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谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 策略研究 /专题研究 2018 年 06 月 07日 曾岩 执业证书编号: S0570516080003 研究员 021-28972096 zengyanhtsc 1策略 : 寻找信用风险“防空洞” 2018.06 2策略 : 盈利增速差如期收窄,再论风格切换 2018.04 3策略 : 筹码分布均衡化,估值重塑缓行中2018.04 解锁 CDR, 进 击 独角兽 CDR 全方位 解读 解锁 CDR, 进击独角兽 试点 创新企业 上市正式 拉开帷幕,我们认为试点企业发行 CDR 的 落地速度或将超 市场 预期。 我们 认为 CDR 的 发行和交易机制或将类似 ADR, 将 采取做市 商 为交易方式, CDR 持有者 或 需 缴纳 托管费 等, 定价将在询价框架下进行。 我们 认为 百度 等或成为首批试点, CDR 的 发行或对 A 股 流动性 形成 短期 冲击,但不会过大 , 试点创新企业上市将为 A 股提供估值锚, 高估值 成长股或面临估值下修, 成长股 格局 有望 得到重塑 。 CDR 发行 拉开帷幕 , 政策 推进速度超预期,政策执行亦或将超预期 我们认为 CDR 相关 的政策推进速度超 市场 预期, 6 月 3 日存托凭证发行与交易管理办法(征求意见稿)结束意见反馈 , 6 月 6 日 就发布 正式稿,6 月 7 日 起 符合条件的创新企业可向证监会递交申报上市材料 , 标志 CDR正式 落地。 连发 的 九份文件 中 试点企业选取标准 , 存托凭证的发行、上市、交易、信息披露制度 等 值得关注。 我们 认为 未来 一段 时间 CDR 结算登记的正式稿、 CDR 和基础证券之间的转换 、 投资者门槛 等相关配套政策措施或将陆续公布,创新 企业上市、 CDR 发行 的政策执行 效率 亦或将超市场预期。 CDR 发行和 交易 机制 或类似 ADR,定价 将在 询价框架下进行 发行和 交易机制方面, CDR 发行模式 既包括融资 和非融资模式,又包括 面向 公众投资者和 仅 面向合格 投资者 的 模式;将 以中证登及其子公司、银行和证券公司为 存托人 ,可 委托境外金融机构担任托管人 ;发行 与交易流程或 与 ADR 类似 , 将 采取做市商交易 ; CDR 持有者或需 缴纳 发行费、注销费和托管费 等。定价 机制方面, 创新企业的估值和定价将在证券发行与承销管理办法确定的询价制度框架下进行 ; 定价 核心涉及与基础股票的转换问题 , 其中不可转换的 CDR 定价体系基本独立,可转换的 CDR 与基础股票的价格保持相近水平 , 并 不会出现 明显 溢价 或折价 。 存 托 凭证的流动性较好,其 股价 与基础股票股价联动性较强 与普通股相比,存托凭证的流动性并不差。以美国普通股与 ADR 流动性对比(以换手率表征),可以看到 2010 年以来 ADR 年均换手率虽 小 于普通股,但基本在 0.5%以上,百度 等科创 ADR 年均换手率基本接近普通股 。存托凭证 与基础股票 股价联动性较强, 中国联通 、中国人寿 等 同时在美 港上市 的 样本企业 ADR 股价与基础股票股价的相关性均在 0.95 以上 。 CDR 发行或 对 A 股 形成短期流动性冲击 , 但不会 过大 我们认为 CDR 发行或将对 A 股流动性形成短期冲击。从 资金需求看, 以符合 条件的 已在境外上市 企业 市值的 1%-5%发行比例测算,预计资金需求783-3914 亿元;准备 上市 的 独角兽若发行 CDR,以其最新估值的 5%测算,预计资金需求为 863 亿元。 但 我们认为 冲击力度并不会过大: 资金面角度看, 试点 创新企业上市 可进行战略配售 (如 已 获 批复的六只公募基金产品 ) ,同时亦或将吸引一定的增量资金进入,在一定程度上利于缓解流动性压力 ;监管层角度看, CDR 发行作为 创新工具,监管层在推进过程中亦会考虑对流动性冲击等负面影响,因而或将 考虑推进节奏和体量等。 试点 创新企业 上市 回归 将 为 A 股 提供估值锚, 并 有望 重塑 A 股 格 局 我们 认为 随着阿里巴巴等公司回归,有望为 A 股 提供估值锚 , 短期内或对高估值 成长股形成一定压力,高估值成长股或面临估值下修 。 但从整体 看 ,BATJ 等公司 2018 年预测 PE 与国内 A 股计算机、 医药生物等成长股居多的板块估值相差不大 , 因此 我们 认为 创新 企业回归 对成长股形成大幅冲击的可能性较小 。 中长期看,我们认为独角兽上市及 CDR 发行利于国内 A股企业估值重塑,利于优质成长龙头 市值 向海外上市的中资科技龙头靠拢。 风险提示: CDR 登记结算等 相关配套措施落地不及 预期; CDR 发行与监管较严厉超预期;宏观经济明显下行导致 创新企业业绩大幅波动风险等。 相关研究 策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 一问:新发的九份文件哪些值得关注? . 4 CDR 缘起与进展 . 4 什么是存托凭证? . 4 CDR 进展 . 4 新发的九份文件哪些值得关注?后续还将有哪些? . 6 二问: CDR 发行、定价和交易机制是怎样的? . 7 案例剖析:东南发电发行和交易 GDR 机制 . 7 海外借鉴: ADR 发行与交易相关费用 . 7 CDR 可能的发行和交易机制 . 9 CDR 可能的定价机制 . 11 三问:存托凭证的流动性以及股价联动性如何? . 12 与美国普通股流动性对比, ADR 流动性并不差 . 12 存托凭证与基础股票股价联动性较强 . 12 四问:哪些企业符合 CDR 发行?关联的 A 股公司又有哪些? . 14 符合 CDR 发行的公司 . 14 与可能试点发行 CDR 公司相关联的 A 股公司 . 14 五问: CDR 发行、独角兽上市对 A 股流动性和估值影响几何? . 16 策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表目录 图表 1: 2016 年全球 DR 数量为 3492 支 . 4 图表 2: 2014 年以来,每年新增 ADR 发行家数均超 15 家 . 4 图表 3: 与 CDR 相关政策事件(不完全统计) . 5 图表 4: 试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法中值得关注的内容 6 图表 5: 东南发电 B 股 +GDR 全球发行和交易流程 . 7 图表 6: ADR 的四种类型对比 . 8 图表 7: 2014 年以来中概股 ADR 发行费用率(首发发行费用 /首发 募集资金金额) . 8 图表 8: 爱奇艺、哔哩哔哩、新东方、阿里巴巴、京东等 ADR 持有者需支付的相关费用 . 9 图表 9: 美国普通股、 ADR 相关交易费用 . 9 图表 10: CDR 可能的发行和交易机制(以 NASDAQ 上市公司发行 CDR 为例) . 10 图表 11: 在 A股、港股、美股同时上市的企业发行 DR 代表股数约占基础股票的 1%-5%左右 . 10 图表 12: 国内 A股市场相关交易费用 . 10 图表 13: 2015 年以来 ADR 流动性基本在 0.5%以上 . 12 图表 14: 阿里巴巴、京东、百度、网易等公司换手率较高 . 12 图表 15: 汇丰控股港美股价联动性较强 . 12 图表 16: 中国联通港美股价联动性较强 . 12 图表 17: 中芯国际港美股价联动性较强 . 13 图表 18: 中国人寿港美股价联动性较强 . 13 图表 19: 符合 CDR 发行的中概股(中资美股和港股截至 2018.6.7) . 14 图表 20: 可能符合 CDR 发行的独角兽(估值在 200 亿元以上) . 14 图表 21: 与可能试点发行 CDR 公司相关联 的 A股上市公司(不完全统计) . 15 图表 22: 符合条件的中概股发行 CDR 对 A股流动性冲击测算(截至 2018.6.7) . 16 图表 23: 预计上市的独角兽若发行 CDR 对 A股流动性冲击测算(截至 2018.6.7) . 16 图表 24: BATJ 等公司与国内 TMT 板块估值对比(截至 2018.6.7) . 17 策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 一问: 新发的 九份文件哪些值得关注? CDR 缘起 与进展 什么是存托凭证 ? 存托凭证( Depositary Receipt, DR)是 指 某一个国家 或者地区 证券市场上发行的代表境外公司有价证券的可转让凭证 , 每个存托凭证代表一定数量的境外公司发行的基础证券 。目前 ,存托凭证主要有 两种: 一是 仅面向美国投资者的美国存托凭证( ADR); 二是 面向两个或以上市场(主要是美国和欧洲市场)的全球存托凭证( GDR),发行和 交易 地 主要为伦敦证券 交易所 和 卢森堡 证券 交易所。 根据纽约梅隆银行 数据统计, 2016 年全球 DR数量 为 3492 支,较 2013 年 以来 有所 下滑 ; 从 ADR 发行 家数看, 2014 年 以来, ADR 新增发行 家数每年均 超 过 15 家 . 图表 1: 2016 年 全球 DR 数量 为 3492 支 图表 2: 2014 年 以来,每年新增 ADR发行 家数均超 15 家 资料来源: 纽约梅隆银行 , 华泰证券研究所 资料来源: Wind, 华泰证券研究所 ; 注 : 2018 年 时间截至 2018.6.7 目前 ,全球 主流 的存托凭证多为参与型 、 融资型和公募型存托凭证。 从 类型上看, 主要 存在以下 分类 : 根据 上市 公司 是否 在存托凭证发行中 起 主导,可划分 为 参与型存托凭证( Sponsored DR) 和 非参与型存托凭证 ( Unsponsored DR) 。 参与型与 非参与型存托凭证 的 不同在于, 发行基础股票的境外公司在发行 DR 中起主导作用, 境外 公司 与境内存托机构通过签订存托协议明确包括存托凭证持有人在内的各方之间权利义务关系, 境外发行人 根 据监管要求进行相应的信息披露; 而 非参与型存托凭证发行 中,境外 公司 并 不 参与,仅需 出具无异议文件。 根据 是否公开融资,可划分为融资型存托凭证和非融资型存托凭证。 融资型存托凭证是指 公司可 通过首发和增发来发行新的存托凭证 , 一般 在交易所上市并且遵循严格信息披露监管的存托凭证具有融资属性;非融资型存托凭证则仅 具有 交易属性。 根据是否面向公众投资者 ,可划分为公募型存托凭证和私募型存托凭证。 其中 , 以 面向公众投资者的公募型存托居多 。 CDR 进展 当前市场 对 独角兽 上市、 CDR 发行关注 度 持续 提升 ,推动 新经济、新产业、 新业态 、新模式 发展 的政策措施 不断 落地 。今年 以来,证监会、国务院 、 上交所、深交所等机构 纷纷表示 将 充分发挥资本市场服务实体经济发展的需要 ,支持优质创新型企业上市融资, 并 将稳步扩大我国资本市场双向开放,提升我国资本市场国际化水平的需要。 32003300340035003600370038002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016全球存托凭证数量 (Total DR Programs)051015202530352010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018ADR发行 (家 )策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 3 月 30 日关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见正式发布 , 我们 认为这 是 具有方向性的 指导 意见 和 框架。 比如该意见 中 对试点企业 的 标准 给予了方向性划定 , 要求 试点企业要 符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高,属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业,且 是 达到相当规模的创新企业。 此外 还对 试点方式、发行条件、基础制度安排、信息披露、法律责任、组织管理等提出了 框架性的意见。 独角兽 上市、 CDR 发行 正式落地, 我们 认为 对试点 创新企业 上市 的政策 措施推进速度 超市场预期 。 6月 3 日 存托凭证发行与交易管理办法(征求意见稿)结束 意见反馈; 6 月6 日 , 证监会连发 9 文 , 对 试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市 进行 了规定 , 主要内容涉及 试点企业选取标准和选取机制 , 存托凭证的发行、上市、交易 等 制度安排 , 创新试点红筹业财务报告信息披露 、保荐机制尽职调查 要求 等 ; 6 月 7 日起,符合条件的创新企业可向证监会递交 申报上市 材料 。 图表 3: 与 CDR 相关政策 事件( 不完全 统计) 时间 发布机构 政策事件 主要内容 2018 年 6 月 6 日 证监会 存托凭证发行与交易管理办法(试行) 对存托凭证的发行、 上市和交易、信息披露、存托和 托管 、投资者保护、法律责任 等 相关内容 进行 了规定。 2018 年 6 月 6 日 证监会 关于修改首次公开发行股票并在创业板上市管理办法的决定 对 试点企业要求、 保荐机构处罚条件 等进行了相应增加和修改。 2018 年 6 月 6 日 证监会 关于修改首次公开发行股票并上市管理办法的决定 对 试点企业认定、 保荐机构处罚条件 等进行了相应增加和修改。 2018 年 6 月 6 日 证监会 公开发行证券的公司信息披露编报规则第 22 号 创新试点红筹业财务报告信息特别规定(试行) 对创新试点红筹企的财务报告信息披露 行为、 会计准则 编制等进行了 规定 。 2018 年 6 月 6 日 证监会 保荐创新企业境内发行股票或存托凭证尽职调查工作实施规定 实施规定共十二条,增加对创新企业特殊情况和相关风险的尽职调查要求,简化部分对创新企业不适用、不必要的尽职调查要求,完善对部分创新企业的尽职调查方法。 2018 年 6 月 6 日 证监会 公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 40 号 试点红筹企业公开发行存托凭证并上市申请文件 对试点红筹企业公开发行存托凭证并上市的申请文件的格式和报送方式进行 了规定。 2018 年 6 月 6 日 证监会 中国证监会科技创新咨询委员会工作规则(试行) 对咨询委员会组织架构 、 成员 的 条件 、 职责等 进行了相应规定 。 2018 年 6 月 6 日 证监会 公开发行证券的公司信息披露编报规则第 23 号 试点红筹企业公开发行存托凭证招股说明书内容与格式指引 对 存托凭证 招股说明书 的 内容内容与格式准则进行一般规定和要求, 如要求写明 存托托管安排、存托凭证持有人权益保护、充分披露与存托凭证有关的风险因素等 2018 年 6 月 6 日 证监会 试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法 对发行 股票或 存托凭证的 试点企业的选取、 发行条件及审核核准程序、发行与上市等 进行了规定。 2018 年 5 月 29 日 上交所 上交所第八次会员大会 大会指出要不遗余力地厚植主板蓝筹市场,积极稳妥推进创新企业境内发行股票或存托凭证( CDR)试点,不断提高主板市场承载力和包容性,提高资本市场服务实体经济的能力。 2018 年 5 月 29 日 上海证券报 上交所:已做好创新企业在境内发行股票及存托凭证试点准备工作 上交所副理事长张冬科表示上交所已经做好了创新企业在境内发行股票及存托凭证试点的各项准备工作,并已跟新经济创新企业进行了对接。 2018 年 5 月 21 日 中证登 存托凭证登记结算业务细则(公开征求意见稿) 细则共 四章,二十八条, 对证券账户登记与存管、清算交收、 CDR 相关税费及证券风险基金的收取方式等内容 进行了规定。 2018 年 5 月 11 日 证监会 关于修改证券发行与承销管理办法的决定 为稳妥安排创新企业境内发行股票或存托凭证,拟对证券发行与承销管理办法个别条款进行修订, 如战略配售 、完善未盈利企业估值指标的信息披露要求、规定网下设定锁定期的股份均不参与向网上回拨等 。 2018 年 5 月 4 日 证监会 存托凭证发行与交易管理办法(征求意见稿) 管理办法共八章,六十一条, 涉及 存托凭证的发行、 上市和交易、信息披露、存托和 托管 、投资者保护、法律责任 等 相关内容。 2018 年 3 月 30 日 国务院 关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见 对创新企业境内发行股票或存托凭证试点的 原则、试点企业标准、试点方式、发行条件 、 基础制度安排、信息披露 、 法律责任、组织管理等提出意见。 2018 年 3 月 15 日 中国证券网 CDR 会很快推出, A 股除富士康还会有更多新经济企业 证监会副主席阎庆民 15 日在人民大会堂对记者表示, CDR 主要是解决两地的法律管辖不一样、跨境监管等问题,有利于已经海外上市和从海外退市的企业回 A。对于 CDR 推出时间表,他表示:“这个很快,会选择一批新经济的企业、一些独角兽企业。” 资料来源:中国 证券网、国务院、证监会、 上海 证券报、上交所, 华泰证券研究所 策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 新发的 九份文件哪些值得关注?后续 还将 有哪些? 我们认为 , 6 月 6 日 证监会连发九份文件值得关注的 重点 内容包括: 规定 了 试点企业选取标准、 发行 与 上市 。 比如 对 已境外上市试点红筹企业市值 计算、汇率 换算等以及 对 尚未境外上市试点企业的 估值 计算 方式 等 进行了较为明确的规定。 明确 了 科技创新咨询委员会定位 和职责 。 定位该委员会 为证监会 政策咨询机构,职责包括对中国证监会已受理的申请首次公开发行、再融资、并购重组等企业的行业现状、技术水平和发展前景进行分析讨论等,根据工作需要不定期召开咨询委员会会议。 修改了 保荐机构尽职调查方法和内容 。 比如 增加了对创新企业特殊情况和相关风险的尽职调查要求,简化部分对创新企业不适用、不必要的尽职调查要求等 。 对创新试点红筹企业 财务信息披露 制定 了框架 。比如 要求红筹企业境内财务信息披露应遵循 “就高不就低 ”的原则 等。 对存托凭证的发行、上市、交易、信息披露制度等作出了具体安排等。 存托凭证发行与交易管理办法(试行) 与 此前的公开意见稿没有较大差异。 根据当前 已发布的 有关试点创新企业公开 发行股票或 CDR 的政策 措施 ,我们 认为 未来 有关 CDR 结算 登记的正式稿、 试点红筹企业存在协议控制架构的具体实施 细则 、 有关存托凭证和基础证券之间的转换 、 存托凭证的 具体 交易方式 和 费用、 投资者门槛 、存托凭证暂停或 终止上市 程序 等相关配套政策措施或将陆续公布。 图表 4: 试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市监管工作实施办法 中 值得关注的内容 值得关注的重要内容 试点企业的选取 1)属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业; 2)已境外上市试点红筹企业,市值应不低于 2000 亿元人民币(按照试点企业提交纳入试点申请日前 120 个交易日平均市值计算,汇率按照人民银行公布的申请日前 1 日中间价计算不足 120 个交易日的,按全部交易日平均市值计算); 3)尚未境外上市试点企业满足以下条件之一:最近一年经审计的主营业务收入不低于 30 亿元人民币,且企业估值不低于 200 亿元人民币(估值应参考最近三轮融资估值,结合收益法、成本法、市场乘数法等估值方法综合判定);研发人员占比超过 30%,已取得与主营业务相关的发明专利 100 项以上,主要产品市场占有率排名前三,最近三年营业收入复合增长率 30%以上,最近一年经审计的主营业务收入不低于 10 亿元人民币,且最近三年研发投入合计占主营业务收入合计的比例 10%以上等。 发行与上市 1)境外存量股票在境内减持退出的要求:试点红筹企业不得在境内公开发行的同时出售存量股份,或同时出售以发行在外存量基础股票对应的存托凭证;境内发行的存托凭证与境外发行的存量基础股票原则上暂不安排相互转换。 2)尚未盈利的试点企业发行股票的,实控人、董监高等在实现盈利前不得减持上市前持有的公司股票。 3)试点红筹企业发行存托凭证的,实际控制人应承诺境内上市后三年内不主动放弃实际控制人地位。 资料来源: 证监会 , 华泰证券研究所 策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 二 问: CDR发行、 定价和 交易 机制 是 怎样的 ? 案例 剖析 : 东南 发电发行 和 交易 GDR 机制 案例 : 1997 年浙江东南发电股份有限公司于在伦敦交易所发行过面向全球投资者的全球存托凭证( GDR); 2013 年,浙能集团通过换股吸收合并的方式并购了东南发电, GDR完成退市。 发行概况 : 规模 : 发行 B 股 6 亿股,其中 3 亿股以 GDR 形式配售,每份 GDR 代表 50 股 B 股; 价格 : B 股发行价为每股 2.868 元 , GDR 每份 143.4 元; 方式 和 过程 : B 股直接在上交所市场公开发行和交易, 并在中央登记结算公司集中登记 , 托管银行为花旗银行上海分行 ;通过境内外承销商(浙江 证券、中信证券、 JP摩根 等 )向境外中介机构(纽约梅隆 银行,即为 存托银行 )发行,纽约梅隆银行以其持有的 3 亿股 B 股在伦敦证券交易所公开发行 GDR, 并在伦敦证券交易所交易。 图表 5: 东南发电 B 股 +GDR 全球发行 和 交易 流程 资料来源: 上海证券交易所资本市场研究所 ,华泰证券研究所 海外借鉴 : ADR 发行 与 交易 相关费用 美国 存托凭证( ADR) 是全球 最主要的存托凭证,主要包括四种类型。 根据 Bloomberg统计, 2017年 ADR发行 家数占 全球发行 DR家数 的 58%。 ADR的 四种类型包括 一级 ADR、二级 ADR、 三级 ADR 和 144A 规则 ADR,在 能否融资、是否在 SEC 注册、 交易场所等方面存在不同, 并 具有 各自 的优势 ,以 满足不同发行人和投资者的需求。 策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表 6: ADR 的 四 种 类型对比 类型 发行 对象 能否融资 SEC 注册 交易场所 优点 缺点 一级 ADR 零售 和机构投资者 不能 是 OTC 成本低,流程简单,信息披露要求低 不能筹集资金,流动性较差 二级 ADR 零售 和机构投资者 不能 是 交易所 流动性较大,提高公司知名度 不能筹集资金,信息披露要求高 三级 ADR 零售 和机构投资者 能 是 交易所 流动性最大,市场影响力最大,能够筹集资金 成本高,信息披露要求高 144A规则 ADR 合格 机构投资者 能 否 OTC 成本低,发行要求低,可以筹集资金 不能在公开市场交易 资料来源:美国 证监会 ,华泰证券研究所 ;注 : SEC 指 美国证监会 从 ADR 发行费用率 看, 2014 年 以来中概股 发行 ADR 的 费用率 总体 在 5%-12%之间 。 其中,爱奇艺 、阿里巴巴 、 中通快递 等 发行费率 相对 较低,均在 5%以 下 ; ADR 发行 费用率在 5%-12%的 公司 数量 占比 较多 ,为 59.57%; 个别公司发行费用率较高,超 20%。分行业 看, 工业 企业 发行费率 较低,平均为 7.8%; 其次是 信息技术企业 ,平均为 10.2%。 图表 7: 2014 年以来 中概股 ADR 发行 费用率 (首发发行 费用 /首发 募集资金金额 ) 证券代码 证券简称 发行费率 证券代码 证券简称 发行费 用 率 HUYA.N 虎牙直播 9.35% GSUM.O 国双 12.72% IQ.O 爱奇艺 3.27% COE.N 无忧英语 14.05% BILI.O 哔哩哔哩 8.23% YIN.O 银科控股 10.91% ONE.N 精锐教育 9.25% HCM.O 和黄中国医药 13.30% GHG.N 格林酒店 10.35% BGNE.O 百济神州 9.37% STG.N 尚德机构 8.52% YRD.N 宜人贷 11.40% HMI.N 华米科技 10.04% JP.N 钜派投资 18.06% ICLK.O 爱点击 22.25% HLG.O 海亮教育 16.33% LX.O 乐信 12.55% BZUN.O 宝尊电商 10.61% JT.N 简普科技 9.72% JMU.O 众美联 11.91% PPDF.N 拍拍贷 9.79% MOMO.O 陌陌 9.02% SOGO.N 搜狗 5.64% EHIC.N 一嗨租车 14.37% FEDU.N 四季教育 10.59% SKYS.O 天华阳光 22.79% HX.O 和信贷 19.79% BABA.N 阿里巴巴 3.71% REDU.O 瑞思学科英语 21.54% XNET.O 迅雷 10.93% QD.N 趣店 6.87% JD.O 京东 6.24% RYB.N 红黄蓝 14.30% JMEI.N 聚美优品 8.78% SECO.O 寺库 9.45% TOUR.O 途牛 13.09% BSTI.N 百世集团 5.19% CMCM.N 猎豹移动 8.91% ZLAB.O 再鼎医药 9.20% LEJU.N 乐居 12.03% BEDU.N 博实乐 8.73% WB.O 微博 8.60% XRF.N 信而富 14.81% KANG.O 爱康国宾 13.64% GDS.O 万国数据 10.12% TEDU.O 达内科技 11.84% ZTO.N 中通快递 3.72% 资料来源: Wind,华泰证券研究所 ADR 持有者 支付的相关费用包括发行费用、注销费用、分配股利 或 现金分红时发生的费用、托管费用等,每一项费用均不超过 0.05 美元 /ADS。 从日常 交易 费用 看, 美国 普通股、ADR 日常 交易需缴纳 资本利得税 、交易佣金、券商佣金等。 策略研究 /专题研究 | 2018 年 06 月 07 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表 8: 爱奇艺、哔哩哔哩、新东方、阿里巴巴、京东等 ADR 持有者 需 支付 的 相关费用 费用 项 爱奇艺 哔哩哔哩 新东方 阿里巴巴 京东 发行费用 $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS 注销费用 $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS 分配股利 $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS 现金 分红 $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS 托管费用 $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS $0.05/ADS 资料来源:美国证监会,华泰证券研究所 ; 注: 1) 以上费用均为 最高值 ,即实际费用均不超过 $0.05/ADS; 2) ADS为 ADR所代表的实际基础股票 。 图表 9: 美国普通股、 ADR 相关交易费用 收费项目 收费标准 资本利得税 (Capital Gain Tax) 美国公民 /绿卡 /居民: 15%-20% 非美国投资者:无需缴纳 股息税 (Dividend Tax) 美国公民 /绿卡 /居民: 30% 非美国投资者:按两国税收协定缴 纳 交易所证监会费用 总交易额的 0.00184%-0.00221% (卖出收取) 交易佣金 成交金额的 0.002% (双向) 券商佣金 一般基于交易笔数: $5-$7/笔,每家券商收取的手续费各有不同 资料来源: 美国证券交易委员会 ( SEC),华泰证券研究所 CDR 可能 的 发行 和 交易机制 根据 存托凭证发行与交易管理办法(试行) , 可以归纳出 CDR 主要 发行模式: 是否 融资: 1)融资模式,基础股票的来源是上市公司新 发行 的股票,上市公司通过CDR 取得新的融资; 2)非融资模式,基础股票来自于上市公司已经发行的股票(通过大股东减持或二级市场收购),
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