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弘则弥道（上海）投资咨询有限公司 科技 智造 消费 医药2024年4月产业跟踪-内容平台音乐、长视频、中短视频互联网弘则研究科技组李婉月Email:张晶Email:心在远方，路在脚下核心观点1音乐平台-产业趋势向上，期待AI驱动产业爆发时点 Spotify近3个月涨幅55%，腾讯音乐近3个月涨幅34%，当前整体估值水平远高于其他互联网公司。TME自2022年开始进入量价齐升阶段，23Q4付费用户已达1.04亿人，月度arppu值10.7元，订阅收入增长47%。参考爱奇艺等国内长视频平台付费天花板数，ARPPU值提升后续将逐步成为主要发展目标。TME的毛利率23Q4实现38.3%进入公司中期目标区间（35%-40%），利润率接近25%。TME在逐步回归音乐内容本身后，加强自创能力，放大内容效率，同时提升和第三版权方的议价权，再加上AI新技术的助力，可衍生出更多元的商业模式，后续伴随着社交娱乐业务逐步触底，公司整体利润释放有较强的持续性。长视频平台-国内付费用户天花板有限，提升ARM值是核心战略，利润率增长空间较大。爱奇艺PE(TTM)15.7倍，奈飞50倍。国内长视频告别巨额亏损年代，供给端发生了显著的变化。现在平台以原创内容为主导，更好的聚焦内容，提升运营效率。平台公司重视AI的发展，爱奇艺公司在内容策划、制作、宣发以及推行影视工业化使用虚拟制作等方面都大力的投入了AI技术的应用，降本效果显著。国内长视频平台付费人群渗透空间有限，预计1.5亿人次是付费人数天花板。23Q4爱奇艺付费用户1亿人，腾讯视频付费用户1.17亿人，腾讯视频和爱奇艺的用户重合度约达60%，相对比，海外奈飞的付费人数仍在持续增长，欧洲是主要增长地区。爱奇艺也在尝试平台出海东南亚，目前进程相对较慢。国内平台的收入增长主要驱动是ARM值提升。23Q4爱奇艺ARM值15.98元，毛利率28%，经营利润率10%；奈飞的毛利率在40%以上，经营利润率在20%以上水平。经营利润率25%是爱奇艺的中期目标中短视频平台-估值底部，货币化能力和盈利能力持续改善 中视频平台利润释放明显，快手首年盈利，23Q4调后利润率13.4%，B站预计24Q3实现盈亏平衡，23年现金流已完全回正。近一个月，B站的涨幅快手meta，相较于meta，国内平台的估值仍处于较低水平。23Q4互联网广告市场整体增速9.8%。而其中B站广告增速28%，快手广告增速21%，表现较好。商业化能力释放的背后体现的是平台价值，B站用户粘性持续增强叠加其不断改善的中后台能力，广告收入增长趋势将进一步展现，预计24Q1广告收入25%-30%增速。移动视频的月活规模较为稳定，流量红利日益见顶后，互联网公司和广告主将更加关注核心用户的增长（DAU），B站在缩减15%的S&M费用后DAU同比增长9%破亿，快手DAU同比增长4%。用户画像层面，快手下沉用户更集中，B站年轻用户更集中，用户的消费能力抖音B站快手。ZXFUxOsPmPnMqOsRmRpQnM9P8Q9PsQnNpNtPiNpPnReRnMnP6MpOoQMYmMsRNZrMoP弘则弥道（上海）投资咨询有限公司音乐平台01心在远方，路在脚下数据来源：公开互联网资料音乐平台公司进入趋势向上，等待AI驱动产业爆发阶段，过去一个季度股价表现较优2020-01-022020-03-022020-05-022020-07-022020-09-022020-11-022021-01-022021-03-022021-05-022021-07-022021-09-022021-11-022022-01-022022-03-022022-05-022022-07-022022-09-022022-11-022023-01-022023-03-022023-05-022023-07-022023-09-022023-11-022024-01-02SPOT.N TME行业红利行业整顿利空逐步出清趋势向上，等待科技驱动产业爆发时点近一周涨跌幅 近一月涨跌幅 近三月涨跌幅spotify11.28%15.65%55.42%腾讯音乐5.05%12.54%34.51%QyBSfCPEWSpUnGMe3yTvWsiCYydMK33bsDsO0TSEcfZO1SpGyvCQI11aWYfwxXXD 心在远方，路在脚下TME的PE(TTM)29.35倍远高于其他互联网公司估值水平，PS（TTM)5.2倍，高于Spotify4.07倍42.585.2029.350.0010.0020.0030.0040.0050.0060.000.001.002.003.004.005.006.007.008.002021-04-122021-05-242021-07-072021-08-182021-09-302021-11-112021-12-272022-02-082022-03-232022-05-052022-06-172022-08-022022-09-142022-10-262022-12-082023-01-242023-03-082023-04-202023-06-022023-07-182023-08-292023-10-112023-11-222024-01-082024-02-212024-04-04市净率(MRQ)市销率(TTM)市盈率(TTM)21.324.070.005.0010.0015.0020.0025.002021-04-122021-05-242021-07-072021-08-182021-09-302021-11-112021-12-272022-02-082022-03-232022-05-052022-06-172022-08-022022-09-142022-10-262022-12-082023-01-242023-03-082023-04-202023-06-022023-07-182023-08-292023-10-112023-11-222024-01-082024-02-212024-04-04市净率(MRQ)市销率(TTM)TME市盈率（右）、市净率和市销率（左）spotify市净率&市销率数据来源：同花顺心在远方，路在脚下Spotify的mau仍持续增长，TME和网易云的mau增长趋缓但是付费渗透率提升趋势较强553%56%39%16%39%18%20%0%10%20%30%40%50%60%spotify欧洲spotify北美spotify拉丁美洲spotify其他地区spotify 腾讯音乐网易云6.15 6.236.366.15 6.045.935.875.675.92 5.945.945.760%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%012345672021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31spotify TME 网易云 spotify付费渗透率 tme付费渗透率2023Q4音乐平台付费渗透率音乐平台在线音乐MAU及付费渗透率季度变化数据来源：公开互联网资料，公司财报心在远方，路在脚下TME自2022年开始进入量价齐升阶段，在付费用户破亿后，ARPPU值提升逐渐成为主要发展目标6TME付费用户和ARPPU（元）趋势4.124.294.344.404.384.544.634.554.324.274.344.603.803.904.004.104.204.304.404.504.604.700501001502002502021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31subcr Premium arppuSpotify付费用户和ARPPU（欧元）趋势9.309.00 8.908.508.308.508.80 8.909.209.7010.3010.70.002.004.006.008.0010.0012.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31 Online Music 付费用户 ARPPU数据来源：公开互联网资料，公司财报心在远方，路在脚下TME23Q4毛利率实现38.3%，进入公司中期目标区间（35%-40%），利润率接近25%778807876666974 747073666932%30%30%29%28%30%33%33%33%34%36%38.30%15.85%14.50%13.62%11.48%13.53%15.42%19.16%20.09%20.15%21.67%22.88%24.34%0%5%10%15%20%25%30%35%40%01020304050607080902021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 202312/31总收入 毛利率 调后净利率21.4723.3125.0126.89 26.6128.6430.3631.6630.4231.7733.5736.7126%28.40%28%26.50%25%25.30%25%25.30%25.20%26%26.40%26.70%-2%-2%-3%-1%5%-4%-5%-9%-7%-10%2%-2%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05101520253035402021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 202312/31收入 毛利率 调后净利率Spotify利润情况TME利润情况数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下受社交娱乐收入拖垮，TME23年整体收入下滑，但是会员订阅收入连续4个季度高达30%以上增长878.2480.0878.0576.0766.4469.0573.65 74.2570.0472.8665.6968.901020304050607080902021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31社交娱乐收入 会员订阅收入 音乐其他收入 音乐总收入 总收入腾讯音乐的收入变化情况（人民币：亿元）2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q2 2022Q2 2022Q3 2022Q4社交娱乐收入-21%-20%-20%-18%-13%-25%-49%-52%会员订阅收入 18%18%18%21%31%37%42%46%音乐其他收入-41%-34%19%30%44%77%16%32%音乐总收入-5%-2%19%24%34%48%33%41%总收入-15%-14%-6%-2%5%6%-11%-7%腾讯音乐的收入同比增速数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下Spotify的订阅收入占86%，整体收入增速16%919.3120.621.82323.82526.527.2 27.127.729.131.72.16 2.75 3.23 3.94 2.8 3.6 3.85 4.49 3.29 4.04 4.47 5.0121.4723.3525.0326.9426.628.630.3531.6930.3931.7433.5736.7105101520253035402021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31订阅收入 广告收入 总收入spotify的收入变化情况（欧元：亿元）2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q2 2022Q2 2022Q3 2022Q4订阅收入 23%21%22%18%14%11%10%17%广告收入 30%31%19%14%18%12%16%12%总收入 24%22%21%18%14%11%11%16%spotify的收入增速数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理弘则弥道（上海）投资咨询有限公司长视频平台02心在远方，路在脚下数据来源：公开互联网资料，同花顺奈飞自23Q3以来股价一路上涨，爱奇艺表现较为平淡2021-01-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042023-02-042023-03-042023-04-042023-05-042023-06-042023-07-042023-08-042023-09-042023-10-042023-11-042023-12-042024-01-042024-02-042024-03-042024-04-04奈飞/15 爱奇艺近一周涨跌幅 近一月涨跌幅 近三月涨跌幅爱奇艺 1.6%12.69%-0.89%奈飞 0.71%2.28%28.31%心在远方，路在脚下爱奇艺23年首次实现盈利，其估值水平远低于奈飞1249.4712.997.930.005.0010.0015.0020.0025.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002021-04-122021-05-242021-07-072021-08-182021-09-302021-11-112021-12-272022-02-082022-03-232022-05-052022-06-172022-08-022022-09-142022-10-262022-12-082023-01-242023-03-082023-04-202023-06-022023-07-182023-08-292023-10-112023-11-222024-01-082024-02-212024-04-04市盈率(TTM)市净率(MRQ)市销率(TTM)2.500.9515.7105101520250.002.004.006.008.0010.0012.002021-04-122021-05-242021-07-072021-08-182021-09-302021-11-112021-12-272022-02-082022-03-232022-05-052022-06-172022-08-022022-09-142022-10-262022-12-082023-01-242023-03-082023-04-202023-06-022023-07-182023-08-292023-10-112023-11-222024-01-082024-02-212024-04-04市净率(MRQ)市销率(TTM)市盈率(TTM)奈飞市净率&市销率爱奇艺市净率&市销率数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下爱奇艺和腾讯视频市占是优酷视频的2倍，付费人数均超过1亿，奈飞总付费人数达2.54亿132.540.7870.8630.4480.43911.170 0.5 1 1.5 2 2.5 3奈飞总付费人数奈飞美国加拿大奈飞欧洲中东非洲奈飞拉丁美洲奈飞亚洲爱奇艺腾讯视频0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12爱奇艺 腾讯视频 优酷视频23Q4各地区长视频平台付费用户数（亿人）国内头部长视频平台手机端MAU水平（亿人）数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理，questmobile心在远方，路在脚下爱奇艺用户数增长空间离天花板不远，ARM值持续提升是后续收入增加的主要驱动力141.05 0.99 1.05 0.97 1.01 0.983 1.01 1.116 1.289 1.112 1.112 1.00313.6514.1614.6914.5313.9014.1714.3514.8215.5415.981212.51313.51414.51515.51616.500.20.40.60.811.21.42021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31用户数 ARM（元）2.08 2.1 2.14 2.2 2.20 2.2 2.23 2.3 2.33 2.38 2.47 2.610.711.6711.811.5811.7011.9610.9611.4611.7011.5511.7011.311010.210.410.610.81111.211.411.611.81212.200.511.522.532021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31用户数 ARM（美元）奈飞用户数(亿）和ARM值（亿美元）爱奇艺用户数（亿）和ARM值（亿元)数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下对标奈飞，爱奇艺的利润率仍有翻倍空间，当前爱奇艺利润率9%，奈飞的稳态利润率接近20%1510.78%9.72%7.40%11.92%18%21%24%29%16%26%27%28%-16%-18%-23%-24%2%1%3%11%11%8%8%9%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%01020304050607080902021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31总收入（亿元）毛利率 调后净利率46.00%45.27%43.79%32.00%46%41%40%31%41%43%42%40%20%19%18%8%20%21%18%7%16%19%20%12%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%01020304050607080901002021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31总收入（亿美元）毛利率 调后净利率爱奇艺利润情况奈飞利润情况数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下23Q4爱奇艺订阅收入占比62%，整体收入增速个位数水平79.6976.08 75.8873.972.7666.5674.7275.9383.4878.0280.1577.0701020304050607080902021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 202312/31会员收入 线上广告收入 内容发行收入 其他收入 总收入2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q2 2022Q2 2022Q3 2022Q4会员收入 4%7%-2%15%24%15%19%1%线上广告收入-30%-35%-25%-7%5%25%34%6%内容发行收入-20%-30%16%-17%16%15%-28%-20%其他收入-12%-37%27%-21%-20%16%-37%12%总收入-9%-13%-2%3%15%17%7%1%爱奇艺收入情况（亿元）爱奇艺收入增速情况数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下奈飞欧洲地区收入增速较快，23Q4整体呈现12%增速1771.6273.474.8377.0878.6579.69 79.2478.5581.61 81.8785.4288.2901020304050607080901002021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 202312/31美国加拿大流媒体 亚洲流媒体 拉美 欧洲 总收入2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q2 2022Q2 2022Q3 2022Q4美国加拿大 6%9%11%9%8%2%4%9%亚洲 20%14%7%-1%2%1%7%12%拉美 19%20%12%5%7%5%12%14%欧洲 9%2%-2%-7%-2%4%13%18%总收入 10%9%6%2%4%3%8%12%奈飞收入情况数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下上市公司调研-爱奇艺当下的主要目标是提升ARM值，长视频平台供给端发生显著变化，AI助力内容自创效率提升18 23Q4爱奇艺毛利率28%，经营利润率10%；奈飞的稳定毛利率在40%以上，经营利润率在20%以上水平。爱奇艺公司称经营利润率25%是他们的中期目标，对标奈飞具有较强确定性。国内长视频告别激烈竞争的巨额亏损年代，供给端也发生了显著的变化。之前供给端内容主要是版权内容为主，单集600-1000w。第三方公司倾向于把集数做长。主演占制作成本的大头。除了对内容没有把控性外，平台方的议价能力也相对被动。而现在平台以原创内容为主导：1.不需要争夺版权，行业的理性化，专注于做原创内容，内容合理竞争；2.演员更多元；3.集数变少，30集左右，内容情节把控节奏更紧凑，内容成本有优化。4.监管层面，更加健康，快速出清。以上因素都有助于行业健康发展，也能让平台更好的聚焦内容，提升运营效率。目前爱奇艺和腾讯的交叉用户基本达到60%重叠度，各平台都加强内容自创。平台公司重视AI的发展，爱奇艺公司在内容策划、制作、ip筛选、内容宣发（AI制作海报等）、用户搜索（AI搜索、剧情搜索）以及推行影视工业化使用虚拟制作等方面都大力的投入了AI技术的应用，降本效果显著。爱奇艺的付费用户在2020年开始已经达到1亿人，之后的三年也一直在1亿人附近徘徊。据公司口径，预计国内付费人数天花板在1.5亿人次，23年初爆款大剧狂飙在春节档上线，让爱奇艺的付费人数达到历史峰值1.5亿，公司参照收视率、播放次数等预计，国内的付费人数天花板大致于此 公司当前ARM值15.98元，目标价25元，中间有56%的空间，提升方式有：收窄折扣会比较直接，增加会员包、首映礼等付费活动，完善用户分层（普通用户、高清画质用户、电视投屏用户）。当前经营利润率10%，目标20%及以上，200%的空间。数据来源：公司调研弘则弥道（上海）投资咨询有限公司中短视频平台03心在远方，路在脚下数据来源：公开互联网资料自22年底以来，meta股价一路飙升，近一月来，B站股价涨幅14%表现较好2021-01-042021-02-042021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042023-02-042023-03-042023-04-042023-05-042023-06-042023-07-042023-08-042023-09-042023-10-042023-11-042023-12-042024-01-042024-02-042024-03-042024-04-04META.O 快手 B站 近一周涨跌幅 近一月涨跌幅 近三月涨跌幅B站 4.91%14.03%11.75%快手 0.1%7.28%5.36%meta 4.52%2.74%45.59%心在远方，路在脚下B站和快手的估值均处于较低水平，23年快手实现盈利，B站预计24Q3盈亏平衡2133.708.609.770.005.0010.0015.000.0010.0020.0030.0040.002021-04-12 2021-08-18 2021-12-27 2022-05-05 2022-09-14 2023-01-24 2023-06-02 2023-10-11 2024-02-21市盈率(TTM)市净率(MRQ)市销率(TTM)meta估值2.431.580.005.0010.0015.0020.0025.002021-04-12 2021-08-18 2021-12-27 2022-05-05 2022-09-14 2023-01-24 2023-06-02 2023-10-11 2024-02-21市净率(MRQ)市销率(TTM)B站估值31.044.051.750.005.0010.0015.0020.00051015202530352021-04-12 2021-08-19 2021-12-30 2022-05-17 2022-09-23 2023-02-07 2023-06-20 2023-11-01 2024-03-13市盈率(TTM)市净率(MRQ)市销率(TTM)快手估值数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下互联网广告市场23Q4整体增速9.8%，移动视频月活规模较为稳定220 1 2 3 4 5优酷视频B站芒果TV腾讯视频爱奇艺活跃用户规模0 1 2 3 4 5 6 7 8西瓜视频快手极速版抖音极速版快手抖音活跃用户规模2023年12月移动视频月活用户规模54.60%19.60%9.50%12.70%3.90%-7.60%2%6.30%2.30%14.10%3.60%9.80%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%050010001500200025002021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31市场规模 同比增长率中国互联网广告市场规模变化数据来源：questmobile（移动视频月活用户规模只包括手机移动端）心在远方，路在脚下Meta收入中绝大多数都来自app的广告收入，23Q3开始总收入开始恢复至20%增速23174 183 212 280 261 291 291 337 279 289 277 321 286 320 341 401 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.002020/3/312020/6/302020/9/302020/12/312021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/31app收入（广告）reality labs 总收入meta收入情况（亿美元）2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q2 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4app收入（广告）47%57%34%20%6%-1%-4%-4%4%12%24%24%reality labs/22%31%51%-49%-17%-51%-39%-26%47%总收入 50%59%37%20%7%-1%-5%-5%3%11%23%25%数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理meta收入增速心在远方，路在脚下快手的广告收入占比全年持续提升，年底已达到50%，电商商城等收入增速超30%24124.58 128.63 153.57 180.99 170.19 191.39 204.93 244.30 210.67 216.95 231.28 282.92 252.17 277.44 279.48 325.58 0501001502002503003502020/3/312020/6/302020/9/302020/12/312021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/31其他收入 直播收入 广告收入 总收入2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q2 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4其他收入 589%213%53%40%55%7%39%34%51%61%37%36%直播收入-20%-14%-3%12%8%19%16%14%19%16%9%0%广告收入 161%156%76%56%33%10%6%14%15%30%27%21%总收入 37%49%33%35%24%13%13%16%20%28%21%15%快手收入情况（亿元）快手收入增速数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下B站广告收入占比稳步提升，23Q4广告增速28%远超大盘，游戏收入逐步触底2523.16 26.18 32.26 38.40 39.01 44.95 52.07 57.81 50.54 49.09 57.94 61.42 50.70 53.04 58.05 63.49 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002020/3/312020/6/302020/9/302020/12/312021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/31游戏收入 增值服务 广告 IP及衍生 总收入2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q2 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4游戏收入 2%-1%9%15%16%-15%6%-12%-17%-15%-33%-12%增值服务 89%98%95%52%37%29%16%24%5%9%17%22%广告 234%201%110%120%46%10%16%-5%22%36%21%28%IP及衍生 230%195%78%35%16%4%3%13%-15%-10%-23%-51%总收入 68%72%61%51%30%9%11%6%0%8%0%3%B站收入情况（亿元）B站收入增速情况数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下meta的研发支出占比最高65%，快手的销售市场费用占比超70%；相较于meta，快手和B站的费用控制仍有较大优化空间2650%56%56%54%55%60%50%58%49%47%44%47%0%20%40%60%80%0%20%40%60%80%100%2021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31S&M R&D G&A 费用率B站费用情况89%84%79%62%66%60%59%50%50%46%46%44%0%20%40%60%80%100%0%20%40%60%80%100%2021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31S&M R&D G&A 费用率快手费用情况37%39%44%44%48%53%59%54%53%52%42%40%0%20%40%60%80%0%20%40%60%80%100%2021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/31S&M R&D G&A 费用率meta费用情况数据来源：公开互联网资料，公司财报，弘则研究整理心在远方，路在脚下meta的广告业务占比较高毛利率常年维持在80%以上，利润率达35%，快手和B占的利润率持续提升，仍有加大追赶空间2780.39%81.43%80.11%81.15%78.48%80.14%79.38%74.08%78.68%81.42%81.81%80.81%43%36%32%31%27%24%16%15%20%24%
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