钴锂观察系列报告之一：钴中长期供需偏紧，短期价格有望企稳反弹.pdf

有色金属 | 证券研究报告 行业深度 2018 年 7 月 16 日 Table_IndustryRank 强于大市 公司名称 股票代码 股价 (人民币 ) 评级 华友钴业 603799.SH 76.08 增持 寒锐钴业 300618.SZ 153.85 增持 资料来源：万得，中银证券 以 2018 年 7 月 16 日当地货币收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 有色金属 Table_Analyser_2 沈成 (8621)20328319 cheng.shenbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300517030001 朱凯 (86755)82560533 kai.zhubocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300518050002 *李可伦、张咪为本报告重要贡献者 Table_Analyser Table_Title 钴锂观察系列报告之一 钴 中 长期供需偏紧，短期 价格 有望 企稳 反弹 Table_Summary 钴短期供给增量可控、长期增量弹性有限，需求端受益于三元动力电池持续高增长，中长期供需偏紧 ， 行业具备中长期投资价值 。 短期看，随着旺季来临，中游环节有望迎来新一轮补库存，钴价拐点隐现，有望企稳反弹 ，行业短期投资吸引力 提升 。建议关注在刚果（金）有稳定矿源和钴盐冶炼厂的钴龙头标的华友钴业、寒锐钴业等。 支撑评级的要点 钴供给：短期钴矿增量可控，长期增量弹性有限。 全球钴资源分布集中，且 2017 年钴产量 98%来自铜镍伴生矿 ；从长期来看，铜镍矿产能增速回落，钴长期新增供给弹性有限。 2017 年全球钴矿产量约 11 万吨，刚果（金）占比 58%。 2018 年新增产量方面，嘉能可的 KCC 矿，由于巨额债务问题尚未复产， 2018 年内是否复产仍具有较大的不确定性；欧亚资源旗下的 RTR 矿，预计 2018 年下半年投产，预计产能爬坡中产量释放度小；华友钴业旗下 PE527 矿山与 MIKAS 氢氧化钴冶炼产能，目前已量产，预计全年产量约 4,500 吨；综合来看，预计 2018 年全球钴矿供应量约 12 万吨，增量约 1 万吨 ， 同比增速约 9%。 2018 年 6 月 9 日，刚果（金）的新矿业法正式实施，带来钴矿成本上移，供给端的不确定性将进一步加大；在 刚果（金）有稳定矿源和钴盐冶炼厂的企业将显著受益。 钴需求：短期有望回暖，长期关注动力三元高增长。 2017 年全球钴消费约 11.5 万吨，同比增长 11%，其中锂电池 是 钴的最大需求 ， 占比 58%。全球新能源汽车产销有望持续高增长，三元动力电池钴需求确定性较强，短期提供边际增量，长期提供主要增长点。我们预测 2018 年 全球动力电池装机量有望达到 74GWh，对钴需求量为 1.45 万吨；三元高镍化对钴需求的影响可控，中性预期下， 2020 年全球新能源汽车对钴需求量约 3.48 万吨，复合增长率达到 59.5%。此外， 3C 需求短期有望 回暖，高温合金、硬质合金、钴催化剂等传统需求有望保持稳定增速。预计 2018年全球钴终端需求 12.4 万吨，增量约 0.87 万 吨，同比增速 7.5%。 钴供需格局：紧平衡有望延续，短期价格或将反弹。 中长期看， 2018-2020年预计钴矿 供应量 分别为 11.99 万吨、 13.47 万吨、 14.62 万吨，增速分别为 8.13%、 12.39%、 8.48%；我们对 2018-2020 年终端实体需求预测分别为12.43 万吨、 13.45 万吨、 15.14 万吨，同比增速分别为 7.55%、 8.24%、 12.55%；钴 供需格局偏紧，钴价有望震荡 上行。短期看，中游环节库存水平较低，随着旺季来临，行业有望迎来新一轮补库存，国内钴价已经出现企稳反弹迹象。当前国内外钴价倒挂，国内钴冶炼厂商成本压力较大，有望刺激国内钴价进一步反弹。 投资建议 建议关注在刚果（金）有稳定矿源和钴盐冶炼厂的钴龙头标的 华友钴业 、寒锐钴业 等 。 评级面临的主要风险 全球钴矿开采、投放进度超预期；技术迭代风险； 3C 需求不达预期；政策不达预期；海外经营 与 汇率风险。 Table_Companyname 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 2 目录 钴供给：短期钴矿增量可控，长期增量弹性有限 . 4 矿石端：全球分布高度集中，长期增量弹性有限 . 4 矿石端： 2018 年全球钴矿供应增 量约 1 万吨 . 5 冶炼端：全球精炼钴增量明显，中国冶炼产能较大 . 6 刚果（金）：新矿业法提高成本曲线，加大供给不确定性 . 7 钴需求 ：短期有望回暖，长期关注动力三元高增长 . 11 3C 需求：短期有望回暖，中长期增速维稳 . 11 动力需求：三元电池短期提供边际增量，长期提供主要增长点 . 13 传统需求：整体有望保持稳定增速 . 16 中游正极产业链：扩产如火如荼，钴盐需求有支撑 . 16 小结：全球钴需求预期稳定增长 . 17 钴供需格局：紧平衡有望延续，短期价格或将反弹 . 19 长期趋势：供需格局有望持续紧平衡 . 19 短期趋势：实体需求回暖叠加补库存，钴价有望企稳反弹 . 20 投资建议：钴价拐点隐现，积极布局钴龙头 . 22 风险提示 . 23 华友钴业 . 25 寒锐 钴业 . 27 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 3 图表 目录 图表 1. 全球钴矿分布结构 .4 图表 2. 全球铜矿产能变化情况 .4 图表 3. 2016-2017 年全球钴矿生产量 .5 图表 4. 2017 年全球主要钴矿生产商 .5 图表 5. 全球钴矿供应情况统计 .6 图表 6. 全球 2011-2017 年 CDI 与非 CDI 会员钴产量情况（吨） .7 图表 7. 全球精炼钴历史产量与 2018-2020 年产量预测（吨） .7 图表 8. 刚果（金）新矿业法主要修改点 .8 图表 9. 新矿业法对钴成本影响测算 .9 图表 10. 刚果（金）对外商在当地投资优惠政策 .9 图表 11. 中国企业在刚果（金）钴盐冶炼产能汇总 . 10 图表 12. 全球 2017 年钴消费分布情况 . 11 图表 13. 中国 2017 年钴消费分布情况 . 11 图表 14. 2017 年 3C 产品对钴需求 结构情况 . 11 图表 15. 全球 3C 设备出货量与增速预测 . 12 图表 16. 国内手机月度出货量情况 . 12 图表 17. 2018 年 1-4 月份国内钴酸锂出货量情况 . 12 图表 18. 2017-2018 年国内新能源汽车月度产量情况 . 13 图表 19. 2018 年新上市新能源汽车车型 . 14 图表 20. 海外汽车企业电动化战略 . 14 图表 21. 全球新能源汽车产量预测 . 15 图表 22. 单吨正极材料 /前驱体对钴理论需求测算 . 15 图表 23. 2020 年新能源汽车对钴需求量测算 . 16 图表 24. 2011-2017 年全球正极材料出货量 . 17 图表 25. 2014-2017 年国内正极材料出货量情况 . 17 图表 26. 2017-2019 年国内三元材料产能扩张情况（万吨） . 17 图表 27. 全球钴需求结构预测（吨） . 18 图表 28. 历史 MB 钴价走势 . 19 图表 29. 全球钴供需平衡表 . 20 图表 30. 全球钴供需对比图 . 20 图表 31. 国内外钴价倒挂 . 21 附录图表 32. 报告中提及上市公司估值表 . 24 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 4 钴供给 ：短期钴矿增量可控， 长期增量弹性有限 矿石端：全球分布高度集中，长期增量弹性有限 全球钴资源分布集中，主要分布在刚果（金）、澳大利亚和古巴。 USGS 数据显示， 2014 年全球总储量 720 万吨，其中 刚果（金） 340 万吨，占比 47%； 中国钴资源匮乏，目前储量 8 万吨，占比 1.11%。全球储量按照当前 12 万吨左右 的年消费量来测算，产储比 约 为 60 年。 2017 年钴矿产量中， 68%来自于铜钴伴生矿， 30%来自于镍钴伴生矿，只有 2%左右是单独开采的。 图表 1. 全球钴矿分布结构 资料来源： CNKI， USGS， 中银证券 铜镍矿产能增速回落，钴长期新增供给弹性有限。 在上一轮大宗商品牛市中，以铜为代表的大宗商品价格大幅上涨，刺激全球铜矿企业加大产能投建，按照大型矿山企业 3-5 年的产能建设周期来测算， 2011 年后全球铜矿逐渐进入产能集中释放期。国际铜研究小组（ ICSG）数据显示， 2011-2017 年期间全球铜矿产能增速持 续提升，从 2011 年增速 0.65%提升到 2017 年增速 6%，处于历史高位， 2018年产能增速回落到 2.7%。未来随着上一轮铜矿新增产能释放告一段落，增速有望回归到历史平均水平。大逻辑上，从长期来看，铜镍钴伴生矿的天然属性，决定了未来钴原料的新增供给弹性有限。 图表 2. 全球铜矿产能变化情况 0%1%2%3%4%5%6%7%05001 ,0 0 01 ,5 0 02 ,0 0 02 ,5 0 03 ,0 0 02 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8产能（左轴） 同比变化（右轴）（万吨 )资料来源： ICSG， Wind，中银证券 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 5 矿石端开采： 2017 年全球钴矿产量 约 11 万吨，刚果（金）占绝对地位。 USGS 最新数据显示， 从 地域分布来看， 2017 年刚果（金）矿石产量为 6.4 万吨（折合金属 钴 ），同比持平， 占全球总产量比例为 58%。全球钴矿总产量 11 万吨（折合金属钴），同比略微下滑 0.9%。 2017 年中国钴矿产量 7,700吨，仅占到全球总产量的 7%。从钴生产商分布来看， 2017 年 的供给 中，嘉能可独占鳌头，占全球供应量 24%，其他几大矿业巨头分别是洛阳钼业、欧亚资源、淡水河谷等 ； 这四大巨头 合计大约占据全球钴矿开采量的 一半 。 图表 3. 2016-2017 年全球钴矿生产量 图表 4. 2017 年全球主要钴矿生产商 01234567刚果金 中国 澳大利亚 俄罗斯 加拿大 古巴 赞比亚2016 年 2017 年（万吨 )嘉能可24%洛阳钼业15%淡水河谷5%欧亚资源3%其他53 %资料来源： USGS，中银证券 资料来源： USGS， 安泰科， 中银证券 矿石端： 2018 年全球钴矿供应增量 约 1 万吨 预计 2018 年全球钴矿供应量 约 12 万吨， 增量约 1 万吨 、 同比增速 约 9%。 参考安泰科和 Darton 统计数据，我们预计 2017 年钴矿供应量 约 11.02 万吨， 2018 全球钴矿供应量为 12 万吨。新增产量方面 ，嘉能可的 KCC 矿，由于巨额债务问题尚未复产， 2018 年内是否复产仍具有较大的不确定性 ； 欧亚资源旗下的 RTR 矿，预计 2018 年下半年投产，预计产能爬坡中产量释放度小 ； 华友钴业旗下 PE527 矿山与 MIKAS 氢氧化钴冶炼产能，目前已量产，预计全年产量约 4,500 吨。综合来看，预计 2018 年全年的钴供应增量约 1 万吨。 华友钴业：主要增量来自于 PE527 矿山投产。 华友钴业上游资源布局主要来自 刚果（金） 的两大子公司 CDM 和 MIKAS， 其中 CDM 旗下 PE527 具备 36.37 万吨铜 、 5.41 万吨钴金属储量，已于 2017 年年底投产，项目完全达产后，铜钴精矿年产能将达到 1.43 万吨铜、 3,100 吨钴 。 该项目 2018 年产能将逐步释放，预计全年钴矿供应增量约 1,500-2,000 吨金属钴。 MIKAS 拥有 KAMBOVE 矿区的尾矿采矿权，以及 SHONKOKOLE 矿区的采矿权 。 SHONKOKOLE 目前尚未开采 ， KAMBOVE 的尾矿此前主要销售给CDM 公司 。 2017 年 MIKAS 对湿法冶炼工艺进行升级改造，一期项目于 2017 年底顺利投产，设计产能4,000 吨粗制氢氧化钴、 1 万吨铜 ； 二期项目于 2018 年初规划建设，设计产能为 9,000 吨粗制氢氧化钴、1.5 万吨铜，今年预计新增氢氧化钴 3,000 吨 。 乐观估计， 2018 年华友钴业合计新增 4,500 吨左右。 嘉能可： Katanga 矿山的复产不确定性 较大 。 2015 年 10 月，因非洲铜项目业务更新，嘉能可旗下的Katanga 与 Mopani 铜钴矿山计划停产 18 个月，直接影响钴矿供应 约 1.7 万吨。 Mopani 矿暂时不会复产 ；Katanga 矿山预计 2018 年有望复产，根据产量指引，复产后 2018 年产量有望达到 15 万吨铜、 1.1 万吨钴金属量， 2019 年计划达产至 30 万吨铜 、 3.4 万吨钴金属量。截止到 2018 年 6 月， Katanga 矿山由于巨额债务问题尚未复产，二股东 刚果（金） 国家矿业公司已对大股东嘉能可提出起诉， 年内 是否能够 重新投产 ， 仍具有较大不确定性。 欧亚资源 ： RTR 矿大概率 今 年底投产。 RTR 矿预计 2018 年年底投产 ， 一期项目 1.5 万吨 ， 预计 2020-2021年完全达产，二期项目完全达产 将达到 2.2 万吨 ； 2018 年乐观预期产量 1,000 吨。同时 ， 欧亚资源旗下的 Boss Mining 矿由于矿石品位下降 而 产量降低， 2018 年预计产量 2,500 吨，同比减少 800 吨 。综合来看，预计欧亚资源 2018 年 合计增量 仅 200 吨。 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 6 Chemaf 已投产，产能利用 率 持续提升。 Chemaf 矿目前拥有 5 大矿山资源，钴冶炼产能 6,200 吨氢氧化钴 ； 2017 年产量 5,160 吨，预计 2018 年满产 至 6,200 吨 ， 增量 约 1,000 吨氢氧化钴，折合约 400 吨金属钴。公司公告称， 2018 年底将新建 2 万吨铜和 1.6 万吨钴冶炼加工产 能，预计 2019 年达产。 图表 5. 全球钴矿供应情况 统计 企业 矿山 2017 年 产量（吨） 2018 年 预计产量（吨） 嘉能可 Mutanda Mining 23,900 24,700 Minara Resources 2,700 2,700 Katanga Mining/ KCC 0 2,000 Sudbury/ Raglan 800 800 洛阳钼业 Tenke Fungurume 16,800 17,100 华友钴业 CDM/ MIKAS 0 4,500 Vale Sudbury/ Voiseys Bay 2,200 2,200 Thompson+ other 600 600 Vale New Caledonia（ VNC） 2,800 2,800 金川集团 Ruashi Mining 4,600 4,600 金川自有矿山 1,000 1,000 诺里尔克斯镍业公司 Kole MMC/ Polar Division 4,900 4,900 住友金属工业公司 Coral Bay/ Taganito 3,000 3,600 Shalina Resources/ Chemaf Eloile/ Usoke 2,600 3,000 Moa JV（ Sheriff/ General Nickel） Moa Nickel 3,200 3,200 中国冶金集团 Ramu NiCo 3,200 3,200 万宝矿业 Kamoya 3,200 3,200 Ambatovy Ambatovy 3,100 3,100 欧亚资源 Boss Mining 3,300 2,500 RTR 0 1,000 Groupe de Terill Lubumbashi（ GTL） Big Hill 2,600 0 Somika SPRL Somika 2,290 3,000 中铁资源集团 MKM Cu & Co mines 1,300 1,300 Sicomines 900 900 古巴镍业 Cuba 2,200 2,200 Cie. De Tifnout Tiranimine（ CTT） Bou Azzer 1,620 1,620 第一量子矿业有限公司 Ravensthorpe 950 950 韦丹塔资源集团 Konkola Copper Mines 900 900 非洲彩虹矿 业 （ ARM） Nkomali 800 800 英美资源集团 Rustenburg 300 300 Implats Impala 250 250 其他 14,200 17,200 合计 110,210 120,120 资料来源： Darton，公司公告，中银证券（注：只有新建冶炼厂的企业，统一算在“其他”增量里，主要包括刚果（金）的中小型矿山、民采矿） 冶炼端： 全球精炼钴增量明显，中国冶炼产能较大 2017 年全球精炼钴产量 约 11.7 万吨，中国市占率持续提升。 根据 世界钴业协会（ CDI） 数据 ，由于2017 年全球钴价大幅上涨，刺激钴冶炼产量迅速提升，全年精炼钴冶炼产量约 11.7 万吨，同比增长24.5%； 其中中国产量涨幅明显，全年产量 6.96 万吨，同比涨幅达到 55%，在全球精炼钴市场的占有率为 59.3%，同比 提升 11.4 个百分点，在全球的冶炼份额市占率持续提升。 国内 钴矿 原料 大部分来自刚果（金） 。 国内钴矿原料 98%来自国外进口，仅有 2%是来自国内自有矿山资源 ， 其中 91%的 钴矿资源来自刚果（金）。国内的冶炼产量中包含一部分的隐形库存，根据 CDI数据 ， 预计 2017 年国内隐形库存量 约 3,500 吨左右，距历史高点 2010 年 的 7,000 吨，仍处于较低水平，低库存状态进一步反应了实体需求旺盛。 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 7 图表 6. 全球 2011-2017 年 CDI 与非 CDI 会员钴产量情况 （吨） 非会员公司 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 中国 34,969 29,784 36,062 39,292 48,719 45,046 69,600 印度 720 600 250 100 150 100 100 Kasese，乌干达 661 556 376 0 0 0 0 Katanga，嘉能可 2,433 2,129 2,300 0 0 0 0 Minara，嘉能可 2,091 2,400 2,700 0 0 0 0 Mopani，嘉能可 1,100 230 0 0 0 0 0 Norilsk，俄罗斯 2,337 2,186 2,368 2,302 2,040 3,092 2,077 QNPL，澳大利亚 0 0 2,281 2,519 1,850 0 0 南非 840 1,100 1,294 1,332 1,300 1,101 1,062 Votorantim，巴西 1,613 1,750 1,653 1,350 1,300 400 46 小 计 46,764 40,735 49,284 46,895 55,359 49,739 72,885 会员公司 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Ambatovy， 马达加斯加 0 0 2,083 2,915 3,464 3,273 3,053 BHPB/QNPL，澳大利亚 2,631 2,369 0 0 0 0 0 CTT，摩洛哥 1,788 1,314 1,353 1,391 1,722 1,568 1,426 Eramet，法国 354 326 308 219 133 119 277 Gecamines， 刚果（金） 650 870 700 500 400 400 400 Katanga，嘉能可 2,800 2,900 0 0 Minara，澳大利亚 2,900 3,300 3,200 3,000 Mopani，赞比亚 0 0 0 0 Nikkelverk/ Raglan/ Sudbury 3,067 2,969 3,400 3,600 3,100 3,500 3,500 NPMC（ ICCI， 加拿大 ） 3,853 3,792 3,319 3,210 3,733 3,693 3,601 自由港钴业，欧亚资源 10,441 10,547 10,010 11,452 8,582 11,187 12,221 Rubamin，印度 579 200 45 0 0 0 0 Sumitomo，日本 2,007 2,542 2,747 3,654 4,259 4,305 4,159 Umicore，比利时 3,187 4,200 5,415 5,850 6,306 6,329 6,987 淡水河谷， 加拿大 2,070 1,890 2,240 2,051 1,858 1,851 2,906 赞比亚 4,856 5,435 5,000 4,317 2,997 4,725 2,520 小 计 35,483 36,454 36,620 44,859 42,754 44,150 44,052 资料来源： CDI，中银证券 图表 7. 全球精炼钴历史产量 与 2018-2020 年产量预测 （吨） 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E CDI 会员 36,454 36,620 44,859 42,754 44,150 44,052 47,800 52,500 57,700 非会员 40,735 49,284 46,895 55,359 49,739 72,885 78,000 85,800 94,300 合计 77,189 85,904 91,754 98,113 93,889 116,937 125,600 138,300 152,000 资料来源： CDI，中银证券 刚果（金） ： 新矿业法提高成本 曲线 ， 加大 供给不确定性 刚果（金）钴矿开采模式 第一 、 大型矿山拥有采 /探矿权，例如嘉能可、欧亚资源、国内的洛阳钼业等，该类矿山企业资本雄厚、技术成熟，一般具备采选和冶炼能力，开采出来的矿石自用，或者加工后用于出口。 第二 、 当地中小企业具备采矿权，但不具备冶炼能力，也有两种处理方式： 一、开采矿石后，向 在当地的大型企业长期供应矿石资源，一般矿石品位在 1%-3%左右 ；二、与外商 （ 如 国内的华友钴业、寒锐钴业、道氏技术旗下 佳纳 新 能源等 ） 在当地的大型企业合作，以租赁采矿权的方式合作开发。 第三 、 收购民采手抓矿，政府划定 特定区域作为公开矿山，本地人可自主进行半机械化或者手工开采，这部分钴原矿的品位最高。 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 8 刚果（金）钴矿定价模式 第一 、一般采购当地中小企业生产的原矿，或者当地居民采购的矿石，售价只有市场 MB 钴价的20%-40%左右，根据寒锐钴业关于公司公开发行可转债申请文件反馈意见的回复说明公告可知，公司 2016 年、 2017 年在刚果（金）当地货源采购均价分别为 5.3 万元 /吨， 10.74 万元 /吨， 而 2016 年初、 2017 年末 MB 钴价分别 15.53 万元 /吨、 50.07 万元 /吨，折扣系数 介于 20%-40%之间 。 第二 、 采购国 际钴贸易商，如嘉能可的钴精矿，定价一般是 MB 钴价乘以一定的比例系数（ 70%-80%）。根据采购周期也分为长单和短单，长单一般周期 1 年左右，同时会确定总的订单规模。短单一般以约定的一定时期的钴价作为标准，下游购买方享有一定的折扣，折扣率根据行业供需情况来谈判决定。行业供应紧张时， MB 钴价上涨，上游矿山企业占据主动权，比例系数会适当 提升 ，上游矿企赚取最大的利润，中游钴盐冶炼企业 赚取 加工利润。 新矿业法 提高成本曲线 2018 年 3 月 9 号，刚果（金）总统正式签署新矿业法，主要提高了金属矿税、对 刚果（金） 矿业开采的要求 ，特别提出将对定位为“战略资源”的矿物增收 10%的税金。 2018 年 6 月 9 日，新矿业法进入正式实施阶段。由于刚果（金）当地政治格局不稳定，对政策的执行力度还有待观察，目前新矿业法中已经兑现的是铜钴出口权利金由 2%提升到 3.5%，尚未被列入“战略金属”征收 10%的税金，以及征收 50%的暴利税。假设 出现 极端情况，未来钴被列入“战略金属”且被征收 50%暴利税，钴矿成本将大幅提升。 图表 8. 刚果（金）新矿业法主要修改点 旧法则 内容 新矿业法 内容 开采证年限 30 年 缩减至 25 年，勘探证只能续约 1 次 国家持有 免费且不能稀释的股权 5% 增加至 10%，且每次开采证续期增加 5%；初创公司本地居民持股 10% 在“投资回本期”资金回归 刚果（金） 的要求为 40% 增加到 60%，并在（回本期）其后增加至 100%，并不可以将回归本国的资金用于支付外债 有色金属及基本金属的矿权权利金费 2%，贵金属 2.5% 都增加至 3.5%，并以产品的毛市场价值计算 对被国家视为“战略资源”的矿物额外增加了特别矿权权利金费 10%，资源清单将会在以后公布 增加了 50% 的暴利税 ， 定义是任何因产品价格超过银行级可研中使用的产 品价格 25%，而产生的利润 直接和非直接的开采证控制人转变需要由国家批准 至少 40%用于发展项目的资金需要以注资方式进行，不能以（多于 60%）借贷方式融资 对矿业公司外包商的矿业法税务优惠只适用于由 刚果（金） 股东控制的外包商 资料来源： 中国矿业网，中银证券 新税法带来钴矿成本上移。 截至 2018 年 7 月 13 日 ，钴精矿到岸价 29.4 美元 /磅，折合 43.4 万元 /吨，扣除运费和出口费用，预计刚果（金）钴精矿出口价约 40 万元 /吨。最乐观的测算，将带来 6,000 元 /吨的成本增加 ； 最悲观情况，钴精矿价 格超过银行可研报告价格的 25%，超过部分被征收 50%的暴利税，假设银行可研报告价格为 20 万元 /吨，刚果（金）钴矿出口成本将增加 7.5 万元 /吨，合计增加12.1 万元 /吨，相比税改前出口成本提高 30.25%。 一方面，钴供需格局长期紧缺，上游矿山企业掌握定价权，成本抬升将转嫁到下游消费领域中，对钴价造成较强的支撑。另一方面，新矿业法加大了境外企业到 刚果（金） 本地投资的成本，降低了其投资积极性，中长期降低了钴供给的增速，供给端的不确定性将进一步 加大 。 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 9 图表 9. 新矿业法对钴成本影响测算 影响程度 影响内容 成本增 加 最小程度 有色金属税金从 2%提高至 3.5% 6,000 元 /吨 中性 钴被定义为 “ 战略资源 ” ，征收 10%特别矿权权利金 4 万元 /吨 最大程度 价格超过银行可研报告价格 25%部分，被征收 50%的暴利税 7.5 万元 /吨 资料来源： 中银证券 在刚果（金）有稳定矿源和钴盐冶炼厂的企业将受益 刚果（金）主要经济支柱来源矿业收入，目前刚果（金）的鼓励投资法正在修订中，主要包括两方面的优惠政策，一般优惠制度与协议优惠制度，涉及多种税费减免优惠政策，鼓励海外投资商在当地加大投资力度。 图表 10. 刚果 （金） 对 外商在当地投资优惠政策 优惠政策 条件 减免力度 一般减免制度 投资不少于 1,000 万刚郎的国 外投资企业 1、免交注册比例税和固定税，免交股息所得税、占用地皮税、（ 5 年），设备、材料等进口关税，工资税； 2、对帮助实现干部当地化的外籍人员，免个人所得税 5 年；对有利于国际收支的出口产品，免出口关税；对设在外省的外商企业，免 5 年的地方税。 协议优惠制度 符合一般减免制度的投资，若对国家发展有重大意义，金额巨大（ 199.11 万元） 1、享受以上一般减免制度的全部优惠 ； 2、减免多种直接、间接附加税，减免期 10 年。 资料来源：寒锐钴业公告，中银证券 在上述 政策 背景下， 能够受益的企业主要有两类： 第一 、拥有当地钴矿山采矿权，在当前刚果（金）定价模式条件下，最大程度赚取钴价上涨带来的超额利润。 第二 、在当地投建钴盐冶炼厂，最大程度获取当地中小矿山和民采矿渠道。 钴原矿品位低，中大型矿山的原矿品位一般在 3%以下，当地硬件设施相对落后，直接运输到国内的成本较高，在当地建设成熟的粗制钴盐冶炼生产线，将有效降低运输成本。 当然 ， 刚果（金）精炼钴火法冶炼厂建设 与 运营难度 较 高 ， 电力不足 是主要瓶颈 。 当地的电能主要来源，一部分是本国 电网提供，另一部分是从赞比亚购买，刚果（金）本地电价 0.04-0.06 美元 /kWh，赞比亚电价 0.15 美元 /kWh，电力稀缺 与 不稳定造成当地火法冶炼厂稀缺。 目前国内企业在当地冶炼产能较大的有洛阳钼业、华友钴业、寒锐钴业、腾远钴业等， 预计 未来两年国内企业还将继续在当地大规模新建钴盐冶炼厂。 2018 年 7 月 16 日 钴锂观察系列报告之一 10 图表 11. 中国企业在 刚果（金） 钴盐冶炼产能汇总 企业 在刚