2 3 8 . 7 0 7 . 3 2 1 8 . 0 4 1 3 . 4 4 1 6 . 0 5 1 9 . 9 2 1 5 . 0 0 1 4 . 5 3 1 5 . 9 3 1 5 . 8 5个人可支配收入:同比 % 3 . 3 5 2 . 7 8 -0 . 2 7 -1 5 . 5 1 4 . 0 2 -5 . 0 3 6 . 1 2 6 . 0 4 4 . 2 2 3 . 2 5 5 . 3 5 1 . 4 8个人消费支出: 同比 % 8 . 4 4 8 . 5 3 9 . 2 2 9 . 3 7 1 3 . 4 5 1 1 . 5 6 1 2 . 8 8 1 3 . 3 0 1 2 . 1 2 1 1 . 1 0 1 2 . 0 6 1 1 . 9 3财政收入: 同比 % 2 . 5 7 -1 6 . 1 2 9 6 . 6 5 1 7 . 7 7 1 6 . 7 3 2 0 . 9 1 4 0 . 6 3 2 8 . 0 8 1 9 . 4 5 2 3 . 1 4 2 0 . 2 3 -5 3 . 5 0财政支出: 同比 % -1 1 . 8 3 -2 3 . 5 8 -1 6 . 4 5 -4 5 . 2 3 -9 . 4 4 -3 6 . 7 3 3 . 7 5 2 9 . 5 3 -1 3 . 9 5 4 . 6 9 3 . 7 3 -9 . 9 7出口金额: 同比 % 2 1 . 6 9 2 1 . 6 6 1 7 . 7 2 2 0 . 3 4 1 5 . 3 1 1 9 . 8 0 2 1 . 5 3 2 3 . 0 0 1 6 . 8 2 2 3 . 0 7 2 4 . 8 5进口金额: 同比 % 2 3 . 3 0 2 4 . 2 6 2 7 . 7 1 2 4 . 0 3 2 0 . 8 1 2 1 . 3 2 2 0 . 8 5 1 8 . 3 8 2 0 . 1 4 2 0 . 5 9 2 2 . 2 1就业消费财政贸易1 . 6 1 8 1 3 . 5 6 9 5 5 . 5 3 3 4 4 . 9 5投资宏观大类及商品月报丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 9 / 45 图 2： 美国 GDP 环比折年率 丨单位： % 图 3： 美国 GDP 分项 环比折年率 丨单位 ： % 数据来源： Wind 华泰期货研究院 数据来源： Wind 华泰期货研究院 图 4： 美国 失业率和 GDP 呈现一定反相关 但失业率滞后于经济周期 丨单位： % 数据 来源： Wind 华泰期货研究院 欧盟面临更严重的 经济困境 。一、 欧元区经济各大分项均承压： 7 月各大 PMI 初值进一步下行； 对经济数据拟合度较高的零售信心指数和工业信心指数均呈持续走低的态势 ；受原材料价格上涨，德国 30 年来出现首次贸易逆差。二、成员国内部利率分化，尽管欧洲央行于 7 月推出反金融分裂工具 TPI（传导保护工具），但 10Y 意 -德利差近期持续回升， 7 月 28 日录得 2.26%， 本轮 高点为 2.58%。三、 6 月 HICP 继续走高至-20 -10 0 10 20 30美国 :GDP个人消费支出国内私人投资总额商品和服务出口商品和服务进口政府消费支出和投资总额2022-03 2022-06-3 -2 -1 0 1 2 3商品耐用品非耐用品服务固定投资非住宅建筑设备知识产权产品住宅私人存货变化商品和服务出口商品和服务进口政府消费支出和投资总额2022-03 2022-060246810121416-4-2024681952 1957 1962 1967 1972 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007 2012 2017美国 :GDP:不变价 :同比 美国 :失业率 :季调宏观大类及商品月报丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 10 / 45 8.6%， 全欧洲目前的天然气库容为 60%左右，距离 10 月前补充到 80%的目标仍有一定距离，并且目前北溪一号的输气量仅为日常的 20%左右，整个欧洲 面临较为严重的天然气短缺威胁， 德国、意大利、法国等多国电价均处于历史新高附近的水平 。 图 5： 欧盟经济月度热力图丨单位： % 数据 来源： Wind 华泰期货研究院 全球疫情反复 全球疫情抬头。 当前 BA.4 和 BA.5 变异毒株成为全球主流毒株，传播能力极强，同时免疫逃逸、重复感染能力都比前代更强，现有疫苗对他们的有效性有限。欧洲、美国、新加坡、澳大利亚等国家和地区均受到疫情的较大冲击，当前情况来看，各国并未改变“躺平”现状，可能带来全球新一轮疫情高峰。 图 6： 全球每日新增确诊病例 丨单位： 例 图 7： 全球主要国家每日新增确诊病例 丨单位 ：例 数据来源： Bloomberg Wind 华泰期货研究院 数据来源： Bloomberg Wind 华泰期货研究院 指标名称 单位 2 0 2 2 -0 7 2 0 2 2 -0 6 2 0 2 2 -0 5 2 0 2 2 -0 4 2 0 2 2 -0 3 2 0 2 2 -0 2 2 0 2 2 -0 1 2 0 2 1 -1 2 2 0 2 1 -1 1 2 0 2 1 -1 0 2 0 2 1 -0 9 2 0 2 1 -0 8 2 0 2 1 -0 7G DP : 不变价同比 %工业信心指数 % 2 4 . 8 5 . 2 6 . 6 7 . 7 1 2 . 3 12 1 2 . 9 12 1 2 . 2 1 1 . 5 1 1 . 4 1 1 . 4营建产出: 当月同比 % 3 . 8 3 4 . 1 8 . 5 5 0 . 4 1 . 4 2 . 8 2 . 3 -1 . 4 2 . 4制造业P M I 4 9 . 6 52 5 4 . 6 5 5 . 5 5 6 . 5 5 8 . 2 5 8 . 7 58 5 8 . 4 5 8 . 3 5 8 . 6 6 1 . 4 6 2 . 8就业 失业率 % 6 . 6 6 . 7 6 . 8 6 . 9 6 . 9 7 7 . 1 7 . 2 7 . 3 7 . 5 7 . 6零售信心指数 % -5 . 8 -4 -3 . 1 -3 -1 5 . 1 4 3 . 1 4 . 8 4 . 2 4 6 . 3 6 . 2H IC P : 当月同比 % 8 . 6 8 . 1 7 . 4 7 . 4 5 . 9 5 . 1 5 4 . 9 4 . 1 3 . 4 3 2 . 2商品贸易进口: 同比 % 5 5 . 8 2 4 5 . 4 2 4 0 . 3 7 4 5 . 6 4 5 4 . 0 7 4 4 . 2 2 3 8 . 8 6 3 0 . 3 1 2 6 . 7 8 3 5 . 0 4 1 9 . 7 7商品贸易出口: 同比 % 2 8 . 2 7 1 0 . 8 4 1 2 . 8 1 6 . 4 8 2 0 . 5 8 1 2 . 5 7 1 3 . 9 7 6 . 5 9 . 1 8 1 9 . 4 8 1 1 . 0 5信贷 银行部门信贷: 同比 % 4 . 7 8 4 . 9 2 5 . 2 4 . 9 9 5 . 5 6 5 . 6 9 5 . 5 3 5 . 3 5 5 . 1 7 5 . 2 5 . 5 5 5 . 8 1财政 德国财政赤字累计值 亿欧元 -5 2 1 -5 2 4 -4 0 7 -2 8 4 -2 8 7 -2 2 6 -2 1 5 6 -1 6 7 6 -1 4 6 1 -1 3 3 3 -1 1 7 4 -1 0 6 8消费贸易5 . 5 4 . 6 3 . 9 0投资0500000100000015000002000000250000030000003500000400000045000002021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07全球02000004000006000008000001000000120000014000001600000180000020000002021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07美国欧洲不含俄罗斯宏观大类及商品月报丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 11 / 45 拜登财政刺激法案取得进展 拜登的财政刺激法案取得进展。 7 月 27 日，参议院民主党领袖查克舒默和民主党参议员乔曼钦宣布就一项能源和医疗保健法案达成协议，标志着一年多来屡次破裂的谈判取得了重大突破。这项法案通过后，预计将带来 7390 亿美元的财政收入，以及 4330亿美元的支出（包括对能源和气候变化项目投资的 3690 亿美元和 640 亿美元的医疗补贴），并在未来十年削减高达 3000 亿美元的赤字。参议院将在 8 月初 对该法案进行投票。 3690 亿美元的气候法案值得关注。 该法案旨在减少美国温室气体排放，助其成为有史以来美国联邦政府为应对气候变化所做出的做大努力，目标是到 2030 年减少 40%的碳排放。 内容主要涉及五大方面， 包括 降低投资者能源成本 、 提高美国能源安全并加速国内制造、实现经济脱碳、投资社区和环境、帮助农民、林地所有者和农村 。法案对于传统能源的减碳要求，以及针对 太阳能电池板、风力涡轮机、电池、电动汽车 等清洁能源制造业的支撑都有对商品价格有一定支撑。 表 1： 2022 年减少通货膨胀法案摘要 项目 金额（亿美元） 筹集的总收入 7390 15%的公司最低税 3130 处方药 价格 改革 288 针对企业和富豪的税收执法 124 关闭税收漏洞 140 投资总额 4330 能源安全与气候变化 3690 1、降低投资者能源成本 100 2、提高美国能源安全并加速国内制造 640 3、实现经济脱碳 720 4、投资社区和环境 超 600 5、帮助农民、林地所有者和农村 276 延长“奥巴马医改”补贴 640 削减赤字 3000 资料来源： 民主党官网 华泰期货研究院 宏观大类及商品月报丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 12 / 45 国内宏观展望 政治局会议略微支撑经济预期 政治局会议略微支撑经济预期 ，关注经济预期改善的验证 。 一、 6 月经济数据全面改善， 6 月的投资、出口、金融、消费等月度数据均给出乐观信号 ；二、高频的周度数据有所企稳。 7 月 28 日当周， 30 城地产销售数据底部震荡、黑色五大建材录得产量下降和消费回升的双重利好、货运枢纽吞吐量景气指数和公路货运流量有小幅回升 ；三、 7月政治局会议释放乐观信号， 会议 提到“因城施策用足用好政策工具箱”、“保交楼、稳民生” 以及“ 用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额 ”，对于地产和基建投资预期均有边际支撑 。 图 8： 中国经济月度热力图丨单位： % 数据 来源： Wind 华泰期货研究院 大类配置逻辑一、 加息冲击暂告一段落 9 月议息会议前，紧缩政策冲击暂缓 7 月 28 日 美联储如期加息 75bp， 并且鲍威尔会后的鸽派发言令市场紧缩计价有所回落。 会议声明重申控制通胀的同时，也表示“最近的支出和生产指标已减弱”体现经济下行压力正逐渐加大；会后美联储主席超预期放鸽，称“另一次非同寻常的大幅加息取决于数据，某个时点放慢加息节奏或适宜”，符合我们此前判断，一是短期通胀节奏仍是决定美联储加息步伐的最要因素，二是若美国经济面临较大下行压力，美联储也将放指标名称 单位 2 0 2 2 -0 6 2 0 2 2 -0 5 2 0 2 2 -0 4 2 0 2 2 -0 3 2 0 2 2 -0 2 2 0 2 2 -0 1 2 0 2 1 -1 2 2 0 2 1 -1 1 2 0 2 1 -1 0 2 0 2 1 -0 9 2 0 2 1 -0 8 2 0 2 1 -0 7 2 0 2 1 -0 6G DP : 不变价: 当季同比 % 7 . 9 0出口金额: 累计同比 % 1 4 . 2 1 3 . 5 1 2 . 5 1 5 . 8 1 6 . 3 2 4 . 1 2 9 . 9 3 1 . 0 3 2 . 2 3 2 . 9 3 3 . 6 3 5 . 1 3 8 . 5进口金额: 累计同比 % 5 . 7 6 . 6 7 . 1 9 . 8 1 5 . 8 2 0 . 1 3 0 . 0 3 1 . 2 3 1 . 2 3 2 . 5 3 5 . 0 3 5 . 4 3 6 . 8固投: 累计同比 % 6 . 1 6 . 2 6 . 8 9 . 3 1 2 . 2 4 . 9 5 . 2 6 . 1 7 . 3 8 . 9 1 0 . 3 1 2 . 6地产投资: 累计同比 % -5 . 4 -4 . 0 -2 . 7 0 . 7 3 . 7 4 . 4 6 . 0 7 . 2 8 . 8 1 0 . 9 1 2 . 7 1 5 . 0制造业投资: 累计同比 % 1 0 . 4 1 0 . 6 1 2 . 2 1 5 . 6 2 0 . 9 1 3 . 5 1 3 . 7 1 4 . 2 1 4 . 8 1 5 . 7 1 7 . 3 1 9 . 2基建投资: 累计同比 % 9 . 3 8 . 2 8 . 3 1 0 . 5 8 . 6 0 . 2 -0 . 2 0 . 7 1 . 5 2 . 6 4 . 2 7 . 2P M I % 5 0 . 2 4 9 . 6 4 7 . 4 4 9 . 5 5 0 . 2 5 0 . 1 5 0 . 3 5 0 . 1 4 9 . 2 4 9 . 6 5 0 . 1 5 0 . 4 5 0 . 9社会零售: 累计同比 % -0 . 7 -1 . 5 -0 . 2 3 . 3 6 . 7 1 2 . 5 1 3 . 7 1 4 . 9 1 6 . 4 1 8 . 1 2 0 . 7 2 3 . 0城镇调查失业率 % 5 . 5 5 . 9 6 . 1 5 . 8 5 . 5 5 . 3 5 . 1 5 . 0 4 . 9 4 . 9 5 . 1 5 . 1 5 . 0C P I: 当月同比 % 2 . 5 2 . 1 2 . 1 1 . 5 0 . 9 0 . 9 1 . 5 2 . 3 1 . 5 0 . 7 0 . 8 1 . 0 1 . 1社会融资规模存量:同比 % 1 0 . 8 1 0 . 5 1 0 . 2 1 0 . 5 1 0 . 2 1 0 . 5 1 0 . 3 1 0 . 1 1 0 . 0 1 0 . 0 1 0 . 3 1 0 . 7 1 1 . 0金融机构: 各项贷款余额: 同比 % 1 1 . 2 11 1 0 . 9 1 1 . 4 1 1 . 4 1 1 . 5 1 1 . 6 1 1 . 7 1 1 . 9 1 1 . 9 1 2 . 1 1 2 . 3 1 2 . 3投资消费金融0 . 4 4 . 8 4 4 . 9 0贸易宏观大类及商品月报丨 2022/07/31 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 13 / 45 缓紧缩步伐。整体来看，至 9 月 21 日下次议 息会议前，风险资产的 紧缩政策 压力将
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