天然气行业系列报告（三）：破冰！居民用气门站价格理顺方案出台.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 5 月 27 日 公用事业 破冰！居民用气门站价格理顺方案出台 天然气行业系列报告（三） 行业动态 2017 年 5 月 25 日，国家发改委发布 国家发展改革委关于理顺居民用气门站价格的通知（ 发改价格规 2018 794 号 ）， 决定理顺居民用气门站价格、完善价格机制。 我们的核心观点如下： 天然气门站价格环节改革完成 ： 天然气价格改革分步推进，近年来主要侧重 于非居民用气，居民用气价格改革相对滞后，价格水平低于非居民用气。从门站价格体系的角度而言，本次政策的里程碑意义在于，天然气门站价格体系改革的最后一块拼图完成，天然气行业价格改革加速落地。 非居民用气对居民用气的 交叉补贴 问题缓解 ： 居民与非居民用气的门站价格矛盾理顺后，门站价环节的交叉补贴问题消除；本次政策明确居民用气的终端销售价格由地方政府自主决策具体调整幅度、调整时间等，调整方案需顺应城市配气价格改革。随着居民重点销售价格的相应疏导，销售价环节的交叉补贴减弱，但 交叉补贴问题仍需解决 。 居民用气终端销售价格远 期仍存在涨价预期。 本次政策对天然气产业链各环节的影响分析 ： 上游 供气 公司 将 确定受益于居民用气门站价的调整 。 对 中游管输公司 而言，在本轮天然气价格改革影响下，中游管输公司赚取相对固定的管输费，居民门站价格的变化可及时传导至下游城市燃气公司，因此不受本次政策影响。对 下游城市燃气公司 而言，居民用气部分的采购成本增加，叠加配气价格改革因素，增加的成本无法及时、全部传导至终端，但由于居民用气相对较少，负面影响有限 ，详见我们在正文 部分 的相关测算 。城市燃气业务在居民用气价格基本理顺的区域（广东、广西、贵州、云南、福建等） 的下游公司 基本 不 受 本次政策影响。 投资建议 ： A 股燃气公司主要位于天然气产业链的中下游，我们认为燃气公司更多受益于下游需求的增长。从受负面影响较小的角度，推荐区域城市燃气龙头 深圳燃气 （主要经营区域居民门站价格已理顺，成长确定性强），中游管输公司 陕天然气 （中游业务占比高，受本次政策负面影响小；省内天然气价格改革落地）。 风险分析： 天然气行业改革政策推进效果低于预期，天然气替代政策执行力度低于预期； 居民用气终端销售价格的调整幅度低于预期 ， 管输费、配气费进一步下行； 天然气下游需求增速低于预期，季节性供需缺口高于 预期等。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（ X） 投资 评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 601139 深圳燃气 7.76 0.40 0.44 0.50 19 18 15 增持 002267 陕天然气 7.90 0.36 0.40 0.46 22 20 17 增持 资料来源： Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2018 年 05 月 25 日 增持（维持） 分析师 王威 (执业证书编号： S0930517030001) 021-22169047 wangwei2016ebscn 车玺 (执业证书编号： S0930518010001) chexiebscn 联系人 于鸿光 021-22169163 yuhongguangebscn 行业与上证指数对比图 - 2 0 %- 8 %5%18%30%0 4 - 1 7 0 7 - 1 7 1 0 - 1 7 0 1 - 1 8公用事业 沪深 300 资料来源： Wind 相关研报 LNG 价格缘何淡季不淡？ 近期 LNG 价格波动点评 2018-05-19 油价对天然气价格影响几何？ 天然气行业系列报告（二） 2018-05-13 天然气价格改革：过去在左，未来在右 天然气行业系列报告（一） 2018-03-01 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 天然气门站价格环节改革完成 . 3 1.1、 天然气价格改革路线梳理 . 3 1.2、 居民门站价格理顺后，门站价格体系改革完成 . 3 2、 非居民用气对居民用气的交叉补贴问题缓解 . 4 2.1、 我国天然气消费 结构中居民用气比例较低 . 4 2.2、 交叉补贴问题减弱 . 5 2.3、 居民终端销售价格的疏导需配合城市配气价格改革进行 . 7 3、 本次政策对天然气产业链各环节的影响分析 . 8 3.1、 上游供气公司：确定获益 . 8 3.2、 中游管输公司：管输价格管制，不受本次政策影响 . 8 3.3、 下游城燃公司：受影响程度取决于顺价程度和业务区域 . 9 4、 投资建议 . 10 5、 风险分析 . 10 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、 天然气门站 价格 环节 改革完成 1.1、 天然气价格改革路线梳理 本轮天然气价格改革的顶层文件 发布于 2013 年。 2013 年 11 月， 中共 十八届三中全会 通过 关于全面深化改革若干重大问题的决定 ， 提出全面深化经济体制改革 ；“ 推进水、石油、天然气、电力、交通、电信等领域价格改革，放开竞争性环节价格 ” 。 本轮天然气价格改革总体思路为“管住中间、放开两头”，即 加强 输配气 成本和价格监管，加快放开天然气气源和销售价格 ；政府只对属于网络型自然垄断环节的管网输配价格进行监管， 气源和销售价格由市场形成 。 图 1：天然气价格改革示意图 生产管输一体化 配送销售一体化出厂价 管输费 门站价 配气费 终端 价价格链各环节分离：管住中间，放开两头交易中心改革前改革后资料来源：光大证券研究所整理 1.2、 居民门站价格 理顺后 ，门站价格体系改革完成 门站价是天然气上游供应商与下游购买方 在天然气所有权交接点的价格 ，具有价格媒介的指导作用，由国务院价格主管部门管理。 2011 年前，门站价按照成本加成法制定； 2011 年，国家发改委提出分省（区、市） 制定统一的门站价格 ，定价方法由成本加成法改为市场净回值法。通过存量气和增量气的区分、调整、并轨等方式稳步推进价格改革。 但值得一提的是， 天 然气价格改革分步推进，近年来主要侧重于非居民用气，居民用气价格改革相对滞后，由中石油、中石化通过陆上管道供应的 25 个通气省份（西藏尚未通管道气）居民用 气门站价格自 2010 年以来一直未作调整，价格没有理顺，价格水平低于非居民用气。 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 本次理顺居民用气门站价格的政策强调，将居民用气由最高门站价格管理改为基准门站价格管理，价格水平按非居民用气基准门站价格水平（增值税税率 10%）安排。供需双方可以基准门站价格为基础，在上浮 20%、下浮不限的范围内协商确定具体门站价格，实现与非居民用气价格机制衔接。方案实施时门站价格暂不上浮，实施一年后允许上浮。 从门站价格体系的角度而言， 本次 政策的里程碑意义 在于， 天然气 门站价格体系 改革的最后一块拼图完成， 天然气 行业 价格改革 加速 落地 。 表 1：我国天然气门站价相关政策梳理 发布时间 政策名称 相关内容 2011-12 国家发展改革委关于在广东省、广西自治区开展天然气价格形成机制改革试点的通知（发改价格 2011 3033 号） 门站价格不再分类，实行 政府指导价 ，按作价方法形成的门站价格为 最高门站价格 ，供需双方可在不超过最高门站价格的范围内协商确定具体门站价格。 2013-06 国家发展改革委关于调整天然气价格的通知（发改价格 2013 1246 号） 为平稳推出价格调整方案，区分 存量气 和增量气 ，增量气价格一步调整到与燃料油、液化石油气（权重分别为 60%和 40%）等可替代能源保持合理比价的水平；存量气价格分步调整。 天然气价格管理 由出厂环节调整为 门站环节 ，门站价格为 政府指导价 ，实行 最高上限价格管理 ，供需双方可在国家规定的最高上限价格范围内协商确定具体价格。门站价格适用于国产陆上天然气、进口管道天然气。 居民用气门站价格不作调整。 2014-08 国家发展改革委关于调整非居民用存量天然气价格的通知（发改价格 2014 1835 号） 在保持增量气门站价格不变的前提下， 适当提高非居民用存量天然 气门站价格。 居民用气门站价格不作调整。 2015-02 国家发展改革委关于理顺非居民用天然气价格的通知（发改价格 2015 351 号） 实现 存量气和增量气价格并轨 。 试点放开直供用户用气门站价格 。 居民用气门站价格暂不作调整。 2015-11 国家发展改革委关于降低非居民用天然气门站价格并进一步推进价格市场化改革的通知（发改价格 2015 2688 号） （一）降低非居民用气门站价格。非居民用气最高门站价格每千立方米降低 700 元。其中，化肥用气继续维持现行优惠政策，价格水平不变。 （二）提高天然气价格市 场化程度。将非居民用气由最高门站价格管理改为 基准门站价格管理 。降低后的最高门站价格水平作为基准门站价格，供需双方可以基准门站价格为基础，在 上浮 20%、下浮不限的范围内协商确定具体门站价格 。方案实施时门站价格暂不上浮，自 2016年 11 月 20 日起允许上浮。 2016-11 国家发展改革委关于福建省天然气门站价格政策有关事项的通知（发改价格 2016 2387号） 决定在 福建省 开展天然气 门站价格市场化改革试点 ，西气东输供福建省天然气门站价格由供需双方协商确定。 积极推动西气东输供福建省天然气进入石油天然气交易中 心等交易平台，尽可能通过市场交易形成价格，实现价格公开透明。 2017-08 国家发展改革委关于降低非居民用天然气基准门站价格的通知（发改价格规 2017 1582号） 非居民用气基准门站价格每千立方米降低 100 元。 居民用气门站价格总体不作调整。 2018-05 国家发展改革委关于理顺居民用气门站价格的通知 （发改价格规 2018 794 号） 将居民用气由最高门站价格管理改为基准门站价格管理，价格水平按非 居民用气基准门站价格水平（增值税税率 10%）安排 。 资料来源：国务院，国家发改委，光大证券研究所整 理 2、 非居民 用气 对居民 用气 的交叉补贴问题 缓解 2.1、 我国天然气消费结构中居民用气比例较低 目前门站价和终端 销售 价按下游用户类别分为居民用气价和非居民用气价。根据国家发改委的文件规定， 居民用气 包括居民生活用气、学校教学和学生2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 生活用气、养老福利机构用气等，不包括集中供热用气 。除居民用气外，其余用户用气均为非居民用气。 居民用气量 由供需双方据实确定 ， 城镇管道天然气经营企业应为居民气量的核定提供便利。居民用气量经供需双方确认后报当地和省级价格主管部门备案，作为安排天然气销售价格的参考和依据。如供需双方对用气结构和居民用气 数量存在争议，由当地价格主管部门协调解决；协调未果的，报上级价格主管部门复核裁定。国家发展改革委对居民气量和价格执行情况进行抽查。 从天然气消费结构来看，我国天然气需求仍以非居民用气为主，近年来 我国天然气消费总量中，居民用气量占比约 20%。 考虑到农村等居民“煤改气”工程的推进，居民用气量将有所提升，但整体居民用气量占比仍维持较低水平。 图 2：我国天然气消费结构 0%20%40%60%80%100%2011 2012 2013 2014 2015 2016生活消费其他行业批发、零售业和住宿、餐饮业交通运输、仓储和邮政业建筑业工业农、林、牧、渔、水利业资料来源： Wind，光大证券研究所整理 2.2、 交叉补贴问题 减弱 从天然气消费体量来看，非居 民用气量远高于居民用气量。由于管道燃气存在典型的规模经济效应，用气量越大，单位成本越低，因而非居民用气价格理应低于居民用气价格。但从消费价格来看，长期以来我国对居民用气实行低价政策，非居民用气价高于居民用气价，交叉补贴问题突出。 本次政策出台意在理顺居民与非居民用气的门站价格矛盾，理顺后在门站价环节的交叉补贴问题消除。 然而，在终端销售 价格方面，长期以来我国对居民用气实行低价政策，非居民用气价高于居民用气价，违背经济规律。与天然气市场化完善的国家（如美国）相比，我国非居民用气与居民用气的终端价格明显“倒挂” ，交叉补贴现象严重。 由于居民用气涉及民生问题，且调整程序相对复杂，因而与非居民用气相比，其改革进程相对滞后。 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 图 3：我国不同地区 2017 年天然气用户均价（元 /立方米） 0 . 0 1 . 0 2 . 0 3 . 0 4 . 0 5 . 0 6 . 0 沿江地区 西南地区 西北地区 华南地区 华东地区 华北地区 东北地区民用工业车用资料来源： Wind，光大证券研究所整理 图 4：美国天然气终端价（美元 /千立方英尺） 051015202010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017居民商业工业发电厂资料来源： EIA，光大证券研究所整理 2014 年前，我国大多数地区对居民用气收费实行低价的单一气价制度， 存在交叉补贴现象严重、未体现 公平负担等缺陷。 2014 年 3 月，国家发改委印发关于建立健全居民生活用气阶梯价格制度的指导意见（发改价格 2014 467 号），在全国范围内推行 居民阶梯气价政策 ，以保障 居民基本用气需求，同时引导居民合理用气、节约用气 。居民用气分三档阶梯定价， 各档气量价格实行 超额累进加价 。 此外根据各地不同的经济发展状况与居民生活水平，对阶梯价格建立动态调整机制。 表 2：居民用气阶梯价格制度 阶梯 分档气量确定方法 分档气价确定方法 第一档 覆盖区域内 80%居民家庭用户 的月均用气量，保障居民基本生活用气需求 按照基本补偿供气成本的原则确定，并在一定时期内保持相对稳定 第二档 覆盖区域内 95%居民家庭用户的月均用气量，体现改善和提高居民生活质量的合理用气需求 合理补偿成本、取得合理收益，价格水平原则上与第一档气保持 1.2 倍左右的比价 第三档 超出第二档的用气部分 体现天然气资源稀缺程度、抑制过度消费，价格水平与第一档气保持 1.5 倍左右的比价 资料来源：国家发改委，光大证券研究所整理 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 2.3、 居民 终端销售价格 的 疏导 需 配合城市配气价格改革进行 关于居民用气终端销售价格方面， 各省（ 区、市）管道燃气配气价格和销售价格由地方价格主管部门管理 。 居民用气定价 应按政府制定价格听证办法的规定进行价格听证后实施。 本次政策 明确 居民用气的 终端销售价格 由地方政府 自主决策具体调整幅度、调整时间等 ，调价前须按规定履行相关程序。 2018 年如调整居民用气销售价格，原则上应在 8 月底前完成。 此外， 由于城市配气价格改革在各地同步开展，因此在 本次政策强调 各地需“ 降低一档气销售价格调整幅度 ，更好地保障居民基本生活 ”。 表 3：城市配气价格改革政策梳理 发布时间 政 策名称 相关内容 2016-08 国家发展改革委关于加强地方天然气输配价格监管降低企业用气成本的通知（发改价格 2016 1859号） 全面梳理天然气各环节价格。 降低过高的省内管道运输价格和配气价格。 减少供气中间环节。 整顿规范收费行为。 2017-06 国家发展改革委印发关于加强配气价格监管的指导意见的通知（发改价格 2017 1171 号） 核定独立的配气价格。 配气价格的制定方法。 配气价格按照“准许成本加合理收益”的原则制定。 准许成本的核定 原则上根据政府制定价格成本监审办法等有关规定执行 。其中，供销差率（含损耗）原则上不超过 5%，三年内降低至不超过 4%；管网折旧年限不低于 30 年；建筑区划内按法律法规规定由企业承担运行维护责任的运行维护成本可计入准许成本。 准许收益的确定 。准许收益按有效资产乘以准许收益率计算确定。其中，准许收益率为税后全投资收益率，按不超过 7%确定 ；有效资产为城镇燃气企业投入、与配气业务相关的可计提收益的资产 。 2017-08 国家发展改革委关于进一步加强垄断行业价格监管的意见（发改价格规 2017 1554 号） 以制度规则建设为重点，合理确定成本构成，科学确定 投资回报率，建立健全“准许成本 +合理收益”的定价制度。以开展成本监审、规范定价程序、推进信息公开为抓手，严格进行监管，规范政府和企业价格行为。 依据已出台的定价办法和成本监审办法，深入开展跨省长途管道运输成本监审，合理制定价格水平，适时完善监管规则。强化省内短途管道运输和配气价格监管，加快落实输配气价格监管要求，全面梳理天然气各环节价格， 2018 年底 前各地要建立起输配环节定价办法、成本监审办法，重新核定省内短途管道运输价格，制定独立配气价格，降低偏高输配价格。 资料来源：国家发改委，光大证券研究所整理 我们通过测算，认为居民对于天然气价格的敏感性较低，可以承受终端价格的 提升 。 以南方和北方典型居民用户为代表（即年用气量分别为 300 立方米和 1500 立方米），就提高居民用气价格对居民消费的影响进行了敏感性分析。敏感性分析结果表明，对大部分居民家庭而言，提升居民用气价格（ 0.1-0.5 元 /立方米）对于居民用气消费占比的增长十分有限（居民用气消费增量占收入比例的增量低于 1%）；只有北方低收入家庭对天然气价格的敏感性较高（居民用气消费增量占收入比例的增量约 1-4%），此部分问题可通过地方政府补贴解决 。 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 表 4：居民用气消费增量占收入比例的敏感性分析（ %） 年用气量 （立方米） 提价幅度 （元 /立方米） 家庭年均收入（万元） 2 10 20 50 100 300 0.1 0.15% 0.03% 0.02% 0.01% 0.00% 0.2 0.30% 0.06% 0.03% 0.01% 0.01% 0.3 0.45% 0.09% 0.05% 0.02% 0.01% 0.4 0.60% 0.12% 0.06% 0.02% 0.01% 0.5 0.75% 0.15% 0.08% 0.03% 0.02% 1500 0.1 0.75% 0.15% 0.08% 0.03% 0.02% 0.2 1.50% 0.30% 0.15% 0.06% 0.03% 0.3 2.25% 0.45% 0.23% 0.09% 0.05% 0.4 3.00% 0.60% 0.30% 0.12% 0.06% 0.5 3.75% 0.75% 0.38% 0.15% 0.08% 资料来源：光大证券研究所测算 我们认为，由于 居民用气终端销售价的调整略滞后于门站价，在调整时间差范围内（ 2 个月左右）城市燃气企业居民用气业务的采购成本将有所上涨，但全国范围内 68 月份为天然气销售淡季，影响较低。此外， 对于城市燃气企业而言，考虑到配气价格改革 的叠加 ，居民用气采购提高的成本（即门站价提升）无法全部 传导至终端，从而导致城市燃气企业在居民用气业务的毛差将有所减少，但由于居民用气销售量占总销售量的比例较低，此部分影响同样较小。 需要强调的是， 即使居民用气终端销售价相应上调，终端销售价格的交叉补贴问题仍需解决。 从长远角度考虑，参考美国等天然气市 场化高度发达国家的气价结构，随着天然气价格改革的推进，居民用气终端销售价格仍存在提升预期。 3、 本次政策对天然气 产业链 各环节的影响 分析 3.1、 上游 供气 公司 ： 确定获益 对上游 供气 公司 （以中石油、中石化为代表） 而言，营业收入和毛利将确定受益于居民用气门站价的调整。 此外，在居民用气门站价格调整前， 上游 供气 公司的天然气销售价为居民用气和非居民用气的综合加权价 ，居民、非居民用气量需经上报及核算。部分下游公司以居民用气价格采购、非居民用气价格销售的方式套利，影响市场的良性运行。通过居民、非居民的门站价格并轨，居民用气比例不再成 为上下游公司的争论焦点，上述问题得以解决。 3.2、 中游 管输 公司：管输价格管制，不受本次政策影响 本轮天然气价格改革中，管输价格为重点监管对象，按照“ 准许成本加合理收益 ” 原则制定，且向社会公开。 在本轮天然气价格改革影响下，中游管输公司赚取相对固定的管输费，居民门站价格的变化可及时传导至下游城市燃气公司，因此不受本次政策影响。 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 3.3、 下游 城燃 公司 ： 受 影响程度 取决于 顺价程度和 业务区域 前文我们的分析表明，居民用气门站价调整对下游 城市燃气公司的 整体 影响在于： （ 1）居民用气终端销售价的调整略滞后于门站价，在调整时间差范围内 （ 2个月左右）城市燃气企业居民用气业务的采购成本将有所上涨，但全国范围内 68 月份为天然气销售淡季，影响较低。 （ 2）对于城市燃气企业而言，考虑到配气价格改革的叠加，居民用气采购提高的成本（即门站价提升）无法全部传导至终端，从而导致城市燃气企业在居民用气业务的毛差将有所减少，但由于居民用气销售量占总销售量的比例较低，此部分影响同样较小。 为了 定量 分析 本次政策 对 燃气公司盈利的影响，我们构建了一个只经营配气业务的城市燃气样本公司模型。 样本公司模型的假设条件如下： 国家发改委宣布 理顺居民用气门站价格涉及的气 量只占国内消费总量的15%左右 ，我们假设居民用气销售量占总销售量的比例为 15%； 年售气量 1亿立方米，供销差率 4%；天然气居民、非居民用气的销售单价分别为 1.9、2.3 元 /立方米（不含税），天然气居民、非居民用气的采购单价分别为 1.4、1.7 元 /立方米（不含税）；折旧等固定成本为 0.17 亿元；采购气源全部为管道天然气，采购价格按门站价执行。 在上述假设条件下， 样本公司居民用气门站价低于非居民用气门站价 0.3 元 /立方米（不含税） 。 本次政策执行前， 样本公司的营业收入 2.24 亿元，营业成本 1.90 亿元，毛利 0.34 亿元， 单方毛利 0.34 元 /立方米， 毛利率 15.3%。 本次政策执行后， 居民用气门站价格提高 0.3 元 /立方米（不含税）。 营业成本变为 1.94 亿元，较 本次政策 执行前增长 2.5%。敏感性分析结果表明， 与本次政策执行前相比， 若 样本公司全部承担上游增加的成本， 即居民用气终端销售价格不做调整，毛利下滑 13.6%，单方毛利下降 0.05 元 /立方米，毛利率降低 2.1 个百分点； 若样本公司将上游增加的成本全部传导至下游， 即居民用气终端销售价格上调 0.3 元 /立方米（不含税），毛利下滑 0.5%，单方毛利无变化，毛利率降低 0.4 个 百分点。 2018-05-27 公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 表 5：居民用气销售价格调整的敏感性分析 项目 居民用气销售价涨幅（元 /立方米 ，不含税 ） 0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 毛利变化 （ %） -13.6% -11.5% -9.3% -7.1% -4.9% -2.7% -0.5% 单方毛利变化 （元 /立方米） -0.05 -0.04 -0.03 -0.02 -0.02 -0.01 -0.00 毛利率变化 （ pct） -2.1% -1.8% -1.5% -1.2% -0.9% -0.7% -0.4% 资料来源：光大证券研究所测算 然而，需要明确指出的是，根据国家发改委的统计， 广东、广西、贵州、云南、福建 等通气较晚的省（区）居民用气价格基本理顺。 因此，城市燃气业务位于上述区域的城市燃气公司基本 不受此次政策影响。 A 股中，城市燃气业务位于上述区域的燃气公司包括 佛燃股份、瀚蓝环境、贵州燃气、深圳燃气 等。 4、 投资建议 从门站价格体系的角度而言，本次政策的里程碑意义在于，天然气门站价格体系改革的最后一块拼图完成，天然气行业价格改革加速落地。 从交叉补贴的角度 考虑，居民与非居民用气的门站价格矛盾理顺后，门站价环节的交叉补贴问题消除；随着居民重点销售价格的相应疏导，销售价环节的交叉补贴减弱 ，但交叉补贴问题仍需解决。从长远角度考虑，参考美国等天然气市场化高度发达国家的气价结构，随着天然气价格改革的推进，居民用气终端销售价格仍存在提升预期。 从本次政策对天然气行业公司的影响来看，上游供气公司确定获益但弹性较低，中游管输公司不受影响，下游城燃公司的受影响程度取决于顺价程度和业务区域。 A 股燃气公司主要位于天然气产业链的中下游， 我们认为燃气公司更多受益于下游需求的增长。 推 荐 区域城市燃气龙头 深圳燃气 （ 主要经营区域居民门站价格已理顺，成长确定性强 ） ，中游管输公司 陕天然气 （中游业务占比高，受本次政策负面影响小；省内天然气价格改革落地）。 5、 风险分析 政策风险： 天然气行业作为公用事业，受政策影响较大。天然气行业改革政策推进效果低于预期，天然气替代政策执行力度低于预期等，将导致天然气行业发展低于预期。 价格风险：燃气公司的核心业务为天然气的输送和分配， 居民用气终端销售价格的调整幅度低于预期 ，将 侵蚀 燃气公司 利润 ；受天然气价格改革影响，若 天然气管输费、配气费进一步下行 ，燃气公司的盈利能 力将进一步削弱。