公用事业18下半年策略：城市燃气景气度较高，风电运营存量盈利改善.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 48 投资策略 |公用事业 证券研究报告 Tabl e_Title 【广发海外】公用事业 18 下半年策略城市燃气景气度较高，风电运营 存量盈利改善 Table_Summary 核心观点 风电： 存量资产盈利改善显著 ， 未来新增较为平稳 2018 年初以来，全国弃风电量和弃风率持续“双降”， 风电运 营 存量资产改善显著，利用小时数大幅提升，发电量显著增长 。我们认为可再生能源电力配额政策能够有效缓解弃风问题，风电项目竞争配置政策 对核准储量较多的运营商影响 很小 。 港股风电运营商我们推荐华能新能源（ 0958.HK）、新天绿色能源（ 0956.HK）、大唐新能源（ 1798.HK）和龙源电力（ 0916.HK）。 燃气： 煤改气趋势无虞，行业中长期景气度较 高 民用散煤燃烧排放是导致京津冀及周边地区冬季重污染的主要成因 ,我们认为政府打响蓝天保卫战的决心不会改变，煤改气趋势无虞。工商业用气经济性具备，行业中长期景气度较高 。 我们认为居民用气门站价格并轨短期对城市燃气企业的价差影响有限。我们推荐中国燃气（ 0384.HK）、新奥能源（ 2688.HK）、天伦燃气（ 1600.HK）。 环保 ： 看好危废和黑臭水体治理板块 针对危废处置的政策频频出台，环保督察轮番上演， 我国危废环保需求日益加大 ， 危废处理缺口在 30%以上。 水泥窑协同处置危废由于投资和运行成本较低，经济优势明显。推荐海螺创业（ 0586.HK） 、 光大绿色环保（ 1257.HK） 。 黑臭水体是我国城市水环境的突出问题， PPP仍是主要手段，关注北控水务（ 0371.HK） 。 光伏 ： 政策严厉， 近期行业发展受限 5 月 31 日，国家发展改革委、财政部、国家能源局联合印发关于 2018年光伏发电有关事项的通知，政策的严厉程度仍超出预期。我们认为 531新政的意义在于在国家可再生能源基 金的资金缺口较大的背景下，通过减少新增装机总量来控制补贴缺口的进一步扩大；我们下调今年新增装机预测至 35GW，较 2017 年同比下滑约 34%。此外，各产业链价格将加速调整，行业整合加剧。 风险提示 新能源 政策不确定性 风 险 、“煤改气”实施不及预期、政策管控风险，天然气供应不足风险。危废处置项目运营风险，邻避效应。 PPP 项目推进进程中的风险 。 Table_Grade 行业 评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2018-06-11 Tabl e_Chart 相对市场 表现 Table_Aut hor 分析师： 韩 玲， S0260511030002 021-60750603 hanlinggf Table_Report 相关研究： Table_Contacter -1 0 %-1 %8%17%2 0 1 6 -1 0 2 0 1 7 -0 2 2 0 1 7 -0 6 2 0 1 7 -1 0公用事业 沪深300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 48 投资策略 |公用事业 目录 一、风电：存量资产盈利改善显著，未来新增 较为平稳 . 6 （一）行情回顾： 2018 年前 5 个月风电运营商股票表现出色，风电设备制造 商股票有所下跌 . 6 （二）风资源良好，弃风率降低，存量资产改 善明显 . 7 1.风资源良好 . 7 2. 弃风限电大幅改善 . 7 3. 2018 年利用小时数大幅提升 . 9 4. 前 4 个月发电量大幅增长，预计后期增速有所放缓，全年仍较快增长 . 10 5. 可再生能源电力配额政策助存量消纳 . 11 （三）未来两年新增装机较为平稳 . 12 1. 全国 一至四月 风电新增并网容量 增加 . 12 2. 风电项目竞争配置政策：利好存量装机，抑制新增装机 . 13 3. 风电竞争配置政策对大型风电运营商未来利润的影响较小 . 13 4. 未来三年内装机能否重回三北有待继续观望 . 14 5. 预计 2018 年新增装机比 2017 年有所增长，但增幅较缓 . 16 （四）港股风电公司财务综述及重点标的推荐 . 17 1.财务综述：风电运营商盈利增长势头不减，设备商前景较为悲观 . 17 2.重点标的推荐 ：华能新能源（ 0958.HK）、新天绿色能源 (0956.HK)、大唐新能源(1798.HK)、龙源电力 (0916.HK) . 19 二、天然气：煤改气趋势无虞，行业中长期景 气度较高 . 22 （一）行情回顾 . 22 （二）明确打赢蓝天保卫战是污染防治的重点 . 22 （三）预计我国天然气消费将保持较快增速 . 24 （四）工商业用气经济性具备，居民煤改气发展路线明确 . 25 （五）居民气价并轨短期对价差影响有限，长期利好天然气行业发展 . 26 （六）推荐标的：中国燃气（ 0384.HK）、新奥能源（ 2688.HK）、天伦燃气（ 1600.HK）. 28 （七）风险提示 . 29 三、环保：危废处置景气度高，黑臭水体治理 需求旺盛 . 30 （一）行情回顾 . 30 （二） 危废处置景气度高，水泥窑协同大有可为 . 31 （三）水泥窑协同处置危废优势显著、前景可期 . 33 （四）推荐标 的：海螺创业、光大绿色环保 . 35 （五）关注黑臭水体治理， PPP 仍是水治理重要手段 . 36 （六）推荐标的：北控水务（ 0371.HK） . 39 （七）风险提 示 . 40 四、光伏：政策严厉，近期行业发展受限 . 40 （一） 港股光伏标的普遍下跌 . 40 （二）政策严控装机上限，光伏装机告别高速 增长时代 . 40 1 531 光伏新政严控装机规模，降低标杆电价、分布 式补贴 . 40 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 48 投资策略 |公用事业 2预计 2018 年 光伏新增装机负增长 . 42 （三）产业链价格加速调整，行业整合加剧 . 44 1. 上半年多晶硅料价格季末企稳，其余环节价格维持下跌 . 44 2. 多晶硅料：扩产周期叠加需求管制，供需失衡加剧 . 45 3. 单多晶争夺市场份额叠加需求管制，加速行业洗牌 . 46 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 48 投资策略 |公用事业 图表索引 图 1: 风电运营商行情回顾 . 6 图 2： 部分地区 2018 前四月与 2017 同期平均风速比较 . 7 图 3： 2016Q1 至 2018Q1 全国风电弃风率趋势图 . 8 图 4： 2016 至 2018 全国风电弃风率对比图 . 8 图 5：限电地区弃风率 . 8 图 6： 2014 年至 2018 年一季度全国利用小时数 . 9 图 7：限电地区 2017Q1 与 2018Q1 利用小时数 . 10 图 8： 2014-2018 全国风电发电量统计 . 10 图 9： 2014-2018 一季度风电新增并网装机容量统计 . 15 图 10： 2014-2018 一季度风电新增吊装装机容量统计 . 15 图 11： 2014-2018Q1 三北地区累计装机和平均弃风率 . 16 图 12：新天绿色能源新增装机情况 . 16 图 13：华能新能源新增装机情况 . 16 图 14：龙源电力新增装机 情况 . 16 图 15：华电福新新增装机情况 . 16 图 16：大唐新能源新增装机情况 . 17 图 17： 2015-2019E 全国风电新增装机 . 17 图 18：燃气公司行情回顾 (2018 年 1 月 1 日至 2018 年 6 月 5 日 ) . 22 图 19： 2015 年，我国散煤消费结构（亿吨） . 23 图 20： 2015 年，民用生活燃煤结构（亿吨） . 23 图 21： 2017 年 10-12 月京津冀大气污染传输通道城市空气质量状况 . 24 图 22：民用煤污染治理的总体思路 . 25 图 23：环保公司行情回顾 (2018 年 1 月 1 日至 2018 年 6 月 5 日 ) . 30 图 24： 2017 年，全国危废测算产量高达 8969 万吨 . 31 图 25： 我国危废核准处置产能不足（万吨） . 32 图 26： 持证单位产能利用率不足（万吨） . 32 图 27：水泥窑协同处置可以减少飞灰和二 噁 英的产生 . 34 图 28：全国各省（市）黑臭水体数量（个） . 36 图 29：从数量看，黑臭水体主要分布在东南沿海地区（个） . 37 图 30：全国黑臭水体黑臭程度 (数量占比 ) . 37 图 31：全国黑臭水体类别 (数量占比 ) . 37 图 32： 2018 年城 市黑臭水体整治环境保护专项行动安排表 . 39 图 33: 港股光伏标的年初至 6 月 5 日涨跌幅 . 40 图 34： 2013-1Q18 光伏新增装机（ GW） . 42 图 35: 2013-1Q18 分布式、集中式电站装机（ GW） . 42 图 36： 2018 年新增装机预测 . 43 图 37： 2013-2019E 光伏装机预测 . 44 图 38： 多晶硅价 格走势（美元 /千克） . 44 图 39: 硅片（ 156mm*156mm）价格走势（美元 /片） . 44 图 40：电池片 （ 156mm*156mm） 价格走势 （美元 /瓦） . 45 图 41: 组件价格走势 （美元 /瓦） . 45 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 48 投资策略 |公用事业 图 42：全球硅片需求及产能情况 . 46 表 1：风电公司行情回顾（收盘日期： 2018 年 6 月 5 日） . 6 表 2：净利润对弃风率的敏感性分析 . 9 表 3：港股风电运营商 2018 年风力发电量（单位： Gwh） . 11 表 4：可再生能源电力配额政策解读 . 11 表 5：各省新增并网容量（万千瓦） . 12 表 6：风电运营商利润对电价下调的敏感性分析 . 14 表 7：公司 2016 年与 2017 年新增核准装机及布局（单位： MW） . 14 表 8：港股风电公司对比（单位：百万元人民币） . 18 表 9：风电市值与累计核准装机及累计投产装机比较 . 18 表 10：关键财务比率变化（单位： %） . 19 表 11：应收账款（单 位：百万元） . 19 表 12：燃气公司行情回顾 (2018 年 1 月 1 日至 2018 年 6 月 5 日 ) . 22 表 13： 2015-2020E，城市燃气消费量预测 . 24 表 14：不同能源锅炉加热成本测算 . 25 表 15：北方地区煤改气壁 挂炉用户空间测算 . 26 表 16：各省（区、市）天然气基准门站价格表 . 27 表 17：居民价格并轨前典型城市燃气分销商平均价差为 0.74 元 /立方米 . 28 表 18：不同顺价比例下，居民价格并轨对典型城市燃气分销商的全年平均价差影响. 28 表 19：环保公司行情回顾 (2018 年 1 月 1 日至 2018 年 6 月 5 日 ) . 31 表 20：水泥窑和专业危废焚烧率运行参数对比 . 34 表 21：北京水泥厂（ 8 万 t/a）建设水泥窑协同处置危废项目投资测算 . 35 表 22：黑臭水体治理时间表 . 38 表 23：全国黑臭水体治理市场空间预测 . 38 表 24： 2011-2018 年光伏电站上网电价 . 41 表 26：光伏产品价格及涨跌数据（美元 /千克、美元 /片、美元 /瓦） . 45 表 27：国内万吨级多晶硅企业新增产能分布（万吨 /年） . 46 表 28： 2014-2018E 主要硅片企业产能及规划 （单位： GW） 47 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 48 投资策略 |公用事业 一 、 风电 ： 存 量资产 盈利 改善显著 ， 未来新增较为平稳 （一）行情回顾 ： 2018 年前 5 个月 风电 运营商 股票表现 出色， 风电 设备制造商 股票有所下跌 2018年初至 6月 8日，风电 运营商版块 行情上涨了 19.8%，恒生指数上涨了 3.47%。其中大唐新能源股价涨幅最高，达到 72%。新天绿色能源（ 28%）、 中广核 新能源（ 23.4%）、 龙源电力（ 23.0%） 和 华能新能源（ 17.0%）的涨幅也都达到了 15%以上；华电福新（ 4.7%）股价也都出现了上涨的情况。 而 风电设备制造商 的 股票行情表现 不佳， 金风科技年初至今下降了 16.6%， 中国 高速传动 下降了 17.4%。 图 1: 风电 运营商 行情回顾 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 公司名称 公司代码 2017PE 2018 年至今收益率 华能新能源 0958.HK 11.2 21.1% 新天绿色能源 0956.HK 10.5 30.0% 龙源电力 0916.HK 14.9 24.1% 华电福新 0816.HK 9.1 7.9% 大唐新能源 1798.HK 15.8 69.9% 中广核新能源 1811.HK 92.0 26.1% 金风科技 2208.HK 14.6 -14.6% 中国高速传动 0658.HK 17.5 -13.2% 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 02040608010012014016027000280002900030000310003200033000340002018-1-1 2018-2-1 2018-3-1 2018-4-1 2018-5-1 2018-6-1恒生指数（左轴） 风电行情（右轴） 表 1：风电公司行情回顾 （收盘日期： 2018年 6月 8日） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 48 投资策略 |公用事业 （ 二 ） 风资源良好 ，弃风 率降低 ，存量资产 改善明显 1.风资源良好 2018年初至 4月份，风况整体较好，北部地区平均增幅达到 7.4%。内蒙古地区增幅达到 25.6%，山西 14.9%，宁夏 15.2%，重庆 23.5%，西藏 13.4%，河南 14.9%。 图 2： 部分地区 2018前四月与 2017同期平均风速比较 数据来源 ： Bloomberg， 广发证券发展研究中心 2. 弃风限电 大幅改善 2018一季度以来，在国家能源局“双降”的定调下，各企业积极降低弃风率，一季度弃风电量 91亿千瓦时，同比减少 44亿，平均弃风率 8.5%，弃风率同比下降 8个百分点。全国弃风电量和弃风率持续“双降”，行业趋势持续向好。 主要 限电地区除了宁夏和内蒙古以外（弃风率分别下降 5.5个百分比 ， 上升 0.3个百分比 ），其余五个地区弃风率均下降 超过 10个百分点 （ 黑龙江 下降 27.5个百分点 ，吉林 下降 35.9个百分点 ，辽宁 下降 12.6个百分点 ，甘肃 下降 16.5个百分点 ，新疆 下降 12.4个百分点 ，山西 下降 19.3个百分点 ）。弃风限电大幅改善与多方面因素有关。一方面，宏观经济稳中向好，全社会用电量持续高增；另一方面，特高压输电通道投运提高风电消纳能力，风电平均利用小时数稳步增加。 01234567892017前四月平均风速 2018前四月平均风速 Knots 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 48 投资策略 |公用事业 图 3： 2016Q1至 2018Q1全国风电弃风率 趋势图 图 4： 2016至 2018全国风电弃风率 对比图 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心 图 5：限电地区弃风率 数据来源 :国家能源局 ，广发证券发展研究中心 为了研究公司的净利润对弃风率改善的敏感程度，我们以 2017年的弃风率 作为2018年弃风率 的基数 ， 再分别下调 1至 6个百分点， 来测算 18年净利润的变动幅度。大唐新能源的净利润对弃风率的改善最为敏感，弃风率每下降一个 百分 点净利润就上升 7%左右，一季度大唐新能源的弃风率从 2017年的 15.28%降至 11%，全年有望降至 10%以 下，弃风率的大幅 下降 对其利润 改善可观 。华电福新敏感程度最低，原因为其他业务占比较大影响总体利润。 0102030风电弃风率 % 0.0010.0020.0030.00Q1 Q2 Q3 Q42016 2017 2018E01020304050黑龙江 吉林 辽宁 内蒙古 甘肃 新疆 山西 宁夏 2017Q1 2017 2018Q1% 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 48 投资策略 |公用事业 3. 2018 年 利用小时数 大 提升 明显 得益于风况良好和弃风限电的改善， 2018年一至四月份风电利用小时达 812，同比增加 149小时，其中 4月利用小时数 220，同比增加 25小时。 2018年一季度 八个限电地区同比增加小时数均增加 100小时以上（ 黑龙江 增加 288，吉林 增加 219，辽宁 增加 119，内蒙古 增加 142，甘肃 增加 151，新疆 增加 105，山西 增加 250，宁夏 增加 151）。 此外 ， 能源局公布了关于进一步促进发电权交易有关工作的通知，指出通过进一步促进跨省跨区发电权交易等方式，加大清洁能源消纳力度。此前交易主要在省内进行，我们认为跨省交易将明显促进限电严重地区的可再生能源消纳。 图 6： 2014年至 2018年一季度全国利用小时数 数据来源 :国家能源局 ，广发证券发展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%050010001500200025002014 2015 2016 2017 2018E 2017前 4月 2018前 4月 全国利用小时数 增长率 h 表 2：净利润对弃风率的敏感性分析 弃风率下降百分点 2018E 利润变动幅度 1 个 百分点 2 个百分点 3 个百分点 4 个百分点 5 个百分 6 个百分点 大唐新能源 +7.30% +14.61% +21.91% +29.22% +36.52% +43.83% 龙源电力 +4.17% +8.34% +12.51% +16.68% +20.85% +25.02% 新天绿色能源 +3.66% +7.37% +11.11% +14.89% +18.71% +22.57% 华能新能源 +2.83% +5.66% +8.48% +11.31% +14.14% +16.97% 华电福新 +0.80% +1.60% +2.40% +3.19% +3.99% +4.79% 数据来源：公司资料，广发证券发展研究中心 注：假设 2017年与 2018年风况相同 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 48 投资策略 |公用事业 图 7：限电地区 2017Q1与 2018Q1利用小时数 数据来源 :国家能源局 ，广发证券发展研究中心 4. 前 4 个月 发电量 大幅 增长， 预计后期增速有所放缓 ， 全年仍较快增长 2018年 一 至四月份，风电行业发电量整体显著增加。根据中电联统计， 2018年1-4月，全国新增风电并网 534万千瓦。到 2018年 4月底，全国累计风电并网 16846万千瓦。风力发电量前 4月 1351亿千瓦时，同比增长 37.16%。相比一季度的同比增速 42.5%，四月的发电量同比增速明显放缓，为 24.8%。 我们 认为主要是由于去年 4月发电量基数提高。受高基数的影响，未来几个月发电量增速将不及一季度 ，但全年发电量增速仍然较快增长。 图 8： 2014-2018全国 风电发