资源描述
保险2024年度策略报告：需求景气持续，价值探底复苏 S0210523090002|2024 1 7 2023 23 23 0.8X-1.0X 2 WUEVuNqNtQqRqOtQqNsNoPaQ8Q7NpNrRmOrNeRmMqRkPnNyR6MqQuNvPpNrNuOtOnP一、负债端寿险复苏趋势是否会延续？1.1 产品 端：寿 险 长期 需求 空间 是 否 充足？1.2 渠道端：“报 行合一”对渠道 影 响几何？“效率”是否真正 得到改 善？1.3 未来预期：寿 险行业是 否迎来 新 一轮增长 周期？二、资产端中国寿险业是否有长期利差损风险？三、估 值 上市险企合理估值区间是多少？四、财产险车险综改后，财险格局将如何发展？五、投资建议 六、风险提示目录3 4 1.1 2023 6.6%2022H1 1.9pct 17.1%56%15%70%4.8 5 Choice 2022-2023 产品名称 承保公司 核保要求复星联合康乐一生2.0 复星联合寿险3个 健康 告知 问题、无需 体检、线上智能核保，高血压甲状腺结节等常见疾病正常核保盛世同福 中国平安3条 健康 告知，结节、慢 病等 人群可正常投保人保i 无忧2.0 中国人保核保 宽松、健 康 告知2条、甲状腺结节、乙肝正常投保同方全球易心安同方全球人寿ai 智 能 核 保、无 职 业 要 求、无家族病史要求、无复查、无加费及除外如意优享 友邦人寿5年 前确 诊过 重疾、曾被 延期 拒保理赔、体检有异常目前无需治疗的均可投保中荷超越1号 中荷人寿甲状腺类、三高病史消化类疾病 可 加 费 承 保、体 检 常 见 轻 症、精神类既往病轻症可正常承保富德生命臻享保 富德生命人寿甲状腺结节、糖尿病、三高既往病史可加费投保 0%1%2%3%4%5%6%7%17800180001820018400186001880019000192001940019600198002022年上半年 2023 年上半年人均可支配收入 实际增速 0 200 400 600医疗保险重疾险个人意外险寿险养老保险储蓄险优先考虑加强该险保障的人数 配置该险种人数 2022 66.62%60 2022 58 51 62%6 2022 2023 1.1 0%20%40%60%80%100%120%0100002000030000400005000060000700008000090000深圳 温州 丽水 绍兴 上海 嘉兴 临沂 佛山 杭州 广州 徐州 惠州 兰州保费（万元）理赔金额（万元）赔付率6.89%29.32%21.45%42.34%0-17 18-50 51-60 60及以上 2 1-2 71.1 1.6-2 60%-70%110-120 20-35 40-50 1.1 2017 4.3%-9.6%3.0%8产品名称 产品类别 产品收益率储蓄险太保寿险-长相伴（精英版2.0）增额终身寿险（预定利率3.0%）20年IRR=2.65%（30岁男，3 年 交，5 万保 费/年)银行存款中国工商银行-5 年期定 期存款 定期存款 2.25%（年 利率）中国农业银行-2 年期定 期存款定期存款2.15%（年 利率）债券基金货币基金七日年化收益率 主动型基金 1.91%（2023 年Q1-3 平均 收益率）中国国债 国债 2.56%（5 年到 期收益 率）股票 沪深300指数 指数-3.3%（近1 年收 益率）房地产 房产 房产 大中城市新建商品住宅指 数连续 下滑 Choice-12.0%-10.0%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%42.0%42.5%43.0%43.5%44.0%44.5%45.0%45.5%46.0%46.5%47.0%2017 2018 2019 2020 2021全国国内储蓄率（左轴）房地产营业利润增长率（右轴）1.1 15%2021 43.6%60%2022 11 23 7 4030 49%2023 2 9 2022 0%10%20%30%40%50%60%70%80%传统就业 灵活就业195430383743.140300500100015002000250030003500400045002022.12 2023.3 2023.5 2023.7累计开户人数（万人）2023 0%10%20%30%40%50%60%70%80%银行理财 储蓄存款 商业养老保险 公募基金个人养老金主要使用途径 占比 1.1 10 泰康人寿 光大永明 复星保德信 太平人寿 恒大人寿 平安人寿 中国人寿保险产品乐享百岁养老年金、泰康乐赢1号终身寿险光大永明优享养老年金、光明一生（智选版）养老年金星海赢家（庆典版）、星盈家（龙腾版）、星海赢家（虎耀版）共享盛世年金万年禧、万年 禧 两全、恒大北极星平安御享财富3.0满满盈养老年金、国寿鑫瑞年年养 老年金社区特点 CCRC 养老社区CCRC 养 老社区、养老 院、护理院、居家养老站点复星与美国蜂堡合作的美式CCRC 养老社区CCRC 养老社区、机构养老CCRC 养老社区CCRC 养老社区、LORC 高端养老社区、居家养老 服 务CCRC 养老社区、LORC 养老社区、居家养老保费门槛及客 户权益总保费200 万（80岁前保证入住）300 万终身 保证入住500 万两个 入住权（配偶、父母、子女）投保人及配偶，单张保单30 万有 旅居 权（优 先入住权，价格优惠权）70 万 保证入住权+优先入住权100 万 旅居权+长居权150 万有 保 证入 住 权+优先入住权投/被投保人本人，配偶、父母任意一人）同一投保人150 万总保费有保证入住权（入住权可转让）总保费50 万旅 居权、优先入住 权、优惠入住权累 计 保费100 万保 证入住会员v1 新老单 总 保费1888 万逸享会员新单 保 费500 万 新老保单580 万可获 得高端养老社区入 住 权老用 户累 计总 保 费200 万可获 得社区入住资格；1.1+1999 2.5%1999 9 CAGR 44.4%2023 7 3.0%11 2002-2010 储蓄险 分红险利益确定保单利益写入条款，现价在合同中列 明，各项收益确定保证保单利益分为保证利益与不保证利益，不保证部分根据后续实际经营情况每 年公布红利分配保单不参与公司经营红利分配保单参与公司经营红利分配，保险公 司须为分红险业务单独设立分红账户。分类-根据分红方式不同，具体细分为现金 分红、保额分红风险 风险较低、保本保收益根据险企投资表现情况，分红收益可 能存在波动性 13 1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%0100020003000400050006000700080002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010分红险保费收入 利率水平 1.1+2023 1 100%6 2023 7 19 40 947 835 112 690 100%7 12公司 产品数量 分红形式 分红实现率情况中国人寿 105 现金分红 最高211%、最低53%，平均 为67.71%平安人寿 118 现金分红 最高120%、最低37.5%，平 均 为88.2%太保人寿80 现金分红 最高166%、最低78%，平均 为92.9%20 保额分红 增额红利实现率均为100%；终了 红利实 现率最 高153%新华人寿10 现金分红 最高27%、最低6%60 保额分红 增额红利实现率最高270%；终了 红利实 现率最 高490%太平人寿19 现金分红 最高144%、最低100%96 保额分红 增额红利实现率最高144、最 低100%阳光人寿73 现金分红 22 款超100%、47 款75%-80%3 保额分红 90%-100%富德生命27 现金分红 全部超过100%23 保额分红 69%-71%合众人寿39 现金分红 28 款75%-80%、11 款低于60%5 保额分红 4 款75%-105%、2 款低 于60%细则 要求披露规定应当于每年分红方案宣告 后15 个工作日内，在公司官方网 站上披露该分红期间下各分 红型保 险产品 的红利 实现率。采用现金红利分配方式的，披 露现金 红利实 现率。采用增 额红利分配方式的，披露增额红 利实现 率和终 了红利 实现率红利实现率计算准则1）现金红利实现率=实际 派发的 现金红利 金额/红利利 益演示的现金红利金额2）增额红利实现率=实际 派发的 红利保额/红利 利益演 示的红利保额3）终了红利实现率=实际 派发的 终了红利 金额/红利利 益演示的终了红利金额。利益演示保险公司在计算各产品红 利实现 率时，以4.5%减 去产品 预定利率为利益演示基础 1.1 2020 2023H1 3.13%3.18%130%1%2%3%4%5%6%7%8%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H净投资收益率 总投资收益率 内地A 公司 内地B 公司 香港A 公司 香港B 公司保单年度 保证 非保证 合计 保证 非保证 合计 保证 非保证 合计 保证 非保证 合计第10 年-0.40%1.40%1.00%-2.11%1.23%-0.88%-3.52%5.41%1.89%-6.23%8.13%1.90%第20 年 1.89%1.39%3.28%0.57%1.26%1.83%0.15%4.59%4.74%0.01%5.12%5.13%第30 年 2.12%1.40%3.52%1.47%1.27%2.74%0.33%5.34%5.67%0.50%5.63%6.13%第40 年 2.22%1.28%3.50%1.90%1.27%3.17%0.39%5.66%6.05%0.55%5.65%6.20%第50 年 2.27%1.21%3.48%2.09%1.24%3.33%0.43%5.93%6.36%0.60%5.96%6.56%24 14 1.2 15收 入（亿 元）2021Q3 2021 2022Q1 2022H1 2022Q3 2022 2023Q1 2023H1 2023Q3手续费及佣金收入 815 1023 308 576 824 1034 273 513 744财富管理手续费及佣金收 入 297 361 104 189 256 309 91 169 240受托理财收入 46 63 18 35 53 66 14 26 40代理基金收入 104 123 17 35 53 66 15 29 41代理保险收入 73 82 55 90 108 124 51 93 126代理信托收入 62 75 12 23 32 40 9 17 25代理贵金属收入 2 2 0 2 3 4 0 0 2代理证券交易收入 11 13 2 5 7 9 2 4 6同 比 增速手续费及佣金收入 19%18%6%3%1%1%-11%-11%-11%财富管理手续费及佣金收 入 26%30%-11%-8%-14%-14%-13%-10%-6%23Q3 744-11%240-6%23Q3 126 52%35%34%16%19%21%21%16%17%17%25%23%53%48%42%40%56%55%52%0%20%40%60%80%100%2021Q3 2021 2022Q1 2022H1 2022Q3 2022 2023Q1 2023H1 2023Q3受托理财收入 代理基金收入 代理保险收入代理信托收入 代理贵金属收入 代理证券交易收入 1.2 16 7 10 1.2%1.2%0.2%0.2%7.5%2023 30%10.6%3.1 5.9 106 缴费期限增额终身寿险产品费率关于规范银行代理渠道 保险产 品的通 知 规定水平趸交 4%3%3 年 13%9%5 年 19%14%10 年 25%18%20 年 30%/代理产品销售额（亿元）佣金收入（亿元）平均费率 费改后平均费率代理理财产品 32392.38 25.33 0.1%0.1%代理非货币公募基金 1526.06 30.34 2.0%1.8%代理信托类产品 494.57 16.76 3.4%3.4%代理保险 573.94 87.21 15.2%10.6%2023Q3 1.2 17 AUM 23Q3 252.83-8.9%AUM 2023 AUM 5%AUM-20%-15%-10%-5%0%5%10%050100150200250300350400银行代销权益基金保有规 模（亿 元）增速 AUM AUM 2023H1 100 0%1%2%3%4%5%6%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0招商银行 光大银行 浦发银行 中信银行 平安银行零售客户数（亿户）较上年末增幅-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%02468101214招商银行 光大银行 浦发银行 中信银行 平安银行零售AUM（万亿）较上年末增幅 1.2 18 1993-2004 1993 2004-2009 2003 2010-2016 2013 2017-2023 相关政策 政策解读1993 关于金融体制改革决定 规定银行业与保险业分业经营，此后 险企开 始与银 行签署代理协议2003 中华人民共和国保险法 解除“一对一”机构合作数量限制，粗放式 发展出 现了销售误导、佣金及费用违规现象2010 关于进一步加强商业银行代理保险 业务合规销售与风险管理的通知 叫停保险公司人员在银行网点驻点销 售行为，规定 每个网点只能与不超过3 家险企合作2011 商业银行代理保险业务渠道监管指 引 全面系统规范了银保渠道业务经营管 理和市 场秩序2014 关于进一步规范商业银行代理保险 业务销售行为的通知鼓励险企和银行发展风险保障型和长 期储蓄 型产品，头部险企开始收缩银保趸交业务2019 商业银行代理保险业务管理办法 明确销售行为由银行负责，对中短存 续期保 险产品 和份额进行严格限制，引导“保险姓保，回 归保 障”2022 银行保 险机构 消费者 权益保 护管理 办 法 明确保护消费者8 项基本权利、4 项禁 止行 为、建 立11大消保机制2023 关于规 范银行 代理渠 道保险 产品的 通 知 对渠道佣金进行约束，要求“报行合一”-50%0%50%100%150%200%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000银保渠道原保费（左轴、亿元）银保渠道保费在人身险保 费中占 比银保保费同比增速 1.2 NBVM 19 NBVM 2020 2023 NBVM NBV 30%NBVM 30%2023H 19.7%9.6%6.9%2.7%22.8%18.0%13.4%6.8%0%5%10%15%20%25%平安 国寿 太保 新华银保渠道新业务价值率 全渠道新业务价值率 0%5%10%15%20%25%2020 2021 2022 2023H平安 国寿 太保 新华 1.2 NBVM 20 23H1/34.1%/13.2%/13.1%/7.1%77.0%84.0%78.7%64.2%13.2%7.1%13.1%34.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%国寿 平安 太保 新华个险渠道 银保渠道 团体业务 其他渠道策略平安1）独家代理：在培训、产品、服务 等方面 与平安 银行开 展深度 合作，协助银 行建立 专业化 私人财富管理专家 新优 才队伍。截至23H1 末，该 团队已 招募超2,000 人，结 合具体 场景和 客户触点，将保险融入客户 的整个 财富管 理体系，保险 销售能 力大幅 提升。2）外部合作：积极夯 实外部 银行合 作关系，推动 网点经 营标准 化，强 化队伍 专业化 能力。3）针对银行客群特点 及需求，重点 完善银 保化“产 品+”体 系，提 供全方 位一站 式保险 保障及增值服务，优化客户体验。国寿1）深化拓宽银行合作，银保 渠道持 续加强 客户经 理队伍 专业化、科技 化能力 建设，队伍质 态稳步提升。截至23H1 末，银保 渠道客 户经理 达2.3 万人，季均实 动人力 同比提 升13.8%，人均期交产能同比大幅提升。太保1）深化“长航”转型，有 序落地 价值银 保。2）持续强化渠道突破，深化 网点经 营，固 化引领 动作，夯实基 础管理，促进 队伍能 级跃升，深化产品服务推动，完善 客群精 细化分 层经营。新华1）以“客户需求”为导向。推动 终身寿 险、年金险等产品满足客 户多样 化需求。2）深耕合作渠道。深 化业务 期交化、长期 化转型 发展。1.2 21 2023 2023Q3 66.0 0.8 36.0 8.5 20.4 7.5 14.9 4.8 010203040506070802022A 2023Q1 2023Q2 2023Q3中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 0100200300400500600 1.2 22 25 2016-2018 2018-2021 2021-2023 2025 2023H 2025 Choice020406080100120140160020004000600080001000012000140002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H 2023E 2024E 2025E平安人力规模（右轴、万 人）平安人均月收入（元）社会就业人员月平均工资（元）1.2 23 2023+36.8%NBV+37%+7pps NBV+13%+10%2023H+61.8%2024 NBV 2023H 0%10%20%30%40%50%60%70%2022 2023H核心人力人均规模保费-yoy 核心人力人均首年佣金收入-yoy 1.2 24 2025 3-5 2.4pct 渠道策略平安1）通过代理人绩优分 群，精 细化经 营，助 力渠道 高质量 转型。其中钻 石队伍 方面，进一步 深化 绩 优经营策略，优化队伍结构，提升 钻石人 群产能；新人 队伍方 面，通 过以“优”增“优”，持续改 善队伍 结构与质量，提升优质新人 占比。国寿1）优化产能结构：通 过“众鑫 计划”、“队伍 4.0”、“星 级工程”，实现 中高产 能人力 占比提 升2.4pct，期望到2025 年 个险新 单产能 较2022 年增长30%。2）优化年龄结构：通 过“长青 计划”优 先试点7 家 分公司，实现 团队人 力年轻 化、专 业化。3）优化能力结构：通 过“领越 计划”培 育百万 级及以 上精英5000+；通 过“腾跃 计划”培 训组经 理40000+；通 过“踔越 计划”实 现一年 内岗位 人员培 训覆盖 率达54%。太保1）全面启动长航行动 二期工 程。构 建以代 理人渠 道为核 心的多 元渠道 布局，有序推 进职业 化营 销 等项目落地。2）持续深化“三化五最”职业营 销转型：“三化”即职业 化、专 业化、数字化，“五 最”指最 丰厚的 收入空间、最强大的创业台、最温暖 的太保 服务、最专业 的成长 体系、最舒心 的工作 环境。新华1）以优计划“增优、育 优、绩 优”队伍 建设为 导向，系统性 推动绩 优队伍 建设和 发展，加强队 伍综合素养培训，做好产品储备 与匹配，强化 基础管 理和支 持，推 动队伍 向“年轻 化、专 业化、城市化”转型；同时围绕绩优队伍建 设提质 增效，坚持“提 高人均 产能、优化队 伍结构、稳定 队伍收 入”三步 转型和基本法改革。1.2 25 2023H1 保 险业务 收入（亿元）保险收入增速 市场份额 市场份额变化中国人寿 4701.15 6.90%23.19%-0.78%平安人寿 2862.48 8.70%14.12%-0.23%太保寿险 1550.68 4.00%7.65%-0.47%泰康人寿 1174.54 21.00%5.79%0.50%新华保险 1078.51 5.10%5.32%-0.27%太平人寿 1021.54 9.40%5.04%-0.05%“老六家”合计 12388.9 8.15%61.12%-0.15%行业 32000 12.5%-12510255 337110510152025303540老六家 500亿规模 200亿规模 百亿规模 其他正增长 负增长 2023H 13 26 NBV 2023 EV 1.3 NBV 23 NBV 2010-2014/2010 2013 2015-2017+EV 2.5%+margin NBV 2018-2019 EV 134+NBV 0 EV 2020-2022+EV/2023 EV 27 PEV NBV 2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%-0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.21.41.62012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023平均PEV（左轴）NBV 增速（左轴）十年期国债收益率（右轴）:2010-2014 2015-2017 PEV 1.2X:PEV 1X:PEV 0.7X NBV wind 一、负债端寿险复苏趋势是否会延续？1.1 产品 端：寿 险 长期 需求 空间 是 否 充足？1.2 渠道端：“报 行合一”对渠道 影 响几何？“效率”是否真正 得到改 善？1.3 未来预期：寿 险行业是 否迎来 新 一轮增长 周期？二、资产端中国寿险业是否有长期利差损风险？三、估 值 上市险企合理估值区间是多少？四、财产险车险综改后，财险格局将如何发展？五、投资建议 六、风险提示目录28 29 4.0%10 100-200bps 30 100-200bps 2.5%10 100-200bps+4.0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022美国寿险总投资收益率价差 日本寿险总投资收益率价差0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国净投资收益率价差 2 ACLI Life Insurers Fact Book 2 31 国家 利率趋势 举措 投资收益率表现美国20 世纪80 年 代起利率下行增加投连、分红型等产品；稳步 扩大股 权投资、增配 超长期 债券：1）在负债端，寿险降 低产品 保证利 率、降 低负债 成本，以缓冲 市场和 利率波 动对保 险公司 盈利的 冲击2）在资产端，美国人 身险行 业通过 调整资 产配置 策略，稳步扩 大股权 类投资，增加 高收益 的另类 投资等，缓解收益压力，此外，美国 逐步增 配超长 期债券，拉低 资产负 债久期 缺口美国行业资产的投资收益 率下 降幅度较国债收益率下行相 对平 缓欧盟2014 年起 欧 洲央 行开始实施了负利率政策，2019 年以来持续维持“负利率”降低预定利率；增加投连、分红 型等产 品；近 年来权 益类资 产配置 比重有 所提升：1）逐步降低保险产品 的保证 利率：德国有 效保单 的定价 利率此 前普遍 为3.1%，2）固定收益类产品从 贷款向 债权类 基金转 移：主 要加配 政府债、企业 债及基 金形式 持有债 券，配 置长久 期债券缩小资产负债久期缺口德国、英国人身险投资收 益率 维持在稳定水平日本泡沫经济后利率持续走低，大量寿险公司经历利差损与破产潮下调预定利率；加大海外 资产配 置：1）负债端：下调保单 预定利 率，降 低负债 成本，极调整 产品结 构，增 加死差 益、减 少利差 益2）资产端：强调资产 负债匹 配原则，一方 面加大 海外投 资，引 入变额 年金等 新型产 品投资 国际市 场，对 冲国内经济利率下行；另一方 面注重 资产负 债匹配 原则，强调安 全性，加大对 长期国 债的配 置比例，减少 股票、贷款及不动产投资，实现稳 健收益日本人身险行业投资收益 率近 年来维持在2.5%左右，经过20 多年走出利差损台湾自1993 年以 来，台湾10 年期公债利率持续走低，近年来维持在1%-2%波动加大海外资产配置：1）从台湾寿险近20 年 的资产 配置趋 势来看，最为 明显的 变化即 海外投 资比例 大幅增 加，海 外投资 占比从1999年4.1%上升至2018 年的68%，在境内 资产收 益不断 下滑的 情况下，面对 不断增 长的保 费规模，台湾 保险监 管机构不断提高海外投资比例 上限，以提升 保险资 金运用 效率台湾人身险行业投资收益 率维 持在3.5%左右 ACLI Life Insurers Fact Book 32 3.0%1996-1999 1996-1999 2.16%2%-4%90 134 3.0%90 6.00%5.50%4.75%3.75%3.00%2.00%1.50%5.54%5.72%4.28%3.57%2.16%1.63%1.26%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%1985-1990 1990-1993 1993-1994 1994-1996 1996-1999 1999-2001 2002-2004日本十年期寿险预定利率水平 日本十年期国债收益率平均 2-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023总保费增速 预定利率0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国人寿 平安寿险 太保寿险 新华保险 Choice 13 33 21 2014 20 2016 NBV EV 2+50bp NBV 40.70%35.10%28.50%24.90%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2020 2019寿险及健康险业务 长期保障型9%2%18%11%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%典型传统保障型典型分红保障型典型传统储蓄型典型分红储蓄型0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%分红型保险 万能型保险 传统型保险 长期健康险 短期意外与健康保险 年金 投资连结险 34 2012 2016 2013 4.9%2016 5.3%2 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023银行存款 债券 股票和基金 其他（非标、另类等）0%10%20%30%40%50%60%70%0246810121416182018 2019 2020 2021 2022 2023Q3地方债发行规模（万亿）地方债平均发行期限(年)地方债发行规模增速(右轴)Choice 一、负债端寿险复苏趋势是否会延续？1.1 产品 端：寿 险 长期 需求 空间 是 否 充足？1.2 渠道端：“报 行合一”对渠道 影 响几何？“效率”是否真正 得到改 善？1.3 未来预期：寿 险行业是 否迎来 新 一轮增长 周期？二、资产端中国寿险业是否有长期利差损风险？三、估 值 上市险企合理估值区间是多少？四、财产险车险综改后，财险格局将如何发展？五、投资建议 六、风险提示目录35 36 0.8X-1.0X PEV ROEV 12%0.8X-1.0X PEV 2020 0.8X PEV 37 50bp 4.5%-9.1%-4.7%-7.7%-9.0%PEV 0.04 100bp 4.0%-16.3%-9.2%-14.0%-15.6%PEV 0.08 3 0.8X-1X PEV测算情景 2020 2021 2022 2023E中国人寿基准情景0.0%0.0%0.0%0.0%投资收益率下降50bp-8.8%-8.5%-9.0%-9.1%投资收益率下降100bp-15.9%-15.3%-16.2%-16.3%平安集团基准情景0.0%0.0%0.0%0.0%投资收益率下降50bp-4.7%-4.7%-4.7%-4.7%投资收益率下降100bp-9.1%-9.1%-9.2%-9.2%太保集团基准情景0.0%0.0%0.0%0.0%投资收益率下降50bp-7.2%-7.1%-7.5%-7.7%投资收益率下降100bp-13.2%-13.1%-13.7%-14.0%新华保险基准情景0.0%0.0%0.0%0.0%投资收益率下降50bp-7.8%-8.0%-8.7%-9.0%投资收益率下降100bp-14.1%-14.3%-15.2%-15.6%EV PEV 单位：百万元 国寿 平安 太保 新华市值 853,594 746,984 230,022 98,2352023H EV 1,311,669 1,492,923 537,114 266,4792023E EV 1,398,171 1,565,442 555,196 277,8412023E PEV 0.61 0.48 0.41 0.35投资收益率下降50bp调整后2023 EV 1,271,312 1,492,039 512,371 252,890调整后2023 PEV 0.67 0.50 0.45 0.39投资收益率下降100bp调整后2023 EV 1,170,565 1,422,079 477,305 234,516调整后2023 PEV 0.73 0.53 0.48 0.42 wind 38 2022-2023 ROEV 10%2024-2025 12%PEV 0.8X-1X 2009 30-54 GDP ROE 8%-10%PB 0.8X-1X PB ROE PB 1X 1%PB 1X ROEV 8%-11%PEV 0.4X-0.8X 10-1%+1%3 0.8X-1X PEV 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021PB 1.29 1.46 1.09 0.96 0.91 0.79 0.60 0.78 0.90 0.80 0.66 0.84ROE 19.6%12.1%10.9%-7.9%6.5%12.4%1.9%5.2%9.4%7.6%1.1%6.2%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021PB 2.89 3.17 2.44 2.07 2.35 2.13 2.17 2.92 3.54 3.43 2.62 3.03ROE 16.4%16.4%-7.1%11.9%20.0%17.1%22.9%13.5%20.7%20.8%13.9%15.5%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021PB 2.91 2.97 2.98 2.56 2.38 2.08 1.42 1.81 1.61 1.39 1.06 1.14ROE 5.2%13.9%1.1%6.2%2.1%5.1%7.0%12.2%12.2%12.9%9.7%10.0%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021PEV 0.82 0.78 0.65 0.81 0.71 0.80 0.66 0.84 0.77 0.58 0.47 0.46ROEV 18.1%22.0%23.9%19.5%16.4%14.2%9.8%8.7%8.7%9.0%11.0%8.0%T&D PEV 0.82 0.76 0.67 0.86 0.80 0.85 0.66 0.83 0.77 0.53 0.40 0.39ROEV 9.0%12.9%11.3%12.2%11.5%11.2%18.2%7.9%10.4%8.5%10.4%7.4%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021PEV 1.54 1.51 1.55 1.70 1.81 1.96 1.84 1.86 2.01 2.12 2.01 1.80ROEV 11.5%12.5%12.8%12.7%13.4%13.6%15.4%15.5%16.3%15.9%11.7%12.1%PEV 0.70 0.72 0.76 0.93 1.08 1.01 0.74 0.87 0.73 0.62 0.63 0.72ROEV 18.7%16.1%16.2%18.7%16.5%16.6%17.0%16.9%16.9%16.0%9.5%7.4%ROE wind 39 EV 0.8X 20 2.6%40-50bp 3.1-3.2%20 3.2%0.8xPEV(2020Q4)23 2024 NBV 6%2013-14 2013-14 2020-2022 3 0.8X-1X PEV PEV 2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%-0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.21.41.62012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023平均PEV（左轴）NBV 增速（左轴）十年期国债收益率（右轴）wind 一、负债端寿险复苏趋势是否会延续？1.1 产品 端：寿 险 长期 需求 空间 是 否 充足？1.2 渠道端：“报 行合一”对渠道 影 响几何？“效率”是否真正 得到改 善？1.3 未来预期：寿 险行业是 否迎来 新 一轮增长 周期？二、资产端中国寿险业是否有长期利差损风险？三、估 值 上市险企合理估值区间是多少？四、财产险车险综改后，财险格局将如何发展？五、投资建议 六、风险提示目录40 4 41 2017 2024 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其他险种占比 意健险占比 农险占比 责任险占比02000400060008000100001200014000160000%5%10%15%20%25%30%35%40%2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022行业财险保费（亿元、右轴）行业财险保费-yoy（左轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%0100020003000400050006000700080009000车险保费（亿元）非车险保费（亿元）非车险保费占比 车险保费占比 一、负债端寿险复苏趋势是否会延续？1.1 产品 端：寿 险 长期 需求 空间 是 否 充足？1.2 渠道端：“报 行合一”对渠道 影 响几何？“效率”是否真正 得到改 善？1.3 未来预期：寿 险行业是 否迎来 新 一轮增长 周期？二、资产端中国寿险业是否有长期利差损风险？三、估 值 上市险企合理估值区间是多少？四、财产险车险综改后，财险格局将如何发展？五、投资建议 六、风险提示目录42 435 2023 24 24 一、负债端寿险复苏趋势是否会延续？1.1 产品 端：寿 险 长期 需求 空间 是 否 充足？1.2 渠道端：“报 行合一”对渠道 影 响几何？“效率”是否真正 得到改 善？1.3 未来预期：寿 险行业是 否迎来 新 一轮增长 周期？二、资产端中国寿险业是否有长期利差损风险？三、估 值 上市险企合理估值区间是多少？四、财产险车险综改后，财险格局将如何发展？五、投资建议 六、风险提示目录44 6 45 46 612 A 300 500 6 20%6 10%20%6-10
展开阅读全文