环保行业2018年中期投资策略：紧跟关键政策方向，四大维度精选个股.pdf

紧跟关键政策方向， 四大维度精选个股 环保行业 2018 年中期投资策略 环保行业研究报告 2018 年 06 月 13 日 行业评级：看好 投资要点 市场概况回顾 十八大以来，生态文明建设在国民经济中的地位不断提升，政策对环保的支持力度不断加码，但 2017 年以来 环保行业 的市场表现 却 不佳，估值处于历史低位，基金持仓处于五年来的最低水平，我们认为这与政府环保投资增速下滑相关。 十九大 报告提出要坚决打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治的攻坚战， 防范化解重大风险 仍 是首位 ， 自 2017 年年初开始， 关于规范地方政府融资的政策频出，政府环保投资短期受到一定影响， 增速有所下滑 。 目前，我们 也 看到一些积极的信号： 6 月初央行采用“扩大 MLF 担保品范围 +超额续作 MLF”，加大对小微企业、绿色经济领域的支持力度 ； 5 月底国务院全体会议 ,提出坚持发展第一要务 ,强化风险防控放在了相对靠后的位置，政策上或有微妙变化；国资委 192 号文要求央企聚焦主业，严控 PPP业务风险， 竞争环境或有所改善。整体来看，我们认为环保行业发展的空间和动力仍充足，前期 不利因素有望持续改善。 细分板块机遇 黑臭水体： 水环境治理中黑臭 水体治理任务最为急迫， 治理进程已过半，剩余空间仍可观； 污水处理： 城镇污水处理规模高增长时代结束， 走向提质提效成为必然， 农村污水 处理率较低，市场将逐步开启； 水质监测： 国家地表水考核断面水站建设时间截点明确，水站建设迎来招标集中期，改革红利持续释放 ； 危废 处置 ： 处置缺口巨大， 而 产能利用率 却 较低 ，反映了产能区域错配、结构错配，大量危废非法消化的现状 ， 生态环境部打出固废防治“组合拳” ，危废景气度有望提升； 大气治理： 非电行业烟气治理已 在 2017 年 拉开序幕 ，钢铁超净排放意见稿出台标志着非电治理将正式启动，初步测算， 钢铁仅 烧结工序污染物治理市场空间就达 371 亿元 。 投资机遇 在当前的时点，正视环保行业面临的机遇和挑战，我们认为具有突出经营能力、强大融资能力、技术创新优势、均衡布局的环保企业更可能胜出。建议关注东江环保、伟明环保、碧水源、聚光科技、龙净环保。 风险提示 宏观经济风险，政策推进不及预期，项目进度不及预期，行业竞争加剧，回款风险。 分析师 王剑辉 电话 010-56511920 邮箱 wangjianhui1sczq 执业证书 S0110512070001 研究助理 万 莉 电话 010-56511909 邮箱 wanlisczq 行业数据： 环保行业 股票家数（家） 85 总市值（亿元） 7817 流通市值（亿元） 3679 年初至今涨跌幅（ %） -19.27% 一年内走势图 2 环保行业研究报告 Page 2 目录 引言 . 5 1 环保行业市场情况回顾 . 6 1.1 市场表现：整体表现不佳，估值处于底部 6 1.2 业绩表现：业绩稳中向好，板块分化严重 10 1.3 宏观政策 ： 三大攻坚战是关键，机遇与挑战并存 13 2 细分板块机遇 . 18 2.1 黑臭水体：治理进程已过半，剩余空间仍可观 18 2.2 污水处理：高增长时代结束，农村污水成亮点 21 2.3 水质监测：建设任务最为紧迫，改革红利持续释放 24 2.4 危废处置：监管趋严提升景气度，市场空间广阔 27 2.5 大气治理：非电治理拉开序幕，钢铁行业一马当先 31 3 投资机遇 . 34 4 风险提示 . 39 3 第 3 页 Page 3 图表目录 图 1：环保板块 2017 年和 2018 年 Q1 市场走势 . 6 图 2： 2017 年和 2018 年 Q1PE（ TTM）走势 . 6 图 3：节能环保公共财政支出累计同比增速 . 7 图 4：细分板块 2017 年涨跌幅回顾 . 8 图 5：细分板块 2018 年 Q1 涨跌幅回顾 . 8 图 6：个股 2017 年涨幅前 20 . 9 图 7：个股 2017 年跌幅前 20 . 9 图 8：个股 2018 年 Q1 涨幅前 20 . 9 图 9：个股 2018 年 Q1 跌幅前 20 . 9 图 10： 2013-2018 年 Q1 基金环保持仓及流通市值占比 . 10 图 11：首创环保板块 分季度营业收入情况 . 11 图 12：首创环保板块分季度归母净利润情况 . 11 图 13：大气板块业绩情况 . 11 图 14：水务与水处理板块业绩情况 . 11 图 15：固废板块 业绩情况 . 12 图 16：监测板块 业绩情况 . 12 图 17：再生资源板块 业绩情况 . 12 图 18：节能板块 业绩情况 . 12 图 19：生态建设和环境保护 PPP 投资额情况 . 13 图 20：生态建设和环境保护 PPP 项目数及落地率 . 13 图 21：生态环保和环境治理业固定资产投资完成额月度累计同比 . 14 图 22： 环境监督管理机构演变历程 . 16 图 19： 2017 年以来出台的部分环保政策 . 16 图 24： 全国总认定黑臭水体治理进展（个， %） . 19 图 25：处于治理中的黑臭水体数（分省份） . 19 图 26：处于方案制定中的黑臭水体数（分省份） . 19 图 27： 城市黑臭水体整治方案编制流程 . 20 图 28：城镇污水处理能力增速渐渐下降 . 21 图 29：城市 污水处理厂数量（座）按排放标准划分 . 22 图 30： 城市污水处理厂规模（万立方米 /日）按排放标准划分 . 22 图 31：农村污水处理率还有较大提升空间 . 23 图 32： 农业源占废水中主要污染物的比重较大 . 23 图 33： 2016 年建制镇污水处理厂处理能力（万立方米 /日） . 23 图 34： 2016 年建制镇污水处理装置处理能力（万立方米 /日） . 23 图 35： 十三五城镇污水处理及再生利用规划投资额 . 24 图 36： 各省（区、市）水站建设进展情况统计表（截止 2018 年 5 月 3 日） . 25 图 37： 水站建设招标情况统计（部分） . 26 图 38： 2006-2016 年全国危废产生量 . 28 图 39： 2006-2016 年全国危险废物实际经营规模 (单位：万吨 ) . 29 4 环保行业研究报告 Page 4 图 40： 2016 年危废实际经营规模分类 . 29 图 41： 2016 年危废去向按处理方式分类 . 29 图 42：危废市场空间测算（按官方统计数据口径） . 30 图 43：主要上市公司已投产（或取得资质）危废产能（万吨 /年） . 31 图 44：超低排放相关时间节点要求 . 31 图 45：几大电力公司超低排放改造进度 . 32 图 46： 2017 年度燃煤电站和非电燃煤行业新签合同脱硫工程容量 . 32 图 47： 2017 年度燃煤电站和非电燃煤行业新签合同脱硝工程容量 . 33 图 48：重点公司 2017 年净营业周期（天） . 35 图 49：主要公司 2017 年投入资本回报率 ROIC 情况（ %） . 35 图 50：主要公司 2017 年资产负债率情况（ %） . 36 图 51：主要公司 2017 年研发支出总额占营业收入比例（ %） . 36 图 52：合并范围内子公司数量（个）居前的主要公司 . 37 5 第 5 页 Page 5 引言 十八 大 以来，生态文明建设在国民经济中的地位不断提升， 2018年 5月 全国生态环境保护大会 召开， 生态文明建设 的地位 由十九大报告中的“千年大计”上升为“根本大计”，环境问题提升为重大政治问题。 政策对环境保护的支持力度不断加码， 这将持续有利于环境治理需求的释放，带动 行业景气度提升。与此同时，我们认识到当前环保行业也存在一些障碍：地方政府去杠杆 ， 环保投资或受到 一定 影响，行业竞争白热化， 部分子领域收费机制仍不完善等 。 我们认为下半年环保行业 是否能底部反转 取决于上述三方面是否能 改善，目前，我们 看到一些积极的信号： 6月初， 央行采用“扩大 MLF担保品范围 +超额续作 MLF” ， 加大对小微企 业、绿色经济领域的支持力度， 缓解信用风险情绪； 5月底国务院全体会议 , 提出坚持发展第一要务 ,保持经济平稳运行，强化风险防控放在了相对靠后的位置，政策上或有一些微妙 变化；国资委 192号文 要求央企聚焦主业，严控 PPP业务风险， 央企参与 PPP受到一定限制，竞争环境或有所改善 。综合来看， 我们认为环保行业发展的空间和动力仍充足，前期的不利因素有望 持续 改善 。 在当前的时点，正视环保行业面临的机遇和挑战，我们认为具有突出经营能力、强大融资能力、技术创新优势、均衡布局的环保企业更可能胜出。 结合行业景气度，从公司基本面出发，重点考察 这 四大维度，建议关注 东江环保、伟明环保、碧水源、聚光科技、龙净环保 。 6 环保行业研究报告 Page 6 1 环保行业市场情况回顾 1.1 市场表现：整体表现不佳，估值处于底部 1.1.1 板块整体市场表现回顾 2017年首创环保板块整体收跌 1.91%（总市值加权），跑输上证指数（ +6.56%），跑赢创业板指（ -10.67%）， 4-7月受雄安事件催化、 10月受十九大环保政策预期影响有两波较好的表现。 2018年 Q1环保板块受经历了深度调整，主要受大盘、 地方政府去杠杆、 PPP清库、行业竞争加剧等因素影响，两会前后环保板块表现有所反弹，一季度整体收跌 8.75%（总市值加权），跑输上证指数（ -4.18%）和创业板指 (+8.43%)。截止 2018年 Q1末，板块 PE（ TTM）约 31.5，处于历史低位。 图 1：环保板块 2017 年和 2018 年 Q1 市场走势 图 2： 2017 年和 2018 年 Q1PE（ TTM）走势 资料来源： Wind、首创证券研发部 资料来源： Wind、首创证券研发部 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%17-01 17-02 17-03 17-04 17-05 17-06 17-07 17-08 17-09 17-10 17-11 17-12 18-01 18-02 18-03环保 (中信 ) 上证指数 创业板指 0510152025303540455017-01 17-02 17-03 17-04 17-05 17-06 17-07 17-08 17-09 17-10 17-11 17-12 18-01 18-02 18-03环保（中信） PE 上证指数 PE 创业板指 PE 7 第 7 页 Page 7 回顾 2017-2018年 Q1市场情况，环保行业整体表现不佳，我们认为政府环保投资增速下降是重要原因 。 2017年 4月 以来 财政部 相继 发布 了 关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知 、关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知 、 关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知 等一系列政策， 严禁 地方政府违法违规举债融资 ， 目的 在于 促进地方政府建立规范的举债融资机制，防范化解财政金融风险， 而非 在债务问题 上 “一刀切”， 政府购买服务自推动以来，政府强调的定位并未 改变， 规范的 PPP项目仍是政府大力支持的方向， 但 一些地区违法违规举债与基建、环保投资是密不可分的 ，我们可以看到自 2017年 5月以来节能环保公共财政支出增速持续下降， 这 对环保行业造成了一定影响。 图 3： 节能环保 公共财政支出累计 同比增速 资料来源： Wind、 首创证券研发部 8 环保行业研究报告 Page 8 1.1.2 细分板块及个股表现 回顾环保行业细分板块走势 ， 2017年再生资源（ +17.25%）、节能（ +2.28%）、大气（ 0.17%）三个子行业获得正收益，水处理板块（ -1.70%）表现超过环保行业平均水平（ -1.91%）； 2018年Q1，再生资源（ -3.09%）、水务与水处理（ -4.49%）、监测（ -8.37%）三个行业表现好于行业平均水平（ -8.75%）。再生资源在两个时间段的表现均靠前，主要得益于个股格林美；节能板块在 2018年 Q1表现不佳主要受神雾节能和神雾环保拖累；由于 非电市场未充分释放 、个别公司业绩不达预期等原因，大气板块在2018年 Q1表现较差。 图 4：细分板块 2017 年涨跌幅回顾 图 5： 细分板块 2018 年 Q1 涨跌幅回顾 资料来源： Wind、首创证券研发部 资料来源： Wind、首创证券研发部 从个股表现来看，除次新股以外， 2017年涨 幅前 5名分别为：金圆股份（ +65%）、创业环保（ +61%）、旺能环境（ +53%）、先河环保（ +44%）、格林美（ +43%）。业绩相关公告发布后，市场表现变化明显， 2018年 Q1涨幅前 5名变化为华西能源（ +25%）、渤海股份（ +18%）、华测检测（ +14%）、汉威科技（ +13%）、创业环保（ +9%），跌幅榜单变化较大，神雾环保（ -38%）、神雾节能（ -38%）、科融环境（ -35%）、清新环境（ -33%）、兴源环境（ -26%）进入跌幅前 5位。 -10-505101520-25-20-15-10-509 第 9 页 Page 9 图 6：个股 2017 年涨幅前 20 图 7： 个股 2017 年跌幅前 20 资料来源： Wind、首创证券研发部 资料来源： Wind、首创证券研发部 图 8：个股 2018 年 Q1 涨幅前 20 图 9： 个股 2018 年 Q1 跌幅前 20 资料来源： Wind、首创证券研发部 资料来源： Wind、首创证券研发部 0 50 100 150 200 250 300 350三聚环保 聚光科技 首创股份 万邦达 清新环境 龙净环保 东方园林 格林美 先河环保 旺能环境 创业环保 上海洗霸 金圆股份 久吾高科 海峡环保 联泰环保 中持股份 中环环保 博天环境 德创环保 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0中再资环 绿城水务 开能环保 维尔利 雪迪龙 江南水务 远达环保 科林环保 环能科技 汉威科技 天翔环境 清水源 雪浪环境 南方汇通 新界泵业 富春环保 天瑞仪器 华控赛格 龙源技术 三维丝 0 20 40 60 80中材节能 伟明环保 新界泵业 钱江水利 龙源技术 东方园林 重庆水务 格林美 大禹节水 首创股份 碧水源 开能环保 天瑞仪器 创业环保 汉威科技 华测检测 渤海股份 华西能源 久吾高科 鹏鹞环保 -50 -40 -30 -20 -10 0德创环保 中环环保 长青集团 龙净环保 旺能环境 远达环保 津膜科技 万邦达 聚光科技 联泰环保 怡球资源 菲达环保 海峡环保 上海环境 博天环境 兴源环境 清新环境 科融环境 神雾节能 神雾环保 10 环保行业研究报告 Page 10 1.1.3 基金持仓达到五年以来 最低 水平 从基金持仓情况来看，无论是绝对值还是相对值均处于五年来的最低水平。从首创环保板块 85支股票情况来看， 2017年基金重仓的流通股市值 358亿元（同比下降 24.0%），占环保板块 A股流通市值的 5.0%。 2018年 Q1基金继续减仓，基金重仓环保股 的流通股市值降至 159亿元（同比下降 55.6%），占流通市值比重为 2.4%。板块持仓达到五年以来的最低水平。 图 10： 2013-2018 年 Q1 基金环保持仓及流通市值占比 资料来源： Wind、 首创证券研发部 1.2 业绩表现：业绩稳中向好，板块分化严重 环保板块 2017年业绩高增， 2018年业绩有望持续改善。 2017年环保板块归母净利润增速约 23.1%，剔除 17年巨亏的 盛运环保，增速达 29.6%，高于 2016年增速，接近 2015年峰值水平。从近 5年分季度经营情况来看，环保行业经营具有明显的季节性，收入和利润的确认多集中在年末。 2018年 Q1环保行业增速有所回落，约8.04%，主要受 2017年 Q1基数较高， PPP监管趋严，资金面收紧等因素影响，总体来看，一季度利润占全年业绩比重不高（近三年平均占比 14.7%），因此对全年业绩的影响不大。随着 PPP项目落地提速和融资环境改善 ， 18年业绩有望持续改善。 0%2%4%6%8%10%12%14%0501001502002503003504004505002013 2014 2015 2016 2017 2018Q1左轴：环保板块基金持仓市值（亿元） 右轴：占环保板块 A股流通市值比重