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本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，在遵守适用的法律法规前提下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。证券研究报告 行业 深度“银行资产管理”系列 深度之 40 风 险下移，各自 不同 理 财子 资产配置和 产 品结构 核心观点 理财子资产配 置和产 品结 构 呈现的主要特点是：风 险下移，固收占优，各自不同。安 全边界更高的资产占 比超 过 80%，现金和银行存款占比持 续回 升，高风险资产占比 下降；产品结构更多倾向于固收类、混合 类占比下降；各个理 财子 资产配置比例都不尽相同，风险 偏好 差异大。预计未来现 金和 银行存款占比会稳步下降，也将 增加 混合类产品发行，在 资产 端和产品端的差异会稳步缩小。总之，2024 年，理财产品业绩 比较基准会触底后稳步回升，主要 驱动力来自理财子资 产配 置的结构性优化，产品结构的小 幅改 善。2021-2023 年 期 间，银 行 理财 资 金 配置 的 风险 偏 好在 持续 下 降，其 中 现 金和 银 行存 款、拆 放同 业 及 买入 返 售占 比 在稳 步回 升，而债 券、非标、权益、公募 基金 的 占 比都 在 降低。2020-2023 年期间，招银 理财资 金配置 的风 险偏好保 持稳定，其中：现 金和银行存款、同 业存单、金融 衍生 品、代客 境外理 财投资 QDII、公募 基金占比在 稳步回 升，而 债券 非标、拆 放同业 及债券 买入 返售、权益、公募 基金的 占比都 在降 低。2020-2023 年 期间，兴 银理财资金配置的 风险偏 好在下 降，其中：现 金和银 行存款、权 益类、其他占比在 稳步回 升，而 债权 类的占比 在降低。大 行 理 财子 资 产配 置 风险 偏好 更 低，少 配 非标 和 权益，多 配 存款和 公 募，风 险 偏好 较 低的 是：工 银 理财 和 建信 理 财。同行业相对，大行 理财子，非标 资产、权益类 资产占 比低于 行业，尤其是非标资产 占比较 低，非 标 和 权益资产 占比行 业为 6.2%和 2.9%，而大行均 值为 2.97%、2.31%。但是大 行的公 募基 金和 现金及银行存款占 比高于 行业均 值，公募 和现 金及银 行存款 占比 行业为2.1%和 26.7%，而大 行均 值为 2.49%和 33.69%。工 银理财和 建银理财风 险偏好 更低，存款 多，非标、权益 少。股 份 行 理财 子 资产 配 置的 风险 偏 好 较 低，少配 非 标、权益 和 公募，多配 存 款 等流 动 性较 高的 资 产，风 险 较低 固 收类 资产，华夏理 财 和 浦银 理 财偏 好 更低。同行业相 对，股 份行理 财子，非标、权益类 和 公募基 金占比 低于 行业，尤 其是非 标资产 占比 更低。2023 年，股 份行均 值为 4.35%、1.64%和 1.91%。但 是股份行 的现金及银 行存款 占比高 于行 业均值，2023 年，现金及 银行存款 占比行业为 26.7%，而 股份行 均值为 29.49%。其 中：华 夏理财和浦银理财 风险偏 好更低，公 募少，存 款多，但是非 标 占 比在股份行理财子 中相对 较高。维持 强于大 市 马鲲鹏 SAC 编 号：S1440521060001 SFC 编号：BIZ759 杨荣 SAC 编号：S1440511080003 SFC 编号：BEM206 发布日期：2024 年 04 月 23 日 市场表现 相 关 研 究报 告-4%1%6%11%16%21%银行 上证指数银行 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 城 商 行 理财 子 资产 配 置的 风险 偏 好 更高，多配 非 标和 权益，少 配 存 款 和公 募，风 险偏 好 较 高的 是：杭 银 理财、苏 银 理 财和 宁 银理 财。同行 业相对，城商行 理财子，非 标资产、权益类 资产占 比高 于行业，尤其是 非标资 产占比更高，城商行 均值为 12.13%和 3.06%。但是城 商行 的公募基 金和现 金及银 行存 款占比低 于行业 均值，公募基金和现 金及银 行存款 占比 行业为 2.1%和 26.7%，而 城商行均 值为 1.47%和 12.21%。杭 银理 财 风险 偏好更高，非标、公募 多，存 款少；而苏银 理财和 宁银理 财的 风险偏好 也较高，非标 和权 益类资产 占比高。银 行 理 财的 产 品体 系 在持 续变 短。在 2019-2023 年期 间，固收 类产品 占比持 续回 升，而混 合类和 权益类 产品占比在持 续下降。产品 体系 集中在固 收类产 品，体 系在 变短。私 募理财 产品占 比在 稳步回升，招银 理财 和 工银理财的占 比 都在 回升。招银 理财：固 收类产 品占比 经历 了先下降 而逐步 提高的 过程，而混合 类产品 占比则 恰恰相反，经 历了先 回升而 逐步 下降的过 程，权 益类产 品基 本上保持 稳定；2022 年开 始发展商 品和金 融衍生 品类产品，商 品和金 融衍生 品类 产品 占比 从 2022 年上 半年 的 0.17%提高到 2023 年年 末的 0.77%。工银理 财：固收类产品 占比逐 步提 高，而 混合类产 品占比 逐步下 降，权益类产 品基本 上保持 稳定，其 尚未 发行商 品和金 融衍生品类产 品。大 行 理 财子 产 品中，私募 产品 占 比 高于 行 业均 值，混 合类 和 权 益类 产 品占 比 低于 行业 均 值。2023 年年末私 募理财产品 占比行 业均值 为 5.07%，大 行理 财子占 比均值 有 5.5%，小幅高 于行 业均 值。农银 理财、工银理 财、交银理财 3 家私募 理财产 品 占比低于 行业均 值，但 是中 邮理财、中银理 财在加 快私 募理财产 品的发 行。从 产品类型 看，大行理 财子依 然以 固收类为 主，权 益类和 混合 类产品占 比较低 且低于 行业 均值，而 在商品 和金融 衍生品领域尚 未涉猎。同业 比较 可以看出：2023 年，私募 理财产品，中银 理财、中 邮 理财有一 定的相 对优势；在混合 类 产品，工银 理 财和 农 银理 财 有一 定 相对 优 势；在 权益 类 产品 上，工 银 理财 和 中银 理 财有 一 定的 相 对优 势。股 份 行 理财 子 产品 中，公 募和 固 收 类产 品 占比 高 于行 业均 值，私募、混合 类 和权 益类 产 品 占比 低 于行 业 均值。2023 年年末 私募理 财产品 占比行业 均值为 5.07%，股 份行理财 子占比 均值有 4.2%，低于行 业均值，发 展空 间较大。信 银理财、兴银 理财、浦银理 财在加 快私募 理财 产品的发 展。从 产品类 型看，股份行 理财子 依然以 固收类为主，权益类 和混合 类产 品占比较 低且低 于行业 均值，而在商 品和金 融衍生 品领 域，仅 招 银和兴 银理财 有产品。同业 比较可 以看出：2023 年，私募理 财产品，信 银理财、兴银理 财、浦 银理 财有一定 相对优 势；混 合类产品，光 大理财 和招银 理财 有一定相 对优势；权益 类产 品和 商品 及金融 衍生品，招 银理财和 兴银理 财有一 定 相对优势。城 商 行 理财 子 产品 中，私 募产 品 占 比低 于 行业 均 值，混合 类 和 权益 类 产品 占 比低 于行 业 均 值。2023 年私 募理财占比行 业均值 5.07%，城 商行理财 子私募 理财产 品占 比均值 3.82%，小幅 低于行 业均值。只有南 银理财 一家私募理财 产品占 比高于 行业 均值。从 产品类 型看，城商 行理财子 依然以 固收类 为主，权益类 和混合 类产品 占比较低，低于行业均 值。但是 在商品和金融衍生 品领域，宁银理财优势遥遥 领先。2023 年，在 私 募 理 财 产 品 上，南银理财 有一定 的相对 优势；在混合 类产品，苏银 理财 上有一定 的相对 优势；在权 益类产品 上，杭 银理财 有一定的相对 优势；在商品 及金 融衍生品 上，宁 银理财 有一 定的相对 优势。理 财 子 资产 配 置结 构 和产 品结 构 和 的变 化 的主 要 原因 是：风 险 下移，固收 占 优，各自 不 同。由 于 目前“风险 下移、固 收占 优、各 自 不同”的 市 场 环境 和 天然 禀 赋尚 未出 现 阶 段性 的 拐点，这种 趋势 估 计 依然 持 续，但 是也 会出 现 结 构性 调 整。现金和银 行存款占 比本年 内会稳 步下 降；理财 子也将 增加混 合类 产品的发 行；随 着代销 体系日趋成熟，客户 结构差 异会 逐步变小，理财 子在资 产端 和产品端 的差异 会稳步 缩小。总之，2024 年，理财产品业绩比 较基准 会触底 后稳 步回升，主要驱 动力来 自理 财子资产 配置的 结构性 优化，产品结 构的小 幅改善。1ZBYwPnQnOmNsMtQmRqPpO8O9RbRpNrRpNtPkPnNqMjMtRsO7NqRmRvPpNoQNZoMqR 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 目录 一、银 行理 财资 产配 置和 理财子 资产 配置.1（一）2021-2023 年，银行 理财资 金的 资产 配置 变化.1（二）2020-2023 年，招银 理财、兴银 理财 的资 产配 置变化.2 二、2023 年，大行 理财 子 资产配 置.3（一）大行 理财 子资 产配 置 特征.3（二）大行 理财 子资 产配 置结构 的变 化.6 三、2023 年，股份 行理 财 子资产 配置.7（一）股份 制理 财子 资产 配置特 征.7（二）股份 制理 财子 资产 配置的 变化.10 四、2023 年，城商 行理 财 子资产 配置.12（一）城商 行理 财子 资产 配置特 征.12 五、银 行理 财产 品结 构和 理财子 产品 结构.14（一）2019-2023，银 行理 财的产 品结 构变 化.15（二）2020-2023，理 财子 的产品 结构.15 六、2023 年，大行 理财 子 产品结 构.16（一）大行 理财 子资 金来 源：公 募和 私募.16（二）大行 理财 子产 品 结 构特征.17 七、2023 年，股份 行理 财 子产品 结构.19（一）股份 行理 财子 资金 来源：公募 和私 募.19（二）股份 行理 财 子 产品 结构特 征：固收、混 合、权益、金融 衍生 品.20 八、2023 年，城商 行理 财 子产品 结构.22（一）城商 行理 财子 资金 来源：公募 和私 募.23（二）城商 行理 财 子 产品 结构特 征：固收、混 合、权益、金融 衍生 品.23 九、总 结和 未来 趋势 展望.25 十、风 险提 示.26 图表目 录 图表 1：2021-2023 银行 理财资 产配 置变 化.1 图表 2：2021-2023 银行 理财资 产配 置绝 对 规 模（单位：万亿）.1 图表 3：招银 理财 2020-2023 年 资产 配置 结构 的变 迁.2 图表 4：兴业 理财 2020-2023H 年 资产 配置 结构 的变 迁.3 图表 5：各大 行理 财子 公 司固收 类资 产状 况及 其明 细.4 图表 6：各大 行理 财子 公 司流动 性资 产状 况及 明细.4 图表 7：各大 行理 财子 公 司非标 准化 债权 类资 产状 况.4 图表 8：各大 行理 财子 公 司公募 基金 投资 状况.5 图表 9：各大 行 理 财子 公 司权益 类资 产状 况.5 图表 10：大行 理财 子流 动性资 产占 比.6 图表 11：大行 理财 子非 标资产 占比.6 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 图表 12：大行 理财 子公 募基金 占比.7 图表 13：大行 理财 子权 益类资 产占 比.7 图表 14：各股 份行 理财 子公司 固收 类资 产状 况及 其明细.8 图表 15：各股 份行 理财 子公司 流动 性资 产状 况及 明细.8 图表 16：各股 份行 理财 子公司 非标 准化 债权 类资 产状况.9 图表 17：各股 份行 理财 子公司 公募 基金 投资 状况.9 图表 18：各股 份行 理财 子公司 权益 类资 产状 况.10 图表 19：股份 行理 财子 流动性 资产 占比.11 图表 20：股份 行理 财子 非标资 产和 公募 基金 投资 占比（亿）.11 图表 21：股份 行理 财子 权益类 资产 投资 占比（亿）.12 图表 22：各城 商行 理财 子公司 固收 类资 产状 况及 其明细.12 图表 23：各城 商行 理财 子公司 流动 性资 产状 况及 明细.13 图表 24：各城 商行 理财 子公司 非标 准化 债权 类资 产状况.13 图表 25：各城 商行 理财 子公司 公募 基金 投资 状况.13 图表 26：各城 商行 理财 子公司 权益 类资 产状 况.14 图表 27：2019-2023 理财 产品占 比（按投 资性 质划 分）.15 图表 28：招银 理财 的私 募理财 占比（2020-2023）.15 图表 29：工银 理财 私募 理财占 比（2020-2023）.15 图表 30：招银 理财 的产 品结构 变动（2020-2023）.16 图表 31：工银 理财 的产 品结构 变动（2020-2023）.16 图表 32：各大 行理 财子 公司公 募产 品状 况.17 图表 33：各大 行理 财子 公司私 募产 品状 况.17 图表 34：各大 行理 财子 公司固 收类 产品 状况.17 图表 35：各大 行理 财子 公司混 合类 产品 状况.18 图表 36：各大 行理 财子 公司权 益类 产品 状况.18 图表 37：各大 行理 财子 公司商 品及 金融 衍生 品类 产品状 况.19 图表 38：各股 份行 理财 子公司 公募 产品 状况.19 图表 39：各股 份行 理财 子公司 私募 产品 状况.20 图表 40：各股 份行 理财 子公司 固收 类产 品状 况.20 图表 41：各股 份行 理财 子公司 混合 类产 品状 况.21 图表 42：各股 份行 理财 子公司 权益 类产 品状 况.21 图表 43：各股 份行 理财 子公司 商品 及金 融衍 生品 类产品 状况.22 图表 44：各城 商行 理财 子公司 公募 产品 状况.23 图表 45：各城 商行 理财 子公司 私募 产品 状况.23 图表 46：各城 商行 理财 子公司 固收 类产 品状 况.24 图表 47：各城 商行 理财 子公司 混合 类产 品状 况.24 图表 48：各城 商行 理财 子公司 权益 类产 品状 况.24 图表 49：各城 商行 理财 子公司 商品 及金 融衍 生品 类产品 状况.25 Mwb0dvxTq8GG93s6N42ka8iCYydMK33bsDsO0TSEcfbV/B48pmW2nUWrWZ8zc5Z0 1 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 一、银 行 理 财 资产 配 置 和 理 财 子资 产 配 置（一）2021-2023 年，银行理财资金的资 产配置变化 2021-2023 年期间，银行 理 财资金配 置的风 险偏好 在持 续下降，其中现 金和银 行存 款、拆放 同业及 买入返售占比在 稳步回 升，而 债券、非标、权益、公 募基 金的 占比都在 降低。期 间 资 产规 模 和占 比 提高 的资 产。（1）理财资金 对现 金及银行 存款的 配置占 比 在 2021-2023 年 持续 回升，从 11.4%提高到 26.7%，对 现金及银 行存款 的配置 规模 也从 3.56 万亿 提高到 7.76 万亿；占 比提高 14%，而规模下降 近 4 万亿。主要 原 因是经历 了 2022 年年 底的 债市负反 馈，理 财资金 更加 倾向于配 置估值 安全边 界更高的资产，提高 了现金 及银 行存款配 置。（2）理 财资 金对拆放 同业及 买入返 售配 置占比在 2021-2023 年持 续提高，从 3.9%提 高到 4.7%，对拆放 同业及 买入返 售资 产的配置 规模也 从 1.22 万 亿提高到 1.37 万亿；占比 提高 0.8%，而规模 提高近 0.15 万亿。主要原 因是银 行对 流动性资 产配置 需求提 高等。期 间 资 产规 模 和占 比 降低 的资 产。（1）理财资金 对债 券的配置 占比在 2021-2023 年持续 下降，从 68.4%下降到 56.61%，对债券 的 配置规模 也从 21.33 万亿下 降到 16.45 万亿；占 比下 降 12%，而规 模下降 近 5 万亿。主要原因 是经历 了 2022 年 年底的债 市负反 馈，理 财资 金更加倾 向于配 置估值 安全 边界更高 的资产，部分 减少的债券转 向了对 现金及 银行 存款配置。（2）理财 资金 对非标的 配置占 比在 2021-2023 年持续 下降，从 8.4%提高到 6.2%，对 非标资 产 的配置规 模也从 2.62 万亿 下降到 1.8 万 亿；占 比下 降 2%，而规 模下降近 0.8 万亿。主要原因 是合意 非标在 减少，市值法 估值的 要求等。（3）理财 资金对 权益类 资产 的配置占 比在 2021-2023 年持续下降，从 3.27%下降到 2.9%，对权益 类资产 的 配置规模 也从 1.02 万亿 下 降到 0.84 万亿；占比下降 0.4%，而规模下 降近 0.2 万亿。主 要原因是 理财提 高了对 资产 安全性的 偏好，减少了 高风 险资产配 置等。（4）理财资金对公 募基金 的配置 占比 在 2021-2023 年持 续下降，从 4%下 降到 2.1%，对 公 募基金的 配置规 模也从 1.25万亿下降 到 0.61 万亿；占 比下降 2%，而规 模下降 近 0.6 万亿。主要 原因是 理财 提高了对 资产安 全性的 偏好，减少了高 风险资 产配置 等。图表1：2021-2023 银行理财资产配置变化 2021 2022H1 2022 2023H1 2023 债券 68.40%67.84%63.70%58.30%56.61%非标债券 8.40%7.14%6.50%6.70%6.2%权益类资 产 3.27%3.21%3.10%3.20%2.9%拆放同业 及买入 返售 3.90%3.00%5.70%4.00%4.7%现金及银 行存款 11.40%14.10%17.50%23.70%26.7%公募基金 4.00%4.00%2.70%3.20%2.1%其他 0.66%0.69%0.70%0.90%0.8%资料来源：中国 银行业 理财市 场年 度报告及 半年度 报告，中信建 投 图表2：2021-2023 银行理财资产配置绝对规模（单位：万亿）2021 2022H1 2022 2023H1 2023 债券 21.33 21.58 17.61 16.15 16.45 2 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 非标债券 2.62 2.27 1.8 1.86 1.80 权益类资 产 1.02 1.02 0.86 0.90 0.84 拆放同业 及买入 返售 1.22 0.95 1.58 1.11 1.37 现金及银 行存款 3.56 4.49 4.84 6.56 7.76 公募基金 1.25 1.27 0.75 0.89 0.61 资料来源：中国 银行业 理财市 场年 度报告及 半年度 报告，中信建 投（二）2020-2023 年，招银理财、兴银理 财的资产配置变 化 各个理财 子 资产 配置，我们 选取招银 理财 和 兴银 理 财案 例展开。2020-2023 年期间，招银 理 财资金配 置的风 险偏好 保持 稳定。其 中现金 和银行 存款、同业存 单、金 融衍生品、代 客境外 理财投 资 QDII、公 募基金 占比在 稳步回 升，而债 券非标、拆放 同业 及债券买 入返售、权益、公募基金 的占比 都在降 低。招 银 理 财期 间 资产 规 模和 占比 提 高 的资 产。（1）对现金及银行 存款的 配置占 比在 2020-2023 年，从 7.11%提高到 29%，占 比提高 近 4 倍，尤 其在 2023 年 提高 幅度最大，增幅 达到 1 倍，占比从 2022 年的 15%提高 到2023 年的 29%。（2）同 业存单配 置占比 在 2020-2023 年从 6.22%提高到 15.7%，占比提 高 1 倍。（3）金融衍生品 占比在 2020-2023 年从 0.16%提 高到 0.78%，占比提 高近 4 倍。预计 主 要原因是 招银理 财从 2022年开始发 行商品 及金融 衍生 品产品，从而导 致衍生 品占 比提高。（4）代客境 外理 财投资 QDII 占 比在 2020-2023 年从 0.01%提高到 0.90%，占 比大 幅提高。预计 主要原因 是招银 理财发 行比 较多的美 元等外 币理财 产品，在 2022-2023 年美 元加息 周期中这 块占比 才出现 大幅 回升 从 2021 年 0.3%提高 到 2023 年 0.9%。（5）公 募基金占比 在 2020-2023 年 持续提高，从 2.25%提高 到 2022 年的 6%之后下 降 到 2023 年的 2.68%，占比 小幅提高。预 计主要 原因是 招银 理财按照 权益市 场的节 奏在 配置公募 基金，在权益 市场 表现较好 的 2022 年提 高公募基金配 置，而 在权益 市场 表现不好 的 2023 年间 降低 公募基金 配置。招 银 理 财期 间 资产 规 模和 占比 降 低 的资 产。2020-2023 年期间，（1）对债券 非标 资产的配 置占比，从 74%下降到 45%，降幅显 著。（2）对 拆放同 业及债 券买 入返售的 配置占 比在从 3.86%下降 到 3.36%，下降 0.5%，降幅有限。（3）对权 益类 资产的配 置占比 持续下 降，从 6.26%下降到 2.58%，下 降 3.68%，降 幅显著。图表3：招 银理财 2020-2023 年资 产配置 结构的变 迁 资产类别 2020H 2020 2021H 2021 2022H 2022 2023H 2023 现金及银 行存款 7.11%10.58%10.44%13.78%15.51%15.22%27.11%28.9%同业存单 6.22%5.93%6.96%10.10%11.98%13.29%11.61%15.7%拆放同业 及债券 买入返 售 3.86%0.87%3.93%2.68%2.97%5.19%1.75%3.36%债券、非 标 债权 类资产 73.83%75.57%71.17%64.88%59.55%57.05%50.99%45.1%权益类投 资 6.26%5.48%5.11%4.14%3.28%3.19%2.86%2.58%金融衍生 品 0.16%0.13%0.11%0.11%0.38%0.60%0.71%0.78%代客境外 理财投 资 QDII 0.01%0.04%0.07%0.27%0.62%0.78%0.89%0.90%3 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 公募基金 2.55%1.40%2.21%4.04%5.71%4.68%4.08%2.68%合计 100%100%100%100%100%100%100%100%资料来源：招银 理财官 网，中 信建 投 2020-2023 年期间，兴银 理 财资金配 置的风 险偏好 在下 降。其中 现金和 银行存 款、权益类、其他占 比在稳步回升，而债权 类的占 比在 降低。兴 银 理 财期 间 资产 规 模和 占比 提 高 的资 产。（1）对现金及银行 存款的 配置占 比在 2020-2023 年，从 15%提高到 31%，占 比提高 近 2 倍，尤 其在 2022 年 下半 年和 2023 年提 高幅度 最大，占比从 2022 年的 22%提高到 2023 年的 31%。（2）权益类占 比在 2020-2023 年从 0%提 高到 0.49%，期 间在 2021 年下 半年2022年上半年，占比 最高达 到 1.55%。（3）其他类 资产占 比在 2020-2023 年从 2.81%提高到 4.13%，占比 提高 近1 倍。预 计主要 原因是 同业 存单、买 入返售、等流 动性 较高安全 性较好 的资产 占 比 回升导致。兴 银 理 财期 间 资产 规 模和 占比 降 低 的资 产。（1）对债权类资产 的配置 占比在 2020-2023 年，从 82%下降到 65%，显著下 降了 17%，预计主 要原因 是：债 券、非标等资 产占比 在持续 下降。图表4：兴 业理财 2020-2023H 年 资产配置 结构的变 迁 2020H 2020 2021H 2021 2022H 2022 2023H 现金及存 款 15.25%14.99%16.40%14.37%22.21%23.79%30.92%债权类 81.94%80.06%78.03%78.36%72.69%73.19%64.46%权益类 0.00%0.23%0.83%1.55%1.18%0.53%0.49%其他 2.81%4.72%4.74%5.72%3.91%2.49%4.13%合计 100%100%100%100%100%100%100%资料 来源：兴银理 财网站，中信 建投 二、2023 年，大行 理 财 子 资 产 配置 基于 2023 年年 末，大 行 理 财子 公 司 可获 得 的最 新 业务 数据，我们 分析大行 理 财子 公司 的 资 产配 置 特征 及其变化。（一）大行理财子 资 产配 置 特 征 固 定 收 益类 资产 占 比 均值为 94.82%，同行业均值：我们将现 金及银 行存款、同 业存单、拆放同 业、非标和债券 资产，这五类 资产 作为固定 收益的 资产，用于 统计固定 收益资 产占比。可 以看出 大 行理财 子在资 产配置中倾向 于选择 固定收 益类 资产，大 行理财 子的固 收类 资产平均 占比达 到了 94.82%，而 2023 年 行业平 均的流动性资 产占比 为 94.21%，大行理 财子的 固定收 益类 资产占比 接近行 业均值。大 行理财子 固定收 益类资 产占比差别不 大。其 中占比 最高 的理财子 为中银 理财，其穿 透后的固 收类资 产占比 为 96.57%，占比 最低的 是农银理财，其 穿透后 的固收 类资 产占比为 92.79%。而在固 收类资产 中，占 比最高 的是 债券类资 产，其 平均占 比为59.41%，中 银理财 的债券 类资产占 比最高，为 66.05%，工银理 财占比 最低为 53%。固定收 益 类资 产通 常具有收益稳 定、风 险可控 的特 点，符合 大行稳 健的经 营理 念。4 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 图表5：各大行理财子公司固收类资产状况 及其明细 理财子公 司 固收类资 产占比 债券资产 占比 存款占比 其他债权 类资产 占比（同业存 单、拆 放同业、非标）农银理财 92.79%62.47%26.88%建信理财 95.69%61.54%30.06%工银理财 95.37%52.96%中银理财 96.57%66.05%19.38%中邮理财 95.11%55.23%交银理财 93.36%58.19%17.99%资料来源：中国 理财网，中信 建投 流 动 性 资产 占 比均 值 为 49.36%，高于行业均值：我们 将现金及 银行存 款、同 业存 单和拆放 同业，这三类资产作 为流动 性较高 的资 产，用于 统计流 动性资 产占 比。大行 理财子 三者合 计占 比平均为 49.36%，而 2023年行业平 均的流 动性资 产占 比为 31.4%，大 行理财 子的 流动性资 产占比 高于行 业均 值。占比 最高的 为建信 理财，三者合计 占比达 到 63.22%，在流动 性资产 中，现 金及 银行存款 的占比 较高为 34%且同业存 单占比 24.6%，其次为农银 理财，三者合 计占 比达到 54%，在 流动性 资产 中，现金 及银行 存款的 占比 较高为 30%且同 业存单 占比 21%，占比最 低的是 中邮 理财，三 者合计 占比为 41%。工银理 财的现 金及银 行存 款占比最 高，为 42.41%。在流动性 资产的 摆布中，各 家大行理 财子的 偏好有 差别，工银理 财和中 邮理财 偏好 现金及银 行存款，占比 在34%-43%之间，但是 农银 理财和 建信理 财更加 偏好 同 业存单，同业 存单占 比较 高，同业 存单占 比在 20%-25%，现金和银 行存款 占比在 35%以下。图表6：各大行理财子公司流动性资产状况及明细 理财子公 司 流动性资 产合计 占比 现金及存 款占比 同业存单 占比 拆放同业 及债券 买入返 售占比 农银理财 53.89%30.00%20.94%2.63%建信理财 63.22%34.00%24.58%4.49%工银理财 42.41%42.41%中银理财 46.61%30.52%14.03%2.06%中邮理财 40.60%34.80%交银理财 49.43%35.17%10.70%3.56%资料来源：中国 理财网，中信 建投 非标资产占比平均为 3%，低 于 行 业 均 值。有 4 家大行理 财子 在报 告中 披露 了非 标资 产规 模和 占比，大 行理财子的 非标资 产平均 占比 为 2.97%，而 2023 年行业平均的非 标资产 占比 为 6.2%，大行理财 子的非 标资产 占比低 于 行业 均 值。理 财 子在 非标 准 化债 权 类资 产 的 占比 差异 较 小，其 中占 比 最 高的 是交 银 理财，占比 为 3.73%，规模达到 502.27 亿，其 次 是 农 银 理 财 和 中 银 理 财，占 比 在 3.31%和 3.29%；而 占 比 最 少 的 建 信 理 财，仅 为1.53%。从非标 资 产 绝对 数 来看，农银 理 财 非标 规 模最 大，其 次是 中 银 理财 和 交银 理财，规模 均 在 500 亿以 上，而建信理 财的规 模最小。比 较而言，交银理 财、农 银理 财和中银 理财在 非标投 资上 更有优势。图表7：各大行理财子公司非标准化债权类资产状况 大行理财 子 非标资产 规模（亿）非标准化 债权类 资产占 比 农银理财 576.31 3.31%5 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 建信理财 236.43 1.53%工银理财 中银理财 550.14 3.29%中邮理财 交银理财 502.27 3.73%资料来源：中国 理财网，中信 建投 公募基金投资占比均 值为 2.46%，高 于行 业 均 值。大行理财 子公 募基 金在 总资 产中 的平 均占 比为 2.46%。而 2023 年行业平均的 公募 基金 占比 为 2.1%，大行理 财子的公 募占比 高于行 业均 值。可以 看出，交银理 财的 公募基金占 比最高，达 到 3.87%，规模为 521.41 亿；其 次为建信 理财，占比达 到 3.38%，规模为 522 亿；而中 银理 财 的 公 募 基 金 占 比 最 低，仅 为 0.74%。从 绝 对 规 模 来 看，建 信 理 财、工 银 理 财、交 银 理 财 规 模 最 大，达 到520 亿左右，其 次 为 农银 理 财，而 中银 理 财的 规 模 最少。比 较 而言，交银 理 财、建 信理 财、工 银 理财 在 公 募基金投资上 更有优 势。图表8：各大行理财子公司公募基金投资状况 大行理财 子 公募基金 规模（亿）公募基金 占比 农银理财 283.00 1.63%建信理财 522.30 3.38%工银理财 519.12 3.02%中银理财 122.93 0.74%中邮理财 173.99 2.11%交银理财 521.41 3.87%资料来源：中国 理财网，中信 建投 权益类资产占比均值为 2.9%，低 于 行 业 均 值。6 家 大 行 理 财 子 的 权 益 类 资 产 占 全 部 资 产 的 比 例 平 均 为2.27%，而 2023 年行业平均 的权益资 产占比 为 2.9%，大行理财 子的权 益类资 产占 比低于行 业均值。6 家大行 理财子 的 权益 类 资 产配 置 占比 差异 较 大，其 中 占比 最 高的 是农 银 理财，权 益类 资 产占 总资 产 的比 例 为 5.51%，规模为 960.06 亿；而占比最 低的建信 理财 为 0.76%，规模为 117.17 亿。从绝对规 模看，规 模最大 的是农 银理 财，规模为 960 亿，其次为 交银 理财，其 他理财 子权益 类资 产的规模在 100-200 亿之间，而建信 理财规 模规模 最小，只有 117 亿。比较而言，农 银理财和 交 银理 财在权 益类 资产投资 上更有 优势。图表9：各大行理财子公司权益类资产状况 大行理财 子 权益类资 产规模（亿）权益类资 产占比 农银理财 960.06 5.51%建信理财 117.17 0.76%工银理财 143.90 0.84%中银理财 181.46 1.09%中邮理财 229.06 2.78%交银理财 353.09 2.62%资料来源：中国 理财网，中信 建投 适 度 布 局高 风 险资 产：除 了固定收益 类 资 产外，大 行 理财 子 公 司在 资 产配 置 中也 适度 配 置 权益 类、公 募基 金 类 资产。以农银理财为 例：其权 益类资 产在总 资产 中占比 5.51%，公募 基金占 比 1.63%。这 种少量 布局 6 行业深度 报告 银行 请务必 阅读 正文 之后 的免 责条款 和声 明 高风险资 产的资 产配置 策略 可以帮助 大行理 财子公 司在 控制整体 投资组 合的风 险 的 同时获得 更高收 益，有 助于实现资产 多元化。整 体 看，大 行 理财 子 资产 配置 的 风 险偏 好 更低，少配 了非 标 和 权益，多配 了 存款 和公 募，风险 偏 好较 低的 是：工银 理 财和 建 信 理 财。同行业相对，大行 理财子 的资产配 置结构 中，非 标资 产、权益 类资产 占比低 于行业，尤其 是非标 资产占 比较 低，非标 资产和 权益资 产占 比行业为 6.2%和 2.9%，而 大行均值为 2.97%、2.31%。但是大行 的公募 基金和 现金 及银行存 款占比 高于行 业均 值，公募 基金和 现金及 银行 存款占比 行业为 2.1%和26.7%，而大 行均值 为 2.49%和 33.69%。工银理 财和 建银理财 风险偏 好更低，存 款多，非 标、权 益少。（二）大行理财子 资 产配 置 结构的变化 债 券 类 资产 比 例下 降：大行 理财子公 司在债 券类资 产的 配置比例 呈下降 趋势，如中 邮理财的 债券类 资产占比从 2023 年 上半年 的 60.74%下 降到 2023 年 年末的 55.23%。资 产 流 动性 上 升：现金及银 行存款作为 流动 性资产 的重 要组成部 分，报 告期前 后呈 现明显的 上升趋 势，如农银理 财、中 银理财 等。图表10：大行理财子流动性资产占比 理 财余额（亿）现 金和存款 占比 现 金和存款 占比 同 业存单 同 业存单 理 财子 2022 2023H 2023 2023H 2023 2023H 2023 建信理财 19,110.28 14,741.15 15,000.00 33.41%34.15%15.40%24.58%
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