电新行业中期策略：新周期、新技术、新龙头.pdf

最近一年行业指数走势 -37%-29%-22%-15%-7%0%7%15%2017-07 2017-11 2018-03 2018-07电气设备 上证指数 深证成指 行业中期策略 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :增持 (首次 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（ 07.05） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 300750 宁德时代 1,494.85 68.81 1.98 2.06 2.20 34.75 33.40 31.28 2018 年 07 月 05 日 电新行业中期策略 计算机软件与服务 证券研究报告 电气设备 投资要点： 新能车新补贴政策落地执行 ，新周期开启高端化趋势， 国内新补贴政策导引下，新发展周期开启，乘用车纯电动比例上升，续航里程及带电量增加，电池及电池材料需求提升明显，同时“比能量”等技术指标亦在提升，三元高镍、湿法隔膜、软包等细分领域发展势头良好。 国内 动力电池 市场 需求巨大，但产能增速 也很 快，存在产能过剩风险 ， 行业存在价格战、利润下滑 压力 ，但 能接近日韩的 高端产能 并不多，未来高端产品仍 供不应求 。电池行业集中度不断提升，小厂商未来生存困难，真正 具备技术优势和成本优势的企业会在 新周期中 脱颖而出 ，其中尤以宁德时代为代表。电池环节强烈看好 CATL。 材料环节亦是如此，看好 具备 技术 、 成本 、 客户 优势企业。 高镍正极材料标的推荐杉杉股份、当升科技。湿法隔膜推荐创新股份、星源材质。电解液推荐新宙邦。 储能市场大规模启动在即 2017 年国内储能市场已经步入发展快车道， 2018 年国内市场新能源各项补贴都在收紧，随着电池及系统成本不断下降，储能在没有补贴情况下逐步成长，政策风险小，相对健康。最近电网下属节能公司陆续推出百 MW 级别的储能项目招标，同时今年电网端还有大量调频项目，加之储能商业项目的持续推进， 2018 年国内储能同比有望翻番，今后几年都有望快速发展。储能行业整体政策风险小，发展空间大。我们看好两大龙头南都电源、科陆电子。 光伏 静待板块调整 企稳，风电 短期优于光伏 光伏 我们建议关注两点（ 1）制造端短期压力大，又一轮企业关停淘汰可能来临，短期国内需求下降，中长期全球光伏需求仍可期 待，还是靠中国光伏制造业，国内技术、成本双重优势企业，最后胜出，特别是中上游，最终寡头垄断市场。通威股份、隆基股份中长期仍看好（ 2）此轮产业链价格下降后，用户侧平价可能在大范围地区达到，分布式光伏无需补贴，仍可建设，林洋能源、正泰电器等 2019 年涅槃重生未必不可能。 风电需求提升， 弃风限电情况好转，运营商盈利水平回升，风电建设积极性好于光伏。同时中东部地区新装机区域带来新发展机会。海上风电市场终于逐步打开，装机持续高增速。 短期 风电 优于光伏 ， 适时底部介入，推荐金风科技、天顺风能 风险提示： 补贴退坡超预期 ； 政策不及预期； 行业研究 财通证券研究所 新周期、新技术、新龙头 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 龚斯闻 分析师 SAC证书编号： S0160518050001 gswctsec 021-68592229 相关报告 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 新能车新周期开启，新技术推进，各细分龙头显现 . 3 1.1 中国新能车市场引领全球，未来量、质双升 . 3 1.2 补贴 总体退坡，结构 “低退高升 ” . 4 1.3 纯电动占比提升、高能量密度趋势显现 . 5 1.4 国内锂电池及材料行业龙头涌现，投资机会显现 . 6 1.4.1 电池企业集中度提升，宁德时代等龙头涌现 . 6 1.4.2 锂电池材料看好高镍、湿法隔膜、高端电解液 . 9 2、 储能 国内大规模启动在即 . 9 2.1 储能应用贯穿电力系统 . 9 2.1.1 发、配、用电环节削峰填谷 . 9 2.1.2 可再生能源发电波动平滑与跟踪计划出力 . 10 2.2 化学储能前景广阔 . 10 2.2.1 全球化学储能市场持续增长 . 11 2.2.2 锂电池是未来全球化学储能主流 . 12 2.3 国内储能大规模商业化即将开启 . 13 2.3.1 电改持续 推进打开储能应用空间 . 13 2.3.2 成本持续降低，项目经济性不断提升 . 13 2.3.3 政策不断推出，不靠补贴也能快速发展 . 13 2.3.4 各领域项目齐头并进 . 15 2.4 看好储能几大标杆公司 . 16 3、 光伏 政策调整期，静 待行业底部机会 . 16 4、 风电 短期优于光伏，适时底部介入 . 16 图表目录 图 1：全球新能车市场 .3 表 1：乘用车能量密度调整系数 .5 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 1、 新能车新周期 开启 ， 新技术推进，各细分龙头显现 2017 年，全球新能源汽车总量达 140 万辆，同比增速达 52%。 2015 至 2017 年，中国新能源汽车市场 连续三年全球第一，随着新补贴政策落地执行，国内新能源汽车下半年有望继续突飞猛进，未来 增速 有望 快于全球，潜力 仍巨大 。 在车型上， 国内 纯电动比例上升，续航里程及带电量增加，对于电池及电池材料拉动提升，同时“比能量”等技术指标亦在提升，高镍、湿法隔膜、软包等细分领域 发展势头良好。 在新的政策周期下，新的技术要求驱动下，各细分行业龙头出现，板块投资机会持续看好。 1.1 中国新能车市场引领全球 ，未来量、质双 升 国内新能车市场有一定规模始于 2010 年后， 2011 年国内销量近 4 千辆，当年全球最大市场美国销量约 1 万 8 千辆，全球约 4 万 7 千 辆，国内占比很小。 2014年国内市场首次接近美国市场，两大市场分别约为 8 万 5 千辆、 11 万 8 千辆，而全球约为 30 万 8 千辆。随着国内 相对 优厚的补贴政策， 2015 年开始，国内新能车连续三年成为全球最大市场 。 2017年国内市场近 82万辆，全球约 141万辆，国内占比接近六成。 图 1： 全球新能车市场 数据来源：财通证券研究所 ，中国汽研中心 2,927 47,337 117,664 201,494 307,887 634,491 930,529 1,409,928 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017中国（辆） 美国（辆） 其他（辆） 合计（辆） 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 “ 612”后新补贴政策周期开始， 政策信号从重数量到重质量转变， 在新能车销量持续上升同时，发展质量未来也会逐步提升。我们乐观预计 2020 年新能车产销量占 整车 10%， 2030 年占比 50%。 目前已能看到，新能源车 纯电动 比例上升，续航里程上升，从而单车平均带电量提升明显， 另外 比能量等指标提升明显，电池及电池材料 无论从销量还是技术水平层面，都 迎来新的发展机会。 图 2： 国内新能车销量预计 数据来源：财通证券研究所 1.2 补贴 总体退坡， 结构“低退高升” 国内补贴分几个 阶段 ， 2009 年前主要以奥运为代表的补贴公共领域， 2013 年前针对私人补贴逐步开始， 2013 至 2016 年，补贴机制初步健全，新能车销量迅速提升，退坡机制亦初步提出， 2016 年为调查骗补年，行业乱象逐步理顺，同时调整补贴方式提升日程， 2017 至今，逐步退坡，但鼓励技术进步、高端车型等方向很明确。 2018 年新补贴标准下，行业最关心的乘用车补贴方案最为细化， 乘用车补贴 标准 由三挡调为五档， 取消续航里程 150 公里以下车型补贴， 150-300 公里车型分别下调约 23%-33% 不等； 300-400 公里以及 400 公里以上车型补贴分别上调约2%-14%。 同时最终单车补贴为： 里程 补贴标准、 电池系统能量密度调整系数 、 车辆 单位 耗电 调整系数 三者乘积。 耗电量 在标准值 95%至 100%系数为 0.5， 在标准值 75%至 95%系数为 1，在标准值2811.9 2901.5 3000 3500 4000 81.9 300 900 2000 2.80% 10% 25% 50% 0%10%20%30%40%50%60%0100020003000400050002016 2017 2020E 2025E 2030E汽车产量（万辆） 新能源汽车产量（万辆） 新能源汽车产量占总汽车产量比例 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 75%以下系数为 1.1。 表 1： 乘用车能量密度调整系数 技术要求 2017 补贴方案 2018 补贴方案 分档标准 补贴系数 分档标准 补贴系数 乘用车 能量密度 （ Wh/kg） E120 2% 70% 28% 纯电 大巴 115 2% 29% 69% 数据来源：财通证券研究所 在这样趋势下，三元电池、高镍正极、湿法隔膜、软包电池等细分领域发展机会更好。 1.4 国内 锂 电池及材料行业龙头涌现 ，投资机会显现 1.4.1 电池企业集中度提升 ， 宁德 时代等龙头涌现 在国内新能车市场强势带动下，国内电池企业迅速崛起，虽然技术上相对日韩仍有些许差距，但在在产能产量上已跃居全球前列。一众企业在 2017 年全球出货量排名前列。其中宁德时代占据全球第一位置。 图 4： 2017全球电池出货量排名 0 2 4 6 8 10 12 14CATL松下 比亚迪 沃特玛 LG国轩 三星 国能 比克 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 数据来源：财通证券研究所 单 从国内来看，宁德时代 大幅领先后续企业， 2017 年独占近 3 成份额，而整个行业集中度也在不断提升中。 图 5： 2017国内电池企业市占率 数据来源：财通证券研究所 国内 动力电池 市场 需求巨大，但产能增速 也很 快，存在 一定 产能过剩风险 ， 行业存在价格战、利润下滑 压力 ，但 能接近日韩的 高端产能 并不多，未来高端产品仍供不应求 。 国内动力电池行业集中度不断提升，小厂商未来生存困难，真正 具备技术优势和成本优势的企业会在 新周期中 脱颖而出 ，其中尤以宁德时代为代表。 表 3： 中国动力电池企业数量、相关企业产能和汽车配套量 2012 2013 2014 2015 2016 2017 动力电池产能 Gwh 4.3 5 8.8 33 120 200 汽车配套量 Gwh 0.53 0.73 4.1 16 28.1 37.4 中国动力电池企业数量 40 70 185 240 140 92 数据来源：财通证券研究所 28% 17% 7% 5% 5% 5% 3% 3% 2% 2% 26% CATLBYD沃特玛 国轩高科 比克电池 天津力神 孚能科技 亿纬锂能 北京国能 江苏智航 其它 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 图 6： 国内电池企业产能建设 数据来源：财通证券研究所 ，中国汽研中心 在众多产能中，我们相对看好 NCM 产能，毕竟未来乘用车是新能车崛起的关键领域， LFP 主攻的客车领域作为补充。 在 NCM 中，宁德时代仍独占鳌头。其他 NCM 领先企业中， 比克电池和孚能科技 排名前列 ， LFP 中 比亚迪、 沃特玛和国轩高 科排名前列 。 同时以 比亚迪 为代表的多家 LFP 厂商 ，近两年 也在 向 NCM 领域 发力 。 图 7： 2017年国内 NCM、 LFP厂家，单位 Gwh 数据来源：财通证券研究所 ，中国汽研中心 在电池领域，无论从 采购及供应、研发与生产、还是销售与客户等各个维度，电池领域国内最好企业就是宁德时代，我们中长期看好宁德时代投资机会，同时建16 14 20 8 8 10 5 7 8 3 2.5 3 4 5 1 7 6 4 4 4 05101520252016 20174.7 1.76 1.15 0.853 0.747 0.664 0.596 0.574 0.494 0.379 0 2 4 6CATL比克电池 孚能科技 BYD江苏智航 天津力神 天能能源 亿纬锂能 天劲新能源 上海德朗能 NCM 5.88 5.45 2.49 1.73 0.619 0.484 0.479 0.21 0.175 0.154 0 2 4 6 8CATLBYD沃特玛 国轩高科 北京国能 中航锂电 天津力神 亿纬锂能 河南新太行 芜湖天戈 LFP 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 议关注比克电池、亿纬锂能 ，及软包电池科陆电子 。 1.4.2 锂电池材料看好高镍、湿法隔膜、高端电解液 上文我们已分析，国内纯电动比例上升，续航里程及带电量增加，对于电池及电池材料拉动提升，同时“比能量”等技术指标亦在提升，对于电池材料来说，高镍、湿法隔膜、高端电解液等细分领域发展势头良好。 高镍正极材料，我们推荐杉杉股份、当升科技， 杉杉股份未来有望成为锂电材料综合性龙头，同时动力电池正极材料正在迅 速崛起，当升科技为国内最好的高镍正极材料厂商之一。 湿法隔膜我们推荐创新股份、星源材质，创新股份为国内湿法隔膜龙头，技术、成本、客户等优势明显，星源材质干法龙头，正在湿法领域迅速赶上，日韩电池供应链最有希望突破企业。 电解液我们推荐新宙邦，配方能力国内最强，高端电解液龙头企业。 2、 储能 国内 大规模启动 在即 2017 年储能市场已经步入发展快车道 ， 2018 年国内市场新能源各项补贴都在收紧，随着电池及系统成本不断下降，储能在没有补贴情况下逐步成长，政策风险小，相对健康。最近电网下属节能公司陆续推出百 MW 级别的储能项目招标，同时今年电网端还有大量调频项目，加之储能商业项目的持续推进， 2018 年国内储能同比有望翻番，今后几年都有望快速发展。 2.1 储能应用贯穿电力系统 储能主要有 五大类应用场景：发、输、配、送、用各个环节， 其中 重要应用场景有 ：集中式可再生能源并网、电网调峰、调频、环节输配电系统升级、变电站现场电源、分布式及微网、工商业削峰 等 2.1.1 发、配、用电环节削峰填谷 发电端：稳定设备输出，调节峰谷负荷，提高利用效率。发电厂机组根据用电负荷需要进行实时调整出力，拉高发电的平均成本。配置储能系统在低谷储电，高峰时段释放，可以稳定发电设备运行，提高设备利用率。 短时响应方面，储能对于热电厂还有调频等应用，从去年开始，以山西等地为代表，大量电厂调频项目谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 启动。 配电端：减少配电网容量需求，减缓电网阻塞，延缓配电网升级压力。在用电区域内电力负荷高峰持续时间短，而整体的电力负荷增长又较为缓慢时，对电网进行升级改造会造成负荷的闲置，经济性较低。通过在配电端构建储能系统，在高峰负荷时接入 储能装置供电，可以延缓配电网的升级压力。 用电端：利用峰谷电价合理分配用电。对于峰谷电价差较大的地区，在波谷电价进行存储电能，在波峰时期使用以及出售电能。随着储能成本的逐步下降，储能系统套利空间正在逐步出现。在用户侧储能与分布式光伏能够实现电能更好的利用和配置。 2.1.2 可再生能源发电波动平滑与跟踪计划出力 可再生能源发电的波动性和随机性在并网时会对电网造成冲击。安装储能设备来平滑电能输出，可以削弱冲击，有利于大规模并网。 储能系统还能够确保可再生能源电站按照发电计划进行出力，与区域内的其它发电设备能够更好的 协调，减少电能的损耗和浪费。可再生能源主要建设于西北和东北地区，当地电力消纳与输出能力有限，造成了弃风弃光率居高不下，接入储能系统给电能的输出提供缓冲，提高可再生能源的发电质量和效率。 2.2 化学储能前景广阔 储能技术主要有物理储能、化学储能、电磁储能三种。物理储能建设需要一定的自然条件，建设周期较长。电磁储能尚处于实验室研发阶段，实际应用较少。化学储能 (各种电池 )由于技术相对成熟，应用空间最为广泛， 配置相对灵活， 随着持续投入研发以及应用领域的扩展， 电池及系统 成本下行空间 很大 ，有 望 成为最具发展前景的储能路线。 表 4： 储能技术特点及适用场景 技术类别 配置灵活性 占地要求 放电时间 启动时间 响应速度 技术水平 安全性 环保 回收 最优适用场景 抽水蓄能 高 2h-天级 3-5min 3-5min 商用 大规模调峰，长时调频