华测检测首次覆盖报告：国内第三方检测龙头，志存高远打造长跑冠军.pdf

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018 年 05 月 26 日 华测检测（ 300012.SZ） 综合 /综合 国内 第三方检测龙头， 志存高远打造 长跑冠军 华测检测首次覆盖报告 首次覆盖报告 郭泰（分析师） 何宇超（联系人） 陈皓（联系人） 021-68865595 guotaixsdzq 证书编号： S0280518010004 021-68865595 heyuchaoxsdzq 证书编号： S0280118020012 010-83561000 chenhao1xsdzq 证书编号： S0280118040008 未来三年 复合 增速 53%， 首次覆盖 给予“ 推荐 ”评级 ： 随着 国内检测行业市场化程度 逐步提高 ，检测 领域及 市场空间将进一步扩大， 华测检测 作为国内第三方检测与认证服务的龙头企 业， 布局最 为 全面、品牌优势明显。 公司 2017 年 完成对子公司华安检测的业务整合， 2018 年起注重集团经营效率的提升 ， 未来 有望 逐步 进入收获期 。 预计 公司 2018-2020年营业收入为 28.78/38.25/50.51亿元，归母净利润分别为 2.70/3.65/4.84亿元，复合增速约 53%， EPS 为 0.16/0.22/0.29 元；首次覆盖给予“推荐”评级。 全球万亿检测市场，国内尚处成长期，市场化改革助推民营企业 ： 2016 年全球检测市场约为 1445 亿欧元，近年来保持 6%左右的复合增速；国内检测市场迅速发展， 2008-2016 年市场规模复合增速为 21%，第三方检测市场受益于政策的逐步放开增长更快，复合增速 达到 25%， 2016 年已接近 1000 亿元。 近年来民营企业 扩张迅猛， 2013-2016 年数量占比从 27%提升到 43%，市占率 从 11%提升到 15%。未来 民营 龙头企业 有 望凭借更多的检测经验 、 更 广 的业务布局 和更强的品牌效应， 优先 享受 市场化改革 的 红利 。 前期布局全面， 2018 年 开始 注重效益提升， 各条业务线有望迎来收获期 ： 公司是国内布局 最 全面的第三方 检测企业， 持续扩建网点和开展并购，已拥有 130多 个实验室 ； 生命科学 和工业品检测增长较快，目前占比达到 48%和 20%。 2018 年公司 开始 放缓 投资扩张 步伐 ，优先整合已有资源 、提升 集团 现有 实验室 效率， 预计 人均 营收 有望 从 2017 年 28 万元 /年 提升 至 2020 年35 万元 /年 以上 ， 加上 人工、房租等 主要 成本相对固定 ， 业绩 或将 加速 提升 。 对标全球 检测 龙头， 目标百年老店、 打造长跑冠军 ： 全球三大检测 企业 （ SGS、 BV、 Intertek） 成立时间 超过百年，收入规模 均突破 200 亿元 ， 在经营 时间、营收利润 规模、 人均产值 、覆盖领域 等方面 均大幅领先国内企业。华测检测作为国内进入检测行业最早、目前规模最大的民营企业之一，随着各项检测业务的 经验 积累、并购整合的持续开展、品牌效应的逐步体现，未来有望 打造 成为国内检测行业的百年老店 。 风险 提示 ： 政策推进进度较慢 ，并购整合的不确定性，商誉减值风险 。 财务摘要 和估值指标 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 (百万元 ) 1652 2,118 2,878 3,825 5,051 增长率 (%) 28.3 28.2 35.9 32.9 32.0 净利润 (百万元 ) 101.5 134 270 365 484 增长率 (%) -43.8 31.9 101.4 35.3 32.7 毛利率 (%) 50.6 44.4 45.9 46.7 46.6 净利率 (%) 6.1 6.3 9.4 9.5 9.6 ROE(%) 4.5 5.4 10.0 12.1 14.0 EPS(摊薄 /元 ) 0.06 0.08 0.16 0.22 0.29 P/E(倍 ) 82.27 62.4 31.0 22.9 17.2 P/B(倍 ) 3.48 3.4 3.1 2.7 2.4 推荐 （ 首次 评级 ） 市场数据 时间 2018.05.25 收盘价 (元 )： 5.05 一年最低 /最高 (元 )： 3.36/10.9 总股本 (亿股 )： 16.58 总市值 (亿元 )： 83.71 流通股本 (亿股 )： 14.75 流通市值 (亿元 )： 74.46 近 3 月换手率： 73.79% 股价一年 走势 收益 涨幅（ %） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 5.31 34.75 2.07 绝对 4.99 28.5 11.56 相关 报 告 -33%-25%-17%-9%-1%7%15%23%2017/05 2017/08 2017/11 2018/02 2018/05 华测检测 沪深 300 股票报告网整理nxny2018-05-26 华测检测 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 国内第三方检测龙头， 2008-2017 年营收复合增速 30% . 5 1.1、 专注第三方检测，业务布局全球 . 5 1.2、 2008-2017 年营收复合增速 30%，现金创造能力突出 . 7 2、 国内检测行业蓬勃发展，大浪淘沙造就民营龙头 . 9 2.1、 全球万亿检测市场，行业集中度较低 . 9 2.2、 中国检测行业尚处成长期，第三方检测市场接近千亿 . 10 2.3、 民营检测发展迅猛，龙头企业有望强者恒强 . 12 3、 四驾马车齐头并进，抢占各项业务市场 . 14 3.1、 贸易保障检测，市场空间超过 700 亿，业务成熟稳定增长 . 14 3.2、 消费品检测，需求不断扩大，项目周期较短 . 14 3.3、 工业品检测，细分领域众多，通过并购快速切入 . 15 3.4、 生命科学检测，市场快速增长，前期布局进入收获期 . 15 3.4.1、 环境检测，监测市场趋严助推业务增长， 2017 年增速超 35% . 16 3.4.2、 食品检测，关注度持续提升， 2020 年国内市场规模有望超千亿 . 17 3.4.3、 医学检测，第三方医学检验和 GLP 实验室共同发力， . 18 4、 对标全球三大龙头，华测检测发展潜力巨大 . 19 4.1、 世 界三大检测巨头细分领域各有侧重，亚太区增速较快 . 19 4.1.1、 瑞士通用公证行 SGS . 19 4.1.2、 法国必维国际检验集团 BV . 20 4.1.3、 英国天祥集团 Intertek . 20 4.2、 对标世界巨头，借鉴成功经验，致力打造华人检测领导品牌 . 21 4.3、 短期放缓扩张步伐，注重经营效率提升，夯实中长期成长基础 . 23 5、 盈利预测与投资建议 . 24 5.1、 预计 2018-2020 年营业收入复合增速为 34% . 24 5.2、 首次覆盖给予 “推荐 ”评级 . 25 6、 风险因素 . 25 6.1、 政策推进速度较慢 . 25 6.2、 并购整合的不确定性 . 25 6.3、 商誉减值风险 . 25 附：财务预测摘要 . 26 图表目录 图 1： 公司稳步发展，逐步拓展业务版图 . 5 图 2： 公司业务主要分为四大行业 . 5 图 3： 公司检测认证业务 覆盖广泛 . 5 图 4： 生命科学检测和工业品测试收入占比持续提升 . 6 图 5： 公司 2017 年生命科学检测业务结构占比近一半 . 6 图 6： 公司已取得国内外各类权威机构认证 . 6 图 7： 公司实验室及办事机构分布 . 6 图 8： 公司研发费用呈逐年提升趋势 . 7 图 9： 公司专利和参与指定的标准数量逐年增加 . 7 图 10： 2008-2017 年公司营收复合增速约 30% . 7 图 11： 2008-2017 年公司净利润复合增速约 13% . 7 股票报告网整理nxny2018-05-26 华测检测 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 图 12： 公司各项业务毛利率保持较高水平 . 8 图 13： 公司各项费用保持稳定 . 8 图 14： 公司检测业务销 售流程 . 8 图 15： 公司经营性净现金流 /净利润常年高于 1 . 8 图 16： 公司应收账款占营收比重低 . 9 图 17： 公司一年以内应收账款占比近 8 成 . 9 图 18： 2016 年全球检测市场规模达 1445 亿欧元 . 9 图 19： 2016 年全球检测市场 CR10 不足 20% . 9 图 20： 工业领域是全球检测行业最大下游（ 2016 年） . 10 图 21： 北美市场份额最大、亚洲市场增速较快 . 10 图 22： 我国检测行业处于成长期向成熟期过渡阶段 . 11 图 23： 2008-2016 年中国检测市场年均复合增速超 20% . 11 图 24： 人均营收逐年提升、平均报告数量有所下降 . 11 图 25： 2016 年民营检测机构市场占有率超过 15% . 12 图 26： 检测机构主要集中在经济较发达地区（ 2016 年） . 12 图 27： 2013-2016 年国内检测企业数量复合增速 10% . 12 图 28： 国有企业和民营企业数量占比超过 90% . 12 图 29： 民营检测机构监管模式 . 13 图 30： 民营检测机构服务模式 . 13 图 31： 2009-2017 公司贸易保障检测复合增速为 13% . 14 图 32： 中国进出口贸易总额增速重新快速增长 . 14 图 33： 2008-2015 年消费品检测市场规模复合增速 15% . 15 图 34： 2009-2017 年公司消费品检测复合增速超 22% . 15 图 35： 2009-2017 公司工业品检测复合增速超 53% . 15 图 36： 国内全部工业增加值平稳增长 . 15 图 37： 2009-2017 年生命科学检测复合增速达 47% . 16 图 38： 环境监测行业结构图 . 17 图 39： 2020 年环保行业产值有望达到 9.89 万亿元 . 17 图 40： 2020 年中国环境检测行业有望 达到 878 亿元 . 17 图 41： 食品安全问题爆发频次越来越高 . 18 图 42： 2020 年中国食品安全检测市场规模超千亿 . 18 图 43： 2010-2016 年我国第三方医学检验复合增速 42% . 18 图 44： 国内第三方医学检测渗透率远低于欧美日 . 18 图 45： 20162020 年中国 CRO 复合增速将达 21% . 19 图 46： 20102016 年临床前 CRO 复合增速达 35% . 19 图 47： SGS 总收入与亚太地区收入情况 . 20 图 48： 2017 年 SGS 收入构成 . 20 图 49： BV 集团总 收入近年来增速放缓 . 20 图 50： 2017 年 BV 集团收入构成 . 20 图 51： Intertek 总收入与亚太地区收入情况 . 21 图 52： 2016 年 Intertek 收入构成 . 21 图 53： 华测检测与国际巨头收入利润对比（ 2016 年） . 21 图 54： 公司人均创收仍有较大提升空间（ 2017 年） . 21 图 55： 公司主要并购历程 . 22 图 56： 2008-2017 年公司固定资产 +在建工程快速增长 . 23 图 57： 2008-2017 年公司持续加大投资力度 . 23 图 58： 2008-2017 年公司人员成本增长较快 . 23 股票报告网整理nxny2018-05-26 华测检测 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 图 59： 2018-2020 年公司人均营收有望突破 35 万元 /年 .